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Caccia al tesoro dei fondi pensione e delle assicurazioni


In un mondo dove prevale l’eterogenesi dei fini, è buona prassi interrogarsi sulle conseguenze non intenzionali di scelte – al contrario – non soltanto volute ma serratamente perseguite. Decisioni sistemiche che diventano esistenziali e che solitamente non occupano la nostra attenzione finché non si trasformano in coordinate reali della nostra vita.

E’ già accaduto più volte e il copione si sta ripetendo. L’unione monetaria è diventata un tema popolare solo dopo l’esplodere della crisi, e quella bancaria solo quando, entrata in vigore la normativa sul bail in, le persone comuni hanno scoperto che la moneta bancaria in comune cambiava antiche consuetudini – la socializzazione delle perdite bancarie ad esempio – e ne hanno sofferto le conseguenza non appena si sono verificati alcuni problemi con le banche.

Lo stesso accadrà non appena l’Europa completerà l’ambizioso progetto che è stato chiamato Capital Market Union (CMU), che ormai da mesi sta sviluppando una narrativa purtroppo ancora confinata nel recinto del sapere specialistico, ma in costante e coerente evoluzione.

Grande protagonista di questo racconto è la Commissione Ue, che rilascia continuamente documenti che temo siano letti da pochi, fra i quali segnalo un action plan diffuso alla fine del settembre scorso, e, più di recente, un altro approfondimento pubblicato in aprile in cui vengono svolte alcune analisi, relative al mercato finanziario europeo, delle quali una in particolare ha attirato la mia attenzione, visto che calcola l’impatto sul mercato dei capitali europeo dei fondi pensioni privati e dei fondi di riserva delle pensioni pubbliche. La qualcosa ha interesse non solo perché ci dà la misura di come questi investitori – i cosiddetti investitori istituzionali – impattino sui mercati europei, ma soprattutto – ed è qui che il discorso diventa interessante – come potrebbero contribuirvi in un’ottica di unificazione dei mercati di capitali.

Queste risorse, pare di capire, potrebbero essere utilizzate per ottimizzare la capacità finanziaria dell’economia europea. Dal che deduco che queste entità, custodi di tesoretti di milioni accumulati dai lavoratori nel corso della loro carriera, saranno chiamate a contribuire di più e meglio alla finanza europea e scovo in questa strategia un pensiero perfettamente coerente con lo spirito del nostro tempo: poiché la finanza è malata, dobbiamo fare più finanza per farla guarire. L’eccesso, come cura dell’eccesso: vale d’altronde per la liquidità e i debiti, perché non dovrebbe valere per gli strumenti finanziari che in fondo sono l’una e l’altra cosa insieme? L’esempio americano, che è la pietra di paragone costante dell’analisi della Commissione Ue, è chiaramente ciò a cui dobbiamo tendere perché giudicato, in ultima analisi ottimale. Peccato sia soggetto a guasti, di tanto in tanto.

Staremo a vedere. Intanto è utile ricordare i dati presi a prestito dall’analisi. Alcuni grafici aiutano a dimensionare il problema. Il primo dà una metrica dell’ammontare di questi asset disponibili. Assicurazioni e fondi pensioni cumulano insieme quasi 10 trilioni di euro. Per la precisione sono 9.300 miliardi, dei quali la maggior parte, pari a 7.300 miliardi, sono in pancia alle assicurazioni. E’ utile sapere che queste ultime investono assai più in bond che in fondi di investimento (circa il doppio) mentre i fondi pensione hanno la politica opposta, quindi privilegiano i fondi di investimento. Il secondo grafico ci misura il peso specifico rispetto al Pil di queste entità nei singoli paesi.

E’ proprio questo tesoretto l’oggetto del desiderio dei nostri decisori. Il pensiero è che, in un contesto di unione dei capitali, queste risorse potrebbero essere usate con maggiore efficienza per dare ossigeno agli investimenti e al mercato dei finanziamenti. Cosa comporterebbe per i legittimi proprietari di queste risorse, però, è tutto da vedere.

(1/segue)

Puntata finale

Gli inglesi sedotti dall’Unione europea dei capitali


Per la terza volta in poco più di un quindicennio gli inglesi dovranno decidere se e in che modo partecipare alla faticosa integrazione economica europea. Adesso che l’unione del mercato europeo dei capitali è diventata molto più che una possibilità, la Gran Bretagna dovrà scegliere innanzitutto se aderirvi, o se cavarsela col solito no grazie come hanno fatto con l’adesione all’Unione monetaria e (finora) con quella all’Unione bancaria.

L’esperienza e i proverbi suggeriscono che non c’è due senza tre. Figurarsi se gli isolani d’oltremanica hanno interesse a mischiarsi con l’eurotartaruga e la sua unione finanziaria.

Però, vedete, stavolta l’esca è appetitosa. Un mercato integrato dei capitali, per un piazza finanziaria come quella londinese, non è un’opportunità che si può prendere alla leggera.

E difatti la Bank of England ha dedicato alla CMU europea (capital market union) un pensoso approfondimento nella sua ultima Financial stability review, dove in coda viene analizzato quale potrebbe essere l’impatto della CMU sul mercato del Regno Unito.

Ricordo rapidamente che la Commissione europea ha di recente pubblicato il suo green paper sulla materia, lanciando una consultazione pubblica che durerà tre mesi, al termine della quale si dovrebbe arrivare a un testo pronto a iniziare il suo percorso di approvazione. L’obiettivo è arrivare al 2019 con una cornice normativa funzionante che disciplini la nuova unione finanziaria che, almeno nei propositi, dovrebbe favorire lo sviluppo e l’integrazione dei mercati dei capitali europei, e quindi migliorare le possibilità di finanziamento delle imprese dell’area, ancora troppo dipendenti dal credito bancario.

In teoria una siffatta unione dovrebbe consentire un’armonizzazione delle regole sottostanti ai mercati, talché per un emittente sarebbe del tutto indifferente lanciare un prodotto finanziario in Olanda piuttosto che in Germania, mentre un compratore potrebbe godere della stessa tutela e degli stessi diritti a prescindere dal suo stato di residenza. Ciò potrebbe condurre anche a una unificazione delle controparti centrali, almeno a livello regolamentare, e delle entità che custodiscono i titoli, fino a culminare in una disciplina comune di risoluzione. Tutte materie fino ad ora lasciate a livello nazionale.

In sostanza, come anche lo studio della BoE evidenzia, ciò dovrebbe servire a migliorare la condivisione dei rischi finanziari fra i paesi aderenti, e così, indirettamente, abbassare la volatilità dei consumi delle famiglie, che l’esperienza della crisi ha mostrato assai frammentata, e quindi favorire insieme la crescita e la stabilità finanziaria.

Da questo punto di vista, le conclusioni della Boe sono abbastanza pacifiche: seppure con tutti i se e i ma del caso, l’Unione del mercato dei capitali europei riveste diversi vantaggi per gli aderenti.

Ma per l’UK?

Qui il tema si fa più complicato. “In generale – scrive la BoE – la crescita economica e i benefici sul versante della stabilità della CMU si applicheranno a tutti gli stati membri dell’Ue, incluso il Regno Unito. Ma ci sono altre importanti considerazioni di stabilità finanziaria delle quali bisogna tenere conto visto che il Regno Unito ospita il più grande centro finanziario dell’Europa”.

Evidentemente anche l’UK beneficierebbe di una maggiore crescita e stabilità finanziaria aumentando la diversificazione e integrazione dei prodotti scambiati, nota la BoE. Tanto più che l’UK mostra una elevata volatilità dei consumi e un’eccessiva dipendenza dal settore bancario per il credito alle famiglie e alle imprese, connotandosi in ciò molto europea.

In più, proprio per la sua posizione sul mercato finanziario, il Regno Unito beneficierebbe non poco lato incassi derivanti dagli scambi sui servizi finanziari. Basti considerare che il surplus commerciale che l’UK spunta dai suoi scambi esteri correlati a questi servizi arriva a 20 miliardi di sterline nel settore delle assicurazione e dei servizi pensionistici e a quasi 40 per gli altri servizi finanziari, cui si sommano altri 15 miliardi di surplus per altri servizi collegati al business.

Tuttavia non è così pacifico che la Gran Bretagna avrebbe goduto di tali vantaggi se la CMU fosse stata operativa durante la crisi, quando la ricchezza del paese subì un pesante shock parzialmente compensato dalle politiche monetarie che provocarono un notevole deprezzamento della sterlina. Ma non è affatto detto che tale dimagrimento sarebbe stato minore, anzi la BoE lascia capire che sarebbe stato il contrario, se gli inglesi fossero stati maggiormente esposti verso l’Europa.

La stessa considerazione vale lato stabilità finanziaria.

Ma ciò che più di tutto lascia perplesso il regolatore inglese è l’idea che alla CMU debba corrispondere anche una unificazione della controparti centrali e delle central security depositories. “Non c’è un ovvio link necessario fra le due cose”, osserva. “I benefici del CMU non dipendono da un supervisore unico o da una infrastruttura finanziaria unificata. Mentre la CMU richiede controparti centrali sicure e resilienti, il corrente modello di supervisione può condurre comunque a questo risultato” utilizzando la regolamentazione basata sugli standard internazionali.

Insomma: agli inglesi non piace l’idea di disfarsi delle proprie entità né tantomeno di affidarsi a un’entità unica di risoluzione, che nel migliore dei mondi possibili ipotizzato dalla Commissione Ue dovrebbe essere uno dei punti d’arrivo della nuova disciplina. Ma in questo caso, conclude la BoE, ciò determinerebbe un aumento dei rischi per la stabilità finanziaria.

Insomma, per la terza volta nella storia recente gli inglesi proveranno a fare il gioco che hanno sempre fatto. Prendere i vantaggi dell’Unione europea e evitare le seccature.

D’altronde, sono inglesi.