Etichettato: come funziona target 2

Target 2, ovvero la socializzazione della crisi finanziaria


Molto si è scritto e probabilmente ancor di più si scriverà in futuro di Target 2, un astruso marchingegno tecnico che mai avrebbe goduto della celebrità della cronaca se non fosse finito nel tritacarne della grande crisi finanziaria, durante la quale, come ci ricorda un bel paper della Bundesbank, è arrivato a cumulare squilibri vicini ai mille miliardi.

Magnitudo che da sola è capace di evocare molti cattivi pensieri, che infatti non sono mancati. Un semplice strumento contabile è divenuto per alcuni la prova dell’intrinseca perversione dell’unione monetaria, mentre per altri la dimostrazione della sua ineluttabile necessità.

Una volta tanto, l’analisi degli economisti della Buba guarda alla questione non tanto dal punto di vista qualitativo, ma puramente quantitativo, provando a rispondere alla domanda del se e quanto la disponibilità di Target 2 ha impattato sull’andamento delle economie dell’eurozona. A tal fine ha sviluppato un modello che calcola, ovviamente stimandolo, l’effetto sulle contabilità nazionali del poter disporre di un meccanismo che di fatto ha socializzato gli effetti della crisi finanziaria, grazie ovviamente al contributo della Bce che ha erogato liquidità.

Prima di illustarle il modello, vale la pena spendere ancora qualche parola per ricordare alcuni dettagli. Durante i primi cinque anni della crisi gli stati del Sud Europa hanno sofferto cospicue fughe di capitali. Gli investitori, spaventati dalla possibilità di rotture dell’unione monetaria, hanno ridotto le loro esposizione sui debiti sovrani di questi stati, fra i quali il nostro. Altri, come Grecia, Irlanda e Portogallo furono tagliati proprio fuori dai mercati del debito.

A mitigare la crisi servì la circostanza che il sistema bancario di questi paesi conservò l’accesso ai circuito delle banche centrali, proprio mentre la Bce inaugurava la sua straordinaria politica di accomodamento monetario. In tal modo le banche commerciali, dotate di collaterale, poterono ottenere i rifinanziamenti dalla banca centrale essenziali per non trasformare la crisi finanziaria in un crash spettacolare.

L’emersione degli squilibri su Target 2 fu la rappresentazione contabile di tale situazione straordinaria. I paesi in crisi, che fecero massiccio ricorso ai finanziamenti esterni, veicolati attraverso le banche centrali, videro crescere significativamente i loro passivi, conseguenza del fatto che le banche attingevano a fonti esterne di liquidità. Al contrario nei paesi percepiti come “safe heaven”, le banche non avevano problemi di liquidità ma non erano per nulla intenzionate a prestare alle banche in difficoltà sul mercato interbancario, che infatti in quel periodo era praticamente defunto. Di conseguenza ridussero le operazioni di rifinanziamento, generando sul Target un aumento delle attività sostanzialmente corrispondente a quello delle passività dei paesi in crisi. A conti fatti le due posizioni, grazie all’interposizione della Bce, hanno finito con l’equilibrarsi. In qualche modo il sistema ha tenuto.

Da allora il dibattito fra i pro e i contro del sistema Target si è sviluppato notevolmente. Gli economisti si sono divisi fra chi ha condiviso questa sostanziale condivisione di risorse e rischi che l’eurosistema ha reso possibile (il Target è solo contabilità, non la causa ma la conseguenza perciò) grazie alle politiche straordinarie adottate. I favorevoli hanno sottolineato i vantaggi derivanti dal fatto che questo sistema ha consentito di disporre di liquidità anche nei momenti di stress, evitando perciò danni peggiori. I contrari hanno puntato sul fatto che in questo modo si è “allentata” la presa delle crisi sui soggetti più fragili impedendo di fatto un aggiustamento delle situazione più precarie, ad esempio con riforme strutturali.

Aldilà delle opinioni degli economisti, tuttavia, qui è interessante rilevare l’effetto quantitativo stimato dalla Buba sulle economie dei paesi coinvolti nel sistema Target. Il periodo considerado è quello fra il 2008 e il 2014. “L’accresciuta disponibilità di liquidità da parte dell’Eurosistema – scrivono – e quindi, la capacità di accumulare considerevoli passività Target2 ha contribuito in modo sostanziale ad evitare recessioni più profonde nei paesi membri dell’area dell’euro in difficoltà Spagna, Italia, Irlanda e Portogallo”. E quando scrivono “sostanziali” non è un’esagerazione.

Nello scenario controfattuale elaborato dal modello, nel quale dunque si ipotizza inattivo il sistema Target, e quindi nel quale le banche avrebbero dovuto regolare tutte le transazioni in corso vendendo furiosamente asset, si stima che il prodotto complessivo sarebbe diminuito – sempre nel periodo considerato – fra il 4 e il 10% in Irlanda, fra il 2 e il 3% in Spagna e fra il 2 e il 7% in Portogallo. In Italia l’effetto sarebbe stato minore, intorno all’1%, visto che il ricorso delle banche alle operazioni di liquidità delle Bce è stato meno pronunciato rispetto agli altri paesi.

Se guardiamo al lato dei paesi “creditori”, la minore perdita subita dai paesi debitori per loro si è tradotta in una minore crescita. Sempre secondo l’esercizio sviluppato dalla Buba, nel periodo considerato la Germania avrebbe avuto un prodotto superiore di una cifra compresa fra l’1 e il 4%, l’Olanda fra l’1 e il 2%, la Finalandia fra il 2 e il 3%. In Francia l’effetto sarebbe stato praticamente nullo.

Non serve aggiungere altro. La mutualizzazione del rischio ha corrisposto, secondo quanto riportano gli economisti della Buba, a un costo di minore crescita che i paesi creditori hanno pagato per sostenere quelli debitori. Cose che succedono in una unione monetaria, che fra le altre cose serve (dovrebbe servire) anche a questo.

Stando così le cose hanno poco senso le osservazioni di molti politici europei che si dicono contrari alla socializzazione dei rischi, pure se con molti caveat e sotto il controllo della Bce. Questa cosa già esiste almeno da un decennio. Se riusciremmo a dirlo con chiarezza forse sarà più semplice arrivare a mutualizzare il debito, ossia il passaggio secondo molti necessario per completare l’unione monetaria, trasformandola in una unione fiscale, e quindi attivare i mitici eurobond, che dovrebbero servire a stimolare la crescita. Speriamo che non serva un’altra crisi per arrivarci.