Oggi Roma è il Capitale

Adesso che il panico da inflazione sta per essere sostituito da quello al quale siamo più avvezzi – quello da crisi finanziaria – mi consentirete una digressione ispirata da un amico molto acuto che notava come, ogni volta che le banche vanno giù, si crei una folla di intelligentissimi commentatori che puntano l’indice contro la solita speculazione alimentata dalle nota cattiveria degli istituti di credito. E giù tutto il repertorio.

Si notava come queste interpretazioni abbiano uno straordinario successo, di pubblico e critica. E soprattutto come nulla quanto un fallimento bancario – nessuno si scomoda quando fallisce un produttore di scarpe – sia capace di attirare torme così assertive di esperti che rimproverano i banchieri delle loro colpe, che sono notoriamente ataviche. Chi abbia scorso anche di sfuggita il mio libro, La Storia della ricchezza, se ne sarà fatta un’idea.

La storia, in effetti, è un ottimo ammaestramento per chi abbia voglia di comprendere certi processi con un grado di profondità appena superiore a quello di un articolo di giornale. E la storia di chi presta denaro, lucrandoci sopra, mostra come questi soggetti – i banchieri – siano sempre stati a rischio gogna. Il prestito ad interesse, nei confronti del quale la riprovazione risale a tempi antichissimi, solo negli ultimi secoli, un battito di ciglia per la storia, è stato “sdoganato”.

Almeno in linea di principio. Perché poi in pratica, e lo vediamo ogni volta che c’è una crisi che coinvolge le banche, che vivono trasformando scadenze, e quindi in buona parte grazie ai margini di interesse, i banchieri finiscono all’indice dell’opinione pubblica, ben lieta di venire confermata nei propri pregiudizi.

“Aggiungi un pizzico d’odio per chi presta a interesse, ed ecco che si completa la ricetta che anima le nostre cronache”, era la conclusione del ragionamento. Odiare le banche è il perfetto succedaneo della riprovazione nascosta di molti nei confronti del capitale e del capitalismo, del quale le banche vengono di fatto considerate agenti speciali.

L’accenno al “pizzico d’odio”, assolutamente casuale, ha ricordato al mio interlocutore una scena bellissima di Jesus Christ Superstar, film del lontano 1973, nella quale Simone Zelota, osservando estasiato la moltitudine che osannava Gesù, disposta com’era a far tutto ciò che egli le avrebbe chiesto, suggerisce al protagonista di “aggiungere un pizzico d’odio contro Roma”, per trasformare sostanzialmente quella massa in un esercito, incurante del volto di Gesù che si rabbuia, evidentemente deluso per il fraintendimento del suo messaggio.

Oggi Roma è il capitale.

Conoscere le aspettative è più utile di ogni previsione

Le migliaia di righe che sono state scritte in questi giorni di tensione sui mercati finanziari, dopo la risoluzione della SVB statunitense, possiamo ridurle al solito dilemma che ci affligge almeno da un ventennio. Ossia fra quello che è giusto fare e quello che conviene.

Per dirla diversamente, tutti gli occhi adesso sono puntati sulla Fed, sulle cui spalle è stato di fatto scaricato il peso di (non) fare ciò che scrivono i testi del central banking, quindi aumentare i tassi finché l’inflazione non retrocede (e non sta retrocedendo, almeno a guardare l’indice di febbraio), dovendo anche ricordarsi che le banche di tutto il mondo, non solo quelle Usa, sono imbottite di titoli di stato statunitensi che perdono valore ogni ritocco all’insù del tassi.

Gli espertissimi direbbero che c’è un trade-off fra controllo dell’inflazione e stabilità finanziaria, con la politica monetaria nel difficile ruolo di artefice e ormai risolutore unico, visto che i governi che pure hanno contribuito significativamente all’espansione della domanda che in Usa, ma anche in Europa, ha generosamente contribuito alla crescita dei prezzi, si guardano bene dall’intervenire con politiche di austerità.

Il punto che viene sottolineato è che le aspettative di inflazione che la Fed osserva dal suo cocuzzolo privilegiato sono del tutto incompatibili con le aspettative dei mercati che ormai da decenni hanno imparato che quando c’è una crisi la Fed apre i cordoni del credito. E infatti le borse hanno allentato la tensione mentre tutti già ipotizzano che non ci saranno nuovi rialzi di tassi, come pure ci si aspettava prima della crisi della banca californiana. Questo racconta la vulgata.

Può essere più interessante, però, rovesciare il punto di vista. Forse i mercati si aspettano che la Fed continui i suoi rialzi di tassi, perché ormai hanno scontato da tempo – e quindi rimodulato le loro politiche finanziarie – che la banca centrale non si fermerà fin quando non vedrà la curva dei prezzi sotto controllo. E forse la Fed si aspetta che l’inflazione rallenti proprio a causa della crisi finanziaria. In questo caso mercati e Fed potrebbe trovare un punto di caduta comune su un livello di tassi che favorisca la soluzione del rompicapo, anche se al prezzo di aggiustamenti successivi.

Ciò per dire che sarebbe molto più interessante e utile sapere quello che oggi si aspettano finanziari e banchieri centrali, invece di quello che faranno. Chissà perché, però, di questo non si parla.

Svb, ossia la distruzione creativa dell’inflazione

La realtà si incarica sempre di ricordarci che certe nostre pretese di controllare gli eventi sono destinate a scontrarsi con tutto ciò che non siamo in grado di controllare affatto. In sostanza, la maggioranza delle cose.

Sempre la realtà, si incarica di ricordarci che per quanto noi affiniamo i nostri ragionamenti causalistici, i fatti procedono seguendo vie misteriose che a fatica riusciamo a comprendere, e figuriamoci a determinare.

Sempre la realtà, infine, ci ricorda ciò che Keynes scrisse decenni fa e che abbiamo dimenticato: ci confrontiamo continuamente con l’ignoranza e col tempo futuro, che in pratica sono la stessa cosa. Quindi un po’ d’umiltà non guasterebbe. E invece fissiamo continuamente scadenze che non riusciamo a rispettare, o facciamo previsioni regolarmente smentite. Oppure, infine, rimaniamo a bocca aperta quando nascono le tempeste. Di fronte all’economia siamo come di fronte al meteo: capaci di fare straordinarie previsioni e insieme impotenti. Non possiamo impedire che piova. Al limite possiamo imparare a ripararci.

Tutto ciò dovrebbe incoraggiarci a guardare da un diverso punto di vista l’ennesima bufera made in Usa che già riecheggia argomenti che, ciclicamente – l’ultima volta nel 2008, ma anche dopo – appaiono nel nostro discorso pubblico. Le banche in difficoltà: ancora? Che noia, signora mia.

Vi/ci risparmieremo l’analisi dell’ovvio. Ossia che una banca, casualmente (?) Usa ha scatenato l’ennesima turbolenza finanziaria per ragioni che sono sempre le solite: una corsa agli sportelli, sventata con una frettolosa risoluzione governativa, perché la liquidità della banca, in difetto, stava erodendo la sua base patrimoniale.

Ovviamente il grande indiziato è stato il rincaro del costo del denaro. Ma qui si ricade nell’ovvietà, e non vale il tempo che richiede tornarci sopra. Forse è più interessante domandarsi, e quindi osservare, se l’instabilità finanziaria generata dalla Silicon Valley Bank (SVB) non finirà per fare il lavoro sporco che le banche centrali non sanno/vogliono/possono fare: distruggere quella esuberante domanda statunitense (vedi grafico sopra) che ha fatto esplodere in quel paese l’inflazione core. E se magari la “cura” americana non finirà per giovare anche a noi. Anche perché non si capisce bene, sennò, come dovremmo uscirne.

Le banche centrali, infatti, si trovano adesso di fronte a un dilemma sempre più acuto. Nel passato, almeno dalla crisi di Internet del 2000, ma anche prima, hanno curato l’instabilità finanziaria allargando la liquidità e restringendo la regolazione. Finché anche le regolazione è stata in qualche modo ammorbidita e la liquidità è diventata fluviale. La crisi Covid ha aggiunto la ciliegina della politica fiscale fluviale alla torta preparata negli anni dalla banche centrali.

Poi è arrivata l’inflazione. Le banche centrali hanno fatto retromarcia: implacabilmente. L’inflazione ha finto di scendere, ma sta lì, assai salda, alla faccia delle previsioni che spingono sempre un po’ più in là il tempo della normalizzazione. Le banche centrali hanno minacciato nuovi aumenti. E manco a farlo apposta – magari fosse così – è entrata in giovo la SVB.

Bum.

La distruzione di domanda che deriverà da questo pasticcio potrebbe essere assai più efficace, nella lotta all’inflazione, della logorroica forward guidance delle banche centrali, ormai in chiara confusione. Che queste distruzione possa essere creatrice di nuova domanda, magari stavolta sostenuta da tassi di interesse tornati a un livello “naturale”, diciamo così, è tutto da vedersi.

Ma intanto godiamoci l’evergreen dell’ennesima crisi finanziaria. I giornali fanno titoli facili, i politici promettono salvataggi che non si possono più permettere. E il copione si ripete. Pagheremo caro e pagheremo tutto. Ma alla fine questo raffredderà l’inflazione assai più di quanto avrebbero fatto i discorsi di un qualunque governatore di banca centrale. Il fatto che si pensi, lo rende giù una possibilità, direbbe G.L. S. Shackle, un vecchio economista ormai dimenticato. Ma non da tutti.

Cartolina. Gas innaturale

Adesso che abbiamo chiare le differenze, e quindi le conseguenze, fra la nostra politica energetica e quella degli statunitensi, dobbiamo capire come affrontare il futuro. Abbiamo imparato che l’impatto di uno shock energetico sul mercato del gas naturale ci colpisce con una magnitudine dieci volte superiore, a voler approssimare, a quella che investe gli Stati Uniti, che sono buoni amici e ottimi partner, ma guardano innanzitutto – e giustamente – ai propri interessi. Il punto quindi non è notare la loro capacità di resilienza a questo di tipo di shock, ma la nostra. Come pensiamo di cavarcela? Per il momento la sensazione è che in Europa si stia pensando di fare come gli Usa, ma senza esserlo. E questa non è una soluzione. E’ un problema.

Cartolina. La Grande Fame

I ruggenti anni Venti del secolo XXI non li ricorderemo, come nel secolo XX, per una folle esplosione di vitalità, ma per un istinto assai meno nobile e piuttosto primitivo: la fame. Pandemia e guerra hanno fatto saltare le medie storiche dei prezzi dei beni alimentari, e pure se adesso il picco è stato superato, rimane il fatto che un miliardo di persone rischia di rimanere a stomaco più vuoto di quanto non lo abbia già, secondo una stima alquanto prudenziale del Fmi. Se a noi, abitanti dei paesi avanzati, sembra già tanto un aumento dei prezzi al consumo annuo del 10 per cento, pensate a come se la starà cavando un abitante della Guinea, per dire di uno dei tanti paesi in difficoltà, con un indice dei beni alimentari cresciuto di oltre il 20 per cento. Non si tratta, qui, di fare facile buonismo. Semplicemente, disinteressarsi delle sorti di questi paesi, pensando solo alle nostre, significa non aver compreso come funziona l’economia internazionale. La Grande Fame dei poveri, se non saziata, ne prepara un’altra. E non ci piacerà.

Usare bene il tempo per frenare i rischi di stagflazione

Mentre ci preoccupiamo dei rischi stagflazionari che incombono sulla nostra economia, mitigati dagli ultimi sviluppi del prezzo delle commodity ma non ancora dissipati, dovremmo ricordarci una semplice evidenza che l’ultimo bollettino dell Bis si premura di sottolineare. I rischi peggiori, dalla coesistenza di un dollaro forte e da un contemperaneo raffreddarsi della crescita a tassi di inflazione crescente, li corrono i paesi meno avanzati, che hanno meno risorse di noi, e soprattutto strutture economiche assai più energivore delle nostre.

Questo utile pro-memoria dovrebbe servirci a non farci agitare troppo. O almeno questo è l’auspicio. Perché se ci agitiamo troppo, dimenticando che altri stanno molto peggio di noi, non facciamo altro che accelerare tendenze per loro natura stagflazionarie. La paura dell’aumento dei prezzi fa molto peggio di un momentaneo aumento del costo del petrolio, che abbiamo visto molto volatile. Al contrario delle aspettative, che una volta che si disancorano, per usare il linguaggio delle banche centrali, diventano assai problematiche.

Poiché dovrebbe essere chiaro che siamo in mezzo a un guado, limitiamoci a ricordare alcune cose: abbiamo, come paesi avanzati, una buona dotazione patrimoniale, che rende sostenibile per un certo periodo di tempo l’erosione del potere d’acquisto determinato dall’inflazione. Questo tempo, che possiamo comprare col nostro patrimonio, è la risorsa più importante da mettere in campo per frenare la rincorsa dei prezzi. E il fatto che i tassi salgono, e saliranno ancora, ne è semplicemente l’aspetto monetario. Il tempo vale di più, e di conseguenza il denaro, che non è altro che tempo (futuro) attualizzato.

Ciò significa che dobbiamo imparare a fare economia di questo tempo. Quindi impiegarlo in maniera intelligente. Magari iniziando a usarlo per sviluppare strategie di cooperazione proprio con quei paesi emergenti che stanno pagando il prezzo più elevato a questa crisi e che, piaccia o meno, rappresentano il futuro dell’economia globale, che certo non può aspettarsi granché da una società senescente come la nostra. Smetterla di agitarsi troppo e dare una mano a chi ha più bisogno. Ecco una strategia diversa dal solito per smetterla di pre-occuparsi dell’inflazione.

L’inflazione ci ricorda la fragilità delle nostre previsioni

Una citazione ormai abusata ci ricorda che fare previsioni è difficile, specie quando riguardano il futuro. Perciò non dovremmo stupirci osservando i notevoli errori commessi dai previsori professionali sui livelli di inflazione osservati all’indomani dell’inizio dell guerra in Ucraina. E questo per una semplice ragione: nessuno la poteva prevedere. Meglio ancora: non era prevista in nessuno dei modelli matematici, fondati su algoritmi più o meno predittivi, che stanno alla base delle previsioni sul futuro che danno il ritmo al nostro presente.

Una volta che l’accaduto è stato “digerito” dal cervello automatico che regola le nostre previsioni, l’errore è stato in buona parte assorbito. Ed ecco perché nel grafico vedete, sul finire del 2022, l’istogramma declinare verso intervalli di errore più moderati, in linea con quelli che si osservano fra il 2000-2001, gli anni della bolla esplosa di internet, e fra il 2008-09 anni di deflazione improvvisa. A dimostrazione del fatto che i modelli predittivi sanno solo ragionare su quello che è successo, e produrre elaborazioni conseguenti. Ma sono del tutto disinformativi quando accade una novità. Il futuro, quello vero, le mette fuori gioco.

Non è questa la sede per raccontare la storia dei modelli previsionali, ne parleremo altrove, prima o poi. Però è utile da subito ricordare quanto sia fragile e spesso fuorviante la logica che li sorregge, e ancor di più l’epistemologia che li esprime. Questo non vuol dire che questi strumenti siano inutili. Ma dobbiamo sapere con che cosa abbiamo a che fare per valutare con giudizio l’oceano di numeri che originano.

Basare le scelte del presente su un futuro che conosce solo il passato è la perfetta trappola del rinascente determinismo che minaccia le nostre società, che sono libere proprio perché hanno capito che possono crearsi da sole il loro futuro. Le previsioni degli algoritmi non sono il nemico. Ma neanche sono nostre amiche. Al massimo, buone conoscenti.

L’egemonia Usa non risparmia i mercati finanziari

Non dovrebbe servire un paper di un centinaio di pagine (o forse sì?) pubblicato di recente dal NBER per sapere ciò che tutti gli osservatori hanno molto chiaro: gli Stati Uniti esercitano una robusta egemonia sulle cose del nostro mondo, sia che si parli di mode che di andamenti borsistici. E tuttavia non ci sarebbe gusto ad applicarsi sulle faccende dell’economia se tale consapevolezza non si addobbasse, almeno di tanto in tanto, con una scorpacciata di grafici e tabelle, essendo ormai diventata, la matematica, ciò che era la filosofia ai tempi di Boezio: una consolazione nei confronti delle asperità dell’esistenza.

E di certo l’egemonia Usa nelle nostre vite qualche asprezza la provoca. A nessuno piace l’idea di essere in balia di un gigante buono, diciamo così, le cui vicissitudini, vuoi o non vuoi, si ripercuotono, come i cerchi di uno stagno colpito da una pietra, a migliaia di chilometri nello spazio di un click.

E non c’è, si badi bene, una semplice questione di dimensioni all’origine di questa capacità di influenza. L’egemonia si pesa assai più di quanto si conti. Sennò non si capirebbe perché, come esemplifica il grafico sopra, le reazioni dei mercati alle azioni delle Fed siano assai più pronunciate di quelle compiute dalle altre banche centrali, a cominciare dalla Bce. Eppure, quanto alle dimensioni, l’economia Usa e quella Ue non sono così diverse. A far la differenza è la sostanza, di queste economie che si cela dietro un modello socio-culturale e, non ultimo, la forza che è capace di esprimere.

Perciò non dovremmo stupirci più di tanto della conclusione cui lo studio giunge dopo un copioso dispendio di calcoli: aveva ragione sostanzialmente Ben Bernanke, ex presidente della Fed, quando nel 2017 si domandava se l’economia Usa non fosse una forma di disturbo per il ciclo finanziario globale. Nel senso che è proprio così. Ciò che accade negli Usa, sia che si tratti di annunci macroeconomici, sia che si tratti di manovre di politica monetaria, ha il potere di orientare l’andamento dei mercati finanziari globali generando quelli che gli economisti chiamano co-movimenti. Nome suggestivo per significare il sostanziale esercizio dell’egemonia, che tutti conosciamo e sopportiamo, in finanza, perché la sappiamo non intenzionale. O almeno speriamo non sia così.

Cartolina. La ricchezza del mondo

Dunque nel mondo circolano attivi che sono all’incirca il doppio del pil globale. E poiché la contabilità non è un’opinione, significa che circolano altrettanti debiti. Degna di nota è la circostanza che questo sia un valore medio, perché gli attivi dei paesi cosiddetti avanzati, ossia più ricchi, sono tre volte il loro pil globale, mentre quelli del paesi a medio, basso e bassissimo reddito, ossia i poveri, sommati, sono pari al loro pil. Detto altrimenti, i ricchi sono almeno tre volte più ricchi dei poveri: ecco la diseguaglianza che fa scandalo. Ma solo perché leggiamo le cifre con l’occhio del presente. Perché se allunghiamo la vista osserviamo che la ricchezza è aumentata per tutti e che questo trend dura almeno da un cinquantennio. Forse non elimineremo mai la povertà. Però abbiamo imparato a contrastarla. E soprattutto vogliamo farlo. Questa è la vera ricchezza del mondo.

Cartolina. Meno assicurazioni per i governi

Poiché le banche centrali dovranno prima o poi disfarsi della montagna di titoli di stato che hanno cumulato nei loro bilanci per sostenere il credito pubblico durante le varie emergenze, non resta che affidarsi a quelle entità che istituzionalmente “assorbono” i debiti pubblici nei loro bilanci, sperando che tornino a comprarne come ai vecchi tempi. Le banche, quindi, ma pure le assicurazioni. In Italia questi soggetti concorrono significativamente alla quota del debito nazionale. Adesso però bisogna capire come reagiranno al nuovo corso delle politiche monetarie. La risalita dei tassi potrebbe far crescere l’appetito per i titoli pubblici. Ma non è detto. Le assicurazioni hanno imparato a rischiare investendo in prodotti assai più redditizi dei bond. Quindi i governi hanno meno sicurezze. E in ogni caso più care.