I nuovi dinosauri del mercato: le controparti centrali



Leggo per nulla meravigliato nell’ultima quaterly review della Bis che “la concentrazione dell’esposizione di trading nelle controparti centrali (CCPs) comprende rischi specifici”. E non mi stupisco perché ormai ho da tempo imparato a conoscere cosa siano e come lavorano queste entità che i regolatori hanno deciso, dopo i guasti del 2007, di trasformare nei grandi protagonisti del nostro sistema finanziario.

Evito di ripetere cose già dette, che potete leggere qui, e vengo dritto al punto. Dopo alcuni anni, nei quali le CCPs sono cresciute coccolate e riverite, adesso i regolatori iniziano a sospettare che non sia tutto oro ciò che riluce. Che, vale a dire, l’aver concentrato un sostanziale rischio sistemico su nuove entità, meglio attrezzate ma non per queste esenti da rischi, non implica che tale rischio scompaia dal nostro orizzonte di riferimento. Ossia domani.

Il paper della Bis lo spiega con chiarezza. Accanto ai rischi “operazionali”, ossia che possono derivare dall’attività del management, ci sono quelli che derivano dalla possibilità che uno dei partecipanti delle transazioni che le CCPs sono chiamate a regolare, possa essere incapace di ottemperare alle proprie obbligazioni. “Questo può condurre a un aumento del rischio di liquidità, nel caso in cui la CCP debba anticipare il pagamento dovuto dal soggetto incapace di ottemperarlo”, oltre al rischio di controparte nel caso il pagatore faccia direttamente default.

In questo caso esistono delle tecniche per “segregare” la posizione del partecipante in difficoltà, che arrivano fino all’uso dei fondi della CCP per onorare i pagamenti. Ma è evidente che tale eventualità trova un limite nel capitale della CCP che, malgrado non sia una banca, ha gli stessi problemi di una banca, ossia deve onorare le proprie obbligazioni, che nel suo caso coincidono con il completamento della transazione che è chiamata a regolare.

Ciò implica che, pur non essendo una banca, una CCP debba avere rapporti con le banche, cui potersi rivolgersi nel caso le varie linee di difesa non siano sufficienti a contenere un’emergenza finanziaria. Ed è proprio questo tipo di connessione che generare il maggio rischio a diversi livelli.

Il primo livello è quello di base. Le banche, infatti, sono partecipanti delle CCP, ossia utilizzatori dei suoi servizi di clearing. “Ogni banca sistemica partecipa in diverse CCPs, spesso in diverse giurisdizioni”, spiega la Bis.

Il secondo livello è quello puramente finanziario. “Le banche sono fornitrici di risorse finanziarie alle CCPs. Come partecipanti al clearing, forniscono i fondi di o linee di liquidità”, sottolinea ancora, indicando nel rischio di liquidità connesso a tali esposizioni quello immediatamente visibile.

Il terzo livello di rischio dipende dal fatto che, sempre le banche, sono fornitori di servizi finanziari, non soltanto di risorse. Ad esempio, la CCPs si affida alle banche per gestire i margini di cash, specie nelle transazioni repo, e inoltre può aver bisogno di una banca che custodisca i titoli in attesa di regolamento.

Il quarto livello di rischio dipende dal fatto che le banche possono essere anche proprietarie di CCPs, come si osserva da questo grafico. Il che solleva evidenti problemi, sia dal lato del conflitto di interessi che della stabilità finanziaria.

Dal 2009 in poi, tutto ciò malgrado e per precisa volontà dei leader del G20, la crescita di attività della CCPs è stata significativa. Nel 2014 più della metà del valore nozionali dei derivati OTC è stata regolata da CCPs, il doppio rispetto al 2009 e questo trend “è prevedibile continui anche in futuro, spinto dall’implementazione di ulteriori obbligazioni di clearing nell’Ue”. Inoltre si sta allargando il piano di attività, mentre le economia di scala creano incentivi per la loro concentrazione ed espansione volumetrica, anche in ragione degli alti costi fissi che devono sopportare.

La crescita di questi nuovi dinosauri nell’ecosistema finanziario internazionale, perciò, sembra non solo necessaria, ma anche obbligata. Considerate che alla fine del 2014, appena due CCPs pesavano il 60% del volume totale delle transazioni regolate, secondo quanto riporta il Red Book, un volume statistico redatto dai componenti del Committee on Payments and Market Infrastructures (CPMI). Vale anche rilevare che queste entità sono usualmente componenti di gruppi finanziari che possiedono mercati azionari o piattaforme di trading e, in alcuni casi, anche central security depositories (CSD). Nel’83% dei casi queste CCPs sono posseduto o gestite da società che gesticono i mercati azionari. In pratica i signori del capitale finanziario.

Oltre a questa integrazione verticale, ne esiste anche una orizzontale che riguarda i prodotti e le aree geografiche di riferimento. Alla fine del 2014, il 40% di queste CCPs offrivano simultaneamente servizi di clearing per i derivati, i mercati cash e repo e la media dei partecipanti esteri raggiungeva l’8%, numeri praticamente raddoppiati dal 2006.

Tutto ciò basta a spiegare perché ora si guardi ai rischi sistemici che queste entità implicano. Basti pensare all’effetto domino che possono provocare, proprio a causa della profonda interconnessione nella quale operano. E poi c’è il fatto che, essendo gestite da persone come voi e me, sono anche esposte alla possibilità di fare qualche stupidaggine. Con l’aggravante che effetto domino ed errore possono anche verificarsi insieme.

Ciò spiega perché i regolatori stiano spingendo così tanto per rafforzare le linee di difesa delle CCPs, elaborando pratiche più efficaci di risk management, e insieme immaginando un robusto sistema di risoluzione capace di provvedere agli eventuali problemi di una CCP senza creare disastri. E’ in atto, insomma, un notevole sforzo per provare ad addomesticare questi mostri.

Peccato che i dinosauri non siano animali domestici.

 

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