L’economia ai tempi dello “Zero lower bound”: la rivincita di Gesell


Sicché a un certo punto, mentre leggo l’intervento di James McAndrews, banchiere della Fed di New York (“Negative nominal central bank policy rates – where is the lower bound?”), dalla panoplia di studiosi citati dal banchiere americano spunta fuori un personaggio poco noto alle cronache e ormai pressoché dimenticato dalla storia dell’economia: Silvius Gesell.

Mi sembra una raffinata beffa del destino, come sempre molto fantasioso, ritrovare Gesell in una dissertazione molto tecnica e persino un po’ noiosa sulla vita economica ai tempi dello Zero lower bound. Se non altro perché, e lo sa bene chi ha frequentato i testi eterodossi del pensiero economico, Gesell è uno di quei tizi che una certa vulgata definisce frettolosamente eretico, trascurando magari di ricordare come nel suo Trattato della Moneta Keynes abbia dedicato un lungo approfondimento al pensiero del mercante svizzero-argentino, poi divenuto economista per passione, salvo poi definirlo ironicamente un mattoide.

Eppure chi ha frequentato i libri di Gesell, anche per sentito dire, riconosce il suo denaro a scadenza nell’impianto keynesiano.

Pensate all’idea della trappola della liquidità, laddove Keynes esattamente come Gesell riconosce nel poter essere tesaurizzato pressoché senza costi, l’handicap del denaro. Oppure nella preconizzata eutanasia del rentier, laddove Keynes auspicava che le condizioni economiche evolvessero di guisa che non fosse più possibile mantenere una classe di redditieri, vuoi per le evoluzioni economiche, vuoi (forse quello più auspicate dall’economista inglese) per quelle spirituali. In uno dei suoi saggi Keynes scrisse che un giorno forse avremmo capito che il denaro serve a godersi la vita, non ad essere tesaurizzato senza senso alcuno che non sia patologico.

Gesell, dunque, e la sua vita, controversa e border line, debitore riconosciuto del pensiero di un altro controverso personaggio come Rudolf Steiner, che all’economia dedicò alcune conferenze nelle quali venne sviluppata una teoria monetaria il cui perno era proprio l’idea che il denaro dovesse lentamente decumularsi per assolvere alla sua funzione di regolatore degli scambi. Pensiero che rifiuta radicalmente la concezione classica del denaro come merce che risale a Locke e al periodo dello standard aureo, che sempre Keynes definirà un residuo barbarico.

“O felice moneta, che fornisce al genere umano un’ottima bevanda e mantiene i suoi possessori immuni dall’infernale vizio dell’avarizia, poiché non si può seppellire, né conservare per lungo tempo!” , dice Pietro Martire d’Anghiera discorrendo del cacao come moneta da parte degli Aztechi, nel suo De orbe novo del 1530.

Se il nostri soldi fossero di cioccolata sarebbe più piacevole “mangiarseli”, ossia consumarli. Se poi fosse cioccolata che si scioglie se la si tiene chiusa nei forzieri ancor di più.

Tutto questo parrà a molti insensato e astratto, libresco, per così dire. Ma vedete, l’economia ai tempi dello Zero lower bound riserva di queste sorprese. Perché ai giorni nostri, come ha scritto di recente Ocse, “il rovescio della medaglia della ricchezza è il debito”, e poiché non vogliamo cessare d’essere ricchi, dobbiamo attrezzare l’economia affinché tali debiti siano sostenibili, ossia credibili, per un periodo di tempo infinito, trattandosi di debiti eterni come la nostra sete di ricchezza, d’altronde.

Ed ecco allora lo Zero Lower bound, la migliore (per ora) approssimazione possibile dell’idea che il denaro tenuto fermo perda valore. Pensate ai depositi delle banche commerciali presso le banche centrali: ormai da mesi la Bce ha fissato un tasso negativo. Quindi il denaro che tengono fermo lì produce costi.

Ed ecco perché il nostro McAndrews cita Gesell, incredibilmente riesumato dalla polvere dei libri dimenticati  e troppo stravaganti per essere presi sul serio. Però vedete, spesso i mattoidi, per dirla con le parole di Keynes, sono quelli che poi segnano il percorso della storia.

Infatti il nostro banchiere nota che Gesell, e altri come lui, hanno spesso suggerito soluzioni estreme come l’eliminazione della moneta, o la sua tassazione. “Questi – spiega – sono tutti altri modi di imporre tassi nominali negativi sui mezzi di pagamento che le persone usano”.

Gratta gratta, sotto l’idea dei tassi negativi trovi Gesell, Steiner e tutte le stravaganze di una certa economia che nessun economista per bene si sognerebbe di invitare a un pranzo accademico.

Ed è nel tracimare del pensiero lungo i percorsi accidentati di ciò che è incerto, che l’economia ai tempi dello Zero lower bound incontra la sua seconda peculiarità.

Ma la terza è quella più importante.

(2/segue)

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La metamorfosi del lavoro che fa aumentare la disuguaglianza


Nel gran dibattere sulla disuguaglianza cui di recente ha contribuito l’Ocse con il suo ultimo rapporto “In It Together: Why Less Inequality Benefits All” si tende a trascurare un elemento. Ossia che non è, o almeno non più, solo una questione fra ricchi e poveri.

L’aumentata disuguaglianza, infatti, non è solo questione di reddito, pure se il reddito e la ricchezza sono gli elementi distintivi di questo tipo di conteggi. Ormai a fare la differenza, e di conseguenza il reddito, sono l’età e le condizioni di lavoro.

Le autentiche novità che il rapporto fotografa con chiarezza sono essenzialmente due: dagli anni ’80 a oggi è cambiato il modo di lavorare, con la conseguenza che i lavori atipici hanno rappresentato oltre la metà dei nuovi posti di lavoro creati dalla seconda metà dei ’90, e che ciò che una volta era la categoria svantaggiata, ossia gli anziani, oggi hanno ceduto il posto ai giovani: sono loro quelli che oggi subiscono gli effetti deleteri dell’aumentata disuguaglianza.

E ciò solleva un inquietante interrogativo sul loro futuro. Che anziani saranno domani i giovani di oggi?

Che la metamorfosi del lavoro abbia contribuito a questa evoluzione l’Ocse non sembra dubitarne.

Ciò che stupisce, ma forse non dovrebbe, è la magnitudo delle conseguenze che l’oscillazione del pendolo dal lavoro al capitale, per usare una vecchia terminologia, ha determinato sul tessuto sociale.

I dati aggregati testimoniano di questa evoluzione meglio di ogni ragionamento. In molti paesi il gap fra ricchi e poveri è al suo livello più alto degli ultimi 30 anni. Nei paesi Ocse il 10% più ricco della popolazione guadagna in media 9,6 quello che guadagna il 10% più povero, quando nel 1980 non arriva a guadagnare sette volte.

Da lì in poi c’è stato un costante peggioramento. Il rapporto sale a 8 volte nel 1990, a nove nel 2000 per arrivare al 9,6 dei nostri giorni. E come correttamente nota Ocse, più che concentrarci su quanto siano diventati più ricchi i ricchi, è interessante notare quanto siano diventati più poveri i poveri, non soltanto quel 10% più povero, ma il 40%, dentro il quale ci stanno moltissimi che prima non c’erano. E che adesso vedono ampliarsi il solco fra loro e il resto della popolazione.

Il rapporto esordisce notando come ormai i lavori temporanei, parti time o self-employed pesino circa un terzo del totale dei posti di lavoro nei paesi dell’area, sottolineando come “più della metà di tutti i posti di lavoro creati dalla metà degli anni ’90” sono di questo tipo (cd non standard). Con l’aggravante che i giovani, che in gran parte vengono impiegati con tali modalità, sono quelli che hanno “una probabilità più bassa di spostarsi lungo un percorso di carriera più stabile”.

I più penalizzati da quest’andazzo sono i lavoratori poco qualificati (low skilled) che registrano maggiori tassi di povertà (+22%), e questo è stato uno dei driver dell’aumento dell’ineguaglianza. Forse il principale. E poi l’aumentata partecipazione delle donne al lavoro, che porta con sé anche la spiacevole caratteristica di retribuzioni parecchio più basse di quelle maschili.

Il combinato disposto ha fatto salire di un punto l’indice di Gini medio dell’area, che è un indicatore che misura la diseguaglianza in un range da 0, massima uguaglianza, a 1, massima diseguaglianza.

Se questo è il quadro, è interessante vedere cosa sia successo nel nostro Paese, che certo non sfugge alla tendenza generale e anzi, per certi versi, la esaspera.

Dal 1980 al 2013 infatti l’indice di Gini nel nostro Paese è cresciuto parecchio. Da circa 0,30 siamo arrivati a 0,313 nel 2007 e nel 2013 viaggiavamo intorno a 0,327, che vuol dire un peggioramento del 9%. Nel 2013 il 10% più ricco deteneva una quota del 24,7 del reddito nazionale a fronte del 2,2% del 10% più povero, quindi dieci volte tanto, ma è sui valori mediani che spicca la differenza. il 40% più povero, infatti,  ha una quota del 19,7% del reddito nazionale a fronte del 62,8% del 40% più ricco, mentre il 20% più ricco arriva al 39,7%.

Se guardiamo ai tassi di povertà, osserviamo che quello dei giovani (18-25 anni) è del 14,7%, quello dei “maturi” (26-65 anni) del 12,1, mentre quello degli over 65 del 9,3%. Un dato che non dovrebbe sorprendere, solo che si ricordi l‘andamento del reddito equivalente in Italia nell’ultimo ventennio.

Il succo è che ci sono più poveri fra i giovani che fra gli anziani, e anche questa è una curiosa evoluzione del tessuto sociale, come la stessa Ocse rileva.

Se poi guardiamo alla quantità di lavori atipici creati in Italia, notiamo la straordinaria crescita fra il 1995 e il 2007, rispetto a quelli normali cui ha fatto seguito, nel periodo 2007-2013 una robusta perdita di lavoro normali e un minimo guadagno di quelli atipici.

Tutto ciò è più che sufficiente a spiegare perché sia aumentata la diseguaglianza.

Meno a capire chi subirà i danni che ciò può provocare e sui quali l’Ocse disserta a lungo.

Ma non servono tante parole per capirlo. Ne bastano due.

Il futuro.

Ecco quanto ci costerebbe un crack bancario stile 2008


Pensare al meglio e prepararsi al peggio, ammonisce la saggezza popolare, che ormai scopro essere patrimonio persino dei cerebralissimi economisti di Bruxelles.

Costoro, assai versati nel maneggio di algoritmi, come peraltro tutti gli esemplari di questa nutrita genìa, ci hanno regalato un delizioso paper l’aprile scorso (“Banking Stress Scenarios for Public Debt Projections”) che mi è suonato come un omaggio, postumo ma non per questo tardivo, proprio  a quel buonsenso che l’economania matematizzata che impera nel nostro evo ammalato aveva relegato nello sgabuzzino delle scope del pensiero, a uso di vecchi e bambini.

Lo hanno fatto chiedendosi una cosa che ci chiediamo tutti: cosa succederebbe ai bilanci pubblici, e quindi in definitiva a ognuno di noi noi, se si verificasse un crack bancario stile 2008?

Già il fatto che se lo chiedano è di per sé degno di nota. In fondo non deve essere così remota, questa possibilità se ha dignità di ricerca.

Anche perché quasi 600 miliardi dopo – tanto è costato all’incirca agli stati europei il salvataggio del sistema bancario otto anni fa – è quantomeno saggio chiedersi quanto ci costerebbe di nuovo ripulire le banche dai loro problemi, che in fondo sono i nostri. Almeno per sapere se possiamo permettercelo.

Ed è qui che l’econometrista dà il meglio di sé. Produce cifre belle tonde, al netto certo di astrusissime ipotesi, ma si spinge ancora oltre. Ne fornisce pure per mostrare come il conto di un altro crack diminuirebbe sensibilmente con un sistema di bail in funzionante e meglio ancora con un fondo di risoluzione gonfio di denari da spremere.

Ed è così, in questo lieto fine, che l’economia suggella il suo ennesimo matrimonio con la politica, con la quale è tutt’uno, checché ne dicano gli specialisti.

Ma poiché di chiacchiere ne ho fatte già troppe, passo a illustravi per sommicapi teorie e conteggi di questo notevole lavoro, dandovi subito la migliore delle notizie: al bilancio pubblico italiano, nella peggiore delle ipotesi, le banche da salvare costerebbero appena uno 0,89% del Pil: una decina di miliardi.

I risultati sono sommarizzati in una semplice tabella, che però richiede una qualche prolusione per essere apprezzata.

Vale la pena ricordare i danni che possono fare le banche ai bilanci pubblici. E il caso dell’Irlanda, che fra il 2007 e il 2013 ha visto il debito/Pil crescere di quasi 100 punti, o della Spagna, dove è cresciuto “solo” il 50%, è più che giovevole alla bisogna.

Vi risparmio la premessa tecnica e metodologica. Basta sapere che le stime sono ricavate dal modello Symbol (Systemic Model of Banking Originated Losses) che simula le perdite utilizzando dati bancari reali presi da Bankscope, un database commerciale.

Nel modello si stima un monte di asset bancari pari a oltre 37 trilioni di euro, che copre il 72% del totale degli asset bancari europei. Di queste banche, 71 sono considerate sistemiche perché hanno asset superiori a 3 miliardi di capitale Tier 1, cui corrisponde un indice, ai sensi di Basilea III, dell’8%.

Sulla base dell’esperienza post 2008, che ha condotto a perdite e ricapitalizzazioni per un totale di circa 590 miliardi, il modello ipotizza un impatto simile di una ipotetica crisi futura, con l’avvertenza che si tratta di una probabililtà “teoretica” più che teorica quella che la magnitudo di una futura crisi abbia impatto simile a quella post 2008.

Insomma, al netto di queste ed altre ipotesi, il modello estrae alcune stime che, al di là della loro attendibilità ci dicono alcune cose sul sistema bancario europeo e in particolare su quali sistemi bancari nazionali siano più o meno robusti. La simulazione ipotizza che l’evento bancario traumatico si verifichi nel 2015.

La prima informazione che traggo dai risultati è che i paesi più esposti, dal punto di vista fiscale, a causa della fragilità del loro sistema bancario sono il Portogallo, che rischia di pagare fino al 6% del Pil il crack delle sue banche, quindi la Spagna e l’Olanda, cui un dissesto bancario potrebbe costare fino, rispettivamente, al 3,5 e al 4% del Pil.

Anche la Francia, che ha uno dei sistemi bancari più importanti dell’area, rischia di pagare un conto salato, quasi il 3% del suo Pil. Al contrario Belgio e Italia se la caverebbero con relativamente poco: 0,76 il Belgio e 0,89 l’Italia. Il primo perché il peso degli RWS (risk-weighted assets), ossia gli asset ponderati per i rischio, è basso. La seconda perché ha un alto livello di capitalizzazione.

La Germania se la caverebbe con l’1,73%, un po’ più dell’UK, all’1,66%.

I risultati cambiano, ed è facile capire perché, se attorno al bilancio pubblico viene attivato il salvagente del bail in e del fondo di risoluzione, ossia tutto ciò che l’Europa ha realizzato nell’ultimo biennio, in particolare con l’approvazione dell’Unione bancaria.

Nel caso italiano, l’applicazione del bail in ridurrebbe l’onere a carico del bilancio pubblico allo 0,45% e se fosse operativo anche il fondo di risoluzione, arriveremmo allo 0,05%. Per gli altri paesi il copione si replica, ma vi risparmio le cifre perché il ragionamento è chiaro.

Bail in e fondo di risoluzione, insomma, abbattono notevolmente l’impatto delle crisi bancarie sul bilanci dello stato.

Come volevasi dimostrare.

L’economia ai tempi dello “Zero lower bound”


Ormai da mesi coltivo una convinzione che le cronache più recenti non fanno altro che confermare: le politiche monetarie “zero lower bond”, ossia a tassi negativi o poco più non sono un semplice incidente della storia, come sembrano dire tutti i banchieri centrali ogni volta che ne parlano, ma sono la logica evoluzione di un percorso economico basato su un indebitamento via via più insostenibile che richiede tassi praticamente negativi per non provocare disastri peggiori.

In tal senso, temo che i tassi a zero, per non dire negativi, dureranno a lungo. Potrebbero persino segnare un’evoluzione del nostro paradigma economico e, di conseguenza, dei nostri costumi sociali.

Ciò malgrado gli stessi banchieri centrali non si peritino, ogni qual volta ne abbiano la possibilità, di sottolineare i rischi che tale politica sussume e la necessità che tali misure siano temporanee. Salvo poi fare esattamente il contrario di quanto dicono. L’ultima è stata la Fed, che nelle sue ultime minute pubblicate mostra di star riconsiderando la tempistica per arrivare a un rialzo dei tassi, che ormai sembra uno spauracchio più che una decisione di politica monetaria.

Lo “zero lower bound”, insomma, è il minore dei mali. E che tale convinzione sia ormai radicata nei mercati lo dimostra l’esuberanza davvero irrazionale che gli stessi mercati mostrano ogni qual volta una banca centrale mostra di voler allentare ancor di più. Il rimbalzo delle borse europee di pochi giorni fa seguito all’annuncio di un componente della Bce di maggiori acquisti di bond a maggio e giugno ne è prova esemplare.

Sicché ho letto con estremo interesse uno speech di James McAndrews, Executive Vice President and Director of Research della Federal Reserve Bank di New York (“Negative nominal central bank policy rates – where
is the lower bound”) che ha il merito di posizionare la questione in tutta la sua straordinaria complessità, senza che ciò aiuti in nessuno modo ad immaginare quali conseguenze possano derivare da un tale costume economico.

L’economia ai tempi dello “Zero lower bound”, perciò, è un’occasione unica, a voler vedere il bicchiere mezzo pieno, per ragionar d’economia, per una volta lasciando da parte il suo manifestarsi matematico, che personalmente giudico un preoccupante degrado.

Il banchiere ricorda che ormai numerose banche centrali hanno raggiunto la soglia dello “zero lower bound”, in alcuni casi sprofondando nel quantitative easing. Sicché suona del tutto logico chiedersi se il concetto in sé abbia ancora una dignità ontologica.

Nella sua opinione, lo zero lower bound “è come la linea della spiaggia quando c’è la bassa marea”, ricordando che “zero è un tasso sotto il quale una banca centrale si raffronta con il distintivo e crescente costo di un tasso nominale negativo rispetto a un non negativo”, che vi parrà cervellotico, ma dice già tutto.

Il primo passo per apprezzare il ragionamento del nostro banchiere è la distinzione fra tasso nominale di interesse e tasso reale, il secondo essendo il costo del debito al netto dell’inflazione e quindi il tasso realmente d’interesse di consumatori o imprese che intendano indebitarsi. Ciò implica che non sia necessario un tasso nominale a zero per avere un tasso negativo: è sufficiente che l’inflazione sia più alta del tasso nominale.

Tale circostanza è assai comune: è successo tante volte. Al contrario solo ai giorni nostri è accaduto che i tassi nominali siano stati portati in territorio negativo, ossia provocando che “i creditori pagano interessi ai debitori e i debitori guadagnano sui loro debiti”. In sostanza, “anziché far lavorare per voi i vostri soldi, dovete lavorare per i vostri soldi”, come sintetizza il nostro banchiere con gustoso pragmatismo americano.

La spiegazione del nostro oratore circa la necessità dei tassi nominali a zero fa dipendere tutto dal tasso di inflazione, che essendo sceso pressoché a zero un po’ ovunque ha “obbligato” la banca centrale allo “zero lower bound”. Il che è vero, ma non dice tutta la verità.

Se guardiamo agli Usa, che per primi insieme all’UK hanno fatto QE, osserviamo che nel 2010 il tasso di inflazioni CPI era ancora sopra il 2% e lì è rimasto fino al 2012, e solo nel 2013, a QE ormai avanzatissimo, ha inziato a declinare. Il che lascia ipotizzare che l’inflazione sia scesa malgrado lo zero lower bound, (o forse a causa?).

Ma quando poi leggo che “abbassare il tasso fino al territorio negativo può anche essere utile per ridurre la pressione sull’apprezzamento della valuta”, mi convinco che l’economia ai tempi dello “Zero Lower Bound” ha una evidente e poco discutibile caratteristica: usa parlare a nuora perché suocera intenda.

E quello che c’è da intendere lo vedremo dopo.

(1/segue)

 

 

Il QE, la Bce e la tosatura light del risparmiatore


Con meravigliosa domanda retorica la Banca centrale europea si chiede se davvero il quantitative easing finisca con lo scaricare sulle spalle dei risparmiatori il costo delle scelte della politica monetaria.

Quanto c’è di vero, si chiede la Bce, nella tesi di un esproprio ai danni dei risparmiatori?

Domanda retoricissima, perciò, simile a quella che si fa l’oste quando si interroghi sul proprio vino, e tuttavia tremendamente attuale se persino ai piani bassi dell’informazione era sorto il sospetto che il QE nascondesse un lato oscuro.

Sicché, sentendomi (per pura megalomania) chiamato in causa mi sono fatto un dovere di leggere il tomo che accompagna la sintesi.

Lettura utilissima, perché pregna di analisi e di istruttivi raffronti storici che vi racconterò nel prosieguo del nostro discorrere, anticipandovi qui soltanto un pezzetto delle conclusioni: “Lo studio dimostra che non è la banca centrale a determinare nel lungo periodo i rendimenti dei risparmi in termini reali, ossia al netto dell’inflazione”.

“Nel medio periodo – osserva – il tasso di rendimento sugli investimenti in termini reali dipende soprattutto da quanto sia innovativa e giovane l’economia, dalle condizioni delle strade e di altre infrastrutture, dalla flessibilità del mercato del lavoro e da quanto siano propizie alla crescita le politiche pubbliche. È l’economia reale che genera rendimenti reali”.

Dal che deduco che noi italiani siamo messi maluccio.

Lo studio conferma che “per tutti i risparmiatori dell’area dell’euro la debolezza dell’economia dell’area e il basso livello dei tassi di interesse che ne deriva è una questione seria. Quando i rendimenti sono esigui, risparmiare la somma voluta richiede molto più tempo”.

Attenzione: quindi il livello dei tassi bassi deriva dall’economia, la Bce ne prende semplicemente atto, facendo il suo lavoro di banca centrale.

Quest’ultima infatti “influenza i tassi di interesse nominali, ossia senza considerare l’inflazione. Ma i rendimenti sui risparmi in termini reali – sostengono gli autori – dipendono da fattori concreti quali l’innovazione, la demografia e i mercati del lavoro”.

Sempre peggio, mi dico.

Ciò implica che “solo nel breve periodo – uno o due anni – la politica monetaria può influire in misura limitata sui rendimenti in termini reali”. Quindi per un paio d’anni qualche danno comunque il piccolo risparmiatore li subirà.

Ma tranquilli: “Questo breve orizzonte temporale non è determinante per gran parte dei risparmiatori”, così almeno stabiliscono gli autori, che concludono spiegando come “la politica monetaria non può indicare la via d’uscita dalla fase di debole crescita economica e, quindi, di tassi di interesse contenuti per i risparmiatori”.

Se i tassi sono negativi, insomma, la colpa non è di chi fissa i rendimenti nominali, ma dell’economia debole, ossia pigra e deflazionaria.

Spiazzato di fronte a questa inusitata inversione gnoseologica, mi convinco che la Bce abbia ragione: non subirò alcune tosatura a causa del QE. Se non per un paio d’anni.

Al limite una tosatura light.

La calda primavera dell’import italiano


I dati Istat sul commercio estero diffusi di recente meritano una lettura approfondita solo che si consideri il peso che l’export netto ha sulle nostre previsioni di crescita e sul nostro conto corrente della bilancia dei pagamenti.

Un aumento delle importazioni, e bisogna poi vedere quali, può avere conseguenze positive, se tale domanda viene guidata dai settori produttivi, ma può anche avere conseguenze negative se è guidata dal consumo privato, a meno che non sia più che compensata dall’aumento delle esportazioni.

In tal senso i dati Istat sollevano alcuni interrogativi che è saggio sottolineare, anche per provare ad immaginare in quale modo l’evoluzione del commercio internazionale, seppure stagnante, sia capace di impattare sulla nostra contabilità nazionale.

I dati diffusi da Istat sono relativi a marzo 2015, e misurano l’andamento tendenziale e congiunturale sia del terzo mese dell’anno che del primo trimestre, rispetto a quelli del 2014.

Rispetto a marzo 2015 l’import (dati destagionalizzati) è cresciuto del 4% a fronte di un +1,8% di export. Quanto al trimestre, abbiamo un +1,2% di export rispetto al quarto trimestre 2014 e un +1,9% di import.

Altre informazioni utili si traggono dall’analisi dei valori medi unitari e dei volumi, dove si osserva che (dati  grezzi) l’export di marzo 2015 a fronte di quello di marzo 2014 è cresciuto in valore del 2,8% e in volume del 6,3, mentre quello del primo trimestre 2015 sul primo trimestre 2014 è cresciuto in valore del 2% e in volume del’1,2.

Quanto all’import, il valore medio marzo 2015/marzo 2014 è diminuito del 3,7%, mentre i volumi sono cresciuti del 13,9, mentre sul primo trimestre 2015/primo trimestre 2014, i valori medi sono scesi del 4,5% e i volumi sono aumentati del 7%.

La discrepanza fra valore e volume sulle importazioni ci suggerisce che il valore finale del saldo, comunque positivo a marzo 2015 per circa quattro miliardi e per quasi otto nel primo trimestre 2015, sia stato influenzato da fattori di prezzo – si pensi ai beni energetici che impattano notevolmente sui nostri conti commerciali – come infatti dimostra la circostanza (dati grezzi) che le importazioni energetiche siano diminuite in valore di oltre otto miliardi nel primo trimestre 2015.

Ciò solleva una domanda: cosa sarà dei nostri attivi commerciali qualora i prezzi dell’energia tornassero ai livelli di un anno fa?

L’analisi anche sommaria dell’andamento del nostro commercio estero sembra confermare l’ipotesi che la primavera delle importazioni italiane, che per la prima volta da tanto tempo superano le esportazioni, porti con sé il rischio che i nostri saldi commerciali, che dal 2011 guidano la ripresa dei nostri conti esteri, possano tramutarsi in un fattore di instabilità se a ciò non si affianchi un poderoso sviluppo delle nostra esportazioni.

Tale sospetto si rafforza se guardiamo ad altre due classi di dati: la tipologia dei beni e i nostri principali partner esteri.

La prima (dati grezzi) ci dice di una decisa crescita delle importazioni di beni di consumo, +15,2% marzo 2015/marzo 2014 e +7,2% primo trimestre 2015/primo trimestre 2014, assai più moderata di quella registrata dall’export (+8,1% e +3,3%), con una larga preponderanza di beni durevoli. In decisa crescita anche i beni strumentali e quelli intermedi, che suggeriscono una maggiore domanda da parte dei produttori.

Se poi vediamo verso quali classi di beni si è indirizzata la nostra domanda estera, vediamo che i tratta di articoli sportivi, giochi e strumenti musicali, preziosi (+28,5% a marzo 2015/marzo 2014), mezzi di trasporto escluso autoveicoli (+24,2%), articoli in pelle (+23,2%) apparecchi elettrici (+23,2%) e autoveicoli (+18,5%). Quest’ultima voce è l’unica che è stata più che compensata dall’aumento delle corrispondenti esportazioni (+28%).

Se poi andiamo a vedere i partner, osserviamo che il driver principale del nostro export sono gli Stati Uniti (+44% marzzo 2015/marzo 2014), mentre il paese dal quale importiamo di più è la Cina (+51,9%) seguita a gran distanza dalla Svizzera (+21%).

Ciò sostanzia in maniera chiara quanto il nostro Paese sie esposto alle temperie internazionali. In un momento in cui si parla di normalizzazione delle politiche monetarie e di rallentamento cinese, scommettere sul commercio estero potrebbe essere drammaticamente rischioso.

La Bce spinge i ricavi delle banche italiane


Qualche giorno fa mi è capitato sotto gli occhi un articolo del Sole 24 ore che, citando uno studio di Prometeia, stimava in 3,8 miliardi i profitti aggregati del sistema bancario italiano, notando come la stima inverta un quadriennio di risultati negativi per il settore, gravato da ingenti rettifiche sui crediti deteriorati. Nel seguito veniva inoltre riportata la stima del CER, Centro europa ricerche, che vede gli utili aggregati fermarsi a due miliardi.

Ma a parte la differenza di vedute, l’articolo sottolineava altresì come tale risultato dipenda più dal calo di questa voce che dall’aumento dei ricavi, delineando però anche alcune prospettive positive.

Sempre secondo Prometeia, infatti, il ROE, ossia del ritorno sul capitale, passerà dal segno negativo al +3,7% nel triennio 2015-2017. Ancora poco, ma sempre meglio di nulla. Specie se il governo avvierà come ormai sembra imminente l’operazione bad bank per pulire definitivamente i bilanci delle banche.

La buona notizia, di cui sono assetato come tutti, mi ha fatto venire voglia di approfondire, sicché mi sono andato a rileggere l’approfondimento che Bankitalia ha dedicato al sistema bancario italiano nel suo ultimo Rapporto sulla stabilità finanziaria che contiene alcune informazioni che permettono di apprezzare cosa sia successo negli ultimi anni alle nostre banche e, soprattutto, cosa riservi il futuro.

In particolare trovo una tabella che ci racconta l’evoluzione dei conti economici delle banche italiane nell’ultimo ventennio, che trovo assai utile dalla quale estraggo alcune informazioni di sistema.

La prima è che il totale delle attività delle banche italiane è passato dai 1.291 miliardi del periodo 1994-1997, ai 3.219 del periodo 2013-2014. Degna di nota anche la circostanza che l’utile prima delle imposte (ROA, return on asset) era ol 0,37% del totale dell’attivo negli anni ’90, mentre è sceso a -0,23 nel biennio 2013-14.

Nel bel mezzo di erge il periodo d’oro del banking italiano, quello fra il 2004 e il 2007, quando gli attivi erano a quota 2.704 miliardi e l’utile prima delle imposte al +0,91.

Su questi conti pesano alcune importante scelte gestionali. I costi operativi, intanto. Negli anni ’90 pesavano il 2,37% del totale degli attivi, a metà 2000 l’1,70, negli ultimi due anni l’1,35%. D i questi costi, l’incidenza delle spese per il personale erano pari all’1,51% negli anni ’90, ossia il 63% del totale dei costi operativi, lo 0,92% a metà 2000, quindi il 54% dei costi operativi, e lo 0,69, pari al 51% dei costi operativi, nel biennio 2013-14.

Nel ventennio considerato, quindi, le banche hanno tagliato di dodici punti il peso dei costi del personale su quelli operativi, e ciò spiega perché i dipendenti siano passati dai 333 mila degli anni ’90, col picco di 338 a metà 2000, ai 298 mila di fine 2014, a fronte però di un aumento degli sportelli, passato da 24.600 dei Novanta ai 31.600 dell’ultimo biennio.

Altra voce pesante è stata quella delle rettifiche. Nei Novanta pesavano lo 0,75 degli attivi, crollano allo 0,29 nel periodo d’oro, e aumentano quasi del quadruplo nell’ultimo biennio, all’1,09. Se considerate l’evoluzione degli attivi, noterete che i valori assoluti sono parecchio importanti.

E ciò spiega perché gli indicatori di redditività del capitale proprio (ROE) sia crollato. In particolare, nel 2013 era negativo per lo 0,9 ed è arrivato a -0,2 nel 2014, dove si segnala un ROE negativo per -1,8% dei primi cinque gruppi bancari a fronte di un ROE positivo per l’1,7% delle altre.

Per dirla con le parole di Bankitalia, “alla riduzione (del ROE, ndr) hanno contribuito in misura pressoché analoga la diminuzione dei ricavi, dovuta soprattutto al forte calo del margine di interesse, e l’aumento delle rettifiche su crediti. Le banche hanno fatto fronte alla diminuzione dei ricavi in larga parte attraverso riduzioni dei costi operativi, soprattutto quelli per il personale (-10 per cento, -23 punti base in rapporto all’attivo). Il riassetto organizzativo è stato di ampie dimensioni: dal 2008 il numero di sportelli è diminuito dell’8 per cento e quello dei dipendenti del 12%”.

Le previsioni di Bankitalia, tuttavia, sono meno ottimistiche di quelle di Prometeia: “Se l’aggiustamento dei costi si dimostrasse strutturale e la ripresa economica consentisse di recuperare il calo dei ricavi e dimezzare le rettifiche”, con l’avvertenza che anche dimezzandosi nell’arco del prossimo quinquennio rimarrebbero su livelli quasi doppi rispetto al periodo pre-crisi, allora “il ROA potrebbe risalire a un livello sostanzialmente analogo a quello del quadrienni 2004-2007. Si tratta di un obiettivo ambizioso ma possibile nell’arco di un quinquennio”.

Il futuro ci dirà se ha ragione Prometeia oppure Bankitalia.

Nel mentre un altro approfondimento contenuto nel Rapporto sulla stabilità finanziaria ci consente di apprezzare un altro aspetto sovente sottaciuto nelle cronache: l’impatto del QE di Francoforte sui bilancio delle banche italiane.

La banca centrale ricorda che il QE “influisce sulla redditività delle banche italiane attraverso numerosi canali: la variazione dei tassi di interesse, il tasso di cambio dell’euro, i cambiamenti di valore dei titoli detenuti nel portafoglio delle banche e l’aumento della domanda di servizi di intermediazione connesso con il miglioramento del quadro macroeconomico”.

Ipotizzando che il QE provochi una flessione dei tassi a medio e a lungo termine di circa 85 punti base e un deprezzamento del tasso di cambio nei confronti del dollaro pari all’11,4 per cento, la simulazione prevede che il programma Bce aumenterebbe i profitti bancari, al lordo delle imposte, di circa 300 milioni nel 2015 e 1,4 miliardi nel 2016, mentre gli altri ricavi aumenterebbero di 400 milioni nel biennio “per effetto soprattutto dei risultati positivi dell’attività di negoziazione in titoli”.

Un paio di miliardi di più di utili lordi in due anni, quando l’utile nell’ultimo biennio è stato negativo per oltre sette miliardi, male non fa. Le banche italiane non sono nella condizione di rinunciare a nulla.

Figuratevi all’aiutino della Bce.