Quando la Fed comprava il debito di guerra degli Usa


Non era poi così difficile immaginare, già qualche anno fa, che la naturale evoluzione del QE sarebbe stata l’idea di monetizzare il debito. Bastava unire i puntini a partire dal livello crescente del debito globale. Prima o poi sarebbe venuto fuori il pretesto per tirare fuori dal cilindro una soluzione estrema abbastanza per riportarlo sotto controllo.

Gli studiosi lo sanno bene, e quelli che frequentano la storia monetaria ancor di più. Quindi non c’è da sorprendersi per l’ennesimo manifesto firmato da 101 economisti, o sedicenti tali, che hanno esplicitamente suggerito il “finanziamento monetario” come strumento per avere le risorse necessarie a superare le crisi. L’argomento è il solito: viviamo tempi di guerra, e quindi servono strumenti di guerra per vincere questa lotta.

Sorvoliamo sulla qualità di espressioni siffatte, che semplicemente palesano il desiderio di fare ciò che prima era proibito. Quel che dovremmo chiederci, leggendo questi appelli, è se davvero esiste una bacchetta magica – perché così viene presentata – capace di lenire i nostri tormenti senza neanche doversi preoccupare poi di pagarne il conto. Perché se davvero fosse così, come mai non la usiamo?

Domanda retorica, evidentemente. Perché ci sarà più di un buon motivo se dopo un lungo peregrinare nella storia globale costellato di svilimenti monetari e default sovrani siamo arrivati al paradigma attuale che si regge su banche centrali indipendenti dal Tesoro per la gestione della moneta. Il fatto che si voglia profittare della pandemia per questionare questo paradigma, instillando nel pensiero confuso di tanti che solo la cattiveria di una qualche élite impedisce allo società esauste di ristorarsi nel paradiso della moneta facile e “gratis”, è solo il segno di un tempo che mischia spesso e volentieri malafede e ignoranza e propina a masse impaurite un cocktail vagamente tossico indifferente ai danni che ciò può provocare.

Ciò non vuol dire che non ci sia qualcuno che crede davvero a certe scorciatoie. Proprio a costoro non farà male qualche ricordino di storia, magari prendendo a prestito dal tempo di guerra più vicino a noi, visto che è l’idea che viviamo un tempo di guerra a guidare l’ispirazione dei vari soloni che pensano di riformare le nostre società a colpi di magia monetaria.

Il pretesto ce lo fornisce un bel paper dell’anno scorso di Ricardo Reis dove, discorrendo dell’attenzione che spesso le banche centrali hanno dedicato ai tassi a lungo termine, si ricorda ciò che accadde nella politica monetaria degli Stati Uniti fra il 1942 e il 1951, quando il paese dovette gestire non solo l’ingresso in guerra, ma anche il dopoguerra. E’ una storia istruttiva, specie in tempi di guerra percepita (o raccontata) e quindi vale la pena raccontarla qui.

Gli Usa entrarono in guerra all’inizio di dicembre del 1941. Ovviamente ci si preoccupò subito di come finanziare le spese militari, che sono una specie di pozzo senza fondo. Parve del tutto ovvio esercitare quella molto più tardi si chiamerà fiscal dominance: il Tesoro determina le sue necessità e utilizza la banca centrale come strumento operativo per raggiungere i propri risultati. Ciò che molti oggi auspicano, in sostanza.

La Fed aveva il compito di garantire che le emissioni di bond del Tesoro, qualunque fosse il loro ammontare, fossero acquistate interamente a un buon prezzo. Le modalità di questa procedura furono annunciate nell’aprile del 1942. La Fed si impegnava a comprare e vendere Treasury bill a 90 giorni a un tasso fisso dello 0,375%. In sostanza, spiega l’autore, “il T-bill rate divenne il policy rate effettivo”. Di conseguenza il Treasury, e non più le riserve bancarie, divenne l’asset liquido per eccellenza nel bilancio delle banche. Un sostituto della moneta potenzialmente infinito.

Questa politica di “ancoraggio” dei tassi durò alcuni anni ma fu costantemente oggetto di fibrillazioni per i costanti tentativi della Fed di alzare i tassi di interesse, specie quando, alla fine della guerra, l’inflazione iniziò ad impennarsi. Che l’inflazione sia una costante dei vari dopoguerra dovremmo ricordarcelo anche oggi, visto che continuiamo ad evocare questa circostanza eccezionale.

Finalmente, nel luglio del 1947, la Fed riuscì ad aumentare i tassi dopo un lungo braccio di ferro col Tesoro, in qualche modo placato dal pagamento degli interessi che intanto la Banca aveva cumulato negli anni della guerra sui bond governativi. La cornucopia della Fed è stata sempre molto generosa con l'”azionista” di riferimento. Al primo rialzo ne seguirono altri e a dicembre il T Bill rate aveva già raggiunto l’1%, per arrivare all’1,125 alla fine del 1948.

Ma si era solo all’inizio dei battibecchi fra Tesoro e Banca, che durarono dal 1949 al 1952. Il Tesoro poteva contare sul sostegno parziale del Presidente. Una sorta di “political drama TV series”, come scrive l’autore.

La battaglia cominciò con la dichiarazione del FOMC della Fed del giugno del ’49 con la quale la Banca fece capire di volersi riappropriare del controllo della gestione dei tassi di interesse. E si arrivò al 1950, quando la guerra di Corea, che intanto era scoppiata, fece salire i tassi reali, con ciò addensando sul capo del Tesoro il rischio di deficit crescenti. “Il Tesoro si innervosì all’idea di avere un peg sul prezzo del debito”, sottolinea l’autore.

Dal canto suo la Fed temeva che abbassare i tassi ed aumentare le riserve avrebbe finito col far ripartire l’inflazione. Si arriva così al 1951, quando il presidente della Fed dell’epoca rilasciò davanti al Congresso la seguente dichiarazione: ““Fintanto che la Federal Reserve è tenuta ad acquistare titoli di stato allo scopo di difendere un modello fisso di tassi di interesse stabiliti dal Tesoro, la Banca deve essere pronta a creare nuove riserve bancarie in quantità illimitata. Questa politica rende l’intero sistema bancario, attraverso l’azione del Federal Reserve System, un motore di inflazione”.

All’epoca, a differenza di oggi, che l’inflazione sembra un polveroso ricordo del passato e persino una cosa auspicabile (purché nei target previsti), le parole della Fed dovettero spaventare abbastanza i contemporanei da far arrivare i contendenti a una tregua, siglata nel marzo del 1951. Una sorta di divorzio fra Tesoro e banca centrale ante litteram. Il presidente della Fed “magistralmente” interpretò questa tregua in un modo “che affermava l’indipendenza della Fed dal Tesoro da quel momento in poi”.

“Una delle implicazioni fondamentali dell’Accordo – spiega – era che il sostegno del debito nazionale non fosse più un obiettivo della politica monetaria, che doveva concentrarsi sulla stabilità macroeconomica e sui prezzi. Un’altra implicazione è stata che la Fed ha ottenuto la piena autonomia sulla fissazione dei tassi di interesse”.

La teoria e la pratica dell’indipendenza delle banche centrali iniziano qui. Ci è voluta una guerra per capire che fosse una necessità e oggi un’altra guerra, o presunta tale, fa dire a molti che deve finire in soffitta. La storia, purtroppo, di rado è maestra di vita.

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