L’economia ai tempi dello Zero lower bound: la versione di Weidmann


Poiché l’attualità ormai ci assedia, con le sue narrazioni ripetitive e infine noiose, sono personalmente grato alla Bundesbank che ha organizzato un convegno la settimana scorsa a Francoforte (“Turning points in history: How crises have changed the tasks and practice of central banks”) che ha il duplice merito di riportare l’attenzione sui temi fondamentali del nostro stare insieme, pure nelle versioni specialistiche tipiche dei banchieri centrali, e al tempo stesso di riportare in auge un approccio allo studio dei problemi economici che poggia sulla storia, piuttosto che sull’algoritmo astruso.

Un omaggio, forse, a una gloriosa e ormai dimenticata tradizione di studi socioeconomici  che è stata frettolosamente etichettata come scuola storica tedesca, ma che forse dovremmo tornare a frequentare invece di scervellarci appresso alla matematica applicata all’economia, con i suoi omini economici e la sua ossessione per la massima utilità.

In ogni caso vale la pena leggere, di questo convegno, l’intervento introduttivo che vede il governatore della Buba, Jens Weidmann, fare gli onori di casa, interessante soprattutto perché proietta il film della storia sulla nostra misera cronaca, traendone, o almeno questo era l’intento, una lezione assai utile da ascoltare.

Il tema, peraltro, è autenticamente sistemico: in che modo la crisi ha cambiato il ruolo e le funzioni delle banche centrali.

Mi rendo conto che parlare di banche centrali, quando ancora il grande pubblico ha un’idea confusa di cosa siano queste strane entità, rischia di far scivolare il discorso sui sentieri poco confortevoli del sapere specialistico, ma bisogna pur comprendere che sono loro, le banche centrali, assai più dei governi che le esprimono, le protagoniste del nostro evo economicizzato, e questo per precise ragioni storiche.

Il tema si potrebbe sintetizzare così: la crisi ha condotto le banche centrali lungo sentieri inesplorati. L’età dello Zero Lower Bound, che minaccia di durare assai più a lungo di quanto si pensi, sta lentamente cambiando il nostro costume economico ed è giocoforza chiedersi se questo cambiamento investirà anche le BC, che di fatto se non di diritto tale cambiamento hanno voluto e guidato.

Prima della crisi la vulgata assegnava alla banca centrale una linea di azione che si muoveva lungo tre direttive: mantenere la stabilità dei prezzi, l’indipendenza dai governi che le esprimevano, la credibilità che queste entità profondevano per ancorare le aspettative di inflazione. Tali compiti sono quelli che hanno condotto alla scrittura dello statuto che nel 1991 ha fondato la Bce, la più giovane e quindi la più “moderna” fra queste entità.

Adesso altre questioni sono apparse all’orizzonte: quale siano i compiti delle banche centrali in merito alla stabilità finanziaria, visto che più volte le politiche monetarie sono state giudicate incapaci di prevenire la formazioni di bolle speculative. Poi c’è la questione del target inflazionistico. Alcuni economisti ipotizzano che le banche centrali dovrebbero, specie in un’epoca di tassi azzerati aumentare i target di inflazione – in gran parte fissati al 2% – per conquistarsi spazio di manovra per ulteriori accomodamenti monetari. E infine, il più scottante: le banche centrali sono diventati troppo potenti?

Weidmann ricorda che la stabilità finanziaria è stata sempre una delle prime vocazioni delle  banche centrali. Quando accanto alle banconote, nel XIX secolo, si iniziò a fare largo uso dei depositi le banche centrali, avvedute circa la rischiosità della riserva frazionale, iniziarono a interessarsi degli effetti sistemici di questa innovazione nella tecnologie di pagamento. Ne derivò l’elaborazione della dottrina dei prestatori di ultima istanza che trovò la sua prima applicazione nella nascita della Fed negli Usa nel 1913, sorta sull’onda emotiva della crisi di panico del 1907. E infatti, ci ricorda ancora, la salvaguardia della stabilità finanziaria fu uno degli obiettivi principali della nuova banca centrale, mentre non figurava in nessun documento la parola inflazione.

Dopo la crisi del ’29, cui il comportamento della Fed non fu estraneo, le banche centrali iniziarono a interessarsi degli obiettivi macroeconomici. Accanto all’obiettivo di inflazione, che fu assegnato sulla scorta delle pesanti deflazioni di quegli anni, spuntò nel caso della Fed anche quello della disoccupazione, mentre l’obiettivo della stabilità finanziaria “scomparve dai radar”, per dirla con le parole di Weidmann.

Quest’ultimo, per quanto si dica contrario a un mandato “dualistico”, quindi stabilità dei prezzi e stabilità finanziaria, ammette che le politiche monetarie non posso farsi da parte quando gli squilibri finanziari iniziano ad emergere. Anche perché “la crisi ha mostrato che la stabilità finanziaria ha impatti sull’inflazione e quindi sulla capacità della banca centrale di salvaguardare il livello dei prezzi”. E’ quindi una questione di prospettiva. Per dirla con le parole di Claudio Borio, capo economista del dipartimento monetario della Bis, citato da Weidmann, “più si rimane concentrati sulla prospettiva di lungo termine, più la stabilità monetaria e quella finanziaria si completano l’un l’altra e meno si contraddicono l’un l’altra”.

Questo spostare la visuale da breve al medio termine è la sfida più difficile che attende le banche centrali, e, soprattutto, i governi che le esprimono.

Quanto poi all’ipotesi che i target di inflazione debbano essere alzati, Weidmann dice con chiarezza che è una mezza eresia, persino in tempi di zero lower bound. Il livello del 2%, messo a base dei trattati istitutivi, spiega, è quello più coerente coni modelli macroeconomici che le banche utilizzano, anche quando è in atto uno ZLB. Anche perché “più alti target di inflazione aumentano il costo dell’inflazione per il welfare”.

Weidmann, e con lui molti, è convinto che il basso tasso di inflazione dipenda dall’andamento erratico e modesto della crescita, non da fenomeni monetari, e quindi giocoforza l’attenzione dovrebbe rivolgersi sulle riforme strutturali capaci di sbloccare la produttività, piuttosto che su altri allentamenti monetari. E anche qui viene citata la Bis, che nell’ultimo rapporto annuale ha esortato a rimpiazzare il “modello di crescita basato sul debito che ha funzionato come un sostituto politico e sociale delle riforme per aumentare la produttività”.

“Questo è il vero argomento a favore di una politica che alzi il target di inflazione”, molto più cogente del tanto discusso orrore germanico per l’inflazione. “In tal senso – dice – è molto istruttivo andare a guardare la Germania di cento anni fa”.

Dopo la fine della prima guerra mondiale, ricorda, la Germania era pesantemente indebitata e per finanziare il crescente servizio del debito la banca centrale iniziò a stampare moneta, col risultato che esplose l’iperinflazione. All’inizio della guerra un dollaro valeva 4,2 marchi, nell’autunno del 1923 era arrivano a 40 miliardi e prima che la moneta fosse stabilizzata, quindi nel novembre del ’23, era arrivato a 4,2 trilioni di marchi.

Ciò dovrebbe aiutarci a capire una caratteristica della psicologia tedesca che si tende a sottovalutare: non è l’inflazione che spaventa i tedeschi, ma l’indebitamento eccessivo, del quale l’inflazione è solo una conseguenza. E ciò aiuta a inquadrare meglio le recenti cronache sulla Grecia, di cui Weidmann parla, ma solo di sfuggita.

Di sicuro aiuta a caire perché la Bundesbank abbia così a cuore la stabilità monetaria, anche nei difficili periodi vissuti negli anni ’70, quando l’inflazione raggiunse l’incredibile (per i tedeschi) livello del 5%, a fronte del 14% del nostro paese.

Rimane la questione su quale sia il ruolo che sia ragionevole aspettarsi dalle banche centrali per il futuro. Il timore di Weidmann, neanche troppo celato, è che agli stati torni la voglia di mettere le mani sulle proprie banche centrali. E il punto, ancora una volta, è squisitamente ordoliberale. Le banche centrali non devono farsi carico di risolvere problemi politici, come ad esempio garantire la solvibilità delle banche greche. Tocca ai governi.

Il problema è che i governi sono in bancarotta.

Ma questo Weidmann, molto signorilmente, non lo dice.

(4/segue)

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  1. hdrera

    le banche centrali sono sempre esistite. quelle attuali sono solo una evoluzione di quelle “precedenti”. non si capisce poi questo astio per il debito che condividete coi tedeschi e che nasce dalla sconfitta del metallismo austriaco che cerca sempre di rinascere sotto altre spoglie. ecco perché il debito è il vostro nemico.

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    • Maurizio Sgroi

      salve,
      le banche centrali non sono sempre esistite: sono nate in un preciso periodo storico e per precise ragioni. il metallismo austriaco è un falso problema. considerare la moneta una merce o la base del sistema monetario non risolve il problema del debito, verso il quale non nutro astio alcuno, ma come ogni cosa osservo, notando come l’eccesso, e qui mi pare si sia ecceduto, nuoccia e falsifichi la realtà dell’economia, come i fatti, anche recenti, mostrano con chiarezza.
      grazie per il commento

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      • hdrera

        lei confonde le attuali banche centrali con le banche centrali in senso lato che sono sempre esistite nel momento stesso in cui nacquero le banche anche se non si chiamavano ovviamente fed bce ecc. molte banche attuavano politiche di banca centrale prima ancora dell’esistenza delle attuali banche centrali. il metallismo non è affatto un falso problema ma il nocciolo centrale di come si devono sviluppare le economie. non è l’eccesso di debito il problema bensì l’accumulo. i problemi in europa infatti dipendono dall’impossibilità di condividere i debiti.

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      • Maurizio Sgroi

        salve,
        parlare di banche centrali in senso lato credo sia improprio. le banche centrali nascono da un patto fra lo stato, che cede loro il diritto di battere moneta, e il mercato che tale diritto amministra sotto l’egida della funzione pubblica. l’esempio più conosciuto è quello della banca d’inghilterra del 1694, ma ancor prima in olanda esisteva una banca che svolgeva funzioni simili.
        le banche in senso lato a cui lei credo faccia riferimento, ossia le banche commerciali, esistono dall’alto medioevo, ma la loro capacità di garantire i pagamenti era limitata dal fatto che non erano i titolari del diritto d’emissione, che rimaneva appannaggio del sovrano. negli usa, dove il free banking è esistito fino all’istituzione della fed, esistevano comunque solo alcune banche che emettevano banconote, come era anche in italia prima che la funzione dell’emissione fosse concentrata sulla banca d’italia.
        sono convinto anch’io che il problema sia l’accumulo di debito, ma a monte c’è una vulgata che sull’emissione del debito, più o meno garantito dai collaterali (l’oro era una utile finzione in tal senso), ha basato lo sviluppo dell’economia. peraltro è anche ovvio che sia così. sin da quando sono nate le banche c’è stato il problema di erogare credito, senza il quale non può esserci sviluppo, e quindi di ripagare i debiti.
        nella mia opinione il problema dell’europa non è, o almeno non solo, il fatto che non si possono condividere i debiti, ma la circostanza che l’europa, come tutto il resto del mondo, è basata su un modello di sviluppo che prevede l’infinita reiterabilità dei debiti, con ciò svuotandoli di ogni autentico senso economico. pure se condividessimo i debiti, dovrebbe esserci un limite. e invece l’unico limite ormai è quello della nostra immaginazione.
        grazie per il commento

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      • htred

        la sua visione delle banche è accademica e non reale. le banche “centrali” sono sempre esistite. quelle moderne a cui li affida il monopolio del termine centrale è solo una definizione che le hanno insegnato all’università. ma il mondo non funziona affatto come vi insegnano a scuola. non è vero che il problema sia la reiterabilità dei debiti e che non ci sia un limite. il 2008 è appunto uno di questi limiti come ce ne sono sempre stati e ce ne saranno sempre. non è vero che il mondo va male. il mondo basato sul mercato va benissimo, solo l’europa è un disastro. tutti i paesi che bloccano il mercato per arricchire i ricchi (rendite) e gli statali (comunisti) distruggendo il ceto medio e provocando il 50% di disoccupazione sono destinati alla guerra civile. non è colpa del debito.

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  2. Clary

    Resto basita quanto loro ignorano la demografia e i cicli generazionali, parlando di Produttività… inutile produrre se poi i consumatori sono in un ciclo maggiore anziano, vanno invece fatte riforme diverse. Sembrava acqua calda ma mi rendo conto che per loro non lo è.

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    • Maurizio Sgroi

      Capisco le sue perplessità che trovo ragionevoli. Va detto per amore del vero che le questioni demografiche sono molto seguite da queste entità. Non in questo intervento ma in altri si.
      Grazie per il commento

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    • hdrera

      i consumatori sono in un ciclo “anziano” proprio perché l’economia non è stata liberata ma assistita e concentrata dagli anni 90 in poi. questo provoca povertà e quindi impossibilità a fare figli e a far crescere la popolazione.

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  3. marco

    Salve,
    Eccesso di debito come madre di tutti i problemi o nello specifico sia causa strutturale della instabilita’ dei mercati/economie che effetto evidente della loro attuale stagnazione (secolare o meno lo diranno i posteri) . Non è una teoria nuova ma ha parecchio senso e mi sembra anche il tema dominante di questo ottimo e stimolante blog. Ma ipotizziamo anche per un momento un mondo senza eccesso di debiti , oggi come oggi, in assenza apparente di grandi discontinuità tecnologiche che facciano da trigger sulla produttività, con demografie che soffiano contro e diseguaglianze sociali che non ottimizzano certo la propensione ai consumi, non credo che le economie mature potrebbero esprimere grandi saggi di crescita, se non attraverso un nuovo ricorso al debito, misura spesso inefficiente e disallocativa sul fronte delle risorse (specie se pubbliche) e dagli effetti di breve termine. Forse siamo nell epoca dello zero virgola, sia per crescita che di conseguenza per tassi naturali di interesse (checché ne dica renzi..) e senza scomodare la touche, questa e’ la nostra velocità di crociera, sana e senza doping fa leverage. Capita a volte anche nelle migliori economie avanzate.

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    • Maurizio Sgroi

      Salve,
      Grazie per l’attenzione e l’apprezzamento. L’eccesso di debito che poi in fondo è anche un eccesso di credito trova il suo esito paradossale in un’economia tanto teoricamente ricca quanto sostanzialmente povera, nel senso almeno della sua incapacità a creare la vera ricchezza che, per come la vedo io, non si misura con la contabilità che è solo uno strumento ma con la nostra capacità di essere felici, come dicevano i primi economisti nel settecento. Oggi viviamo il paradosso di un’abbondanza di materia che dissimula una scarsità di spirito. Nel mio piccolo sto cercando di condividerne un po’. Quindi sono contento quando i lettori se ne accorgono.
      Grazie quindi anche per il commento

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