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Un’idea per abbattere l’inflazione: tagliare i dazi


Alcune osservazioni svolte dal PIIE potrebbero (dovrebbero) servire a far ragionare, o quantomeno discutere, i policymaker di tutto il mondo alle prese con un problema tanto imprevisto quanto indesiderato: la crescita disordinata dei prezzi che sta mettendo a dura prova le contabilità di molte famiglie, specie quelle a basso reddito, ormai in gran parte del mondo.

Il punto dell’analisi del PIIE è molto semplice: in un contesto in cui i prezzi sono tirati da una serie di fattori che sono insieme geopolitici ed economici, quel che i governi possono fare per diminuire la tensione è togliere quei fattori che contribuiscono all’accelerazione dei prezzi che poi vengono pagati dai consumatori. Quindi rimuovere, ad esempio, i dazi, in alcuni casi molto elevati, che le politiche governative, a volte a scopi protezionistici, a volte per semplice amore di polemica, hanno innalzato contro le importazioni che arrivano da altri.

Il caso esaminato dal PIIE è di scuola, si potrebbe dire, visto che riguarda i dazi imposti dall’amministrazione Trump contro la Cina all’apice delle polemiche fra i due paesi. Ma il ragionamento potrebbe essere facilmente esteso alle altre forme di costo aggiuntivo che i beni incorporano nel prezzo finale. Basta ricordare il peso del fisco in ogni transazione. Le imposte indirette, infatti, sono una delle voci più rilevanti del costo delle merci. E noi italiani lo abbiamo visto quando il governo ha deciso di ridurre l’accisa sui carburanti per fra fronte all’improvviso e violento rincaro di questi beni. Quindi i governi possono fare molto per frenare l’inflazione, innanzitutto riducendo il peso del prelievo fiscale interno e internazionale. A patto, certo, di poterselo permettere. Ma questo è un altro discorso.

Vale la pena sfogliare comunque l’analisi del PIIE perché ci consente di farci un’idea delle cifre che sono in gioco, che spesso vengono obliterate dal dibattito pubblico. Non negli Stati Uniti, a quanto pare, visto che secondo quanto raccontano i bene informati c’è un ampio dibattito sulla possibilità di abbattere i dazi voluti da Trump per provare a raffreddare i prezzi, ormai vicini a una crescita a doppia cifra, col segretario al Tesoro Usa a ripetere l’ovvio, ossia che i dazi danneggiano consumatori e imprese americani assai più che la Cina, che peraltro proprio nel mese di maggio ha raggiunto su attivo commerciale di 79 miliardi di dollari: un piccolo record.

Secondo quanto riporta il PIIE, togliere i dazi ai prodotti cinesi potrebbe generare un diminuzione diretta di 0.26 punti dell’indice di inflazione, che arriverebbe a diminuire dell’1% considerando che le imprese sarebbero indotte a riconsiderare i propri ricarichi sui listini. Se poi l’amministrazione Usa ampliasse la politica di riduzione dei dazi, riducendo di due punti tutte le tariffe, il beneficio per l’inflazione sarebbe ancora maggiore, arrivando all’1,3%. Decisione che provocherebbe un risparmio medio a famiglia pari a circa 800 dollari l’anno, che non è granché, ma è sempre meglio di niente. Specie considerando che le tariffe e i dazi pesano sempre più sulle famiglie a basso reddito.

Perché non li tolgono allora? Perché è molto facile dirlo, ma difficilissimo farlo, specie se si ricorda che il protezionismo è stato da sempre uno strumento molto usato da tutti gli stati nazionali, le cui ricadute sono spesso ultradecennali. Nell’apparato tariffario statunitense, per dire, ci sono ancora dazi elevati negli anni Trenta del XX secolo, quelli della grande depressione.

Inoltre, togliere i dazi ha un costo per il bilancio dello stato, che riceve meno entroiti. E in un momento nel quale il debito pubblico aumenta senza sosta, non è facile rinunciare a questa forma occulta di tassazione. E poi c’è un altro aspetto da considerare. I dazi spesso sono strumenti di politica estera, come insegna il caso cinese. O di politica commerciale come racconta quello del legname canadese, pesantemente daziato – si calcole che queste tariffe comportino un sovraccosto medio di 18.600 dollari per ogni abitazione costruita negli Usa – per una vecchia polemica commerciale fra i due paesi.

Ragioni fiscali, di politica estera o commerciale che siano rimane il fatto. Imprese e quindi consumatori ne pagano il prezzo. Il che diventa sempre meno piacevole con un’inflazione che non si vedeva da quarant’anni.

Sempre più difficile il rebus dei rinnovi contrattuali


Fra i tanti passaggi che vale la pena sottolineare del lungo rapporto annuale di Bankitalia, conviene dedicare qualche minuto a quello che sembra destinato a diventare il grande tema dei prossimi anni: i rinnovi contrattuali in un’epoca di inflazione crescente.

Per dare un’idea della rilevanza della questione basta ricordare che “la quota di dipendenti privati con contratto scaduto alla fine del 2021 era pari al 38%”. Parliamo quindi di alcuni milioni di lavoratori – i dipendenti del settore privato sono circa 15 milioni – che esprimono una quota importante della domanda nazionale le cui retribuzioni sono ferme da alcuni anni. Che poteva risultare sostenibile in un contesto di prezzi stabili, ma rischia di trasformarsi in una bomba sociale con l’inflazione all’8%.

Non subito, ovviamente. “In Italia l’impianto complessivo della contrattazione collettiva limita nel breve periodo la reattività delle retribuzioni a variazioni inattese dei prezzi”. Ma questo a voler vedere il bicchiere mezzo pieno. Perché un’occhio meno rassicurante osserverebbe piuttosto che ritardare il rilascio di una tensione – “le tensioni legate al recente brusco rialzo dell’inflazione continueranno ad avere nei prossimi mesi un impatto contenuto sulle dinamiche del costo del lavoro”, scrive la Banca – significa “scaricare” una forza maggiore una volta che questa tensione si lasciata libera. Detta diversamente, non è molto sicuro che la tenuta di oggi coincida con quella di domani.

I segnali che arrivano dall’estero, in tal senso non sono molto rassicuranti. Ma per il momento, almeno nel nostro paese, non si intravedono rischi di spirali prezzi/salari. Nello scorso mese di marzo, infatti, quando le pressioni sui prezzi erano già visibili da tempo, il contratto delle costruzioni è stato rinnovato con aumenti intorno al 2% l’anno per il triennio 2022-24.

“Anche gli ampi margini di forza lavoro inutilizzata contribuiranno a frenare la dinamica retributiva: il tasso di disoccupazione, seppure in calo, è ancora compatibile con una crescita moderata dei salari; il numero di ore lavorate per addetto è tuttora inferiore rispetto ai valori pre-pandemici”, conclude la Banca.

Non ora e non subito, insomma, sorgeranno problemi sul versante della dinamica salariale. Ma domani chissà.

Ancora una fiammata dei prezzi immobiliari


Le ultime statistiche immobiliari diffuse dalla Bis, relative al quarto trimestre 2021, confermano che la spinta dei prezzi è ben lungi dall’essersi esaurita, pure se, guardando in controluce, mostra alcuni segnali di rallentamento.

Nel quarto trimestre i prezzi reali, a livello globale, sono cresciuti “solo” del 4,6%, rispetto al 5,4% del terzo, portandosi comunque a un livello elevato, rispetto agli standard storici. Per giunta il dato reale sconta il peso, ormai divenuto rilevante, dell’inflazione. I prezzi nominali, infatti, sono risultati in crescita del 10% su base annua, il tasso più elevato dalla crisi del 2008.

Ancora più di rilievo è l’informazione che la crescita dei prezzi continui ad essere divergente: nei paesi avanzati è ben sopra alla media globale – è arrivata nel trimestre al +8,1% sempre su base annua -, mentre nelle economie emergente (EMEs) è ben al di sotto: +1,9%. Nelle economie avanzate (AEs), tre su cinque hanno avuto una crescita dei prezzi superiori al 5%, appena una su cinque fra le EMEs.

Dulcis in fundo, l’onda dei rialzi ha portato il mercato immobiliare globale a un livello che è del 27% più elevato di quello raggiunto all’indomani della crisi finanziaria. Il rischio della bolla, insomma, comincia a diventare concreto.

Fra le economie avanzate, nel quarto trimestre si segnala la crescita del 19% dei prezzi in Australia e del 18% in Nuova Zelanda, e dell’11% negli Stati Uniti. In Europa spiccano l’Olanda (+13%), il Portogallo (+9%) e la Germania (+7%). In Spagna e in Italia i prezzi sono praticamente fermi.

Fra i paesi emergenti, invece, si segnala la Corea del Sud, ben oltre il 10%, mentre in Cina la spinta del mercato si è praticamente azzerata.

Infine, si segnala il caso della Turchia, dove il mattone è cresciuto, in termini reali, del 27%, a fronte del +14% del trimestre precedente. Una classica corsa al bene rifugio, in un paese dove l’inflazione ormai è quasi fuori controllo.

Finisce l’illusione del debito illimitato e gratis


Quando cambiano le coordinate del discorso pubblico, capita di imbattersi in elementari verità che prima, quando ancora questa coordinate non erano mutate, erano appannaggio di pochi e venivano discusse ancor meno. Nessuno parla dei rischi della pioggia ad agosto. Salvo correre ai ripari – letteralmente – se una perturbazione improvvisa genera un nubifragio.

Per il discorso pubblico dei banchieri centrali, in primis di quelli europei, è andata più o meno così. L’inflazione non è stata un problema, durante la lunga estate della deflazione decennale, e oggi, che sono scoppiati i temporali dei rincari, è tornata improvvisamente d’attualità. Sicché i nostri banchieri hanno dovuto rispolverare in fretta e furia tutto il vocabolario utile a costruire i ripari contro il maltempo.

Lo stesso sta accadendo per il debito pubblico degli stati, al centro di un bell’intervento che il governatore della Banca di Francia, paese non certo celebre per le suo politiche fiscali sparagnine, ha offerto al suo pubblico alcune settimane fa. Il titolo, molto esplicativo, contiene già un paio di notizie: “La sostenibilità del debito francese, fra tassi crescenti e regole europee”. Togliete francese e mettete italiano, se volete: cambia poco. Quanto a larghezza di vedute fiscali, non abbiamo nulla da invidiare ai francesi, anzi: potremmo persino insegnar loro qualcosa.

Le notizie, dunque: La prima: i debiti, a cominciare da quello francese, devono essere sostenibili. L’avevate dimenticato, scommetto. Ma non è colpa vostra: almeno da un paio d’anni ci ripetono che “questa è il momento di dare soldi”. Intento lodevole, sicuramente. Ma poi…

Ma poi i tassi crescono e arriva il temporale. Anzi: con il temporale. E questo ci conduce all’ennesima mutazione del discorso pubblico. Il debito del governo torna ad essere un problema, non più solo un’opportunità,

Ovviamente, il banchiere centrale – quello francese, ma potrebbe dirlo chiunque faccia questo mestiere – deve innanzitutto far notare come sia ingeneroso, per non dire falso, associare le politiche monetarie accomodative a un aumento del debito pubblico. Il nostro, perfidamente, sottolinea come la Germania abbia diminuito il debito pubblico nei dieci anni che hanno separato le due crisi dei subprime e del Covid, sottolineando che “sfortunatamente in Francia la spesa del governo è stata sistematicamente più elevata degli introiti per molto tempo prima che arrivassero i tassi bassi e gli acquisti di asset della banche centrali”. Il che ci riporta al tempo dei siparietti fra banchieri centrali e politici dei quali abbiamo avuto un assaggio nei giorni scorsi, quando la Bce ha annunciato un rialzo dei tassi. Apriti cielo: i politici, specie quelli a vocazione populista (quindi parecchi) hanno ricominciato a declamare amenità sui social.

La seconda affermazione è ancora più tranchant: chi pensa che la banca centrale si farà scrupoli ad alzare i tassi solo perché i governi hanno più debiti coltiva delle illusioni. Il nostro giura che l’indipendenza della BCE è fuori discussione, così come la determinare ad evitare ogni forma di fiscale dominance. E mentre che ci siamo, ecco un’altra stoccata: chi pensa che il debito sia diventato illimitato e privo di costi coltiva una “doppia illusione”, che “è il più grande pericolo oggi”. Provateci voi a credere alla pioggia, dopo che per dieci anni vi hanno detto che c’era il sole. E tuttavia è così: “Quello che è stato una risposta eccezionale a circostanza eccezionali, non deve diventare un new normal”, conclude.

Sarebbe bello poter chiedere al nostro banchiere quando sia cominciata questa eccezionalità. Col Covid? Con i subprime? Con la bolla di Internet del 2001? Con la fine di Bretton Woods? Con le guerre mondiali? Perché se risaliamo la storia arriviamo facilmente alle grandi crisi finanziarie del XVIII secolo, che richiesero “risposte eccezionali a circostanze eccezionali”.

Meglio perciò limitarci ai tempi più vicini a noi, che poi esauriscono la nostra memoria.

Il problema, spiega il banchiere, non è il debito che abbiamo fatto a causa del Covid, ma quello che abbiamo fatto prima, che sicuramente, proprio come quello da Covid aveva i suoi ottimi motivi per essere fatto. Così almeno direbbe un politico. E un problema è anche quello che dovremo fare in futuro, visto che la transizione energetica, per dirne una, richiederà investimento per almeno 360 miliardi da oggi al 2030. Non proprio spiccioli.

Come dovrebbero cavarsela i governi? La Francia, visto che parliamo di lei, si prevede avrà un debito/pil inchiodato al 110% fino a 2032, senza cambi nelle politiche fiscali, e “chiaramente questo è insufficiente ad assicurare la sostenibilità fiscale ne lungo termine”, quello in cui saremo tutti morti, direbbe sempre il solito politico usando le parole di un economista defunto. Ma il mercato ha una memoria d’elefante, e purtroppo sa far di conto.

Ora, non è che il nostro banchiere si faccia grandi illusioni: “Non si tratta di chiedere un taglio alle spese, ma un tasso più basso di incremento della spesa”, che “è molto lontano dalla famosa austerità”.

Insomma, limitarsi a far funzionare gli stabilizzatori automatici senza concedere “ulteriori tagli di tasse che possiamo a stento finanziare”. Ricordatevi di sostituire ogni tanto Italia a Francia, nei ragionamenti. E poi chiedetevi quante volte nella storia recenti i governi abituati a spendere siano riusciti a spendere meno del solito. Ecco, appunto.

Però è necessario, dice il banchiere, scomodando per l’occasione anche alcuni imperativi etici: non possiamo lasciare un debito finanziario insostenibile alle generazioni future – la Francia d’altronde è la patria di Luigi XIV e dei suoi straordinari pasticci fiscali – in aggiunta al debito climatico. “Dobbiamo ispirare fiducia agli investitori”, aggiunge. Visto che la Bce ormai non compra più obbligazioni sovrane, aggiungo io. E per giunta in un contesto di tassi crescenti che impattano impietosamente sul costo di questo debito.

Insomma: il discorso pubblico sul debito del governo è cambiato. E quindi serviranno robusti cambiamenti nel nostro modo di percepire e gestire i problemi. Whatever it takes.

Cartolina. Il debito che piace


E’ una questione di gusto, probabilmente. Gli italiani amano i debiti che fanno gli altri, non i propri. Se poi questi altri sono entità pubbliche ancora meglio. Questo potrebbe spiegare perché siamo l’unico paese avanzato al mondo ad avere un livello assai modesto di debito privato e un altissimo livello di debito pubblico. Non è che il debito non sia nelle nostre corde, insomma. Semplicemente lasciamo che se ne occupi lo stato. Che siamo sempre noi, dicono tutti. Ma nessuno ci crede.

L’Inflazione accelera ancora in Turchia


Gli ultimi dati diffusi dall’istituto statistico turco confermano che l’accelerazione dei prezzi nel paese è ben lontana dal terminare. Al contrario, aumenta di velocità di mese in mese, come d’altronde sta accadendo in tutto il mondo, ma con l’aggravante della particolarità di una politica governativa e monetaria – ammesso che in Turchia abbia senso questa distinzione – che sembra fatta apposta per alimentare questa spirale.

Il grafico sopra mostra come a maggio, su base annua, i prezzi al consumo siano aumentati del 73,5%, superando quindi il già ragguardevole 69,97 osservato, sempre su base annua, il mese precedente.

Ad aggravare la crisi, la circostanza che i peggiori rincari si osservano nei generi di prima necessità, quindi beni alimentari e trasporti, dove ormai i prezzi esibiscono aumenti superiori al 90%.

Se si osserva l’indice al netto di cibo ed energia, l’aumento dei prezzi annuo è più contenuto, ma comunque importante, essendo pari al 61,63%.

Ai primi di luglio uscirà la nuova release. Ma a questo punto è difficile immaginarsi miglioramenti.

L’eterno dilemma fra crescita (a debito) e stabilità


Tutto quello che c’è da sapere l‘ottimo paper della Bis dedicato alle gioie e i tormenti del debito privato ce lo dice all’inizio: il debito aiuta a stimolare la crescita ma al tempo stesso pone rischi alla stabilità finanziaria e, a lungo termine, allo stesso quadro macroeconomico.

Come qualunque rimedio, insomma, contiene effetti collaterali, e sono proprio questi il tema che interessa le banche centrali, che maneggiano debiti per mestiere, a cominciare da quelli per eccellenza, ossia la moneta, e quella che potremmo definire l’espressione della sua dinamica temporale, ossia il tasso di interesse.

Le banche centrali nascono sull’idea di un debito gestito come un asset, quindi chiaro che se ne occupino spesso e volentieri. E anche con contributi di indubbia qualità che sono sempre un ottimo viatico per l’apprendimento di cose nuove.

Anche in questo caso, il paper offre molti spunti di riflessione e diversi dati, utili a farci comprendere il problema del debito privato – limitatamente alle famiglie e alle imprese non finanziarie – a cominciare dalla quantità che ha raggiunto.

La notevole accelerazione del debito privato (primo grafico a sinistra, curva rossa, scala di destra) è sicuramente uno dei fatti rilevanti di questo primo ventennio del nuovo secolo. Ma se guardiamo bene le curve ci accorgiamo che a inizio secolo i debiti di famiglie e imprese stavano già ben oltre il 100 per cento del pil, mentre quelli dei governi – sicuramente anche grazie al peso relativo degli emergenti – si fermava “solo” al 60 per cento. La crisi finanziaria del 2008 prima e quella Covid poi, hanno cambiato molto la situazione. Ormai le due voci stanno sostanzialmente su percorsi di crescita analoghi, anche se il debito pubblico rimane ancora molto al di sotto di quello privato.

A queste metriche, per una visione più informata, si dovrebbero aggiungere quelle che derivano dal debito del settore finanziario, che costituisce una quota importante del debito privato e che ha seguito le stesse sorti, in questi anni difficili, con la sottolineatura che le banche, pur rimanendo di gran lunga gli intermediari principali, sono state affiancate nella loro attività da un ampio settore non bancario che svolge funzioni simili, senza però essere regolato nello stesso modo.

Adesso questa montagna di obbligazioni chiede di essere gestita, dovendo fare i conti con un’inflazione crescente che spinge al rialzo i tassi. E questo avrà impatti evidenti sul costo di questi debiti, che devono essere rinnovati – e quindi pagati a prezzo più caro – o estinti, circostanza improbabile.

E questo ci porta alla seconda parte del paper: la relazione fra livello di indebitamento e stabilità finanziaria. Senza bisogno di farla troppo lunga, sono diversi i canali attraverso i quali il livello dei debiti – vale per quelli privati che stiamo osservando, ma osservazioni simili si possono fare anche per il debito del governo – si comunica al sistema finanziario, rendendolo più o meno stabile. La tabella sotto basterà a riepilogare.

E la tabella successiva riepiloga ancora meglio il cuore del problema.

Le policy macroprudenziali, che dovrebbero essere il rimedio regolatorio capace di mitigare le fragilità generate dal livello elevato di debito sono ovviamente diverse da paese a paese. Ogni banca centrale propone le sue, anche se lavorano tutte più o meno sullo stesso principio: rendere i debiti sostenibili, ossia ripagabili, sia provando a prevenirne l’aumento – vaste programma, direbbe qualcuno – sia provando a gestirne gli “atterraggi”.

La lezione ormai è stata imparata da tempo. I lavori di Minsky e Kindleberger hanno mostrato con chiarezza che una crescita rapida del credito è la miglior scorciatoia per una crisi finanziaria. Ma la seduzione rimane. Far circolare il credito è stato sempre il segreto per la creazione della ricchezza, sia dai tempi antichi, e ancor più in quelli moderni, quando abbiamo imparato sempre più e sempre meglio a gestirne le controindicazioni. I trecento anni passati dal crack inglese della Compagnia dei mari del Sud del 1720, o il panico provocato lo stesso anno dall’esperimento monetario andato male di John Law in Francia non sono passati invano. E tuttavia siamo sempre bravi a ricascarci. L’ultima volta nel 2008, e adesso col Covid. E sempre per ottime ragioni.

Ciò non vuol dire che non arrivi il conto. Infatti è arrivato anche stavolta. E tocca pagarlo.

Si aggrava il deficit della bilancia energetica


Poiché, com’è noto, l’Italia vive di importazioni per i beni energetici, la sostanziale fase di stallo nel conflitto russo-ucraino, e la disarticolazione delle linee di fornitura che fino a ieri hanno alimentato i nostri fabbisogni proiettano una luce poco rassicurante sul futuro della nostra bilancia energetica, che già nel 2021 ha subito un notevole peggioramento.

Secondo quanto riportato da Bankitalia nel suo Rapporto annuale, infatti, l’anno scorso il deficit energetico si è approfondito, arrivando al 2,4 per cento del Pil, ossia a circa 42 miliardi “riflettendo quasi esclusivamente il considerevole rialzo dei valori medi unitari dei beni importati”. Questi ultimi, in particolare, sono aumentati del 55%, il petrolio, e addirittura del 118% il gas rispetto alla media del 2020. Quell’anno i prezzi scontavano probabilmente un rallentamento indotto dalle restrizioni pandemiche, e infatti il deficit energetico è diminuito all’1,2% del pil. Ma una volta che la pressione della pandemia si è allentata, il rimbalzo ha rapidamente recuperato i livelli del 2019, superandoli notevolmente.

La buona notizia è che siamo ancora lontani dal disavanzo toccato all’epoca degli shock petroliferi – il 5,8% del pil, nel 1981 (grafico sotto) -; quella meno buona è che il dato 2021 non tiene conto della guerra iniziata a febbraio del 2022, che sta generando nuove pressioni al rialzo sui prezzi dei beni energetici.

Per farsene un’idea, è utile sapere che il principale ingrediente del nostro menù energetico, e quindi delle nostre importazioni, è il petrolio, pure se la sua importanza relativa è declinata rispetto al gas, il cui peso è raddoppiato rispetto agli anni ’90.

Ciò malgrado ancora nel 2021 il petrolio pesava il 42% del totale dell’import, a fronte del 32 del gas, del 15% dei prodotti petroliferi raffinati e del 9% di elettricità.

Il grafico sopra a destra ci consente anche di farci un’idea dei paesi di provenienza, fra i quali si nota il peso rilevante della Russia, cresciuto nel tempo. Capirete perché le previsioni sul nostro saldo energetico siano alquanto pessimistiche.

Peggiorano le aspettative di inflazione delle famiglie


Per capire come la Bis dedichi uno dei suoi bollettini al sostanziale peggioramento delle aspettative di inflazione delle famiglie bisogna partire da una semplice premessa: “Le aspettative di inflazione delle famiglie sono un input importante per il processo decisionale e le strategie di comunicazione della banca centrale, in quanto influenzano direttamente le decisioni di consumo e le richieste salariali, che a loro volta sono alla base della determinazione dei prezzi delle imprese”.

Proviamo a dirlo diversamente. In un mondo dove la domanda aggregata si compone in larga parte della spesa delle famiglie, se queste ultime hanno idea che i prezzi saliranno più di quanto immagina la banca centrale, non solo può cambiare la curva di domanda, ma anche quella del costo del lavoro, visto che i lavoratori – sempre le famiglie – tendono a generare pressioni al rialzo sulle retribuzioni una volta che si convincano che l’inflazione si sia incardinata stabilmente al rialzo. E poiché ragionamento analogo, anche se nella direzione opposta, fanno le imprese, ecco che le aspettative delle famiglie sono un ottimo attivatore della temutissima spirale prezzi/salari, che la storia del central banking sta rispolverando dagli scaffali ammuffiti degli anni Settanta.

La seconda parte del problema è che le aspettative delle famiglie – e sarebbe strano il contrario – sono molto diverse da quelle dei previsori professionali, a cominciare dalle banche centrali, che peraltro rimangono entità alquanto esotiche per chi deve mettere insieme il pranzo e la cena con un costo del carrello della spesa che aumenta di continuo. Per dirla con le parole della Bis, “le famiglie non apprezzano pienamente il link fra inflazione e politica monetaria”. Diciamo. Questa differenza si può indovinare sbirciando il grafico sotto.

Il grafico successivo, invece, prova a misurare l’andamento delle aspettative delle famiglie in alcune economie, sia avanzate che emergenti.

A dir poco preoccupante notare un certo aumento delle famiglie americane che si aspettano un’inflazione superiore al 10 per cento, specie se consideriamo le notevoli complicazioni che stanno agitando l’economia statunitense, dove, non a caso, l’inflazione ha accelerato notevolmente.

Come abbiamo detto, serve a poco osservare che la percezione dell’inflazione delle famiglie è sostanzialmente fuori fuoco, rispetto a quelle degli esperti. In un mondo dove tutto ormai è comunicazione, il messaggio più diffuso, anche se distorto, è quello che assurge a verità, che nel caso del dato dell’inflazione è il miglior modo per generare una di quelle terribili profezie che si autoavverano.

Per questo il Bollettino insiste sull’attività di comunicazione che le banche centrali dovrebbero svolgere per dare una idea più corretta degli andamenti dei prezzi. Facile a dirsi, ma molto difficile da fare, visto che “le famiglie sono molto più difficili da raggiungere, per la banca centrale, rispetto ai previsori professionali”.

E sono anche più difficile da convincere, se è per questo. In un mondo che ha imparato a diffidare delle fonti ufficiali, prediligendo quelle informali, la sfida della comunicazione delle banche centrali potrebbe essere persa in partenza. E non solo quella.

La BoE di fronte alla sfida dell’inflazione a due cifre


Un recente discorso di un banchiere centrale inglese ci offre una sintesi esemplare delle straordinarie complicazioni che le banche centrali dovranno affrontare nei prossimi mesi per provare – e chissà se riusciranno – a riportare sotto controllo il livello dei prezzi lavorando sostanzialmente con gli strumenti di cui dispongono, a cominciare dalla manipolazione delle aspettative per mezzo della comunicazione. non è certo un caso che ormai tutte le banche centrali parlino di inflazione, e dei loro propositi per contrastarla.

La Bank of England (BoE) stima che entro il quarto trimestre del 2022 l’inflazione in UK arriverà alla doppia cifra, alla quale si è avvicinata anche di recente, visto che l’indice dei prezzi al consumo è arrivato al 9%. La situazione è rappresentata nel grafico sotto, che va preso con le dovute cautele, quanto alle previsioni, visto che finora il futuro si è mostrato molto più “inflazionistico” di quanto fosse stato previsto.

Il quadro si comprende meglio se si guarda all’indice nelle sue componenti al netto e al loro di quelle energetiche e alimentari.

Di fronte a questa situazione la Banca ha alzato il tasso bancario all’1%, un livello che non si vedeva dal 2009. E basta questo a dare l’idea del cambiamento.

Peraltro è stato già annunciato che altri rincari del denaro potrebbero avvenire in futuro. Siamo insomma nell’ambito della reazione prevedibile di una banca centrale rispetto a un contesto inflazionistico incipiente.

Ma una banca centrale esprime qualcosa di più di un tasso di interesse. E’ espressione di un mandato politico che si traduce in alcuni target, che la Banca deve perseguire in autonomia, ma con efficacia. E fra i target della BoE c’è quello di tenere l’inflazione al 2% usando tutti gli strumenti che ritiene necessari, purché in modo sostenibile, quindi senza generare shock opposti, nella forma di volatilità di produzione e occupazione. Insomma, se non la botte piena e la moglie ubriaca ci somiglia molto.

Ma aldilà della teoria, che è una cosa bellissima tranne quando emergono i problemi reali, è la pratica che oggi preoccupa il nostro banchiere. I rischi sono noti: da una parte che i rincari si incorporino nelle aspettative, spingendo al rialzo la domanda di adeguamenti salariali, combustibile ideale per una ulteriore accelerazione dei prezzi. Dall’altro le tensioni sociali, che hanno evidenti ripercussioni sulla domanda aggregata, che intanto si cumulano nel tempo che l’inflazione viene riportata – se viene riportata – a livello più sostenibile. Questo doppio rischio è insieme il sentiero stretto e la tenaglia che la Banca deve percorrere senza finire schiacciata.

Cominciamo dal primo: il rischio che promana dal mercato del lavoro – “che si è irrigidito”, ricorda il banchiere – in un contesto di fine dell’allentamento monetario, rappresentato da tassi in rialzo, fine degli acquisti di asset e graduale “sgonfiamento” del bilancio della Banca.

L’irrigidimento del mercato del lavoro si è associato a una vacanza di posti che è ai suoi massimi storici, con gli esuberi ai minimi. Il tasso di disoccupazione è previsto in calo al 3,6% nei prossimi mesi, ai minimi da cinquant’anni.

Una buona notizia che ne porta con sé una meno buona, in tempi d’inflazione: la pressione sui salari, che la bassa partecipazione non può che stimolare. Le stime della banca sulla crescita salariale, da questo punto di vista, sono chiarissime.

C’è un’altra buona notizia, che ne contiene una meno buona: la fiducia delle imprese è ancora stabile. Quindi gli investitori pensano di poter difendere i propri margini: indovinate come. Esatto: aumentando i prezzi. E questa è la notizia meno buona. Quindi da una parte lavoratori che vogliono essere pagati di più, e hanno dalla loro una disoccupazione bassa, e imprese che pensano di continuare a produrre contando evidentemente sulla capacità del mercato di assorbire prezzi più alti. Cosa può andare storto?

E infatti il nostro oratore parla di “slancio sostanziale dell’inflazione”. Quindi di un’accelerazione che ha buone ragioni strutturali per essere persistente, specie se si cristallizzano alcuni tipi di aspettative. Cosa può fare allora la BoE? “L’inflazione elevata oggi non giustifica, di per sé, una politica più restrittiva oggi. Piuttosto, la politica monetaria deve guardare al futuro, calibrando l’orientamento della politica in modo che sia appropriato su un orizzonte compreso tra 18 mesi e due anni”. Una strategia che contiene alcune opportunità, ma anche molti rischi, a ben vedere. Due anni sono un tempo lunghissimo mentre si consuma una crisi inflazionistica. Ma il nostro banchiere avrà le sue ottime ragioni per fare questa valutazione, e quindi prendiamola per buona.

Rimane la domanda: che fare in questi due anni? La Banca ipotizza che alla lunga un’inflazione a due cifre eroderà la domanda, abbattendo il reddito reale, e quindi si genererà “naturalmente” una sorta di contrappeso che avrà effetti anche sul mercato del lavoro, rendendolo più flessibile. Insomma: una correzione guidata da tassi in rialzo, che comunicano segnali precisi al mercato, e senza più sostegni finanziari. In sostanza una scommessa fatta con la dita incrociate, visto che – per dirne una – “la maggior parte del calo previsto dell’inflazione complessiva nella proiezione di base è dovuto al presupposto che i prezzi dell’energia si stabilizzeranno” – che è come dire che ci sono mille cose che possono andare storte.

E d’altronde alternative non ce ne sono molte. Le banche centrali hanno comprato tempo quando c’era il rischio deflazione, e compreranno tempo anche adesso che c’è l’inflazione. E siccome il tempo è denaro, specie per un banchiere, tutto ciò ha a che fare con la gestione delle risorse finanziarie. Con una differenza: la deflazione autorizzava a spendere. L’inflazione suggerisce il contrario. E scusate se è poco.