Etichettato: unione mercato dei capitali

Caccia al tesoro dei fondi pensione e delle assicurazioni


In un mondo dove prevale l’eterogenesi dei fini, è buona prassi interrogarsi sulle conseguenze non intenzionali di scelte – al contrario – non soltanto volute ma serratamente perseguite. Decisioni sistemiche che diventano esistenziali e che solitamente non occupano la nostra attenzione finché non si trasformano in coordinate reali della nostra vita.

E’ già accaduto più volte e il copione si sta ripetendo. L’unione monetaria è diventata un tema popolare solo dopo l’esplodere della crisi, e quella bancaria solo quando, entrata in vigore la normativa sul bail in, le persone comuni hanno scoperto che la moneta bancaria in comune cambiava antiche consuetudini – la socializzazione delle perdite bancarie ad esempio – e ne hanno sofferto le conseguenza non appena si sono verificati alcuni problemi con le banche.

Lo stesso accadrà non appena l’Europa completerà l’ambizioso progetto che è stato chiamato Capital Market Union (CMU), che ormai da mesi sta sviluppando una narrativa purtroppo ancora confinata nel recinto del sapere specialistico, ma in costante e coerente evoluzione.

Grande protagonista di questo racconto è la Commissione Ue, che rilascia continuamente documenti che temo siano letti da pochi, fra i quali segnalo un action plan diffuso alla fine del settembre scorso, e, più di recente, un altro approfondimento pubblicato in aprile in cui vengono svolte alcune analisi, relative al mercato finanziario europeo, delle quali una in particolare ha attirato la mia attenzione, visto che calcola l’impatto sul mercato dei capitali europeo dei fondi pensioni privati e dei fondi di riserva delle pensioni pubbliche. La qualcosa ha interesse non solo perché ci dà la misura di come questi investitori – i cosiddetti investitori istituzionali – impattino sui mercati europei, ma soprattutto – ed è qui che il discorso diventa interessante – come potrebbero contribuirvi in un’ottica di unificazione dei mercati di capitali.

Queste risorse, pare di capire, potrebbero essere utilizzate per ottimizzare la capacità finanziaria dell’economia europea. Dal che deduco che queste entità, custodi di tesoretti di milioni accumulati dai lavoratori nel corso della loro carriera, saranno chiamate a contribuire di più e meglio alla finanza europea e scovo in questa strategia un pensiero perfettamente coerente con lo spirito del nostro tempo: poiché la finanza è malata, dobbiamo fare più finanza per farla guarire. L’eccesso, come cura dell’eccesso: vale d’altronde per la liquidità e i debiti, perché non dovrebbe valere per gli strumenti finanziari che in fondo sono l’una e l’altra cosa insieme? L’esempio americano, che è la pietra di paragone costante dell’analisi della Commissione Ue, è chiaramente ciò a cui dobbiamo tendere perché giudicato, in ultima analisi ottimale. Peccato sia soggetto a guasti, di tanto in tanto.

Staremo a vedere. Intanto è utile ricordare i dati presi a prestito dall’analisi. Alcuni grafici aiutano a dimensionare il problema. Il primo dà una metrica dell’ammontare di questi asset disponibili. Assicurazioni e fondi pensioni cumulano insieme quasi 10 trilioni di euro. Per la precisione sono 9.300 miliardi, dei quali la maggior parte, pari a 7.300 miliardi, sono in pancia alle assicurazioni. E’ utile sapere che queste ultime investono assai più in bond che in fondi di investimento (circa il doppio) mentre i fondi pensione hanno la politica opposta, quindi privilegiano i fondi di investimento. Il secondo grafico ci misura il peso specifico rispetto al Pil di queste entità nei singoli paesi.

E’ proprio questo tesoretto l’oggetto del desiderio dei nostri decisori. Il pensiero è che, in un contesto di unione dei capitali, queste risorse potrebbero essere usate con maggiore efficienza per dare ossigeno agli investimenti e al mercato dei finanziamenti. Cosa comporterebbe per i legittimi proprietari di queste risorse, però, è tutto da vedere.

(1/segue)

Puntata finale

La debolezza strutturale degli investimenti


Poiché viviamo in un tempo di paradossi economici, non dovremmo stupirci più di tanto nel constatare, come fa la Bis in un articolo del suo ultimo quaterly report che gli investimenti siano a un livello così basso malgrado le più che accomodanti condizioni monetarie.

Eppure è così. Il credito facile, se pare faccia un gran bene agli umori borsistici non sembra avere effetti decisivi sulla voglia di chi fa impresa a investire. O forse gli fa venire voglia di investire su ciò che è potenzialmente liquido, quindi gli asset finanziari, piuttosto in ciò che richiede applicazione, tempo e sacrificio. E se così fosse l’ennesimo paradosso sarebbe perfettamente spiegabile.

Gli autori dell’articolo, Ryan Banerjee, Jonathan Kearns e Marco Lombardi, svolgono l’analisi partendo da una premessa che parrà ovvia a tutti coloro che si occupano di faccende economiche, ma che è utile ricordare: “Il business degli investimenti non è soltanto una chiave determinante per la crescita di lungo termine, ma anche una importante componente ciclica della domanda aggregata”.

Per dirle in parole più comprensibili, gli investimenti influenzano il livello di crescita futura anche perché, per le evidenti ricadute che hanno sull’occupazione, contribuiscono a far aumentare la domanda, ossia una delle determinanti del Pil.

Dopo la Grande Recessione il livello di investimenti è migliorato in diverse economie, mentre in altre, incluse Francia, Germania, Italia e Giappone, non è ancora tornato ai livelli pre crisi. Ciò ha sollevato robuste preoccupazioni circa la capacità di queste economie di tornare a un livello soddisfacente di crescita, che sono andate ad alimentare l’ormai dilagante dibattito sul rischio di una stagnazione secolare.

Tale situazione di “apatia” degli investimenti si è associata a condizioni monetaria mai così espansive, con gli spread sul mercato dei corporate bond mai così bassi in gran parte dei mercati finanziari, con il capitale finanziario non solo economico da prendere a prestito, ma anche abbondante, come dimostra la galoppata ancora in corso dei mercati dell’equity, cui certo ha giovato una notevole propensione al rischio.

“E tuttavia – notano gli autori – il credito facile ha contribuito solo con un piccolo stimolo alla ripresa degli investimenti. In contrasto, in alcune economie un miglioramento delle aspettative ha rilanciato gli investimenti”. La fiducia, insomma, assai più del credito, sembra essere il lievito degli investimenti. Quando un imprenditore si convince che i suoi investimenti avranno un ritorno, allora è disposto a mettersi in gioco. In caso contrario, non basta il credito facile a convincerlo.

Anche questo sembrerà ovvio a molti, ma non è inutile sottolinearlo, visto che il danno più grave che questa crisi ha provocato è al funzionamento del buonsenso.

Perciò vale la pena leggere fino in fondo lo studio, che peraltro fornisce una spiegazione su quali componenti abbiano guidato la crescita degli investimenti negli ultimi 25 anni nei paesi del G7. Utile peraltro a farsi un’idea di quanto siano concreti i timori che i paesi avanzati siano ormai inevitabilmente condannati al declino.

Ma prima bisogna approfondire un’altra ipotesi, ossia che le imprese non facciano investimenti perché non dotate di sufficiente capitale proprio e quindi costrette a indebitarsi. Tale possibilità sussume quella che le imprese più grandi, che abbiano quindi la capacità di finanziarsi sul mercato dei capitali, siano avvantaggiate rispetto a quelle che devono basarsi sul credito bancario.

Il caso europeo, in tal senso fa scuola. Non caso l’Ue sta lavorando a un progetto di unione del mercato dei capitali, proprio per rendere meno dipendenti dal canale bancario le imprese dell’area. Banche peraltro, quelle europee, che se la sono vista assai brutta dopo la crisi e che sono state costrette a inasprire notevolmente le condizioni di credito.

Ma anche qui, la vulgata che vuole le banche meno disposte a dar credito durante la crisi, non tiene conto dell’altra metà del cielo, ossia che a parte le restrizioni sul lato dell’offerta, sia stata la domanda di credito a venire meno.

Gli stessi autori, infatti, osservano che “la mancanza di domanda di credito spiega sicuramente gran parte della crescita debole del credito, che quindi è probabilmente una conseguenza più che un driver della debolezza degli investimenti”.

Pure concedendo che le imprese abbiano ridotto il livello degli investimenti a causa della tirchieria delle banche, rimane più plausibile che sia stato la rottura del canale della fiducia, ossia delle aspettative degli imprenditori, ad aver provocato la gelata degli investimenti. “Ciò potrebbe essere provocato – scrivono – dal fatto che le imprese sono particolarmente incerti riguardo la domanda futura e sono meno disposti a impegnarsi in investimenti fisici irreversibili”. Meglio rimanere liquidi, insomma.

Questa sorta di trappola della liquidità in cui le imprese sembrano essersi infilate si aggrava se si ipotizza, come fanno gli autori, che le imprese pur essendo relativamente ottimiste circa l’andamento della domanda futura, si aspettano comunque che il rendimento dell’investimento sia comunque basso. O che comunque sia basso rispetto ad altre forme di impiego del capitale.

Al tempo stesso però si è registrata una grande crescita dell’emissione di debito aziendale, che solleva la domanda su cosa ci facciano le imprese con il capitale raccolto. Qualche sospetto c’è. Negli Stati Uniti, ad esempio, le imprese hanno emesso debito e con i fondi raccolti hanno finanziato i propri buyback, ossia hanno ricomprato azioni proprie. Approfittare della bonanza finanziaria per consolidarsi finanziariamente è sicuramente più appetibile che aprire una nuova fabbrica. Specie se i rendimenti attesi sono bassi.

Per testare il peso dell’incertezze sui ritorni futuri degli investimenti quale causa del loro indebolirsi, gli autori hanno sviluppato un modello riferito ai paesi del G7 utilizzando dati riferiti al periodo 1990-2014.

I risultati econometrici sembrano confermare l’assunto di fondo. Intanto che “c’è un’evidenza debole che il costo e la disponibilità di fondi stimoli gli investimenti”, e poi che “c’è una generalmente forte evidenza che la profittabilità sia il driver degli investimenti”, con ciò volendo dire che “una riduzione nell’incertezza economica conduce a un veloce incremento degli investimenti”.

Insomma, per tornare a crescere gli investimenti, gli imprenditori devono recuperare la fiducia nel futuro o, per dirla a parole mie, dovono riscoprire la voglia di tornare a lavorare, invece di usare i soldi che prendono a prestito per riempirsi il portafoglio.

La questione di farsi tornare la voglia di lavorare non riguarda solo loro, ovvio. E’ tutto il rapporto col lavoro che le nostre società dovrebbero riconsiderare. In fondo, quello che economisti e banchieri chiamano fiducia, altro non è che la voglia di conquistarsi un futuro.

Il problema è che la fiducia non ha prezzo.

Per tutto il resto c’è la Bce.