La politica monetaria ha le batterie scariche. Che fare adesso?


Usa una metafora, il direttore generale della Bis, Agustín Carstens, per presentare lo stato dell’arte dell’economia internazionale in occasione della pubblicazione dell‘ultimo rapporto annuale. Dice che “è ora di accendere tutti i motori”, con ciò volendo sottolineare che la politica monetaria, sostanzialmente ha esaurito le sue possibilità di tenere a galla una crescita che ancora c’è ma chissà fino a quando. Troppe incognite – una fra tutte le guerra dei dazi sinoamericana – e troppe questioni irrisolte, a cominciare dal debito crescente e cresciuto, invitano a mettere da parte certe timidizze, che sono innanzitutto politiche, e “accendere tutti i motori”, ossia fare uso ampio e possibilmente consapevole delle varie leve di cui i governi dispongono per raddrizzare il legno storto di uno sviluppo fragile. Quindi “raggiungere un maggior equilibrio tra le politiche”. Oltre a quella monetaria, ” le politiche di bilancio e macroprudenziali e le riforme strutturali”.

Facile a dirsi, altro discorso è riuscire. La timidezza dei governi a prendere di petto certi problemi non è certo un incidente della storia. I governi hanno trovato comodo delegare alla politica monetaria alcune responsabilità e dopo dieci anni di denaro praticamente gratuito suona alquanto irrealistico pensare che riusciranno a fare quello che è necessario. Abbiamo già osservato il nervosismo politico americano crescere insieme ai tassi di interesse della Fed.

Questa difficoltà si insinua nel tessuto sempre più lacero dei rapporti internazionali, dove il confronto commerciale fra Usa e Cina – “Vale la pena ripeterlo: le
guerre commerciali non hanno vincitori”, dice il dg – si insinua nelle difficoltà con i quali i due paesi devono fare i conti internamente. La Cina, innanzitutto, alle prese con un costoso – in termini di velocità dell’economia – deleveraging che si trasmette come un terremoto internazionale lungo le catene globali della produzione.

Queste scosse colpiscono tessuti economici ancora amorevolmente assistiti dal denaro a basso costo delle banche centrali, dove “‘l’inflazione è rimasta alquanto contenuta nonostante molte economie operino a livello, o al di sopra, delle stime standard di crescita potenziale e registrino minimi storici di disoccupazione”. Una evidente anomalia. L’ennesima, si potrebbe dire, che d’altronde fa il verso a un modello di crescita risultato anomalo che adesso manifesta la sua natura con un crescente “indebolimento di consumi e investimenti” e con la circostanza che ” la fase di contrazione del ciclo finanziario in corso in molti paesi costituirà
probabilmente un freno alla crescita mondiale”. “È importante sottolineare che, dopo il lungo periodo di allentamento delle condizioni finanziarie,
si sono costituite molte vulnerabilità che potrebbero portare fuori strada l’economia mondiale”, osserva. Con ciò confermando quello che si ripete da anni: alla lunga una medicina diventa il veleno di un organismo, se quest’ultimo non viene curato.

Su quale sia la malattia non dovremmo più dubitare. “Una di queste vulnerabilità è costituita dall’elevato indebitamento delle famiglie in molte economie avanzate, in particolare in quelle non direttamente colpite dalla Grande Crisi Finanziaria. Questi livelli di debito storicamente elevati riducono la possibilità per le famiglie di dare un impulso all’attività economica”. Il boom del debito non risparmia ovviamente il settore societario e in generale ha a che fare con il deterioramento della qualità creditizia. Basta un semplice esempio: “Il mercato dei prestiti leveraged ha attualmente una portata pari a circa 3.000 miliardi di dollari Usa, comparabile a quella del mercato delle collateralised debt obligation (CLO), responsabili di aver amplificato la crisi dei subprime”.

Poi ci sono le EME, ovviamente. Grandi protagoniste della riscossa economica d’inizio secolo, oggi sono diventate uno dei problemi. Non a caso le Bis se ne occupa in un capitolo della sua relazione. ” Le attuali vulnerabilità riflettono in parte gli effetti di propagazione del protrarsi delle politiche monetarie accomodanti, in quanto le EME sono particolarmente sensibili alle inversioni di rotta dei flussi di capitale e alle oscillazioni del tassi di cambio”, spiega Carstens. E a seguire le banche, che stanno meglio di prima della crisi ma devono vedersela con sfide di complessità crescente, a cominciare da quelle rappresentate dalle bigtech, che ormai si candidano a diventare loro concorrenti. Tutto ciò “soprattutto in un contesto in cui il debito complessivo – privato e pubblico – è molto elevato rispetto agli standard storici ed è aumentato ulteriormente negli ultimi anni” rende l’economia internazionale alquanto incendiaria con la volatilità sua prima conseguenza visibile.

E qui veniamo al punto centrale. “L’anno scorso le principali banche centrali avevano imboccato la strada verso la normalizzazione, mettendo in atto un inasprimento molto graduale e anticipato in considerazione della solidità della crescita mondiale. Ma con l’indebolimento del commercio mondiale e il crollo dei mercati finanziari, la normalizzazione è stata sospesa”. Ha ancora senso parlare di normalizzazione sospesa? O dobbiamo accettare l’idea che questa dipendenza dei mercati dalle politiche monetarie allentate sia ormai la normalità? Ma soprattutto “come dovrebbe reagire la politica monetaria nel caso in cui si verificasse un indebolimento più forte del previsto dell’attività economica?”. Il manager sottolinea che le BC nella maggior parte delle economie hanno ancora “un margine ampio” per agire, ma si devono comunque “considerare le vulnerabilità che le loro azioni immediate potrebbero creare”. E ne abbiamo appena visto alcune.  Servono perciò “azione di ribilanciamento” visto che “la politica monetaria non può essere il motore di una crescita economica più sostenibile. In termini
più realistici, deve essere considerata piuttosto come un sostegno”.

E qui veniamo al problema dei sostegni, che alla lunga rischiano di indebolire piuttosto che aiutare. Sarà per questo che il manager auspica “una combinazione più equilibrata di politiche”. “Non è possibile procedere con un solo motore; bisogna accenderli tutti e quattro. L’andamento dell’economia continua a fare affidamento sul supporto straordinario delle banche centrali, sebbene la crescita mondiale sia ancora solida. Dobbiamo quindi raggiungere un maggiore equilibrio tra la politica monetaria, le politiche di bilancio e macroprudenziali e le riforme strutturali”.

Auspicio (o appello) magari condivisibile, ma chissà quanto realistico. Le cronache ci raccontano comee il modo che la politica sta trovando per riparare il malcontento che la crisi ha generato (ma forse questo malcontento ha radici più profonde) è esattamente quello che sta contribuendo a mettere in crisi nuovamente l’economia. E basta il caso della guerra commerciale a mostrarlo. Il fatto che anche la Bis auspichi che “la politica di bilancio dovrebbe essere usata giudiziosamente per sospingere una crescita sostenibile sostenendo la domanda aggregata con espansioni mirate e temporanee”, aggiungendosi ad appelli simili fatti nel passato dall’Ocse e dal Fmi, significa soltanto dire ai governi di fare la loro parte pensando che questi abbiano come orizzonte di riferimento un contesto internazionale, quando (nella migliore delle ipotesi) non guardano oltra casa propria.

La politica monetaria di poche banche centrali che hanno agito di concerto, finora, ha sostenuto l’economia internazionale. Oggi queste banche hanno scaricato le batterie che hanno alimentato la crescita. Difficile che i governi avranno energia sufficiente per ricaricarla.

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