Cartolina: Sottozero lower bound


Quando sul finire di agosto gli osservatori hanno notato scioccati che anche il trentennale tedesco ormai si vendeva a tassi negativi è risultato chiaro a tutti che l’epoca dello zero lower bound, quella dei tassi con limite inferiore zero ormai era abbondantemente alle nostre spalle. Siamo entrati nell’epoca del sottozero. I creditori pagano (pare) volentieri i governi perché custodiscano i loro soldi. Il debito euro-giapponese è quasi tutto a tassi sottozero ormai. Persino quello italiano torna a costare qualcosina a chi ci presta i soldi. Chi voglia spuntare qualche guadagno, almeno nominale, deve rivolgersi agli Usa, come sempre generosi, e all’UK. Ma chissà fino a quando. A parte le proteste di Trump, che ha notato contrito i tassi negativi tedeschi, la tendenza a riarmare i bazooka delle banche centrali è di nuovo forte. Inflazione se ne vede poca, d’altronde, e crescita ancor meno. Che un nuovo QE o chissà cos’altro serva a far girare meglio l’economia è da vedersi. I circa 16 trilioni di debito che si scambiano a tassi negativi non hanno certo provocato un miracolo economico. Sono serviti a far stare più tranquilli i creditori. Che infatti pagano.

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La silenziosa metamorfosi dello Yuan


La forza del dollaro, quindi, è l’espressione economica della potenza politica statunitense, che a sua volta è anche la garante ultradecennale degli scambi internazionali, vieppiù all’indomani della fine della guerra fredda. La pax americana è sostanzialmente la levatrice dei mercati globali. Se non ci fosse, il mercato globale esploderebbe in una geografia di mercati regionali. Uno schema più volte osservato nella storia. Basta ricordare la pax romana di Augusto, o la (ri)nascita della via della seta ai tempi del potere mongolo del XIII secolo che rese celebre Marco Polo.

Ma il mercato non è soltanto una derivata politica della forza. Una volta che un mercato globale si instaura, diviene esso stesso una forza che concorre, con la politica, alla politica stessa. Concorre, letteralmente. Il mercato “creato” dal potere politico, “crea” entità che concorrono col potere politico alla determinazione della realtà. Pensate a Facebook che vuole creare una moneta internazionale. In una realtà globalizzata come quella in cui stiamo vivendo la distinzione libresca fra politica ed economia risulta sempre meno intelleggibile. Facebook fa politica quando inventa Libra, o agisce nel “suo” campo che è squisitamente economico?

Domande alle quali non serve rispondere. Contentiamoci invece di osservare come anche ciò che sembra determinato politicamente alla fine sia costretto a fare i conti con la logica del mercato, che non è certo indipendente dalla politica ma “fa” politica con gli strumenti attraverso i quali si manifesta nella realtà. Ossia la competizione, la concorrenza, la ricerca del profitto, eccetera.

Tenere presente queste considerazioni aiuta a mettere a fuoco il significato di un paper pubblicato dalla Bis (“Geographic spread of currency trading: the renminbi and other EM currencies“) dove si analizza l’andamento della moneta cinese mettendo a confronto la sua diffusione internazionale fra il 2013 col 2016.

Possiamo farcene un’idea guardando alla geografia di questi scambi. Il grafico sotto mostra dove gli scambi di yuan sono fra 1 e 10 miliardi di dollari al giorno (pallina blu) e dove sono superiori (pallina rossa).

Ciò che si nota subito è che la diffusione della valuta cinese si è ampliata esondando dalla sua regione di origine, trovando porti accoglienti nell’Occidente più estremo: quello statunitense. Londra e New York (ma anche la Germania) hanno spalancato le porte alla valuta cinese per motivi che nulla hanno a che vedere con la politica. O meglio che riguardano la politica dei mercati. Nel grafico sotto questa evoluzione è ancora più visibile.

Per dirla con le parole degli autori del paper, “tra il 2013 e il 2016 il renminbi si è
diffuso dall’Asia al resto del mondo”.

Ma la considerazione più interessante è un’altra. Tale diffusione, infatti, si è realizzata “in modo coerente con la distribuzione geografica del trading valutario (FX, ndr) globale determinato dalle forze di mercato”.

Ed ecco il meccanismo all’opera. I politici cinesi hanno creato i mercati offshore dello yuan a Singapore e Hong Kong. Ma una volta che il mercato ha imparato a relazionarsi con questi centri finanziari, entrambi hanno perso quote di mercato a favore di Londra e New York, ossia le principali piazze valutarie.

Nemmeno il pianificatore più attento, insomma, può sfuggire all’effetto gravitazionale dei mercati. Tantomeno può pensare di influire più di tanto sui loro umori. Per esempio si è osservato che le numerose linee di swap attivate dalla banca centrale cinese, una delle reti di relazioni fra le più articolate al mondo, hanno contributo assai poco al processo di internazionalizzazione della moneta di Pechino, a differenza di quanto è accaduto col il commercio, che è uno dei principali canali di internazionalizzazione dello yuan.

Questo può servire a capire meglio perché i politici cinesi siano così prudenti nel processo di apertura del loro conto capitale. Uno yuan pienamente convertibile significa che anche la politica monetaria cinese dovrà fare i conti con un mercato che parla inglese.

Questo processo di convergenza – l’intonarsi della moneta cinese alla corrente dei mercati internazionali – si è già osservato con altre valute, come il peso messicano, una delle valute emergenti più diffuse prima che lo yuan la superasse nel 2016. Anche il peso iniziò a diffondersi dalla sua base regionale nell’intero continente americano, ma a un tasso assai più lento. La moneta cinese, da questo punto di vista, ha un suo percorso unico e non c’è da stupirsi. I mercati sanno sempre riconoscere i buoni affari. E soprattutto trovano sempre il modo di farli. Per dirla con le parole degli economisti autori del paper, “mentre la strategia (politica, ndr) di internazionalizzazione del renminbi potrebbe aver dato un vantaggio a Hong Kong e ad altri centri commerciali asiatici, se il renminbi diventa una valuta internazionale chiave, le forze di mercato, non la politica, determineranno dove viene scambiata”.

Rimangono aperti diversi punti interrogativi. Nel momento in cui gli Usa sembrano voler chiudere le porte a tutto ciò che proviene dalla Cina, riuscirà Washington a convincere le banche di New York, che ormai tradano oltre 10 miliardi di dollari al giorno di moneta cinese, a farne a meno? La politica può certo chiudere le frontiere. Tutte le frontiere. Ma nel caso degli Usa significa tagliare l’albero sul quale si è seduti. Il mercato globale è una creazione della pax americana. La fine del mercato globale, perciò, dovrebbe inquietare tutti.

(2/fine)

Puntata precedente: Fra l’incudine del dollaro e il martello dello yuan

 

Fra l’incudine del dollaro e il martello dello yuan


Senza bisogno di farla troppo lunga, e volendo persino essere d’attualità, si potrebbe anche solo leggere l’ultima pagina di un astrusissimo paper presentato all’ultimo meeting di banchieri centrali a Jackson Hole per capire la quantità di effetti globali che generano gli andamenti del dollaro. Se lo storico sa per esperienza che una valuta egemone influisce per natura sulla vita di tutti, l’economista, specie quello contemporaneo, che non crede a nulla che non sia derivato da un modello matematico, ha bisogno di tornarci e ritornarci sopra fino allo sfinimento.

Proprio per evitare questo rischio, meglio farla semplice e saltare alle conclusioni, che potremmo sintetizzare così: gli umori del dollaro influiscono sui nostri che a loro volta finiscono per influire sulla valuta americana. Per dire: quando nel 2008 la crisi spaventò tutto il mondo, tutti si affrettarono a comprare dollari, il porto sicuro difeso dalle cannoniere Usa, col risultato di apprezzarlo. Ma al tempo stesso ciò che la Fed fa, cambia la vita di tutti. Ogni paese, chi più chi meno, ha a che fare con questa valuta, o perché gli servono dollari per comprare le merci di cui abbisogna. O perché vende debito denominato in dollari, che trova sempre acquirenti.

L’economia, insomma, vive sopra un incudine foderato di dollari che la sostiene e sul quale viene percossa dai marosi che lo stesso dollaro, in quanto moneta egemone, provoca. L’economia tutta, non solo quella fuori dagli Usa. All’interno infatti “la domanda di attività in dollari, considerate sicure, ha un profondo impatto sulla natura e sulla composizione della raccolta di finanziamenti pubblici e privati. Gli emittenti di obbligazioni statunitensi raccolgono il “signoraggio” dagli investitori stranieri”. Il vecchio “privilegio esorbitatante”, insomma, non riguarda solo lo stato Usa ma anche i privati che emettono debito.

Ma poiché non è tutto oro ciò che riluce, neanche in tempi di moneta fiduciaria, c’è anche un lato oscuro col quale gli Usa fanno (volentieri) i conti da svariati decenni. “La domanda di dollari può esacerbare il ciclo creditizio”. Le banche sono incoraggiate a prestare, generando quei boom e bust ai quali ci ha ormai abituati la cronaca, finanziandolo grazie all’emissione di safe asset – tipicamente bond denominati in dollari a medio termine – sostenuti da collaterali rischiosi. Mutui subprime docet. Ma neanche tanto poi. L’insegnamento è stato abbondantemente dimenticato e i vecchi mutui subprime hanno trovato validi sostituti.

Anche qui, nulla di sui stupirsi. “Questi boom/bust possono essere considerati come una manifestazione del dollar equilibrium”, che potremmo definire come il costante tendere della moneta americana verso l’equilibrio economico senza poterlo mai raggiungere in virtù del suo sostanziale disequilibrio politico. Questa fatica di Sisifo viene bene incarnata dalla Fed, la cui politica monetaria “impatta sull’offerta globale di “dollar safe asset” e sul cambio del dollaro, anche tendendo i tassi di interesse costanti”. Quindi la fatica che deriva dall’essere una banca centrale nazionale pur essendo la banca centrale mondiale. O viceversa, fate voi. Disequilibrio politico, appunto, che persino il volitivo presidente Usa sottolinea senza evidentemente leggere il sottotesto.

Anche qui: si paga l’aver dimenticato la storia. “Nel 1960 – ricorda il nostro paper – Robert Triffin sottolineò lo squilibrio strutturale del sistema di Bretton Woods nel quale il dollaro aveva come sottostante l’oro. Triffin anticipò che al crescere dell’economia la domanda di liquidità in dollari sarebbe cresciuta, ma con una quantità di oro limitata, il mondo sarebbe arrivato a un punto nel quale gli investitori non avrebbero più avuto la fiducia nella convertibilità, mettendola in crisi”. Triffin fu facile profeta. Quel sistema morì nel 1971, quando Nixon decretò la fine della convertibilità in oro del dollaro, inaugrando l’epoca del fiat money basata su se stessa. E quindi sulla forza economica, ma soprattutto politica, dell’emittente.

La questione si può riproporre negli stessi termini anche oggi. “Al crescere dell’economia mondiale, aumenterà in maniera corrispondete la domanda di liquidità in dollari. L’offerta di attività “safe dollar” non è più sostenuta dall’oro ma è alimentata dalla crescita dell’indebitamento pubblico e privato”. Il debito è l’oro del nostro tempo. Nulla di strano che cresca in ragione diretta dei nostri appetiti, potenzialmente inesauribili come il conio di uno stato egemone.

Rimane la domanda che riecheggia nella storia e viene ripetuta anche oggi: “La crescita dei debito in dollari sarà fornita in un modo coerente con la stabilità finanziaria? Gli eventi degli ultimi 15 anni suggeriscono che i responsabili politici dovrebbero prestare grande attenzione a questa domanda”. Gli eventi degli ultimi quarant’anni, viene da dire. Anche perché sull’incudine del dollaro ormai si inizia a sentire sempre più forte il battere del martello dello yuan. E noi tutti ci stiamo in mezzo.

(1/segue)

La riforma del sistema monetario, ovvero l’ultima sfida globalista


In un mondo che sembra dilatarsi ogni giorno, almeno quanto alle metriche che esprimono le sue economie, la camicia di forza del sovranismo monetario statunitense appare ormai logora e sempre più perniciosa. Non c’è chi non veda come i dilemmi della Fed, che è la banca centrale dello stato egemone e giocoforza la banca centrale globale, siano una costante riproposizione del celebre dilemma di Triffin, non a caso ricordato in un dei tanti paper che hanno accompagnato il dibattito dei banchieri centrali di agosto a Jackson Hole. Così come non è certo un caso che il dollaro  sia stato il convitato di pietra della due giorni americana.

Sono passati più di quarant’anni da quando un sottosegretario al Tesoro Usa ricordò agli alleati che “il dollaro è la nostra moneta è un vostro problema”, ma siamo ancora a questo punto. E non potrebbe essere diversamente, visto che la geografia politica, per quanto profondamente mutata da allora, non è cambiata al punto da minare l’egemonia statunitense. Semmai il contrario. Il multilateralismo di cui tanto si discute oggi, con le torsioni cinesi per guadagnare un posto di spicco dei paesi che giocano nella seria A della politica internazionale, sono virgulti, per quanto suggestivi, di fronte alla robustezza della quercia americana, della quale il sistema monetario internazionale, ossia il dollaro, è parte costitutiva. Come la marina Usa domina gli oceani, il biglietto verde domina i mercati finanziari internazionali, come si può osservare dal grafico sotto, preso a prestito da un altro intervento andato in scena a Jackson Hole.

L’oratore è sempre Mark Carney, governatore in uscita della Banca centrale britannica, che proprio al sistema monetario internazionale dedica la gran parte della sua allocuzione. Anche qui non a caso. I banchieri centrali sono considerati, a torto o a ragione, la punta di lancia dell’élite globalista. Nulla di strano, quindi, che nei loro consessi, in un tempo in cui un presidente Usa attacca la sua banca centrale ricordandole che è la banca centrale americana e non quella globale, ci si diletti a immaginare scenari diversi, oltre che a sottolineare le straordinarie distorsioni che una valuta egemone è capace di originare in un sistema finanziario globalizzato. Ci si diletta, letteralmente. Perché è chiaro a tutti che nessuna riforma è possibile senza il placet statunitense. E nessuno che abbia buon senso può pensare che il nuovo sistema monetario verrà gentilmente concesso da chi ne trae enorme profitto. Il “privilegio esorbitante” degli Usa è troppo appetitoso per liberarsene.

Chiaro perciò che si cerchino percorsi suggestivi di aggiramento di questa necessità politica che ancora si traveste da necessità storica. Magari profittando del progresso, che ha fornito e fornirà ancor di più in futuro strumenti inediti nella forma seducente e perciò irresistibile della diavoleria tecnologica. La moneta digitale, quindi: what else?

Abbiamo già discusso di come il fintech sia, insieme alla crescente fiscal dominance che emana dagli stati accentratori, uno dei rischi principali cui devono far fronte le banche centrali, ancelle predilette di quello stesso mainstream che Carney descrive così bene. “Per decenni – spiega – l’opinione comune è stata che i paesi potessero raggiungere la stabilità dei prezzi e minimizzare l’eccessiva variabilità della produzione adottando obiettivi di inflazione flessibili e tassi di cambio fluttuanti. Si pensava che i vantaggi del coordinamento delle politiche fosse, nella migliore delle ipotesi, modesto. La prescrizione principale, per i singoli paesi, era di mantenere le loro case in ordine”.

La banca centrale, quindi, custode suprema della stabilità interna e mitologico guardiano dell’inflazione per il tramite dei tassi di interesse. Un mondo finito, ammesso che sia mai davvero esistito. Almeno da quando è apparso troppo evidente che il re, ossia lo strapotere del dollaro sulla stabilità finanziaria globale, era nudo. “La globalizzazione ha aumentato costantemente l’influenza degli sviluppi internazionali su tutte le nostre economie”. Ed essendo la globalizzazione conteggiata in dollari, ecco che tutto si tiene. Ma c’è un ma: “Mentre l’economia mondiale viene riordinata, il dollaro Usa rimane importante come quando è crollato Bretton Woods”. E ciò comporta che “gli sviluppi del dollaro hanno notevoli impatti sia sulla performance del commercio che sulle condizioni finanziarie dei paesi, anche su quelli con legami limitati col dollaro.

Ciò per dire che, piaccia o no a Trump, la Fed è la banca centrale mondiale proprio come il dollaro è la moneta internazionale. Di fatto, non di diritto, ma sono sottogliezze da azzeccagarbugli. E non è affatto sicuro che ai banchieri della Fed questo piaccia, specie in un mondo che sembra pericolosamente avviato, come nota sempre Carney, verso una trappola globale della liquidità.

Che fare quindi? Carney risponde nell’unico modo possibile per il banchiere centrale col senso della realtà: “I banchieri centrali devono giocare le carte che hanno nel modo migliore possibile”. E poi magari, mentre si guarda il dito, indicare la luna, che somiglia notevolmente al mondo vagamente distopico, almeno per i nostri standard comuni, immaginato dai creatori della Libra di Facebook.

“Nel medio termine – dice – i policymaker devono ridisegnare il tavolo”. E qui il discorso si complica. Il primo passo, ossia la riforma del Fmi in un modo che somigli all’autentica banca centrale internazionale, fa il paio con la riforma di lungo termine, quando occorrerebbe “cambiare il gioco”. Ma nell’uno come nell’altro caso si devono fare i conti con l’oste, o il cartaio, se preferite. Già la riforma del Fmi, dove gli Usa hanno un notevole potere di veto, è abbastanza ardita da immaginarsi. Figurarsi il resto.

E tuttavia questo sembra un passaggio ineludibile: “Il sistema monetario internazionale non solo sta rendendo più difficile raggiungere la stabilità dei prezzi e quella finanziaria, ma sta anche incoraggiando politiche protezionistiche e populiste che stanno aggravando la situazione”. Il sovranismo monetario Usa, portato all’estremo, genera distorsioni che alimentano il sovranismo politico. A qualcuno parrà una visione economicistica, ma non ci si dovrebbe aspettare nulla di diverso da un banchiere centrale.

Sui dettagli serve poco dilungarsi. Basta la premessa dove Carney ammette che “non sarà facile”. “Le transizioni tra valute di riserva globali sono eventi rari – ricorda il governatore – date le forti complementarità tra le funzioni internazionali della moneta, che servono a rafforzare la posizione della valuta dominante”. Detto altrimenti, è difficile che altri paesi si facciano piacere una moneta diversa da quella attualmente più acquistata se non hanno motivi più che validi. E la moneta cinese “la candidata più probabile alla status di moneta di riserva” ha ancora molta strada da fare prima di diventarlo davvero. Al momento può dirsi solo che la Cina è il paese egemone del commercio internazionale e che lo yuan ha superato la sterlina nei future sul petrolio malgrado non esistesse prima del 2018, quando è stato lanciato il future cinese sull’oro nero.

Ma le transizioni da una moneta all’altra sono rare, appunto. E quasi sempre frutto di cataclismi, come furono per la sterlina, ex moneta egemone, la prima e la seconda guerra mondiale, che ridisegnarono il mondo a misura statunitense. E siccome nessuno si augura cataclismi, ecco la scorciatoia “illuministica” che vorrebbe far giustizia della storia: “Mentre al momento la probabilità di un sistema monetario multipolare potrebbe (sic, ndr) sembrare distante, gli sviluppi tecnologici forniscono il potenziale per emergere un mondo del genere. Una tale piattaforma sarebbe basata sul virtuale piuttosto che sul
fisico”.

Tutto il resto è noia, come diceva il poeta.  I dettagli della proposta di Carney sono interessanti ma puramente circostanziali, come d’altronde lo è anche il riferimento alla Libra di Facebook, ma in versione central banking. La suggestione tecnica, motivata da ragioni economiche solidissime, è più che condivisibile. Ma è solo una suggestione. Rimane il punto, questo sì puramente politico. Il dollaro non funziona per l’economia internazionale e a quanto pare ormai neanche più per gli americani. Non esiste un valido sostituto per il dollaro e una soluzione tecnica richiederebbe un concerto globale impensabile in tempi dove prevale la seduzione del no deal.

Che fare quindi? Attendere il prossimo cataclisma o provare ad evitarlo? Nel dubbio attrezzarsi per entrambe le cose.

 

 

La pax americana muore di noia e di no deal


L’estate ormai alle nostre spalle ha reso chiaro, qualora ce ne fosse ancora bisogno, che il destino più probabile verso il quale il mondo ha scelto di incamminarsi è quello del disaccordo. Svariati no-deal incombono sulle cronache e pure noi ne abbiamo patito le ansie durante la transizione dal governo del cambiamento al cambiamento di governo. E questo accadeva mentre altri rischi di no deal, assai più sistemici di quello del nostro condominio, continuano a covare dietro la sottile filigrana delle relazioni economiche internazionali.

Quello più vicino a noi è quello fra UK e UE, che entro il 31 ottobre dovranno chiudere la lunga (e stucchevole) vicenda della Brexit. L’ipotesi di no deal si fa di giorno in giorno più concreta, come ha ricordato a Jackson Hole il governatore della Banca d’Inghilterra Mark Carney e come ormai sembra probabile dopo le ultime baruffe parlamentari. E che questo evento sia potenzialmente distruttivo è chiaro a tutti. Non solo per ragioni economiche. La questione irlandese rischia di riemergere dalla cenere della storia con tutto il suo potenziale esplosivo, sia che venga accettato il backstop proposto dall’UE, che comportarebbe il confine aperto fra le due Irlande e quindi la permanenza dell’UK nell’unione doganale europea a dispetto della Brexit, sia che la frontiera venga materialmente chiusa, come è facile possa accadere se non ci sarà un accordo. Chiunque sia cresciuto negli anni ’80 ricorderà bene la tragegia irlandese e certamente non si augura un revival. Ma a quanto pare la seduzione del disaccordo, che ha rapito i nostri spiriti in barba a qualunque raziocinio, sembra irresistibile.

Ne abbiamo chiara evidenza osservando quell’altro tavolo dal quale dipende gran parte della salute economica di questo inizio secolo: quello aperto fra Usa e Cina per cessare la lotta commerciale innescata proditoriamente dall’amministrazione Trump, che evidentemente subisce più di altri la seduzione del disaccordo malgrado dovrebbe esserle chiaro che gran parte del benessere degli Usa dipende da quello degli altri, Cina compresa. E tuttavia, ormai le relazioni fra Cina e Usa, aldilà delle ragioni che la alimentano, sembrano deteriorate abbastanza da sembrare difficilmente recuperabili. Un accordo commerciale potrebbe servire a svelenire il clima, ma non certo a restituire la fiducia. Mettere dazi è tanto facile quanto è difficile toglierli. E se è vero che nel 2020 gli Usa torneranno alle urne e forse eleggeranno un presidente meno facinoroso, è vero altresì che gli americani potrebbero rieleggere Trump. Nulla di cui stupirsi: il nostro tempo sembra premiare proprio costoro, gli alfieri del disaccordo. E forse non è un caso.

C’è molto di paradossale in quello che stiamo vivendo al punto che diventa naturale pensare che troppa pace e benessere abbiano generato il desiderio di fare la guerra. O, per dirla con le parole di un altro banchiere centrale, stavolta in forza alle Bce, Ewald Nowotny, “la fortuna di un periodo di pace che dura ormai 74 anni ha inevitabilmente portato a un enorme accumulo di ricchezza da un lato e di debito dall’altro”. Che poi è la declinazione economica del nostro paradossale tempo politico. “Nel passato – aggiunge – la guerra o un’alta inflazione hanno effettivamente risolto questo problema. Come risolverlo oggi senza questi due fattori è una questione che rimane aperta”.

Questo enorme paradosso, all’origine della seduzione del disaccordo, ne genera infiniti illustrati ogni giorno dalle cronache. Anche limitandoci ai soli fatti economici, c’è davvero l’imbarazzo della scelta. Sempre Carney, nel suo intervento, nota come “il principale ostacolo economico sia rappresentato dalla debolezza degli investimenti delle imprese, che negli ultimi anni hanno ristagnato, nonostante la poca capacità produttiva disponibile, i bilanci solidi, le condizioni finanziarie supportative e un tasso di cambio altamente competitivo”. Potrebbero, insomma, ma non vogliono. Carney ipotizza che tale svogliatezza sia figlia dell’incertezza che aleggia sulla Brexit, la madre di tutte le incertezze britanniche a quanto pare, tanto più oggi che il rischio di no deal è cresciuto significativamente. Il che sembra sensato, ma forse non esaustivo.

Sempre Carney, peraltro, nota come nel mondo girino circa 16 trilioni di dollari di titoli scambiati a rendimenti negativi. Ma forse le lenti da banchiere centrale gli impediscono di notare che questa circostanza è perfettamente complementare con l’altra. Le condizioni finanziarie ideali, che però non incoraggiano gli investimenti, sono le stesse che hanno trasformato il denaro in un costo per i creditori. Come si fa a non pensare che questo non abbia sfinito gli animal spirits? Davvero può esistere un capitalismo finanziario a tassi negativi?

Ed ecco perché sul vertice di Jackson Hole, altro evento clou di questo scampolo di estate, meno gettonato degli anni scorsi vista la qualità delle defezioni (in primis il presidente della Bce), hanno aleggiato come ospiti indesiderati due singolari comprimari: il senso di inadeguatezza e il dollaro americano.

A molti parrà bizzarro, ma il succo del vertice è stato tutto qua. I banchieri centrali non si peritano ormai di ammettere che non sanno sostanzialmente quello che fanno. O, per meglio dire, sanno perfettamente che quello che fanno non serve (o serve poco) a risolvere i problemi che in qualche modo hanno contributo a generare. E al tempo stesso ammettono che non hanno granché idea di quello che dovrebbero fare. E questo in parte spiega perché nel mondo politico nascano suggeritori interessati del tipo: finanzia il miei deficit del tesoro e non ci pensare. E qui veniamo al secondo comprimario: il dollaro americano.

Carney, sempre lui, ha dedicato buona parte del suo intervento all’idea di una moneta digitale condivisa dalle banche centrali, che di fatto sostituisca il dollaro nel suo ruolo di moneta internazionale. La suggestione tecnica, che arriva nel momento in cui il ruolo stesso delle banche centrali viene questionato da idee come quella di Libra e dallo sviluppo del fintech, non basta a celare l’intento politico. La supremazia finanziaria del dollaro ormai, ma sin dai tempi del dilemma di Triffin (1960), viene agevolmente riconsciuta come una delle ragioni dell’instabilità finanziaria alla quale sembriamo condannati. E la soluzione più semplice da tempo sembra quella di sostituire tale supremazia con uno strumento tecnico di emissione internazionale. Nulla di nuovo: ci aveva già provato il Fmi con i Diritti speciali di prelievo. Come se davvero l’ordine monetario internazionale si possa contrattare a tavolino o, meglio ancora, se davvero gli Usa fossero disposti a cedere il loro “privilegio esorbitante”.

Fuori dalle complicazioni contemporanee, il punto evidente è che la pax americana, che tanti privilegi ha garantito e tanto benessere ha diffuso, sembra sia venuta a noia. Persino agli americani. O quantomeno se ne osservano contriti gli svantaggi, essendo ormai abituati ai vantaggi. Bisognerà capire se chi lotta contro l’ordine internazionale di marca Usa prevarrà su chi lotta per difenderlo. Ma in ogni caso, che siate per gli uni o per gli altri, la mattina alzatevi e lottate.

Buon inizio di stagione.

Il blog va in vacanza. Ci rivediamo a settembre con la nuova stagione: Struggling


Anche la settima stagione del nostro blog è terminata. Per dieci mesi abbiamo seguito le cronache e sviluppato analisi sul processo di disruption che sta lentamente logorando il tessuto dell’economia e, più in generale, delle relazioni internazionali, focalizzando le zone di frattura e provando a indovinare le possibili aree di crisi. Un vaste programme, come potremmo dire ricordando un’illustre citazione. Ma d’altronde non avrebbe molto senso scrivere un blog come questo se non si covasse una qualche ambizione. Almeno quella di provarci.

La Disruption, che intitolava la settima stagione, dicevamo, non è terminata. Al contrario ci sono chiari segnali che si possa acutizzare. Per questo la nuova stagione del blog, che comincerà a settembre, si chiamerà Struggling. Perché sia chiaro che bisognerà lottare parecchio per tenere in piedi il castello fragile della nostra quotidianità. E gli eventi che si prevedono già da metà autunno – il 31 ottobre scade, per esempio, l’ultimo termine per la Brexit – confermeranno prevedibilmente il destino tormentato che ci attende.

Non c’è solo la minaccia strisciante di una nuova crisi economica – che comunque è nell’ordine naturale delle cose anche se i poteri pubblici fanno di tutto per nascondere questa verità elementare – a suggerirci che bisognerà lottare, che significa anche resistere alla seduzione della resa. Assai più insidiosa, perché dolce, è la minaccia che arriva da un ordine economico che si promette infinitamente prodigo. Il cosidetto new normal, fatto di tassi bassi, se non addirittura azzerati, e crescita lenta, che viene propagandato come esito inevitabile delle trasformazioni sociali del nostro tempo, quando magari – o almeno in buona parte – è dovuto agli eccessi generati proprio dalla prodigalità. Lottare contro questa visione è molto più difficile, in un mondo dove non si vuole rinunciare a nulla.

Fuori dal campo dell’economia, c’è solo l’imbarazzo della scelta riguardo alle situazioni crescenti di antagonismo che si stanno sviluppando. Il confronto/scontro fra America del Nord e Cina è come una grande contenitore delle infinite crisi che covano sotto cenere. Da quella macroscopiche, come quella a intensità crescente sul Mare Cinese meridionale, a quelle che in qualche modo vi fanno riferimento, come quella – pericolosissima – nella regione iraniana. E poi c’è tutto quel mondo che fa riferimento allo sviluppo scientifico e hi tech, che ha inevitabili declinazioni di tipo militare, che inevitabilmente è divenuto l’asso nella manica di questi confronti strategici, e di conseguenza un’altra occasione di lotta. Si pensi al caso Huawei.

Ciò per dire che non viviamo tempi pacifici. Non tanto perché non manchino le guerre, purtroppo sempre presenti nel mondo, ma perché non risulta per nulla pacifico il nostro discorso pubblico. L’iperconnessione, che è stata contrabbandata come il paradiso prossimo venturo, alimenta paradossalmente la divisione e quindi l’antagonismo. La tecnologia, anche nelle sue declinazioni (teoricamente) più innocue, come i social network, è il principale alimento dello “spirto guerrier”, come diceva il poeta, che pare covi dentro ognuno di noi.

Questa vis polemica è presente in ogni dove, e a casa nostra più che altrove. Una delle tragedie italiane è il suo costante cullare un clima strisciante da guerra civile che ogni tanto esplode. Oggi questo lottare è confinato sui media/social, ma domani chissà.

Due parole sull’anno trascorso insieme, che come gli altri è stato ricco, se non di denaro almeno di conoscenza. Grazie ai tanti lettori – ringrazio in particolare i molti che condividono i contenuti del blog – il nostro discorso sul debito ormai viene ospitato da numerose testate, on line e su carta. Quindi siamo diventati una voce piccola ma riconoscibile nel nostro panorama culturale. Non è poco per un’iniziativa nata quasi per caso.

Per l’anno che comincia la formula è sempre la stessa. Scriveremo solo di quello che ci piace e che riteniamo interessante, con la speranza di esservi utili e di avvicinare le persone più disparate ad argomenti che solitamente ignorano, perché in questo risiede lo spirito autentico della cultura. La ricompensa della loro attenzione non ha prezzo. Anche per questo il blog continua a pubblicare gratuitamente.

Due parole, infine, sul pensiero profondo che anima questo lavoro e che nel tempo – ci avviamo all’ottavo anno di pubblicazione dopo aver scritto oltre duemila post – non è cambiato, ma semmai si è raffinato. Noi crediamo fermamente nel discorso, e quindi nel dialogo, come lo intendeva Platone, ma siamo spiritualmente socratici. Perseguiamo la verità coltivando il dubbio. Chi cerca spacciatori di certezze facili o canalizzatori di odio, qui resterà a digiuno. TheWalkingDebt è come l’Abbazia di Thélème. Si viene in amicizia e si va via con letizia. Per tutto il resto, rivolgersi altrove.

Grazie a tutti.

Ci rivediamo a settembre.

La rivoluzione “emergente” delle catene globali del valore


Nel decennio che ha cambiato il commercio internazionale il fenomeno probabilmente più appariscente è stata l’importanza crescente di quelle che gli economisti chiamano catene globali del valore (o di fornitura), ossia di quei legami commerciali favoriti dalla globalizzazione della produzione che hanno fatto sì che ormai oltre il 50% dei prodotti scambiati siano semilavorati destinati alla trasformazione. Ciò ha condotto, inevitabilmente, a un crescente coinvolgimento dei paesi meno sviluppati nella produzione globale, con effetti notevolissimi sul tenore di vita di queste popolazioni.

Questa piccola rivoluzione, che è uno degli effetti (e delle cause) della globalizzazione, ha cambiato il peso specifico dei principale attori del commercio internazionale, anche se meno di quanto si possa pensare, come si può osservare dal grafico sotto.

La Cina è l’unico paese di questa top ten ad avere un livello di commercio superiore al 2008, e questo rappresenta meglio di ogni esempio l’importanza del processo di globalizzazione che in qualche modo la crisi post 2008 ha finito col favorire.

A parte questo, gli Usa si sono confermati, ancora nel 2018, come il principale importatore con 2,61 trilioni di dollari di merci comprate all’estero, in crescita dell’8,5% sul 2017. La cura Trump, insomma, finora sembra sia servita poco, visto che, rispetto al 2008, il paese importa di più ed esporta di meno (1,68 trilioni l’export totale nel 2018).

Il successo della Cina è solo quello più immediatamente visibile. L’allungarsi delle catene globali del valore ha avuto effetti molto più importanti anche se meno visibili ad occhio nudo, su paesi assai celebri, come ad esempio il Vietnam.

Come si può osservare dal grafico sopra, l’effetto più rilevante dello sviluppo delle catene globali del valore si è dispiegato sui paesi emergenti, e non è poco. All’interno di queste catene viaggiano tutti i beni intermedi che, nel 2015, hanno rappresentato il 57 per cento del commercio globale.”Diventare parte di queste catene – scrive il WTO nel suo rapporto statistico – è un’opportunità per i paesi in via di sviluppo per incentivare la loro crescita, facendo leva sulle loro risorse naturali, le loro capacità produttive, la forza lavoro e le loro specializzazioni”. Tornando al caso del Vietnam, il 25,7 per cento del valore aggiunto dell’export del paese deriva dal settore tessile e delle calzature.

Il vecchio principio dell’economia liberale della divisione del lavoro, trova nelle catene globali del valore la sua applicazione più aggiornata e, in definitiva, la sua declinazione economica più compiuta. Ormai, secondo le rilevazioni Ocse, (sempre dato 2015) sia i paesi sviluppati che quelli in via di sviluppo hanno un tasso simile di coinvolgimento delle catane globali che viene stimato nel 41,4 per cento del loro exporto complessivo. “Questo – sottolinea il rapporto – riflette la natura globale della rete della produzione che è basata sulla partecipazione di numerose economie”. Questo processo al momento ha interessato principalmente l’Asia, ma adesso anche l’America Latina mostra interconnesioni crescenti con le GCV.

Stando così le cose, possiamo solo intuire la portata devastante su questo network delle politiche protezioniste che si vanno sempre più sviluppando. E si capisce anche perché la guerra commerciale in corso fra Usa e Cina sia una delle preoccupazioni costanti degli osservatori internazionali e la minaccia più rilevante alla crescita globale. La globalizzazione, basata sul calcolo economico e la divisione del lavoro, ha portato ricchezza in paesi prima poverissimi e adesso meno poveri. I dazi rischiano di provocare l’effetto opposto. E non soltanto in questi paesi. Loro sono la prima linea. Noi la seconda.

(2/fine)

Quel che bisogna sapere del commercio internazionale


Se il commercio internazionale fosse una torta, il grosso se la spartirebbero gli Usa e la Cina, con l’Europa a far da degna comprimaria. E poiché questa torta, considerando insieme beni e servizi vale quasi 25 trilioni di dollari, si capisce perché così tante preoccupazioni abbia generato la tenzone che oppone i due principali protagonisti (beneficiari) di questa straordinaria creazione di ricchezza che, per colmo di paradosso, rischiano di rompere il giocattolo che li ha resi ricchi.

Non serve qui ricapitolare il torto o la ragione della guerra commerciale in corso, già ampiamente discusse per ogni dove. Più utile invece, profittando dell’ultima release statistica pubblicato dal WTO, guardare nel cuore del commercio internazionale, scoprendo, grazie al potere dei dati, di cosa esattamente parliamo quando ne parliamo e soprattutto come sia cambiato nell’ultimo decennio.

Partiamo da qui. Il grafico sotto riepiloga l’evoluzione della leadership nel commercio nell’ultimo decennio.

Si osserva con chiarezza che molti paesi europei, fra i quali l’Italia, hanno perso posizioni nella top ten dei commercianti di beni e servizi fra il 2008 e il 2018 a chiaro vantaggio dei paesi emergenti. La Cina, basta questo, ha strappato il secondo posto alla Germania. Ma non c’è solo la Cina. Anche Hong Kong, il Messico, l’India hanno scalato le classifiche. E che questo sia capitato anche all’Irlanda, fa capire come il cambiamento non dipenda da un incidente della storia ma da una profonda evoluzione strutturale che si inizia a comprendere osservando l’evoluzione delle catene del valore. Tutto ciò non ha impedito agli Usa di mantenere il ruolo di leader del commercio mondiale.

Approfondiremo, ma intanto mettiamo insieme ancora qualche metrica utile a capire la portata degli interessi in gioco. Iniziamo dalla manifattura, che ancora domina il mercato. Il commercio internazionale di beni ha raggiunto i 19,67 trilioni di dollari nel 2018, il 10% in più rispetto all’anno precedente. Il grosso di questo incremento è dovuto ai beni energetici, che aumentando di prezzo hanno fatto salire il valore degli scambi. Anno su anno la crescita di questi settore è stta del 23%, che si confronta con il +8% dei beni manifatturieri e col 5% dei beni agricoli. I paesi emergenti hanno esportato 8.779 miliardi di beni. La Cina si è confermata la prima esportatrice al mondo, mentre sul versante settoriale, la produzione di abbigliamento è stata fra le più dinamiche (+3,3%).

Se dai beni passiamo ai servizi, il film cambia notevolmente. In questo campo la primazia statunitense è robusta e ancora incontrastata. I servizi scambiati nel 2018 hanno raggiunto i 5,63 trilioni di dollari e il settore più in espansione è risultato quello dei servizi dei computer, cresciuti del 17%, poco sopra il 15% registrato dall’ICT. Non a caso questo è il fronte sul quale adesso si manifestano le maggiori tensioni fra Cina e Usa. L’Hi tech è diventato la rappresentazione dell’eterno conflitto per l’egemonia. La Cina può consolarsi col raggiungimento nel primato nei servizi commerciali, cresciuti del 17% nel 2018. Il grafico sotto ci aiuta a vedere l’evoluzione della vendita di servizi suddivisi per categoria.

Come riepilogo, è sufficiente il grafico a seguire, che mostra con chiarezza due cose. Intanto la crescita del commercio dal 2008 in poi, vicina al 30% complessivamente. E poi il fatto che abbia proceduto praticamente di pari passo con la crescita del pil globale.

Dovrebbe bastare questo a far capire che chi cospira contro il commercio tifa per la decrescita. Ma a quanto pare non è così.

(1/segue).

Cartolina: Cento dollari sopra il cielo


Ora che le banconote da 100 dollari in circolazione hanno superato in volume quelle da 1 dollaro, forse è arrivato il momento di chiedersi se siamo diventati davvero più ricchi, o se invece non ci stiamo preparando a diventare solo diversamente poveri. Se, per dirla diversamente, i 100 dollari di oggi si candidino a diventare il dollaro di ieri. O, peggio ancora, se i 100 dollari siono diventati il rifugio di chi non crede più a una finanza drogata dal credito facile. Le tesaurizzazioni sono l’anticamera della miseria, dovremmo ricordarcelo. Ma nessuno si porrà queste domande. Il possibile svilimento dei 100 dollari verrà confutato osservando l’inflazione che non c’è. La tesaurizzazione, esaltando i record di borsa. E tuttavia quella montagna di banconote da 100 dollari ci guarda da sopra il cielo. Sopra ogni limite.

L’istruzione paga sempre, specie nel lungo periodo


Poiché viviamo tempi nei quali sembra intelligente pensare che non serva un’istruzione per avere una vita soddisfacente, almeno dal punto di vista economico, è meglio ricordare che così non è. Si potrà pure diventare ricchi sgambettando su un palco o dietro un qualunque schermo, ma per quell’uno su mille che ce la fa, gli altri 999, privi di una istruzione solida dovranno fare i conti con livelli di reddito modesti. E soprattutto questa condizioni ha buone probabilità di essere ereditata anche dalla prole.

Detto altrimenti, non è per nulla intelligente pensare di poter fare a meno di una solida istruzione, specie in un mondo che diviene di ora in ora più complesso. E questa consapevolezza, che i nostri padri avevano istintivamente, oggi, che prevale la saggezza social, dobbiamo ricostruirla con pazienza, magari prendendo a prestito le ricerche degli economisti, come quella pubblicata dalla Fed di S.Louis.

Lettura moltro istruttiva, dalla quale emerge con chiarezza che non solo l’istruzione paga, ma soprattutto che “esistono ampi divari di reddito e ricchezza tra le famiglie che hanno lo stesso livello di istruzione ma che differiscono per quanto riguarda il livello di istruzione dei genitori del capofamiglia”. In pratica chi ha alle spalle una famiglia con un maggiore livello di istruzione, ed è a sua volta istruito, in media sta economicamente meglio.

Per esempio, scrive la Fed “il patrimonio netto (cioè la ricchezza) di una famiglia tipica con laureati di due generazioni, è del 39% (298.000 dollari) maggiore rispetto alla ricchezza della tipica famiglia di prima generazione (214.000)”. Non solo: “Perfino una famiglia guidata da qualcuno senza titoli superiori (ma il cui genitore è un laureato) possiede quasi il doppio di quello che ha una famiglia senza genitori laureati”.

Ciò dovrebbe indurre i tanti che predicano contro la diseguaglianza a spendersi per far funzionare meglio il nostro sistema scolastico, che ne avrebbe un gran bisogno, piuttosto che vagheggiare redistribuzioni politiche del reddito.

Peraltro l’istruzione ha anche il pregio di essere “contagiosa”. Il 60% dei capi famiglia censiti nell’analisi ha concluso il college se ha almeno un genitore laureato. Al contrario, se nessuno dei genitori è laureati, solo uno su quattro dei capifamiglia censiti completa il college.

In conclusione, chi dice che studiare non serve per guadagnare bene dice una stupidaggine. E il fatto che attorno a noi ci siano tanti esempi di ignoranti di successo non dovrebbe incoraggiarci a seguirne le orme. Dovrebbe preoccuparci.