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La guerra fredda dello shale oil

Poiché discorrere del petrolio, in tempi di Brexit e catastrofi varie, è ormai fuorimoda, sarà bene riportare l’attenzione sulla rivoluzione più inosservata dell’ultimo lustro, le cui conseguenze geopolitiche, e quindi implicitamente economiche, solo di tanto in tanto vengono rivelate dagli analisti: quella dello shale oil.

L’ultimo tassello che vale la pena raccontarvi ce lo ha regalato il Fmi, nel suo recente staff report dedicato agli Usa, in una paginetta appena titolata “Us shale oil and global spillover”. Perché mai la rivoluzione Usa dello Shale – che ricordiamo tutti ha già avuto pesanti conseguenze finanziarie – dovrebbe generare effetti disturbanti a livello globale? Risposta facile, una volta tanto: perché una tecnologia che consente al paese più ricco e potente del mondo di raddoppiare la sua produzione di greggio in un quinquennio è di per sé fonte di infinite perturbazioni, specie perché va a toccare interessi assai consolidati come quelli di Russia e Arabia Saudita, che sul petrolio fondano buona parte del loro successo.

Per comprendere quanto la rivoluzione dello shale sia sostanziale per l’equilibrio geopolitico, basta osservare questo grafico. La linea rossa, che mostra la produzione Usa per impianto si è pressoché quintuplicata dal 2010 in poi, flettendo dal 2015 a causa sostanzialmente del crollo delle quotazioni petrolifere, che molto deve (anche se non tutto) alle scelte dell’Opec e degli altri paesi produttori di non diminuire l’offerta di petrolio malgrado il collasso delle quotazioni.

Una scelta che diventa comprensibile se si osserva il prosieguo del ragionamento del Fmi. Il Fondo, infatti, elabora tre scenari, uno base, uno al ribasso e uno al rialzo, riferiti questi andamento alla produttività per impianto. Quest’ultima è ovviamente collegata alle quotazioni del greggio, nel senso che un aumento tende a stimolarla e un calo a deprimerla.

Questa variabile è quella destinata a fare la differenza. A seconda dello scenario che prevarrà, infatti, entro il 2020 la produzione totale statunitense potrebbe oscillare in un range compreso fra i 3,5 e 8,4  milioni di barili al giorno. Lo scenario base, che si colloca all’incirca a metà, osserva il Fmi, è coerente con le previsioni dell’EIA, l’agenzia energetica degli Usa.

Cosa significa tutto questo nel Grande Gioco petrolifero? Il Fmi, utilizzando il modello econometrico del G20, ha stimato alcuni effetti. Nel caso si verifichi lo scenario al ribasso al rialzo della produzione, gli effetti sul pil mondiale sarebbero simmetrici per circa lo 0,4%. Quindi un aumento della produzione, facendo diminuire i prezzi, avrebbe questo effetto positivo e viceversa.

Più interessante osservare quest’altro grafico, dove si vede chi vince e chi perde in caso di uno scenario di crescita della produzione. Fra i vincitori ci sono l’India e la Corea del Sud, che sono grandi importatori e quindi hanno tutto da guadagnare da un calo delle quotazioni, per i quali il Pil potrebbe crescere fino a circa l’1% in più. Ma andrebbe bene anche per gli Usa, l’Argentina, il Brasile, la Cina, la Germania e il Giappone, che spunterebbero un tasso di crescita in linea con quello dell’economia globale. A conferma del vecchio detto che ciò che va bene per gli Usa va bene anche per il mondo. O almeno quasi tutto.

Già, perché l’exploit del petrolio shale made in Usa provoca anche parecchi danni, i maggiori dei quali all’Arabia Saudita, che potrebbe perdere quasi 3 punti di prodotto, seguita dalla Russia con circa due. In generale gli altri esportatori si stima possano soffrire il calo di circa un punto percentuale.

Letta così la rivoluzione dello shale oil ci dice un’altra cosa: che sul petrolio si sta combattendo una guerra silenziosa. La Russia, come ai tempi della guerra fredda, è il contendente degli Usa. Ma, a differenza del passato, si trova l’Arabia come partner. Chissà se è un bene o un male.

I rischi crescenti dell’asset management

Mi rigiro fra le mani l’ennesimo grafico che la BIS ha pubblicato nella sua ultima relazione annuale per dare conto dell’incredibile cavalcata dell’asset management, definitivamente convinto che dietro quei 75 trilioni di masse gestite, e gestite da pochissimi, si annidi il lato oscuro dei debiti che tale masse sussumono e che qualcuno dovrà necessariamente ripagare per dar soddisfazione ai redditieri, che sulle rendite dei loro crediti hanno costruito chissà quanta parte della loro vita.

E non è tanto l’ammontare in valori assoluti di tale montagna che mi stupisce, malgrado sia stellare, ma la progressione dello sviluppo di un settore che valeva “solo” 30 trilioni nel 2002, ma aveva già superato i 60 prima della crisi, quando la paura lo fece dimagrire fino a poco più di 45 trilioni.

Ma questi tempi sono trascorsi e adesso l’asset management si occupa di oltre 75 trilioni di dollari, il 40% dei quali gestito da appena 20 top manager, la metà dichiaratamente non bancari, e fortemente concentrato – e non a caso – negli Usa dove il settore ha conosciuto la più rapida delle progressioni, nel dopo crisi, vendendo crescere la sua quota di pertinenza globale dell’11%.

“Il paesaggio finanziario si è evoluto sostanzialmente – nota la Bis – . Mentre le banche hanno perso terreno come intermediari, gli asset manager che hanno lanciato mutual fund, o fondi si private equity, o hedge fund, hanno sempre più soddisfatto la fame di rendimento degli investitori. E come risultato sono emersi nuovi tipi di rischio”.

La fame non è mai una buona consigliera, d’altronde. E vivere in un’epoca in cui i rendimenti sono praticamente nulli, ha spinto i risparmiatori verso la terra incognita, ma sempre meno, della gestione attiva della propria ricchezza finanziaria, sedotti dalla promessa di chissà quali guadagni e poco avveduti sui rischi che tali promesse inevitabilmente contengono.

Tale massa di denaro ha evidenti risvolti sistemici. La Bis ipotizza ad esempio che i gestori abbiano in qualche modo influenzato il forte afflusso di capitali arrivati negli ultimi anni sui paesi emergenti. “Tuttavia – osserva la Bis – questo meccanismo potrebbe lavorare anche nell’opposta direzione”.

“La questione fondamentale – osserva però la Bis – è se gli asset manager sono in grado di assumere quel ruolo di intermediari che le banche hanno perso”. Questione sistemica, quindi. Un fondo di investimento, infatti, a differenza di una banca che di mestiere intermedia e trasforma i rischi, ha un bilancio assai più magro e un orizzonte di investimenti assai più corto, dovendo per necessità lavorare sul periodo breve per garantire i rendimenti promessi al sottoscrittore. Ciò rende queste entità assai più rischiose degli intermediari tradizionali, anche perché sono privi dei paracaduti istituzionali che nel tempo sono stati costruiti per proteggere le banche.

Queste caratteristiche, sottolinea la Bis, “sono diventate più importanti da quando gli asset gestiti da una singola società sono cresciuti: una decisione presa da un singolo gestore può avere effetti sistemici”.

Tale constatazione diventa più chiara se ricordiamo quanto sia preponderante il peso delle AMC Usa rispetto alle altre. Un fenomeno che si iscrive nell’ampio spostamento in atto negli Usa di attivi finanziari fra il sistema bancario e quello non bancario e al quale anche il Fmi, nel suo ultimo staff report dedicato al paese, non manca di evidenziare.

Come ogni cosa, tale movimento comporta benefici – diversificazione delle fonti di approvvigionamento creditizio – ma anche notevoli rischi, visto che “il sistema Usa di regolazione non ha tenuto il passo con questi cambiamenti”.

Anche stavolta, quindi, l’inovazione finanziaria, guidata dalla fame di rendimento, a sua volta scatenata dalle politiche monetarie, ha finito con lo spiazzare i regolatori.

Chi è causa del suo male…

Usa al bivio: Il crepuscolo della Social Security

Mi torna in mente, mentre sfoglio le tristezze attuariali dell’ultimo rapporto sulla social security americana, uno dei poster col quale l’amministrazione Roosevelt presentò all’opinione pubblica il Social Security act, approvato nel 1935, e rivedo la faccia in bianco e nero, bonaria e sorridente, di un vecchietto che assomiglia a Robin Williams, con la pipa in bocca, appena sotto la scritta “More security for the american family”, e più in basso una spiegazione che illustra come la nuova legge avrebbe consentito una maggiore protezione sociale ai lavoratori vicini alla pensione. Offrire sicurezza, nei terribili anni ’30, sembrava una scelta razionale per un governo che guidava un paese ricco e ancora gonfio di riserve d’oro, seppure piegato dalla peggiore depressione economica della storia.

Solo che il New Deal non fu un incidente della storia. Fu un preciso  cambio di paradigma economico che gli Usa, risultati poi vincitori della peggiore guerra della storia, finirono con l’imporre a tutta la parte di mondo finita sotto la loro tutela, e col quale ancora oggi siamo chiamati, Usa in testa, a fare i conti.

La domanda di sicurezza, economica e militare, alimentata da ottant’anni di consuetudine, ormai è diventatata un’ossessione degli americani fino a fare accettare loro incredibili scambi con le libertà civili che pure li hanno resi famosi e ammirati. Giocoforza perciò chiedersi cosa saranno disposti a fare gli Usa, e noi con loro, per saziare questo appetito ormai incommensurabile, pur non essendo più, e da tempo, un paese economicamente sano, secondo almeno quelli che sono gli standard riconosciuti.

La storia ci ricorda che a metà degli anni ’60, quando l’America già pativa importanti squilibri esteri e fiscali, l’amministrazione Johnson, quella della Great society, non si peritò di spingere sul pedale della spesa pubblica, sempre per migliorare la sicurezza sociale, varando due importanti (e costose) riforme che si aggiunsero all’armamentario del ’35, ossia il Medicare e il Medicaid anche questi tuttora vigenti, che fecero schizzare ancor più alto il costo della sicurezza e generarono nel mondo diverse ansie che finirono col generare la crisi del dollaro di fine anni ’60.

Mutatis mutandis, la situazione si sta ripetendo ai giorni nostri. L’amministrazione Obama ha aumentato la spesa per il welfare, con la riforma della sanità, e intanto però deve fare i conti con una stuazione finanziaria della social security quantomeno traballante. E sarebbe errato sottovalutarla.

La social security americana, leggo nel rapporto presentato il 28 luglio scorso dal comitato che lo gestisce, nel 2013 si basa sui redditi di 163 milioni di americani, più della metà della popolazione, che poi è la stessa quota che ha versato i contributi (payroll taxes) per sostenere questo gigante del welfare che funziona come un normale sistema a ripartizione, ossia i contributi di oggi servono a pagare le prestazioni di ieri.

I due programmi OASI e DI hanno provveduto ad elargire pagamenti a circa 58 milioni di persone: 41 milioni di lavoratori in pensione o a carico di pensionati, sei milioni di parenti di lavoratori deceduti e 11 milioni di lavoratori con disabilità o di familiari a loro carico.

Il problema è che le tasse pagate da 163 milioni di americani non bastano più a sostenere i pagamenti dei benefit a questi 58 milioni.

La spesa totale per l’OASDI, che combina i due programmi, è stata nel 2013 di 823 miliardi di dollari. Il totale delle entrate è stato di 855 miliardi, ma attenzione: di questi solo 752 miliardi derivano da contributi, mentre i restanti 103 miliardi sono il frutto dei guadagni da interessi sulle riserve, che sono investite in titoli di speciali emissione del Tesoro Usa e in normali bond americani. Nel corso del 2013 le riserve sono passate da 2.732 miliardi di dollari a 2.764.

Il primo problema nasce dal fatto che nel 2011 il governo americano ha preso in prestito 2.700 miliardi di queste riserve, per usarle per la sua politica fiscale, dando in cambio particolari obbligazioni che il Tesoro redime ogni volta che ce n’è necessità, e adesso si limita a pagare ai trust della social security gli interessi sui bond. Questo debito viene classificato come debito intergovernativo, e si dibatte molto se debba essere considerato ai fini del calcolo debito/pil oppure no.

Il secondo problema nasce dal fatto che il costo del social security, sin dal 2010, supera quello degli incassi fiscali, anche a causa della decisione del governo di abbassare per il 2011 e il 2012 la quota di contributi a carico del lavoratore del 2%. Per la cronaca, i contributi totale ammontano al 12,4%, suddivisi a metà fra lavoratori e datori di lavoro. Nel 2013 questo deficit è stato di 76 miliardi di dollari, nel 2014 si stima raggiungerà gli 80 miliardi.

Ma c’è di più. Le riserve combinate dei due trust che gestiscono i titoli dovrebbero essere adeguate a sostenere il flusso dei pagamenti per i prossimi dieci anni, ma poi inizieranno a consumarsi, obbligando il Tesoro a redimere sempre più titoli per coprire i deficit della gestione.

Le riserve del trust dedicato al programma DI si prevede saranno esaurite nel quarto trimestre 2016, rendendo il fondo capace di erogare prestazioni solo all’81% dei beneficiari. Per dirla con le parole del comitato, “il trust DI non soddisfa i test a breve di adeguatezza finanziaria”. E malgrado le riserve combinate dei due trust siano destinate a crescere fino a 2.878 miliardi a fine 2020, nello stesso tempo il rapporto fra riserve e costo scenderà dal 320% del 2014 al 233% del 2020.

A partire dal 2020, poi, il costo annuale della social security eccederà i ricavi totali, compresi quindi quelli da interesse, provocando un declino delle riserve che scenderanno a 2.698 miliardi nel 2023, portando il rapporto riserse/costi al 183%, fino a quando, nel 2033 le riserve combinate saranno completamente esaurite. Ciò comporterà che il programma potrà erogare benefit solo al 77% degli iscritti complessivi. A meno  che il Tesoro americano non si faccia carico dei deficit reperendo, fra il 2023 e il 2033 circa 3 trilioni di dollari per coprire il buco che si andrà a cumulare nelle due gestioni. La qualcosa in un paese fiscalmente in difficoltà come gli Usa non è certo entusiasmante.

Separatamente, lo abbiamo visto, le riserve per il programma DI sono previste in esaurimento a fine 2016, quelle del programma OASI a fine 2035. Ciò a fronte di un costo dei due programmi pari al 4,9% del Pil, nel 2014, che salirà fino al 6,2% nel 2035, a causa delle variabili demografiche insiste nelle proiezioni.

Il deficit attuariale, nelle proiezioni a 75 anni, calcola in oltre 10 trilioni di dollari il buco della Social Security, un trilione in più rispetto alla stessa previsione di un anno fa. La qualcosa è sufficiente a capire quanto la situazione sia scivolosa. E anche perché i gestori invochino a gran voce una riforma dell’intero sistema, come d’altronde ha fatto il Fmi nel suo ultimo staff report sugli Usa.

E qui torniamo al punto. Le riforme: ma che vuol dire?

I gestori suggeriscono sostanzialmente un aumento delle tasse, portandole dal 12,4 al 15,23%, ossia il 22,8% in più, oppure una riduzione dei benefici erogati fra il 17,4 e il 20,85% a seconda della platea scelta. Meglio ancora, un approccio combinato dei due. In sostanza un dimagrimento dei benefici per gli iscritti e un dimagrimento di reddito per chi versa.

Bisogna avere meno sicurezza economica per avere più sicurezza economica, sembra di capire. Lo stesso pensiero che fa rinunciare a un po’ di libertà per avere più sicurezza contro i cattivi là fuori.

E’ questo il meraviglioso paradosso del nostro tempo.

(2/segue)

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