Etichettato: debito pubblico usa

Cartolina: La benzina che brucia sui mercati


Che sarà adesso della mole imponente di debiti, privati e pubblici, cumulati nell’ultimo decennio di defatiganti tentativi di normalizzazione economica, ora che di nuovo è emergenza? Questi debiti, dei quali improvvisamente il mercato ha recuperato la memoria, sono la benzina ideale per l’incendio perfetto che sta bruciando le borse. Lo abbiamo già visto ed è possibile provare a immaginare come finirà. Le borse torneranno a salire insieme ai debiti che andremo a fare per sostenerle. Chi può prenderà tempo. Altri faranno buoni affari. Molti, quelli meno solidi, ci perderanno. Dall’inizio del secolo è la terza volta che assistiamo a una pandemia di panico finanziario. Prima per la bolla di internet, seguita dal dopo Torri Gemelle, poi i subprime, ora il coronavirus. Dovremmo esserci abituati. E forse ormai lo siamo.

Cartolina: Little (debt) Italy


Il debito pubblico totale degli Stati Uniti, nota la Fed, è ormai stabilmente sopra il 100 per cento del pil dalla fine del 2012, dopo una lunga corsa in salita iniziata col nuovo secolo, quando i guasti della cosiddetta new economy, lo condussero dal 54 al 60 per cento in un paio d’anni. Fu un’anteprima del grande spettacolo andato in scena dal 2007 in poi, quando la consapevolezza di dover salvare da se stesso il sistema finanziario Usa, e quindi quello globale, condusse il governo a non risparmiarsi, e quindi non risparmiare. Sicché dal sonnacchioso 65 per cento di fine 2007 si arrivò all’80 per cento di fine 2009 e da lì, gradino dopo gradino ben oltre il tetto del 100 per cento del pil, che noi italiani frequentiamo da un ventennio abbondante. Eravamo più o meno da quelle parti prima del 2008. Ma mentre gli Usa arrivavano, noi stavamo già ritornando da dove venivamo: lassù e sempre più in alto, ormai a circa il 130 per cento del pil, prosciugando il nostro avanzo primario per servire le nostre mille prebende. La Little Italy (dal grande debito) fa tendenza negli Usa, tuttavia. E d’altronde è sempre stato così.

La bomba a tempo del debito pubblico Usa


All’ombra delle cronache, veloci e superficiali, la bomba a tempo del debito del governo Usa, continua a bruciare la sua miccia, che è ancora lunga per fortuna loro e nostra. Ma brucia. E che sia preoccupante, questa combustione, lo testimonia l’attenzione con la quale l’epopea di questa mostruosità contabile viene monitorata – e per evidenti ragioni – da osservatori assai più competenti di me, che pure sospetto qualcosa.

Troppo lungo e sicuramente stucchevole sarebbe riprodurre qui la mole di analisi sul debito pubblico Usa prodotte in questi anni, anche perché dicono tutte più o meno la stessa cosa: i debiti del governo crescono a rotta di collo e sono bene inseriti lungo un percorso di insostenibilità, con conseguenze che possiamo immaginare. E soprattutto concordano sul punto dolente: uscire fuori da questa situazione è molto difficile. Tutte le strade che si può immaginare di percorrere spuntano in un vicolo cieco, rappresentando infine il debito pubblico Usa la perfetta epitome del nostro tempo cresciuto tanto e male, e in costante debito – questo sì – di resa dei conti. Col risultato che, a furia di posporlo questo redde rationem, viviamo un bad equilibrium dove imperano l’incertezza – che oggi si chiama volatilità – e l’insicurezza, che oggi si chiama bassa crescita.

Affinché non pensiate che queste riflessioni siano frutto esclusivo della mia fantasia, mi sembra opportuno mettervi a parte di un articolo pubblicato di recente sull’economic quaterly della Fed di Richmond, che di sicuro giudicherete attendibile, se non altro perché è scritto in casa. Il succo sta in un paio di grafici, il primo che riporta le previsioni di entrate e uscita del bilancio pubblico a norme vigenti e a norme che si prevede saranno vigenti secondo l’attuale intonazione del dibattito politico. Il secondo invece fotografa l’andamento del debito pubblico dal 1940 e con una doppia proiezione, la prima riferita alla legislazione vigente, e la seconda a quella sotto le leggi che si presume saranno approvate a breve.

Per apprezzare questi grafici, tuttavia, serve un supplemento di informazioni. La prima cosa che dobbiamo sapere è che il debito a cui si fa riferimento nell’analisi è il cosiddetto debt held by the public, ossia principalmente quello rappresentato dai Treasury esistenti compresi quelli detenuti dalla Fed. Quindi non è l’intero debito pubblico. Dentro non ci sono i debiti, per esempio di Fannie Mae e Freddie Mac, e di altre entità federali. Inoltre, parliamo di debiti esistenti, non potenziali, che, come abbiamo visto, rappresentano un’altra bella partita.

La seconda informazione è che dal tempo a cui i grafici sono riferiti, la situazione è peggiorata. Il debito è aumentato sia in valore assoluto, che in relazione al Pil. Quindi in qualche modo la situazione sta evolvendo più rapidamente di quanto i dati raccolti nell’analisi lasciano immaginare, avvicinandosi sempre più alla soglia psicologica del 109% del Pil, ossia quanto era il debito nel 1946, alla fine della guerra (nel terzo trimestre 2015 si era intorno al 72%) ed è anche facile capire perché.

Per svolgere i loro ragionamenti, gli autori hanno fatto riferimento alle previsioni del Congressional Budget Office (CBO), l’ente giudicato “non partisan” che svolge le previsioni di bilancio di lungo termine. Ed è proprio il lungo termine il problema. Questioni innanzitutto demografiche, più invecchiamento significa più pensioni e più spesa sanitaria,  e quindi spesa pubblica in aumento, ma anche più strettamente politiche – la riluttanza a tagliare le spese e aumentare le tasse – rendono l’equibrilio fiscale Usa materia da equilibristi e gli spazi di manovra della politica monetaria sono ormai sono ridotti al lumicino. Se la politica della Fed ha consentito di portare la spesa per gli interessi sul debito al livello più basso dalla seconda guerra mondiale, tutte le altre spese del bilancio federale sono previste in aumento.

Tutto ciò pone il problema di come sostenere la credibilità di un bilancio siffatto, atteso che gli Usa non sono un paese come tutti gli altri, visto il ruolo che svolge il loro debito, sotto forma di moneta e di obbligazione di stato, nel sistema finanziario internazionale. Ossia: i creditori degli americani possono pure continuare a farsi piacere i dollari e i Treasury, in mancanza di alternative, ma certo questo non è un buon viatico per la stabilità internazionale.

Lo studio fa una rapida ricognizione dei sistemi classici con i quali si può abbattere un debito statale, a cominciare da quello più facile: l’inflazione. Ma i calcoli degli autori lasciano capire che è una strada senza uscita. E’ stato calcolato che per abbattere il debito pubblico del secondo dopoguerra dal 97,2% del Pil al 16,9 ci sono voluti 30 anni e che solo il 20% di questa riduzione è dipesa dall’inflazione.

Più di recente è stato calcolato che un’inflazione del 4% per almeno 10 anni servirebbe ad abbattere l’enorme montagna di debito cumulato da 2008-9 in poi di appena il 25%. Se l’inflazione arrivasse al 18% ma per solo due o tre anni, la stessa montagna diminuirebbe fra il 3 e l’8%. Ma immaginate cosa significherebbe un’inflazione del genere a livello sociale, politico e internazionale: tanta spesa per poca resa. “Ciò suggerisce che l’inflazione non è una strada percorribile per ridurre un debito di questo livello”.

Che fare allora: la soluzione, scrivono, non può arrivare dalla politica monetaria, ma deve arrivare dall’autorità fiscale. Mamma banca centrale, insomma, può fare poco. Serve l’intervento di papà governo, chiamato ad adottare decisioni difficili. Spegnere la miccia che sta bruciando sotto la bomba del debito pubblico americano e farlo anche in fretta, vista la velocità alla quale procede: il debito rischia di triplicare nell’arco di un quindicennio.

Il problema è che mamma e papà hanno cresciuto figli viziati.

E adesso questi rampolli sono pure diventati vecchi.

Usa al bivio: In Go(l)d we trust


I malanni americani, ormai ultradecennali, ammalano il mondo da altrettanto tempo, e oggi, che si sono aggravati, è saggio chiedersi fino a che punto l’organismo economico che ancora ci nutre sarà in grado di funzionare senza che il deperimento si muti in consunzione e quindi morte.

Gli anni Dieci del XXI secolo rischiano di somigliare sempre più ai terribili anni ’30 del XX, dove furono gettate le basi della nostra società – ieri come oggi negli Stati Uniti, con il New Deal di Roosevelt – e dove pare il pendolo della storia voglia riportarci. Quindi verso un tempo di crisi bancariedeflazionario, protezionistico, di disordini valutari, con degna conclusione mercantilista che finì col trasformare la guerra economica in guerra tout court.

Ciò non vuol dire che la storia si ripeta, ma che dobbiamo ricordarla, questa storia, rileggendola fra le righe del presente, senza l’illusione che possa servire a evitare di ripetere gli stessi errori. C’è, nel comportamento dell’uomo e delle società, una prassi le cui motivazioni sfuggono alla ragionevolezza, guidata piuttosto da istinti ferini e pulsioni insensate. E il fatto stesso che la storia non si ripeta, ma sempre si somigli, dimostra come la nostra specie non sia riuscita a uscire dal cono d’ombra di se stessa.

Uno spunto molto interessante ce lo fornisce la Banca d’Italia, che a luglio scorso ha presentato uno studio (“Foreign exchange reserve diversification and the “exorbitant privilege”) che elabora un dato inedito. Ossia quantifica il peso che l’esorbitante privilegio di degaulliana memoria, rappresentato dall’avere gli Usa la moneta internazionale di riserva e di scambio, ha sull’economia americana in termini di prodotto. Il ragionamento è assai semplice: poiché le riserve globali negli ultimi anni sono quintuplicate, e dato che il dollaro pesa, secondo le stime più accreditate intorno al 60-65% del totale delle riserve, la domanda di asset in dollari finisce con l’abbassare i tassi per gli americani e ha quindi un effetto espansivo sull’economia. Bankitalia stima che se il 10% di questa domanda di riserve si spostasse verso l’euro, l’eurozona potrebbe godere di parte di questo esorbitante privilegio, quindi tassi più bassi, che si tradurrebbe in un aumento dei consumi nell’area, e quindi del Pil, di almeno l’1%, riducendo dello 0,3% il Pil degli Usa, dove prevarrebbe l’effetto inverso. Il che certo non giova a migliorare l’economia Usa né la sua sostenibilità fiscale.

Lo spostamento di riserve, inoltre, avrebbe influenza sui tassi e, indirettamente su un altro aspetto della sostenibilità fiscale degli Usa, atteso che il servizio del debito, ossia gli interessi pagati sulla montagna di debito pubblico americano, è una delle voci critiche, perché crescenti, della contabilità nazionale americana. Se le riserve si spostassero altrove i tassi per finanziare il debito americano si innalzerebbero più di quanto non accada adesso, e quindi la spesa per interessi aumenterebbe. Peggiorare la situazione fiscale Usa non è un buon viatico per il dollaro, alimentando i timori dei creditori, cinesi e giapponesi in testa, nonché degli esportatori di petrolio, che potrebbero innescare un capovolgimento degli equilibri economici solo spostando ulteriori quote di riserve da una valuta all’altra in un gioco di paure che autolimentano.

In sostanza, l’esorbitante privilegio contiene implicitamente un esorbitante rischio.

Senonché la storia ci ricorda che ogni qualvolta gli Usa si son trovati in difficoltà con la loro economia hanno sempre trovato il modo, certo anche grazie all’uso grazioso della loro military suasion, di far pagare il conto ad altri, e segnatamente agli europei e agli asiatici, infettando anche le loro economie e l’intero sistema monetario quando e quanto necessario.

Senza bisogno di andar troppo lontano, ma approfondirò un’altra volta, è sempre nei primi cento giorni del New Deal di Roosevelt che troviamo di che riflettere per rivedere, come in uno specchio, il nostro presente.

L’informazione mainstream tende a trascurare, fissata com’è sul principio della spesa pubblica in deficit, quale sia stata la politica monetaria che Roosevelt costruì già all’indomani del suo insediamento.

Pressato dalle crisi bancarie che arrivavano dall’Europa, e che avevano provocato un’emorragia di oro dalla banca centrale, la sua amministrazione varò un bank holiday nel 1933, chiudendo le banche per alcuni giorni per frenare la fuga dai depositi. Poi, poiché il deflusso d’oro non si fermava, promulgò lo stesso mese – era il marzo del ’33 – l’Emergency Banking Act, che dava all’amministrazione il potere di controllare i movimenti d’oro all’interno e all’esterno del paese. Neanche questo fermò i deflussi d’oro. Si arrivò perciò al 20 aprile del ’33, quando l’amministrazione sospese l’adesione al gold standard. Ciò portò con sé la proibizione di convertire dollari in oro e l’esportazione di metallo. E solo questo fermò i deflussi.

Di fatto, il governo esautorò la banca centrale. E questo è utilo ricordarlo, visto che si tende a pensare che le banche centrali siano entità indipendenti. E lo sono: finché il governo glielo consente.

Poiché il problema era l’oro, a quel tempo, Roosevelt fece tutto quanto era necessario (“Whatever it takes” direbbe Draghi) per separare il destino dell’America dall’oro che all’epoca, giova ricordarlo, era la moneta internazionale formalmente riconosciuta pure se nella versione affievolita del gold exchange standard. In pratica iniziò quel processo di demonetizzazione dell’oro che si concluderà alla fine degli anni ’60: gli Usa taglieranno ogni ulteriore legame con il metallo giallo, fino ad arrivare alla distruzione del sistema di Bretton Woods, che pure gli americani e lo stesso Roosevelt avevano imposto al mondo nel ’44, nell’agosto del ’71, quando il dollaro fu sganciato definitivamente dall’oro.

La quotazione dell’oro in dollari che Nixon nel ’71 abbandonò al suo destino, ossia 35 dollari l’oncia, era un’altra eredità dell’epoca di Roosevelt, come anche d’altronde lo stesso Bretton Woods.

A maggio del ’33, infatti, un emendamento all’Agricoltural relief act diede al presidente il potere – assoluto – di ridurre la quantità di oro necessaria a comprare un dollaro di almeno il 50%. Ma un mese prima, il 5 aprile del ’33, con l’ordine esecutivo 6102 il presidente aveva vietato agli americani di possedere oro, in monete o lingotti, ordinando al popolo di consegnare entro il 1 maggio del ’33 tutto l’oro in loro possesso alla Fed e al sistema delle banche federali.

Anche gli americani hanno dato l’oro alla patria, vedete. Persino due anni prima di quanto fece l’Italia fascista. E quella americana non fu una richiesta di donazione, ma una confisca. La legge prevedeva 10.000 dollari di multa e fino a 10 anni di carcere per i trasgressori.

Una volta requisito tutto l’oro della Patria e averne vietato l’esportazione – per farlo Roosevelt si servì dei poteri conferiti al presidente dal Trading With the Enemy Act, legge promulgata nel ’17, quindi in piena guerra, per limitare gli scambi commerciali con i paesi ostili alla guerra (quindi gli Usa si sentivano in guerra col mondo, a quel tempo) – partì la seconda fase dell’operazione: la svalutazione del dollaro.

Il dollaro quotava ancora 20,67 per un’oncia troy, così come era stato fissato nel 1900, quando gli Usa formalmente aderirono al Gold standard dopo un ventennio di torbidi provocati dalla circolazione dell’argento. Vale la pena sottolineare che a questo prezzo fu ripagato ai cittadini il fiume d’oro che gli americani portarono nelle casse della Fed.

Il presidente subì la seduzione delle teorie di George Warren, economista agrario, che era convinto che i prezzi agricoli sarebbero saliti semplicemente diminuendo il valore del dollaro. Non era quindi la sovrapproduzione agricola mondiale a far crollare i prezzi del cotone e del grano – diceva Warren – , né il recidersi delle catene globali a causa della crisi internazionale che stava distruggendo il commerci di beni e capitali, a causare la depressione, ma una semplice questione monetaria, di valore dell’oro. Warren era un gold believer, evidentemente.

Il presidente autorizzò la Reconstruction Finance Corporation, agenzia messa in piedi da Hoover dopo il panico bancario del 1931, sulla base della normativa di guerra del ’17, ad acquistare oro a prezzi crescenti per iniziare a “scaldare” il clima. Il prezzo dell’oro iniziò lentamente a salire finché, alla fine del ’33, il presidente ruppe il ghiaccio e decise di servirsi del potere di fissare il prezzo dell’oro ottenuto pochi mesi prima dal Congresso.

Si arrivò così al Gold Reserve Act, firmato il 30 gennaio del 1934, ossia alla rivoluzione monetaria che contrassegnò quella economica degli anni ’30 e affossò definitivamente le economie globali.

La sezione 2 dell’Act trasferì al Tesoro Usa la proprietà dell’oro che gli americani erano stati costretti a depositare presso la Fed, che dovette a sua volta versare il suo oro al Tesoro. In cambio furono emessi dal Tesoro dei gold certificates, una sorta di ricevuta che certificava il credito aureo della Fed nei confronti del Tesoro, ma sempre valutati a 20,67$ l’oncia. Questi certificati potevano essere usati come riserva per i depositi, al livello del 35%, e delle emissioni di banconote, al 40%. La conversione di dollari in oro era proibita. Alla sezione 12 si diede facoltà al presidente di fissare il prezzo dell’oro, specificando che “il peso del dollaro in oro” non potesse essere fissato “in ogni caso a più del 60% di quello attuale”.

Immediatamente dopo l’approvazione della legge Roosevelt, fissò d’autorità il prezzo dell’oro a 35$ l’oncia. Obbendendo alle prescrizioni del Congresso, il presidente aveva diminuito del 59,06% la quantità di oro necessaria a comprare un dollaro.

Ricordo che un’oncia pesa circa 31 grammi. Quindi valutarla 20,67$, com’era sin dal 1900, significa che un dollaro compra 1,50 grammi d’oro circa. O, che è lo stesso, che servono 1,50 grammi d’oro per comprare un dollaro-oro. Diminuire del 59,06% la quantità d’oro necessaria per comprare un dollaro, significa che, con i nuovi prezzi non servivano più 1,50 grammi, ma ne bastavano 0,888 grammi, ossia che un dollaro compra solo 0,888 grammi d’oro e quindi che servono più dollari  per comprare la stessa quantità di oro di una volta. Se prima si scambiava un’oncia con 20,67 dollari, ora bisognava metterne sul piatto 35, il 69% in più, per averla, e comunque non l’avrebbero data, perché la conversione era vietata e il possesso d’oro pure.

In pratica il dollaro fu svalutato rispetto all’oro, e di conseguenza rispetto alle altre valute che all’oro si richiamavano. Questo, accoppiato a un’aggressiva politica di dazi, avrebbe dovuto servire a rilanciare le esportazioni e, insieme far salire i prezzi all’interno, oltre che ad aumentare il credito bancario.

La Fed infatti si ritrovò gold certificates pagati dal Tesoro al prezzo di 20,67$ l’oncia e che però adesso, dopo la rivalutazione dell’oro, valevano 35 l’oncia. E poiché sulla base di quei certificati la Fed poteva emettere depositi e banconote, l’espediente servì anche allo scopo di aumentare la liquidità nel sistema globale. A spese degli americani, è giusto sottolinearlo.

La politica mercantilistica di Roosevelt diede i suoi risultati: i deflussi d’oro si trasformarono in afflussi, che superarono persino il record degli anni Venti, grazie al rilancio delle esportazioni e al richiamo di una grande liquidità speculativa in cerca di rendimenti, e quest’oro arrivò dal resto del mondo, e in particolare dalle nazioni una volta creditrici dell’Europa, quindi Regno Unito, Francia, Olanda e Svizzera. Fra il 1934 e il 1938 il conto capitale degli Usa cumulò 4,456 miliardi di dollari. Alla fine del 1938 gli Usa si erano già impossessati del 58% delle riserve auree del mondo.

La corsa all’oro fu sicuramente il miglior successo del primo Roosevelt, assai più di quanto abbia fatto l’economia reale che, sempre nel ’38, raggiunse un reddito nazionale inferiore del 23% rispetto a prima del ’29, con i prezzi ancora deflazionati, alla faccia di Warren, del 16,7%. Quando invece la Germania nazista aveva già un reddito superiore del 5% rispetto al ’29 malgrado i prezzi fossero inferiori del 18,4% e la Gran Bretagna un reddito superiore del 14,5% a fronte di prezzi solo del 4,9% più bassi di quelli ante ’29.

La corsa all’oro di Roosevelt, tuttavia, ha avuto un’importanza strategica e ne avrà ancor più, come vedremo, nel seguito dell’avventura aurifera degli Stati Uniti che oggi minaccia di ricominciare. Fra le altre cose, le leggi usate da Roosevelt, quella del ’17 e quella del ’34, fanno ancora parte dell’armamentario giuridico americano, qualora debbano servire. Esattamene come le gigantesche riserve d’oro degli Usa, ancora enormi malgrado i deflussi provocati dagli europei fra gli anni ’50-’60.

Già, l’oro. Ripenso alle epopee americane delle corse all’oro, che noi europei abbiamo imparato da piccoli leggendo Topolino. E poi mi torna in mente la cartamoneta americana, il verdone, che come tutti ho maneggiato non so quante volte senza mai accorgermi che contiene un vero e proprio manifesto politico denso di simboli nella sua filigrana. E soprattutto mi ricordo dell’inno, stampigliato su tutti i dollari e una volta anche sulle monete: In God we trust. E capisco che, come nella Lettera scarlatta, la verità era rivelata davanti ai miei occhi, ma dissimulata.

Non God, but Gold.

(4/segue)

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