Etichettato: internazionalizzazione del renminbi
Il fiato del Drago capitalista sul collo dell’economia cinese
Se vorrà salvarsi, la Cina dovrà diventare capitalista, ma sul serio, dicono più o meno esplicitamente le varie banche centrali, ultima in ordine di apparizione la nostra Bce. Dovrà finirla col capitalismo di stato e affidarsi alla magia autoregolantesi dei mercati finanziari, liberalizzando il suo conto capitale e rendendo finalmente convertibile il renminbi. Pure a costo di qualche rischio, ché si sa quanto sia periglioso affidarsi alla turbolenza del turbocapitalismo.
E tuttavia prima o poi dovranno cedere i cinesi. Già, perché l’economia arranca, e ormai nessuno si aspetta più la crescita a doppia cifra della prima metà del XXI secolo.
Gli ultimi dati diffusi da Pechino ci dicono che il prodotto, nel 2013, è cresciuto del del 7,7%, lo 0,1% in meno rispetto al 2012. Percentuali invidiabili, per lo stanco Occidente, ma certo ben al di sotto degli standard ai quali ci aveva abituato la Cina a vecchi tempi.
Le previsioni, peraltro, dicono che tale rallentamento non è un fatto casuale. Non dipende, o almeno, non esclusivamente, dalla congiuntura. Il gigante asiatico, semplicemente, ha mostrato i suoi piedi d’argilla di una crescita prima trainata dall’export, finita nel tritacarne della crisi internazionale, e poi dagli investimenti pubblici, che tuttora sfiorano il 50% del Pil cinese, con tutte le distorsioni che ciò provoca sull’economia reale.
Per finanziare questi investimenti, infatti, le banche hanno praticamente “tassato” il risparmio privato, altissimo in Cina, remunerandolo con tassi amministrati, e spostando di fatto una quota rilevante di ricchezza dai risparmitori alle imprese. Ciò ha determinato, e determina tuttora, che i consumi privati rimangano bassi, malgrado ormai appaiano come l’unica strada percorribile per restituire alla crescita cinese un minimo di slancio.
Allo stesso tempo ha concesso alle banche di fare profitti a due cifre, negli ultimi anni, alimentando una inflazione del credito che ormai ha le preoccupanti fattezze di una bolla. Peraltro celata dalla pratica di far indebitare veicoli parapubblici per fare investimenti infrastrutturali. Ma adesso questa bonanza è terminata. Il Finacial Times ha riportato che quest’anno i profitti delle banche cinesi cresceranno meno del 10%, visto che i risparmiatori stanno iniziando a poter contare su forme alternative di investimento finanziario. E il calo di redditività delle banche, che sono pubbliche, può avere effetti preoccupanti sulla stabilità finanziaria cinese.
Non è un caso perciò se le migliori intelligenze si esercitino sul destino cinese, siano essi economisti o banchieri centrali. Già la BoE, qualche settimana fa, e adesso anche la Bce, nel suo ultimo bollettino mensile, arrivano a una conclusione simile: se la Cina vorrà superare gli squilibri strutturali di cui soffre, dovrà attrezzarsi presto e bene e liberalizzare il suo conto capitale, internazionalizzando sul serio il renminbi.
La cura del male cinese, insomma, passa per un sano bagno di capitalismo finanziario internazionale. La Cina dovrà lentamente abbattere la grande muraglia eretta a difesa del suo conto capitale (dopo aver già liberalizzato in gran parte il conto corrente) per consentire al grande Drago capitalista di svolgere la sua azione risanatrice.
Questo almeno pensano i banchieri centrali.
Per capire le ragioni di questa conclusione, però, serve illustrare il punto di partenza.
Il boom della Cina degli ultimi dieci anni, scrive la Bce, nasconde profonde squilibri che sono insieme esterni – i surplus di conto corrente – e interni. In particolare la quota crescente di investimenti pubblici sul Pil e l’espansione de credito che ha finito col creare una notevole montagna di debiti in capo agli enti locali, celata dall’uso di veicoli di investimento sussidiati dalle banche (pubbliche) cinesi.
Se guardiamo la composizione del Pil dal 1999 al 2013 notiamo che gli investimenti hanno oscurato i consumi nel ruolo di driver della crescita. Le esportazioni nette hanno fatto la loro apparizione nel 2000, ma nel 2003 sono sempre gli investimenti pubblici a giustificare circa i due terzi della crescita cinese. Negli anni del boom, quando il Pil superava il 10% (il 14,2% nel 2007), l’export netto si osserva in rapida crescita, ma già dal 2008, quando esplode la crisi finanziaria, l’export netto sparisce e, nel 2009, la contribuzione diventa addirittura negativa.
E’ in quel periodo che viene varato il maxi piano di stimolo per sussidiare la crescita, che porta gli investimenti pubblici ad essere i grandi protagonisti dello sviluppo cinese. L’avanzo corrente cinese, infatti, crolla dal 10,2% del Pil (nel 2007) al 2% dei primi due trimestri del 2013. E anche le previsioni vedono tale avanzo corrente al più intorno al 4% nel 2018. L’epoca della Cina grande esportatrice ed accumulatrice di riserve, triplicate fra il 2000 e il 2009 dal 14 al 48% del Pil, ma ormai intorno al 41% (circa 3.7000 miliardi) sembra perciò essere terminata.
Quale sarà, di conseguenza, il modello di sviluppo del futuro?
Il livello già esagerato di investimenti pubblici, al 46,1% del Pil nel 2012, rende poco praticabile per i cinesi continuare su questa strada. Anche perché questo boom di investimenti è stato nutrito con un crescente utilizzo del credito: dal 2007 al 2013 le banche (pubbliche) hanno erogato all’economia risorse passate dal 113 al 182% del Pil. “Questo grado di leva finanziaria – scrive la Bce – è molto superiore a quello di altri paesi con un livello analogo di sviluppo e trova riscontri solo in economie ad alto reddito come gli Stati Uniti e il Regno Unito”.
Il fatto che questa enorme mole di debito pubblico, in capo alle amministrazioni locali, non figuri nelle statistiche del debito governativo non vuol dire che non pesi circa il 27% del Pil (dato 2010) e che non debba in qualche modo essere ripagato.
Perciò, tolto l’export (ormai declinante) e gli investimenti (sin troppo crescenti) non rimane che il consumo interno, con tutti i problemi che ciò comporta in un paese come la Cina, dove “gli incentivi che favoriscono gli investimenti rispetto ai consumi sono al centro del modello di sviluppo cinese fin dal 1978”, come nota la Bce.
Senonché, e qui arriviamo al punto, tale modello privilegia gli investimenti interni, mentre limita notevolmente quelli transfrontalieri. I risparmiatori cinesi non possono investire all’estero, né possono contare su mercati finanziari interni sviluppati. Quindi finisce che il risparmio cinese, fra i più alti del mondo, finisce col travasarsi laddove è possibile. Ad esempio sul mercato immobiliare, che infatti è più che surriscaldato.
L’alternativa richiederebbe ciò che finora non è possibile: ossia che i cinesi possano detenere attività all’estero. Il Fmi calcola che una liberalizzazione dei movimenti di capitale condurrebbe a un aumento degli attivi cinesi esteri nell’ordine del 15-25% del Pil e di attivi esteri in Cina fra il 2 e il10% del Pil. Ciò condurrebbe a un travaso delle risorse di investimento dall’interno all’esterno, che finirebbe col diminuire il contributo degli investimenti sul Pil.
La liberalizzazione dei capitali, quindi, servirebbe a riequilibrare verso l’esterno il flusso degli investimenti cinesi per consentire un aumento del peso relativo dei consumi sul Pil, favoriti anche dai maggiori profitti che una diversa allocazione (estera) dei rispami potrebbe garantire ai cittadini cinesi. Circostanze al momento non incoraggiate dall’attuale politica seguita dal governo sui tassi di interessi. I risparmiatori cinesi, infatti, subiscono “un considerevole trasferimento forzato dalle famiglie alle imprese, stimato al 4 per cento del PIL nel 2008, che deprime i redditi e pertanto i consumi” proprio a causa dei tassi amministrati sui depositi.
Per quest’insieme di ragioni, la Bce auspica un insieme di riforme strutturali al fine di “riflettere correttamente il costo del capitale”. Detto in altre parole, alla Cina serve una sana iniezione di capitalismo finanziario che permetta “in misura crescente a individui e imprese private di prendere decisioni di natura economica”. Ciò comporta necessariamente la piena liberalizzazione del conto capitale e la piena convertibilità dello yuan.
Non che i cinesi non lo sappiano. Il governo cinese ne parla da tempo. Ma ben conosce, al tempo stesso, le “insidie”, come le chiama la Bce, celate dal miraggio dell’ingresso in grande stile nel mercato dei capitali. “In molte economia emergenti – sottolinea la Bce – questo tipo di iniziative di liberalizzazione ha provocato crisi bancari e valutarie”. E la Cina per adesso, bravissima a crearsi le sue crisi bancarie da sola, non sembra aver bisogno di altri rischi.
E tuttavia tale strada sembra ineludibile. La Cina, si potrebbe dire, è vittima del suo successo. Tanto che oggi la si invita a entrare nel Grande Gioco del capitale – che altro vuol dire liberalizzare moneta e capitali? – adducendo la promessa di una crescita più sostenibile, dopo che per anni la sua crescita è stata presa come esempio dai paesi occidentali.
Negli ultimi tempi la Cina ha fatto notevoli passi in avanti, anche se finora limitati. Ormai circa il 10% delle sue transazioni estere, per lo più con altri paesi asiatici, è regolata in yuan, e sono cresciute anche le emissioni di obbligazioni denominate in renminbi (Dim Sum) a Hong Kong, ma anche in alcune piazze come Singapore, Londra e Taiwan. Si calcola che tali emissioni abbiano raggiunto quota 60 miliardi di dollari nel primo trimestre 2013. Qualche banca centrale ha pure iniziato a usare il renminbi come valuta di riserva, ma ancora con forti limitazioni provocate dalla circostanza della sua inconvertibilità.
Alla ancora limitata “potabilità” esterna della moneta cinese corrisponde peraltro un debole sviluppo dei mercati finanziari interni. Il governo ha previsto di riformare sostanzialmente i propri mercati finanziari entro il 2015, prevedendo, ad esempio, un maggior ruolo del mercato nella fissazione dei tassi d’interesse, ma ancora siamo lontani da un’efficienza di tali mercati tale da “generare una domanda internazionale consistente di strumenti finanziari denominati in renminbi”.
Difficile capire, conclude la Bce, quale sarà il futuro di questa moneta. Avere sul collo il fiato del Drago capitalista, che spinge i cinesi a entrare nel grande gioco, (il renminbi può diventare una divisa internazionale importante”, scrive la Bce) porta con sé una strana considerazione finale: “La possibilità per la moneta cinese di acquisire lo status di importante valuta internazionale dipenderà dalla misura in cui saranno le forze di mercato più che l’intervento dello Stato a determinare lo sviluppo economico della Cina”.
Io non ce li vedo i cinesi a subire la market discipline.
Non so voi.
Il drago capitalista assedia la Grande Muraglia cinese
Nella grande confusione di significati che accompagna di solito il termine “mercato del capitale”, spesso viene trascurato il suo senso più evidente: ossia fare mercato del capitale. Quindi vendere e comprare il capitale secondo la legge della domanda e dell’offerta.
I misteriosi mercati dei capitali, perciò, non sono altro che sofisticate bancarelle dove si può comprare o vendere denaro, sotto forma di strumenti finanziari (depositi, titoli, eccetera).
I misteriosi mercati finanziari, quindi, non sono altro che compravendite di denaro.
Il presupposto filosofico che rende possibile la vendita di denaro è che esso sia una merce, al pari delle altre merci che si scambiano in un contesto di un’economia di mercato.
Ciò serve a sottolineare una cosa che spesso si confonde: il mercato dei capitali è una modalità dell’economia di mercato. Quindi il capitalismo (inteso come mercato dei capitali) NON è l’economia di mercato, ma una sua derivata sui generis che trova la sua ragion d’essere in un pensiero molto concreto. Ossia che il denaro, in quanto tale, abbia un valore intrinseco. Che sia quindi riserva di valore, e che perciò meriti di essere remunerato tramite il meccanismo dell’interesse.
Ciò provoca che il mercato del capitale sia in qualche modo “alternativo” al mercato dei beni. Se investo su un’obbligazione, perché magari più liquida e remunerativa, non investo su un negozio di gelati, per essere chiari. La famosa distanza fra finanza ed economia reale.
Perché questa noiosa premessa? Sennò non si capisce perché la Cina sia diventata la Grande Speranza del mercato del capitale. La Cina, con i suoi tassi di crescita e la sua economia gigantesca, potrebbe dare una dimensione al mercato dei capitali mai vista prima nella storia. Un’enorme torta fatta e imbottita di denaro.
Perciò il drago capitalista, potente e attraente come vuole la tradizione cinese, marcia a tappe forzate verso il gigante asiatico. Di fronte a sé, tuttavia, si erge la Grande Muraglia: i controlli di capitale, che la Cina tiene ancora ben serrati.
Ma la muraglia lentamente si sta erodendo. Gli stessi cinesi hanno voglia di entrare a far parte, una volta per tutte, nel grande gioco della finanza globale, del capitale liberamente circolante, che fa la gioia (e le crisi) delle economie avanzate da più di trent’anni.
Sarà per questo che la Bank of England ha dedicato alla questione un breve saggio nel suo ultimo Quaterly review intitolato “Bringing down the Great Wall? Global implications of capital account liberalisation in China”.
Il great wall, (la Grande Muraglia), altro non è che il controllo del conto capitale cinese. Una volta messo da parte si potrà (semplificando) denominare in renmimbi asset finanziari e renderli liberamente commerciabili su tutte le piazze del mondo. A cominciare da quella di Londra, manco a dirlo. Che già si è portata avanti, ma non è l’unica. Anche i tedeschi si stanno attrezzando per l’affare del secolo.
Ma per adesso questi controlli rendono pressoché impossibile per i residenti cinesi comprare o vendere asset all’estero e ai cittadini esteri comprare o venderer asset cinesi. Una bella scocciatura, per il nostro drago.
Che lo sia davvero, l’affare del secolo, è scritto nei numeri. Secondo la BoE tale liberalizzazione, cui seguirebbe l’internalizzazione del renminbi, avrebbe un grande impatto nel sistema finanziario globale (sempre la bancarella di cui sopra, ndr). La posizione lorda degli investimenti internazionali cinesi potrebbe crescere dal 5 al 30% del Pil mondiale entro il 2025″.
Che poi significa che il mondo sarebbe molto più cinese di quanto lo sia oggi.
Le autorità cinesi, ricorda la BoE, hanno confermato anche di recente di essere intenzionate a proseguire nel lento cammino di liberalizzazione dei capitali intrapreso a piccoli passi negli anni scorsi con l’apertura di alcune piazze off shore dove si può contrattare qualche strumento finanziario denominato in renminbi con diverse restrizioni e per lo più per transazioni correnti o a fini di riserva. Ma sono bruscolini. “A fronte di di un 10% di quota del Pil mondiale e un 9% di quota del commercio globale, la Cina ha meno del 3% di quota di asset/debiti all’estero. Il sistema bancario cinese è il più grande nel mondo per asset totali, ma è anche uno dei più concentrati sul mercato domestico e ancora poco usato per le transazione fuori dalla Cina”.
I passi più rilevanti, insomma, devono essere ancora fatti e potrebbero condurre “a una crescita più bilanciata e sostenibile in Cina e aiutare a riequilibrare la domanda globale”.
Ma perché allora, vi chiederete, non li fanno subito questi passi?
Il problema è che il drago capitalista è una bestia pericolosa. Seppure seduce con la sua promessa di potenza, altrettanto rischia di farvi finire in cenere qualora dovesse digerire male. Per nulla piacevole avere sul collo il fiato del drago.
“La storia di altri paesi – scrive la BoE – suggerisce che gli episodi di liberalizzazione del conto capitale possa essere accompagnata da rischi per le economie domestiche e la stabilità finanziaria, che potrebbero avere impatti sul sistema finanziario globale”.
Basta ricordare cosa è successo dal 2008 in poi nello splendido mondo delle economie con i capitali liberi per capire di cosa parla la BoE.
Nel caso della Cina, poi, ci sarebbe l’aggravante sistemica di un’economia che si candida ad essere la seconda del mondo. Aprire il conto capitale della Cina comporterebbe esporla ai marosi della fiducia, che noi tutti conosciamo bene, e al potenziale destabilizzante dei capitali esteri, che per adesso entrano in Cina quasi esclusivamente come investimenti diretti, peraltro assai bene remunerati, visto che la Cina vive il curioso paradosso di essere il più grande creditore del mondo con un saldo negativo sul lato dei redditi della bilancia dei pagamenti.
E tuttavia, nota la BoE “dalla grande crisi del 2008 c’è stato un rilassamento nei controlli in alcune aree”.
La seduzione del drago è inevitabile, e non è certo un caso che se ne occupi la BoE, portabandiera del più grande centro finanziario del mondo.
Purtroppo, nota la BoE, “il governo non ha ancora pubblicato una road map di questo processo”, anche è se probabile che “ci vorrà almeno un decennio”.
Nel 2024, dunque, il processo potrebbe essere completo. E la Cina diventare l’America asiatica, “una forza di stabilità e di crescita non solo per la Cina stessa ma il sistema monetario e finanziario internazionale”.
Manco a farlo apposta, il 2024, nel calendario cinese, è l’anno del Drago.
The Walking Debt 