Categoria: Annali

Cartolina. Basta che c’è la salute


Solo chi ignora l’andamento senescente delle nostre società si stupirà osservando la crescita del potere sui mercati delle multinazionali farmaceutiche, oggi agli onori delle cronache – e dei profitti – per i vaccini, ma da tempo incardinate nei gangli più redditizi del sistema economico in virtù della promessa che incorporano nei loro prodotti, che non ha e non può avere rivali: quella della salute. Per una società che invecchia non c’è nulla di più importante, della salute. E lo sanno bene i governi che hanno visto aumentare di decennio in decennio la propria spesa sanitaria insieme a quella pensionistica. Tutto ciò ha trasformato le aziende farmaceutiche in grandiosi entità, sempre più concentrate, redditizie e potenti, e quindi sempre più capaci di imporre le proprie logiche di funzionamento sui mercati. Anche qui nessuno stupore. Ogni ossessione genera una tirannia. Quella della salute eterna non fa eccezione.

Il Secolo asiatico. L’internazionalismo monetario cinese


Rimarrà probabilmente confinata fra le righe dell’informazione di settore la notizia che  la banca centrale cinese, insieme a quella degli Emirati Arabi Uniti,  si sono uniti a un progetto guidato dal Bis innovation hub, ossia la struttura che si propone di alimentare la collaborazione e il dialogo all’interno della comunità dei banchieri centrali sulle tematiche legate all’innovazione tecnologica e, in generale il fintech.

Il progetto in questione si chiama Multiple CBDC (m-CBDC) Bridge, ed è focalizzato sullo sviluppo dei pagamenti transfrontalieri – una delle tematiche core dei prossimi anni – ed è stato sviluppato, oltre che dalla Bis, anche dalla Hong Kong Monetary Authority e dalla Banca centrale tailandese.

In dettaglio, il progetto si propone di sviluppare una tecnologia basata su registro distribuito (DLT, distributed ledger technology) proprio per facilitare i pagamenti transfrontalieri in tempo reale e in valuta.

L’adesione del Digital Currency Institute (DCI), controllato dalla People’s Bank of China (PBC), e della Central Bank of the United Arab Emirates (CBUAE) dà al progetto un’interessante connotazione internazionale, per la semplice ragione che l’Asia si conferma grande protagonista nonché avanguardia dell’innovazione monetaria. Non soltanto relativamente alle politiche, ma anche per quel che concerne la forma che avranno in futuro il sistema dei pagamenti e, soprattutto, la moneta. La Cina, non a caso, è il paese che più degli altri ha portato avanti lo sviluppo e la sperimentazione di una central bank digital currency (CBDC).

Interessante anche osservare che tale innovazione, almeno per il momento, avvenga nell’orbita dell’internazionale dei banchieri centrali, all’interno della quale anche la Cina inizia a fare capolino.

E’ presto per dire se questo sia una mossa tattica o strategica. Di sicuro l’internazionalismo monetario cinese, già agli onori della cronaca dopo l’inserimento dello yuan nel basket che compone i diritti speciali di prelievo del Fmi (SDR) fa un altro piccolo passo in avanti. Non è certo la convertibilità che tutti si aspettano prima o poi arrivi. Ma un’apertura di credito sicuramente sì.

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Puntata precedente. L’economia (s)governata

I mercati nella morsa dei governi e delle multinazionali


Un interessante studio pubblicato dal Fmi, dedicato alla notevole crescita del potere sui mercati delle grandi multinazionali, offri molti spunti di riflessione a chi voglia comprendere come funzioni oggi l’economia internazionale, dove coabitano, più o meno pacificamente, organizzazioni sempre più mastodontiche e burocratizzate: le corporation, appunto, ma anche i governi.

Queste due entità sono come i grandi vasi di ferro in mezzo ai quali si trovano i vasi di coccio dei mercati, che giocoforza finiscono con l’essere definiti dal loro combinato disposto, e che perciò fanno somigliare a nostalgiche rievocazioni le discussioni sui mercati liberi. Questi ultimi, per dirla brevemente, lo sono nella misura in cui viene loro consentito. E poiché l’invadenza di governi e grandi imprese aumenta di anno in anno, ne deriva che tale libertà diminuisca proporzionalmente.

Lo studio del Fmi ci consente di osservare i progressi fatti dalle multinazionali nell’ultimo quarantennio, ossia da quando il “market power” di queste entità ha iniziato a crescere.

La prima evidenza di questo aumento di potere sui mercati dal parte delle aziende è visibile nel grafico in altro a sinistra, che misura l’andamento del mark up dal 1980, in crescita di circa il 30%.

Il mark up misura il rapporto fra i prezzi e il costo marginale di produzione, quindi può essere utilizzato indirettamente per valutare il livello di concorrenza. Nel senso che un mark up crescente implica una concorrenza decrescente, e viceversa.

Un mark up crescente implica inoltre che le imprese abbiano accresciuto la propria quota di profitti. E gli altri grafici ci consentono di osservare che questa tendenza si è sviluppata in larghissima parte nelle economie avanzate, dove i mark up sono cresciuti di oltre il 35%, a fronte di un aumento del 30% delle concentrazioni industriali (grafico in basso a sinistra). Ciò ha determinato un aumento della profittabilità, intesa come rapporto fra i dividendi e le vendite, del 40% (grafico in basso a destra). Nelle economie emergenti, al contrario, il market power delle imprese è rimasto costante. Forse perché più elevato è il potere dei governi.

Un’altra osservazione interessante è che gli andamenti dei mark up sono stati omogenei fra Europa Stati Uniti/Canada, ma molto minori per l’Asia, e che si sono osservate notevoli differenze fra i diversi settori industriali.

La maggior crescita dei profitti si è osservata nei settori health care e tecnologia. Nulla di cui stupirsi, considerando che siamo società che invecchiano col cellulare in mano. Nulla di strano che questi settori siano il triplo più remunerativi di quelli che producono beni di consumo.

Da questo derivano diversi vantaggi che conferiscono notevole potere di mercato a queste aziende, che facilmente assumono posizioni dominanti. “Man mano che le aziende ad alto margine di profitto diventano più grandi – scrive il Fmi -, consolidano la loro posizione di leader del settore e la concentrazione del mercato aumenta”. Non va troppo lontano dal vero chi paragona, ad esempio, le attuali Big Tech agli oligopolisti del mercato statunitense di un secolo fa.

Anche il caso delle industrie farmaceutiche, che vivono in gran parte sul binomio innovazione&brevetti, è molto interessante da osservare.

Dal 1995 il mark up è cresciuto del 40%, la concentrazione dell’80 – con le prime quatto corporation della top 20 delle lista che hanno visto crescere le proprie vendite dal 50 al 90% – e una profittabilità che è raddoppiata.

In sostanza, questa industria risulta essere molto più remunerativa e concentrata di quella hi tech. Un segno dei tempi, sicuramente. Ma anche una conseguenza delle normative sulla proprietà intellettuale che il Fmi ipotizza contribuiscano notevolmente alle fortune del farmaceutico, rimandando però a ulteriori approfondimenti.

Aldilà dei casi specifici, tuttavia, quel che risulta evidente è che “un piccolo gruppo di aziende ad alto margine di profitto ha un potere di mercato sempre più radicato”. La diseguaglianza, insomma, non vale solo per le persone, ma anche per le corporation. “Le aziende al decile più alto della distribuzione del mark up hanno più che raddoppiato i loro mark up, mentre le aziende nella metà inferiore della distribuzione hanno aumentato il loro solo del 5%”.

La diseguaglianza di profittabilità spiega bene perché (grafico a destra) sia aumentata la probabilità per le imprese al top della distribuzione di rimanerci.

L’avvento della pandemia sembra fatta apposta per confermare e rafforzare questi trend. La crisi, infatti, ha colpito più duramente le realtà medio e piccole, trovando assai più attrezzate quelle grandi.

E questo ci conduce alla parte finale dell’analisi. Entità quantitativamente rilevanti non sempre favoriscono la qualità degli affari. La rendita di posizione spesso tende ad erodere la dinamicità. L’analisi svolta dal Fmi, basata su 28 economie a partire dal nuovo secolo mostra che il numero di nuove imprese tende a declinare, insieme al tasso di crescita e al contributo delle nuove imprese al prodotto.

Non finisce qui. Altri studi hanno osservato un “potere significativo e crescente dei grandi datori di lavoro nei mercati del lavoro locali”. Questo significa in sostanza che le grandi imprese sembra paghino di più i lavoratori rispetto alle altre, ma in realtà risulta che paghino meno se si raffrontano i livelli di produttività.

Da qui l’invito alle autorità a sviluppare policy capaci di equilibrare queste tendenze, specie in presenza di quelle grandi piattaforme on line, che ormai da un ventennio hanno cambiato l’economia internazionale e che sono una perfetta epitome di queste problematiche.

In sostanza i governi dovrebbero essere in grado, coordinandosi a livello internazionale visto che queste entità sono globalizzate, di trovare contromisure per evitare che il potere di mercato di queste entità cresca a tal punto da sopprimere il mercato stesso. Perché se non riescono non si troveranno più di fronte delle semplici multinazionali, ma qualcosa di molto più invadente. Chiamarli vice-stati forse è troppo. Ma rende l’idea.

In ogni caso, sia che cresca il potere delle multinazionali, sia che, per limitarlo, cresca quello dei governi, per il mercato gli spazi sembrano destinati a ridursi. Molti ne saranno felici. Ma forse si sbagliano.

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La tosatura degli azionisti fa bene alle banche


Poiché viviamo tempi straordinari, nulla più dell’ordinario diventa meritevole di attenzione. Sicché risulta molto utile leggere un bollettino pubblicato di recente dalla Bis di Basilea che assevera col crisma dell’osservazione scientifica quello che a naso poteva già suggerirci il buon senso. Che, vale a dire, bloccare i dividendi per gli azionisti delle banche, pure se nuoce alle quotazioni di borsa, fa bene alla capitalizzazione degli istituti e quindi li rafforza nel momento in cui serve garantire ampie capacità di prestito.

Conclusione che ha il merito di accordarsi con lo spirito del tempo, che ha chiaramente in odio ogni forma di rendita finanziaria e quindi non ci vede nulla di male a far seguire alla tosatura dei risparmiatori – il calo dei tassi di interesse è un altro esempio – quella degli azionisti che tanto, questo deve essere il pensiero, sono ricchi abbastanza da poter sopportare di restare senza dividendi per un anno o due. Pensiero magari giusto, ma squisitamente non detto, come si conviene al nostro tempo che evita di parlare di ciò che non si può dire.

Ricorderete che dopo l’esplosione della crisi finanziaria determinata dalla pandemia i policymaker si trovarono obbligati a intraprendere azioni capaci, da un lato, di garantire la stabilità finanziaria – si pensi all’azione di allentamento monetario deciso dalle banche centrali – dall’altro di favorire l’erogazione di credito bancario, visto che molte aziende, private dei flussi di cassa a causa dei lockdown, erano rimaste a secco.

In questa temperie, in alcune giurisdizioni, maturò la decisione di mettere un freno ai dividendi bancari, anche perché il calo delle quotazioni, determinato dal crollo delle borse, poteva indurre le banche a “pompare” dividendi per compensare i guadagni di breve termine degli azionisti.

Ciò però ha effetti negativi sulla base patrimoniale degli istituti, aumentandone la rischiosità a danno degli obbligazionisti e dei depositanti, oltre a ridurre “il capitale disponibile a sostegno del prestito, con implicazioni negative per l’economia”. Ciò non vuol dire che questa politica di contenimento dei dividendi abbia solo effetti positivi. Ad esempio può “scoraggiare gli sforzi futuri per raccogliere capitale”.

Gli esiti osservati dalla Bis sono coerenti con queste premesse teoriche. I prezzi delle azioni bancarie soggette a restrizioni sui dividendi sono diminuiti, ma non i credit default swap, a dimostrazione che il mercato non ha prezzato alcun rischio per la stabilità finanziaria di questi istituti. Al tempo stesso la capitalizzazione bancaria è cresciuta, favorendo la stabilità finanziaria e insieme la politica di prestiti.

Questo effetto si è ottenuto diminuendo del 57% l’ammontare di dividendi erogati nel 2020 rispetto al 2019, con il massimo del declino concentrato in Europa. Per le grandi banche, i dividendi sono stati quasi azzerati. Nei mercati emergenti, i dividendi sono diminuiti più moderatamente. In Cina, ad esempio, sono scesi del 26%. Negli Usa invece le banche hanno pagato dividendi per lo più tramite buyback, ma non hanno superato il 25% del valore del 2019.

Quanto ai ribassi azionari provocati dall’annuncio della sospensione dei dividendi, in Europa e in UK in media i prezzi sono diminuiti del 10% dopo gli annunci della Bce e della BoE. Altre giurisdizioni, dove tale annuncio non era stato fatto ma dove veniva ritenuto probabile, hanno visto diminuire comunque le azioni del 3%.

Gli effetti sulla capitalizzazione sono riepilogati dal grafico sotto.

Detta semplicemente, un incremento di capitale del 2% ha prodotto un aumento di prestiti del 6,7, avvalorando la congettura che un blocco completo dei dividendi avrebbe consentito di aumentare la capacità di prestito fra il 2 e il 16%. Il blocco completo non c’è stato. Ma che prima o poi arriverà, quando sarà necessario, molti sono pronti a giurarci.

 

La questione energetica cinese. La fuga nel gas


Fino a ieri, prima che iniziasse il nuovo secolo, il gas era una fonte energetica residuale per i cinesi. Oggi, che la Cina ha promesso urbi et orbi di de-carbonizzarsi, il gas è divenuto una delle fonti privilegiate della politica energetica di Pechino, e quindi una variabile rilevante nel grande gioco della geoeconomia. Le vie gas non sono meno rilevanti di quelle del petrolio, a ben vedere.

I dati sono chiari. Nel periodo fra il 2000 e il 2019 il consumo di gas è cresciuto a una media del 14% l’anno, aumentando insieme al desiderio dei cinesi di respirare un’aria più pulita.

Già nel 2016 la Cina era divenuta il terzo grande consumatore mondiale di gas, e tuttavia la quota globale rimane relativamente bassa. La regione Asia/Pacifico consuma un quinto del gas del mondo. La Cina sta sotto il 10%.

Gran parte di questa quota – circa il 40% – viene utilizzata dall’industria, mentre le famiglie pesano circa il 25%. Nell’ultimo decennio il settore dei trasporti ha portato la sua quota di consumi al 15%.

L’International Energy Agency (IEA) prevede che questi consumi cresceranno ancora in futuro, anche se ci vorrà del tempo perché il gas detronizzi il carbone, che pesa ancora oltre il 60% nella produzione di energia elettrica.

Meno nota, l’informazione che la Cina sia il sesto produttore di gas al mondo dopo Usa, Russia, Iran, Canada e Qatar. La produzione è cresciuta notevolmente negli anni fra il 2004 e il 2010.

Fino al 2008 il gas cinese riusciva a coprire il consumo di gas del paese, ma poi, come si può osservare dal primo grafico la forchetta si è allargata. Ormai la produzione nazionale copre meno del 60% dei consumi. E così il gas è diventato un problema (di approvvigionamento) oltre che un’opportunità (di consumo). Anche perché la produzione cinese non si prevede in grande espansione nel futuro prossimo (si stima una crescita della produzione di 54 Bmc entro il 2025), a meno che non si riescano a smobilizzare le notevoli riserve non convenzionali di gas, che al momento risulta difficile e antieconomico utilizzare. Ma in futuro chissà. La fame di gas fa miracoli.

Al momento la produzione nazionale è dominata dalla China National Petroleum Corporation (CNPC), che con la sua sussidiaria PetroChina ha prodotto 119 Bmc di gas naturale nel 2019. Le altre due compagnie statali energetiche, la Sinopec e la China National Offshore Oil Corporation (CNOOC), hanno prodotto un altro 20% dell’output complessivo dell’anno. Dal maggio scorso anche le compagnie straniere sono state invitate ad esplorare i siti cinesi alla ricerca di gas, e già si sono fatte avanti ExxonMobil, Shell e BP, ma siamo ancora ai preliminari.

Il paese sperimenta anche la trasformazione di carbone in gas (synthetic natural gas, SNG), ma non si p ancora andati oltre il 2% della produzione (nel 2018), e si sta iniziando anche a produrre biogas.

Sicché le importazioni diventano determinanti, e con esse le relazioni geopolitiche che ne sono il naturale complemento. Per rifornirsi Pechino usa il gas liquefatto (LNG) trasporto per nave – si pensi al gas russo importato dalla penisola russa di Yamal – che gas naturale lungo vari gasdotti.

Si stima che entro l’anno prossimo la Cina possa divenire la prima importatrice di gas, dopo essere diventata la prima importatrice di greggio. già oggi la domanda cinese pesa circa la metà della domanda globale nel gas liquefatto.

E questo spiega perché le corporation cinesi abbiano investito così massicciamente in progetti di joint venture in Australia – il più grande produttore nell’Asia-Pacifico – Russia e persino Mozambico.

Le importazione di LNG Usa sono state soggette alle scaramucce della guerra commerciale scatenata dall’amministrazione Trump e fra altri e bassi sono ancora a livelli piuttosto contenuti.

Le strade del gas cinese sono numerose, di conseguenza, e molto ramificate.

Già dal 2010 sono iniziate le importazioni da Turkmenistan, Uzbekistan e Kazakhstan attraverso la Central Asian pipeline, che nel 2015 ha raggiunto i 55 miliardi di metri cubi l’anno, con la previsione di arrivare a 85 con l’apertura della linea fra Turkmenistan, Tajikistan e Kyrgyzstan.

Nel 2013 sono iniziate le importazioni dal Myanmar, che però rimangono alquanto contenute. Più rilevante l’accordo con i Russia del 2014 che ha condotto al gasdotto Power of Siberia che entro il 2025 arriverà a 38 miliardi di metri cubi.

La Russia peraltro ha più volte proposto alla Cina la realizzazione congiunta di un’altra infrastruttura, l’Altai gas pipeline.

Chiaro perciò da chi dipendano le forniture cinesi di gas. Chiare anche le conseguenze politiche.

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Puntata precedente. La variabile geopolitica del nucleare

Puntata finale. Gli investimenti esteri

Cartolina. Il Grande Inquinatore


Perché si abbia chiaro di cosa parliamo, quando parliamo di riduzione dell’inquinamento, vale la pena ricordare che la Cina rimane di gran lunga la più grande produttrice di CO2 al mondo, in ragione dell’ampio consumo di carbone che ancora caratterizza la sua economia. Malgrado le emissioni cinesi siano stabili da un decennio, e il governo prometta che verranno ridotte, il paese sconta ancora il grande progresso del primo decennio del secolo XXI, quando il grigio del cielo inquinato dei cinesi era il complemento naturale del fiorire dei loro scambi internazionali. Ma anche prima di quel tempo la Cina primeggiava, pure se la classifica degli inquinatori vedeva in cima Usa e Ue. Questi ultimi da allora si sono (parzialmente) ravveduti, anche “scaricando” molte delle loro produzioni inquinanti in Cina, ancora inchiodata a un livello che sfiora il 30% delle emissioni globali. Pechino promette che nel 2050 andrà meglio. Intanto tratteniamo il respiro.

La questione energetica cinese. La variabile geopolitica del nucleare


Poiché la fame mal si concilia con l’esser schizzinosi, non stupisce che i cinesi negli ultimi anni abbiano riscoperto la passione per il nucleare, fino a un quindicennio fa a dir poco sopita. Basti considerare che fino ai primi anni 90 del secolo scorso nel paese operavano solo tre impianti che, grazie ai corposi investimenti compiuti nell’ultimo decennio ormai hanno superato la quarantina.

Così arriviamo ad oggi. Nel gennaio scorso ben 49 reattori nucleari risultavano collegati alla rete elettrica, con una capacità di produzione che aveva già raggiunto i 49 GW a fine 2019, a fronte degli 11 del 2010. Grandi numeri, in valore assoluto, ma ancora piccoli, rapportati alla fame energetica cinese. Il contributo del nucleare alla produzione di elettricità è più che raddoppiato, infatti, ma è passato dal 2 al 5%. Ancora basso perché nel frattempo il consumo cinese è esploso.

Come abbiamo già osservato, infatti, la gran parte della produzione elettrica è affidata a fonti termiche.

Tuttavia, come sempre accade quando si muove, il gigante cinese ha assunto un peso specifico determinante nella produzione di energia dall’atomo. Nel 2019 questa quota ha raggiunto il 12%, collocando Pechino al terzo posto fra i produttori dopo Stati Uniti e Francia. Le prospettive, peraltro, sono di una crescita ulteriore. Nei prossimi anni la costruzione di nuovi impianti consentirà alla Cina di sorpassare la Francia, arrivando dietro agli Usa.

Le motivazioni strategiche per questo cambio di passo sono diverse, non ultima la circostanza che il carbone, che ancora sazia gran parte del consumo cinese, viene estratto all’interno del paese, mentre il consumo di energia elettrica si concentra per lo più sulle coste. Non a caso oltre il 50% della produzione elettrica da nucleare cinese è concentrata lungo le coste orientali, fra il Guandong e la Daya Bay di Hong Kong, con il Fujian e lo Zhejiang a fare il resto.

Secondo alcuni osservatori al momento la Cina ha in costruzione altri 16 reattori che entro il 2026 dovrebbero essere pronti e altri 150 progetti per altrettanti reattori sono all’esame delle autorità. La China Nuclear Energy Agency (CNEA) prevede che per il 2050, quando dovrebbe essere in fase avanzata il processo di de-carbonizzazione del paese, la capacità produttiva nucleare cinese dovrebbe raggiungere i 240 GW, pari al 15% delle necessità elettriche stimate per allora, ma non ancora sufficienti per arrivare alla neutralità del carbone entro il 2060 come promesso dal presidente cinese.

Interessante osservare che la tecnologia tramite la quale i cinesi hanno sviluppato gli impianti è in gran parte proprietaria, anche se alcuni reattori utilizzano tecnologie estere, per lo più francesi. Ciò ha avuto come conseguenza una crescente presenza della Cina nel mercato internazionale dell’energia nucleare, che è una variabile geoeconomica e geopolitica non di poco conto. Basti considerare che il Pakistan ha già attivi quattro reattori che funzionano con tecnologia cinese.

E non solo il Pakistan. Sono in costruzione reattori con tecnologia cinese in Romania e in Argentina, con la Cina a finanziare l’85% dei progetti. Altri progetti sono in valutazione in Gran Bretagna. Fin dal 2015 è aperto un dialogo con l’Iran per la costruzione di due impianti, che però sinora non ha condotto a un risultato visibile, mentre sono stati siglati memorandum di intesa con il Sud Africa, la Turchia, l’Armenia. Anche Indonesia e Giordania starebbero valutando la possibilità di dotarsi di impianti nucleari cinesi.

Quest’attivismo cela un problema, che ha che fare con la disponibilità di uranio. Al momento la Cina non riesce a produrne quanto serve per alimentare i suoi impianti, e quindi deve importarlo, principalmente dal Kazakhastan e dalla Namibia, ma anche dall’Australia, col che intravedendosi una delle tante linee vitali delle forniture che sfamano la Cina. Tante e misteriose.

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Puntata precedente. La questione energetica cinese. La grande sete di petrolio

Puntata successiva. La fuga nel gas

Il Secolo asiatico. L’economia (s)governata


E’ quasi comico leggere sul Wall Street Journal e poi sulla nostra stampa, sempre in difetto di citazione della fonte estera, che la Banca centrale giapponese stia seduta su una montagna di profitti, che non sa bene come restituire alla collettività, derivanti dal fatto che ormai controlla il 7% delle azioni del listino di Tokyo. Che aggiungendosi alla quota eguale in pancia al fondo pensione del governo, quota nel 14% il totale delle azioni detenute dall’autorità pubblica.

Il motivo dell’ilarità, ottimo succedaneo della mestizia, risiede nella circostanza che la libera stampa che si stupisce è la stessa che riporta con professionale dettaglio come la Banca del Giappone, ormai da un ventennio e forse più, abbia innovato la politica monetaria al punto da comprare azioni quotate pur di fare arrivare ossigeno nel circuito finanziario. Salvo chiedersi – e scoprire poi – che questo genera una sostanziale nazionalizzazione dell’economia che ricorda il modello cinese. Ma quando una banca centrale inonda di denaro l’economia, secondo voi questi soldi dove vanno?

Questa semplice domanda rimane spesso senza risposta. Non tanto perché manchino le spiegazioni, quanto perché diventa estremamente sconveniente notare come l’esito di così tanto intervento pubblico, che ci porta dritti verso la deriva asiatica di Giappone e Cina, non può che essere un’economia governata. Nel senso di un’economia che ormai dipende in larghissima parte dal governo, che all’uopo si appresta a celebrare un nuovo matrimonio fra Tesoro e Banca centrale per dare un calcione alle economie incagliate del XXI secolo.

Così anche da noi, mica solo laggiù. L’Asia, anzi, è stata antesignana: il Giappone per le politiche monetarie e i deficit fiscali, la Cina per l’economia come spartito suonato dal governo, al quale ormai chiaramente si ispirano tanti aspiranti pianificatori di casa nostra un po’ come negli anni ’30 del secolo scorso si guardava all’Unione Sovietica che passava indenne attraverso la Grande Depressione grazie ai suoi piani quinquennali.

L’ultima capriola alla quale assisteremo a breve, e siamo fin troppo facili profeti, sarà quella che le banche centrali dell’Occidente, Fed e Bce in testa, dovranno prepararsi a fare per tenere bassi i rendimenti di lungo termine, insolitamente rivoluzionari, utilizzando i meccanismi di yield control già sperimentati con successo sempre dal Giappone.

E poi magari chissà: comprare anche loro azioni, oltre alla carta che già comprano, per gonfiare ancora i propri bilanci, a un livello ormai non più reversibile, perché – come nota dispiaciuta la libera stampa – se le banche centrali vendessero gli asset che hanno in bilancio crollerebbero i mercati.

Perché il Secolo Asiatico prevede economia governative, che magari rischiano di essere sgovernate, che finiscono col generare mercati disfunzionali. Circostanza che piacerà moltissimo anche da noi.

Che questo implichi una sostanziale privazione delle libertà economiche è solo un dettaglio che preoccupa minoranze sempre più sparute. In fondo, come ha detto qualcuno, la libertà economica è sopravvalutata.

(5/segue)

Puntata precedente. Il Secolo asiatico. La dominanza cinese del carbone

Il fantasma dell’inflazione spaventa le banche centrali


Ci è voluta nientemeno che una pandemia per tornare a parlare di rischio inflazione, che deve sembrare persino una cosa molto concreta se molti banchieri centrali – di recente se ne è occupato il capo economista della BoE – sono tornati a ragionare di cose che sembravano ormai archiviate dalla storia.

Quest’ultima, com’è noto, non si ripete, ma tende a somigliarsi. E poiché mai come nell’ultimo anno banche centrali e governi hanno aperto i rubinetti per equilibrare lo slump di produzione, redditi e quindi consumi, ecco che improvvisamente torna a fare capolino il pensiero che forse abbiamo esagerato.

Nei pensieri è tornata a fare capolino l’idea che la straordinaria quantità di risorse finanziarie pompate nel sistema globale sia come benzina che potrebbe improvvisamente incendiarsi qualora – per colmo di paradosso – le cose dovessero iniziare a marciare bene. Da qui le straordinarie difficoltà che hanno gli analisti a prevedere gli andamenti futuri dell’inflazione, che il grafico sotto esemplifica perfettamente.

“Nelle sue ultime previsioni di febbraio – spiega l’economista inglese – , si è ritenuto che ci fosse a una possibilità su tre di inflazione inferiore allo zero, o superiore al 4%, nell’orizzonte temporale di due anni”. Che è come dire che i previsori sono indecisi fra la notte e il giorno.

Un’incertezza “comprensibile”, secondo il nostro relatore, visto l’effetto straordinario che la pandemia ha avuto sull’economia. Nel Regno Unito il calo del pil è stato dell’8% nel 2020, il doppio di quello globale, deprimendo l’output gap e quindi l’inflazione.

La questione, alla quale solo il tempo potrà dare una risposta, è capire se l’enorme stimolo offerto sarà sufficiente oppure no per invertire il trend depressivo dell’economia. E se, nel caso, si dovesse persino andare fuori dai target di inflazione stabiliti, con grave nocumento per la credibilità delle banche centrali. Non a caso molte hanno già fatto capire di aspettarsi livelli di inflazione elevati per qualche tempo.

Il dibattito sull’inflazione, peraltro, è un’ottimo esercizio per riepilogare lo stato dell’arte della nostra visione del mondo, che tali politiche di stimolo ha praticamente imposto contando sul fatto che l’inflazione si fosse addormentata.

Quest’ultima convinzione trova il suo fondamento nella considerazione che la pressione inflazionistica fin dagli anni ’70 ha iniziato a declinare, passando dal 10% al 5% negli anni ’90 per scendere al 3% nel 2000 e intorno al 2% negli anni Dieci.

Da qui alla narrazione dell’inflazione scomparsa il passo è stato brevissimo. Anche perché neanche la corposa reazione dei governi alla crisi del 2008 sembra abbia invertito questa percezione. Addirittura, nel lungo periodo il trend dei prezzi delle principali economie è stato sempre al di sotto del target del 2%.

Il peso della Grande Recessione del 2008 ha alimentato questa narrazione. E il confronto con la Grande Depressione del ’29 alimenta la convinzione che il livello di attività globale sia ancora ben lontano dall’esprimere un output gap capace di rianimare i prezzi.

Da qui la riesumazione della stagnazione secolare, che individua in alcuni fattori strutturali di lungo periodo – demografia piuttosto che calo del tasso naturale di interesse – l’andamento lento dell’economia che ha effetti anche sui prezzi, essendo venuta meno l’antica relazione della curva di Phillips.

Il punto saliente è che tutto questo apparato di storielle, che finora ha guidato l’azione dei policymaker, rischia di finire nel cestino della storia qualora l’inflazione ripartisse sul serio. Per le banche centrali, che hanno gonfiato i loro bilanci come mai prima, si parla di 10 trilioni di dollari di asset pari al 13% del pil, diventerebbe molto difficile giustificare le loro politiche.

Il punto interessante – o dolente a seconda dei punti di vista – è che la moneta di banca centrale non si  è tradotta in maggiori spese nell’economia. “Nei dieci anni prima della crisi Covid – spiega – il denaro di banca centrale (“narrow money”) a livello globale è aumentato di oltre il 150%, mentre la spesa monetaria a livello globale è aumentata di meno del 50%”. Ecco il carburante che attende di bruciare.

Se guardiamo ad altre diverse misure della moneta, prendendo come punto di osservazione il denaro creato dalle banche commerciali, si osserva che quest’ultimo è cresciuto di circa l’85%, quindi un ammontare più vicino a quello speso. Ciò significa che si è abbassato il moltiplicatore monetario, espresso dal rapporto fra il denaro in circolazione e il denaro di banca centrale.

Un altro elemento della stagnazione secolare? Forse, più semplicemente, l’effetto di una prolungata manipolazione della moneta che con la crisi Covid ha raggiunto l’apice di tutti i tempi.

Per questo sarà interessante osservare il futuro. Se l’inflazione dovesse tornare a salire, vorrebbe dire che i banchieri centrali avevano ragione. Ma se ciò dovesse disancorare le aspettative e farla risalire sopra i target sarebbe una vittoria di Pirro. Questo i banchieri lo sanno perfettamente. E ovviamente lo temono.

La questione energetica cinese. La grande sete di petrolio


Dunque il mondo dovrà fare i conti con l’ipoteca della domanda cinese di energia, che ha a che fare non solo con la quantità di emissioni – tema assai sentito dalle anime belle – ma anche con la gestione delle rotte energetiche sulle quali transitano le forniture energetiche, nientemeno che vitali per Pechino.

Abbiamo già osservato cosa significhi questo per il carbone, che rimane tuttora la principale fonte energetica dei cinesi. Ma vale la pena fare la stessa analisi anche per il petrolio.

La sete cinese di petrolio non è meno impellente della fame di carbone. Ormai da anni la Cina primeggia nel mondo per importazioni di greggio ed è seconda solo all’insaziabile gigante Usa quanto a volumi di consumi. Anche se i valori assoluti celano consumi pro-capite più simili a quelli africani che a quelli occidentali. La Finlandia – per fare l’esempio citato dal Paper Bofit che ha ispirato questa serie – ha un consumo pro-capite che è tre volte e mezzo quello cinese.

Ciò non vuole dire che le importazioni petrolifere cinese siano meno strategiche. E per comprenderlo basta osservare che la gran parte dei consumi di petrolio derivano dal settore dei trasporti. Mentre il carbone serve alla produzione, il petrolio muove – letteralmente – l’economia cinese. E la dimensione raggiunta da questo movimento è facilmente intuibile se si osserva che fino al 1995 la Cina era addirittura esportatrice netta di greggio. Un quindicennio dopo, a mutazione già completata, la produzione cinese equivaleva le importazioni. Era il 2009.

Oggi la produzione interna basta a coprire solo il 30% del consumo cinese: più o meno 4 milioni di barili prodotti al giorno a fronte di 14 milioni consumati, con appena 26 milioni di barili di riserve – all’incirca il 2% delle riserve globali – che implicano una capacità di resistenza senza forniture che non arriva a una settimana.

A fronte di questo scenario, le importazioni sono aumentate al ritmo del 10% annuo negli ultimi tempi, e dal 2017 la Cina è il primo importatore al mondo.

Si capisce perché mettere in sicurezza le rotte energetiche sia poco meno che vitale per i cinesi. Le previsioni peraltro ipotizzano che la dipendenza dall’export crescerà ancora in futuro. E questo spiega parzialmente perché Pechino abbia investito così massicciamente su raffinazione e capacità di stoccaggio: per sfruttare al meglio le congiunture favorevoli dei prezzi, come si è visto in occasione della crisi del Covid 19.

Tanta sete di greggio non può essere certo soddisfatta da una sola fonte, ed ecco perché la Cina intrattiene relazioni con tutti gli attori del mercato della produzione.

Come si vede dal grafico, i maggiori fornitori sono l’Arabia Saudita (nel 2020 il 16% del totale delle importazioni cinesi di petrolio) e la Russia (il 15%). Quest’ultima ha visto crescere le sue esportazioni grazie all’apertura, fra il 2011 e il 2018 dell’East Siberia Pacific Ocean pipeline (ESPO)

Ma il rapporto con i Sauditi si è infittito, di recente, con la sigla di diversi accordi con i produttori. Rimangono ancora robusti i legami con gli altri produttori, compresi l’Iran e il Venezuela, sebbene entrambi siano complicati dalle sanzioni Usa.

Importante sottolineare il notevole peso specifico raggiunto dal settore della raffinazione, la cui capacità produttiva è sostanzialmente triplicata negli ultimi due decenni. Una notevole accelerazione si è avuta a partire dal 2015, quando il governo ha iniziato a consentire alle raffinerie private di importare petrolio. Il risultato è stato che adesso la Cina produce circa il 16% dei prodotti raffinati nel mondo: circa 13 milioni di barili al giorno.

Due terzi di questa produzione rimane robustamente in mano alle aziende statali. Al tempo stesso la Cina è diventata esportatrice netta di prodotti raffinati, anche se volumi ancora limitati (circa il 5% del totale), con gran parte dei compratori allocati in Asia, con Singapore e Hong Kong a fare da porta di uscita di prodotti che finiscono, fra gli altri, nelle Filippine, in Australia, Corea del Sud e Vietnam.

In sostanza, la debolezza cinese – il bisogno di importare – ha generato una piccola forza – la capacità di esportare prodotti raffinati – che a lungo andare può diventare strategica nella regione di riferimento cinese. Ciò che non ti uccide, ti rende più forte. Anche nel mercato dell’energia.

(3/segue)

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