La Fed scalda i motori per l’exit strategy, pronta a spegnerli


La primavera della Federal Reserve s’annuncia gravida di buoni auspici se, come dice la governatrice Janet Yellen, sta considerando di terminare la politica dei tassi a zero “più avanti nel corso dell’anno”.

Che novità, direte voi. Già, ormai da diversi mesi la Riserva federale americana sta preparando il mondo all’inevitabile: la fine della bonanza monetaria. E solo il tempo ci dirà se l’invenzione delle forward guidance, come strumento utile a prevenire o almeno contenere le inevitabili fibrillazioni dei mercati, sarà stato quello giusto.

Per il momento la cronaca non può che registrare la circostanza che tale forward guidance il FOMC della Fed, ossia l’organismo che decide le policy della banca centrale, l’ha cambiata e pure di recente, annunciando che “un aumento del target range per il federal funds rate potrebbe essere giustificato entro la fine dell’anno”. Indicazione alquanto vaga, ne converrete, declinata al condizionale e per giunta lungo un arco di tempo che potrebbe essere oggi come fra otto mesi.

Peraltro, le minute dell’ultimo meeting della Fed dicono pure che in seno all’organismo si è registrata una spaccatura fra chi vorrebbe iniziare già a giugno a alzare i tassi e chi vorrebbe iniziare a pensarci l’anno prossimo. Segno evidente che neanche i cervelloni della Fed sanno che pesci pigliare, in un mondo dove le banche centrali fanno a gara a chi rende il denaro (e la moneta) più conveniente.

Però, vedete, appartiene alla logica della forward guidance provare ad orientare le aspettive per evitare di sorprendere i mercati. Costoro, come sempre molto attenti alle indicazioni, per quanto vaghe, avranno già iniziato a farsi i conti, come peraltro sembra mostrare il relativo apprezzamento del dollaro, che certo deve molto alla scelte opposte inaugurate dalla Bce, ma che sembra essere tornato di moda dopo un quinquennio abbondante passato a svalutarsi.

Leggere l’intervento della Yellen, quindi, non serve tanto a capire che laFed sta scaldando i motori per l’exit strategy, dato ormai acquisito, ma per comprendere cosa frulli nella testa dei banchieri del FOMC e soprattutto se stiano valutando le conseguenza, specie quelle indesiderate, di tale decisione inevitabile.

L’analisi della Yellen inzia con una ricognizione dell’economia americana, che poi è l’unica che interessa ai banchieri centrali, malgrado sia chiaro a tutti che ciò che fanno gli americani riguarda tutti noi.

La prima variabile presa in esame è il tasso di disoccupazione, che ha impensierito la Fed almeno fino a quando non si è accorta che stava calando troppo bruscamente  – i primo target era un tasso del 6,5% – costringendola a modificare la propria forward guidance allargando lo spettro delle variabili considerate.

Dopo gli ultimi miglioramenti, il tasso ora si colloca intorno al 5,5%, ben al di sotto del picco del 10% raggiunto con l’inizio della crisi. Manca ancora qualche decimale di punto per arrivare a quel 5-5,2% che i banchieri del FOMC giudicano naturale nel lungo periodo, ma appare chiaro che l’economia americana è bene indirizzata in tal senso.

Certo, con qualche caveat. Il tasso di partecipazione al lavoro non è ancora in linea con quanto dovrebbe essere, considerando l’andamento demografico americano, e c’è ancora un numero elevato di part time involontari e la crescita delle retribuzione procede al rallentatore. E tuttavia, dice la Yellen, “tutti possiamo concordare sulla circostanza che la ripresa nel mercato del lavoro sia stata sostanziale”, arrivando ad affermare, pur con tutte le cautele del caso, di aspettarsi “ulteriori miglioramenti”.

Gli sviluppi del mercato energetico, e segnatamente i ribassi del petrolio, potrebbero contribuire a una più decisa ripartenza dei consumi americani, e anche se l’apprezzamento del dollaro potrebbe complicare l’andamento dell’export netto, “il prodotto reale è probabile si espanda oltre il suo potenziale nei prossimi trimestri, promuovendo ulteriori miglioramento nel mercato del lavoro”.

Tali miracoli, possibili o quantomeno potenziali, ricorda la Yellen, sono maturati in un contesto di politiche monetarie straordinarie, rimane quindi strategico capire se la forza esibita dall’economia americana rimarrà tale una volta che tali condizioni verranno meno.

Anche perché se la battaglia per recuperare posti di lavoro la Fed può dire di averla in qualche modo vinta, l’altra battaglia altrettanto strategica, quella per tenere l’inflazione intorno al 2%, è ancora lungi dall’essere terminata. L’indice dei prezzi al consumo, anzi, è rimasto al di sotto del 2% per diversi anni e su base 12 mesi è al momento allo 0,25%. Certo, l‘andamento del petrolio avrà pure la sua influenza, come la Yellen non manca di sottolineare, e perciò i banchieri americani non dubitano che le aspettative siano ben ancorate.

Detto ciò, non deve essere tutto così chiaro se la Yellen ripete che la decisione di alzare i tassi “dipenderà da come evolvono le condizioni economiche nel tempo”. E’ come dire che prima o poi dovrò curare un dente malato, ma dipende da come si evolve il mio modo di masticare. O, per dirla con le parole della governatrice, “io credo che il tempo non sia ancora arrivato, ma mi aspetto che arriverà entro l’anno”.

Allo stesso tempo però la Yellen dice che “un modesto aumento dei tassi è altamento improbabile fermi i progressi dell’economia, potendo al massimo rallentarli”.

E allora, perché esitare?

Tanto più se come dice la stessa governatrice, gli effetti delle decisioni di politica monetaria richiedono tempo per dispiegarsi, sottolineando che sarebbe imprudente posporle fino a quando non si sarà raggiunto l’obiettivo dell’inflazione. Potrebbe succedere che la stessa Fed, così facendo, sia costretta a “tirare” la politica monetaria assai più di quanto sarebbe necessario, finendo di completare il danno. Senza contare l’eccessiva presa di rischio degli operatori che una politica monetaria troppo accomodativa provoca di per sé.

Insomma: i banchieri della Fed vogliono essere sicuri di alzare i tassi senza danneggiare l’economia, senza inpedire il raggiungimento del target di inflazione e prevenendo i rischi per la stabilità finanziaria. Una quadratura del cerchio che somiglia al desiderio di chi voglia la botte piena e la moglie ubriaca.

Inutile cercare conforto nei soliti strumenti usati dalle banche centrali. L’applicazione della Taylor rule, ad esempio, spingerebbe i banchieri già da ora ad alzare i tassi ben oltre il livello attuale, a meno che non si abbiano opinione diverse sul peso specifico sull’andamento del mercato del lavoro, nel qual caso l’attuale livello sarebbe consistente con la regola, che peraltro la Yellen definisce “troppo semplice”, ignorando “importanti complessità”.

Tutto ciò per dire che è, come di consueto in economia, una questione di punti di vista.

Ma soprattutto è una questione, squisitamente retorica, di persuasione. “Non bisogna enfatizzare troppo il significato di questa decisione (alzare i tassi, ndr)”, esorta la Yellen, spiegando così il senso più autentico dell’exit strategy americana. Indicare la direzione, preparare l’umore (di sicuro infelice dei mercati) e dire che quando succederà non sarà poi questa gran dramma, ma anzi una buona notizia.

Peraltro la Yellen non esita a sottolineare che una volta aumentati i tassi, ciò non significherà che dovranno continuare a salire. “Le policy della Fed evolveranno a seconda dell’evoluzione dell’economia”, assicura, inaugurando un’altra pagina della forward guidance: quella bianca. O, per dirla più seriamente, quella della economic-dominance, simpatica evoluzione della financial dominance o della fiscal dominance con le quali le banche centrali devono storicamente vedersela.

Sicché le proiezioni sui tassi che la Yellen presenta al suo uditorio – col tasso mediano che cresce un punto percentuale l’anno fino alla fine del 2017 – va preso, letteralmente, come un’ipotesi che solo la consistenza del quadro economico trasformerà in decisione politica. Come il più mastino dei cani, la Fed abbaia, ma per ora non morde.

D’altronde troppo viva è la memoria del ventennio giapponese perduto per permettere che una regola astratta intralci il glorioso dispiegarsi dell’economia americana.

Ecco così che, ancora una volta, col dire e non dire, affermare e negare insieme, l’economia svela la sua costituente retorica. L’exit strategy ci sarà, forse, ma sarà graduale e non è detto che duri.

Dipende, tutto dipende, come cantava quel tale.

Peccato che le parole, come le azioni, abbiano conseguenze.

Sovente non intenzionali.

 

 

 

 

 

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