Categoria: cronicario

Il lungo inverno delle costruzioni europee congela il mattone

Quasi fosse una metafora, se non addirittura un’analogia, della crisi istituzionale che ha investito l’eurozona, il crollo del settore delle costruzioni, certificato nell’ultimo bolettino mensile della Bce, prosegue  a passo lento ma costante da un’infinità di trimestri, allungandosi fino al primo del 2014.

Le giusta nemesi, viene da dire, per purgare dagli eccessi un settore tanto strategico quanto pericoloso, che negli anni buoni ha contribuito in maniera determinante a generare, via creditizia, quegli squilibri che ancora oggi ci portiamo sulle spalle.

Col paradosso però che mentre negli Usa, che pure hanno scatenato il putiferio, il delitto sembra già espiato dopo il castigo degli ultimi tre anni, in Europa, che il delitto americano l’ha subìto pure se con estremo piacere, ancora non si riprende e perciò soffre e fa soffrire tutta l’industria dell’eurozona. “Le costruzioni hanno continuato a frenare l’economia dell’area per tutto il periodo inziato nel 2008”, nota sconsolata la Bce.

E come potrebbe essere diversamente?

Fatta eccezione per la Germania, che gode di eccezionali condizioni creditizie e di una lunga storia di deflazione immobiliare alle spalle, il grosso dell’eurozona, PIIGS in testa, deve ancora finire di leccarsi le ferite dopo il boom delirante dei primi anni 2000. Banche ancora imbottite di crediti incerti non sono il miglior viatico per far venire voglia di prestare soldi a un un settore che di questi debiti è stato uno dei principali originatori. Non c’è solo questo, ovviamente.

“La protratta debolezza dell’attività edilizia – osserva la Bce – può essere attribuita all’effetto combinato della debole fiducia dei consumatori, delle significative restrizioni al credito, di una brusca riduzione della ricchezza immobiliare delle famiglie e di un significativo eccesso di offerta in alcuni paesi dell’area dell’euro”.

Sicché risulta chiaro come sia possibile che dal 2008 in poi, “la contrazione quasi incessante” ha provoctao che “il valore aggiunto rale del settore è diminuito di circa un quarto rispetto al suo livello pre crisi.

E’ interessante notare, nel grafico elaborato dalla Bce, che il crollo del valore aggiunto reale del settore immobiliare è il peggiore mai registrato, se lo si confronta con la crisi vissuta dalle costruzioni europee nel 1980 e nel 1992.

Nel 1980, fatto 100 il picco raggiunto dal settore, partendo l’indice da 95 otto trimestri prima, sedici trimestri dopo l’esposizione della crisi l’indice quotava poco sotto 90, quindi un 10% in meno, per poi rimbalzare verso 95, otto trimestri dopo.

La crisi degli anni ’90 fu più acuta, ma di poco. Fatto 100 il valore nel 1992, sedici trimestri dopo l’indice era ancora fra 90 e 95, e dopo aver toccato un picco al ribasso intorno a 87, arrivò poco sotto 90 24 trimestri dopo il ’92.

La crisi del 2008 è senza precedenti. Il picco di 100, raggiunto nel 2008 è sceso pressoché costantemente e oggi quota poco sopra 75.

Particolarmente istruttivo è il raffronto dell’andamento dei veri settori industriali fra Usa ed euroarea, pure se la limitiamo al settore delle costruzioni.

Negli Usa il settore delle costruzioni ha contribuito negativamente all’andamento dell’economia fino al 2010 incluso. Nel 2011 il contributo è ancora nullo, ma non più negativo, mentre nel 2012 è servito a rosicchiare qualche decimale positivo di Pil. Sottolineo che l’affossamente delle costruzioni americane iniziava a vedersi già dal 2006, al contrario di quanto è accaduto da noi.

Nell’eurozona da 2008 in poi il settore contribuisce sempre negativamente. Il che ha avuto un impatto devastante sulle crescita, atteso che fra il 2001 e il 2007 il valore aggiunto delle costruzioni era cresciuto dell’1,6% su base annua, arrivando a rappresentare il 6,4% dell’economia totale.

Il dopo crisi ha scontato le politiche assai divergenti adottate dagli Usa e dall’eurozona. Dopo che gli americani hanno sperimentato un crollo del 12% su base annua, nel 2009, la Fed ha aperto i rubinetti con le conseguenza che sappiamo e che durano tuttora.

“Nell’area dell’euro – nota la Bce – lo scoppio delle bolle immobiliari indotto dalla crisi in alcune economie dell’area ha determinato una lenta ma continua riduzione della quota delle costruzioni nell’attività totale, da oltre il 6 per cento prima della crisi a poco meno del 5 per cento nel 2013”. Il tutto con profonde differenze fra i singoli paesi. La frammentazione, come è noto, non risparmia neanche il mattone.

Basti ricordare che in Spagna il settore delle costruzioni, nel momento di picco, pesava il 13,7% del valore aggiunto totale, e ancora oggi, malgrado la crisi, pesa l’8,1%. In Germania invece, malgrado sia l’unico paese dove il settore tira (e non certo grazie all’inverno caldo di quest’anno) non arriva al 3,8%.

Ma la Germania, ricorda la Bce, “era già stata interessata da un’espansione del mercato delle abitazioni dopo la riunificazione e i prezzi degli immobili residenziali erano aumentati solo lievemente prima del 2008”. E ciò spiega come mai il valore aggiunto delle costruzioni abbia già superato il suo picco pre-crisi.

Ma poiché una Germania non fa certo primavera, “a differenza degli altri settori economici, le costruzioni non hanno segnato una ripresa nel 201-11, in parte a causa delle condizioni restrittive per la concessione dei prestiti e della crescita reale dei redditi reali, contenuta quando non negativa, oltre che del gran numero di immobili rimasti invenduti, che hanno fatto scendere i prezzi frenando ancor di più la propensione ad investire”.

Ciò non può non avere conseguenze su tutto il settore immobiliare, atteso che la determinante principale dell’attività edilizia nel suo complesso è la costruzione di edifici, che rappresenta circa l’80% dell’intera attività. In sostanza il lungo inverno nel settore delle costruzioni non puà che provocare una gelata sull’intero settore immobiliare che si conferma ancora una volta come non soltanto il veicolo principale della crisi, ma anche l’unica speranza concreta di una ripresa.

Se guardiamo agli ultimi dati di casa nostra diffusi da Istat scorgiamo che l’indice di produzione nelle costruzioni, fatto 100 il valore dell’indicatore nel 2010, è arrivato a un picco di ribasso di 68 a febbraio di quest’anno, per rimbalzare di un modesto +1,9% a marzo. Poca roba, se la confrontiamo col calo del 6,6% registrato fra il primo trimestre 2013 e il primo trimestre 2014.

La conclusione è inquietante: “L’aggiustamento del settore edilizio nell’eurozona è ancora in corso”.

Le conseguenze di tale aggiustamento potete immaginarle da soli.

 

Le quattro Europe: i nipotini di Carlo Magno

Si dice, appartenendo ormai tale affermazione al rassicurante recinto delle verità di cui nessuno dubita, che l’esser prezioso del disegno europeo trovi il suo riscontro nel lungo periodo di pace che L’Europa intera sta sperimentando ormai da settant’anni. Tale evidenza fattuale, insomma, diventa – retoricamente – pretesto per dedurne che la pace dipenda dal processo di integrazione dei vecchi stati nazionali nel superstato europeo.

Il sogno dell’Europa Unita, si argomenta, è perciò garanzia esso stesso di pace e prosperità, come dimostra la storia.

Verità che si potrebbe definire vagamente controfattuale, atteso che ignora l’influenza della pax americana imperante dal secondo dopoguerra nell’Europa occidentale

Tale argomentare – l’integrazione europea come strumento della pace – glissa altresì su un’altra evidenza, che potremmo definire controverità fattuale: l’Europa non ha mai smesso di muover guerra a se medesima, proprio cercando d’integrarsi.

“Avevamo allora per fine d’organizzare un grande sistema federativo europeo, (…) con gli stessi principi, una stessa moneta con parità diverse, le stesse leggi”.

Sarà, il nostro Spinelli? oppure Schuman? O magari Adenauer?

Acqua.

Potrebbe essere persino quell’Aristide Briand che ancora nel terribile 1929 vagheggiava un’unione doganale e dei mercati in Europa?

Acqua.

Inutile provarci. A meno di non essere bibliofili irrecuperabili non scoprirete mai che queste parole le ha scritte Napoleone Bonaparte il 22 aprile 1815, dopo il suo ritorno dall’Elba, nel suo preambolo agli Atti per la costituzione dell’impero.

L’Impero: la costante ossessione secolare dell’Europa dagli antichi romani in poi. L’ossessione nutrita da despoti e monarchi, primo fra tutti Carlomagno, agli albori del IX secolo, e poi alimentata da decine di guerre, fino alle carneficine del XX secolo, passando per l’impresa napoleonica. Fu una guerra fra imperi europei la Grande Guerra. Fu una guerra per la costituzione di un altro impero – il Reich millenario di Hitler – la seconda.

Tutti costoro, gli aspiranti o divenuti imperatori, pensavano di unire l’Europa. E così pensando facevano la guerra.

Oggi un coacervo di politici e burocrati cerca di fare la stessa cosa. E così facendo pensa la guerra.

Il sogno degli ultimi nipotini di Carlomagno, infatti, è pacifico solo in apparenza.

Le cronache di questi ultimi anni raccontano di un’altra guerra, combattuta stavolta con l’arma micidiale del denaro, che è ancora ben lungi dall’esser terminata, con i due principali contendenti, quindi Francia e Germania, che dissimulano la loro antica inimicizia con diplomatiche strette di mano a significare il tanto decantato, quanto ipotetico, asse intorno al quale sono state costruite l’Unione europea e poi l’eurozona, con noi italiani nel ruolo di cavalieri serventi, stretti come siamo nella morsa dei crediti che costoro rivendicano.

Francia e Germania, oggi come ieri, nipotini di Carlo Magno anch’essi. Nel Medioevo, nel 962, i tedeschi riesumarono dalle ceneri della storia il Sacro Romano Impero, fondando il loro primo Reich, mentre ad Occidente se ne distaccava la Franconia, ossia più o meno l’odierna Francia.

Da allora la storia dell’Europa trovò il suo centro gravitazionale attorno a questi due stati che tale rimase anche ai tempi di Carlo V, il regnante spagnolo che pure annoverava fra i suoi tanti titoli anche quello di imperatore.

L’ossessione imperiale di unire il continente, che poi fu quella di Napoleone e più tardi di Hitler, con la Gran Bretagna, ossessionata da un altro gioco imperiale, ma transatlantico, sempre a fare la mossa del cavallo dispettoso e quindi scompaginare i piani. Questo eterno ritmare della nostra storia fra equilibrio o egemonia, come magistralmente raccontato in un vecchio libro di Ludwig Dehio, pubblicato per la prima volta in Italia nel 1954, che ancora oggi vede il Regno Unito minacciare di uscire dall’Ue, e la strana coppia franco-tedesca atteggiarsi a leader e ispiratori mentre si rivolgono sguardi diffidenti figli di memorie antiche.

Come ai tempi di Mitterand, il presidente francese che volle fortissimamente la moneta unica per togliere alla Germania il suo asset più prezioso, ossia il marco, spaventato com’era dall’avvenuta riunificazione tedesca. Col risultato che oggi abbiamo una moneta forte come il marco e una Germania ancora più forte, con grande scorno dei francesi, sepolti da debiti che i tedeschi, veri maestri nell’arte del prestito estero, non mancano mai di rifinanziare.

Tutti gli altri a seguire, rimorchio utile a far massa critica, sempre in omaggio all’ossessione imperiale, che certo non si chiama più così perché fuorimoda.

Pletore di cittadini, comunque, da irretire con enormi quantità di beni durevoli, ed eserciti di lavoratori che dovranno accettare di lavorare per meno, se vorranno lavorare tutti.

Sopra tutto, a moraleggiare e insieme definire la filosofia di questo impero celato, che si sforza da più di mille anni di rivedere la luce, i banchieri centrali, con gli alfieri della Bundesbank a tagliare in diagonale lo scacchiere europeo, che si offrono come fari e nocchieri nel turbinante mondo globale, e gli stati a far da zavorra in questo glorioso procedere verso l’unità, pronti ad essere sacrificati tuttavia, sull’altare della stabilità finanziaria.

Pur se evidentemente superficiale ed affrettata, questa rapida narrazione identifica l’ultima delle quattro Europe come quella che meglio delle altre simboleggia lo spirito del tempo e che quindi deve essere ben compresa. Poiché oggi la storia la fa l’economia, nel senso che il fallimento economico dell’Europa sarebbe l’ennesimo fallimento storico di integrazione.

All’uopo possiamo servirci degli ultimi economic surveys elaborati dall’Ocse, dedicati proprio all’Ue e poi all’eurozona per capire a che punto siamo arrivati e, soprattutto dove andiamo a parare.

Lo stato dell’Unione, dice l’Ocse, è migliorato ma ancora non buono. La bassa crescita ha cause strutturali profonde: alta pressione fiscale, leggi sul lavoro troppo rigide e barriere alla competizione che non favoriscono la crescita dell’innovazione. Per di più, sottolinea, “la disuguaglianza è aumentata dal 1980, indebolendo il supporto dell’opinione pubblica al progetto europeo”.

L’Unione non può farsi se non c’è consenso pubblico diffuso, perciò. E tuttavia la storia ha condotto a una costante erosione, sempre per via economica, di questo consenso.

Come non riconoscere in questo istinto suicida una delle costanti dello spirito europeo, la costituente stessa del suo guerreggiare fratricida?

Facile peraltro a soddisfarsi, questa hybris di morte, in un parlamento europeo che ricorda la babele del parlamento austro-ungarico raccontata dagli scrittori austriaci prima della Grande Guerra. Con dentro stati che nulla hanno a che vedere l’uno con l’altro e popolazioni ancora più aliene. Ma d’altronde, non appartiene alla logica imperiale unificare a tutti i costi?

I costi, per adesso, sono quelli radiografati dalle bilance del pagamenti, che l’Ocse nota in miglioramento, essendosi ridotti per via d’austerità i terribili squilibri che hanno quasi condotto l’eurozona prima e l’Europa poi a disintegrarsi, invece che il contrario.

Ma ne rimangono altri, forse più pericolosi. A cominciare dai tassi di inflazione, bassi dove servirebbero alti e alti dove bassi non farebbero danni. O quella dei costi del lavoro, che replica la stessa logica, con la Germania che esibisce tuttora il livello relativo più basso, persino della Grecia.

Ma anche qui, vedete, scorrendo il rapporto Ocse sull’Ue, finisce sempre che si parli di noi e loro. Ossia dei PIIGS e della strana coppia franco-tedesca, nel caso qualcuno non abbia chiaro cosa sia l’Europa dei nipotini di Carlomagno, che finisce sempre col gravitare attorno ai confini dell’imperatore franco.

E non si dica che è una questione di pesi specifici. L’area centro-orientale dell’Ue non è meno rilevante, da un punto di vista strategico, di quella post carolingia: è solo meno ricca, e quindi di per sé colonia, mentre chi se lo può permettere, pensate ai paesi vichinghi, cerca spazi vitali altrove, pure se partecipando al gioco senza crederci più di tanto. Questo, esattamente, è il punto.

Sicché l’Ue è diventato un contenitore amorfo, un gioco di società che non arriva ad esprimere alcun disegno geopolitico, con la crisi Ucraina davanti a noi a mostrarlo. Per avere senso strategico, nell’Ue dovrebbe entrarci tutta l’Eurasia, o almeno la Russia e la Turchia, che, piaccia o no, sono dentro il Grande gioco dell’economia che contribuisce a determinare l’Europa, ammesso che un tale calderone di popolazioni vieppiù divergenti abbia un senso. E invece discutiamo con gli Usa un trattato transatlantico di cui ancora non si capisce nulla.

Per di più anche il contenitore mostra crepe gravi. La crescita nell’Ue rimane debole e non inclusiva, avvisa l’Ocse, e per di più frammentata fra le varie Europe, che molto volentieri proseguirebbero il cammino comune se ci fosse più di tutto per tutti, mentre così non è.

Al contrario: le prospettive sono stagnanti, come il prodotto. Pensate che l’Ocse stima una crescita reale del Pil del 2,2%, nell’Ue a 21, e all’1,4% dal 2013 al 2060. Quanto grasso credete possa colare sul popolo a questo livello di crescita?

Se leggiamo l’altro report Ocse, quello dedicato all’eurozona, la musica cambia poco o nulla. Le grandi speranze accese dall’Unione bancaria gioveranno forse a rimettere in sesto un sistema finanziario zeppo di crediti non esigibili, ma più che altro gioverà alla buona salute della banca centrale e del mandarinato di Bruxelles. Ma i problemi nei paesi più deboli permangono e non sono di facile soluzione. “La posizione netta degli investimenti internazionali rimane fortemente negativa nei paesi vulnerabili e ridurla richiederebbe molti anni di saldi di conti correnti positivi”, nota l’Ocse. La qualcosa ha i noti effetti depressivi sulla crescita ed espone costantemente al rischio spread.

Inutile tornare su questioni che conosciamo bene. Vale per l’eurozona, anzi soprattutto per l’eurozona, il caveat fatto per l’Ue nel suo complesso: la crescita rimane debole e non inclusiva, quindi diseguale. Quindi a rischio esplosione sociale, ossia la parente povera della guerra.

L’economia quindi, che avrebbe dovuto essere il collante dell’Europa, rischia di essere il detonatore di una polveriera.

La pace come preparazione della guerra. Ossia quello che è sempre successo in ‘Europa.

Fin dai tempi di Carlomagno.

(5/fine)

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Le quattro Europe: l’artiglio vichingo

Se la guardate da un planisfero fisico, la penisola scandinava somiglia a un gigantesco artiglio, scaturito dall’immensa landa russa, arroccato sopra la testa dell’Europa, e in particolare sulla Germania. Una propaggine quasi, a simboleggiare il destino di fratellanza che genera, volenti o nolenti, la prossimità.

Una sorte che la storia più volte ha sperimentato, come ricordano bene i finlandesi che dovettero combattere le feroce guerra d’inverno del ’39, e più tardi subìta dai Paesi Baltici, occupati dall’Urss, mentre la Germania nazista si accasava in Danimarca e Norvegia, con la Svezia che da un lato sosteneva i finlandesi contro i sovietici, e dall’altro riforniva di ferro i nazisti. Negli anni della guerra, insomma, l’artiglio vichingo servì alla Russia tanto quanto alla Germania.

La Storia ovviamente poi è cambiata. Ma la geografia no. E questo ricordo lontano è una buona chiave di lettura per comprendere il presente della terra dei vichinghi. La regione nordica, come la chiama il Fondo monetario internazionale, che qualche tempo fa le ha dedicato un report che ci consente di scoprire un’altra Europa, quella dell’estremo nord che è anche estremo occidentale dell’oriente post-sovietico.

Un mondo che vive di un suo proprio modello economico – il cosìdetto modello scandinavo – e di una sua area d’influenza che, oggi come ieri, trova nel mar Baltico, e nei paesi che su di esso affacciano, la sua naturale esposizione. Geografica, innanzitutto. Ma anche bancaria e industriale. E sul Mar Baltico si affacciano anche la Polonia e la Germania, che come sanno gli appassionati sono anch’esse legate da profonde ragioni storiche e geopolitiche.

L’Europa del Baltico, delimitata dall’artiglio vichingo è un’altra Europa a sé, che giova raccontare seguendo la filigrana disegnata dal Fondo monetario, nostro moderno Virgilio nei foschi gironi della contabilità internazionale.

I fantastici quattro dell’estremo nord – Svezia, Norvegia, Danimarca e Finlandia – , così come la trinità baltica rappresentata da Estonia, Lituania e Lettonia, condividono innanzitutto un destino economico. Anche questa non è una novità. Gli appassionati di storia ricorderanno che i paesi scandinavi (all’epoca la Danimarca comprendeva anche l’Islanda) condivisero persino un’unione monetaria ai tempi del gold standard, iniziata nel 1872 e finita nella tragedia della Grande Guerra.

Due guerre mondiali dopo, i nostri vichinghi hanno ripreso a parlarsi, forti di una somiglianza – questa sì – potenzialmente prodromica di una qualunque convergenza. Ma di unione monetaria non parlarono più, manco per sbaglio.

Pensate che nel 1952 fu creato il primo organo consultivo ove i quattro paesi, compresa l’Islanda, avrebbero potuto far esperimenti di convergenza. La prima riunione del Nordic Council si svolse in Danimarca a febbraio del ’53. Un anno dopo, a luglio del ’54, fu creato il Nordic market labor, e nel 1958 il Nordic passoport Union, mentre già dal 1955 era attiva la Nordic convention on social security.

Insomma, i nordici si stavano avviando con decisione verso un mercato reale integrato. Finché, nel 1959 non decisero di abbandonare i piani. Nel frattempo era nata la Comunità economica europea e la seduzione dell’ideale europeo, evidentemente, fece breccia.

Ciò malgrado, la cooperazione fra i paesi nordici non si è mai interrotta. Né formalmente – sono stati creati diversi organismi interministeriali – né sostanzialmente. Mentre la diplomazione tesseva la sua tela, infatti, le economie si integravano sempre più profondamente, guidate dalla più potente delle forze: l’appetito del profitto. Ecco nascere il mondo di oggi, dove gli intrecci bancari fra le banche nordiche diventano l’altra faccia dell’artiglio vichingo, che dalla fine dell’unione sovietica ha trovato il suo cardine nelle piccole repubbliche baltiche.

Oggi i Nordic 4, come li chiama il Fmi, sono al top della classifica Ocse per alto livello di ricchezza e bassa disuguaglianza sociale, esprimono un ambiente molto favorevole al business, grazie ai loro elevati gradiente di competitività, e hanno persino in comune finanze pubbliche che godono di ottima salute: il deficit quasi non esiste e il livello medio del rapporto debito/pil quota intorno al 40%, persino cresciuto ma solo a causa della crisi del 2008, che ha costretto gli stati, qui come altrove, ad aprire i portafogli per salvare il sistema bancario. Di nuovo. I cultori della materia ricorderanno la crisi bancaria svedese degli anni ’90.

Fin qui, i vichinghi sembrano la bella copia dei baltici.

Molto di questo stato di grazia, paradossalmente, la regione nordica lo deve proprio alla crisi bancaria del ’90, che  servì loro di lezione. Superata la crisi, a caro prezzo, i nordici, chiamiamoli così, riportarono la normalità nella gestione fiscale che ha consentito loro di superare la tregenda del 2009 (la Finlandia perse il 9% di Pil, per dire) senza che venisse scalfita la loro nomea di “safe heaven”. E ciò pure a fronte di uno dei welfare più costosi della storia, grazie soprattutto a un livello di incassi fiscali vicino al 60% del Pil.

Così tanto stato sociale – ecco che riecheggia l’utopia sovietica – e insieme così tanto capitalismo, come nella dirimpettaia Gran Bretagna.

Questo strano ibrido economico ha fatto scuola e da sempre suscita una ragionevole invidia nelle altre società europee. Ma il segreto del successo della regione nordica contiene anche i rischi che si vanno rannuvolando sopra la penisola.

Essendo un’economia molto aperta, l’Europa vichinga ha tessuto profondi link non solo con le regione vicine, a cominciare da quelle baltiche, ma con tutto il globo. La somma di import ed export, per le quattro nazioni, oscilla fra il 62 e il 70% del Pil, e poi ci sono le connessioni finanziarie, quelle che preoccupano di più.

Oltre a condividere strettissimi legami morganatici fra loro, i Nordic 4 sono l’interfaccia finanziaria dei paesi baltici, sia per gli investimenti di portafoglio che per quelli diretti, e quindi i propalatori di un contagio che, da questi ultimi, può facilmente diffondersi.

Un pregevole box del Fmi disegna la ragnatela che oppone i vichinghi al resto del mondo, tessuto col filo degli investimenti diretti, di portafoglio e dei flussi commerciali. L’analisi del fondo rileva che i paesi nordici sarebbero fra i primi a subire gli effetti di uno shock che dovesse colpire i loro partner. Questi ultimi sono diversi. La ragnatela scandinava arriva dappertutto, di qua e di là dall’oceano.

Sul versante bancario, invece, gli shock partirebbero dai paesi verso i quali i nordici sono più esposti, quindi innanzitutto i paesi baltici. Ed è proprio la rilevanza degli asset bancari, che arrivano a superare il 400% del Pil in Danimarca, e i profondi intrecci che le banche dei Nordic 4 condividono la principale fonte di rischio.

E questo non dipende soltanto dal fatto che le banche scandinave siano generose prestatrici estere. Ma anche dalla circostanza che prestino parecchio anche a casa propria.

Tanta generosità, di conseguenza, ha creato un doppio rischio per il sistema scandinavo: quello di shock importati dall’estero, a causa di problemi nei paesi debitori, e shock generati dall’interno che a loro volta potrebbero comunicarsi ai paesi debitori.

“Il grande sistema bancario nordico – osserva il Fondo – supporta un livello relativamente elevato di debito privato”. Sempre in Danimarca, infatti, il livello di debiti sul reddito delle famiglie sfiora il 300%, in pratica il doppio degli altri paesi Ocse, mentre per le imprese la palma delle più indebitate spetta a quelle svedesi, che a fine 2011 quotavano debiti totali pari a circa il 150% del Pil. Sempre per la cronaca, vale la pena rilevare che i debiti delle famiglie sul reddito sono aumentati del 60% fra il 2000 e il 2011. Nessuno, nemmeno i nordici , è sfuggito alla bengodi del credito di inizio secolo.

Questa consuetudine, di avere bilanci privati carichi di debiti, è un’altra costituente del modello scandinavo, dove le famiglie in particolare (ma anche le imprese) condividono una rilevante ricchezza patrimoniale, rappresentata dal mattone o dai fondi pensione, che però è poco liquida e quindi soggetta agli stress da valutazione.

La grande paura, anche questa comune ai Nordic 4, è quella di un calo delle quotazioni immobiliari che possa accelerare il de-leveraging bancario e mettere sotto pressione le banche. Rischio tutt’altro che peregrino, visto che nella regione, in media, i prezzi delle case sono cresciuti di più del 120% fra il 1995 e il 2007. Dopo la crisi i prezzi hanno continuato a salire in Norvegia (+10%), mentre sono crollati del 30% in Danimarca. Al contrario sono rimasti stabili in Finlandia e Svezia.

Quindi è comprensibile perché “lo sviluppo dei prezzi delle case pone un rischio sulla stabilità macroeconomica, in un contesto di bilanci delle famiglie sotto pressione”. Le stime del Fmi, infatti, “suggeriscono che i prezzi delle case nei Nordic 4 siano sopravvalutati”, anche se in maniera disomogenea. Vale la pena ricordare che un calo di valore del mattone ha effetti su vari settori: dal consumi privato agli investimenti, che necessariamente ne risentirebbero, lato fiscale (meno incassi per il governo collegati al mattone) e infine sulla capacità di prestit delle banche.

Tanto teme quest’eventualità, il Fmi, che ha anche condotto delle stime, secondo le quali un calo dei prezzi degli immobili del 10% avrebbe come conseguenza una diminuzione del Pil aggregato fino al 2,5% in Danimarca, con gli investimenti residenziali privati a picco, in Svezia, del 28,5%.

Questo è forse il modo più semplice a cagione del quale l’artiglio scandinavo incardinato sui paesi baltici, qualora subisse uno shock, può facilmente affondare l’Europa.

Ma non è certo l’unico.

Ho già detto dell’ampiezza del sistema bancario nordico. Ebbene: a tale ampiezza corrisponde una notevole fame di finanziamenti che, in gran parte non arrivano dai depositi, ma dal mercato. Il Loan-to-deposit ratio, ossia il rapporto fra i prestiti e i depositi, supera il 200% in molte banche nordiche, che ritroviamo anche fra le top 20 nella classifica di questo indicatore.  “Come ha dimostrato la crisi del 2008 – nota il Fmi – questa alta dipendenza dal mercato dei capitali ha aumentato la vulnerabilità del sistema bancario nordico agli shock da liquidità e di finanziamento”.

Ricapitolo: le banche nordiche sono al centro di una ragnatela di prestiti, interna e internazionale, che trova nei rischi del mercato immobiliare dell’area e nel pesante indebitamento privato, nonché nella sua stessa dimensione il fattore potenzialmente destabilizzante dell’economia regionale.

Fra i rischi “interni” a questo sistema bancario, merita una menzione quello inerente al largo utilizzo di covered bond, tramite i quali le banche nordiche attingono al mercato dei capitali (wholesale funding) emettendo obbligazioni in valuta nazionale ed estera. Le sei banche più grandi della regione avevano emesso 460 miliardi di covered bond a fine 2012, ossia il 70% del totale emesso nella regione e il 33% del totale dei convered bond emessi nel mondo.

Arma a doppio taglio, i covered bond, in quanto asset assicurati, visto che finiscono col ridurre, in caso di risoluzione bancaria, i fondi a disposizione per i bail in, oltre che generare un sovrappiù di costi per le banche che non li usano.

Tutto ciò viene complicato dal fatto che le banche nordiche sono profondamente interrelate fra loro. Il Fondo calcola che l’85% del totale delle esposizioni bancarie e dei depositi sono originati all’interno dei Nordic 4, così’ come il 75% dei bondo sovrani detenuti da queste banche sono di questi paesi.

Questo operare “più come banche regionali che come banche nazionali”, che individua meglio di ogni altra retorica l’artiglio vichingo, porta con sé una rilevante concentrazione di rischi. Basta un semplice dato per capirlo: quattro delle sei banche principali dell’area sono svedesi, e detengono asset pari al 120% del Pil dell’intera regione. Quindi un problema svedese ci mette pochissimo a diventare un problema nordico tout court, come peraltro è già accaduto negli anni ’90. Per questo il Fondo suggerisce di accumulare buffer fiscali comuni, da una parte, e di creare un sistema regionale di risoluzione bancario comune.

In sostanza il Fondo suggerisce di creare una base fiscale comune, se non formale almeno lato risorse, e una unione bancaria per limitare i rischi. Anzi, mentre che c’è definisce la recente Unione bancaria dell’eurozona “un’opportunità”. Che detto a paesi che condividevano un’unione monetaria fino a cent’anni fa individua l’Europa nordica/baltica come l’ennesimo esempio non riuscito di integrazione istituzionale sovranazionale.

Se neanche paesi che condividono così tanto in economia, dal sistema bancario, ai debiti, ai mercati immobiliari, e persino alle controparti estere, non si sono convinte a integrarsi in un’area comune, come può riuscirci l’eurozona?

Mi sorge il sospetto che tutti noi siamo vittime di un ricordo, che poi è diventato sogno.

Il sogno europeo.

Ovvero l’eredità dei nipotini di Carlomagno.

(4/segue)

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Le quattro Europe: la trinità Baltica

L’estrema propaggine occidentale del fu impero sovietico, quella formata dai paesi baltici, è diventata assai presto l’estrema propaggine orientale dell’Unione europea e ormai dell’eurozona. La Lettonia è entrata di recente nell’euro e ci si aspetta che l’anno prossimo entri anche la Lituania, dopo che l’Estonia aveva lavorato come apripista già dal 2011.

Come fa per quasi tutto, anche per l’euro la Banda Baltica si è mossa in perfetto coordinamento, tramutandosi in una piccola Europa/eurozona di provincia. E non tanto, e non solo, per le dimensioni ridotte del suo territorio. Ma per la connotazione stessa del suo agire economico.

I paesi baltici hanno assorbito nello spazio di un ventennio usi e consuetudini dei fratelli maggiori europei, condividendone anche le gioie – grandi tassi di crescita pompata dal credito facile e dall’export – e i relativi dolori quando, dal 2007, cominciò la grande recessione.

Sicché oggi la piccola Europa baltica si trova a dover fare i conti con i nostri stessi problemi: crescita stentata, disoccupazione ancora alta, credito stagnante. Ma con qualche atout in più da giocare sul tavolo della ripartenza. Uno fra tutti il fatto, come nota il Fmi nel suo ultimo “Baltic cluster report” di condividere un modello macroeconomico comune. Incarnano, insomma, una perfetta trinità.

Vale la pena notare come questa fisionomia sia molto diversa da quella della gran parte degli altri paesi dell’eurozona. Tutti e tre i paesi, infatti, hanno un livello molto basso di spesa pubblica in rapporto al Pil, cui corrisponde un basso livello di tassazione sui redditi, sulla ricchezza e sul capitale. Al contrario, le tasse sul lavoro sono alte. Il che certo non premia i lavoratori, ma i capitalisti sì. “I Baltici hanno creato un clima favorevoli agli investimenti”, ne deduce il Fmi.

La Banda Baltica, poi, ha deficit fiscali bassi, quando non addirittura nulla, con debiti pubblici sul Pil la cui media non supera il 30%. Nulla a che vedere con il resto dell’eurozona.

Essendo entrati tardi nell’euro, inoltre, o addirittura ancora in procinto di entrarci, i Baltici hanno potuto godersi una politica monetaria indipendente che, grazie alla flessibilità del cambio, ha favorito il mercato dei prodotti sviluppando notevolmente la loro competitività, atteso che il mercato del lavoro era già molto flessibile di suo, “più simile al modello anglosassone del laissez faire – nota il Fmi – che a quello dei paesi della regione nordica”, dove prevale il concetto di flexicurity.

Il combinato disposto di queste politiche ha determinato un livello di diseguaglianza, misurato dall’indice di Gini, più simile a quello dei paesi anglosassoni che a quelli scandinavi, che pure sono loro dirimpettai e sodàli. Il che, se volete, certifica l’avvenuta transizione dal modello sovietico a quello americano, che i Baltici hanno compiuto con rara efficacia in meno di un ventennio.

Per dirla con le parole del Fmi, “i Baltici hanno avuto un cambiamento più brusco, rispetto a Polonia, Ungheria o Repubblica Svolacca, ma più radicale”.

Ed è proprio la radicalità una delle caratteristiche della nostra trinità. Negli anni buoni dell’Europa, quando tutti facevano credito a tutti, i Baltici non si sono certo risparmiati. Forti della stretta connessione con le banche dell’area scandinava, i Baltici hanno vissuto un’esplosione del credito, da un lato, e del commercio estero, dall’altro.

Il Fondo ha calcolato che fra il 2005 e il 2012 l’import/export dei Baltici abbia superato il 120% del Pil, persino più della Germania. Questo mentre i tassi di crescita del credito marciavano con percentuali a due cifre (questo fino al 2007).

I particolare, nel 2007 la crescita annuale del credito aveva raggiunto il 36%, pompata da un autentico impazzimento del debito privato di famiglie e imprese, che nel frattempo aveva provocato deficit di conto corrente fino al 18% del Pil e inflazione al 10%, mentre il rapporto fra prestiti e depositi delle banche schizzava al 200%.

Una situazione chiaramente non sostenibile. E non serviva certo la crisi dell’euro a determinarla. La crisi dell’euro l’ha soltanto evidenziata, come d’altronde è successo anche ai nostri PIIGS.

Dal 2009 in poi i Baltici hanno iniziato a riprendersi, col risultato che nel 2011 collezionarono il più alto tasso di crescita nell’Ue, grazie al sonoro boom delle esportazioni, sempre più pompate dal lavoro flessibile e dal cambio. Il che permise di riassorbire i deficit di conto corrente, riequilibrare il rapporto fra depositi e prestiti nelle banche e abbassare drasticamente l’inflazione. Ciò ha consentito ai primi due Baltici di entrare nell’euro con i conti in ordine.

Vale la pena rilevare che le strette connessioni che i Baltici intrattengono l’uno nei confronti dell’altro e con i paesi della regione nordica non sono soltanto finanziarie ma, soprattutto, commerciali.

Nel totale del commercio prevalgono gli scambi intra-trinitari. Il 30% del totale dei commerci della Lettonia, per dire, vengono effettuati con gli altri due Baltici, e giusto l’Estonia vedere una quota rilevante del proprio commercio suddivisa fra Svezia e Finlandia.

Se guardiamo invece al flusso degli investimenti diretti (FDI) notiamo che i Baltici sono terminali privilegiati degli investimenti vichinghi. Sempre nel caso dell’Estonia, si osserva che oltre il 50% del totale degi FDI arrivano da Svezia e Finlandia e poi, in quota minore, da Norvegia e Danimarca. E’ un po’ come sei Baltici fossero i paesi emergenti di marca vichinga, insomma, e insieme i loro mercati di sbocco. E in un certo senso è proprio così.

Tutta la costruzione europea, a bene vedere, si è retta sull’equilibrio, che poi è diventato uno squilibrio, fra un gruppo core di paesi forti che usava paesi più deboli come satelliti, quindi mercati di sbocco e riserva di manodopera a basso costo, traendone questi ultimi in cambio denaro facile e promesse mirabolanti di prosperità.

I Baltici non hanno certo fatto eccezione. Per avere un ordine di grandezza di quanto pervasiva sia stata questa economia del debito, vi basti considerare che il rapporto debito privato/pil in Estonia, sempre negli anni buoni, arrivò a quotare il 110% (famiglie e imprese) a fronte del 30% di prima del bengodi.

Poi successe quello che sappiamo bene. Le banche si scoprirono piene di spazzatura, col risultato che dovettero fare un pesante disindebitamento forzato che ha ridotto il credito al lumicino, come è ancora oggi, mentre i governi cercavano disperatamente di metterci una toppa. L’export salvò il conto corrente dei Baltici, ma le conseguenze dovettero subirle le popolazioni, che ancora oggi scontano una disoccupazione media al 10% (la Lettonia stava al 20% nel 2010), mentre i mercati borsistici sono tornati poco sopra il livello del 2004. Per non parlare del mercato immobiliare, ancora sotto stress.

Sempre per amore della cronaca, notate che fra il 2008 e il 2012 i Baltici hanno subito una significativa correzione del costo unitario del lavoro (ULC) con relativo drammatico aumento di produttività. Faccio solo l’esempio della Lettonia. Nel periodo considerato l’ULC nominale è calato del 13,9%, mentre la produttività è aumentata del 15,6%.  In tal modo la disoccupazione è passata dal 20% del 2010 a poco più del 12% che però, dice il FMI, per gli standard baltici è pari al livello di disoccupazione strutturale. Il che equivale a dire che meglio di così non si poteva fare.

Il Fondo sintetizza che “la combinazione di riduzione salariale e aumento di produttività nel periodo post-crisi ha ridotto l’ULC dal 10 al 20% rispetto a quello dei competitori dell’Europa occidentale”.

La piccola Europa baltica è diventata una piccola Cina, proprio sopra le nostre teste.

Ciò malgrado il FMI non risparmia i suoi preziosi consiglio ai Baltici, che corrono il rischio, in futuro, di veder raffreddarsi l’impetuoso flusso di esportazioni che ha rimesso in piedi la sua economia, anche a causa degli avversi flussi demografici, che vedono la gioventù declinante a favore della vecchiaia da qui al 2040.

La risposta istituzionale dei Baltici alla crisi, tuttavia, è ciò che più vale rilevare. Ciò che ne è conseguito, infatti, è stato un ulteriore processo di integrazione fra i tre stati e fra loro e i vicini della regione nordica. In sostanza la versione baltica del più Europa, che il Fmi incoraggia a perseguire anche in relazione all’intera eurozona.

Maggiore integrazione, disciplina fiscale e più competitività per esportare, pure al costo di una pesante deflazione salariale, che però ha anche il vantaggio di attirae investimenti diretti: la minestra, che piaccia o no, è sempre la stessa: creare ambienti favorevoli ai più ricchi. Meglio se confinanti. E tanto più viene bene, questa pietanza, quanto più si cucini in paesi flessibili e ancora giovani, dove i diritti non sono consolidati.

In tal senso l’Europa dei baltici è il perfetto esempio del paradigma unificante dell’intera costruzione europea, che qui, come altrove, si conferma essere gioco di dominio celato dalla neutralità (teorica) dei flussi economici, essendo l’economia, e non altro, il cemento che unisce l’Europa.

E quindi il suo potenziale detonatore.

(3/segue)

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Le quattro Europe: Il campo minato a sud-est di Berlino

La fragile Europa e l’ancor più fragile Eurozona contemplano attonite l’evolvere incerto della crisi, rassicurandosi, di volta in volta, nel notare il risanarsi a carissimo prezzo di alcuni fondamentali, ma ignari, o quantomeno ancora indifferenti, dello squilibrarsi di un’intero mondo che è poco definire confinante, essendo esso stesso costituente del disegno europeo, pure se poco osservato dalle cronache.

Chi volete che si interessi, nella disperata ricerca di buone notizie che impegna la stampa politica ed economica, ammesso che questa distinzione abbia senso, di un paese come la Bulgaria o della Moldova? Cosa volete che importi del current account dell’Albania, o della bilancia commerciale della Serbia. Paesi remoti, anche nella nostra immaginazione. Legati a pensieri di torbidi, quando non direttamente di guerra. Democrazie incomprensibili, quando non tirannie mascherate, come l’Ungheria, oppure fronti di conflitto, come l’Ucraina che sta reclamando col prezzo del sangue l’attenzione del mondo e che stiamo imparando a conoscere come potenziale fonte di pestilenza finanziaria.

Eppure, vedete, questi paesi compongono un’area geografica estremamente interrelata, che il Fondo Monetario, da sempre attento cacciatori di untori, ha definito regione CESEE, ossia Europa centro-sud-orientale. L’elenco è lungo, ma giova alla comprensione del discorso.

La regione CEESE comprende: Albania, Bielorussia, Bosnia ed Erzegovina, Bulgaria, Croazia, Repubblica Ceca, Estonia, Ungheria, Kosovo, Lettonia, Lituania, Macedonia, Moldova, Polonia, Romania, Russia, Serbia, Slovacchia, Slovenia, Turchia e Ucraina. Alcuni, come vedete, sono nostri compagni di moneta, altri d’Unione europea. Tutti di destino.

Non vi sembri esagerato. Solo un’economia astratta e insensata come è quella del nostro tempo può tendere a sottovalutare il peso specifico della prossimità e della storia. Chi misura il rischio di un potenziale contagio calcolando la semplice esposizione vis-à-vis fra un paese e un altro sottovaluta il peso degli incroci reciproci e, soprattutto, il farsi massa critica di un’intera regione che ha sperimentato enormi afflussi di capitale e adesso subisce il contrario.

“Per la prima volta dal 2009 – nota il Fmi – i flussi di portafoglio verso la regione, esclusa Turchia e Russia, sono diventati negativi nel terzo trimestre del 2013. La suscettibilità a shock esterni di finanziamento dipende dagli alti stock di debito estero, dai notevoli bisogni di rifinanziamento e dalla rimarchevole esposizione in valuta estera”.

Anche se alcuni dei paesi della regione hanno migliorato i loro conti correnti, rimangono ancora grossi problemi di debito privato, cresciuto senza freni negli anni buoni, che si sono trasformati in problemi di debito pubblico dopo il crash, visto che gli stati hanno dovuto socializzare le perdite di tanti. Questi debiti, che devono essere costantemente rifinanziati, hanno creato grandi fabbisogni di risorse finanziarie, anche perché molti di questi debiti sono denominati in euro.

Inoltre, negli anni buoni, molti investitori hanno comprato bond locali. Sicché nell’ansia da tapering che sta crescendo nel mondo, molti si interrogano sulla tenuta di queste obbligazioni una volta che le condizioni monetarie diverranno meno espansive.

Di questo mucchio di rischi potenziali i CEESE, come altri paese emergementi, ne hanno avuto un assaggio nel maggio 2013, quando la Fed fece capire di voler tirare i remi in barca, terremotando mezzo mondo. Ma questa regione esibisce una sua interessante peculiarità: l’alta concentrazione dell’esposizione di pochi investitori nei singoli paesi.

Economie piccole come quelle di alcune paesi CEESE hanno consentito che pochissimi asset manager possano decidere le sorti di intere popolazioni. “Allo stesso modo – nota il Fmi – la gran parte dei finanziamenti bancari esterni sono arrivati ada poche grandi banche europee”.

Ed ecco che il campo minato, che la finanza ha costruito a sud-est di Berlino, mostra tutta la sua pericolosità.

Il rischio, neanche tanto remoto, è che l’Asset quality reviw nella quale sono impelagate le banche europee suggerisca loro di ridurre l’esposizione verso questi paesi, amplificando i timori di un sudden stop delle loro bilance dei pagamenti.

Mi spiego meglio. Il Financial Times ha raccontato che la banca centrale belga ha praticamente imposto al più grande gruppo bancario del paese, il KBC group, di quotare per la prima volta il rischio collegato ai bond statali detenuti dalla banca. Una decisione che cambia notevolmente le regole del gioco europeo, visto che è facile prevedere che adesso farà scuola, come peraltro molti auspicavano.

Ebbene i primi bond a finire nel mirino del regolatore erano i titoli di stato ungheresi che la KBC ha tuttora fra i suoi asset.

A fronte di tutto ciò, questi paesi hanno pochi spazi di manovra. Quelli che ancora dispongono della libertà di agire sui cambi possono usare la politica monetaria come strumento difensivo. Per gli atri rimane la solita ricetta: politiche fiscali e riforme strutturali. Sempre che facciano in tempo, ovviamente.

Per capire quanto i tormenti dei CEESE ci riguardino da vicino, giova guardare a qualche elemento d’insieme.

“Un’escalation delle tensioni geopolitiche – nota il Fmi – può colpire i paesi europei trasmettendosi attraverso i canali del commercio e della finanza”. In particolare il Fmi analizza i link creati grazie al commercio di gas con la Russia e quelli tessuti dalle banche.

I paesi più vicini alla Russia, spiega il Fondo, possono essere severamente colpiti da un rallentamento della crescita russa, ma anche i paesi core dell’eurozona, segnatamente la Germania e l’Olanda hanno intrecciato relazioni commerciali molto avanzate con i russi, che adesso potrebbe risentire della crisi ucraina. E anche i centri finanziari dell’eurozona, ossia Cipro e il Lussemburgo, condivodono la stessa sorte.

Dal lato dell’energia, l’alta dipendenza dell’Europa dal gas russo (circa il 40% dei consumi globali) espone tutti noi al rischio di uno shock dei prezzi energetici, tenuto anche conto del fatto che circa un terzo del petrolio che consumano gli europei arriva da lì. Alcuni paesi dell’eurozona, come Germania, Austria e Finlandia sono addirittura assimilabili ai paesi più vicini alla Russia, con tassi di dipendenza che oscillano dal 40 al 100%.

I link finanziari, se possibile, sono ancora più stretti.

Cipro, Austria e Ungheria sono i paesi più esposti verso Russia e Ucraina, con prestiti che oscillano fra il 4 e il 13% dei rispettivi Pil. Sorte appena migliore per le banche italiane e francesi, che contano un’esposizione che oscilla fra l’1 e il 5% del Pil.

All’interno di queste connessioni, possiamo individuare i principali debitori, che devono ricorrere all’estero per finanziare il proprio debito pubblico, e i creditori. Una lettura molto istruttiva circa le dimensioni del’intreccio e le le possibilità di contagio.

Così scopriamo che la Russia deve finanziare all’estero il 25% del suo debito pubblico, mentre Lettonie e Lituania arrivano al 90%, con una media, per l’intera regione, del 55%. Nel settore privato le cose non vanno tanto meglio, anzi peggio: il 65% dei debiti privati dei paesi CEESE deve trovare creditori esteri per essere finanziato.

Al primo club, quelli con più debito pubblico da finanziare all’estero, troviamo anche la Serbia, l’Ungheria e la Lituania. Mentre al secondo club si iscrivono sempre l’Ungheria, la Lettonia, l’Estonia, la Bulgaria e la Croazia. Gran parte di questi finanziamenti, nota il Fmi, arrivano dalle banche.

E questo ci riporta al problema di fondo: chi sono i principali creditori?

L’Austria è quella che ha investito di più sulla regione, destinandole un flusso di risorse che supera il 60% del proprio Pil. Sarà un retaggio dell’impero austro-ungarico. Ciò comporta che uno shock in questa regione o uno shock in Austria condurrebbero entrambi allo stesso risultato: il caos finanziario.

Come se non bastassero i rischi provenienti dall’eurozona, la regione CEESE risulta esposta anche nei confronti degli Usa, nel senso che un cambiamento della politica monetaria americana, stante i livelli di esposizione, rende questi paesi molto vulnerabili.

Nell’insieme osserviamo che se l’Austria guida la classifica dei prestiti bancari transfrontalieri, con il 62,2% del suo Pil investito fra Russia, Romania, Ungheria, Repubblica Ceca e altri, anche la Germania con il suo 4,9% del Pil non è da sottovalutare.

Le connessioni più rilevanti la Germania ce li ha con la Russia la Polonia e la Turchia, ma le risorse tedesche arrivano anche a Romania, Ungheria, Repubblica Ceca. Quindi la Francia, che ha prestato ai CEESE il 5,2% del suo Pil, in particolare alla Russia, alla Turchia e alla Polonia. Ma troviamo anche gli Stati Uniti, con lo 0,7% del Pil prestato a Russia e Turchia. E anche la Gran Bretagna, che ha prestato con le sue banche il 4,1% del suo Pil a Russia e Turchia.

Sempre gli Stati Uniti sono fra i protagonisti degli investimenti di portafoglio, che quota l’1,3% del Pil Usa, concentrato in Russia e, a scemare, in Turchia, Polonia e Ungheria. La Gran Bretagna ha investito il 4,5% del suo Pil, in larga parte sempre fra Russia e Turchia, la Francia l’1,35 e la Germania l’1,8%. Anomala, ma comprensibile, stante il suo status di paradiso fiscale, il flusso di investimenti che parte dal Lussemburgo, che quota il 207,7% del suo Pil, concentrato in Russia e Turchia.

Ora non serve chissà quale competenza per capire che di fronte a intrecci così stretti i rischi siano bilaterali. Possono derivare da un problema del debitore, come sembra probabile adesso, o da una difficoltà o una scelta del creditore, come è stato a maggio 2013.

In ogni caso tutti questi rischi sono disseminati in maniera randomica su un territorio vastissimo del quale non sappiamo praticamente nulla e del quale non ci occupiamo mai.

Salvo quando è troppo tardi.

(2/segue)

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Le quattro Europe

Cercavo l’Europa. Disadorno e umile, come un novello Diogene, la cercavo laddove mi avevano detto che fosse: nell’indistinto flusso numerario che compone il discorrere contemporaneo.

La cercavo nelle statistiche, perciò, scrutando fra congerie di dati che, dicevano tutti, illustravano meglio delle parole la costituente stessa dell’Europa, che perciò è fenomeno economico nel sentire comune, assai prima che sociale, o, forse, componendosi la sua socialità, che dovrebbe essere  spirito politico, proprio in variabili rese omogenee dal metro monetario, radice, a quanto sembra, del nostro stare insieme.

Forse tutto questo era una perversione della storia?

Ho iniziato a chiedermelo man mano che procedevo usando la lanterna dell’intelletto per decifrare il gerogilifico aritmetico che, passo dopo passo, svelava il suo arcano di terribile travestimento del nulla.

Sotto quei numeri non c’era l’Europa, ma il seme dell’ennesima guerra civile che i popoli europei hanno iniziato a combattere creando sconquassi percepiti intanto dai termometri finanziari, prima di rovinare sulla società. E mentre adesso gli stessi termomentri volgono al bello, incoraggiati da migliaia di dichiarazioni d’intenti di politici e banchieri centrali, la rovina sociale volge al peggio.

L’Europa economica migliora al peggiorare dell’Europa sociale.

Eppure la ricerca non è stata vana. Al contrario.

Cercavo l’Europa. Ne ho trovate quattro.

Sicché ne ho tratto la convinzione che l’Europa condivide la tragica sorte che fu dell’Italia ai tempi di Metternich: essere un’espressione geografica, o, volendo essere attuali, una speciosa costruzione economica fondata sul lavoro dei giuristi.

Di grande aiuto, nella mia ricognizione, è stato il lavoro tassonomico svolto dal Fondo Monetario internazionale, grande facitore di aggregati contabili, che, proprio in virtù della sua facoltà di discernimento ha isolato e classificato i legami più profondi, che sono sempre numerari e quindi economicistici, fra le aree autenticamente omogenee di quel melting pot che chiamiamo Europa, classificandosi quest’ultima, infine, come un semplice contenitore. Un indicatore di prossimità geografica.

Sicchè capite bene perché il Fmi dedichi alle quattro Europe periodici approfondimenti.

L’ultimo apparso pochi giorni fa è quello dedicato ai paesi centro-sud-orientali dell’Europa, definita regione CEESE. Si tratta di un gruppo di paesi che vanno da Russia e Turchia, fino a Serbia, Romani, Moldova e altri. Il criterio di classificazione è quello dei paesi emergenti, nei quali vengono ricompresi anche i tre paesi baltici, quindi Estonia, Lituania e Lettonia, ormai stabilmente integrati nell’area euro, e tuttavia oggetto pure loro di un report regionale del Fondo monetario.

Un’altra Europa, che si aggiunge a queste due, è quella dei paesi delle regioni nordiche, quindi Svezia, Danimarca, Finlandia e Norvegia, fuori dall’euro (a parte la Finlandia), ma dentro l’Ue. I vichinghi del Nord, proprio come i tre paesi baltici, sono profondamente interrelati, condividendo sistemi finanziari e sociali e realizzando fra loro una notevole convergenza.

Infine, l’Europa d’occidente, che compone il nucleo forte dell’eurozona, quella composta dai nipotini di Carlomagno, che oggi guida (o vorrebbe guidare) il processo di integrazione europeo con i risultati che stanno davanti ai nostri occhi e dei quali si è interessata di recente l’Ocse.

Conoscere meglio le quattro Europe è esercizio utile per comprendere ciò di che parliamo quando parliamo di integrazione europea.

Ciò non vuole dire che poi quello che si capisce finisca col piacerci.

(1/segue)

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Esercizi di retorica sul debito pubblico: la Germania insostenibile (al contrario di noi)

Nel meraviglioso mondo delle retorica, che oggi usa l’algoritmo e l’equazione astrusa per darsi importanza, non è la verità che importa, e neanche il buon senso del padre di famiglia, ma la persuasione.

E d’altronde cosa meglio dell’artifizio retorico potrebbe giovare a convincere i creditori a finanziare il debito monstre che ormai si aggira per il globo?

Non è un caso, perciò, ma una precisa strategia di marketing, che le tecniche finanziarie, a cominciare quelle che misurano la sostenibilità dei debiti, siano evolute con il loro aumentare.

Al crescere dei debiti, e quindi dei crediti concessi, l’artifizio deve necessariamente raffinarsi per divenire ogni volta più convincente. E quindi bisogna addestrare, nutrire e soprattutto pagare, una pletora ormai innumerevole di specialisti che devono studiare pratiche, elaborare software, insegnare pure queste materie, in una parola economicizzare sempre di più il mondo per continuare a rendere possibile che la giostra continui a girare.

Che poi  questo immane sforzo di calcolo sovente si riduca al paradosso, se non addirittura all’assurdo, fa parte di quello che Popper chiamava costante processo di falsificazione della teoria scientifica che, in quanto tale, si presume infinitamente perfettibile proprio in virtù della sua approssimazione. Celebrare l’assurdo come prologo della verità, di conseguenza, è solo il capolavoro del moderno argomentare retorico del nostro tempo che chiamiamo discorso scientifico, del quale l’economia è solo un’applicazione.

Ora, nulla più di un esempio serve a comprendere.

Stavolta prendiamo a prestito dall’ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria pubblicato da Bankitalia dove, fra le tante cose che contiene, troviamo alcuni dati su un tema assai delicato che abbiamo iniziato a conoscere: quello della sostenibilità dei debiti pubblici dei principali stati europei.

In particolare, Bankitalia cita due indicatori di sostenibilità: l’indicatore S2, che conosciamo già, e l’indicatore elaborato dal Fmi, che l’organizzazione usa quando redige i suoi fiscal monitor.

Bene, contraddicendo quello che potrebbe pensare il nostro senso comune, secondo l’indicatore S2, il nostro debito pubblico gode di ottima salute. In particolare, l’indice quota -2,3, il che significa che il nostro debito pubblico è sostenibile nel lunghissimo periodo, e, anzi, la nostra contabilità pubblica gode di un grado di libertà pari al 2,3% del Pil che potrebbe essere utilizzato qualora se ne ravvedesse la necessità.

Ricordo che l’indicatore S2 calcola la quota di avanzo primario (nel nostro caso essendo negativo significa che possiamo permetterci una diminuizione dell’avanzo primario) necessario, date le proiezioni demografiche a macroeconomiche, a soddisfare il vincolo del bilancio intertemporale. Tale stima tiene anche conto delle prospettive di crescita dell’economia, dell’andamento dei tassi di interesse e del flusso degli avanzi primari futuri.

Tutto è bene quel che finisce bene, allora?

Non proprio. La Commissione Ue, dalla quale Bankitalia ha estrapolato l’indice S2, sottolinea nel suo Fiscal sustainability report del 2012 che la sostenibilità di lungo periodo della finanza pubblica italiana si basa sull’ipotesi che l’Italia tenga il suo avanzo primario al 5% del Pil dal 2014 in poi. Significa in pratica che dovremmo coprire interamente con l’avanzo primario il deficit, trovandoci in una condizione di pareggio strutturale di bilancio.

Sappamo già che nel suo ultimo Def, tali condizioni non si verificheranno quest’anno, ma, forse dal 2016 in poi.

Ma aldilà del suo numerico argomentare, la realtà politica del discorrere emerge con prepotenza allorquando la Commissione elogia la riforma delle pensioni italiana che, nota, “ha consentito di far cadere il rapporto della spesa pensionistica sul Pil”.

E questo, insieme alla spesa sanitaria, è il punto qualificante.

Detto ciò, vale la pena osservare l’altro indicatore, quello del Fmi. Quest’ultimo, estratto dal Fiscal monitor di aprile 2014, calcola l’aumento dell’avanzo primario sul Pil che dovrebbe essere conseguito entro il 2020, e mantenuto per un altro decennio, per avere un rapporto Debito/Pil al 60%. In pratica replica il comportamento dell’indicatore S1, includendovi la dinamica della spesa pensionistica e sanitaria fra il 2014 e il 2030.

Ebbene, quest’indice, per l’Italia, vale 2,8, ossia il 2,8% del Pil. Quindi significa che, entro quest’anno, dovremmo aumentare del 2,8% del Pil l’avanzo primario del 2013 (che era il 2,2%) e quindi arrivare al 5% fino al 2030 per avere un debito/Pil al 60% entro il 2030.

Come vedete, i due indicatori sono evidentemente interrelati e il succo politico è molto semplice: già da quest’anno, a bocce (della crescita) ferme, dovremmo fare un avanzo primario monstre per avere garanzia della sostenibilità del nostro debito. Questo quando sappiamo che la sorte del nostro avanzo primario ipotizzata dal governo è assai diversa.

Potremmo finirla qua, per sprofondare nella solita eurodepressione che avvolge ognuno di noi quando parliamo o sentiamo parlare di finanza pubblica.

Peer consolarci, invece, andiamo a prendere lezioni dalla Germania, che, in teoria, dovrebbe essere un esempio di finanza pubblica per tutti noi.

Pensate, ad esempio, che la Germania ha un disavanzo pubblico pari a zero, e solo in leggera crescita (allo 0,1% del Pil) nel 2015. Ciò significa in pratica che il debito pubblico tedesco scende ogni anno. E infatti i dati di Bankitalia lo vedono al 78,4% del Pil nel 2013, al 74,6 quest’anno e al 70,8% l’anno prossimo. Il costo al quale la Germania s’indebita, poi, dovrebbe convincere qualunque creditore della bontà del debito pubblico tedesco.

Eppure, i nostri indicatori la vedono diversamente.

L’indicatore S2 quota nell’ordine dell’1,4% del Pil l’aggiustamento dell’avanzo primario che la Germania dovrebbe conseguire per rispettare il vincolo del bilancio intertemporale. L’indicatore FMi, invece, stima sia necessario un aggiustamento in aumento dello 0,9% del Pil, entro il 2014, per arrivare al 60% del debito Pil entro il 2030. Considerate che il Germania l’avanzo primario del 2013 è stato del 2,2% del Pil come in Italia, ma si prevede in calo fino all’1,4% del Pil nel 2015.

Conclusione: il debito tedesco, visto nella sua prospettiva di lungo termine, è, secondo i nostri leggendari indicatori, non sostenile.

Quello italiano, al contrario, no.

Sentitevi liberi di ridere.

(3/fine)

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Esercizi di retorica sul debito pubblico: dalla tripla A alla tripla S

Certo dev’essere un segno dell’evo contemporaneo affidare all’alfabeto il nostro destino. L’alfabeto, però, non come costituente della parola, che simboleggia il discorrere, e quindi l’inizio della nostra civiltà. Ma l’alfabeto come mascheramento del numero, e perciò implicitamente ingannevole. Eponimo di un destino, a noi tutti riservato, aritmetico: calcolato, e quindi condannato all’artifizio.

La tripla A del rating, ad esempio, che replica la valutazione del merito nelle università americane, che però cela un range di numeri, anche se pochi lo sanno. Eredità sicuramente anglofona, quindi, questa di calcolare con l’alfabeto, che si è estesa a tutto il globo. Come un po’ tutta l’econom(an)ia, a ben vedere.

Sicché dev’essere un altro segno del nostro tempo, ancora piagato dalla terribile crisi che sembra infinita, se ormai l’attenzione che una volta gli osservatori riservavano alla mitica tripla A, il miglior segno possibile da esibire su un’obbligazione, sia essa un titolo di stato tedesco o una “salsiccia” subprime, è ormai scemata.

Le agenzie di rating, che pure conservano ancora una importanza relativa nel teatrino della finanza, si sono bruciate gran parte della loro credibilità, dopo che per anni hanno taggato con la tripla A rari esempi di spazzatura finanziaria. Senza contare che dopo vari downgrade gli stati a tripla A sono rimasti davvero pochi.

Anche in ragione di ciò si è arrivati al punto di cui discorro qui. L’attenzione del mondo che conta (soldi) e compra (titoli) ormai non è più tanto riservata al merito di credito, misurato appunto dal rating delle agenzie, ma agli indicatori di sostenibilità del debito, che nel caso europeo si chiamano S0, S1 e S2.

Dalla tripla A alla tripla S, insomma. Dal merito di credito al merito di debito. Dalla ricerca del miglior investimento alla ricerca del miglior debitore, con l’ambizione, davvero euclidea, che tali rette parallele s’incontrino in un arco temporale infinito.

L’epopea della crisi sta tutta qua. E il dilemma dei creditori, che comunque devono sempre dare i loro soldi a qualcuno sennò non sanno cosa farci, pure.

Chi crede che questa divagazione sia esagerata, o magari fuori dalle righe di un serio discorso economico, non ha che da scorrere il Fiscal Sustainability Report 2012 della Commissione europea, che è un po’ la Summa Theologiae in tema di sostenibilità finanziaria dei nostri bilanci pubblici.

Utile se non altro per riallacciare il discorso da dove l’avevamo lasciato, raccontando dell’aspetto leggendario, e quindi retorico, del concetto di sostenibilità.

Come sempre, bisogna partire dalle premesse e quindi dall’introduzione.

Il 10 novembre 2009, quindi in piena crisi da panico finanziaria, il Consiglio europeo richiese alla Commissione di preparare un nuovo rapporto di stabilità finanziaria dei paesi membri tenendo conto delle proiezioni di lungo termine al lordo dei costi connessi all’invecchiamento della popolazione, visto che l’Europa ha di fronte uno scenario complesso sul quale ormai da anni lavora l’AWG (Ageing Working Group).

La sostenibilità dell’indebitamento pubblico, spiega la Commissione, dipende da vari fattori, alcuni internazionali (avversione al rischio, sviluppo dei mercati finanziari) e altri interni (capacità di realizzare riforme strutturali). Ma in ogni caso, “i paesi con alto debito sono particolarmente esposti alle turbolenze di mercato”.

Perciò la Commissione, che veglia bonariamente su di noi, si è premurata di quantificare i nostri indici di sostenibilità dividendoli fra indicatori di breve termine (S0), di medio termine (S1) e lungo termine (S2). La tripla S della sostenibilità.

Gli indicatori S1 e S2 sono i tradizionali indici di sostenibilità incorporati con le previsioni elaborate dall’AWG. Per capire come si leggono, basta ricordare che più è alto il loro valore, più rilevante sarà l’aggiustamento fiscale necessario.

L’indicatore S0 invece è stato creato alla bisogna aggregando alcune variabili macroeconomiche e fiscali. A differenza degli altri due, non quantifica l’aggiustamento fiscale richiesto, ma misura il rischio che ci possa essere uno stress fiscale nel breve periodo. E’ un campanello d’allarme, insomma.

Componendosi armonicamente, sicché, le tre S dovrebbero dirci tutto ciò che occorre per conoscere lo stato di salute degli stati, limitatamente ai propri debiti, presenti e futuri. Non è meraviglioso? Cosa potremmo desiderare di più?

Appartiene al discorrere retorico contrabbandare risposte semplici a domande complesse, questo è noto. Perciò vale la pena approfondire.

Cominciamo dall’indicatore S1. Quest’ultimo, spiega la Commissione, mostra l’aggiustamento fiscale richiesto, misurato in miglioramento dell‘avanzo primario di bilancio, che deve essere raggiunto entro il 2020 e sostenuto per dieci anni, per raggiungere un rapporto debito/pil del 60% nel 2030, tenendo sempre conto dell’invecchiamento della popolazione. Il valore numerico ottenuto dall’indice serve a capire il livello di rischiosità del singolo paese.

In particolare, se l’indice S1 è minore di zero, il paese è considerato a basso rischio. Se il valore è compreso fra 0 e 3, vuol dire che il paese considerato ha bisogno di un aumento strutturale del saldo primario di un massimo di 0,5% di Pil all’anno fino al 2020. In questo caso il paese è considerato a medio rischio. Se l’indicatore S1 è superiore di 3, vuole dire che il paese ha bisogno di un aggiustamento del saldo primario superiore allo 0,5% del Pil che deve essere entrodotto entro il 2020 e mantenuto fino al 2030. In questo caso si parla di paese a rischio. Sempre per la gioia dei creditori.

L’indicatore S2 ci racconta una storia diversa. La storia infinita, addirittura.

L’indice, infatti, è stato costruito (i più economaniaci potranno godersi quali equazioni lo abbiano espresso scorrendo il testo) per calcolare l’aggiustamento del saldo primario strutturale necessario per rispettare il vincolo del bilancio intertemporale nell’orizzonte infinito, che nel caso nostro arriva fino al 2060 e oltre. Ciò corrisponde al valore attuale e futuro delle entrate del governo confrontato con quello dei costi, comprendenti il debito pubblico in essere e le spese future previste.

Vi sembrerà tremendamente cervellotico. Certo che lo: è fatto apposta per incutere reverenza, come ben si addice a ogni argomentare retorico. E tanto meno si capisce ciò di cui si parla, come insegnano i teorici (e i pratici) della supercazzola, meglio è.

Per darvi un’idea della cerebralità di questi indicatori, mi limito a raccontarvi solo dell’indicatore S2, giusto perché è quello che Bankitalia tiene in bella evidenza nei suoi rapporti sulla stabilità finanziaria.

All’uopo mi giovo di un pregevole paper pubbicato dal Mef nel 2009, quando ormai gi indicatori S1 e S2 erano patrimonio cervellotico comune (insieme all’euro e al patto di stabilità) grazie all’indefesso e misconosciuto lavoro dell’AWG che, fra le altre cose indicò gli obbiettivi a cui gli stati devono fiscalmente tendere. Quindi la riduzione del debito/pil al 60% entro il 2030 e il vincolo di bilancio intertemporale almeno dal 2060 in poi. Vincolo di bilancio intertemporale vuole dire che in un orizzonte di tempo infinito, la crescita del debito pubblico non debba essere esplosiva, come ad esempio succederebbe ad un governo che abbia un saldo primario sempre a zero e quindi sia costretto a trasformare interamente in deficit la sua spesa per interessi.

Vi ricordo che avere un saldo primario positivo significa appunto che non tutta la spesa per interessi diventa deficit e che la condizione ideale è che l’avanzo primario sia uguale alla spesa per interessi in modo da non creare deficit.

Un governo indebitato che non produce avanzo primario genera il cosiddetto effetto snow ball, ossia palla di neve o valanga. Ciò accade, per usare le retorica contemporanea, quando il tasso di interesse pagato sul debito pubblico supera il tasso di crescita nominale dell’economia nazionale. In tal caso, infatti, il rapporto debito-PIL continua a crescere autonomamente, a meno che non si riesca ad ottenere appunto un avanzo primario capace di controbilanciare l’effetto valanga.

Vi ricordo che tutte le economie del mondo sono indebitate, e quindi producono interessi passivi. Ciò implica che siano costrette, sempre in omaggio all’assiomatica fiscale, ad avere avanzi primari, che devono essere tanto più alti, quanto più alto è il deficit. Se il deficit è zero (pareggio di bilancio) vuol dire che le entrate correnti bastano a ripagare le spese correnti, compresa quella per interessi. Quindi, in un certo senso, l’avanzo primario è l’altra faccia del deficit.

Capite da soli l’effetto di auto-strangolamento. A meno che, certo, non arrivi la miracolosa crescita.

Perché vi racconto tutto questo? Perché questa è l’epoca in cui i debiti devono essere sostenibili, essendo palesemente non ripagabili. E perciò siamo tutti vittime di questi indicatori, che ormai misurano come gradienti i nostri reali gradi di libertà. Quindi è bene sapere chi li ha costruiti e come. E soprattutto perché.

Questo, in particolare, è interessante.

Se l’indicatore S2 è squilibrato (mi limito a questo ma vale anche per gli altri) lo stato dovrebbe compiere un aggiustamento fiscale, che significa aumentare le entrate fiscali, ridurre la spesa primaria (cioé al netto degli interessi), ridurre lo stock di debito iniziale, o ancora una combinazione delle precedenti.

A tal riguardo il numeretto dell’indice S2 misura quanto debba pesare, in percentuale sul Pil, tale aggiustamento fiscale, per rispettare il vincolo di bilancio intertemporale lungo un orizzonte di tempo infinito, tenendo conto anche delle varie componente age-related che influenzano la spesa.

Ve la faccio semplice perché è venuto il mal di testa pure a me. Se viene fuori un S2 positivo, chessò, pari a 1,5, significa che il vostro saldo primario strutturale, quindi corretto per il ciclo, deve essere aumentato dell’1,5% sul Pil e tenuto fermo per un orizzonte di tempo illimitato. Se invece S2 è minore di zero, allora vuole dire che le finanze pubbliche sono sostenibili e che le entrate fiscali possono coprire le spese e il livello iniziale del debito lungo un orizzonte temporale infinito.

Lasciamo questa robaccia e affidiamoci al senso comune. Secondo voi, così, a sensazione, è più sostenibile la finanza pubblica tedesca o quella italiana?

La risposta è nell’indicatore.

Ma è sbagliata.

(2/segue)

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Esercizi di retorica sul debito pubblico: la leggenda della sostenibilità

Sempre perché è bene sapere ciò di cui si parla, quando parliamo di economia nel nostro tempo, è utile continuare a svolgere i nostri esercizi di retorica dedicando qualche ora all’analisi di uno degli strumenti più rilevanti tramite i quali si decidono i nostri destini: l’indice di sostenibilità del debito pubblico.

Come gran parte di questi indicatori, anche l’indice di sostenibilità, che pure contribuisce a stringere il laccio attorno alla nostra economia, è materia riservata agli addetti ai lavori, segnalandosi per la sua particolare astrusità e la fumosità delle sue premesse metodologiche, che spinge pure gli specialisti a considerarlo quantomeno approssimativo.

Ciò malgrado, l’indice, nelle sue varie versioni, fa bella mostra di sé in tutti i rapporti che parlano dello stato di salute della nostra finanza pubblica, a cominciare da quello della Banca d’Italia dedicato alla stabilità finanziaria e a finire dai vari documenti di previsione del governo.

Non a caso. Per chi ha un debito pubblico alto come il nostro, un indice che questioni circa la sua sostenibilità  mette di sicuro in affanno i nostri collocamenti di bond statali. Perciò, imperfetto o meno che sia, l’indice diventa un importante punto di riferimento per gli asset manager che decidono cosa comprare, nel meraviglioso mercato finanziario.

In tal modo si sostanzia il fine dell’indicatore. L’artifizio retorico, contrabbandato per atto di analisi economica, diventa un movente politico.

Comprendere cosa sia la sostenibilità di un debito non richiede grande sforzo. In un mondo sempre più sbilanciato dal lato dei creditori, è interesse di questi ultimi, proprio perché devono costantemente rifinanziare debiti, sapere quali di questi debiti siano affidabili perché ripagabili. Ossia sostenibili.

Nella teoria finanziaria un debito viene definito sostenibile quando il valore attuale dei ricavi futuri previsti in un certo orizzonte di tempo sia capace almeno di pareggiare il valore attuale dei costi, sempre nello stesso periodo.

Detto in parole di tutti i giorni: un creditore che dovesse prestarvi dei soldi per un anno, vuole esser certo che i soldi che vi entreranno in tasca nel corso dell’anno grazie al suo prestito, perché magari li utilizzerete per produrre e vendere qualcosa, saranno sufficienti a garantirgli la restituzione del capitale che vi ha prestato più gli interessi.

Fin qui nulla di strano. Ma è chiaro a tutti che proprio per il suo rivolgersi al futuro, qualunque indice di sostenibilità è fortemente condizionato dall’incertezza. Non è banale ricordarlo. Specie quando il calcolo diventa sempre più astruso, rivolgendosi a entità complesse come sono i bilanci degli stati.

Ciò in quanto, anche questo è bene ricordarlo, sono gli stati ad essere messi in discussione oggidì.

Non si capisce la tecnica, e quindi la motivazione politica, se non si ricorda la storia.

Coma ognuno sa, il Trattato di Maastricht e il patto di stabilità e di crescita (PSC) hanno fissato rigorosi vincoli di bilancio per gli stati aderenti all’euro, che prevedevano anche meccanismi sanzionatori per costringere gli stati a stare nei mitici parametri.

Nel 2005, quindi nell’epoca felice dell’eurozona, si stabilì però di riformare il patto di stabilità e si decise proprio di inserire il concetto di sostenibilità del debito pubblico fra quelli che concorrevano a creare il migliore dei mondi possibili dove tutti noi eravamo chiamati ad abitare.

Fissato il principio, rimase solo da trasformarlo in realtà. Il movente politico, per essere cogente, abbisogna del contributo (pseudo)scientifico della tecnica per diventare strumento operativo e quindi, retoricamente, persuasivo.

Fortuna che, com’è noto, a Bruxelles gli uffici abbondano di uffici tecnici volenterosi e bene istruiti all’arte della retorica, che oggi si chiama economia, per lo più sconosciuti a tutti noi eppure tremendamente importanti.

Come ad esempio l’AWG.

Alzi la mano chi conosce l’Ageing population and susteinability working group (AWG).

Io, ad esempio non lo conoscevo.

L’ho scoperto da quando ho iniziato a occuparmi della questione della sostenibilità e così ho saputo che questa allegra brigata di pensatori si occupa, già dalla seconda metà degli anni ’90, di elaborare proiezioni e stime sull’invecchiamento della popolazione europea e sull’impatto che tale invecchiamento ha sulla famosa sostenibilità fiscale. Questo gruppo lavora nell’ambito del comitato di politica economica dell’Ecofin.

Quando perciò si decise di inserire la sostenibilità fra i costituenti del patto di stabilità, fu giocoforza rivolgersi ai simpaticoni dell’AWG, che intanto avevano lavorato per elaborare uno scenario macroeconomico comune in termini di ipotesi (sempre ipotesi) demografiche grazie alle quali calcolare (sempre ipoteticamente) le componenti della spesa pubblica influenzate dall’età. Le pensioni, tanto per cominciare. Ma anche la sanità e quant’altro.

Sicché quando il patto di stabilità fu aggiornato, i politici avevano già pronto lo strumento e una metodologia, quindi una tecnica.

Va a capire se viene prima l’uovo o la gallina. Se, vale a dire, i lavori dell’AWG prepararono la riforma del PSC. Poco importa: quello che importa è il risultato.

Tenetevi forte, perché adesso si balla.

La metodologia concordata in sede europea ricava la dinamica dello stock di debito pubblico in rapporto al PIL sulla base delle proiezioni demografiche, macroeconomiche e di finanza pubblica con un orizzonte temporale che attualmente arriva al 2060. Il famoso lungo periodo nel quale saremo tutti morti.

Ma uno scenario serve a poco senza indici che qualifichino buoni e i cattivi. E all’uopo furono definiti gli indici S0, S1 e S2, che poi approfondiremo, calcolati anche sulla base di scenari mutevoli a seconda dell’andamento delle variabili demografiche considerate. Ovviamente non sono certo gli unici. Anche il Fondo monetario ha inventato i suoi indici di sostenibilità, mettendo in grave imbarazzo i creditori, che magari vedono uno stato fiscalmente sostenibile secondo i criteri adottati dall’Ue e insostenibile con quelli del Fmi.

Ma poiché noi abitiamo in Eurozona, provincia di Europa, in questo esercizio di retorica ci limiteremo ai nostri indicatori.

Tutta questa roba, che chiunque abbia buon senso non può che definire campata in aria, dopo la riforma del 2005 del patto di stabilità deve essere inserita nei programmi di stabilità e di convergenza che i paesi della zona euro devono presentare ogni anno alla commissione Ue e al Consiglio dell’Ecofin, chiamate poi a valutarle.

Ed ecco che finalmente si sostanzia l’atto politico.

La leggenda della sostenibilità, meraviglioso artifizio retorico, si trasforma  nella realtà del controllo.

(1/segue)

Leggi seconda puntata

La Cina prepara la sua prossima crisi bancaria

Perché nessuno possa dire di non esser stato avvertito, una pletora di istituzioni finanziarie ha ripetuto quello che sanno ormai tutti mentre fanno finta di non saperlo: il sistema finanziario cinese sta scricchiolando pericolosamente.

Si può fingere ancora di non sentire il rumore sinistro che ne deriva, come fanno gli investitori esteri che ancora nell’ultimo trimestre del 2013 hanno dirottato prestiti bancari per oltre 80 miliardi di dollari in Cina. O si può pretendere che la Cina sia invulnerabile, contando sulla mole delle sue riserve e dei suoi attivi commerciali, come sembrano auspicare i tanti attratti dal finto miracolo economico cinese.

Si può, ma se si avesse memoria si guarderebbe a un tempo assai vicino al nostro che al nostro somiglia assai pericolosamente.

Vi faccio qualche esempio.

Parte 1: “La crisi finanziaria ha anche messo in evidenza la fragilità del sistema finanziario cinese. Negli ultimi anni era divenuta sempre più manifesta la presenza di crediti in sofferenza nei portafogli delle principali banche statali (…). Sono stati inolte formulati programmi per la ristrutturazione delle banche e per un rafforzamento della normativa prudenziale”.

Parte 2: “I crediti verso i veicoli governativi locali sono cresciuti rapidamente negli anni recenti fino a 19 trilioni di yuan e alcune analisi suggeriscono che circa la metà di questi crediti siano non performing”.

Parte 3: “La rapidissima crescita ha creato un clima di continua espansione della domanda, favorendo uno straordinario aumento del rapporto credito bancario/PIL che non trova equivalenti nella recente storia dei paesi industriali”.

Parte 4: “Il settore delle banche commerciali in Cina è diventato molto grande, con un totale di asset che eccede il 200% del Pil, un livello che spesso presagisce crisi finanziarie”.

Parte 5: “Una causa di fragilità del sistema finanziario cinese sta nel fatto che le precedenti politiche di prestiti amministrati hanno lasciato un retaggio di crediti in sofferenza.Alcune banche hanno assunto esposizioni eccessive, nell’aspettativa implicita di un sostegno ufficiale qualora fossero subentrate difficoltà”.

Parte 6: “Il rischio di una crisi sistemica del sistema finanziario cinese dipedenderà dalla risposta dell’autorità”.

Bene, il gioco è semplice: alcune di queste frasi sono tratte dai rapporti annuale della BIS (l’italiana Bri) del 1997 e del 1998. Altre dal recente outolook sull’economia internazionale rilasciato dal’Ocse pochi giorni fa che, guarda caso, dedica un approfondimento proprio al periclitante sistema finanziario cinese. Ricorderte che pochi giorni fa anche il Fmi si era occupato della Cina, e in particolare del suo crescente sistema bancario ombra.

Credo sia inutile stare a sottolineare chi abbia detto cosa e quando: il succo è che la Cina si è di nuovo infilata nel tunnel di una probabile crisi bancaria, esattamente come era successo nella seconda metà degli anni ’90, quando il paese sperimentò un afflusso record di capitali esteri, con un sistema bancario sostanzialmente in bilico.

Gli studiosi delle cineserie ricorderanno che il governo, nella prima metà degli anni ’90, aveva creato le prime banche commerciali separandole da quelle più propriamente di sistema. Era caduto il muro e anche i mandarini cinesi volevano darsi un’aria di novità. Dimenticando però che le sedicenti banche commerciali avevano ereditato una mole di crediti più o meno inesigibili concessi ai tempi dei prestiti amministrati. E senza considerare che pure se formalmente commerciali, le banche rimanevano di proprietà pubblica, e quindi braccio finanziario delle politiche del partito.

Venne fuori, anche in conseguenza dello scoppio della crisi asiatica del ’97, che un buon 15% degli attivi di queste banche aveva crediti più o meno inesigibili. Il governo dovette intervenire e ricapitalizzare. Furono anche varate restrizioni regolamentari per evitare che la crisi si ripetesse, e per qualche anno il giocattolo si rimise in piedi.

Ma poi è arrivato un nuovo diluvio di soldi, nel primi dieci anni del XXI secolo. La Cina si è trovata nuovamente a dover gestire incredibili afflussi di capitali e una crescita al 10%, proprio come nel ’97, e la sensazione, assai perniciosa, di essere invincibile.

Per eludere le regole che disciplinavano il credito, le banche hanno replicato la lezione americana: ed ecco l’esplosione dello shadow banking. L’Ocse stima che il valore che muove il sistema bancario ombra oscilli fra il 44 e il 69% a fine 2012.

Le banche hanno portato fuori bilancio prestiti che non avrebbero potuto concedere ad entità privi dei requisiti prudenziali minimi. E per farlo hanno usato dei veicoli a loro non direttamente riconducibili. Al contempo, i destinatari di questi prestiti, per lo più entità finanziarie, si prendevano l’incarico di gestire i soldi dei cinesi ricchi, garantendo loro rendimenti più elevati dei normali depositi bancari. I famosi Wealth management product (WMPs) già oggetto delle amorevoli attenzioni del Fmi.

I soldi dei ricchi cinesi, remunerati a tassi più alti dei depositi bancari, sono finiti poi in mano ai famigerati Local Government financing Vehicles (LGFVs), ossia entità espressione dei governi locali, ai quali i regolamenti governativi hanno reso molto difficile prendere a prestito dalle banche. Perciò le banche hanno iniziato a prestar loro indirettamente tramite le banche ombra. Ed è ripartito il bengodi.

Oggi come negli anni ’90, i cinesi si sono accorti che una quota significativa di questi crediti concessi sono assai difficili da esigere. E parliamo di circa 19 trilioni di yuan di prestiti, pari al 37% del Pil a fine 2012.

Ricapitolo: le banche cinesi sono pesantemente esposte, anche se tramite le loro entità ombra, verso i veicoli finanziari dei governi locali. E, come se non fosse già pericoloso, sono anche molto esposte verso l’immobiliare. Questa esposizione pesa complessivamente circa il 30% del totale dei loro prestiti.

A proposito: gli asset totali del sistema bancario “ufficiale” cinese sono passati dai 53,1 trilioni di yuan del 2007 ai 151,4 del 2013, quindi sono triplicati, mentre il loro peso in relazione al Pil è passato dal 119,8% al 266%. Ciò nonostante, le banche esibiscono requisiti patrimoniali in ordine, capaci quindi di accollarsi le eventuali perdite delle loro banche ombra. Sempre che, è così non sembra che sia,  i bilanci bancari cinesi incorporino con trasparenza l’esposizione fuori bilancio.

Come vedete, sembriamo tornati agli anni ’90. Il sistema è più sofisticato, appaiono nuove sigle, ma il succo rimane sempre lo stesso: un sistema bancario caracollante, peraltro fortemente dipendente dall’andamento dei corsi immobiliare, che semina rischi in giro per l’Asia. E per fortuna che finora i legami finanziari della Cina sono ancora tenui. Dovremmo ricordarci, come lavorano le banche cinesi, ogni volta che leggiamo di qualcuno che auspica l’apertura del conto capitale della Repubblica popolare.

Ma questo non vuol dire che una crisi bancaria cinese non avrebbe conseguenze sul resto del mondo. “Il rischio di ricadute finanziarie e commerciali internazionali potrebbe essere più grande di quanto previsto dai soli collegamenti diretti”, scrive oggi l’Ocse. Perché è vero che il sistema bancario cinese è ancora poco integrato con quello internazionale, ma “una turbolenza finanziaria in Cina può indebolire il sentiment degli investitori internazionali con conseguenze negative anche per la stabilità finanziaria degli altri paesi emergenti”.

In particolare sottolinea l’Ocse, il contagio “può passare da Hong Kong, dove grandi compagnie cinese e banche hanno presenze significative nel mercato azionario”, per non parlare dell’effetto indotto dai legami commerciali.

Perché nessuno possa dire che mai avrebbe immaginato sarebbe successo, ricordatevi di questa situazione una volta che l’America inizierà ad alzare i tassi, come fece nel 1994 dando il via a una catastrofe planetaria che cominciò dal Messico e colpì tutti i paesi emergenti.

Una crisi bancaria cinese non sarà certo la fine del mondo.

Ma la fine di un mondo di sicuro sì.