Etichettato: bce rapporto stabilità finanziaria

Cronicario: Cara Italia ti scrivo (ma tu non leggi)


Proverbio del 29 maggio Abbi pazienza con l’amico piuttosto che perderlo

Numero del giorno: 111,8 Indice Istat fiducia consumatori a maggio (era 110,6)

E si ricomincia con le letterine, come ebbe a dire VicePremier Unoemezzo in qualcuna delle sue battute parasocial. Non è arrivata ancora quella temutissima da Bruxelles, come si affretta a farci sapere il ministro Mammamia, che non a caso si occupa di economia, e per fortuna, perché in compenso ne sono arrivate un paio da Francoforte, col francobollo della Bce sotto forma di rapporto sulla stabilità finanziaria.

Che dicono? Le solite cose: che siamo un pericolo per noi stessi e per gli altri, sostanzialmente, e che le nostre banche sono imbottite di Btp ad alto potenziale esplosivo che ballano a suon di spread.

Fosse solo quello. Pure la Corte dei Canti (rectius dei Conti) ha vergato una bella letterina piena di buoni consigli, ovviamente non richiesti e figuratevi quanto ascoltati, visto che certi fenomeni al governo hanno già fatto sapere che vogliono un piano fiscale da 30 miliardi di taglio delle tasse.

E vabbé: siamo fatti così. La Corte conterina non può far altro che ricordarcelo. Pensate: chiede pure un sistema pensionistico equo.

No, no credeteci pure. Anzi: sappiate che quelli di Bruxelles ci scriveranno pure, nella benedetta letterina in arrivo, che rischiamo una multa per il nostro vizietto di sforare, con ciò mostrando di non sapere – loro come gli altri – una cosa che tutti gli italiani sanno perfettamente. Ossia che tutti ci scrivono lettere. Ma noi non le leggiamo.

A domani.

Il mattone riparte. In Irlanda


Come sempre sorvegliato speciale nelle analisi sulla stabilità finanziaria che la Bce svolge ogni sei mesi, il mattone europeo inizia a regalare qualche soddisfazione agli osservatori. Così almeno la racconta la Bce nella sua Financial stability review di novembre. Qui leggo che “in linea con il trend generale di ripresa dell’euro area, il mercato immobiliare ha continuato la sua crescita nella prima metà del 2015. Essendo già cresciuto moderatamente nel corso del 2014, il settore residenziale ha mostrato un momento positivo a livello aggregato dell’euro area”.

E in effetti le curve mostrano un moderato andamento positivo, più pronunciato per gli immobili commerciali che per quelli residenziali, ma comunque positivo. Nulla che, sempre la Bce, non avesse osservato in uno dei suoi precedenti bollettini economici, rispetto al quale però si può osservare una piccola differenza rispetto ai dati di un paio di mesi fa sull’aggregato.

In particolare il grafico mostra che nel secondo quarto del 2015 il contributo alla crescita dei prezzi dei paesi soggetti alla crisi (istogramma verde) è diventato impercettibilmente positivo. Ciò significa che i paesi che molto hanno contribuito al ribasso dei prezzi negli anni brutti, oggi sono tornati a contribuire positivamente al loro aumento. Ancora in minima parte, come si può osservare, ma di questi tempi è saggio guardare il bicchiere mezzo pieno per non deprimersi troppo. Anche perché, sennò, sarebbe facile notare che i principali contributori della ripresa dei prezzi europei sono i tedeschi, dove peraltro i prezzi sono lievemente rallentati nel secondo quarto senza che il contributo positivo dei Pigs sia servito a controbilanciarli.

Ma il problema dell’aggregato esiste anche a livello di Pigs. Il problema, infatti. è sempre lo stesso: la realtà che si può osservare a questo livello è sempre molto diversa da quella dei singoli paesi. Un altro grafico pubblicato nella review illustra perfettamente questa situazione. Il grafico confronta l’andamento dei prezzi residenziali nelle capitali o nelle grandi città in confronto con l’andamento nazionale. Le grandi città, infatti, sono solitamente un buon indicatore per capire quanto sia frizzante il mercato immobiliare.

Osservando possiamo apprendere alcune cose. Fatto 100 l’indice nel primo quarto 2010, nel secondo quarto 2015 la Spagna, che è stata fra i paesi che più di tutti hanno subito il crack immobiliare, è salita di pochi punti sopra il livello 2010 solo quest’anno. In Italia, che pur non essendo uno dei Pigs (almeno ufficialmente) la curva è praticamente schiacciata sul livello 100. Ciò vuol dire che i prezzi nelle grandi città sono rimasti perfettamente allineati con l’aggregato nazionale, che, incidentalmente, ha mostrato un trend declinante.

Dove la curva si impenna notevolmente è in Irlanda. Qui si osserva un indice che ha toccato quasi 130 a fine 2014 per ritornare poco sotto nel corso del 2015. Un andamento esuberante, persino più della Germania, dove i prezzi delle grandi città sono risultati in crescita fino al 20% in più rispetto al resto del paese. Ciò lascia presupporre che il mercato irlandese sia in fase espansiva, con tutto ciò che di buono e di cattivo ne può derivare.

La Bce infatti non manca di sottolineare che tali discrepanze “potrebbero trasferirsi anche alle aree circostanti”. E poiché in tale situazione si trovano diversi paesi, come la Francia e l’Austria, ciò da una parte è rassicurante, perché le tensioni sui prezzi potrebbero fornire lo spunto che manca alla ripresa dell’immobiliare, dall’altro è preoccupante perché i regolatori dovranno attrezzarsi per impedire che ciò conduca a un suo surriscaldamento.

Uno schema simile è stato osservato anche per gli immobili commerciali, dove la ripresa è stata più esuberante. Si è osservata una crescita degli investimenti da parte di fondi istituzionali e investitori americani, con la controindicazione però che la compressione dei rendimenti, vero mal comune dell’età dello zero lower bound, sta spingendo questi investitori verso il segmento non prime o i paesi non core.

Perciò “gli sviluppi dei prezzi devono essere monitorati molto attentamente”, visto che “l’outlook per il settore rimane vulnerabile nei confronti di avversi shock economici” e ciò può “mettere in pericolo l’attuale ripresa”. Inoltre, il settore rimane esposto alla fragilità finanziaria. Un rialzo dei tassi potrebbe aggiungere “ulteriori difficoltà a quegli investitori e prenditori che già ne hanno molte con cui confrontarsi”.

Speriamo di cavarcela.

 

Lo spettro del ’29 sulla Borsa americana


Come tutto ciò che è leggendario, magari perché poco conosciuto, lo spauracchio del 1929, quando le borse franarono, sgretolandosi la montagna di capitale fittizio che le aveva alimentate, torna a far capolino di tanto in tanto fra gli analisti economici e segnatamente fra i regolatori, che tali boom e burst dovrebbero monitorare e prevenire, quasi sempre con scarso successo.

La terribile crisi iniziata nell’ottobre nero del ’29, peraltro, è probabilmente quella più evocata dal 2007 a oggi. Non a caso. Ciò che è seguito al 2007 ha ricordato a molti ciò che successe all’epoca.

Diverso è tuttavia il pensiero che sta iniziando ad alimentarsi fra gli osservatori che scrutano indici e tabelle. Ossia che la crisi del 2007 sia stata, in qualche modo, la preparazione a quella futura, per non dire imminente, che sarà assai peggiore di quella che ci stiamo lasciando alle spalle.

Per evitare di finire iscritto d’ufficio al partito dei gufi, malgrado sia personalmente convinto che ci stiamo avviando verso il redde rationem, lascerò la parola alla Bce, che di mestiere, fra le altre cose, analizza i rischi del sistema finanziario globale che sommarizza nel suo rapporto sulla stabilità finanziaria.

Qui ho scovato un approfondimento che ho trovato assai utile perché fa il punto sul livello, da molti giudicato esagerato, raggiunto dalla borsa americana che ormai da quattro anni, ossia da quando la Fed (casualmente?) ha iniziato il suo quantitative easing, cresce a rotta di collo infrangendo record su record, in una crescente euforia di famiglie, che vedono aumentare la propria ricchezza finanziaria e quindi diminuire i propri debiti, imprese, che si finanziano sempre più in borsa, e banche e finanzieri vari, che da tale boom traggono cospicui nutrimenti visto che nell’ideale corsa all’oro della borsa americana loro vendono le palette e i setacci.

La Bce nota che mentre nell’eurozona, vista in aggregato, non ci sono segni di sopravvalutazioni borsistiche, calcolate con l’indice dei prezzi e del rapporto prezzo/guadagni, alcuni mercati nazionali sono al di sopra della loro media storica.

Ma sono gli Stati Uniti quelli che preoccupano di più. Mentre l’Euro Stoxx 500 quota sta ancora circa il 27% sotto il picco del 2007 (indice 73 nel 2014 a fronte di un indice 100 nel 2007), l’indice americano S&P 500 mostra di essere arrivato ben il 44% sopra il picco del 2007, Che poi non era proprio un livello da mammolette.

Per apprezzare questo argomento, bisogna utilizzare gli strumenti di misurazione più comuni in uso nell’analisi finanziaria come il CAPE, che sta per cyclically adjusted price/earnings, e il Tobin’s Q, ossia  il rapporto tra il valore di mercato di un’impresa e il costo di rimpiazzo del suo stock di capitale. Detto in parole più comprensibili, la Q di Tobin misura il rapporto fra quanto costerebbe l’impresa se volessi acquistarla sul mercato finanziario e quanto costerebbe se si volesse riacquistarla sul mercato dei beni. Una di quelle meravigliose supercazzole che fanno la gioia degli economisti.

Tobin elaborò questo indicatore per valutare quanto fosse conveniente per un’impresa fare investimenti, ma questo indicatore può anche essere interpretato come uno strumento per vedere se un’impresa ha un valore borsistico sopravvalutato. Se Q infatti è maggiore di uno, ciò implica che il valore borsistico del capitale è maggiore del suo valore reale.

Nel caso americano entrambi i segnali “iniziano a essere tesi”, osserva la Bce, visto che “sono molto sopra la loro media di lungo periodo”.

In dettaglio, il CAPE dello S&P 500 è superiore per oltre il 60% della media storica. Un livello che è stato raggiunto solo in tre occasioni nei 188 anni di vita dell’indice: nel 1929, tanto per cominciare, e poi nel 1999, quandò poi scoppiò la bolla di internet, e quindi nel 2007. livello dal quale l’indice si contrasse del 50%, arrivando a 50 (su base 100 2007) nel 2009, per poi iniziare indefesso la sua risalita.

Oggi, lo ricordo, siamo a 144, ben oltre quindi il livello 2007 che già era uno di quei livelli storici a partire dai quali si è originato il crollo.

Quanto alla Q di Tobin, ha superato il livello di equilibrio pari a uno, quindi probabile sopravvalutazione, per le imprese non finanziarie per la seconda volta nella sua storia iniziata 69 anni fa. L’unico precedente registrato è il periodo che precedette l’esplosione della bolla internet, con lo sterminio delle dot com cresciute a pane e debito insensato. Siamo quindi nella casistica già esplorata nell’ambito del CAPE.

Quindi ci troviamo in una situazione in cui entrambi gli indici sono tesi come quando accadde in occasione di alcuni disastri finanziari, alcuni dei quali recenti. E se la storia certo non si ripete, la statistica delle probabilità potrebbe giocare a sfavore del mercato borsistico americano.

Anche perché c’è un’altra circostanza che preoccupa i regolatori. “Al crescere di questi indicatori, anche l’uso del leverage sembra essere in crescita”. Ossia dell’uso spinto del debito per fare soldi.

La riflessione segue l’analisi sul finanziamento dei margini, che mostra “un grande aumento nell’uso del leverage per comprare azioni americane”. Addirittura “il rally nell’S&P 500 ha coinciso con un notevole incremento del finanziamento dei margini, che è cresciuto del 350% negli anni recenti, raggiungendo un livello record in termini reali”.

Chiunque conosca, anche solo per sentito dire, la storia del boom e del crash del ’29 sa bene il ruolo giocato dai finanziamenti a breve per comprare azioni su pegno.

Quest’ultima circostanza completa il quadro: abbiamo un mercato borsistico teso allo spasimo che basa sulla cheap money il suo stato di salute. Sappiamo pure che è già successo in passato.

E sappiamo pure com’è finita.