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Le rendite (e il QE) aggiustano i conti esteri italiani

Nell’ultimo resoconto di Bankitalia dedicato alla bilancia dei pagamenti si possono osservare due grafici che ci raccontano bene l’evoluzione della nostra contabilità con il resto del mondo, che poi è uno dei motivi per i quali si tiene la bilancia dei pagamenti. Il primo grafico racconta l’evoluzione del saldo di conto corrente, ossia della somma algebrica fra quanti soldi arrivano dall’estero in Italia per scambi di beni e servizi e rendite su investimenti, e quanti soldi escono dall’Italia per la stessa ragione.

Se guardiamo il grafico che mostra il saldo dal 2011, osserviamo la grande cavalcata che abbiamo fatto da un deficit superiore a 60 miliardi a un attivo che a maggio è arrivato a 44,4 miliardi, pari al 2,6% del pil. In sostanza abbiamo capovolto la situazione e il grosso di questo miracolo lo dobbiamo al buon andamento delle vendite delle nostre merci. I servizi, al contrario, pesano ancora negativamente, così come i redditi secondari, che includono alcune partite come le rimesse agli immigrati. In sostanza per queste voci, le nostre uscite superano le entrate.

La cosa interessante da osservare è l’istogramma arancione che si vede spuntare come un fungo già da metà del 2016 e che misura i redditi primari, ossia il saldo degli investimenti esteri degli italiani e dei residenti esteri in Italia. Questo saldo si compone quindi degli incassi che gli italiani realizzano dalle loro rendite estere – sia per investimenti di portafoglio, quindi titoli, sia per investimenti diretti, quindi in aziende estere – e delle spese che il sistema Italia paga all’estero per i soldi che hanno investito su di noi. Una di queste voci, che sicuramente ha un peso, visto la quota rilevante di debito pubblico collocato all’estero, è la spesa per gli interessi passivi che paghiamo a chi all’estero ha comprato questo debito. Spesa che si è ridotta notevolmente grazie al calo dei tassi reso possibile dal QE della Bce.

Ma le politiche monetarie di Francoforte non hanno favorito solo questo. Il crollo dei tassi su tutto il segmento obbligazionario ha spinto molti investitori a cambiare le proprie strategie di investimento, orientandosi sul risparmio gestito e molti italiani hanno finito col portare denaro all’estero di conseguenza. Sicché le rendite che incassano da questi investimenti vanno ad alimentare la voce attiva del saldo dei redditi primari.

Comunque stiano le cose, Bankitalia osserva che è stato proprio il saldo dei redditi primari a garantire, negli ultimi tempi la stabilità del saldo corrente, come peraltro si vede bene dal grafico. Le merci hanno leggermente rallentato e le rendite hanno compensato bene. Tutto ciò ha avuto un effetto positivo sulla posizione netta sull’estero, che misura il saldo fra il valore complessivo dei nostri investimenti all’estero e quello degli investimenti esteri da noi. Il risultato lo potete osservare a questo grafico. La nostra posizione debitoria, che era quasi al 30% del Pil appena pochi anni, è negativa solo per il 13,5% a maggio. E avere una situazione debitoria estera ridotta migliora non poco le condizioni di stabilità di un paese. Anche questo è un effetto del QE? Ci sono tutti i motivi per sospettarlo. E per temere le conseguenze della sua conclusione.

Il fascino discreto dell’investimento estero italiano

Abituati come siamo, noi italiani, a tacere delle nostre fortune usando al contrario far mercato delle nostre disgrazie, difficilmente faremo caso agli ultimi dati di Bankitalia sulla nostra bilancia del pagamenti e la nostra posizione estera, che rivelano un’altra notevole caratteristica del carattere nazionale: il costante subire, noi tutti, la seduzione dell’investimento estero.

Questa pratica, iscritta negli annali della nostra Repubblica con toni ora di esecrazione ora di esaltazione, conosce in questi mesi la sua ennesima primavera, propiziata certo da regole internazionali ormai accomodanti e dai timori nazionali mai sopiti di un qualcosa di brutto sempre pronto a bussare all’uscio.

Sia quel che sia,  succede che sia sul lato degli investimenti di portafoglio che su quello degli investimenti diretti, ossia la carta e le fabbriche, gli italiani investano all’estero più fondi di quanti dall’estero ne arrivino da noi. Il che, come ogni cosa ha vantaggi e svantaggi che forse è meglio ricordare.

Cominciamo dai dati. Il grafico degli investimenti di portafoglio fotografa con chiarezza il cambiamento di verso del saldo fra attività e passività intervenuto fra la metà del 2012, quando il saldo era positivo, che vuol dire che erano usciti capitali esteri in misura maggiore di quanti capitali italiani erano rientrati dall’estero, a la prima metà del 2013, quando le passività estere hanno ricominciato a tornare in Italia. Sul finire del 2013 tornano a crescere le attività italiane sull’estero, quindi i residenti hanno comprato attivi esteri.

Il 2014 è l’anno in cui si consolida questo trend. L’ingresso di capitali esteri e il deflusso di capitali italiani all’estero si sommano, facendo sprofondare il saldo a -100 miliardi. Il calo degli spread spiega perché sul conto corrente vediamo comunque la curva dei redditi primari, ossia il saldo fra le rendite che paghiamo all’estero e quelle che incassiamo dall’estero per gli investimenti di portafoglio, avvicinarsi gradualmente verso lo zero.

Sul finire del 2014, tuttavia, si osserva che per la prima volta dal 2010 le attività italiane sull’estero superano le passività estere in Italia. “Nei dodici mesi terminanti a marzo 2015 – osserva Bankitalia – il saldo degli investimenti di portafoglio ha registrato un aumento delle attività nette per 18,4 miliardi”.

Tale tendenza sembra essere confermata anche dai dati di marzo 2015, quando, dice Bankitalia, “vi sono stati considerevoli acquisti netti di titoli di portafoglio esteri da parte dei residenti (20,5 miliardi) e gli investitori esteri hanno effettuato elevati acquisti netti di titoli di portafoglio italiani (24,4 miliardi), in larga parte titoli pubblici (17,7 miliardi)”.

Vale la pena notare che nei dodici mesi finiti a marzo 2015 gli italiani hanno cumulato attivi di portafoglio esteri per quasi 141 miliardi, a fronte di investimenti esteri di portafoglio in Italia per 122,5. Quindi chi dice che siamo squattrinati dice una mezza verità.

Sul versante degli investimenti diretti lo scenario è simile, anche se prevalgono chiaramente gli investimenti diretti italiani all’estero sugli investimenti diretti esteri in Italia. Nel 2009, per dire, avevamo un saldo positivo per oltre 60 miliardi, oggi siamo sotto i 20.

E tuttavia, nota la Banca centrale, “nei dodici mesi terminanti a marzo 2015 gli investimenti diretti hanno
registrato acquisizioni nette di attività sull’estero per 14,3 miliardi”. Tendenza anche questa confermata dai dati di marzo 2015, quando “i residenti hanno effettuato investimenti netti all’estero per 3,4 miliardi, mentre i non residenti hanno investito in Italia per 1,4 miliardi”.

Tutto ciò manifesta con chiarezza una semplice verità: il fascino discreto degli investimenti esteri, per gli italiani che se possono permettere, è assai più seduttivo di quanto non sia l’idea di investire sui titoli o le fabbriche del proprio Paese.

Di tutto ciò si ha evidenza anche guardando la posizione patrimoniale netta sull’estero che, al netto dei flussi trimestrali e degli aggiustamenti di valutazione, è negativa per il 27,4% del Pil, ossia per 447,9 miliardi, migliorata di 3,8 punti di Pil rispetto al trimestre precedente grazie al miglioramento delle partite correnti, visto che, specifica Bankitalia nella sua Relazione annuale, “gli aggiustamenti di valutazione hanno avuto un impatto nel complesso negativo (5,4 miliardi), per effetto di un incremento del valore delle passività più forte di quello delle attività”.

Dovremo ricordarci infatti, quando festeggiamo per la caduta degli spread, che “la rivalutazione delle passività è stata determinata per oltre la metà dalla crescita, con la discesa dei tassi di interesse, del valore di mercato dei titoli pubblici italiani detenuti da non residenti”.

Se considerate che all’estero, sempre secondo i conti di Bankitalia, risiede circa il 30% del nostro debito pubblico, avrete chiaro da cosa dipenda sostanzialmente la nostra posizione netta.

E data la propensione degli italiani a investire fuori porta, non c’è da scommettere che questa tendenza si invertirà in futuro.

A meno che l’estero non smetta di comprarci.