Categoria: cronicario
Cresce la montagna di ricchezza dello Shadow Banking
Che lo Shadow Banking fosse un fenomeno in rigogliosa crescita era facile immaginarlo. Sicché non mi sorprendo mentre leggo l’ultimo Global shadow banking Report, rilasciato dal FSB, Financia stability board, che semplicemente ne prende atto.
Più interessante notare come tale fenomeno sia in crescita nelle economie emergenti assai più che in quelle avanzate. Ossia in quella parte del mondo che oggidì suscita le maggiori preoccupazioni fra gli osservatori per una sequela di ragioni che conosciamo bene.
Mi sorprendo invece quando scopro che nella piccola Irlanda, come sempre all’avanguardia nell’innovazione finanziaria, le banche ombra ormai gestiscono asset che sono parti al 1.190% del Pil. Ma chissà da quanto tempo va avanti questa storia. Non lo sappiamo perché questo è il primo anno che il FSB include anche l’Irlanda nella sua ricognizione. Sappiamo però che l’Irlanda, insieme con la Cina e gli Stati Uniti sono i paesi che più degli altri hanno contribuito alla crescita di queste pratiche nel 2014, anno cui il rapporto si riferisce. Gli Usa, per quanto in lieve calo rispetto al 2010, sono il Paese il cui settore ombra gestisce il 40% del totale di asset globale.
E sappiamo pure che nel complesso le 26 giurisdizioni osservate non esauriscono il fenomeno. Ce ne sono altre, che non sono al momento censite, e che gestiscono chissà quanti miliardi di dollari senza che nessuno le osservi.
Per quanto non esaustiva, tuttavia, l’analisi del FSB è molto informata. Anche perché da quest’anno nella rilevazione sono stati compresi anche i fondi pensione e le assicurazioni. Per entrare nella logica del report serve un po’ di approfondimento, però i dati macro sono già di per sé abbastanza eloquenti.
I grafici mostrano che lo Shadow Banking, seguendo la nuova classificazione elaborata dal FSB, valeva a fine 2014 36 trilioni di euro, pari a circa il 59% del Pil delle 26 giurisdizioni considerate e al 12% degli asset finanziari dell’area considerata. Questa montagna di ricchezza è cresciuta di quasi dieci trilioni dal 2010, dimostrandosi non solo resiliente, ma persino vitale. Più dell’80% di questi asset risiede negli Stati Uniti, l’Asia e il Nord Europa.
E’ interessante notare che le OFIs (other financial intermediaries), tipo i fondi di risparmio o i fondi monetari, gesticono 68 trilioni, cui si agiungono altri 27 trilioni di asset delle compagnie di assicurazioni e 29 trilioni dei fondi pensione. Il totale di queste voci superare quello degli asset totali gestiti dalle banche delle 26 giurisdizioni considerate, che ormai quota 135 trilioni di dollari. E’ utile sapere altresì che le OFIs, specie in alcune giurisdizioni, mostrano di essere profondamente esposte per il canale del credito e del funding con le banche ove risiedono.
Sempre gli amanti degli aggregati, è bene sapere che quello cd MUNFI (Monitoring Universe of Non-bank Financial Intermediation), che comprende le OFIs, i fondi pensione e le assicurazioni, che però è riferito a 20 giurisdizioni e non a 26, è ormai arrivato a 137 trilioni, in crescita del 9% nel 2014, corrispondendo a circa il 40% del totale degli asset di questi paesi. Una crescita cui ha fatto da contraltare le decrescita degli asset nel sistema bancario. Insomma: viene confermato lo spostamento di ricchezza dagli intermediari bancari tradizionali a quelli non bancari, guidata come è presumibile dalla fame di rendimento. Ciò può dedursi dalla notevole crescita delle OFIs, dove si concentra ad esempio il risparmio gestito, in aumento del 15% dal 2011 e ormai vicino al suo livello pre crisi.
Tale tendenza si riscontra anche negli Emergenti. Nel 2014 in otto di questi paesi le OFIs sono cresciute a tassi superiori al 10%, e in due di questi addirittura del 30%. Dal che il FSB deduce che sia necessario “monitorare il potenziale rischio sistemico di una rapida espansione del settore non bancario” in queste zone. Fra queste non poteva mancare la Cina, dove continua imperterrita la crescita delle Trust companies (+26% nel 2014), aziende che gesticono risparmi dei cinesi investendoli in asset sovente collegati al settore immobiliare.
Rimane ancora poco approfondita la questione degli Hedge fund. Si attende la prossima survey dello IOSCO, che dovrebbe essere disponibile a fine anno, per sapere con maggiore precisione quale sia il peso specifico di queste entità nell’universo dello Shadow Banking.
Per ora possiamo contentarci di una semplice evidenza. La ricchezza fuori dalle banche sta aumentando sempre più e viene gestita da organismi che si comportano come banche senza essere regolati come banche. Ciò pone evidenti rischi sistemici al gioco della finanza globale.
E poi un’altra cosa: la quantità di asset globali, sommando banche e MUNFIs, ormai supera i 260 trilioni di euro.
C’è talmente tanta ricchezza che la gente muore di fame.
Il New World che ci aspetta dietro l’angolo
Leggo tutto d’un fiato un pregevole intervento del nostro governatore della banca centrale Ignazio Visco a una conferenza organizzata da UBS a Londra pochi giorni fa. E mi appassiona, della ordinata narrazione che Visco fa del nostro tempo economico, la pedissequa riproposizione di un’analisi ormai assai comune circa le cause e gli esiti della nostra situazione, che trovo quasi rassicurante.
Visco ci ricorda tutto quello che bisogna ricordare per essere cittadini informati nel nostro tempo economico. Innanzitutto la circostanza che la crisi ha messo e sta mettendo a dura prova la stabilità dei prezzi nelle principali economie, e perciò questionando profondamente l’abilità delle banche centrali a farvi fronte. Il timore che i prezzi bassi finiscano per disancorare le aspettative di inflazione, che con molta fatica le banche centrali provano ad orientare verso gli obiettivi dei loro statuti (il 2% l’anno, all’incirca) è infatti la ragione ufficiale delle politiche monetarie espansive messe in campo, a cominciare da quelle delle Bce.
Poi certo, ce ne sono altre. Le banche centrali si sono fatte carico di sostenere, con i mezzi di cui dispongono, l’economia nella sua crisi peggiore degli ultimi 80 anni, facilitando con l’allentamento monetario il disindebitamento della banche e provando a fare arrivare credito agli operatori, orientando insieme al ribasso il costo del debito anche per gli stati. Col proposito di contribuire alla crescita.
Visco ci ricorda che alcuni studi svolti dalla Banca d’Italia quotano in circa un punto percentuale in più in due anni l’impatto del QE sul prodotto dell’EZ e dell’inflazione. Il che somiglia a una boccata d’ossigeno in un momento in cui la crescita appare ancora stagnante e l’inflazione decisamente orientata al ribasso, anche a causa dei cali petroliferi.
Agire contro il ribasso dell’inflazione, inoltre, si è reso necessario per evitare che il calo dei prezzi attivasse il meccanismo di debt-deflation che rischia di avere esiti tragici in economie pesantemente indebitate come le nostre. E pazienza se per il momento al ribasso dei tassi si è accoppiato un sostanziale rialzo dei debiti. L’importante, sembra di capire, è che siano sostenibili.
A fronte di questa narrazione, che ormai si iscrive d’ufficio nel mainstream, poco può fare la banca centrale se non proseguire la sua azione di allentamento. Difatti Visco, dopo aver rilevato i progressi fatti sul versante degli spread e dell’erogazione di credito, ha confermato che nella riunione della Bce di dicembre si potrebbe considerare un “cambiamento nella grandezza, la composizione o la durata dell’APP”, compresa la possibilità “di abbassare ancora i tassi sui depositi” presso la Bce. “Finora – spiega – l’introduzione di tassi di interesse negativi nell’area non ha causato problemi. altri paesi non sembrano aver sperimentato difficoltà nell’abbassare i tassi fino al territorio negativo”. Finora.
Ma d’altronde Visco è ben avveduto circa i rischi che tali politiche, se prolungate, possono provocare. Il problema è che finora non si vede alternativa. Ed è per questo che la conclusione del governatore merita di essere riportata integralmente.
“Vorrei concludere – dice – con l’ovvia notazione che la politica monetaria non può garantire una crescita forte e duratura da sola”. Una considerazione che le banche centrali ripetono praticamente da quando esistono. “In mancanza di una capacità fiscale comune, la domanda dell’area euro deve trarre sostegno da un uso ragionevole delle flessibilità esistenti all’interno dei limiti delle regole di bilancio europee. Allo stesso tempo, la creazione di nuove entrate, nuova domanda, e nuovi posti di lavoro deve essere supportate da misure e riforme progettate per aumentare la produttività e rafforzare il potenziale di crescita“. Quindi, essendo limitati gli spazi di azione sul lato della domanda, sembra di capire, bisogna far leva sulle politiche sul lato dell’offerta per aumentare la produzione e quindi la ricchezza, in coerenza con la visione convenzionale che vuole le due cose praticamente sinonimi.
Con un’avvertenza: “Queste riforme devono tenere in considerazione i cambiamenti strutturali che caratterizzano il nostro “mondo nuovo”, compresi gli sviluppi demografici, la nuova ondata di progressi tecnologici e i cambiamenti climatici. “Abbiamo di fronte a noi un’espansione marcata nelle attività che richiedono qualificazioni esperte e nuovi profili professionali, ma al tempo stesso è possibile che le possibilità di impiego nei settori più suscettibili all’automazione e alla crescita dell’economia digitale si riduca, anche considerevolmente”. Quindi gli ultimi rischiano di diventare gli ultimissimi. Il tutto in un contesto in cui la ricchezza è sempre più concentrata, e le possibilità di istruzione di qualità, che dovrebbe garantire un reddito, decente pure.
Allora mi viene in mente un altro “New World” che non è quello che immaginano le Banche centrali. Ma quello di Huxley.
Arriva il ministero ombra delle finanze europee
Come sempre accade quando si muove qualcosa ai piani alti della burocrazia europea, la creazione del Comitato europeo per le finanze pubbliche, decisa lo scorso ottobre, è stata accompagnata da un fragoroso silenzio. E non tanto perché non ce lo dicano: i documenti che istituiscono questo organismo sono tradotti in svariate lingue. E c’è anche un’ampia relazione che accompagna questa decisione che in qualche modo ha una portata storica.
Il silenzio dipende dal fatto che questa materia è terribilmente noiosa. La visione europea corrente è infarcita di tecnicismi, giuridici economici, e finisce che uno, che pure abbia voglia di leggere questa roba, si perda nei codici e nei codicilli, oltre che finire stordito da una narrazione assai poco entusiasmante.
Il potere soporifero dei documenti pubblici europei è un ottimo anestetico per la nostra capacità di comprendere. Sicché mi sono imposto una doppia razione di caffè e ho passato un paio d’ore a leggere il malloppo, anche incoraggiato dal fatto che persino la Bce ne abbia fatto menzione nel suo ultimo bollettino economico.
La prima informazione che ne è ho tratto è che, nel silenzio più o meno disinteressato delle opinioni pubbliche, le autorità europee stanno procedendo con passo lento ma fermo verso l’integrazione dell’UEM , ossia l’unione economica e monetaria. L’ultimo aggiornamento del rapporto dei cinque presidenti, che sono quello della Commissione europea, del Consiglio europeo, dell’Eurogruppo, della Bce e del Parlamento, risale a giugno di quest’anno e si propone di arrivare all’inizio del 2017 con un consistente bottino di innovazioni istituzionali.
Staremo a vedere. Intanto però l’approvazione del Comitato europeo per le finanze pubbliche va proprio nella direzione di una maggiore integrazione e sul lato più sensibile dell’UEM: quello fiscale.
E qui il discorso si fa particolarmente noioso. Ricorderete che ormai da alcuni anni l’EZ si è dotata di strumenti di controllo indiretto delle finanze pubbliche dei paesi dell’area, a cominciare dal patto di stabilità e di crescita, per finire con il two pack e il six pack. Questi strumenti giuridici costruiscono un apparato alquanto cervellotico di norme e procedure che dovrebbero servire (e mai condizionale fu più d’obbligo) a garantire un certo equilibrio fiscale ai singoli paesi e all’area.
Bene. Il Comitato europeo è la prima conseguenza immediata dell’aggiornamento del piano dei cinque presidenti che fra le altre cose si propone di “rafforzare l’attuale quadro di governance economica” con questa nuova istituzione che “dovrebbe contribuire, a titolo consultivo, all’esercizio delle funzioni della Commissione nella sorveglianza multilaterale della zona euro, fatte salve le competenze della Commissione sancite dai trattati”.
Quindi dovrebbe somigliare a una sorta di superconsulente della Commissione, a cui dovrebbe fornire “una valutazione dell’attuazione del quadro di bilancio dell’UE, in particolare per quanto riguarda la coerenza orizzontale delle decisioni e l’attuazione della sorveglianza di bilancio, i casi particolarmente gravi di inosservanza delle norme e l’adeguatezza dell’effettivo orientamento di bilancio a livello nazionale e della zona euro”.
Non finisce qui. “Poiché il patto di stabilità e crescita è incentrato sui bilanci nazionali e non specifica l’orientamento di bilancio aggregato, il Comitato dovrebbe contribuire anche a una discussione più circostanziata all’interno della Commissione sulle implicazioni globali delle politiche di bilancio a livello nazionale e della zona euro, al fine di conseguire un orientamento di bilancio adeguato per la zona euro, nel rispetto delle regole del patto di stabilità e crescita”. Quindi in sostanza questa entità sarà chiamata a valutare non soltanto la coerenza dei programmi nazionali di bilancio con quanto previsto dai vari trattati ma anche la coerenza stessa delle decisioni di bilancio della zona euro nel suo complesso.
Per svolgere questa attività “dovrebbe svolgere i propri compiti in maniera indipendente ed elaborare pareri in autonomia rispetto a qualsiasi istituzione, organo, ufficio o agenzia nazionale o europea”. E’ previsto che il Comitato collabori con entità simili già previste a livello nazionale, rimanendo tuttavia autonomo rispetto ad esse e quindi assolutamente sovraordinato. Non “chiede né riceve istruzioni da parte di istituzioni o organi dell’Unione, governi degli Stati membri o altri soggetti pubblici o privati”. Insomma: agisce in splendida solitudine.
Il Comitato per adesso elargisce solo consigli alla Commissione, però è previsto che elabori un rapporto annuale e che agisca in maniera trasparente circa prese di posizioni e motivazioni. Insomma: non governa, ma crea opinione. E’ un perfetto ministero ombra delle finanze europee.
In attesa di quello vero.
L’evoluzione del QE: monetizzare i debiti
Poiché l’inimmaginabile è già accaduto – i vari QE e i tassi negativi – nessuno dovrebbe stupirsi che finisca con l’accadere ciò che molti hanno già immaginato. Ossia che per liquidare la montagna di debiti che abbiamo accumulato dal 2008, e che ormai sfiora il 270% del Pil mondiale, si decida di renderli palesemente eterni, trasformandoli in moneta, quest’ultima essendo il debito “perfetto”, che non genera interessi e non è redimibile.
E poiché gran parte di questa montagna di debiti è ormai nella pancia delle banche centrali, che cubano circa 22 trilioni di asset, sarebbe anche fin troppo facile riuscirci. Basta dirlo, e il gioco è fatto.
Penserete che come al solito divago, ma per una volta mi fate torto. Non ci avrei mai pensato se non mi fosse capitato un paper molto interessante di Adair Turner, dell’Institute for New Economic Thinking (“The Case for Monetary Finance – An Essentially Political Issue”) presentato nel corso della sedicesima Jacques Polak Annual Research Conference, che si è tenuta al Fmi il 5 e 6 novembre. Vale la pena sottolineare che l’appuntamento, dove si sono visti tutti i grossi calibri dell’economia internazionale, aveva per tema “Unconventional Monetary and Exchange Rate Policies”. Con ciò mostrandosi come i tempi straordinari che stiamo vivendo turbano i nostri policy maker almeno quanto turbano noi.
Che l’idea di monetizzare i debiti amorevolmente custoditi dalle banche centrali non sia un’ipotesi di scuola si evince già dall’epigrafe del paper, che riporta una citazione di Bernanke del 2003: “Considerate ad esempio un taglio di tasse per le famiglie e le imprese che sia esplicitamente accoppiato con un aumento degli acquisti di debito governativo da parte della Banca del Giappone. Questo taglio di tasse è in effetti finanziato dalla creazione di credito”.
La creazione di credito è quella roba misterica, ma in sostanza assai prosaica, che fa somigliare i nostri banchieri centrali a moderni Creso che tengono fra le mani la cornucopia dalla quale può sgorgare denaro a volontà e quindi la chiave della ricchezza senza sforzo. Che tale rappresentazione giovi a celare la sostanziale responsabilità del governo, visto che le banche centrali non vivono sulla Luna, nelle decisioni finali sul credito è un’utile finzione che giova ai banchieri centrali, che ne trovano di che alimentare il loro rispettabilissimo ego, e dei governi, che così annacquano i loro debiti e si liberano dalla responsabilità che ne consegue. E purtroppo l’esperienza non ci ha ancora insegnato, malgrado numerosi e diversi esempi, che alla fine il conto toccherà pagarlo comunque.
Detto ciò, poiché c’è sempre molto da imparare, è bene leggere questa cinquantina di pagine che hanno il grande vantaggio di spiegare bene cosa significhi monetizzazione del debito, come ci si possa arrivare, e quale siano i rischi che tale operazione porta con sé.
La “monetary finance”, che ho tradotto con monetizzazione del debito, viene definita come la creazione di un deficit fiscale che non è finanziata con l’emissione di debito che deve essere servito – segnatamente un bond – ma con l’aumento della base monetaria, “ossia con debiti monetari non redimibili e senza interessi del governo/central bank (nb: l’associazione governo/central bank non è mia)”.
Questa sostituzione di debito con moneta, che è debito anch’essa ma di natura peculiare, è perfettamente coerente con lo spirito del tempo, ormai uso a scambiare debito con altri debiti. In più ha il vantaggio che può far contenta un sacco di gente oggi infelice. “Può riguardare sia un taglio di tasse che un aumento di spese che senza (monetizzazione, ndr) non sarebbero possibili – spiega – e può essere fatta una volta sola o più volte con la creazione di depositi anziché moneta cartacea”.
Turner ci spiega che “ci sono vari modi attraverso i quali la moneta può essere creata”. Ad esempio creando credito nel conto corrente del governo che quest’ultimo ha presso la banca centrale o presso banche commerciali, oppure il governo emette debito che la banca centrale compra e converte in asset senza interessi non redimibili. Oppure il governo emette debito che la banca centrale compra e che diventa oggetto di un roll over permamente, restituendo al governo come suo profitto gli interessi che quest’ultimo le paga sui debiti”. Cosa che peraltro già avviene nei vari QE. “In questo caso la banca centrale deve credibilmente assicurare che continuerà con questa politica”. Ma aldilà delle diversa tecnicalità, le conseguenze sono le stesse: il bilancio della banca centrale e quello del governo finiscono col corrispondere, aumenta la base monetaria e, soprattutto, il governo sarà in grado di diminuire le tasse o aumentare le spese senza doversi caricare debiti sui quali sarà chiamato a pagare interessi o dovrà redimere il valore capitale della moneta creata.
Di fronte a questo Bengondi non si capisce cosa stiamo aspettando. O meglio, perchè, visto che la differenza sostanziale fra il QE e la monetizzazione del debito è che il primo è reversibile (i bond pubblici possono essere rivenduti ai privati) e il secondo no. Il primo aumenta temporaneamente la base monetaria, e a volte anche il deficit e il debito, il secondo permanentemente. Ho il sospetto che tali pudori verranno facilmente dimenticati una volta che i decisori penseranno di non aver più scelta. “non ci sono ragioni tecniche per escludere la monetary finance”, spiega il paper. E chissà perché mi fischiano le orecchie.
E se non ci sono motivi tecnici ostativi, come argomenta il nostro autore, allora risulta chiaro che le uniche possibile ragioni contrarie sono di natura politica. Il problema infatti è che “la monetary finance rilassi i vincoli di bilancio finendo col creare rischi politici”, insomma: si rischia di esagerare. Una volta scoperta la cornucopia, cosa impedirebbe ai governi di farne l’uso che ne ritengono appropriato?
Il paper ricorda che proprio per evitare tali esagerazioni alcune banche centrali, a cominciare dalla Bce, hanno negli statuti in divieto di finanziare i governi mentre per le altre “è stato considerato come un tabù”. “Il problema centrale quindi – argomenta – è se siamo capaci di di disegnare un set di regole che ci consentano di ottenere i vantaggi tecnici derivanti dalla monetary finance evitando i rischi di misure eccessive”.
Ed è in questa ricerca, che mi sembra disperata, del metodo per avere la botte piena e la moglie ubriaca che intravedo l’incipiente declino della finanza occidentale.
(1/segue)
Italia fanalino di coda dell’EZ per reddito e consumi
Un bel riquadro pubblicato nel Bollettino economico di novembre della Bce ci mette a parte di due notizie importanti. La prima è che i consumi privati, in aumento nell’EZ dal primo trimestre 2013, sono stati il principale driver della crescita dell’area. E questo non sorprenderà chi è perfettamente avveduto circa l’impossibilità di crescere in mancanza di una ripresa sostenuta della domanda interna, atteso che è vagamente utopistico pensare che una delle principali economie del mondo si possa sostenere solo esportando.
La seconda notizia ci riguarda direttamente. Malgrado i miglioramenti che ci sono stati dal 2013, un grafico mostra chiaramente che l’Italia è il fanalino di coda fra i grandi paesi europei per incremento del reddito e consumi reali nel periodo fra il secondo trimestre 2014 e quello del 2015. Ma il grafico dice anche altre cose che è utile approfondire.
Prima però diamo un occhiata all’aggregato, per la gioia dei macroeconomisti. Qui, nell’empireo del dato astratto riferito all’intera eurozona, osserviamo che i consumi privati ha superato l’indice 100, riferito a settembre 2011, fra fine 2014 e inizio 2015, più o meno replicando l’andamento del reddito reale. Quest’ultimo in buona parte è stato sospinto al rialzo dal calo del petrolio. Il reddito corretto per il petrolio, infatti, è ancora sotto il livello del 2011. Quindi i consumatori europei devono molto all’Arabia Saudita.
Se guardiamo le componenti del reddito disponibile lordo, osserviamo che “il potere d’acquisto delle famiglie è aumentato di circa 0,9 punti percentuali per effetto del calo dei prezzi dell’energia tra l’inizio della ripresa e il secondo trimestre del 2015”. Tale incremento “ha rappresentato all’incirca solo un terzo del miglioramento complessivo del potere d’acquisto delle famiglie osservato in tale periodo. L’ulteriore miglioramento è principalmente attribuibile a marcati incrementi del reddito da lavoro”. La crescita dei compensi per dipendente, infatti, ha accelerato, benché temporaneamente, nella seconda metà del 2013. A ciò si è sommato l’aumento di occupazione, e ciò malgrado “il livello attuale dell’occupazione rimane inferiore di circa il 2 per cento ai massimi pre-crisi del 2008, mentre la disoccupazione è ancora elevata, con un tasso dell’11 per cento lo scorso agosto”.
Se dall’aggregato andiamo a vedere le singole situazioni, osserviamo che “la recente crescita dei consumi è stata più elevata nei paesi in cui i mercati del lavoro sono migliorati in misura maggiore”. In Spagna, in Irlanda e in Portogallo, “la ripresa del mercato del lavoro, in termini sia di occupazione sia di salari, è stata relativamente sostenuta, dando luogo ad aumenti più significativi del reddito disponibile e a una crescita dei consumi reali. Dopo anni di riduzione dell’indebitamento delle famiglie in questi paesi, il maggiore reddito disponibile sta anch’esso favorendo il rafforzamento dei bilanci delle famiglie”. E in effetti l’indebitamento delle famiglie risulta in calo, sebbene si osservino casi eclatanti come quello irlandese, dove il debito privato è ancora superiore al 170% del reddito disponibile.
Ma se torniamo al nostro grafico iniziale e guardiamo al caso italiano, risulta evidente un’altra singolarità: nel nostro paese l’aumento dei consumi è stato ben al di sotto dell’aumento del reddito per occupato. E se ciò si aggiunge al fatto che le famiglie italiane risultano le meno indebitate del campione considerato, con debiti stabili intorno al 60% del reddito, risulta chiaro che la ripresa dei consumi interni italiani è una delle variabili strategiche per la ripresa dell’intera area, visto che l’Italia ha un peso specifico rilevante nell’EZ.
Convincere le famiglie italiane a spendere di più, insomma, è fondamentale.
Un’altra spinta importante potrebbe arrivare dalle famiglie tedesche, che sono quelle che hanno mostrato il più deciso aumento del reddito disponibile, superiore a 2,5 punti percentuali, con i consumi di poco superiori a quelli francesi, cresciuti poco più di un punto.
Infine, Portogallo, Irlanda e Spagna sono i paesi che hanno aumentato di più i consumi reali. Per la Bce è il segno di una ritrovata salute del mercato del lavoro. Noto però che in Portogallo alla crescita del numero degli occupati ha fatto da contraltare un calo del reddito per occupato, mentre in Spagna il reddito è rimasto stagnante, pure se sono aumentati gli occupati.
Forse non è solo merito della ritrovata salute del mercato del lavoro se questi paesi consumano di più.
Forse dipende dal fatto che hanno patito di più la fame.
L’unione bancaria non frena la frammentazione del credito nell’EZ
Osservo stupito, sfogliando l’ultimo Economic outlook dell’Ocse, che i tassi di interesse sui prestiti alle imprese non finanziarie italiane sfiorano il 5%, mentre in Portogallo sono di poco superiori all’1%, meno addirittura della virtuosa Germania.
Il grafico che l’istituto elabora per raccontare quanto diverse siano le realtà finanziarie in Europa, assegna proprio al nostro paese il record di tassi pagati dalle imprese, mentre le famiglie, almeno quando si tratta di comprare casa, possono contare su un tasso più basso di quelle spagnole, ma sempre intorno al 2,5%, che è più del doppio dell’1,2% circa che si paga in Grecia, ed è comunque superiore a quello pagato in Portogallo, dove non arriva al 2%, Francia, Irlanda e Svezia.
Mi chiedo sinceramente che paese siamo e perché il nostro sistema bancario funzioni così.
L’Ocse nota che “nell’euro area la crescita modesta può riflettere un canale del credito ancora malfunzionante a causa del risanamento incompleto dei bilanci bancari”. Ciò in quanto “il canale dei prestiti è migliorato, ma non completamente nei paesi colpiti dalla crisi. La crescita annuale del credito è tornata positiva per l’area nel suo complesso, ma rimane negativa nei paesi colpiti dalla crisi”. E sottolinea che “il costo del credito è diminuito dal livello di crisi, ma in alcuni paesi rimane alto”. Rimane però la consolazione che “le operazioni Bce hanno facilitato l’accesso al funding per le banche e hanno abbassato i loro costi”. Ma questo lo sapevamo già.
Insomma, le banche stanno meglio, ma quello che sta intorno a loro meno. E ciò in qualche modo spiega perché l’Europa, come d’altronde anche il Giappone, vengano osservati con preoccupazione da Ocse a causa della crescita più debole osservata.
Se torniamo al nostro grafico, possiamo osservare anche altre singolarità. A parte che non capisco perché Grecia e Portogallo, che mi pare abbiano subito più di noi la crisi, paghino tassi così bassi su prestiti a imprese e mutui, osservo che la maggiore crescita del credito alle imprese non finanziarie è avvenuta in Lussemburgo, con il 20% negli ultimi mesi, più che doppiando il risultato della Finlandia, seconda per generosità mostrata dalle sue banche nei confronti delle imprese. Fra i grandi paesi che mostrano un crescita un minimo significativa c’è la Francia, mentre la Germania è poco sopra lo zero e l’Italia poco sotto.
Riguardo il credito concesso alle famiglie, la Slovacchia primeggia, con un incremento di quasi il 15%. L’Italia è poco sopra lo zero, mentre l’indicatore rimane ampiamente negativo per Irlanda, Portogallo, Grecia e Spagna, come d’altronde accade anche per le imprese di questi paesi.
Da questo coacervo di dati traggo una semplice conclusione. Abbiamo la supervisione unificata e il meccanismo unico di risoluzione, che in questi giorni hanno festeggiato il loro compleanno, e a breve avremo anche un fondo unico di garanzia sui depositi. In sostanza abbiamo realizzato l’Unione bancaria.
Ma l’Europa creditizia, semplicemente, non esiste.
Il commercio dell’eurozona e la sindrome cinese
Dovremmo davvero preoccuparci del rallentamento cinese? Questa domanda basilare, dissimulata dal solito birignao degli osservatori specializzati, aleggia come un mal di testa nei pensieri degli osservatori, non ultimo fra quelli della Bce, che fra i tanti approfondimenti del bollettino economico di novembre ne dedica uno alla relazione che lega l’eurozona alla Cina per il canale del commercio. Che è solo uno dei tanti, ovviamente, ma di sicuro è quello che suscita maggiori preoccupazioni. forse perché gli altri sono meno evidenti al buon senso comune. I link fra banche europee e cinesi, ad esempio. Ma questa è un’altra storia.
Il commercio dunque, ossia laddove la Cina ha suscitato lo stupore del mondo, visto che “negli ultimi decenni il ruolo della Cina nel commercio globale è cresciuto significativamente”, come nota la Bce. E non solo dal lato delle esportazioni, come è uso comune credere. Nel 1980, infatti, le importazioni cinesi pesavano appena il 6% del Pil o poco più. Nel 2014 sono cresciute al 19% di un Pil nel frattempo aumentato enormemente.
Ciò vuol dire che la Cina non è solo un provider di merci, ma anche un notevole consumatore E adesso che il gigante rallenta – l’ultimo piano quinquennale prevede una crescita del 6,5% annuo fino al 2020 – giocoforza chiedersi cosa succederà ai paesi che finora hanno esportato in Cina quote importanti del loro export.
Bene. La notizia rassicurante è che l’eurozona non è fra questi soggetti. Almeno nel suo insieme. Il grafico elaborato dallo studio mostra che la quota di export dell’eurozona verso la Cina quota all’incirca il 6% del totale, con la Germania al top con un 9%, seguita di Finlandia e Francia intorno al 7%. L’Italia sta fra il 4 e il 5%. Vero è che l’export totale verso la Cina è triplicato, negli ultimi quindici anni. Ma a conti fatti l’export dell’EZ nei confronti del gigante asiatico è paragonabile a quello nei confronti della Svizzera e pesa la metà di quello verso gli Stati Uniti e il Regno Unito.
Peraltro è utile notare che da quando la Cina ha cominciato a scricchiolare, e quindi ha diminuito le importazioni, l’EZ ha subito un calo medio appena percettibile. E’ andata assai peggio alla Germania, che ha perso quasi mezzo punto percentuale e a Cipro, che ha perso un punto intero.
Nel complesso perciò alla domanda se dobbiamo preoccuparci del rallentamento cinese il buon senso suggerirebbe di rispondere di no. Anche perché le statistiche mostrano che il rallentamento dell’export dell’EZ verso la Cina è stato compensato dall’aumento di quello verso il resto del mondo. A tal proposito è utile notare che la gran parte delle esportazioni dell’EZ (vedi grafico) si indirizza verso i paesi europei fuori dall’euro, negli Usa e nel resto dell’Asia esclusa la Cina.
Purtroppo in un’economia insensata, come quella nella quale viviamo, il buon senso non ha diritto di cittadinanza. E ciò per il semplice motivo che le economie verso le quali l’EZ esporta sono le stesse che hanno una quota importante del loro export verso la Cina. Di conseguenza patiscono assai più dell’EZ il rallentamento cinese, contagiando indirettamente anche l’EZ.
Se guardate il grafico osserverete che la Corea del Sud manda in Cina oltre il 25% del suo export totale, il Giappone quasi il 20, gli Stati Uniti circa l’8% e il Regno Unito intorno al 4% più o meno quanto l’India. Quindi se questi paesi vendono meno ai cinesi è probabile che finiscano per comprare meno da noi. Per questo forse la Bce scrive che “altri canali di contagio possono essere potenzialmente importanti”.
Ma ce ne sono anche altri. Fra questi la Bce ricorda il peso relativo della Cina nel consumo di energia, che può avere un effetto significativo sul prezzo del petrolio, oppure i notevoli deflussi che si sono registrati dal paese asiatico, che possono condurre a un deprezzamento monetario, aumentando quell’incertezza globale che potrebbe scoraggiare famiglie e imprese proprio quando dovrebbero ritrovare la fiduca nel futuro.
Insomma: dobbiamo temere il contagio della sindrome cinese? Non direttamente. Dobbiamo temere di temerlo.
Il conto del QE europeo lo pagano le banche dei paesi forti
Ora che il QE made in Bce ha superato un anno e già si annuncia la sua versione 2.0, vale la pena interrogarsi su cosa sia accaduto nel frattempo, potendone derivare informazioni utili su ciò che accadrà, atteso che la via europea all’allentamento monetario sembra essere l’unica certezza che ci è dato contemplare.
L’occasione per pensarci sopra ce la fornisce mamma Bce in persona, pure lei curiosa, evidentemente, degli esiti del massiccio programma messo in campo contro la cattivissima deflazione e l’ancor più crudele rallentamento economico. Sicché ha redatto e pubblicato nel suo ultimo bollettino economico un articolo (“The transmission of the ECB’s recent non-standard monetary policy measures”) che è utile lettura per comprendere non soltanto come funziona, il QE, ma anche gli effetti che ha già svolto e che è presumibile svolgerà anche in futuro.
La conclusione generale alla quale è giunta la Bce non riserva grosse sorprese. “Queste misure (TLTROs e APP, ndr) hanno significativamente abbassato i rendimenti (yield) in vari segmenti di mercato (..) hanno contribuito alla riduzione del costo del funding per le banche (..) garantendo più credito a condizioni migliori (..) per le famiglie e le imprese”. Quindi l’allentamento, sostanzialmente, ha fatto girare meglio i soldi.
Ma il risultato finale cela tante conseguenze che non è inutile raccontare riservando anche alcune sorprese e aiutandoci anche a capire meglio come funziona il gioco della politica monetaria.
In tempi normali, che non sono i nostri, la Bce persegue il suo mandato sulla stabilità dei prezzi fissando il prezzo delle riserve detenute presso la banca centrale orientando i tassi a breve termine sul mercato monetario che poi influenza quelli del sistema finanziario nel suo complesso. Durante la crisi il meccanismo si è inceppato per una serie di ragioni che non vale la pena ripetere qui. Sicché la Bce ha cambiato le sue prassi operative instaurando una serie di misure: la fornitura di liquidità alle banche è stata allargata fino a comprendere nuovi collaterali, di maturità più estesa e anche in altre valute, fino all’acquisto di asset pescati da settori mercato risultati malfunzionanti.
Da giugno 2014 sono state varate nuove misure per rafforzare i canali di trasmissione della politica monetaria, anche per sostenere la crescita dell’inflazione rivelatasi più debole del previsto. La prima misura adottata fu il programma TLTROs, che ha consentito alle banche di prendere a prestito dall’Eurosistema a tasso fisso per un periodo fino a quattro anni a partire da settembre. In aggiunta fu deciso di fissare tassi negativi sui depositi presso la Bce e sulle riserve in eccesso rispetto ai requisiti minimi richiesti. A settembre 2014 il tasso fu portato a -0,20% e insieme furono annunciati due programmi di acquisto di asset da parte della Bce, l’asset-backed securities purchase programme (ABSPP) e il terzo covered bond purchase programme (CBPP3).
A gennaio 2015 arrivò l’introduzione dell’asset purchase programme (APP), mentre il tasso sulle operazioni di rifinanziamento fu confermato allo 0,05% di settembre 2014. Si decise che l’APP dovesse provedere ad acquisti mensili di asset per 60 miliardi al mese almeno fino a settembre 2016 o fino a quando l’inflazioe non si fosse riportata intorno al 2%.
Adesso la Bce ha provato a misurare quale siano stati gli effetti di questi programmi sull’attività bancaria, sia sul versante dell’intermediazione che su quello dei prestiti, oltre che agli effetti che hanno sortito sul versante monetario e quindi sul prezzo degli asset.
L’impatto sull’attività di intermediazione è assai complesso, coinvolgendo l’evoluzione dei bilanci bancari, le loro condizioni di finanziamento e la loro capacità di affrontare i rischi. Il primo effetto visibile del TLTROs è la sua attitudine a far espandere gli asset bancari e contenere il costo del funding, visto che i finanziamenti ottenibili tramite il programma sono pià economici di quelli normali. E in effetti è andata così. Si è notato però che tale effetto è stato più ampio nei paesi considerati meno vulnerabili, che in pratica hanno aumentato la concessione di crediti per un centinaio di miliardi. Per la cronaca, i paesi considerati vulnerabili sono Grecia, Spagna, Italia, Cipro, Portogallo e Slovenia. In questi paesi il credito concesso dai chi ha preso a prestito dai fondi TLTRO ha continuato a declinare, probabilmente perché le banche di questi paesi lo hanno utilizzato per diminuire i propri debiti piuttosto che per aumentare i propri crediti. Peraltro i grafici mostrano con chiarezza che una parte sostanziosa dei fondi ottenuti è stata parcheggiato in deposito presso l’Eurosistema.
In sostanza i fondi del TLTROs hanno sostituito gran parte dei prestiti diretti dall’Eurosistema, estendendo la maturità di questi prestiti da una media di 130 giorni a 804. Ciò ha consentito alle banche di poter gestire meglio la trasformazione dei loro debiti rendendole quindi più stabili. al tempo stesso ha ridotto l’esigenza delle banche di rivolgersi al mercato all’ingrosso (wholesale funding) e quindi ridotto le loro emissioni obbligazionarie. Ciò ha consentito una notevole riduzione dei costi sopportati dalle banche per i depositi e il loro funding diminuendo al contempo la frammentazione e quindi gli spread.
Altra evoluzione che è molto interessante osservare è quella dell’APP sui bilanci bancari. Come è noto l’eurosistema paga i suoi acquisti di asset allargando le riserve, ossia i depositi con l’Eurosistema. Poiché le banche sono le entità cui questi depositi sono intitolati, gli acquisti di asset vengono regolati dalle stesse banche che intermediano fra la Bce e il venditore finale. I movimenti delle riserve, provocate dagli acquisti, hanno quindi effetti, tipicamente di ribilanciamento di portafoglio, sui bilanci delle banche commerciali, che scambieranno riserve con asset.
“L’aumento di riserve seguito all’introduzione dell’APP – spiega la Bce – corrisponde a un aumento dei depositi delle banche e, in qualche misura, a una vendita dei bond governativi tenuti nel proprio portafoglio”. Tale aumento di riserve per le banche si è affiancato a un calo rilevante di asset esteri e in buona misura in un declino di credito bancario verso il governo. In sostanza le banche hanno scambiato riserve con bond governativi venduti alla Bce.
Difficile invece capire cosa ne abbiano fatto della liquidità rappresentata da questo aumento di riserve. La Bce ha svolto una survey l’aprile scorso, basata su interviste, secondo la quale gran parte dovrebbe essere utilizzata per concedere prestiti, anche se “è probabile che il primo stage del rebalancing di portafoglio riguarderà il lato dei debiti bancari, poiché le banche usano l’aumentata liquidità per abbassare il costo dei loro debiti”.
Poi c’è la questione della redditività degli investimenti bancari. “Negli anni recenti i ricavo che le banche, specie delle zone vulnerabili, hanno ottenuto dall’investimento in bond sono stati molti più alti di quelli generati dai prestiti”, spiega la BCE. L’APP si propone, fra l’altro, di correggere questa distorsione spingendo le banche a fare il loro mestiere, ossia prestare all’economia, piuttosto che sostenere i mercati obbligazionari pubblici.
Ma anche qui, le buone intenzioni nascondono esiti imprevedibili. E questo si può osservare analizzando l’impatto dell’APP sulla profittabilità bancaria, tema che abbiamo già visto essere alquanto controverso. Le politiche Bce, infatti, da una parte tendono a rafforzare le banche, per i canali che abbiamo visto, dall’altro tendono a indebolirle, mettendo in crisi il loro modello di business a causa della compressione degli yield. La speranza, perché di questo si tratta, è che la ripresa economica neutralizzi del tutto questi rischi, che comunque sono in parte compensati dai capital gain che le banche possono spuntare grazie all’effetto del ribasso dei tassi sugli asset di cui già dispongono in portafoglio.
La notizia interessante è secondo la survey di aprile 2015 l’effetto complessivo dell’APP, negativo per i margini di interesse, dovrebbe essere più che compensato da quello positivo sui capital gain, ma solo se guardiamo l’eurozona come un tutto. Se guardiamo alla divisione fra paesi fragili e non osserviamo che le uniche che ci guadagnano, per una serie di ragioni non tutte commendevoli, sono le banche dei paesi fragili, mentre in quelle dei paesi core le perdite attese sui margini di interesse saranno maggiori dei guadagni in conto capitale. Insomma: le banche tedesche hanno molte meno ragioni di essere soddisfatte rispetto a quelle italiane.
Ma c’è un altro punto rilevante che giova sottolineare. Le misure Bce si stima abbiano ridotto di 70 punti base lo yield sui titoli sovrani a dieci anni, ma per l’Italia e la Spagna tale calo viene stimato intorno ai 100 punti base, ossia il 30% in più rispetto alla media euro. Senza consideare che ha condotto a una svalutazione del 12% dell’euro verso il dollaro e a un aumento positivo del 4% sullo stock market dell’eurozona. La Bce ne deduce che ciò ha contribuito ad aumentare le aspettative di inflazioni sul lungo termine, che poi è l’argomento che le serviva per giustificare le proprie decisioni.
Osservatori più maliziosi direbbero che tutto l’armamentario è servito sostanzialmente a stabilizzare l’eurozona, soccorrendo i più fragili e facendo pagare parte del conto ai più forti. E’ quello che dovrebbe fare un governo. Ma l’eurozona non ce l’ha.
O forse sì.
Nella ricca Germania uno su cinque è a rischio povertà
Mi chiedo cosa serva per comprendere il sostanziale fallimento del nostro modello di sviluppo economico di fronte al dato diffuso nei giorni scorsi dall’istituto statistico tedesco, che mostra come una persone su cinque in Germania sia a rischio povertà o esclusione sociale.
Persino nella ricca Germania, insomma, dove tutti gli indicatori rilevano uno straordinario successo, 16,5 milioni di persone, pari al 20,6% della popolazione, sono in queste condizioni, persino in aumento rispetto al 2013, quando erano 16,2 milioni.
Proprio mentre la Germania celebra i suoi successi, insomma, si allarga la zona della povertà. E mi chiedo allora come dovrebbe andare l’economia di un paese per iniziare a ridurla, quest’area. E poco rileva che la situazione tedesca sia migliore del resto dell’Ue.
Qui, secondo la rilevazione Eu-Silc, promossa dalla Commissione Ue e da Eurostat, la percentuale di poveri e di persone a rischio esclusione sociale arriva al 24,4% nel 2014. Parliamo quindi di decine di milioni di persone che vivono in una delle aree più ricche del mondo e i cui redditi, secondo la definizione adottata dagli istituti di rilevazione “sono sotto la soglia di povertà, minacciati dalla povertà, e le famiglie vivono in severa deprivazione materiale o hanno una intensità di lavoro molto bassa”.
E’ interessante notare sfogliando le tabelle messe a disposizione da Eurostat come tale percentuale sia sostanzialmente aumentata dal 2008. Nell’EZ a 17 paesi, tuttavia, era alta già da allora, collocandosi al 21,6%,per arrivare a fine 2014 al 23,4%. Anche nei tempi di abbondanza, ad esempio nel 2005, non si era scesi sotto il 21,5%. E ciò dovrebbe bastare a interrogarci su quanto sia sostenibile un modello sociale che prevede che una persone su cinque non abbia il necessario per vivere dignitosamente.
Se guardiamo all’Italia, osserviamo che nel 2005, quando ancora si pensava di stare bene, il 25% era in queste condizioni. Nel 2014 siamo arrivati al 28,1%: quasi uno su tre. In Francia siamo intorno al 18% mentre nella ricchissima Svizzera “appena” il 13,5% è in condizioni di povertà. Ed è il dato migliore che si registra in Europa.
Di fronte a questa situazione non sembra che l’EZ o l’Ue abbiano la minima idea di come dare un risposta a una istanza che ormai riguarda una parte assai significativa della propria popolazione. La sensazione, assai deludente, è che si tiri a campare.
Che è tutto il contrario di vivere bene.
L’irresistibile crescita dello shadow banking europeo
La crisi ha cambiato il volto della finanza europea rafforzando tendenze già visibili alla fine degli anni ’90, che adesso sono prevalenti. Il primo a giovarsi di questa evoluzione è stato il settore dello shadow banking che orma gestisce 23 dei 60 trilioni di asset finanziari dell’eurozona. Una crescita spettacolare, solo che si consideri come le entità-ombra, ossia gli intermediari finanziari non bancari, gestivano appena 9 trilioni di asset alla fine degli anni ’90, che è anche il segno di un cambiamento di consuetudini che avvicina sempre più l’Europa agli Stati Uniti, dove lo shadow banking ormai ha un ruolo da protagonista.
E’ interessante notare, come fa la Bce nel suo ultimo rapporto sulle strutture finanziarie della zona euro, che la crisi, lungi dal far dimagrire lo shadow banking, l’ha invece rafforzato. Dal 2009, infatti, la quantità di asset gestiti è crescita dal 33 al 38%, mentre il peso degli istituto di credito tradizionali è sceso dal 55 al 48%. A fronte di queste cifre, la debolezza dell’euro ha provocato che circa il 40% di questi asset sono investiti fuori dall’eurozona.
Diventa perciò essenziale conoscere meglio questa realtà seguendo la classificazione che ne fa la Bce. Lo shadow banking, secondo questa definizione, non comprende le banche, gli istituti di assicurazione e i fondi pensione. Quindi le entità considerate sono i fondi di investimento (non MMfs) , i fondi che agiscono sul mercato monetario (MMfs) e i veicoli di finanziamento delle corporation (financial vehicle corporation, FVCs).
La spinta di crescita maggiore, negli ultimi anni, è arrivata proprio dai fondi di investimento. Nel 2015 queste entità da sole pesano circa il 40% degli asset totali, parliamo quindi di oltre 800 miliardi di euro. I FVCs gestiscono circa l’8% e i MMfs il 4%. Del quasi 50% che residua non si hanno informazioni precise. Sappiamo solo che sono concentrati per i due terzi fra Olanda e Lussemburgo.
La spiegazione più comune che motiva lo straordinario sviluppo dei fondi di investimento individua nella ricerca di rendimento la spinta principale degli investitori, evidentemente non più soddisfatti dei guadagni procurati dai circuiti tradizionali.
Altresì rilevante la sottolineatura che “il settore delo shadow banking è diventato sempre più un provider di fondi per l’economia dell’area”. Nel 2015, secondo alcune stime, queste entità hanno fornito 3,2 trilioni di euro al settore non finanziario sotto forma di prestiti, acquisto di obbligazioni e di equity. Altri 3,5 trilioni sono stati forniti al settore finanziario, mentre altri 5 trilioni sono stati investiti fuori dall’area.
In sostanza queste entità forniscono mezzo liquidi all’economia e sostenendo gli intermediari tradizionali, ossia le banche, delle quali si stimano posseggano il 10% delle loro emissioni obbligazionarie. A loro volta le banche dell’area hanno esposizioni dirette nei confronti delle banche ombra per almeno l’8% dei loro bilanci, mostrandosi con ciò l’ennesimo garbuglio di interessi incrociati che funziona come un acceleratore per le une e gli altri. Anche quando scoppia un incendio.
La crescita dell’asset management gestito tramite fondi è stata rigogliosa dal 2009 in poi. Gli asseti totali sono quasi raddoppiati, dai 5,4 a 10,5 trilioni di euro (+94%) e nell’ultimo anno la crescita è stata del 27%. Escludendo gli effetti delle riclassificazioni, lo stock è cresciuto del 30% dal 2009 con afflussi netti che hanno pesato per due terzi sul totale della crescita. Ciò vuol dire che c’è stato un deciso spostamento del risparmio su queste forme alternative di investimento, che ha segnato una decisa evoluzione delle prassi dei risparmiatori e degli investitori dell’area.
Il settore peraltro appare molto concentrato, con oltre il 90% degli asset domiciliati fra Lussemburgo, Germania, Irlanda, Francia e Olanda. Dal 2014 in poi si è assistito a un’ulteriore concentrazione, e specificamente in Irlanda e Lussemburgo, che però tendono ad avere una maggiore quota di asset investita fuori dall’EZ.
Al primo quarto del 2015 i fondi avevano prestato fondi per 1,3 trilioni a istituzioni creditizie dell’area, un trilione ai governi e 325 miliardi a imprese non finanziarie, connotandosi perciò come una importante fonte di equilibrio finanziario per questi soggetti. Inoltre avevano investito 2,4 trilioni nel mercato azionario e 250 miliardi in asset non finanziari, compreso il real estate.
Questi signori del denaro perciò sono la vera novità del nostro tempo e insieme potenti arbitri del nostro destino. Basti considerare che i crediti di queste entità verso le imprese ormai pesano un quarto dei loro asset totali a fronte di un quinto nel 2008. Ciò significa che guardare alle banche principali fornitori di credito del settore produttivo sta diventando antistorico.
I fondi che operano sul mercato monetario e i veicoli di finanziamento non hanno conosciuto eguale fortuna. I primi sono in lieve ripresa, dopo il crash del 2009, e nel primo quarto del 2015 gestivano circa un trilione, mentre i secondi vedono sempre più in declino la loro attività. Forse perché la loro capacità di produrre rendimenti è minore. Ma è interessante notare l’alto grado di interdipendenza fra i fondi del mercato monetario e le banche tradizionali, visto che oltre il 40% degli asset di questi fondi corrispondono a prestiti o obbligazioni del settore bancario.
I FVCs, che prima della crisi erano utilizzati per veicolare fuori dai bilanci delle banche le obbligazioni cartolarizzate sono sempre più residuali. Dal 2009 hanno perso il 23% dei loro asset, probabilmente a causa del notevole raffreddamento del business delle cartolarizzazioni dopo la crisi. Ma anche qui è forte il legame con il circuito bancario tradizionale, visto che il 40% delle obbligazioni di questi veicoli è detenuto dalle banche.
Malgrado il calo, il settore gestisce sempre 1,8 trilioni di asset e si connota come uno degli intermediari più importanti per il credito alle famiglie dell’area.
Cosa ci dice questa lunga ricognizione? Che lo shadow banking è sostanzialmente il lato nascosto delle banche, da un parte, e che viene alimentato dalla fame di rendimento degli investitori, dall’altra. Il combinato disposto ne fa un soggetto sistemico sul quale però i regolatori hanno poche possibilità di agire.
Per questo è pericoloso.
The Walking Debt 