Etichettato: the walking debt

Cronicario: Si prepara l’Italia dello Zeroquattro


Proverbio del 12 novembre Un cuore felice fabbrica l’oro

Numero del giorno: 0,63 Tasso % Bot annuale venduto all’asta di oggi

Grandi cose si preparano sotto il cielo. Il poderoso Governo del Cambiamento sta mettendo le basi per trasformarci nei campioni d’Europa, e li voglio proprio vedere quei cattivoni nordeuropei a rosicchiarsi d’invidia per i nostri moltiplicatori di crescita a deficit che manco alle nozze di Canaan.

Il vostro Cronicario qui, è l’alfiere di questo cambiamento, nonché antenna finissima che capta l’aria che tira. E dall’alto di questa visione illuminata, vi posso anticipare la grande trasformazione che si prepara. Scordatevi la triste Italia dello Zerotré, Quella che rincorreva i decimali di pil. Oggi per vie traverse è stata annunciata la rivoluzione che si prepara e i cui effetti saranno visibili già nei primi giorni del 2019, come ha annunciato fieramente il vicepremier uno e bino: l’Italia dello Zeroquattro.

Lo so, è incredibile, ma bisogna sapere unire i fili. Stiamo qua apposta. Ve la faccio breve. Sapete già che qualche giorno fa abbiamo fatto uno bello zero di crescita, che peraltro poco dopo è stato arricchito (si fa per dire), da un robusto calo delle vendite al dettaglio e oggi dal terzo calo consecutivo della produzione industriale trimestrale…

Bene: era tutto previsto. Il potente cervello elettronico del governo del cambiamento era talmente consapevole che sarebbe andata così che si è premurato a presentare ai partner europei una potente manovra economica, che ovviamente non è stata compresa come sempre accade all’inizio alle cose geniali. Ma chissenefrega, ci capirano dopo o se ne faranno una ragione (semicit.): grazie alla manovra del popolo il cambiamento lungamente atteso si innescherà nel corpo della nazione come un poderoso ricostituente, i cui effetti si vedranno già prima che entri il vigore il provvedimento, perché sennò che cambiamento è? La strada peraltro è già stata tracciata. Poco fa in audizione uno statistico dell’Istat ha detto al Parlamento che per avere l’,1,2% di crescita previsto dal governo quest’anno, quello che incidentalmente è stato scritto nella poderosa manovra, servirà un pil in crescita dello 0,4% l’ultimo trimestre di quest’anno.

Ora lo statistico audito ha ricordato che l’indicatore anticipatore “registra una ulteriore flessione” preludendo alla “persistenza di una fase di debolezza del ciclo economico”. Ma questi sono cascami della vecchia Italia che sottostimava il potere della volontà. Di quella per dire che sta a vedere il pelo nell’uovo, tipo che “un mutato scenario economico potrebbe influire sui saldi di finanza pubblica potrebbe influire sui saldi di finanza pubblica in modo marginale per il 2018 ma in misura più tangibile per gli anni successivi”. Tanto più con una manovra che secondo la Corte dei Conti è fatta per l’80 per cento di spesa corrente e solo per il 17% da investimenti.

Dettagli, sfumature. La crescita di fine anno non solo confermerà gli obiettivi del governo per il 2018, ma darà l’abbrivio alle crescite che verranno e che le varie “defaillance tecniche” (cit.) hanno impedito di vedere agli occhiutissimi osservatori, a differenza di quanto accade a noi. “L’Italia dello Zeroquattro prepara quella dell’Unoecinque del 2019”. F.To il governo del cambiamento (cit. dalla lettera alla Commissione Ue del 13 novembre 2019, anticipata qui in esclusiva per voi).

A domani.

Ps A un certo punto L’ufficio parlamentare di bilancio dice che la crescita acquisita per il 2019, visto l’andamento attuale della nostra economia, è dello 0,1%, questionando quindi la previsione del governo sul 2019. L’Italia dello Zeroquattro è già un destino.

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L’economia italiana è uscita più forte dalla crisi. Per ora


Qualcuno sarà rimasto sorpreso leggendo le misure di produttività diffuse dall’Istat di recente, dove si legge che negli ultimi 22 anni la crescita della produttività totale dei fattori nel nostro paese è stata nulla. Zero.

E’ bene intendersi sul significato del dato prima di inerpicarsi su qualunque interpretazione. A tal fine è sufficiente leggere come Istat definisca questo indicatore. Dopodiché sarà interessante provare a “leggere” il dato andando a vedere i principali andamenti macroeconomici del nostro paese, utilizzando un utilissimo strumento messo a disposizione dal governo che riepiloga i principali indicatori in un’ottica di lungo periodo. Quindi uno sguardo coerente con quello delle misure di produttività diffuse da Istat.

Cominciamo dalle definizioni. La produttività totale dei fattori, spiega Istat, “misura gli effetti del progresso tecnico e di altri fattori propulsivi della crescita, tra cui le innovazioni nel processo produttivo, i miglioramenti nell’organizzazione del lavoro e delle tecniche manageriali, i miglioramenti nell’esperienza e nel livello di istruzione raggiunto dalla forza lavoro”. Si tratta quindi di un indicatore che si propone di fotografare sostanzialmente l’efficienza di un sistema produttivo e che concorre insieme alla produttività del lavoro e a quella del capitale alla dinamica della crescita di un’economia e quindi al valore del suo prodotto finale. Gli indici di produttività di lavoro e capitale sono degli indicatori che raffrontano il valore aggiunto (VA) con gli input di lavoro (il monte ore lavorate) e di capitale (flusso servizi produttivi fornito dallo stock delle diverse tipologie di capitale). E’ opportuno ricordare che le misure di produttività proposte da Istat non comprendono, fra le altre cose, “tutte le attività economiche appartenenti al settore istituzionale delle Amministrazioni Pubbliche”. Quindi si fa riferimento sostanzialmente al settore privato.

Alcuni chiarimenti sulla tabella. Quest’ultima mostra che nel periodo 1995-2017 c’è stata una crescita del valore aggiunto dello 0,7% a fronte di un aumento di input, ossia di ore lavorate, dello 0,3. Ciò vuol dire che la produttività del lavoro è cresciuta dello 0,4% medio annuo nel periodo considerato. Analogamente si osserva che a fronte di un input di capitale cresciuto a un tasso dell’1,4%, il valore aggiunto è cresciuto solo dello 0,7. Quindi se ne deduce che la produttività del capitale è stata negativa per lo 0,7% nel periodo considerato. Infine, l’indice composito lavoro e capitale, cresciuto dello 0,7%, quindi quanto il valore aggiunto, ci porta al dato iniziale: la tfp (total factor production) è stata zero. La tabella ci consente altresì di apprezzare l’andamento del valore aggiunto, e quindi degli indicatori che lo hanno composto,  non solo nei 22 anni del periodo considerato, ma anche in alcuni momenti salienti della nostra storia economica recente. Scorrendola possiamo apprendere alcune informazioni.

Facciamo un esempio. Nel periodo 2003-2009, quindi in un arco di tempo che inizia con un’economia in crescita e finisce con il robusto crollo dopo il 2008, le ore lavorate sono cresciute in media dello 0,1% a fronte di una diminuzione del valore aggiunto dello 0,2. Ciò significa che la produttività del lavoro è diminuita in media ogni anno dello 0,3%. Un maggior input di lavoro non è servito ad aumentare il VA. Se guardiamo ai grafici del pil reale e del mercato del lavoro (tasso di disoccupazione), la situazione si presenta così:

Quindi in Italia fino a tutto il 2007 la disoccupazione è scesa e l’occupazione aumentata.

Gli occupati calano di circa 600 mila unità fra il 2007 e il 2009 e la disoccupazione aumenta di circa un punto percentuale. Il Pil cala gradualmente dal picco del 2006 al picco di ribasso che si trova proprio nel 2009. Questi grafici, è bene sottolinearlo, sono riferiti all’intera economia mentre come abbiamo detto le misure di produttività si riferiscono solo al settore privato. Ma se andiamo a vedere il grafico scorporato del VA, osserviamo che c’è una sostanziale similarità con l’andamento del pil.

In sostanza il profondo calo registrato dopo il 2008 si è “mangiato” tutti i progressi degli anni precedenti. La scarsa produttività del lavoro ha contributo alla diminuzione del VA. Il confronto con gli altri paesi europei serve a quantificare la dimensione del problema.

Facciamo un altro esempio. In UK le ore lavorate (2003-2009) sono diminuite dello 0,3% ma il valore aggiunto è cresciuto in media dello 0,7%. la produttività del lavoro, quindi, è stata circa dell’1%. In Italia le ore lavorate sono addirittura aumentate (+0,1%) anche se di poco, il che conferma che in qualche modo l’occupazione ha tenuto, ma come abbiamo visto il valore aggiunto è stato negativo. La qualcosa dovrebbe farci interrogare sulla qualità della nostra occupazione e delle nostre produzioni in quegli anni.

Cambiando periodo, cambia anche la storia. Fra il 2009 e il 2015 l’Italia affronta un’altra recessione piuttosto grave, anche se meno della precedente in termini di pil. Ma la disoccupazione arriva al 13% e il settore privato probabilmente paga il prezzo più alto, visto che i lavoratori del settore pubblico sono maggiormente tutelati. Questo andamento si può osservare guardando il dato delle ore lavorate, che crollano in media dello 0,9% nel periodo. Il valore aggiunto, però, cala “solo” dello 0,1% e questo ha determinato che la produttività del lavoro sia risultata positiva per lo 0,8%. Ma è un aumento che viene generato in gran parte dalla perdita di occupazione, a fronte di una perdita più contenuta del VA, o sono all’opera altri fattori?

Per provare a rispondere osserviamo quest’altra tabella e il grafico sotto.

Come si può osservare fra il 2009-15 il contributo al valore aggiunto del lavoro è stato negativo in media dello 0,6% annuo. Altrettanto negativo è stato il contributo del capitale (-0,2). Al contrario la produttività totale dei fattori ha avuto una crescita positiva per lo 0,7% che sommandosi algebricamente agli altri ha condotto a una crescita del VA comune negativa, anche se di poco. L’andamento della Tfp implica che nel periodo considerato ci sia stato un notevole miglioramento di quelli che potremmo definire fattori immateriali che determinano l’aumento della produttività, semplificando la definizione Istat che abbiamo visto prima. Ciò significa in sostanza che le aziende hanno imparato meglio a fare quello che dovevano fare. La crisi è stata sfruttata per trovare nuove opportunità. Qualora fosse necessaria una conferma macro, possiamo guardare l’ottima performance del nostro settore esportatore.

Notate che il sorpasso dell’export sull’import avviene alla fine del 2012. Ma non è solo questo che è interessante osservare. Gli ultimi due anni della serie, ossia il 2016 e il 2017, mostrano che mentre la produttività del capitale rimane bassa – e questo dovrebbe farci interrogare sulla qualità dei nostri investimenti – quella del lavoro inizia a riprendersi arrivando allo 0,8% nel 2017 a fronte di un valore dei tfp positivo per l’1%. ben oltre le nostre medie di lungo periodo. Come si può leggere questo risultato? Potremmo dire che siamo ancora fanalino di coda, ma che la crisi  sia servita ad aggiustare qualche pezzo della nostra inceppatissima macchina economica. Non è detto che non si potesse fare di più e meglio, anzi è probabile. Ma è sicuro che molto facilmente possiamo fare peggio.

(1/segue)

 

I principali investitori in Cina sono gli europei, non gli Usa


Un approfondimento pubblicato da Bofit, ci comunica un’informazione molto interessante che dice molto su come stia cambiando la geografia degli interessi economici globali. Il dato, che non ha bisogno di molti commenti, è che la guerra commerciale con gli Usa non ha impedito alla Cina di continuare a ricevere corposi flussi di investimenti diretti esteri (FDI) nei primi nove mesi del 2018, pure al netto di alcune discrepanze fra le diverse misurazioni statistiche. I numeri diffusi dal ministro per il commercio estero cinese (MCO) riportano infatti che gli afflussi netti hanno raggiunti quota 98 miliardi fra gennaio e settembre di quest’anno, il 6% in più rispetto allo stesso periodo del 2017. Tuttavia i dati della bilancia dei pagamenti differiscono notevolmente da quelli del ministero. Secondo i primi, gli afflussi nei primi sei mesi del 2018 avrebbero raggiunto i 126 miliardi, più del doppio rispetto al primo semestre del 2017.

Ma aldilà di queste differenze, connesse probabilmente ai diversi metodi di misurazione adottati, il dato interessante è un altro: “Il 9% dei flussi di investimenti diretti arriva dall’Ue mentre gli Usa contribuiscono per il 2%”. A quanto pare la promessa cinese di aprirsi sempre più agli investimenti esteri al momento convince gli europei assai più che gli americani, certamente meno motivati a causa della guerra commerciale fra i due paesi che “ha forzato molte compagnie straniere a dislocare i propri investimenti fuori dalla Cina”.

In effetti i dati sui deflussi sono abbastanza eloquenti. I dati del ministero del commercio estero li quantificano i 89 miliardi nei primi nove mesi dell’anno, in crescita del 6% rispetto allo stesso periodo del 2017. Il grosso si è concentrato nei primi sei mesi, mentre nel terzo trimestre i deflussi sono diventati negativi.

Dal canto suo anche la Cina ha rallentato gli investimenti diretti esteri. Secondo i dati del China global investment tracker (CGIT) nei primi nove mesi del 2018 Pechino ha investito all’estero solo 56 miliardi di dollari, ben 101 in meno rispetto allo stesso periodo del 2017, quando però i cinesi avevano effettuato un mega acquisto da 43 miliardi del colosso svizzero Syngenta. Ma anche qui si osserva una interessante circostanza: il 35% degli investimenti cinesi è andata all’Europa e solo il 10% agli Usa, leggermente meno che nel 2017. Europa e Cina, evidentemente, condividono molti più interessi. Usa e Cina sempre meno.

L’Italia paga un conto da 30 miliardi per le sanzioni Usa contro l’Iran


Qualora nella concitazione delle cronache vi fosse sfuggito, è opportuno ricordare, come ha fatto egregiamente l’Ispi qualche tempo fa, che l’Italia paga un prezzo molto caro a causa dell’uscita unilaterale di Trump dall’accordo iraniano, che  ieri ha subito una ulteriore esclation. Se ancora è difficile valutare con chiarezza quali saranno le conseguenze per il mercato petrolifero globale – molti temono un aumento dei prezzi – possiamo farci un’idea delle difficoltà che ne deriveranno per la nostra economia semplicemente guardando questo grafico diffuso dall’Istituto.

In sostanza noi italiani siamo i primi partner commerciali dell’Iran. Ed è un po’ difficile fare affari con un paese che non dovrebbe avere più accesso al mercato finanziario denominato in dollari. “Oltre alla perdita di contratti e investimenti per un valore stimato attorno ai 30 miliardi di euro, – scrive Ispi – Roma rischia di subire nuovamente gli effetti della destabilizzazione del Medio Oriente che l’isolamento di Teheran rischia di causare”.

Se a questo si aggiunge che insieme a Francia e Germania, Spagna e Paesi Bassi, osserviamo che il 76% dei suoi scambi l’Iran li fa con l’Europa. Le sanzioni Usa, quindi, sono innanzitutto un problema europeo. E questo spiega perché la Mogherini qualche tempo fa aveva parlato della necessità di creare un veicolo finanziario per consentire agli europei di continuare i propri commerci con la repubblica islamica. Questa entità, ammesso che nasca, non potrà operare prima dell’anno prossimo.

Se guardiamo esclusivamente alla questione petrolifera, il problema diventa ancora più complesso. Per noi italiani, che siamo fra i grandi acquirenti, ma soprattutto per i paesi asiatici, Cina in testa, che sono i principali acquirenti.

Gli Usa hanno concesso a otto importatori, fra cui l’Italia, di continuare ad acquistare petrolio iraniano per i prossimi sei mesi. Ma questo non vuol dire che i problemi siano risolti. Fra gli esentati, ad esempio. non ci sono francesi né tedeschi. Ma come si vede dal grafico, il problema principale ce l’hanno i cinesi, che sempre secondo alcune fonti avrebbero già ridotto a settembre il loro import di greggio dall’Iran, raddoppiando al contrario quello dagli Usa, malgrado la guerra commerciale. Dal canto loro i giapponesi hanno fatto sapere che chiederanno agli Usa un’esenzione dalle sanzioni superiore ai sei mesi concessi, visto che “le importazioni di greggio sono vitali per alcune attività produttive per il paese”.

A fronte di questa situazione, gli iraniani hanno fatto sapere che continueranno a vendere petrolio. Non è chiaro a chi, né come. Ma l’importante è crederci.

 

Cronicario: Le correzioni che rimano con sanzioni


Proverbio del 5 novembre Nessun ago è appuntito su entrambe le estremità

Numero del giorno: 2.200.000 Famiglie italiane che avranno reddito di cittadinanza secondo M5S

M’ero persino dimenticato che c’abbiamo una manovra economica che balla sui tavoli delle cancellerie europee – ma ce l’abbiamo davvero una manovra economica? – quando d’improvviso arrivano loro: i commissari Ue.

Uno di loro, nientemeno che vice presidente della commissione, rilascia una dichiarazione memorabile, che infatti riporto così ce la ricordiamo che fra pochi giorni ci serve: “La Ue è impegnata in una discussione con l’Italia e spera di raggiungere un risultato costruttivo, c’è qualche margine, ma val la pena notare che il bilancio italiano devia in misura considerevole dalle regole, e dunque serve una correzione considerevole”.

Sennò che fai ci cacci (semicit.)? “Non vogliamo fare speculazioni, abbiamo bisogno di una risposta dalle autorità italiane e stiamo anche guardando a una procedura di deficit eccessivo sulla base della regola del debito. Se l’Italia non rispetta il braccio preventivo del Patto di stabilità, ciò potrebbe indicare che non lo è con la regola del debito”. Aldilà del periodare involuto (ma sarà colpa dell’accoppiata giornalista+traduttore) il senso è chiaro.

Poiché la rima baciata ispirerà sicuramente molti dei bardi finiti loro malgrado a tutela della cosa pubblica, è bene che sappiano che il loro eroico resistere alle malizie del commissario cattivo potrà giovarsi delle amorevoli cure del commissario buono che dice di volere con l’Italia un “dialogo vigoroso, continuo e ininterrotto”.

Mentre prega per il dialogo ininterrotto, il nostro commissario buono ricorda che le sanzioni sono “sempre ciò che può succedere alla fine, ma sono la peggiore delle vie d’uscita”. E siccome al peggio non c’è mai fine, è bene ricordare che fra pochi giorni usciranno le previsioni d’autunno delle commissione Ue, ed è assai probabile che l’Italia Zero abbia modificato le prospettive di crescita per il 2019, facendo sballare il racconto edificante costruito dalla Nadef. E qua casca l’asino.

Perché il governo prevede l’1,5% di crescita l’anno prossimo grazie ai super-moltiplicatori del deficit che nessuno ha capito come funzionano però ci credono in tanti. Ma non i commissari, buoni o cattivi che siano. Figuratevi che batosta se viene fuori che secondo loro nel 2019 cresceremo – chessò – dello 0,9%. Succede che finiamo sotto le grinfie del più cattivo dei commissari.

Nel frattempo gli amanti del Btp avranno di che pascersi. A prezzi stracciati.

A domani.

Miti del nostro tempo: Lo stimolo fiscale (e monetario)


Ricondurre a un problema reale il gran dibattere sul deficit, italiano e non solo, che in questi mesi sofferti agita le opinioni pubbliche di mezzo mondo, significa innanzitutto spostare l’attenzione sulla questione fondamentale che tutto questo dibattere lascia costantemente sottotraccia. Ossia la circostanza che il deficit, e quindi una politica fiscale espansiva, sia davvero utile alla crescita di un’economia. Ma è davvero così? Se chiedete a un qualunque governante, la risposta sarà senza dubbio positiva. Per un politico manovrare la politica fiscale, meglio se in deficit, è il modo più semplice per conquistare consenso. In tal senso il grande successo delle politiche keynesiane iniziate dal secondo dopoguerra si spiega con la promessa implicita che contenevano, sapientemente fraintesa da coloro che poi sono stati chiamati a tramutarle in azioni di governo. Ossia che il governo potesse e dovesse agire per garantire la piena occupazione. Se il privato non “tira” abbastanza, è necessario che il pubblico ci metta di suo per colmare quello che oggi viene chiamato output gap, ossia la differenza fra il pil reale e quello potenziale. Lo stimolo fiscale, quindi, non è soltanto utile, ma persino necessario.

L’idea che sta dietro questa visione del mondo è che senza il governo, evidentemente dotato di super poteri, perché oltre a sapere ciò che è necessario fare è anche capace di farlo, gestendo enormi complessità con una semplice decisione, l’economia prima o poi s’incaglia. Inutile sottolineare quanto questa visione del mondo sia debitrice della vanità degli economisti, mischiata alla furbizia del politici. Rimane il fatto che il mito dello stimolo fiscale, derivazione diretta di quello dell’onnipotenza del governo, oggi agita le cronache esattamente come ai tempi di Keynes, con la differenza che a furia di stimoli fiscali il debito dei governi è arrivato a livelli mai visti dall’ultima guerra.

Questionare i miti dovrebbe essere obbligo di qualunque osservatore guidato dal principio di realtà, però. Quindi va letto con doverosa attenzione un articolo pubblicato dal Wall Street Journal alcuni giorni fa da Edmund Phelps, che in quanto premio Nobel dovrebbe almeno meritare il rispetto di tutti quelli che agitano altri economisti da Nobel per sostenere le (proprie) teorie. L’articolo già dal titolo dice tutto quello che c’è da sapere: “La fantasia dello stimolo fiscale”, con l’avvertenza che “emerge che le politiche keynesiane sono correlate con una crescita più lenta non maggiore”. La qualcosa ci riporta a celebri dibattiti degli anni ’30, a conferma della ricorsività della storia. L’unica differenza rispetto ad allora è che oggi  “fra economisti e politici è ampiamente condiviso il pensiero che lo stimolo fiscale” abbia favorito il recupero dell’occupazione, tornata a livelli giudicati normali nel 2017 dopo il picco ribassista registrato nel 2010. Ma, si chiede l’autore, “ci sono prove che lo stimolo sia alla base della ripresa americana? E ci sono prove che l’assenza di stimoli – la stretta su la spesa pubblica conosciuta come “austerità fiscale” sia responsabile del mancato pieno recupero in Portogallo, Italia, Francia e Spagna”. Domanda che dovrebbe appassionarci, atteso che stiamo litigando con mezzo mondo e anche fra di noi in nome di una manovra economica che punta su un robusto stimolo fiscale con ampio deficit addirittura per restituire “la felicità agli italiani”.

Nell’attesa che si compia la beata speranza, dovremmo porci anche noi la stessa domanda che si fa il nostro economista. La narrazione dello stimolo fiscale, infatti, presuppone che i paesi che abbiano adottato un ampio stimolo fiscale “misurato con l’aumento del debito pubblico in rapporto al pil negli anni 2011-17” abbiano avuto un ricovero relativamente veloce. Senonché “le evidenze non supportano la stimulus story”, scrive. Succede che le narrazioni non coincidano con la realtà, purtroppo. “I grandi deficit non accelerano le riprese”, aggiunge. Anzi, “la relazione è negativa, suggerendo che la prodigalità fiscale conduce a una contrazione e che la responsabilità fiscale sarebbe preferibile”. Anche qui, la nostra storia dovrebbe essere la dimostrazione vivente di questa correlazione negativa, visto che abbiamo un ampio debito pubblico e una crescita molto lenta. Ma se allarghiamo lo sguardo, il risultano non cambia granché. Phelps ricorda che all’indomani della seconda guerra la smobilitazione dei soldati impegnati nel conflitto aumentò la forza lavoro di quasi sette milioni di persone negli Stati Uniti. Molti economisti temevano, ieri come oggi, l’aumento della disoccupazione e molti di loro, keynesianamente, suggerirono di fare deficit per “assorbire” questa forza lavoro. Tuttavia il governo prese la strada opposta. Truman scelse di fare surplus fiscale e tuttavia la disoccupazione scese e la partecipazione al lavoro salì. Pure negli anni in cui la teoria keynesiana era grande protagonista del dibattito pubblico, molti economisti, “come Franco Modigliani nel 1961”, mostrarono che il deficit fiscale ha un impatto negativo sia sull’offerta di lavoro che su quella di risparmio, e altri ancora, come James Tobin e Robert Mundell, compreso ovviamente l’autore dell’articolo, trovarono preoccupanti controindicazioni nell’uso del deficit fiscale.

Del tutto lecito, di conseguenza, porsi anche un’altra domanda. “Se lo stimolo fiscale è inefficace per combattere una recessione, che dire dello stimolo monetario?”. Anche qui basta farsi una semplice domanda: i paesi che hanno fatto uso di un largo stimolo monetario, sostanzialmente facendo acquisire asset alla banca centrale – i vari QE per intenderci – hanno avuto una ripresa più veloce? “Questa è una domanda difficile – dice Phelps – ma le esplorazioni preliminari non danno grande supporto a questa tesi”. Ma se l’armamentario di origine keynesiana, basato sullo stimolo fiscale o monetario è stato più o meno inefficiente, “cosa ha guidato la relativamente veloce ripresa Usa e del Nord Europa dopo il 2008?”. Una prima risposta è la fiducia. “Forse l’Italia ha parzialmente fallito la ripresa anche perché la sua prodigalità fiscale ha danneggiato la fiducia. Ma la fiducia da sola potrebbe non essere sufficiente”. Un’altra risposta è il dinamismo, ossia “la capacità e il desiderio di innovare”. Un paese dove campeggiano fiducia e dinamismo è sicuramente meglio attrezzato per reagire a una recessione, “a prescindere dagli stimoli”. “C’è una forte relazione fra la velocità della ripresa e il tassi di crescita di lungo termine del fattori totali della produzione”, che potremmo intendere come un indicatore del dinamismo di un’economia. “Alcuni paesi hanno istituzioni sociali e capitale umano e culturale che li attrezzano meglio di fronte a una recessione. “Molto del merito per la ripresa relativamente veloce degli Usa – conclude Phelps – dipende dalla cultura endemica di innovazione e impresa di questo paese”. Si tratta di qualità che hanno il problema di essere difficilmente quantificabili e manovrabili. Nulla che si possa comprare con deficit. Anche perché semmai servono a non farne.

Cronicario: Occupazione e risparmio gettano la spugna con gran dignità


Proverbio del 31 ottobre Gli stolti attraversano la vita senza curarsi delle bellezze del creato

Numero del giorno 330.000 Aumento lavoratori over 50 in Italia da settembre 2017

Ora io a quelli che ci dipingono maestri del piagnisteo vorrei dire: andatevi a leggere che dice il boss dell’Acri, che non è un ridente comune del cosentino né la gloriosa cittadella crociata in Terrasanta dei bei tempi andati, ma l’associazione delle casse di risparmio che oggi festeggia in grande spolvero la 94esima giornata del risparmio. Ancora per poco, pare, perché continuando di questo passo il risparmio degli italiani sarà una bella storia da raccontare attorno al fuoco.

E che dirà mai? Presto detto: “Il risparmio privato – e non solo – non può venire sacrificato sull’altare del debito pubblico”. Anzi “è innanzitutto responsabilità del Governo di non mettere a rischio il risparmio degli italiani”.

Dulcis in fundo: ” Questo risparmio nelle ultime settimane è già stato significativamente ridotto”. Che non lo sapevate? Dai sì che lo sapevate. Non solo ve l’ha detto il vostro Cronicario, ma poi vi sarete accorti dello sguardo vitreo del vostro bancario quando siete andati a chiedere un mutuo, o – peggio – a chiedergli conto dei vostri investimenti in quei bellissimi Btp che collezionate dai tempi della nonna.

Ecco, a questi che ci accusano di essere piagnoni io vorrei dire: provateci voi a perdere un paio di cento miliardi, e voliamo bassi, in sei mesi e non inscenare una Traviata o almeno un Rigoletto. Noi ci siamo riusciti. Abbiamo incassato la perdita con gran dignità. Si vocifera che il consenso del governo sia sceso sotto il 60%. Ma è di sicuro un’esagerazione. Ma come in questo periodo stiamo dando prova di teutonica fermezza. Per dire, siamo esposti a un costante bombardamento di minchiate: tipo la storia della terra ai genitori di terzogeniti (ma dal 2019).

Ma soprattutto c’è quel fastidioso rumore di sottofondo chiamato esageratamente realtà che continua insistentemente a punzecchiare il governo del cambiamento. Non bastasse l’Italia Zero di ieri, oggi sempre la solita Istat, che evidentemente è matura per candidarsi alle elezioni, se n’è uscita con i dati sull’occupazione, che non sono proprio bellissimi.

Il che praticamente all’indomani dell’approvazione del mitico decreto dignità non è che giovi alla narrazione del popolo. Vaglielo a spiegare che i dati mensili non fotografano un trend a quello che ha perso il lavoro perché non gli hanno rinnovato il contratto e per giunta legge sulla stampa di regime che il reddito di sanchopanza arriverà chissà quando nel 2019. E tuttavia, anche stavolta, nonostante la suonata di sveglia, neanche un tremolio di palpebra presso il popolo del cambiamento. Per gli italiani, a quanto pare, vale quello che diceva la buonanima.

D’altronde, lo stato siamo noi no?

A lunedì

ps: toglietemi tutto, ma non il mio ponte (semicit).

L’inarrestabile crescita del debito in dollari


Gli ultimi dati pubblicati dalla Bis sull’andamento della liquidità internazionale confermano la crescita robusta dell’indebitamento internazionale in dollari americani, che aveva raggiunto quota 11,5 trilioni al giugno 2018, in aumento del 6% rispetto allo stesso periodo di un anno fa.

Una crescita guidata in gran parte dal mercato obbligazionario. Le emissioni, infatti, sono aumentate dell’8,5% rispetto a un anno fa, assai più dei prestiti, cresciuti appena del 2,5%. Ciò significa che la domanda degli acquirenti di debito denominato in dollari, ma emesso fuori dagli Stati Uniti, è ancora forte. E ciò malgrado l’ormai avviatissima normalizzazione monetaria Usa renda questo debito assai più rischioso di quanto non fosse fino a un paio di anni fa.  Ciò per la semplice ragione che il rafforzamento del dollaro sposta sulle spalle dei debitori anche il rischio del cambio. Se si considera che circa 3,7 trilioni di questo debito è stato emesso da paesi emergenti, si ha una rappresentazione più chiara dei rischi annidati in questa crescita del credito denominato in dollari, che però evidentemente non bastano a moderarne la domanda.

Nei dodici mesi finiti a giugno 2018, infatti, la crescita del credito alle EME è stata del 7%, con la componente obbligazionaria cresciuta del doppio (+14%). Un dato che non rappresenta l’esposizione complessiva verso questi paesi. “Le stime – spiega infatti la Bis – non includono i prestiti effettuati tramite foreign exchange swaps/forwards che creano un debito simile a quello obbligazionario. Questi prestiti hanno una dimensione simile e probabilmente eccedono il debito contratto tramite obbligazioni e prestiti”. Detto in parole semplici, il debito degli emergenti quotato in dollari, aggiungendo anche gli accordi di swap e forward contratti sul mercato valutario, potrebbe sfiorare gli otto trilioni.

Anche il debito in euro, sebbene per quantità inferiori, fa la sua parte. L’eurodebito concesso ai prenditori fuori dall’eurozona è cresciuto del 7%, sempre nei dodici mesi finiti a giugno 2018, e quota ormai 3,1 trilioni. La crescita, al contrario di quanto avviene per il debito denominato in dollari, è guidata dai prestiti (+8%) più che dalle obbligazioni (+6%).

Questi andamenti si associano a una volatilità, espressa dall’indice VIX relativamente bassa.

I mercati finanziari, insomma, sono ancora stabili. Ciò non vuol dire che non siano seduti su un barile di polvere da sparo. Ma semplicemente che se ne infischiano. Per adesso.

L’incognita cinese nella sfida al dollaro


L’avvicinarsi dell’avvio del secondo round di sanzioni volute dagli Usa contro l’Iran consente già di capire che questo evento, importante ma non certo determinante nell’ampio contesto delle relazioni internazionali, ha un sottotesto economico assai interessante da osservare. Da quando l’avvio delle sanzioni, che arriverà nei primi giorni di novembre, è divenuto imminente, gli elementi di riflessione si sono moltiplicati emergendo qua e là in resoconti più o meno interessati che naturalmente spaziano dai mercati petroliferi, nei quali l’Iran è un notevole protagonista, a quelli finanziari. Le due cose sono intrinsecamente collegate, com’è ovvio che sia e che solo una certa cattiva letteratura, che alimenta il mito che economia reale ed economia finanziaria siano cose diverse e persino divergenti, tende a dimenticare. L’Iran vende petrolio (bene reale) e quindi genera flussi di denaro (bene finanziario). Il problema è che non si sa bene come farà l’Iran a vendere un bene reale solitamente quotato in dollari una volta che il suo mondo finanziario, del quale la sua banca centrale è la prima attrice, verrà tagliato fuori dal sistema finanziario denominato in dollari.

Non è un problema banale. Molti ricorderanno la dichiarazione del rappresentante europeo per gli Affari esteri Federica Mogherini secondo cui l’Ue stava pensando di creare un veicolo finanziario per regolare le transazioni fra l’Iran e i paesi europei che ancora si riconoscono nell’accordo siglato a suo tempo con l’Iran e disdettato unilateralmente da Trump. Aldilà di ciò che farà l’Europa – la mossa della Mogherini poteva avere un semplice fine tattico – rimane aperta la questione di chi comprerà il petrolio iraniano allo scattare delle sanzioni e soprattutto di come lo pagherà. E ovviamente l’attenzione è tutta puntata sulla Cina che del greggio iraniano è il primo acquirente. Il comportamento di Pechino non è di semplice lettura. Secondo quanto trapela dalle cronache, alle notizie secondo le quali la Cina avrebbe continuato a comprare il petrolio iraniano, per giunta rilanciate anche da importanti esponenti del business energetico russo, sarebbero seguiti comportamenti di senso opposto. Secondo alcune fonti la Cina avrebbe già tagliato la domanda di greggio dall’Iran. La principali raffinerie di stato cinesi, infatti, non avrebbero chiesto greggio a novembre. Ma soprattutto sulla stampa è venuta fuori la notizia che la Cina avrebbe detto alla Banca di Kunlun di smettere di ricevere pagamenti dall’Iran.

La storia merita un approfondimento, perché illustra come abbia funzionato fino ad ora il rapporto finanziario fra la Cina e l’Iran. La banca di Kunlun è controllata dal gigante energetico cinese CNPC. Sempre secondo alcune indiscrezioni riportate da Reuters, la banca avrebbe già sospeso ad agosto i pagamenti denominati in euro dall’Iran e adesso avrebbe deciso anche di sospendere quelli denominati in yuan. In sostanza la repubblica islamica non sarebbe più in grado di scambiare valuta con la Cina tramite questa banca. E’ difficile capire in che modo questa decisione impatterà sul futuro delle vendite di petrolio, ma di sicuro non le semplifica. Basta ricordare che questa banca fu fondata nel 2006, acquistata dalla CNCP nel 2009 e da allora trasformata nel principale strumento cinese per gli affari con l’Iran. In tal modo i cinesi evitarono sanzioni alle altre banche nazionali nel periodo 2010-15 quando la repubblica islamica era sotto sanzioni, che ovviamente non risparmiarono la Kunlun, che nel 2012 su sanzionata dal Tesoro Usa proprio per i suoi affari iraniani. Di conseguenza la banca fu esclusa dai circuiti di pagamento denominati in dollari e fu “costretta” a regolare i suoi pagamenti in euro e yuan. Cosa è cambiato dal 2012 a oggi? La tensione crescente con l’amministrazione Trump può aver indotto la Cina a una maggiore prudenza rispetto al passato?

Qualche risposta arriverà dopo il 5 novembre, quando scatterà il nuovo round di sanzioni Usa contro l’Iran. Ma al di là di come si comporterà la Cina nell’immediato, Pechino deve far fronte a un dilemma finanziario rilevante che nasce dalla sua notevolissima fame di commodity: la sua dipendenza dal dollaro proprio per gli acquisti di questi beni. Secondo alcune stime la Cina spende ogni anno circa 350 miliardi di dollari per comprare le materie prime di cui ha bisogno, a cominciare ovviamente dal petrolio. Un conto destinato ad aumentare se la Cina vorrà proseguire nella sua visione di espansionismo economico internazionale. Ciò spiega perché il paese stia investendo massicciamente per aumentare il suo peso specifico finanziario nel mercato delle commodity. Di questo attivismo sono disseminate le cronache. Il fatto più rilevante che molti ricorderanno è sicuramente la quotazione dei future sul petrolio in yuan, che ormai ha compiuto rilevanti passi in avanti. Ma rimane il fatto che fino ad oggi la sua bolletta per le materie prime la Cina deve pagarla in dollari. E ciò significa che ha bisogno di guadagnare tanti dollari. E soprattutto che ha bisogno del sistema bancario che usa i dollari – a cominciare da quello americano – per effettuare i suoi regolamenti. L’ostilità statunitense, in tal senso, è un duplice problema per i cinesi. Da un lato gli Usa comprano ogni anno dai cinesi quasi 500 miliardi di beni. Acquisti che Trump ha preso di mira. Dall’altro questi pagamenti sono regolati dal sistema bancario Usa, l’accesso al quale, di conseguenza, è vitale per la Cina.

Sottrarsi a questo giogo, che è innanzitutto finanziario, non è per niente semplice. La Cina sta spingendo molto sui processi per internazionalizzare la sua moneta, che infatti ormai ha un peso specifico rilevante in tutta l’area asiatica e persino in Australia.

E’ chiaro però che questo processo è fortemente impedito dalla circostanza che la valuta cinese non è convertibile. Per questa ragione la banca centrale australiana, che all’internazionalizzazione del Renmimbi ha dedicato di recente un paper molto interessante, arriva alla conclusione che la valuta cinese ormai sia pronta a emergere come valuta di peso regionale e ovviamente “un maggiore uso del RMB a livello internazionale potrebbe accompagnare l’apertura del conto capitale e la riforma del mercato finanziario in Cina”. E proprio l’Australia sarebbe il primo paese anglofono a “attrarre anche un maggiore volume di flussi finanziari dalla Cina”. “Uno yuan più internazionalizzato dovrebbe assumere un ruolo più prominente nelle transazioni economiche e finanziarie australiane”, osserva la banca.

Se mai succederà che lo yuan sarà libero di circolare, in sostanza, il gioco multivalutario non sarà più soltanto un astruso passatempo da specialisti. La Cina, che già quota in valuta nazionale molte commodity, avrebbe uno strumento in più per convincere i suoi venditori di materie prime, che sono russi, centro asiatici, mediorientali, australiani e africani, ad accettare lo yuan come moneta di pagamento, forte del fatto che è una grande consumatrice di materie prime e una grande creditrice di molti di loro. La sfida al dollaro a quel punto, e al sistema che trova nella denominazione del commercio internazionale uno degli strumenti del potere del dollaro, sarebbe molto più che un’ipotesi. Sarebbe nei fatti. E l’Europa dovrà scegliere da che parte stare.

(3/fine)

Puntata precedente: La seduzione dell’euro per il petrolio russo

La seduzione dell’euro per il petrolio russo


L’euro dunque è il principale indiziato come strumento di una possibile de-dollarizzazione del commercio internazionale. Le caratteristiche ce le ha tutte: è una riserva di valore che riscuote una fiducia generalizzata, è unità di conto in numerosi paesi nonché moneta di scambio diffusa a livello regionale. Non soltanto all’interno dell’eurozona, anche se quest’ultima è certamente l’area di riferimento. L’euro infatti denomina molte transazioni di beni e di capitali in giro per il mondo. Per farsene un’idea si può consultare il rapporto sull’uso internazionale dell’euro che la Bce pubblica annualmente sul proprio sito. L’ultima edizione, pubblicata a giugno 2018, fotografa un utilizzo della valuta europea ai minimi storici, anche se l’euro rimane saldamente al secondo posto nel sistema monetario internazionale.

Notate che mentre la supremazia del dollaro nei mercati del debito e dei prestiti, nonché delle riserve valutarie, è difficilmente insidiabile, l’euro ha una posizione di tutto rispetto nel sistema globale dei pagamenti, ossia nell’infrastruttura che regola gli scambi di valuta internazionali come mostrano i dati raccolti tramite SWIFT. Se l’eurozona portasse a compimento l’unione bancaria e approfondisse l’unione del mercato dei capitali l’euro potrebbe diventare un concorrente ancor più temibile, visto che tali riforme potrebbero migliorare la liquidità dei mercati finanziari denominati in euro.

Ai fini del nostro discorso, tuttavia, ciò che rileva è la quota di fatturazione dei beni esportati dalla zona euro verso paesi extra Ue, per lo più grazie ai paesi dell’Europa orientale, che è arrivata a superare il 57% nel 2017, a fronte di un 45,2% di beni importati da extra Ue denominati in euro. Il commercio, insomma, si conferma come il veicolo principale dell’internazionalizzazione dell’euro. Un ruolo peraltro in crescita.

Sulla base di questi dati diventa molto interessante la considerazione fatta il mese scorso dal Presidente della Commissione Ue Juncker secondo la quale “è assurdo che l’Europa paghi l’80% della sua bolletta energetica – che è di 300 miliardi di euro – in dollari quando solo il 2% del suo import energetico arriva dagli Stati Uniti”. L’assurdo economico, ammesso che tale sia, ha una ragione politica (e storica) evidente che Juncker non può non conoscere. Tale dichiarazione perciò, che così tanta attenzione ha sollevato, ha senso solo se la si inquadra nelle difficile partita che l’Ue sta giocando per ritagliarsi un ruolo politico internazionale coerente con il suo peso economico, essendo per giunta alle prese con notevoli tensioni centrifughe. Se poi si ricorda che un terzo della bolletta energetica l’Ue la paga alla Russia, ecco che il mosaico assume una fisionomia assai più definita.

Ue e Russia, infatti, hanno profondi legami commerciali. Mosca è il quarto partner commerciale dell’Unione e quest’ultima è il primo partner della Russia. Ciò malgrado le sanzioni seguite alla crisi ucraina del 2014 abbiano fatto decrescere i flussi commerciali fra le due regioni. Gli osservatori stimano in 230 miliardi di dollari annui il flusso commerciale (import+export) russo-europeo, con la Russia saldamente al primo posto come primo fornitore di gas e petrolio, che pesano il 29% dell’import europeo complessivo, quindi circa 100 miliardi. Ecco una schematizzazione dei flussi commerciali Ue con i paesi di riferimento (fonte: Bruegel).

Questo flusso, pure se con alti e bassi, è rimasto stabile nell’ultimo decennio e non è quindi esagerato definirlo uno dei punti fermi del commercio internazionale. Perciò diventa rilevante ricordare il dibattito che da alcuni mesi ferve in Russia, alimentato dal Putin, dal governo, dal parlamento e dalla comunità business, per arrivare a una sostanziale de-dollarizzazione dell’economia. L’uso massiccio dell sanzioni, che adesso gli Usa vogliono nuovamente estendere all’Iran, ha finito col convincere le élite russe che il dollaro non è una semplice valuta ma una sorta di arma capace di fare gravi danni all’economia del paese. Quindi de-dollarizzare significa innanzitutto sottrarsi a questa minaccia potenziale, che peraltro gli Usa utilizzano senza troppe remore.

Se questo è il quadro è del tutto ovvio chiedersi cosa impedisca alla Russia di farsi pagare in euro gli oltre 100 miliardi (di dollari) annui che l’Ue le corrisponde per la vendita di risorse energetiche. Una risposta “politica” è arrivata nel maggio scorso da Anton Siluanov, primo viceministro, bel corso dell’International Forum di S. Pietroburgo. “La possibilità di passare dal dollaro USA all’euro nei regolamenti dipende dalla posizione dell’Europa nei confronti della posizione di Washington. Se i nostri partner europei dichiarassero la loro posizione inequivocabilmente, potremmo sicuramente trovare un modo per utilizzare la moneta comune europea per i regolamenti finanziari”. Il problema quindi, prima ancora che economico – esistono delle complessità di ordine tecnico che andrebbero gestite – rivela la sua natura squisitamente politica. Pagare in dollari, per l’Ue, è innanzitutto una scelta di campo che deriva dalla lunga consuetudine fra i due continenti. Consuetudine che finora è stata più forte delle esigenze commerciali e persino della geografia.

Ma pure al netto del vincolo politico, le complessità economiche sono parecchie. Come si può evincere dai grafici estratti dal rapporto Bce sul ruolo internazionale dell’euro, la liquidità della valuta europea è ancora bassa rispetto al dollaro. Ciò significa che i trader dovrebbero incorporare un rischio cambio maggiore nei contratti con ricadute implicite sui prezzi. E’ probabile insomma che una banca o un’azienda voglia tutelarsi contro il rischio di oscillazione del cambio dell’euro o del rublo rispetto al dollaro a fronte della circostanza che i principali benchmark petroliferi (WTI e Brent) sono quotati in dollari. Queste difficoltà potrebbero essere mitigate nel mercato del gas, come nota sempre Bruegel.

In ogni caso sembra evidente che la de-dollarizzazione dell’economia russa, se mai ci sarà, non potrà che passare dal mercato energetico. E stavolta sono le cronache a confermarlo. Il governo russo sta spingendo sui partner perché accettino di regolare i contratti di forniture di armamenti con valute nazionali e alcune sanzioni comminate dagli Usa alla Cina per vendite di equipaggiamenti potrebbero favorire questo processo. Nel frattempo la Russia si sta riposizionando dal punto di vista finanziario e ha iniziato a vendere Treasury Usa. Ad agosto 2018 la Russia aveva in portafoglio poco meno di 15 miliardi di titoli pubblici Usa quando a dicembre 2017 erano ancora 102 miliardi. Al tempo stesso Mosca sta aumentando le sue riserve, che vengono allocate in varie valute e oro, e sta spingendo per sviluppare infrastrutture di mercato domestiche dove attrarre investitori interessati ad acquistare i propri bond. Ciò a fronte di una posizione estera abbastanza robusta. Si calcola che l’estero detenga circa 26 miliardi di dollari di debito russo, a fronte di  riserve valutarie per circa 460 miliardi. Per la Russia sarà più difficile convincere semmai i propri cittadini a smetterla di capitalizzare dollari. La Banca centrale russa non ha intrapreso misure restrittive per l’uso interno di questa valuta e al proprio interno le banche russe ospitano circa 87 miliardi di dollari di depositi in valuta straniera dei residenti. Cifra anche questa gestibile.

Insomma, la Russia potrebbe affrontare il rischio economico della de-dollarizzazione mentre non è chiaro se l’Ue potrebbe correre quello politico derivante dalla scelta di pagare il petrolio russo in euro. A far pendere l’ago della bilancia verso il sì, però, potrebbe contribuire un altro attore che sta acquistando un peso specifico sempre più importante nei mercati energetici e delle commodity e che adesso studia il modo per aumentarlo anche nel mercato valutario: la Cina. Il triangolo euroasiatico si chiude a Pechino.

(2/segue)

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