Etichettato: cosa sono i crediti di una banca centrale

La socializzazione dei profitti delle banche centrali


Per completare la nostra analisi semplificata dei bilanci di una banca centrale, alla quale seguirà poi l’esame di un caso reale, manca solo l’ultimo tassello: la questione del risultato economico. Come ogni bilancio, infatti, anche quello della BC esibisce un profitto o una perdita, ma anche in questo caso con alcune peculiarità. La principale, che poi connota la funzione pubblica della BC, è che i suoi profitti vengono in buona parte girati al governo. Altrove abbiamo osservato che la Fed, per fare un esempio concreto, ha girato al Tesoro Usa centinaia di miliardi in questi anni, in conseguenza del fatto che il notevole incremento dei suoi asset, dovuto alle politiche di quantitative easing, ha generato un corposo aumento dei suoi ricavi da investimenti.

Proprio come una qualunque banca, infatti, la BC genera i suoi ricavi principalmente dal frutto dei propri investimenti, ma a differenza di una qualunque banca, proprio in ragione della sua natura ancipite, non li tiene per sé ma li gira al governo. Quello della BC è l’unico caso di socializzazione del profitto che esiste nei nostri sistemi economici.

Tale circostanza, tuttavia, necessita di alcuni approfondimenti per essere apprezzata nel suo significato e nelle sue conseguenze. E questo ci riporta necessariamente alla composizione dei debiti e dei crediti del bilancio della BC. Abbiamo visto che una delle voci importanti delle passività è rappresentata dalle banconote, mentre una delle voci che compone l’attivo include i titoli che la BC compra per i suoi fini di politica monetaria. Le banconote hanno la peculiarità di essere passività interest free, ossia sono titoli al portatore che non incorporano alcune forma di remunerazione per il suo possessore. La BC, quindi, le emette sostanzialmente a costo zero e non deve pagare nulla per garantirne la circolazione. Al tempo stesso però, la BC, in quanto emittente di moneta, può acquistare asset, che al contrario delle banconote producono un frutto. Nella differenza fra questo frutto e il costo dell’emissione di denaro, la BC individua una delle fonti principali dei suoi ricavi, quello che viene chiamato signoraggio e che alimenta tante leggende metropolitane che vi sarà capitato di leggere. E’ importante comprendere che il signoraggio non deriva dalla semplice emissione delle banconote, ma dal frutto degli asset nei quali vengono investite queste banconote.

Abbiamo visto che quando una BC compra titoli del governo non fa altro che aumentare il deposito del governo che tiene sul lato del passivo del suo bilancio. A fronte di questa operazione, iscrive sul lato dell’attivo il corrispettivo dei titoli comprati. L’interesse su questi bond pubblici rappresenta l’utile della banca centrale e una forma di signoraggio, anche se la definizione più precisa collega questo fenomeno all’acquisto di asset finanziato grazie alla circolazione delle note della banca. Chi pensa che il signoraggio dipenda dalla differenza fra il costo di produzione della banconota e il suo valore facciale ignora che le BC non usano questa definizione. Quando in bilancio vengono iscritti i proventi del signoraggio si riferiscono al frutto degli asset acquistati grazie alla circolazione delle loro note. La Banca d’Inghilterra, ad esempio, proprio per separare il frutto del signoraggio dagli altri, ha creato un’altra entità al suo interno, chiamata Issue department, che trasferisce regolarmente al Tesoro il frutto delle sue operazioni.

Ovviamente il profitto viene dalla differenza fra i ricavi, come il signoraggio, e i costi, che nel caso delle BC non sono meno rilevanti di una qualunque banca. Tuttavia, anche in in questo caso si osservano alcune differenze. Mentre una banca normale tende a tagliare i costi del personale quando c’è una crisi, la BC tende ad aumentarli perché uno staff più nutrito può servirle a gestire meglio i compiti complessi cui deve attendere. Le BC, inoltre, investono molto in studi e ricerche, e non c’è bisogno di spiegare perché. Attività che una banca normale può anche trascurare. In comune, con una banca normale, la BC ha il fatto che è un entità cosiddetta leveraged, ossia che usa il debito più che il capitale per finanziarsi. Ma poiché il debito di una banca centrale è un attivo per l’economia reale, come abbiamo visto, ciò rende l’indebitamento di una banca centrale tendenzialmente benigno, almeno finché la moneta rimane stabile e il sistema finanziario pure.

Sempre ai fini del calcolo del risultato d’esercizio, la BC deve tenere conto di svalutazioni e accantonamenti, proprio come una normale banca. Le prime emergono quando il valore di un asset si pensa in diminuzione, e impattano sul valore dell’attivo diminuendolo. Gli accantonamenti, di conseguenza, aumentando il passivo in quanto costo. Alcune BC creano fondi di accantonamento a scopo prudenziale per tutelarsi contro eventuali rischi, ma poiché i principi IFRS non consentono questi accantonamenti, le BC che usano questi criteri contabili devono creare riserve aggiuntive cui attingere in caso di perdite su crediti.

Una volta calcolati ricavi e costi si determina l’eventuale profitto che, come abbiamo detto, a differenza delle compagnie private che possono disporne come meglio credono, nel caso delle BC è soggetto alla legge. Sulla distribuzione dei profitti, il dogma dell’indipendenza delle BC funziona meno. Alla fine, il Tesoro chiede il conto, non soltanto per ricordare chi comanda, ma anche perché non si tratta di bruscolini.

La distribuzione di utili però, specie se corposi, ha impatti economici, sia monetari, visto che aumenta lo stock di moneta, che fiscali, visto che il governo può spenderli. E ciò spiega la relativa prudenza con la quale le BC calcolano l’utile, dovendo almeno provare ad evitare che alla sua formazione concorrano elementi puramente contabili, come la rivalutazione di alcune proprietà. L’utile si deve fare con i soldi veri, insomma. Sennò si rischia di fare corto circuiti.

Se riprendiamo l’esempio di prima – una BC che compra bond pubblici – il frutto dovuto dal governo può concorrere alla formazione dell’utile ancor prima che il governo lo abbia pagato, creando di fatto il paradosso che il governo incassa dai suoi debiti (cosa che comunque fa) prima ancora di averli onorati. La qualcosa può essere un vantaggio niente male nel breve termine ma non necessariamente un bene per la BC. Sempre che uno pensi che davvero le BC vivano sulla luna e che debbano servire l’interesse pubblico senza curarsi del governo.

La realtà suggerisce il contrario. Così come la politica monetaria è l’altra faccia della politica fiscale, anche le BC sono l’altra faccia del governo quando si rapportano nel mondo bancario e finanziario, e al tempo stesso sono l’altra faccia del mondo bancario e finanziario quando si rapportano col governo. Un pratico alter ego per tutti e per nessuno. E’ in questa mistica, che viene opportunamente rivestita di aura sacrale, che le BC trovano il senso e la ragione della loro credibilità.

E, incredibilmente, ci credono tutti.

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I crediti “invisibili” della Banca centrale


Se i debiti di una banca centrale sono i crediti dell’economia reale, pubblica e privata, cosa sono i suoi crediti? La risposta più semplice, che in fondo non è così distante dalla realtà, è che i crediti di una banca centrale sono i debiti dell’economia reale. Questo innanzitutto per un principio di identità contabile, visto che il bilancio di una banca centrale non è diverso, almeno nella logica di costruzione, da quello di una qualsiasi azienda. Ma poi anche di sostanza. Se l’economia ha bisogno dei debiti della banca centrale (BC) per poter funzionare, almeno nello schema semplificato che abbiamo estratto da uno studio della BoE, al tempo stesso la BC ha bisogno dei debiti dell’economia reale per bilanciare i suoi. In sostanza, come un qualunque azienda, deve avere degli asset.

La differenza fra un BC e una qualunque azienda risiede nella peculiarità dei suoi asset (vedi schema). Converrà quindi esaminarli uno ad uno. Il primo, probabilmente noto a tutti, è l’oro, retaggio per le banche centrali più antiche, del vecchio gold standard, quando le riserve auree erano la base della circolazione delle banconote. L’oro è stato demonetizzato alla fin degli anni ’70 del secolo scorso, al termine di una lunga fase di instabilità innescata dalla fine del sistema di Bretton Woods decisa dagli Usa il 15 agosto 1971. Ma l’oro è rimasto, e in alcuni casi – tipo la Fed, ma anche la nostra Bankitalia – in quantità rilevanti.

Pure se non svolge alcuna funzione monetaria – nel senso che l’emissione di moneta non dipende più dalla quantità di riserve auree – l’oro rimane comunque un asset che deve essere in qualche modo contabilizzato. Il sistema contabile IFRS, cui diverse BC fano riferimento, sottolinea che l’oro deve essere considerato come una commodity e non come uno strumento finanziario. E in mancanza di determinazioni più precise, le BC hanno adottato diversi metodi per quantificarne il valore. A tal fine molte distinguono fra oro monetario, che ha un grado di purezza del 99,9% – che viene inserito fra le riserve monetarie, e oro non monetario. Alcune valutano l’oro monetario al costo, altre al prezzo di mercato. L’oro non monetario è più comunemente valutato al costo. Questa pratica di valutare l’oro al costo genera problemi di vario genere quando si decide di rivalutarlo. In particolare su come considerarne i profitti ai fini della distribuzione dell’utile.

La seconda voce importante, che insieme all’oro alimenta le riserve della BC sono le valute estere. Anche ai tempi del Gold standard c’erano le riserve in valuta, e ancor di più quando negli anni Venti del XX secolo si affermò il Gold exchange standard. Ancora oggi, molte BC inseriscono nel bilancio le loro riserve in valuta estera che, fra le altre cose, giovano ai loro scopi di politica monetaria – ad esempio quando intervengono sul mercato dei cambi – e quindi generano potenziali guadagni e perdite per i conti dell’istituto.

Anche per questi guadagni e perdite, funziona però la regola del sottosopra che, come abbiamo visto, caratterizza la BC. “Gli effetti di questi movimento possono essere controintuitivi”, scrive la BoE e un esempio chiarirà subito il perché. Se una BC è brava a fare il suo lavoro, e quindi magari impedisce all’inflazione di superare i target, è facile che la valuta nazionale rimanga stabile o tenda pure a rafforzarsi. Questo significa che la BC perde sulle proprie riserve estere, che si svalutano rispetto alla valuta nazionale. E’ ciò che la teoria chiama una “good loss”, visto che è un segnale di forza dell’economia. Al contrario, se la valuta nazionale si svaluta, la BC guadagna sulle riserve estere. In questo caso si parla di “bad profits”. Ciò rende alquanto complesso dare a queste perdite o guadagni il giusto senso contabile. Se una banca centrale guadagna sulle riserve estere – e quindi la moneta va male – l’applicazione dei principi IFRS vorrebbe che questi guadagni fossero inseriti nel calcolo degli utili da distribuire. Così facendo si rischia di diminuire gli asset reali della banca proprio quando l’economia reale ne avrebbe più bisogno. Anche qui le varie BC hanno adottato soluzioni diverse al problema. L’Eurosistema, ad esempio, non conta le perdite o guadagni sulle transazioni valutarie a meno che non cambi il valore dell’intera posizione valutaria.

La terza classe di asset che dobbiamo considerare sono gli strumenti finanziari che le BC accumulano nei loro bilanci sul lato dell’attivo quando acquistano titoli sul mercato aperto. Questa pratica, che con l’inizio massiccio dei vari QE ha fatto esplodere i bilanci delle BC (vedi grafico) diventa sempre più strategica ai fini delle valutazioni dei bilanci delle BC. Come una qualunque banca, ma per fini assai differenti, la BC compra strumenti finanziari che deve valutare al costo o al fair value, e poi ne accumula altri, ad esempio quando effettua dei repo con le controparti finanziarie. A differenza di una banca normale, però, una BC deve tenere conto di alcune criticità. Fra queste la circostanza che una BC, proprio in virtù del ruolo che gioca sui mercati, può influenzarli sensibilmente. Se il mercato si accorgesse che una BC sta vendendo un certo asset, questo potrebbe indebolirlo, magari realizzando l’obiettivo opposto rispetto a quello che la BC voleva raggiungere.

Questo ci riporta alla vera caratteristica saliente degli asset della BC: questi ultimi devono essere invisibili. Devono esserci – e funzionare – come fantasmi all’interno dei mercati perché il loro scopo è esattamente all’opposto di quello dei mercati. Questi ultimi mirano al profitto, le BC alla stabilità finanziaria, pure a costo del profitto.

Il corollario di questo teorema ci conduce all’ultimo asset di una BC, che poi è quello che conta veramente: la credibilità, ossia l’asset intangibile (e invisibile) per eccellenza. Come ogni istituzione finanziaria, a cominciare dalle banche, anche le BC basano la loro capacità di lavorare sulla credibilità. Con la differenza che se una banca commerciale perde credibilità rischia di fallire. Se una BC perde credibilità non fallisce – le BC non possono fallire -: fallisce la moneta. Il che è come dire che tutti i debiti che in questa moneta sono espressi, a cominciare dalle banconote, perdono il loro valore. Ecco perché i crediti della BC equivalgono sostanzialmente oltre che contabilmente ai debiti dell’economia reale. Se fallisce la moneta, fallisce l’economia.

Il Paese di conseguenza.

(3/segue)

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