L’inflazione mancante e la cancellazione dei debiti


Nella storia, e ne abbiamo visto un esempio che ci riguarda da vicino, molto spesso l’inflazione è stata la soluzione più o meno voluta per arrivare a una sostanziale cancellazione di debiti, che significa anche distruzione dei crediti e della ricchezza di chi li deteneva. Una lezione tutt’altro che dimenticata.

Al contrario: l’idea che serve un’inflazione moderata, giudicata persino indice di buona salute economica, è alla base delle politiche di molte banche centrali. Anzi è la ragione di molte delle politiche straordinarie che hanno caratterizzato gli inizio del nuovo secolo, iniziando in Giappone e via via diffondendosi in tutto il mondo.

Il fatto che malgrado i dichiarati intenti e un ventennio buono di tentativi il target di inflazione per le principali economie sia stato tutt’altro che raggiunto ci dovrebbe servire a capire quanto ampio sia il mare che separa il dire e il fare nelle cose economiche. Specie quando si ha a che fare con un meccanismo – l’inflazione – che è tanto osservato e documentato quanto poco compreso.

Proviamo a farci una domanda semplice: perché l’inflazione non riesce a recuperare un livello giudicato soddisfacente nei paesi avanzati? Rispondere è molto difficile. Qualche tempo fa Claudio Borio, capo del dipartimento monetario delle Bis, disse senza troppi imbarazzi che quello dell‘inflazione mancante era uno dei puzzle meno compresi della nostra contemporaneità, e a ragione. Non che manchino le ipotesi, ovviamente. Dalla globalizzazione, che ha dilatato la capacità produttiva, alla tecnologia che ha ridotto molti costi, fino all’invecchiamento della popolazione, che ha pesato sul livello complessivo di domanda. E mille altre ancora.

Ciò che conta è che oggi, a differenza di non più tardi di quattro decenni fa, l’inflazione è un fantasma che tutti evocano senza che nessuno abbia la capacità di rendere reale. Almeno nelle economie più avanzate, che poi sono le stesse che devono fare i conti con livelli crescenti di indebitamento privato e pubblico. Non a caso alcuni hanno iniziato a chiedersi se non sia proprio questo livello eccessivo di debiti, che ha incoraggiato le banche centrali ad allentare le politiche monetarie per renderlo sostenibile, a divenire il fardello che impedisce alle stesse banche centrali di ottemperare al loro mandato.

Si fa strada perciò l’ipotesi che le banche centrali siamo rimaste vittime del loro successo. Ossia del paradigma indipendenza+target di inflazione che trova nella Bce il suo compimento meglio riuscito, essendo una banca centrale talmente indipendente da non avere neanche un Tesoro alle spalle che possa questionare questa indipendenza. Tanto è vero che oggi a sollevare dubbi sul suo operato non è un governo, ma la Corte costituzionale tedesca.

Diciamolo diversamente: oggi una banca centrale potrebbe davvero, se lo volesse, usare l’inflazione per cancellare i debiti senza sostanzialmente suicidarsi? Questa domanda ne presuppone un’altra: il fenomeno dell’inflazione ha a che fare con l’organizzazione istituzionale del sistema economico o è un fatto puramente monetario, come diceva Friedman? Nel primo caso la banca centrale sarebbe impedita nel raggiungimento di un’inflazione efficace dalla sua stessa conformazione. Nel secondo no.

Sarebbe vagamente megalomane provare a rispondere. Qui, al più, possiamo proporre alcuni elementi di riflessione prendendo spunto dalla corposa letteratura prodotta dagli specialisti. Fra i tanti contributi, vale la pena segnalare quello pubblicato da alcuni economisti alcuni anni fa, dal titolo più che indicativo ai nostri fini: “Inflating Away the Public Debt? An Empirical Assessment”.

Un più alto target di inflazione, ossia uno dei suggerimenti di policy che molti economisti rivolgono da anni alle banche centrali, “ha alcuni benefici e uno dei più celebrati è quello di erodere il valore del debito”. Ma c’è una ma. “Mentre nei secoli e fra i paesi, un modo comune utilizzato dai sovrani per pagare il debito pubblico elevato è stato utilizzando un più alto livello di inflazione o addirittura l’iper-inflazione, raramente questo è venuto senza un consolidamento parziale o totale, repressione finanziaria e parziale default”. Ciò per dire che come non esistono pasti gratis, non esistono soluzioni al problema del debito che non siano traumatiche. E questo è meglio ricordarlo.

E tuttavia “l’efficacia di un’inflazione più elevata per alleviare il peso fiscale di un paese e una questione empirica aperta”, che diventa persino attuale considerando che – il paper è del 2014 – già allora il debito pubblico Usa aveva superato, in rapporto al pil, il livello del 1947. “Potrebbe un’inflazione più elevata essere un modo efficace per ripagarlo?”. Considerando l’acqua (e il debito) trascorso sotto i ponti negli ultimi sei anni, la domanda si rivela vieppiù attuale, malgrado i calcoli fatti allora non lo siano più oggi.

In particolare gli economisti avevano stimato quanto un innalzamento permanente dell’inflazione dell’1% avrebbe contributo ad abbattere il debito pubblico Usa, al 101% del pil nel 2012, con l’ipotesi che fosse tutto in mani private. Una prima risposta, che stima il calo nell’ordine del 5,5%, veniva giudicata inaccurata per la semplice ragione che non tutto il debito è in mani private e soprattutto non aveva tutta la stessa maturità o le stesse condizioni. Alcuni titoli, ad esempio, sono indicizzati all’inflazione. Per cui un aumento del quest’ultima è sostanzialmente neutro.

C’è un’altra circostanza che bisogna tenere in mente. Se fosse possibile possibile portare l’inflazione a un valore infinito, il debito scomparirebbe nello spazio di un click, come sognano alcuni. Ma questo significherebbe al tempo stesso che gli investitori non comprerebbero più debito pubblico di un paese con questi tassi di inflazione. Ciò per dire che la fiducia è ciò che fa la differenza e probabilmente incide molto più di quello che si pensi sul livello generale dei prezzi. Questo ovviamente vale per la banca centrale, che è la prima “custode” della moneta. Ma anche per il governo.

Questo ci dice anche un’altra cosa. Se un governo (e una banca centrale) devono fare i conti con la fiducia degli investitori, e quindi devono confrontarsi con i mercati, gli spazi per un governo e una banca centrale per lasciarsi tentare dall’inflazione per abbattere i debiti sono molto ridotti. A meno che non si voglia far uso “di uno strumento politico attivo che interagisce con l’inflazione e spesso viene utilizzato nei paesi in via di sviluppo: la repressione finanziaria”. Ad esempio utilizzando quello che una volta in Italia si chiamava vincolo di portafoglio. Magari vietando l’esportazione di capitali. Una sostanziale privazione della libertà economica.

E qui veniamo al punto. Il paper calcola che una repressione finanziaria estrema, come quella dove con espedienti tecnici la maturità dei bond viene allungata artificiosamente – pagando i bondholder con riserve di banca centrale che però devono essere detenute per un certo numero di periodi – l’inflazione ha un impatto molto elevato sul livello reale dei debiti. “Se questa repressione durasse un decennio – scrivono – un’inflazione permanente più alta del previsto potrebbe abbattere il debito del 23%, rispetto al 3,7 in assenza di incremento di inflazione”.

Proviamo a ricapitolare questa lunga serie. Chi dice che i debiti di un governo si possono cancellare annullando i crediti di una banca centrale punta sostanzialmente a una riforma monetaria, dopo aver provocato un caos economico. E chi punta sull’inflazione per abbattere il debito vuole sostanzialmente un azzeramento della libertà economica, visto che servirebbe una forte repressione finanziaria.

Questo sottotitolo è (dovrebbe essere) ben conosciuto da chi propaganda certe soluzioni. E chi mostra di apprezzarle dovrebbe esserne consapevole. Perché oopo aver lungamente applaudito i suoi imbonitori si troverà a mani vuote. E non gli piacerà.

(5/fine)

Puntata precedente: Cancellare i debiti con l’inflazione: il 1946 di Carli ed Einaudi

Rispondi

Inserisci i tuoi dati qui sotto o clicca su un'icona per effettuare l'accesso:

Logo di WordPress.com

Stai commentando usando il tuo account WordPress.com. Chiudi sessione /  Modifica )

Google photo

Stai commentando usando il tuo account Google. Chiudi sessione /  Modifica )

Foto Twitter

Stai commentando usando il tuo account Twitter. Chiudi sessione /  Modifica )

Foto di Facebook

Stai commentando usando il tuo account Facebook. Chiudi sessione /  Modifica )

Connessione a %s...

Questo sito utilizza Akismet per ridurre lo spam. Scopri come vengono elaborati i dati derivati dai commenti.