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L’irresistibile ascesa del capitalismo di stato


La crescente invadenza dei governi dei paesi avanzati nell’economia, motivata con le urgenze della pandemia, aggiunge un notevole slancio a una tendenza già molto diffusa ormai da diversi anni: l’importanza, nel capitalismo globale, delle imprese a capitale pubblico.

Il Fmi ne ha fatto oggetto di un capitolo del suo ultimo Fiscal monitor, che fornisce diversi aggiornamenti utili per capire come il capitalismo di stato, assai diffuso nei paesi emergenti, sia ormai un protagonista di peso dell’economia internazionale. Al punto che ormai anche i paesi avanzati guardano a questo modello con crescente interesse.

Oggi la scusa è la pandemia. Domani sarà un’altra. Ma il fatto è assai più semplice: anche i governi dell’Occidente avanzato subiscono sempre più la seduzione di aumentare il controllo sull’economia.

La tendenza, dicevamo, è già evidente da molto tempo. Nell’ultimo decennio, scrive il Fmi, le imprese possedute dallo stato (state-owned enterprises, SOEs) “hanno raddoppiato la loro importanza fra le grandi multinazionali”. Queste entità cumulano asset per 45 trilioni che rappresentano il 20% del totale del settore.  E anche se è vero che gran parte di questa crescita è dovuto allo sviluppo della Cina, è altrettanto vero che queste imprese “sono presenti virtualmente in ogni paese, ad esempio in Germania, in Italia e in Russia”.

Le SOEs sono nella gran parte dei casi uno strumento dei governi per garantire alcuni servizi anche essenziali. Ma presi nella loro interezza mostrano la tendenza a performare meno rispetto al settore privato. Il Fmi ha osservato un campione di un milione di aziende a capitale pubblico diffuse in 109 paesi e ha notato che queste compagnie sono meno produttive rispetto ai privati con conseguenze che possono finire con l’impattare sulla crescita economica, che risulta meno brillante di quello che potrebbe.

A ciò si aggiunga che in molti paesi emergenti ad alto debito pubblico, dove le SOEs sono state utilizzate per promuovere l’occupazione e la crescita del credito, queste entità sono spesso banche che detengono massicciamente debito pubblico (vi ricorda qualcosa?) e spesso vengono utilizzate per aggirare i vincoli fiscali di bilancio.

Come si vede dal grafico sopra, le banche pubbliche giocano un ruolo importante anche in molti paesi avanzati. E non è certo un caso. Sono proprio le SOEs a vocazione finanziaria ad avere una quota importante di asset.

Perché sarà pure di Stato. Ma rimane sempre capitalismo.

 

L’inflazione mancante e la cancellazione dei debiti


Nella storia, e ne abbiamo visto un esempio che ci riguarda da vicino, molto spesso l’inflazione è stata la soluzione più o meno voluta per arrivare a una sostanziale cancellazione di debiti, che significa anche distruzione dei crediti e della ricchezza di chi li deteneva. Una lezione tutt’altro che dimenticata.

Al contrario: l’idea che serve un’inflazione moderata, giudicata persino indice di buona salute economica, è alla base delle politiche di molte banche centrali. Anzi è la ragione di molte delle politiche straordinarie che hanno caratterizzato gli inizio del nuovo secolo, iniziando in Giappone e via via diffondendosi in tutto il mondo.

Il fatto che malgrado i dichiarati intenti e un ventennio buono di tentativi il target di inflazione per le principali economie sia stato tutt’altro che raggiunto ci dovrebbe servire a capire quanto ampio sia il mare che separa il dire e il fare nelle cose economiche. Specie quando si ha a che fare con un meccanismo – l’inflazione – che è tanto osservato e documentato quanto poco compreso.

Proviamo a farci una domanda semplice: perché l’inflazione non riesce a recuperare un livello giudicato soddisfacente nei paesi avanzati? Rispondere è molto difficile. Qualche tempo fa Claudio Borio, capo del dipartimento monetario delle Bis, disse senza troppi imbarazzi che quello dell‘inflazione mancante era uno dei puzzle meno compresi della nostra contemporaneità, e a ragione. Non che manchino le ipotesi, ovviamente. Dalla globalizzazione, che ha dilatato la capacità produttiva, alla tecnologia che ha ridotto molti costi, fino all’invecchiamento della popolazione, che ha pesato sul livello complessivo di domanda. E mille altre ancora.

Ciò che conta è che oggi, a differenza di non più tardi di quattro decenni fa, l’inflazione è un fantasma che tutti evocano senza che nessuno abbia la capacità di rendere reale. Almeno nelle economie più avanzate, che poi sono le stesse che devono fare i conti con livelli crescenti di indebitamento privato e pubblico. Non a caso alcuni hanno iniziato a chiedersi se non sia proprio questo livello eccessivo di debiti, che ha incoraggiato le banche centrali ad allentare le politiche monetarie per renderlo sostenibile, a divenire il fardello che impedisce alle stesse banche centrali di ottemperare al loro mandato.

Si fa strada perciò l’ipotesi che le banche centrali siamo rimaste vittime del loro successo. Ossia del paradigma indipendenza+target di inflazione che trova nella Bce il suo compimento meglio riuscito, essendo una banca centrale talmente indipendente da non avere neanche un Tesoro alle spalle che possa questionare questa indipendenza. Tanto è vero che oggi a sollevare dubbi sul suo operato non è un governo, ma la Corte costituzionale tedesca.

Diciamolo diversamente: oggi una banca centrale potrebbe davvero, se lo volesse, usare l’inflazione per cancellare i debiti senza sostanzialmente suicidarsi? Questa domanda ne presuppone un’altra: il fenomeno dell’inflazione ha a che fare con l’organizzazione istituzionale del sistema economico o è un fatto puramente monetario, come diceva Friedman? Nel primo caso la banca centrale sarebbe impedita nel raggiungimento di un’inflazione efficace dalla sua stessa conformazione. Nel secondo no.

Sarebbe vagamente megalomane provare a rispondere. Qui, al più, possiamo proporre alcuni elementi di riflessione prendendo spunto dalla corposa letteratura prodotta dagli specialisti. Fra i tanti contributi, vale la pena segnalare quello pubblicato da alcuni economisti alcuni anni fa, dal titolo più che indicativo ai nostri fini: “Inflating Away the Public Debt? An Empirical Assessment”.

Un più alto target di inflazione, ossia uno dei suggerimenti di policy che molti economisti rivolgono da anni alle banche centrali, “ha alcuni benefici e uno dei più celebrati è quello di erodere il valore del debito”. Ma c’è una ma. “Mentre nei secoli e fra i paesi, un modo comune utilizzato dai sovrani per pagare il debito pubblico elevato è stato utilizzando un più alto livello di inflazione o addirittura l’iper-inflazione, raramente questo è venuto senza un consolidamento parziale o totale, repressione finanziaria e parziale default”. Ciò per dire che come non esistono pasti gratis, non esistono soluzioni al problema del debito che non siano traumatiche. E questo è meglio ricordarlo.

E tuttavia “l’efficacia di un’inflazione più elevata per alleviare il peso fiscale di un paese e una questione empirica aperta”, che diventa persino attuale considerando che – il paper è del 2014 – già allora il debito pubblico Usa aveva superato, in rapporto al pil, il livello del 1947. “Potrebbe un’inflazione più elevata essere un modo efficace per ripagarlo?”. Considerando l’acqua (e il debito) trascorso sotto i ponti negli ultimi sei anni, la domanda si rivela vieppiù attuale, malgrado i calcoli fatti allora non lo siano più oggi.

In particolare gli economisti avevano stimato quanto un innalzamento permanente dell’inflazione dell’1% avrebbe contributo ad abbattere il debito pubblico Usa, al 101% del pil nel 2012, con l’ipotesi che fosse tutto in mani private. Una prima risposta, che stima il calo nell’ordine del 5,5%, veniva giudicata inaccurata per la semplice ragione che non tutto il debito è in mani private e soprattutto non aveva tutta la stessa maturità o le stesse condizioni. Alcuni titoli, ad esempio, sono indicizzati all’inflazione. Per cui un aumento del quest’ultima è sostanzialmente neutro.

C’è un’altra circostanza che bisogna tenere in mente. Se fosse possibile possibile portare l’inflazione a un valore infinito, il debito scomparirebbe nello spazio di un click, come sognano alcuni. Ma questo significherebbe al tempo stesso che gli investitori non comprerebbero più debito pubblico di un paese con questi tassi di inflazione. Ciò per dire che la fiducia è ciò che fa la differenza e probabilmente incide molto più di quello che si pensi sul livello generale dei prezzi. Questo ovviamente vale per la banca centrale, che è la prima “custode” della moneta. Ma anche per il governo.

Questo ci dice anche un’altra cosa. Se un governo (e una banca centrale) devono fare i conti con la fiducia degli investitori, e quindi devono confrontarsi con i mercati, gli spazi per un governo e una banca centrale per lasciarsi tentare dall’inflazione per abbattere i debiti sono molto ridotti. A meno che non si voglia far uso “di uno strumento politico attivo che interagisce con l’inflazione e spesso viene utilizzato nei paesi in via di sviluppo: la repressione finanziaria”. Ad esempio utilizzando quello che una volta in Italia si chiamava vincolo di portafoglio. Magari vietando l’esportazione di capitali. Una sostanziale privazione della libertà economica.

E qui veniamo al punto. Il paper calcola che una repressione finanziaria estrema, come quella dove con espedienti tecnici la maturità dei bond viene allungata artificiosamente – pagando i bondholder con riserve di banca centrale che però devono essere detenute per un certo numero di periodi – l’inflazione ha un impatto molto elevato sul livello reale dei debiti. “Se questa repressione durasse un decennio – scrivono – un’inflazione permanente più alta del previsto potrebbe abbattere il debito del 23%, rispetto al 3,7 in assenza di incremento di inflazione”.

Proviamo a ricapitolare questa lunga serie. Chi dice che i debiti di un governo si possono cancellare annullando i crediti di una banca centrale punta sostanzialmente a una riforma monetaria, dopo aver provocato un caos economico. E chi punta sull’inflazione per abbattere il debito vuole sostanzialmente un azzeramento della libertà economica, visto che servirebbe una forte repressione finanziaria.

Questo sottotitolo è (dovrebbe essere) ben conosciuto da chi propaganda certe soluzioni. E chi mostra di apprezzarle dovrebbe esserne consapevole. Perché oopo aver lungamente applaudito i suoi imbonitori si troverà a mani vuote. E non gli piacerà.

(5/fine)

Puntata precedente: Cancellare i debiti con l’inflazione: il 1946 di Carli ed Einaudi

Cronicario. Le Considerazioni Terminali del Governatore


Proverbio del 29 maggio Ciò che per il bruco è la fine del mondo, per il mondo è una farfalla

Numero del giorno: 5,3 Calo pil Italia nel primo trimestre 2020

Giornatona, oggi, in Bankitalia, dove è andata in onda la festa annuale delle Considerazioni Finali, le attesissime elucubrazioni del boss che ogni anno si fa la fila per ascoltare di persona, perché se il Governatore non ti invita, sei buono al massimo per il Cronicario.

Quest’anno di coronacoso, fra distanziamenti e mascherine, il parterre era più rado del solito, ma comunque il Governatore non si è fatto parlare dietro e ha tenuto comunque banco un’oretta e mezza. Tanto con la mascherina se sbadigli non si vede.

Ma pure così abbiamo imparato un sacco di cose. Per dire: questo…

ma anche questo…

per non parlare di quest’altro:

Capirete che di tanto in tanto il tono diventava lugubre. Come quando ha ricordato che il debito pubblico aumenterà di 21 punti; che il mercato del lavoro ne uscirà strapazzato, avendo già sulle spalle una marea di giovani che non studiano né lavorano; che abbiamo una popolazione che invecchia e che richiederà un notevole aumento della spesa pubblica, per pensioni e altro in futuro.

Ma lo scoramento veniva abbondantemente compensato dal pensiero che abbiamo un settore manifatturiero flessibile che ha consentito di quasi azzerare il debito estero grazie agli avanzi dei pagamenti; che abbiamo pochi debiti privati e molta ricchezza familiare.

A consuntivo, le esortazioni che vi avranno fatto fischiare le orecchie. Roba tipo che “vi sono però investimenti dai quali non possiamo prescindere, in particolare quelli rivolti all’innovazione nelle attività produttive e al miglioramento dell’ambiente, investimenti che vanno sempre più tra loro integrati”. Oppure che “un ambiente economico rinnovato potrà dare frutti se tutti i protagonisti che lo animano − le imprese e le famiglie, chi studia e chi lavora, gli intermediari finanziari e i risparmiatori − sapranno assumere la piena responsabilità del proprio ruolo”.

Ma mi s’inumidisce la mascherina di lacrime quando sento però che “non si tratta solo di economia”: “Bisognerà riconoscere ed essere aperti a molteplici punti di vista, interessi, esigenze; servirà un confronto ordinato e un dialogo costruttivo tra chi ha competenze diverse, così come tra coloro che hanno responsabilità distinte ma non per questo tra loro indipendenti e distanti”.

E per chi ha dubbi, una rassicurazione: “Ce la faremo”. A patto però di cominciare “dai punti di forza di cui qualche volta ci scordiamo; affrontando finalmente le debolezze che
qualche volta non vogliamo vedere. Molti hanno perso la vita, molti piangono i loro cari, molti temono per il proprio lavoro. Nessuno deve perdere la speranza”.

E le Considerazioni terminarono felici e contente.

Buon week end.

Cartolina. Lo schiaccianoci della Bce


Alcuni volenterosi economisti hanno calcolato che l’inflazione nell’eurozona, fra il 2012 e il 2016, sarebbe stata quasi mezzo punto più alta se la banca centrale non avesse favorito con le sue politiche espansive l’aumento dei crediti concessi alle imprese zombie, ossia quelle che con i loro guadagni non riescono neanche a servire il debito. Per giunta con la conseguenza che questo credito, assai poco produttivo, è stato sottratto ad aziende che avrebbero sicuramente potuto – volendolo – usarlo meglio. Se questa stime fossero vere, vorrebbe dire che il credito facile, conseguenza del dichiarato tentativo di far salire l’inflazione, ha finito con l’affossarla. L’inflazione mancante e le imprese zombie sono come uno schiaccianoci che la Bce ha costruito senza volerlo. Noi siamo la noce.

La globalizzazione emergente. Cose turche (e russe) in Libia


L’evoluzione sorprendente del conflitto libico, che da tenzone locale ha finito col diventare una notevole partita a scacchi fra Turchia e Russia, con il resto del mondo a far da spettatore, somiglia molto a una prova generale del faticoso equilibrio della globalizzazione emergente che si sta lentamente sviluppando lungo i percorsi obbligati dell’internazionalizzazione economica..

Faticoso perché la cooperazione obbligata fra le potenze emergenti (in questo caso Russia e Turchia) nel disegno di una globalizzazione che sia alternativa a quella di marca statunitense per adesso egemone, si declina simulando interessi contrapposti, che sicuramente esistono ma sono di secondo piano nella partita più ampia.

Queste sceneggiate hanno come esito semplicemente la divisione dei territori in zone di influenza. In tal senso vanno interpretati il sostegno turco al premier “legittimo” Serraj (riconosciuto dall’Onu) e quello russo al “golpista” Haftar. Il che ci dà la cifra politica di questa globalizzazione emergente: policentrica e quindi vocazionalmente instabile.

Nel caso della crisi libica, l’epicentro è ovviamente il Mediterraneo Orientale, dove la Turchia, ormai sempre più compresa nella interpretazione ottomana della sua storia contemporanea, ha giocato le sue carte con notevole spregiudicatezza, sorprendendo anche i tanti che pensavano che il paese non fosse pronto a usare le armi per sostenere il suo posizionamento nelle aree che giudica strategiche per il suo avvenire. E per capire quanto sia importante la Libia per la sicurezza della Turchia, basta ricordare che la costa meridionale turca si affaccia proprio sulla Cirenaica in mano ad Haftar. Non a caso pochi mesi fa la Turchia ha ipotizzato una propria zona economica esclusiva proprio con la Libia.

I turchi non hanno alcun pudore a usare l’esercito. E questa è una lezione da non dimenticare quando si osservi non solo l’altra crisi dove il tandem russo-turco gioca da protagonista, ossia quella siriana, ma soprattutto la situazione a Cipro e nel Dodecanneso, dove l’Ue – dove partecipa la Grecia, avversaria storica dei turchi – ha un interesse diretto. E basta ricordare le polemiche sorte in occasione della firma, il 2 gennaio scorso, del gasdotto EastMed, fra Grecia, Israele e Cipro, al quale dovrebbe partecipare anche l’Italia, che istituisce una rotta energetica che esclude completamente la Turchia.

In teoria anche l’Ue dovrebbe interessarsi della Libia, se non altro perché da lì partono orde di migranti che spaventano più di ogni cosa le opinioni pubbliche europee. Ma per il momento sembra valga la regola dell’ognun per sé, con la Francia – ad esempio – a dare il suo sostegno ad Haftar, aggiungendosi a Russia, Egitto ed Emirati Arabi, e l’Italia che classicamente tentenna. Dal canto suo la Turchia, anziché con l’Europa, con la quale sembra capirsi sempre meno, stringe sempre più il suo rapporto col Qatar.

Proprio pochi giorni fa le banche centrali di Qatar e Turchia hanno emendato l’accordo di swap che risale al 2018 ampliando la collaborazione finanziaria fra i due paesi, che oltre a dover sostenere costose posture internazionali, devono fare i conti con le difficoltà economiche indotte dalla crisi pandemica. La Turchia, in particolare, continua ad abbassare i tassi di sconto malgrado l’inflazione e le sue difficoltà valutarie, dovendo anche fare i conti con un notevole aumento del debito pubblico, cresciuto del 30% ad aprile su base annua, e l’assottigliarsi dei suoi asset esteri, alla fine di marzo in calo del 7,3% rispetto a fine 2019. I dati di aprile confermano gli andamenti declinanti delle riserve turche, diminuite del 6,3% rispetto a marzo, con le riserve di valuta pregiata addirittura in calo del 15,5% a fronte di un aumento di quelle in oro. In questo contesto, il sostegno valutario qatarioto non può che essere benvenuto.

Il problema semmai, è che la crisi libica, con il suo reticolo di alleanze, fraintendimenti e dissimulazioni replica il copione che sta andando in scena su tutto lo scacchiere mediorientale, dove il Qatar, già finito sotto embargo dei sauditi e di alcune monarchie del golfo nel 2017, si trova improvvisamente a celebrare con i rivali l’accordo fra il presidente afgano Ashraf Ghani e il suo rivale Abdullah Abdullah, che mette fine (dovrebbe mettere fine) a un lungo conflitto politico che ha bloccato la pacificazione del paese.

Dal deserto libico alle montagne afghane, il filo che guida gli eventi si snoda mostrando con chiarezza il peso specifico del vero convitato di pietra di tutte queste tenzoni: l’Iran. La cartina sotto pubblicata da Limes aiuta a farsene un’idea.

La partita russo-turca sulla Libia sembra la prova generale di quella che si andrà a giocare lungo tutta la dorsale meridionale dell’Eurasia, che dall’Afghanistan si congiunge all’Asia centrale e da lì alla Cina, il terzo paese, con Russia e Turchia, che gioca da protagonista della globalizzazione emergente.

Seguire la traccia del petrolio e del gas può servire a intuire qualche movimento, ma appartiene alla logica del policentrismo euroasiatico la circostanza che saranno sempre più gli eserciti a segnare i solchi attorno alle zone di influenza. E questo spiega bene perché l’Europa sia assente da questo gioco, a differenza degli Stati Uniti, che però mostrano di volersi impelagare sempre meno nelle complicate geometrie di paesi tanto distanti da loro.

Se l’Europa, che non riesce a decidere di mettere in comune uno strumento fiscale, e figuriamoci quindi un esercito, è assente, l’Italia è divenuta effimera. Il fatto che abitiamo nel Mediterraneo non serve, a quanto pare, a capire che le sorti di questo bacino d’acqua avranno comunque a che fare con la nostra. E’ sempre stato così. Gli Ottomani avevano lasciato la Libia nel 1912, dopo una sanguinosa guerra proprio con l’Italia. Oggi la Turchia che sogna il passato è tornata. Noi, che abbiamo dimenticato il nostro passato, non ci siamo più.

L’ultimo tabù che scricchiola: il tasso negativo sui conti correnti


Un bell’articolo pubblicato sull’ultimo bollettino della Bce ci dice tutto quel che bisogna sapere sui moventi e gli esiti della politica di tassi di interesse negativi che la banca centrale porta avanti ormai da più di cinque anni. Un tempo lungo abbastanza da trasformare una pratica inaudita in una routine sonnacchiosa, che, molto silenziosamente, ha cambiato gran parte della nostra costituzione economica, a cominciare dalla nostra psicologia. Oggi gli agenti economici giudicano normale che i tassi di interesse siano negativi. E parliamo di tassi nominali, non reali.

Questo new normal si è costruito passo dopo passo, spinto avanti dalla necessità di fare whatever it takes per salvare la finanza e l’economia dell’Eurozona alle prese con una crisi duplice, quella subprime del 2008 e quello dell’euro di pochi anni dopo, che avevano lasciato il tessuto economico a girare a bassissima intensità, e gli operatori con la paura che si stesse preparando per noi una deflazione in stile giapponese che finisse col questionare l’esistenza stessa della moneta unica.

I tassi sono stati portati a zero, e quindi è iniziato il QE, in coerenza con i modelli economici che vedono nell’allentamento della politica monetaria, per il tramite delle banche in qualche modo “forzate” a prestare, uno dei modi per dare sollievo al sistema, quantomeno aiutandolo a sostenere i debiti, che intanto erano cresciuti notevolmente.

Cinque anni dopo, quindi, si può tentare un bilancio, consapevoli per giunta che l’emergenza di giornata – il coronavirus – sarà un motivo più che sufficiente per convincere la banca centrale a proseguire, o addirittura approfondire, le politiche finora seguite. E questo molto facilmente può mettere in crisi l’ultimo tabù che, per una serie di ragioni economiche e legali, ancora regge all’urto dei tempi: quello che i tassi dei conti correnti dei risparmiatori possano essere portati in territorio negativo. Se ne parla, infatti, e si vedono già alcuni esempi.

E’ chiaro che sarebbe una piccola rivoluzione, che probabilmente sarà assai più rumorosa di quella vissuta quando la pratica di imporre tassi negativi è stata trasferita al settore corporate, di cui parla anche la Bce, aiutandoci persino a farci un’idea di quanto abbia pesato.

E’ probabile, come riportato da alcune cronache, che questi tassi negativi al settore retail ci siano già. Non formalmente, ma sostanzialmente, magari “travestiti” da maggiori spese di tenuta conto. Ma rimane il fatto che c’è molta differenza per la psicologia di chi tiene un deposito bancario sapere di star pagando un interesse negativo, piuttosto che un canone maggiorato.

A tal proposito, la Bce osserva che “finché non supera il costo di accumulo di contante,
un tasso nominale negativo potrebbe generare un diverso comportamento tra i
depositanti al dettaglio soltanto per effetto di una sorta di illusione monetaria o altri
bias comportamentali”. La qualcosa potrebbe incoraggiare più di un istituto bancario a provarci. Anche perché i risparmiatori sanno già bene che “a causa di provvigioni e commissioni, si può ottenere un rendimento nominale effettivo negativo anche sui depositi che non presentano un tasso di interesse negativo”.

Per dirla altrimenti, poiché le banche forniscono un servizio custodendo i nostri risparmi, non sarebbe così strano – vivendo in un mondo che scambia denaro a tassi negativi – che anche questa voce di costo che le banche sopportano sulle riserve in eccesso presso la banca centrale, finisca sulle spalle dei creditori, ossia i risparmiatori. Appartiene alla logica del QE e dello Zero lower bound l’idea che siano i creditori – ossia chi ha le risorse – a doversi fare carico del costo del debito altrui, perché questo favorisce sia la stabilità finanziaria che la crescita economica.

Di questi risultati la Bce non dubita, e sarebbe strano il contrario. Vale la pena osservare però un’altra circostanza avvenuta nel frattempo, derivata proprio dall’uso dei tassi negativi, che hanno generato effetti su tutta la curva dei rendimenti, com’era logico che fosse e anche sugli altri tassi di riferimento.

Questa circostanza ha a che fare con l’uso del cash: “Le banconote forniscono un rendimento nominale pari a zero, pertanto, se i depositi presentano tassi di interesse nominali negativi, i depositanti possono, a un certo punto, cercare di evitarli ricorrendo all’accumulo di contante”.

Per i risparmiatori, lo abbiamo visto, possono esserci ritrosie a cumulare contanti sotto il materasso, che potrebbero persino convincerli a pagare tassi negativi pur di godere dei numerosi vantaggi di un conto corrente. Ma questo non vale certo per le banche, che gestiscono l’infrastruttura dei pagamenti. E, sarà pure un caso, ma a partire dal 2014, ossia da quando i tassi sulle riserve in eccesso sono stati portati in territorio negativo, il sistema bancario europeo ha raddoppiato la consistenza di contante.

Questo movimento però non è stato tale da pregiudicare il buon funzionamento della politica monetaria. “Sebbene sia stato effettivamente osservato un aumento del contante detenuto dalle banche, – scrive la Bce – tale fenomeno non ha raggiunto entità tali da rappresentare un segnale significativo di riallocazione della liquidità a favore del contante nell’ambito del settore bancario”. “Finora – aggiunge – non si sono manifestati segnali di simili fuoriuscite di liquidità da attività di lungo termine”, pure se le banche “potrebbero, in linea di principio, anche utilizzare le proprie riserve in eccesso presso la banca centrale per acquisire e detenere contante, al fine di evitare il tasso negativo applicato su tali riserve”.

Probabilmente anche per contenere a livello fisiologico la “trasformazione” delle riserve in eccesso in cash, oltre che per non gravare troppo sulla redditività delle banche, di recente la Bce ha pure creato un sistema di doppia remunerazione sulle riserve. Ma il problema con le politiche straordinarie – e quella dei tassi negativi lo è sicuramente – è che non si sa mai come andrà a finire, né quando. Ma che anche i semplici risparmiatori saranno chiamati a pagarne il conto suona molto più probabile che possibile.

Cronicario. Assisto civicamente e pacatamente


Proverbio del 26 maggio Gli dei non aiutano chi non coglie le occasioni

Numero del giorno: 134.000.000 Fatturato perduto dalle librerie italiane nel lockdown

Assisto civicamente, e soprattutto pacatamente, all’intervista di uno dei tanti supercommissari che ci ha regalato la pandemia, che magnifica la nascita dell’industria nazionale delle mascherine, proprio mentre la Finanza sequestra una fabbrica che ne produceva contraffatte con la faccia dei supereroi, destinate ai bambini. Mica l’unico caso, peraltro. Poi dice che dal governo non arrivano mai buone idee per l’impresa.

Perciò mi preparo ad assistere civicamente, e soprattutto pacatamente, anche all’audizione del sovrammenzionato, divenuto celebre, per certe facezie sui liberisti da divano che gustano centrifugati, essendo lui probabile uomo che beve acqua di sorgente – ma calda – sulla  scomoda sedia di legno dei supercommissari.

Ci ripenso mentre assisto civicamente, e soprattutto pacatamente, anche all’annuncio del ministro del Tesoretto: a breve arriverà quello che tutti aspettiamo con ansia crescente: il piano del governo.

Ma che avete capito? Il piano economico per la ripresa: quello con gli investimenti, le semplificazioni, la sburocratizzazione, senza dimenticare ovviamente la riforma fiscale e il calo delle tasse!

Poiché sono sicuro che il piano del governo mi consentirà nello spazio di qualche mese di recuperare i 22 mila euro di ricchezza che secondo una nota associazione di commercianti ho perso – in quanto ivi residente – dal 2007 a oggi, assisto civicamente, e soprattutto pacatamente, anche alle dichiarazioni di un altro ministro che nota come la produzione di acciaio in Italia sia diminuita del 40% a fronte del 13% francese, che mi fa sorgere immediato il desiderio che lo stato entri nel capitale dell’Ilva per riaccendere gli altoforni alimentandoli con un bel po’ di debito pubblico:  glielo facciamo vedere noi, ai francesi. E infatti, subito dopo, il Nostro invoca “protezione commerciale per l’acciaio e sostegno per la siderurgia italiana”.

Nell’attesa che si compia la beata speranza del governo fac-totum, ormai seconda solo al coronacoso quanto a fissazione degli italiani, assisto civicamente, e soprattutto pacatamente, anche alla notizia che il governo vuole persone come me, che assistano civicamente e soprattutto pacatamente – col sorriso, mi raccomando – alla bisboccia degli adolescenti di tutte le età in fregola primaverile, ricordando che in tempi virali come il nostro, si guarda ma non si tocca, e pure da lontano.

E mi commuovo pensando che con questa trovata geniale il governo, per una volta, abbia pensato a quelli come me per dare una mano. Noi che assistiamo civicamente, e soprattutto pacatamente. Ridendo parecchio.

A domani.

Cancellare i debiti con l’inflazione: il 1946 di Carli ed Einaudi


Quando vi dicono, perciò, che basta cancellare i debiti del governo dal bilancio della banca centrale per liberarsene vi stanno dicendo che puntano sull’insolvenza della banca per generare una crisi di fiducia sulla valuta nella quale questi debiti sono denominati e preludere a una riforma monetaria.

Poiché certe affermazioni sono state fatte avendo in mente il bilancio della Bce, a meno di non pensare che chi le ha fatte non avesse la minima idea di quel che diceva, cosa assai plausibile ai giorni nostri, bisogna dedurne che il piano fosse quello di mettere in crisi la Bce per far naufragare l’unione monetaria, avendoci persino guadagnato un bel taglio di debiti, e così arrivare a una riforma monetaria ovviamente con un nuovo conio. Una bella favoletta.

Ma aldilà delle favolette, che rimangono nella testa di chi le racconta e di chi ci crede, bisogna capire che ci sono modi assai meno traumatici di cancellare i debiti, dei quali esistono diverse testimonianze storiche. Il più collaudato dei quali è senza dubbio l’inflazione.

L’inflazione distruggendo il valore della moneta, distrugge al tempo stesso il valore reale dei debiti che in quella moneta sono denominati. I governi lo sanno bene e la storia lo testimonia.

Perciò, prima di chiederci quanto sia fondata analiticamente la possibilità di ricorrere intenzionalmente (e in maniera alquanto spregiudicata) all’inflazione per abbattere i debiti, vale la pena concedersi un breve excursus storico ricordando l’ultima grave ondata inflazionistica che si abbatté sul nostro paese nel secondo dopoguerra. Argomento dibattutissimo sui quali sono stati versati i canonici fiumi di inchiostro.

Qui ci limitiamo a ricordare due testimonianze, quella di Guido Carli, affidata al suo memoriale “Cinquant’anni di vita italiana”, pubblicato da Laterza, e poi quella di Luigi Einaudi, che fu governatore della Banca d’Italia in quel 1946 quando la fiammata inflazionistica si manifestò in tutta la sua virulenza.

Dice Carli, dopo aver ricordato che “nella primavera del ’46 stava muovendo i primi passi quell’ondata inflazionistica che avrebbe bruciato in nove mesi quasi metà del valore della lira”: “La convinzione che Menichella (Donato Menichella, Dg di Bankitalia nel 1946 e successivamente governatore, ndr) aveva maturato è che Einaudi, prima dell’agosto del 1947, avesse lasciato deliberatamente correre il credito bancario, che andava a finanziare accaparramenti di merci, importazioni di beni di consumo e, ovviamente, aumento di prezzi. Contemporaneamente, Einaudi consentì che il Tesoro utilizzasse a piene mani lo strumento della monetizzazione del disavanzo, giustificata pubblicamente nelle Considerazioni finali del maggio 1947, nella quali fece il gioco delle domande retoriche, “avrebbe potuto il Governatore…?”. Einaudi favorì la galoppata dell’inflazione, perché era impossibile attuare una politica di spesa pubblica (non vi erano i fondi di Tesoreria) e perché egli non condivideva politiche keynesiane. Un’ondata di liquidità sospinse una ripresa economica, inflazionistica, e forse contribuì ad evitare la rivoluzione armata comunista. Einaudi sapeva di giocare col fuoco. Attuò quella politica per pochi mesi (..). L’inflazione fu lo strumento per far accendere gli spiriti vitali dell’economia (..). Questa situazione di caos primigenio consentì di polverizzare l’indebitamento che lo stato italiano si portava dietro. Poi all’improvviso Einaudi promosse un’azione di segno opposto, con strumenti distribuiti a tutti i livelli normativi (..). La fiammata inflazionistica si spense in pochi mesi, manifestando così la sua origine strettamente monetaria. Einaudi aveva fatto sfogare l’inflazione repressa per poi stroncarla con uno strumento di controllo quantitativo della moneta che avrebbe dovuto tenerla a bada per sempre”.

Alcune osservazioni e una precisazione. Le Considerazioni finali citate da Carli non sono del 1947 – quelle furono tenute da Menichella, visto che Einaudi era già stato nominato ministro del IV governo De Gasperi, pur conservando il ruolo di governatore di Bankitalia fino all’11 maggio del 1948. Le “domande retoriche” di cui parla Carli sono contenute nelle Considerazioni del 1946, le ultime tenute da Einaudi, che ancora oggi sono un documento storico di notevole interesse. Chiunque abbia dimestichezza con gli scritti di Einaudi, riconoscerà il piglio e la visione dell’economista piemontese.

La narrazione che fa Carli del fenomeno inflazionistico pilotato dalla banca centrale per favorire la riattivazione degli “animal spirits” e insieme la distruzione del debito, per quanto suggestiva lascia diversi punti interrogativi. Così come anche attribuire ad Einaudi non solo la capacità di creare inflazione, ma poi di domarla con atti legislativi di vario livello. Einaudi non avrebbe potuto fare questi atti legislativi nel 1946 perché non era al governo. Al governo arriverà solo nel maggio del 1947. Quindi non avrebbe potuto prima fare quello che fece dopo, e che ci racconta sommariamente questa cronologia pubblicata da Bankitalia.

Per farla semplice, fu nell’estate del ’47 che si mise mano al meccanismo della riserva obbligatoria, imponendo quindi limiti all’espansione creditizia. Già questo bastò a raffreddare l’inflazione. Quindi si agì sul versante fiscale imponendo limiti al finanziamento monetario dello stato che, nel maggio del ’48, fu limitato al 15% delle spese previste nel bilancio dello stato. Tutto ciò mentre si inseriva l’Italia nella comunità internazionale. Il famoso “vincolo esterno” tanto auspicato dallo stesso Carli.

La rappresentazione che fa Einaudi delle ragioni dell’inflazione del ’46 è molto diversa da quella che ne fa Carli. Non una deliberata volontà dell’istituto di emissione, ma il dover farsi carico, la Banca, di una serie di obblighi legati alle politiche economiche seguite dal governo in quel periodo, prime fra tutti il prezzo politico del pane, che portava con se il finanziamento delle scorte di materie prime (gli “ammassi”, nel linguaggio del tempo). Proprio il dover garantire prezzi politici, invece che economici, insieme ovviamente agli altri obblighi monetari imposti per legge alla banca (finanziamento del deficit del Tesoro, dell’ufficio cambi, degli obblighi con gli alleati), avrebbe condotto al notevole aumento della circolazione e quindi all’aumento dei prezzi.

Non a caso Einaudi traccia in chiusura di intervento il parallelo con un’altro grande periodo di difficoltà, di deficit del Tesoro e di inflazione: quello del primo dopoguerra. Il debito del Tesoro del 1919 era ingente quanto quello del 1946. E in entrambi i casi l’inflazione giocò a favore del governo e a sfavore dei creditori, compresi quelli che avevano riserve previdenziali. Visto che anche oggi non scherziamo, quanto a debiti, cosa impedisce che possa succedere di nuovo?

Per rispondere dobbiamo andare un po’ più a fondo.

(4/segue)

Puntata precedente: Cosa succede se la banca centrale cancella i debiti del governo?

Ultima puntata: L’inflazione mancante e la cancellazione dei debiti

Cronicario. Niente più insegnanti precari: solo studenti


Proverbio del 25 maggio L’uomo tranquillo guida l’universo

Numero del giorno: 11,6 Lavaggi quotidiani medi mani durante fase 1 in Italia

Qualora non abbiate compreso di vivere nel paese più bello del mondo, dove per giunta abitano le persone più belle del mondo, allora dovete assolutamente leggere l’ultima fatica dell’Istat sulla Fase 1. Vi do un assaggio.

Incredibile vero? Il fatto che l’89,5% di noi abbia recepito come “chiare” le indicazioni su come comportarsi, poi, la dice lunga sul fatto che siamo un paese di cervelloni che fa bene a nutrire le burocrazia che ha: se la merita.

E quindi anche la politica che abbiamo, ce la meritiamo. Difatti i politici fanno moltissimo per noi senza lesinare le loro energie, solitamente denominate in euro di spesa pubblica.

Avrete saputo, ad esempio, dell’ultima prodezza del governo, decisa dopo la solita riunione notturna, che assumerà 32 mila precari della scuola – ma dopo l’estate eh – addirittura pretendendo una prova scritta al posto del paventato test a crocette. Perché, come ha detto la ministra, Rossetta Rossa, “vogliamo ridurre il precariato garantendo il merito”.

Questo mentre, dopo aver tenuto qualche milione di discenti dentro casa, il governo non ci ha ancora fatto capire come la scuola riaprirà a settembre. Sono gli studenti i nuovi precari della scuola? Io non l’ho capito. Ma sono sicuro che l’89,5% dei miei connazionali sì.

A domani.

La globalizzazione emergente. Sulle rotte del petrolio


Il mercato del petrolio è un’ottima cartina tornasole del grado di globalizzazione. Le ragioni sono svariate, ma basta ricordare i prodotti che derivano dal greggio. Ne elenchiamo alcuni: plastica, asfalto, gasolio, benzina, gas petrolio liquefatto (gpl), oli combustibili, cherosene, paraffina, catrame, zolfo, propano e vari prodotti per l’industria petrolchimica, fino ai fertilizzanti. Prodotti alla base della nostra economia.

Questi derivati del petrolio alimentano – letteralmente – i mezzi di trasporto che viaggiano attorno al globo, generando il traffico globale dei beni che si articola lungo un sistema complesso di infrastrutture. In quanto vettore energetico e materia prima, il petrolio partecipa intensivamente ed estensivamente a tutti i settori economici: primario, secondario e terziario.

Pandemia e petrolio

Osservandole da questa angolatura, le cronache che arrivano dal mondo del petrolio assumono un significato diverso. Al di là dell’impatto economico di fatti come quello accaduto il 20 aprile, quando per la prima volta nella storia un contratto future è sprofondato in territorio negativo, bisogna soffermarsi sulle conseguenze politiche del crollo del prezzo del greggio. Se la crisi sanitaria danneggiasse seriamente l’industria petrolifera danneggerebbe in egual misura l’economia internazionale. Per dirla altrimenti: non ci sarà de-globalizzazione finché il petrolio verrà estratto, venduto, distribuito e raffinato. Il petrolio è il carburante della globalizzazione. Il fatto che sia comprato e venduto in dollari definisce anche la marca statunitense della nostra globalizzazione.

Perciò, in piena pandemia, è necessario osservare l’industria petrolifera, che significa produzione, raffinazione e distribuzione, con un’attenzione diversa da quella che le si riserva di solito. Non semplicemente per le sue dinamiche microeconomiche, che sono sicuramente importanti, ma per quelle macro. Se suona probabilmente esagerata l’affermazione che nulla sarà più come prima – Goldman Sachs ha previsto un barile sopra i 50 dollari già l’anno prossimo – sono possibili riallineamenti all’interno dell’industria, che molto facilmente possono generare esiti politici, visto che molti governi vi partecipano.

Per farsi un’idea come i prezzi abbiano impattato sul settore è sufficiente leggere i dati della International Energy Agency (IEA) sulla raffinazione.

 

Il refinery run (RR) degli impianti americani, un indicatore che misura il livello di impiego delle raffinerie e quindi indirettamente la domanda di greggio, è diminuito fino a 12,8 milioni di barili al giorno nel fine settimana del 17 aprile, ossia pochi giorni prima che il future sul WTI, che è il petrolio texano, arrivasse in territorio negativo. Una settimana dopo il RR è arrivato a 13,2 milioni di barili, ma ancora il 21% sotto il livello medio degli ultimi cinque anni.

Questo articolo è stato pubblicato sul sito di Aspenia on Line. Il testo completo è disponibile qui.