I timori crescenti annidati nel mercato dei prestiti più rischiosi


Nel bassifondi del mercati, dove difficilmente si avventura lo sguardo dei viaggiatori occasionali, nascono, crescono e prosperano le creature dell’esotismo finanziario che godono di fortuna pari alle disgrazie che potenzialmente possono provocare. Tutti ne conoscono le potenzialità, benigne per il rendimento e maligne per il rischio che portano con sé e questi fini conoscitori non si peritano di sperimentarsi nella pratica di questi strumenti per la semplice circostanza che sono chiamati a tirar denaro dalla rapa sempre più asciutta dei rendimenti ufficiali, ai minimi storici per ragioni note e meno note, ma comunque non sufficienti a saziare la fame di rendimento che cresce insieme alla quantità di denaro in circolazione, com’è naturale che sia.

Noi viaggiatori occasioni scopriamo questi mercatini esclusivi del rischio, che però sono capaci di far deragliare mercati assai più nutriti, leggendo rapporti istruttivi come l’ultimo sulla stabilità finanziaria proposto dalla Bce che è servito a farci conosce meglio il cuore del leveraged loan, che potremmo tradurre all’impronta come prestito a leva, nella consapevolezza che peraltro i signori della finanza non hanno ancora prodotto una definizione univoca che per capire esattamente cosa si annidi dietro questa definizione. Contentiamoci perciò del breve bugiardino messo a disposizione dalla Bce, che sottolinea come “ci sia una condivisione generale sul fatto che un leveraged loan è un prestito garantito emesso da una società molto indebitata (levered)”. L’industria tende ad attribuire questi prestiti a imprese sotto l’investment grade, ossia il livello di rating sotto il quale non dovrebbero mai avventurarsi gli investitori tradizionali perché considerato, proprio perché remunerativo, estremamente rischioso. Ma poi va a vedere se è davvero così. Decifrare i geroglifici di un gestore di fondi è impresa che richiede ben più di una semplice stele di rosetta.

Fatte queste premesse, che serviranno agli altri viaggiatori occasionali come me, va subito detto che “il mercato dei leveraged loan è significativo e alcuni sviluppi recenti possono generare rischi per la stabilità finanziaria”. Per dare un’idea, in Europa e negli Usa, dove tali esotismi allignano innanzitutto, questo mercato è circa cinque volte quello dei bond high yield, ossia ad alto rendimento perché sul crinale dell’investment grade. Nel 2017 gli Usa hanno visto questa nicchia superare in valore quello pre crisi con un’emissione lorda che, a seconda delle metriche usate, varia dai 500 ai mille miliardi di euro. L’Ue, più moderata, oscilla fra i 120 e i 320 miliardi, ma anche da noi è stato praticamente raggiunto il livello del 2007.

La domanda degli investitori per questa specie di roulette russa del credito ha spinto aziende già molto indebitate a offrire al mercato i loro carissimi debiti. Un atteggiamento parecchio ottimistico che presuppone un “rilassamento dei standard di sottoscrizione” che anche i viaggiatori occasionali come me ricordano bene essere l’ingrediente comune dei disastri finanziari che tutti noi ricordiamo. In concreto ” il livello di protezione degli investitori previsto nei contratti con prestito a leva è basso: le operazioni di covenant lite (cov-lite) rappresentano circa l’80% dell’emissione in entrambi i mercati, rispetto a meno di un terzo durante il periodo pre-crisi”. Emissione cov-lite significa solo che le clausole a tutela dell’investitore sono ridotte all’osso. E poiché “gli investitori hanno meno mezzi di intervento tempestivo per limitare i comportamenti dei debitori, ciò aumenta la probabilità che le inadempienze vengano ritardate e che i tassi di recupero si abbassino”.

Ci si potrebbe chiedere a ragione perché mai allora i creditori sottoscrivano questa roba. Ma la risposta è facile: ci guadagnano tanto. Che siano disposti a perderci altrettanto se l’aria girerà è un altro paio di maniche.

In Europa pare sia meno di interesse per le banche, che dal 2007 in poi sono uscite gradualmente da questo segmento. La Bce tuttavia sospetta un recente ritorno di fiamma guidato dalle banche francesi e tedesche. In ogni caso i leveraged loan trovano fan molto motivati nei cosiddetti investitori non banking, le banche ombra insomma; fondi e quant’altro.

Questi soggetti sono meglio attrezzati delle banche a gestire eventuali disordini di mercato? La storia suggerisce di no, ma speriamo di non scoprirlo mai.

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