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Perché in Giappone l’inflazione non aumenta?


Avendo dedicato in tempi non sospetti numerosi approfondimenti all’enigma rappresentato dal Giappone, non potevamo mancare di ritornare a Tokyo – purtroppo solo virtualmente – per osservare come ancora una volta ami distinguersi. E per non sprecare troppe parole, basterà guardare anche solo distrattamente il grafico sotto per capirne la ragione.

Lo tsunami inflazionistico che sta terremotando le economie di Europa e Stati Uniti si infrange senza fare il minimo danno sulle coste del Giappone, dove invece i prezzi viaggiano intorno al 2%, ossia prossimi al target della banca centrale, che perciò sta continuando le sue politiche monetarie estremamente aggressive di QQE, quantitative e qualitative easing.

Com’è possibile? Il Giappone non ha risorse energetiche, e quindi deve comprarle all’estero, esattamente come noi. E tuttavia sembra che da loro l’indice dei prezzi, al netto del cibo fresco, ne risenta meno. Prima di iniziare a tirare a indovinare, rispolverando il solito arsenale di luoghi comuni – dalla sovranità monetaria giapponese in poi – guardate quest’altro grafico che racconta qualcosa della mentalità giapponese.

Le famiglie giapponesi sono le uniche nel campione osservato che di fronte a un aumento dei prezzi del 10 per cento al solito supermercato, non solo non ridurrebbero le quantità, ma neanche cambierebbero il supermercato. Anzi: da agosto 2021 ad aprile 2022, quindi al picco della crisi inflazionistica (degli altri) il numero di coloro che non cambierebbero nulla è addirittura aumentato.

Sono abitudinari? Tradizionalisti? Chiamateli come volete. Di sicuro hanno maggiore resilienza di fronte all’inflazione di quanto ne abbiamo noi europei, che stiamo già agitandoci come formiche impazzite. E forse questo troppo agitarsi non aiuta a raffreddare i prezzi.

Se poi si volesse andare un po’ più a fondo nell’analisi, si può sfogliare un intervento del governatore della Banca centrale giapponese, che comincia sottolineando la convinzione che la Banca debba ancora persistere con le politiche monetarie fortemente espansive perché “il Giappone è ancora sulla via della ripresa” visto che “a differenza degli Stati Uniti e dell’Europa” non ha ancora recuperato il livello di pil pre Covid.

In Giappone infatti il primo quarto del 2022 ha esibito una crescita negativa (-1%), con il livello del pil reale ancora sotto del 2,7% rispetto al livello prima della pandemia, a fronte del +3,7 Usa e del +0,6% Ue. Ma basta questa lentezza dell’economia a spiegare un’inflazione praticamente assente?

Il banchiera osserva che l’aumento dell’indice di inflazione osservato ad aprile – +2,1% escludendo il cibo fresco – è stato in gran parte dovuto ai rincari energetici, che hanno finito col compensare “gran parte dell’impatto della riduzione delle tariffe dei telefoni cellulari dello scorso anno”. Ma se dall’indice togliamo cibo fresco ed energia, l’inflazione si abbassa allo 0,8%.

Per giunta la previsioni della Banca sono di un CPI, senza cibo fresco, all’1,9% visto addirittura in decelerazione all’1,1% l’anno prossimo. Quindi, Giappone ancora lontano dal target inflazionistico del 2%, e Banca libera di perseguire il suo QQE, che prevede anche un’esplicito controllo dei rendimenti dei titoli di stato decennali fermi a zero da diverso tempo. Un’altra gioia dell’economia giapponese, per la quale il mondo, a differenza di quanto sta capitando a noi, è rimasto quello di due anni fa.

Come mai? Se lo chiedono anche i giapponesi, che nel marzo scorso, su iniziativa della Banca, hanno svolto un workshop pieno di accademici ed economisti nel tentativo di spiegare come mai “solo il Giappone continua ad avere una bassa inflazione”. L’analisi è stata condotta innanzitutto osservando cosa è accaduto agli altri, e in particolare nelle grandi economie assimilabili, quindi Usa e Ue.

Negli Stati Uniti l’accelerazione dei prezzi viene motivata sottolineando la carenza di forza lavoro – tassi di partecipazione ancora bassi – e aumento significativo della domanda aggregata. Quindi a una combinazione di pressioni sul lato dell’offerta e della domanda che hanno determinato una richiesta di maggiori salari. Da qui la decisione della Fed di stringere i cordoni della borsa, con tutte le complicazioni del caso – crollo delle borse, aumento degli spread e altre amenità – che stiamo osservando in questi giorni.

Quanto all’eurozona, le dinamiche sono state leggermente diverse – il peso dell’energia sul CPI è più rilevante e la crescita dei salari meno – ma gli esiti sono stati simili. E questo se vogliamo aggiunge complessità all’analisi.

Ma quello che ci interessa di più è ovviamente il Giappone, dove nulla del genere si è verificato, confermandosi anzi una tendenza ai prezzi freddi, per non dire gelidi, che ormai dura da qualche decennio. In particolare per i servizi, i prezzi sono rimasti “estremamente rigidi a differenza che in Europa e negli Stati Uniti e sono appena saliti durante la pandemia”.

Questa tendenza si inserisce in quella più ampia che il banchiere chiama “zero-inflation norm” che fino ad oggi ha caratterizzato l’economia giapponese. Ed è per questa caratteristica, che finisce col ripercuotersi su tutta la struttura dei prezzi che il caso Tokyo diventa così interessante. La “zero inflation norm”, spiega infatti il banchiere, “significa che tutti agiscono essenzialmente di concerto per mantenere i prezzi invariati”.

Addirittura, gli economisti hanno ipotizzato che in Giappone la curva di domanda sia “piegata” – cd “kinked demand curve”, ossia esibisca un andamento tale da rendere funzionale per le esigenze delle imprese prezzi stabili.

Ciò in quanto un piccolo aumento dei prezzi produrrebbe un calo della domanda più che proporzionale, mentre una diminuzione non provocherebbe miglioramenti significativi. Quindi, meglio tenere i prezzi fermi.

Ammesso che questa congettura sia valida, e che quindi a raffreddare i prezzi sia l’atteggiamento delle imprese, tutto ciò potrebbe mutare se aumentassero i salari in modo che agendo sui costi delle imprese queste ultime sarebbero incentivate ad aumentare i prezzi. Tutto ciò può accadere, dice il banchiere, se la Banca continua la sua politica monetaria e se i salari mostreranno segni di ripresa nel prossimo round di negoziazioni fra lavoratori e imprese. Circostanza che finora non si è verificata, malgrado un aumento costante della paga base “aumentata per nove anni consecutivi compreso quest’anno fiscale”. E tuttavia l’aumento medio delle retribuzioni è stato in questo periodo intorno allo 0,5%, “basso se confrontato con l’Europa e gli Stati Uniti”.

Una delle ipotesi emersa durante il workshop per spiegare questi andamenti così particolari è che “le famiglie non hanno riconosciuto l’inflazione e quindi hanno prestato minore attenzione ai prezzi”. E’ quella che la letteratura economica recente chiama “disattenzione razionale”: le persone si disinteressano di alcune informazioni giudicate non rilevanti quando prendono decisioni economiche. E per i giapponesi, come mostra la survey che abbiamo visto all’inizio, evidentemente le informazioni sull’inflazione non lo sono.

Ma se l’inflazione in qualche modo “evade” dal mondo quantitativo disegnato dai modelli matematici, alla base delle predizioni della banche centrali, perché ha a che fare più con i comportamenti, più o meno razionali, che con gli aggregati macroeconomici, come si può pensare di fare politiche anti-inflazionistiche, o pro-inflazionistiche?

Se infine guardiamo alle aspettative, il Tankan di marzo – survey di breve termine svolta sulle aziende giapponesi – le vede in crescita a un livello mai visto dal 1980 per le industria manifatturiere e dal 1990 per quelle non manifatturiere. Il fatto che le imprese si attendano una maggiore inflazione, non vuol certo dire che alla fine i prezzi si sblocchino, ma se le imprese si decideranno ad aumentare i prezzi, questo potrebbe a sua volta influenzare le aspettative delle famiglie e far cessare questa gelata ormai ultradecennale.

E tuttavia, rimangono diversi dubbi. Commentando la survey che abbiamo visto all’inizio sulla risposta delle famiglie a un aumento dei prezzi del 10%, il banchiere ipotizza che le restrizioni pandemiche abbiano aumentato la disponibilità economica delle famiglie e quindi la loro tolleranza all’aumento del prezzi. Si continua quindi a dare una risposta “quantitativa”, a un problema che forse non lo è.

L’alternativa, d’altronde, è difficile contemplarla. Una “disattenzione razionale” è ancora tollerabile, all’interno di un ragionamento economico. Un comportamento irrazionale decisamente no. Tantomeno può tollerarlo una banca centrale.

Cartolina. Tokyo, mon amour


Dev’essere proprio grave il momento inflazionistico se persino in Giappone, alle prese con una deflazione ultra-ventennale, nel 2022 i prezzi sono cresciuti di un incredibile 1 per cento quest’anno, rispetto al solito veleggiare verso lo zero, con picchi al ribasso fino a -1 per cento. Certo, sarà inquietante per i giapponesi. Ma potranno consolarsi osservando come ce la passiamo noi, ormai al 7 per cento, o gli americani, che volano verso l’8. Sarebbe interessante capire come sia possibile che il caro energia investa tutti tranne loro. Ma sarebbe il solito, arido, calcolo economico. Forse il mistero giapponese dei prezzi è custodito in altre regioni. In quella del cuore magari. Quindi non lo scopriremo mai.

La scomparsa dell’inflazione in Giappone


Mancò il risultato ma non l’impegno, si potrebbe dire osservando l’ennesimo ritocco al ribasso delle stime di inflazione della banca centrale giapponese che proprio ieri il governatore Haruhiko Kuroda ha presentato a un meeting a Nagoya. Il governatore, seguendo ormai una lunga tradizione, ha commentato ottimisticamente lo stato dell’economia nipponica, che viene descritta in condizioni effervescenti, come dimostrano l’andamento del mercato del lavoro, dove la disoccupazione è quasi scomparsa, il restringimento dell’output gap e il miglioramento del clima di fiducia delle imprese.

Ma poi se uno va a vedere il numero magico che avrebbe dovuto legittimare tutte le operazioni delle banche centrali, ossia il tasso di inflazione, ecco che arriva la delusione: le previsioni di un indice di prezzi al consumo all’1,1% quest’anno sono state riviste al ribasso allo 0,8% e anche l’anno prossimo il CPI non dovrebbe andare più dell’1,4%, a fronte di una previsione dell’1,5. Immutato invece l’orizzonte 2019, all’1,8% di accelerazione dei prezzi. Che già sarebbe un risultato straordinario, visto che l’indice è depresso da oltre un ventennio.

Se allunghiamo lo sguardo e lo associamo alle numerose e complesse operazioni di stimolo monetario e fiscale avviate dal governo negli ultimi  dieci anni, il quadro non è più confortante.

e se risaliamo ancora più indietro nel tempo, notiamo che l’ultima volta che l’inflazione ha accelerato sopra il 3% è stato nel 1991, quando è iniziato il rumoroso ed eterno bust dell’economia giapponese.

Ora avrà sicuramente ragione il governatore Kuroda a magnificare i risultati raggiunti dal QQE giapponese, versione hard core del più moderato QE statunitense o europeo che di recente è stato ulteriormente potenziato con l’annuncio che la base monetaria verrà aumentata regolarmente fino a quando l’inflazione non sarà superiore al 2% per un periodo sostenuto. Un modo neanche troppo felpato per comunicare agli attori economici che farebbero bene a mettersi in testa che i prezzi dovranno aumentare. Ma è del tutto legittimo chiedersi quante siano le possibilità che questo obiettivo venga raggiunto. L’esperienza suggerisce un moderato pessimismo. Kuroda osserva che le condizioni del lavoro, che vanno tendendosi a causa della quasi piena occupazione, lentamente inizieranno a trasferire il costo delle retribuzioni crescenti sui prezzi, ciò malgrado molte imprese cerchino di recuperare questi costi ottimizzando i processi industriali. E’ evidente che solo il tempo potrà dirci se tale spirale salari/prezzi avrà davvero la forza di far salire l’inflazione. E sempre il tempo ci dirà se la sensazione – per adesso fondata su pochi dati di fatto – che le imprese stiano seriamente pensando di alzare i prezzi diverrà una realtà. Per il momento l’unica cosa che possiamo dire con certezza è che vent’anni abbondanti di politiche monetarie estreme non hanno giovato all’inflazione. La mitologia che anima gran parte dell’agire della banca centrale giapponese, e non solo del suo, fondata sul tasso naturale di interesse e la curva di Phillips, ha condotto a un sostanziale fallimento. La soluzione dell’enigma giapponese non è mai stato tanto lontana. E per questo seducente.

Cartolina: L’inflazione francamente se ne infischia


Hiroshi Nakaso non tradisce mai, neppure per un attimo, la sua fede granitica nella teoria del central banking, mentre racconta l’epopea della politica monetaria del Giappone durante un seminario alla Fed di New York. Rivendica con patriottico orgoglio, lui che da vent’anni lavora nella banca centrale di cui è vicegovernatore, che la sua BoJ, prima al mondo, ha sperimentato lo zero lower bound – i tassi a zero – nel 1999 e il QE nel 2001, aprendo la via alla nostra contemporaneità. E illustra con grande compiacimento le ultime diavolerie messe in campo dalla sua banca, che hanno nomi astrusi come Yield curve control o inflation-overshooting commitment.  In pratica vogliono solo dire che la BoJ non si risparmierà, né risparmierà moneta, per trasportare un’inflazione riluttante verso l’agognata soglia del 2% che in Giappone non si vede da vent’anni, ossia da quando sono iniziati gli sforzi eroici della BoJ. L’ultimo dei quali risale al settembre 2016, quando la banca ha annunciato che avrebbe aumentato la base monetaria finché l’indice dei prezzi al consumo (CPI) non avesse accelerato ben oltre il 2% di target su base annua per un periodo prolungato, aprendo di fatto le porte alla nouvelle vague delle moderne banche centrali: alzare i target che non riescono a raggiungere. Come un centometrista che si proponga di raddoppiare la velocità che non riesce a raggiungere. Tale eroismo non ha impedito che il CPI si affossasse. E solo quando ammette che il target sui prezzi non è stato ancora raggiunto che il nostro banchiere sembra dubitare della sua medicina. Ma è solo un attimo. La BoJ continuerà a fare quello che ha sempre fatto, e con sempre maggiore impegno e fantasia, per far risalire l’inflazione. La quale, purtroppo, francamente se ne infischia.