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Scricchiola la stabilità finanziaria tedesca


La nube dei Pigs che da qualche mese si addensa nel cielo sopra Berlino è finita nel mirino degli attentissimi metereologi della Bundesbank.

Non siamo ancora all’allarme meteo, però le previsioni volgono al brutto.

Tanto è vero che l’ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria, rilasciato pochi giorni fa dalla Banca centrale tedesca, è stato accompagnato da preoccupate allocuzioni dei pezzi grossi della Buba.

Il perché è presto detto.

La Banca centrale vede chiaramente i rischi per la stabilità finanziaria tedesca delle scelte espansiva di politica monetaria della Bce, teme per la montagna di miliardi prestate all’estero dalle banche tedesche e dalle assicurazioni e registra con somma preoccupazione l’andamento del mercato immobiliare, che è sempre più surriscaldato e perciò incoraggia le famiglie tedesche a accendere mutui sempre più onerosi e le banche a farsi carico della rischiosità che ne consegue,

Quello che è successo nei Piigs negli anni buoni, potrebbe capitare a Berlino negli anni brutti.

Il succo è tutto qua.

Da qui l’allarme.

“Più a lungo verrà mantenuto l’ambiente di tassi bassi, più si sposta l’equilibrio fra costi e benefici – scrive la Banca – I persistenti tassi di interesse bassi stanno ponendo un rischio crescente sulla stabilità finanziaria”.

Il problema è generale, visto che “sui mercati finanziari internazionali c’è un pericolo crescente che la ricerca di rendimenti incrementi in maniera esagerata la quota di investimenti rischiosi”. E più si darà la sensazioni che tali politiche monetarie dureranno, più alto sarà il costo quando le politiche torneranno normali.

Con l’aggravante che le istituzioni finanziarie tedesche, nel confronto con i propri competitori, “dovranno rivedere i loro modelli di business e consolidare i loro bilanci” per prepararsi adeguatamente alla fine della bonanza monetaria.

A preoccupare sono innanzitutto le assicurazioni lato vita, dove “i tassi bassi stanno erodendo i buffer di capitale, visto che fanno più difficoltà a guadagnare” mentre sono costretti a garantire almeno un rendimento minimo ai loro sottoscrittori.

Come se non bastasse, la crisi del debito sovrano in Europa non è ancora finita. Per risolverla, scrive la Buba, “bisogna abolire il trattamento regolatorio preferenziale assegnato all’esposizione bancaria sui debiti sovrani“, oltre a procedere con speditezza sulla strada dell’Unione bancaria.

Se dai temi generali sollevati dalla Buba si va alle questioni specificamente tedesche, il tono non è meno allarmante.

A parte la situazione degli assicuratori, i cui contratti con i clienti prevedono rendimenti assai maggiori di quelli attualmente garantiti sui mercati (a meno di non correre più rischi), a preoccupare la Buba è anche il sistema bancario.

“Nel sistema bancario tedesco – scrive la banca – il reddito da interessi è la fonte maggiore di guadagni. Tassi bassi restringono i margini da interesse, che si stanno erodendo sin dal 1980”. E non sembra che il mondo bancario tedesco stia facendo quanto necessario per consolidarsi.

L’abbondante liquidità, infatti, “sta impedendo il necessario cambio strutturale nelle banche dell’eurozona”, aggravando quella connessione fra queste ultime e il debito sovrano favorito dal trattamento preferenziale che hanno i bond pubblici secondo le regole di Basilea (rischio zero, quindi nessuna necessità di capitale). “Questo privilegio – dice la Buba – deve essere abolito nel breve termine”.

E sarà pure un caso ma ieri le cronache hanno riportato che la Bce considerà i bond pubblici risk free in sede di asset quality review, quindi fino a novembre 2014. E dopo “verranno messi sotto pressione”, ha detto Yves Mersch. Ancora non è chiaro come.

Ma di sicuro le banche tedesche dovranno farci i conti.

Tuttora la classe di asset composta dai crediti verso i paesi dell’eurozona afflitti dalla crisi del debito sovrano (compresi quind i bond pubblici) pesa parecchio sui loro portafogli e “ha ancora un enorme potenziale capace di causare default e contagio”.

Tanto per dare un’idea di che cifre si parla, la Buba ricorda che le banche tedesche, dopo quelle francesi, sono quelle che hanno i crediti più rilevanti nei confronti di Grecia, Irlanda, Portogallo e Cipro, ossia dei paesi sottoposti a programma di rientro, ma anche nei confronti di Italia e Spagna.

Fra il 2009 e il 2013 le banche tedesche hanno tagliato la loro esposizione nei confronti di questi paesi di ben 198 miliardi di euro, arrivando a 234 miliardi totale. In particolare, le banche tedesche “tagliarono notevolmente l’esposizione nei confronti del governo italiano (evviva lo spread, ndr) e delle banche spagnole (finite sotto tutela Esm, ndr)”.

Ma ancora oggi le banche tedesche hanno in pancia 234 miliardi di crediti nei confronti dei Piigs. L’Italia, in particolare, ha debiti nei confronti del tedeschi per 96 miliardi, la Spagna per 82 e i quattro paesi sotto programma altri 56.

Capite bene perché i tedeschi pregano per la nostra buona salute.

Come se non bastasse, le banche tedesche si sono esposte seriamente anche nei confronti dei paesi emergenti.

A metà del 2013 la montagna di crediti concessi ha superato i 155 miliardi di dollari. Se questi paesi, sui quali incombe la minaccia dell’exit strategy americana, finiranno vittime di un deflusso di capitali nel prossimo futuro, le banche tedesche potrebbero subirne le conseguenza.

A differenza delle banche, invece, le assicurazioni, alla disperata caccia di rendimenti capaci di ripagare i sottoscrittori, hanno aumentato l’esposizione nei confronti dei vari Piigs, che a metà 2013 quotava 137 miliardi, il grosso dei quali, 112 miliardi, concentrati in Italia e Spagna.

In pratica stiamo pagando le rendite ai tedeschi assicurati con le nostre tasse.

E ciò malgrado le assicurazioni tedesche si stanno mangiando le loro riserve.

Torniamo un attimo alle banche.

C’è un’altra classe di asset che genera preoccupazione. In particolare quella legata ai rischi di credito derivante dall’esposizione in alcuni settori specifici, come le cartolarizzazioni o  l’esposizione bancaria estera nel settore degli immobili commerciali.

Lato cartolarizzazioni, le banche tedesche hanno ridotto di 21 miliardi, portandolo a 94 miliardi, il book value delle operazioni cartolarizzate. Il grosso di questa cifra, il 52%, è rappresentato da residential mortgage backed securities (RMBS), un altro 19% sono CDO (collateralised debt obligations) e un altro 10% sono CMBS (commercial mortgage-backed securities). I prestiti studenteschi cartolarizzati sono appena l’8%.

Lato mattone, l’esposizione delle prime otto banche tedesche in prestiti esteri legati agli immobili commerciali è arrivato a quota 105 miliardi nel primo quarto del 2013, 16 in meno di fine 2011. Il grosso di questa esposizione, il 22%, è allocata in Gran Bretagna, seguita dagli Usa (21%), Francia (12%) mentre Spagna, Italia e portogallo cumulano un 14% e l’Olanda appena il 7%. Anche questa esposizione estera è fonte di rischio, scrive la Buba, al contrario di quella delle stesse banche nei confronti del settore commerciale interno.

Ciò non vuole che il mattone non sia diventato infatti una delle fonti di preoccupazione della Buba.

Al contrario.

Era facile prevederlo. In un mercato profondamente deflazionato dalla crisi, gli investitori immobiliari non potevano che rivolgere la propria attenzione verso il mattone tedesco, l’unico grande mercato che nel corso degli anni ha visto calare costantemente le proprie quotazioni reali. Peggio (o meglio, dipende dai punti di vista) ha fatto solo il Giappone.

“L’esperienza di altri paesi – scrive – ha mostrato che un boom immobiliare finanziato a debito rappresenta uno dei più seri rischi alla stabilità finanziaria”.

Ecco la nube dei Pigs che spaventa la Buba.

“La crescita dei prezzi immobiliari ha continuato nel 2012 – sottolinea -. I prezzi in sette grandi città sono aumentati in media dell’8,6% e basandosi sui primi tre quarti del 2013, le sette città potrebbero registrare un aumento ulteriore del 9% quest’anno”. Un dato particolarmente allarmante, se si considera che in queste aree “i prezzi sono aumentati di un quarto fra il 2009 e il 2012”.

La fine del boom immobiliare nei Pigs ha spostato l’attenzione sul moderato e solido mercato tedesco, evidentemente.

Un’altra rilevazione, infatti, calcola che “in 125 piccole città tedesche i prezzi sono saliti in media del 5%”. “Questo suggerisce che l’inflazione dei prezzi delle case si stia trasferendo dalle grandi città alle piccole”.

Il che fa venire l’orticaria ai nostri banchieri centrali che sottolineano come, basandosi su rilevazioni demografiche e statistiche, si possa già stimare che “le proprietà residenziali potrebbero essere sopravvalutate del 20% nelle città più attrattive”.

Ecco la nube dei Pigs che si fa bella grossa.

E infatti “le banche tedesche hanno registrato un chiaro aumento delle domande di mutuo delle famiglie sin dal 2010”.

Da ciò ne deriva che “è assolutamente necessario che l’aumento corrente dei prezzi non incoraggi le banche ad assumersi rischi eccessivi”. Proprio per evitare che dalle nuvola dei Piigs comincino a piovere guai.

Sono i guai di chi ha troppi soldi e non sa più dove metterli, quelli tedeschi

Ma sempre guai sono.

La corsa dei salari porta l’inflazione alle porte di Berlino


Diranno che è colpa della Bce, magari. Delle politiche (pseudo) espansive che il povero Draghi s’inventa per dare fiato ai Pigs (o ai Gipsi, come si chiamano ora). Di consenguenza diranno che, alla fine, è colpa nostra. Mentre sta semplicemente succedendo quello che era facile prevedere: ossia che prima o poi la Germania sarebbe stata vittima del suo successo.

Il Grande Mostro, lo spauracchio del tedesco medio – l’inflazione – inizia a mordere i polpacci muscolosi della Germania. E, checché ne diranno, non è colpa della Bce.

No, la moneta non c’entra niente. E’ tutta colpa del benessere.

Succede, infatti, quello che era facile prevedere che sarebbe successo: i salari stanno aumentando, e, di conseguenza, il peso relativo della domanda interna sul prodotto e sul livello generale dei prezzi. Ma, cosa ancor più rilevante, sta mutando la dinamica del costo del lavoro tedesco, il grande fattore del successo dell’export germanico nei primi anni 2000. Ormai da anni il costo del lavoro cresce. Anche in questo Cina e Germania si somigliano.

I dati arrivano da due tedeschissime entità, come l’ufficio centrale di statistica e la Bundesbank.

Il primo ci dice che nel primo trimestre del 2013 il costo del lavoro orario è aumentato del 3,9% rispetto al primo trimestre 2012, il più alto valore dal secondo trimestre del 2009 e il secondo risultato più rilevante dall’inizio delle serie statistiche del 1997.

La cosa interessante è che tale aumento di costo si è distribuito fra il +3,5% sulle retribuzioni lorde e il 5,3% in più sui costi non salariali, ossia gli oneri sopportati pure in mancanza di prestazione. Nel primo trimestre 2013, infatti, c’è stato una notevole incidenza del costo delle ore per malattia. Non ci crederete, ma si ammalano anche loro.

Il dato del primo trimestre diventa ancor più interessante se si fa il confronto con gli altri partner dell’eurozona.

La media europea di incremento del costo del lavoro fra il 2011 e il 2012 è stata dell’1,6%, a fronte del 2,7% tedesco. Il costo del lavoro in Germania è cresciuto più della Francia (2%), del Belgio (2,6%) e dell’Olanda (+0,8%), ossia dei suoi colleghi dei paesi forti. Questo mentre i salari dei Gipsi crollavano.

La Grecia archiviava un calo dell’11,1%, l’Irlanda un aumento dell’1,3, l’Italia di un risicato 1%, mentre la Spagna segnava un calo dello 0,2% e il Portogallo addirittura dell’8,7%.

La crescita del costo del lavoro tedesco, in pratica, è stata la più alta dell’eurozona.

Per trovare incrementi più elevati bisogna uscire dall’Ue a 17 ed entrare in quella a 27.

Buon per loro, viene da dire.

Senonchè sulla gioia dei salariati tedeschi s’erge severo il cipiglio di mamma Bundesbank. Alla questione del mercato del lavoro la banca centrale ha dedicato un paio di paragrafi del suo outlook mensile di giugno, dove leggiamo alcune considerazioni interessanti.

La prima è che le imprese tedesche, malgrado la congiuntura asfitica, hanno fatto parecchie assunzioni negli staff nell’ultimo trimestre 2012. Inoltre scopriamo che “l’alto livello di immigrazione sta compensando le carenze del mercato del lavoro tedesco”.

Almeno la nostra austerity serve a qualcuno. 

Tanto è vero che la Banca nota come “a causa della difficile situazione del mercato del lavoro nei
paesi in crisi della zona euro e il gap di prosperità nella parte orientale dell’Europa centrale, la Germania probabilmente continuerà ad avere saldi attivi di migrazione sostanziali nei prossimi anni”. Il che è una boccata d’ossigeno per un paese che fa pochi figli e con l’età media fra le più alte d’Europa.

Il problema è che questa politica largheggiante di assunzioni, e quest’attrattività del mercato tedesco per i lavoratori, si inseriscono in un trend crescente di costo del lavoro che, nota sconsolata la Bundesbank “sta avendo un impatto molto importante sul trend generale dell’economia”.

Infatti, “il forte aumento dei costi salariali unitari è previsto compromettere i margini delle imprese, aumentando la quota dei redditi da lavoro sul prodotto”. Il che sembra astruso ma ha un chiaro significato: l’aumento del costo del lavoro significa che le imprese guadagneranno meno e i lavoratori di più.

E poiché è molto più probabile che tanti lavoratori spendano i propri soldi assai più che poche aziende i loro ampi profitti, ecco che la domanda interna (ed esterna, ma lo vedremo in un altro post) è destinata a crescere.

Detto in altre parole, si va verso un aumento “dell’inflazione generata sul mercato interno”.

La Banca si avventura pure a stimare che, nel medio termine, una crescita dei salari del 3% conduce a un incremento del 2% dell’indice generale dei prezzi (domestic value added) che risulta dall’aggregazione dei prezzi interni con quelli esterni.

“Inizialmente – scrive la Banca – la pressione sui prezzi al consumo  sarà calante, dal 2,1% del 2012 all’1,6% del 2013 e all’1,5% dell’anno prossimo”. Ma tale calo è dovuto a fattori esogeni: il calo delle materie prime e l’assenza di pressioni inflazionistiche su, ad esempio, il mercato del cibo. “Ma escludendo l’energia, l’inflazione è prevista cresca dall’1,6 all’1,8% del 2014”.

Conclusione: “Tutto ciò è dovuto principalmente alla accelerazione dei salari, che sta facendo crescere i costi e incrementando la domanda. I fattori di costo avranno rilevanza nel settore dei servizi pubblici e privati​​, ma anche
nel settore retail. Gli incrementi di reddito favoriranno l’aumento degli affitti delle abitazioni”. Non si salverà nessuno, insomma, mattone in testa.

Ora ci diranno che l’inflazione in Germania è colpa della Bce, della politica espansiva del Giappone, della troppa liquidità in circolazione.

Ma è una balla.

L’inflazione per via salariale è solo la nemesi delle politiche tedesche degli ultimi dieci anni.