Miti del nostro tempo: l’exit strategy della Fed


Viviamo un tempo economico denso di mitologie, che vengono declinate in slogan facili da ricordare e assai meno da capire, che però giovano alla bisogna. Servono a generare quel mucchio di sottintesi che un’opinione pubblica distratta e un mondo di operatori ancor di più, mettono alla base del loro agire economico senza neanche sapere esattamente di cosa stanno parlando.

All’ombra di questa inconsapevolezza ingenua, i manovratori del nostro destino tessono fitte ragnatele di decisioni tecniche che vengono nascoste in piena luce sotto la coltre rassicurante di parole che nessuno (o quasi) leggerà mai, che hanno solo la funzione di valere a futura memoria, perché nessuno possa dire di non essere stato informato.

Fra i miti del nostro tempo, almeno sul versante della politica monetaria, quello dell’exit strategy della Fed, ossia della costruzione di una politica monetaria di normalizzazione, è probabilmente uno dei più resistenti, per la semplice ragione che pochi si sono presi la briga di capire come lavorava la Fed prima del 2008 e come lavori adesso, viatico faticoso eppure necessario per capire come lavorerà in futuro.

Per questa ragione lo speech della Yellen recitato nelle settimane scorse a Jackson hole ci viene in aiuto. Abbiamo già visto come ha lavorato la Fed in passato e come sta lavorando. E sull’efficacia di queste misure la Yellen non ha dubbi. Chi critica la Fed, dice sostanzialmente, sottovaluta le avversità del momento e il vantaggio che ha tratto l’economia dal ribasso dei tassi, sia perché ha favorito il deleveraging, sia perché ha impedito all’inflazione di scendere troppo sotto il 2%. Ma chi segue queste faccende, sa già che questo è solo una parte della verità. E non è neanche giusto aspettarsi che l’oste questioni la bontà del suo vino.

Più interessante provare a immaginare il futuro, visto che la strategia inizia a delinearsi. “Il FOMC – dice la Yellen – ha considerato di rimuovere l’accomodamento monetario riducendo per primo il nostro possesso di asset, compresa la possibilità di venderli, e iniziare a alzare i Fed funds rate solo dopo che il nostro bilancio si fosse contratto sostanzialmente”. Ma poi si considerò che sarebbe stato assai difficile prevedere gli effetti che sull’economia avrebbe avuto una vendita massiccia di titoli, mentre era più facile ipotizzare quello che sarebbe accaduto alzando i tassi. Il che la dice lunga sul modo in cui si prendono le decisioni.

In futuro quindi lo strumento del tasso sulle riserve, che abbiamo visto cosa sia, si candida a recitare un ruolo da protagonista, avendo le caratteristiche per essere un attore straordinario. E’ abbastanza esotico da essere frainteso, lavora in piena luce, eppure nell’ombra. Una volta che il Fed funds rate verrà innalzato a un livello giudicato sufficiente, la Fed smetterà di reinvestire i rimborsi di capitali originati dall’acquisto di asset iniziato nel 2008. Ci vorrà qualche anno prima che il bilancio della Fed, e di conseguenza le riserve bancarie che hanno consentito la sua espansione, torni a livello più normale.

“Una volta che il volume delle riserve sarà diminuito sostanzialmente – spiega la Yellen -, l’IOER sarà un tool importante perché potremmo utilizzarlo qualora si manifestasse la necessità di acquistare nuovamente asset in futuro”. Le previsioni, spiega, vedono il Fed funds rate a circa il 3% nel lungo periodo, mentre la media di questo tasso è stata di più del 7% fra il 1965 e il 2000. “Quindi noi abbiamo meno capacità di tagliare i tassi di quanto ne avessimo in passato”, dice la Yellen. Il che ci dice due cose: la prima è che la vera stagnazione che ci aspetta è quella dei tassi di interesse, segno per i teorici della stagnazione secolare ai quali la Yellen in qualche modo s’ispira, della debolezza strisciante dell’economia.

L’altra è che il QE e i suoi derivati sono qui per restare. Non sono stati un incidente della storia, ma il nuovo New Normal della politica monetaria. “Mi aspetto – conclude – che la forward guidance a l’acquisto di asset rimarranno componenti importanti delle policy della Fed”, e magari “i futuri policymaker potranno scegliere tool addizionali, come acquistare varie categorie di asset”.

Ed ecco svelato il mito. Non esiste nessuna exit strategy. Semmai uscirà dalla porta, il QE o come si chiamerà, rientrerà dalla finestra. Nel 2008 la storia della politica monetaria è cambiata.

Per sempre.

(2/fine)

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