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Il lato nascosto della corsa all’oro

La fame d’oro sembra insaziabile. Solo nel dicembre scorso la Cina ha importato oltre 25 tonnellate d’oro da Hong Kong. L’India non è da meno. Insieme alla Cina quotano il 52% della domanda d’oro globale nel mondo. Oro che, lo ricordiamo, viene richiesto per gioielleria, investimento o dalle banche centrali per aumentare le riserve. Ormai tutte queste voci corrono. La domanda d’oro della Cina, per dirne una, è cresciuta dalle 200 tonnellate del 2001 a quasi 600 tonnellate l’anno nel 2010. E una quota robusta di tale domanda è andata a finire fra le riserve della banca centrale.

Nel 1999, infatti, le riserve d’oro della banca centrale Cinese erano di 395 tonnellate. Dieci anni dopo erano quasi triplicate: 1.054 tonnellate. A fronte di questo incremento, le statistiche più accreditate, mostrano che la Svizzera è stata la più grande venditrice netta d’oro nel decennio, passando dalle 2.590 tonnellate di riserve auree del 1999 alle circa 1.040 del 2009. Venditori netto d’oro sono state anche la Banca centrale olandese, da 982 tonnellate a 612 e la Bce, da 747 a 536 tonnellate. La Francia non è stata da meno, passando da 3.024 tonnellate a 2.487. Stabili invece l’Italia, che ha conservato le sue 2.451 tonnellate, la Germania (da 3.468 a 3,412 tonnellate), il Fondo monetario internazionale (fermo a 3.217 tonnellate) e gli Stati Uniti che hanno appena scalfito le loro 8.138 tonnellate del 1999 arrivando alle 8.133 tonnellate del 2009.

Tiriamo le somme. Fra il 1999 e il 2009 tre grandi banche centrali hanno venduto 2.131 tonnellate d’oro. La Cina ne ha comprate ( da loro o da altri non lo sappiamo) 659. Ne mancano all’appello 1.472. Chi le ha comprate?

E qui il terreno si fa scivoloso. Ma non è irragionevole supporre che abbiano fatto il pieno i Bric, ossia i paesi emergenti, grazie agli imponenti attivi commerciali realizzati nella prima parte degli anni Duemila.

Se guardiamo ai dati delle riserve auree nel 2012, notiamo altre cose. Le riserve degli Stati Uniti sono aumentate, passando da 8.133 a 8.965 tonnellate (+827 tonn, circa +10%), quelle tedesche pure: da 3.412 a 3.743 (+331 tonn, circa +10%), e anche quelle italiane sono cresciute: da 2.451 tonnellate a 2.702 (+251 tonn, circa +10%). La Francia, nel triennio considerato, è risalita, passando da 2.487 tonnellate a 2.648 (+161 tonn. +6,5%). Quindi il paese più indebitato del mondo ha aumentato le proprie riserve auree, tenute ferme per anni, proprio nel periodo in cui dava inizio al quantitative easing. E molti altri lo hanno imitato. La Svizzera è tornata a comprare oro, arrivando nel 2012 a 1.146 tonnellate (+106 tonn, +10% circa). La Germania, nel 2012, è arrivata a 3.743 tonnellate, (+331 tonn, +circa 10%). Persino la Bce ha comprato, nei tempi della crisi, passando da 536 a 553 tonnellate (+17 tonn. +3% circa). L’unico che ha venduto oro è stato il Fmi, che scende a 3.101 tonnellate da 3.217.

Interessante il dato della Russia, che negli ultimi cinque anni ha più che raddoppiato le sue riserve portandole a 960 tonnellate di cui 439 acquisite solo nel 2011 (con l’oro al top) e ha venduto qualcosa nell’aprile scorso. Di recente Mosca ha fatto sapere che è intenzionata a riprendere gli acquisti. Come anche la Cina.

La Cina è cresciuta ancora, arrivando a 1.161 tonnellate (+107 tonn, +10% circa). In cambio vendono dollari. Ed è pure comprensibile. Basta considerare che le mille e passa tonnellate di oro in mano alla Cina pesano sul totale delle riserve della banca centrale meno del 2%.

Il gigante di Cinese è imbottito di carta, mentre la ricchezza aurea è tuttora saldamente concentrata nei paesi ricchi.

La sindrome cinese è diffusa nei cosiddetti paesi emergenti. Ne troviamo le tracce in Russia, dove il peso dell’oro sul totale delle riserve è inferiore al 10%, in India (614 tonnellate ne 2012, il 9,6% del totale delle riserve) e persino a Taiwan (465 tonnellate di oro, il 5,9% delle riserve).

Al contrario, negli Usa, ma anche in Germania, in Italia e in Francia l’oro pesa oltre il 70% sul totale delle riserve. Solo la Svizzera, fra i paesi europei, sta intorno al 15%.

Utile osservare che la domanda d’oro ha accelerato durante la crisi finanziaria. Mentre le banche centrali stampavano monete, compravano lingotti, dovendo subire la concorrenza dei paesi emergenti, Russia, Cina e India in testa, oltre a quella del mercato della gioielleria, anch’esso in costante crescita anche per fini di investimento.

La caccia all’oro, insomma, non risparmia nessuno. Né i paesi ricchi, che gonfiano le riserve con solido metallo, né i paesi emergenti, che cercano disperatamente di fare la stessa cosa ma con poche probabilità di riuscire. 

S’intravede la nostalgia di un vecchio sistema monetario.

Le banche vendono casa, ma chi compra?

Ho vissuto una piacevole sensazione di déjà vu mentre scorrevo un articolo pubblicato sull’inserto Casa del Sole 24 ore intitolato “Le banche fanno cassa vendendo il mattone”, dove si racconta del tentativo degli istituti italiani di liberarsi di grosse quantità di beni immobiliari rimasti incagliati.

Infatti mi è tornato in mente un altro articolo, pubblicato sempre sul Sole 24 ore nel lontano 10 agosto 2002, titolato stavolta “Le banche rilanciano il ballo del mattone”. Al di là dei toni, frizzante e ottimista quello del 2002, dimesso e preoccupato quello del 2013, il succo è lo stesso: le banche italiane stanno cercando di liberarsi di quote cospicue di beni immobiliari, come se negli ultimi 11 anni non fosse cambiato nulla. Salvo la domanda: chi compra?

Nel 2002 la risposta era facile. Il mondo bancario aveva di che sorridere: tassi bassi e fiducia alle stelle favorirono una notevole quantità di spin off dei loro patrimoni immobiliari che generarono per gli istituti enormi plusvalenze e fecero schizzare alle stelle l’ottimismo (e i valori). L’euforia generò, letteralmente, una miriade di operatori sponsorizzati dalle stesse banche che si buttarono con voracità sul mercato lucrando riccamente altre grosse plusvalenze grazie a compravendite istantanee, mentre il carico debitorio sulle famiglie, sempre grazie al credito “gratis”, aumentava a due cifre.

Sappiamo com’è finita: nel 2008 la crisi americana si è abbattuta come uno tsunami su mattone italiano. Le banche hanno chiuso i rubinetti, i prezzi si sono congelati, la domanda è crollata, l’offerta è rimasta appesa. Molti istituti di credito si sono viste restituire le case che tanto allegramente avevano venduto a debito, perché i debitori non erano più in grado di pagare il mutuo (o il fido) e adesso il loro portafoglio immobiliare si è di nuovo gonfiato. Chiaro che vogliano liberarsene.

Ma siccome l’aria è cambiata, la buona volontà non  basta più. Anche perché sul tappeto c’è un altro grande proprietario – lo Stato – che da anni promette di vendere il suo, di patrimonio immobiliare, malgrado il pregresso (ne parleremo un’altra volta) abbia mostrato che lo Stato, già pessimo proprietario, si è rivelato un venditore ancora peggiore.

Per di più i prezzi sono previsti in calo, il credito è stitico e la fiducia ancora al lumicino. Se lo Stato e le banche (per non parlare delle assicurazioni) mettessero davvero sul tappeto i loro patrimoni immobiliari rischierebbero di far crollare i prezzi, con relativo nocumento per i loro attivi patrimoniali.

Chiaro che per il momento le banche si accontentino di mettere on line le proprie offerte (lo fa anche il Demanio, peraltro) come un qualunque agente immobiliare. Si mira al privato italiano, anche piccolo, almeno per il residenziale, sognando il grande investitore istituzionale, magari estero.

Ma è proprio quest’ultimo che latita. Sempre sul Sole 24 leggiamo di uno studio di Bnp Paribas secondo il quale la quota di investimenti esteri sul mattone italiano è ai minimi storici. Nel 2012 le transazioni si sono bloccate a quota 1,7 miliardi di euro, il 60% in meno dei 4,3 miliardi del 2011, quando erano già in crisi profonda. Pensate che nel 2007, prima dello sboom, si era raggiunto il picco di 7,552 miliardi di euro di acquisti dall’estero.

Un’altro dato citato nell’articolo fa riflettere. Nel triennio 2009-2012 sono cresciuti gli investimenti dei fondi immobiliari italiani, dal 26 al 39%, mentre i fondi esteri, quelli tedeschi in testa, sono fuggiti via (dal 17 al 4%). Il mattone raschia il barile e trova il Fondo, abbiamo scritto qualche giorno fa (vedi post).

Quello che non sapevamo, perché non disponevamo dello studio Bnp Paribas, era che fossero fondi italiani. E solo loro. Persino le società immobiliari, le assicurazioni e i fondi pensione italiani hanno ridotto la loro esposizione, dal 9% del totale degli investimenti ad appena l’1%. Gli unici che ancora investono sul mattone italiano sono i privati e le società corporate. Da qui gli annunci immobiliari delle banche.

Quello che invece sapevamo, anche senza aver letto lo studi di Bnp Paribas (vedi post Un mattone s’aggira per l’Europa), era che il mercato tedesco è quello più attrattivo per chi vuole investire sul mattone. Lo conferma la fuga dei fondi tedeschi dall’Italia, che di sicuro trovano più conveniente investire a casa loro, visti i prezzi, e la crescita degli investiment in questo paese, arrivata nel 2012 a quota 44,7 miliardi, il 9% in più rispetto all’anno precedente. A Berlino la crescita annua è stata addirittura del 65%.

Insomma, la Germania non solo rastrella denaro per i suoi titoli a costo zero (per non dire negativo) ma si rivela anche il mercato più attrattivo per gli investimenti immobiliari, visto che i prezzi reali non crescono da dieci anni. Peggio di noi va solo Madrid.

Ma anche questo lo sapevamo: se si osserva la crescita dei prezzi immobiliari dal 1975 al 2012 si vede che la bolla italiana (indice 100 nel 1975, 1.750 nel 2008) è seconda solo a quella spagnola (indice 100 nel 1975, 4.000 nel 2008). 

Quindi le banche italiane vendono casa, ma non sanno come fare. Il timore è che sperino in un miracolo.

La condizione ideale per combinare guai.

Il mattone raschia il barile e trova il Fondo

La settimana scorsa L’Economist ha pubblicato un articolo sulla situazione globale del mercato immobiliare che ci dice alcune cose rilevanti. Per quel che ci riguarda, il settimanale inglese ha calcolato che il “price to income”, ossia lo squilibrio fra il livello generali dei prezzi immobiliari nel nostro paese e quello del reddito quota 12. Vuol dire che c’è un disequilibrio del 12%, quindi i prezzi dovrebbero in media scendere altrettanto per allinearsi al potere d’acquisto degli italiani.

L’indicatore evidenza un dato che si può leggere da due diversi punti di vista: da un lato misura la crescita eccessiva del livello dei corsi immobiliari, dall’altro il decremento reale del reddito, calato costantemente negli ultimi anni per arrivare, secondo le stime più recenti, al livello del 1986. Il combinato disposto porta a una considerazione inquietante: i prezzi in Italia caleranno ancora, complice una situazione creditizia ancora tesa.

Per capire quali siano le cifre in gioco, basta ricordare che secondo l’ultimo rapporto sulla ricchezza delle famiglie italiane, le attività reali nel nostro paese pesano 5.978 miliardi, di cui circa l’84% (5.021 miliardi) sono rappresentati dalle abitazioni. Se davvero i prezzi si allineassero ai redditi reali disponibili, si brucerebbe una ricchezza pari a 602 miliardi. Questo solo per le famiglie. Pensate a cosa accadrebbe ai patrimoni delle istituzioni finanziarie (banche, assicurazione, fondi pensione).

Quanto è probabile questo scenario? Prima di rispondere a questa domanda, dovremmo chiederci come siamo arrivati fino a questo punto.

Una prima risposta la troviamo sulla relazione annuale della Banca d’Italia del 2007, dove viene illustrata la crescita reale dei prezzi delle abitazioni dal 1996 al 2007. Fatto 100 l’indice base (1996) si vede con chiarezza che in Italia i prezzi sono schizzati alle stelle a partire dal 2002 (prima l’indice era fermo su base 100) , quando c’è stato il passaggio lira/euro. Da quel momento in poi l’indice è cresciuto a un ritmo di 10 punti l’anno fino ad arrivare a 150 nel 2007, lo stesso livello degli Stati Uniti. Nello stesso arco di tempo l’indice è arrivato a 260 nel Regno Unito, a 220 in Spagna, poco sotto in Francia. Segno inverso in Giappone e in Germania, dove indice è sceso costantemente fino a quota 70. Quindi qui l’indice dei prezzi è calato in termini reali di circa il 30% in dieci anni.

Se si allunga l’arco di tempo (periodo 1997-2012) e si usa l’indice dei prezzi calcolato dall’Economist, si vede che a fine 2008 l’indice italiano quotava 200 a fronte dei 100 del 1997, sempre sotto Francia (250), Spagna (280) e Gb (310), ma bel al di sopra di Germania (indice fermo a 100) e Giappone (80). Dal 2008 al 2012 i prezzi sono calati dovunque, tranne un leggero apprezzamento in Germania, mentre in Giappone si arriva quasi a 50.

Ancora più illuminante, il confronto, se si fa partire il periodo dal 1975. Fatta 100 la base, l’Italia è seconda solo alla Spagna per incremento dei valori immobiliari. L’indice arriva a quotare 1.750 nel 2008, più o meno al livello della Gran Bretagna (ora siamo intorno a 1.500). La Spagna quell’anno aveva raggiunto quota 4.000 (3000 nel 2012).

Nel lungo periodo, quindi, i prezzi delle abitazioni italiane hanno avuto la crescita più elevata, dopo la Spagna. La bolla italiana, perciò, è di vecchia data. Basti considerare che dal 1975 l’indice americano è passato da 100 ad appena 500, quello francese da 100 a 1.000, quello tedesco da 100 a 250, quello Giappone poco sotto.

Stando così le cose, e stante l’attuale insoddisfacente livello dei redditi, lo sgonfiamento della bolla storica italiana sembra nelle cose.

Senonché abbiamo già visto cosa significherebbe per le famiglie italiane. In pratica un impoverimento generazionale.

Sarà per questo che da qualche tempo i policy maker italiani declinano costantemente la parolina magica “fondo immobiliare” ogni volta che ragionano sulla destinazione dell’enorme patrimonio immobiliare pubblico. Senonché diversi studi mostrano con chiarezza (ne parleremo in un prossimo post) una cosa evidente: l’andamento dei fondi immobiliari, nelle varie forme consentite dalla normativa, è strettamente correlata all’andamento del mercato. I fondi hanno l’unico vantaggio di rendere momentaneamente liquida (o quasi) pezzi di ricchezza letteralmente immobilizzata. E basta. Quindi possono aiutare nel breve, ma non nel medio-lungo, a meno che non cambino le condizioni monetarie e creditizie del Paese e non riparta il mercato.

Insomma, a voler raschiare il barile del mattone si arriva al Fondo. Ma non è detto che basterà.

Un Mattone s’aggira per l’Europa

Da dove ripartirà la crescita? Gli Stati uniti hanno puntato decisamente verso politiche espansionistiche, sostenuti dalla Banca centrale (con primi timidi segnali di successo), e il Giappone farà lo stesso. L’Europa invece, almeno finora, sembra puntare sul consolidamento del sistema produttivo e sull’aggiustamento fiscale, con tutta la necessaria austerità che da ciò consegue, lasciando intendere di voler puntare sull’export assai più che sui consumi interni.

Ma non è detto che vada a finire così. I principali paesi europei dispongono ancora di notevoli riserve di valore che attendono di essere impiegate in maniera profittevole. Quello che manca, forse, è solo una buona occasione.

Alcuni dati, tratti dall’esame della ricchezza delle famiglie di Francia, Germania Regno Unito e Italia nel periodo 1999-2010, suggeriscono questa osservazione.

Cominciamo dalla ricchezza netta. Nel 1999 la ricchezza netta delle famiglie italiane era pari a 5,95 volte il reddito disponibile. Quindi a un reddito mettiamo di 100 euro l’anno, corripondeva una ricchezza netta (somma di attività reale e finanziarie meno i debiti) di 595 euro. Meglio di noi stavano solo gli inglesi, dove tale indice era a quota 7,69. Dopo di noi si collocavano la Francia e la Germania. Nel 2010 la riccehzza netta italiana quotava 7,95 volte il reddito, la GB 8,23, la Francia 8,12 mentre non si dispone al momento di un dato per la Germania. Di sicuro l’Italia ha perso posizioni.

Il dato si fa più interessante se si scompone la ricchezza netta nelle sue componenti reali e finanziarie e si considerano i debiti. Nel 1999 il mattone italiano quotava 3,8 volte il reddito disponibile, il portafoglio finanziario 2,51. I debiti erano il 36% del reddito. Il mattone inglese quotava 3,59 volte il reddito, il portafoglio 5,24, i debiti erano il 114% del reddito. Il mattone francese quotava 3,32 volte il reddito, il portafoglio 2,94, i debiti erano il 72% del reddito. Il mattone tedesco quotava 3,87 volte il reddito, il portafoglio 2,69, i debiti il 115% del reddito.

Nel 2010 il mattone italiano valeva 4,99 il reddito, quello britannico 5,23 e quello francese 5,95. L’ultimo dato disponibile sul mattone tedesco risale al 2008, quando veniva quotato 4,37 volte il reddito, molto al di sotto dei valori degli altri tre stati nello stesso anno. Quindi si può ragiovenolmente presumere che tale tendenza sia stata ribadita anche nel 2010.

A confermare questa stima, in assenza di dati precisi, l’incidenza degli investimenti in costruzioni sul Pil dei singoli stati. In Germania tale dato è in calo costante dal ’94 (circa il 15%) con un picco di calo nel 2005 (l’anno in cui tutti gli altri mercati tiravano)  quando arriva sotto il 10%. Per fare un paragone con la Francia, nel 2005 tale quota del Pil era circa il 13% e l’Italia era intorno all’11%. Quindi la Germania ha deflazionato il mercato immobiliare, a differenza degli altri stati europei considerati (pensate che in Spagna nel 2005 il mattone pesava oltre il 20% del Pil).

Altro dato interessante, l’indebitamento. Quello italiano è quasi raddoppiato (dal 36 al 71%) nel periodo 1999-2010, quello inglese è passato dal 114 al 165% del reddito, quello francese dal 72 al 99%, quello tedesco, caso unico in Europa, è diminuito, dal 115 al 98%.

Quindi abbiamo un mercato immobiliare “freddo” (quello tedesco), dove si è investito poco (e quindi i prezzi sono rimasti stabili nel tempo), e una riserva di potenziale di indebitamento (quello italiano, ma anche quello tedesco e francese) che potrebbe indirizzarsi verso il mattone tedesco, visto che gli altri sono ancora troppo cari. Visto che il nostro è un mercato unico, niente di più facile che questi flussi finiscano con l’incontrarsi.

Alcuni dati sembrano confermare questa tendenza. Nell’aprile scorso l’Ifo di Monaco ha rilevato che gli investimenti reali nelle costruzioni, caduti del 25% dal 1994 al 2009, nel 2010 sono cresciuti del 2.2 % e nel 2011 addirittura del 5.8 %. I permessi di costruzione per i condomini nel 2011 sono saliti del 42.4 % rispetto all’anno precedente.

Gli esperti hanno interpretato tale tendenza come la conferma che banche e assicurazioni tedesche non si fidano più a investire sull’estero (causa crisi euro) ma preferiscono indirizzare gli investimenti sul mattone di casa, il famoso porto sicuro. E lo stesso potrebbero fare i cittadini tedeschi, visto che i loro titoli pubblici rendono zero, hanno meno debiti di prima e il loro portafoglio finanziario sebbene quoti solo 2,97 volte il reddito (in Italia è 3,67, ma i redditi sono più bassi di quelli tedeschi) è di sicuro ben nutrito. Molti potrebbero valutare più conveniente comprare che vivere in affitto. Mettiamoci pure che il mattone tedesco attira anche molti investitori europei, ansiosi di mettere al sicuro i propri risparmi (nel 2012, per colmo d’ironia, c’è il boom di italiani che comprano casa in Germania).

Insomma: l’immobiliare potrebbe tornare a far sorridere l’economia europea, rilanciando investimenti e consumi. Il mattone in crisi che si aggira per l’Europa ormai dal 2007 potrebbe mettere radici a Berlino.

Tanto per cambiare.

Mattone, la bolla non c’è ma si vede

Qualche giorno fa l’Istat ha certificato l’ennesimo calo delle quotazioni del mattone italiano nel 2012. Il dato aggregato parla di un calo dei prezzi del 3,2% che si accoppia aun calo delle compravendite del 23,6% sul residenziale (25% il commerciale). Il combinato disposto ha riacceso il timore che il mattone italiano balli  sull’orlo di un burrone, anche perché le aspettative del settore delle nuove costruzioni, che ha un peso specifico rilevante nell’immobiliare italiano, continuano ad essere scoraggianti.

Lo stesso giorno che l’Istat certificava la deflazione in corso nei valori immobiliari, un’associazione di consumatori affermava che i prezzi sono ancora troppo alti, visto che per una famiglia di reddito medio è del tutto proibitivo, specie nelle grandi città, riuscire a comprare una casa: prezzi ancora troppo elevati, da una parte, e ritrosia delle banche a concedere credito dall’altra. Senonché la gran parte degli osservatori dice che in Italia, a differenza di quanto è accaduto in Spagna, Irlanda o negli stessi Usa, non esiste una bolla del mercato immobiliare.

Chi ha ragione? Anche qui, bisogna intendersi su cosa si intenda per bolla. La definizione che abbiamo estratto da Wikipedia dice che “la bolla immobiliare  è caratterizzata da un rapido aumento dei prezzi immobiliari che si portano a livelli insostenibili in rapporto ai redditi medi o ad altri parametri”.

Guardiamo i dati. Ci viene in aiuto uno studio di Bankitalia del 2009 intitolato “L’andamento del mercato immobiliare italiano e i riflessi sul sistema finanziario”, che per quanto datato (gli ultimi dati fanno riferimento al 2008), illustra con grande chiarezza cosa sia successo sul mercato negli ultimi anni.

Intanto l’incidenza del mattone sul Pil italiano, pari al 19,5%, più di Germania e Gran Bretagna (circa 18%), meno che in Francia e Spagna (circa 25%) e Irlanda (28%). Poi il peso degli immobili nel portafogli delle famiglie italiane. A fine 2008 il mattone in mano alle famiglie quotata 4.700 miliardi, il 61% delle attività complessive, pari a circa quattro volte il reddito disponibile, contro il 2,5 della Francia e il 3,1 della Germania.

E veniamo ai prezzi. Fatti 100 i prezzi del 2005, si vede che nel 2000 tale indice quotava 70, per arrivare a 120 nel 2008. Quindi dal 2000 l’indice è cresciuto di 50 punti, un incremento pari in media al 72%. Se si guarda agli incrementi per macroaree, si nota che i prezzi sono pressoché raddoppiati fra il 2000 e il 2008 nel centro Italia. Più o meno quanto è successo a livello nazionale in Spagna. Nel confronto internazionale si vede che la crescita dei prezzi in Italia è stata poco superiore alla media Ue, ma se si va a vedere la crescita per macroaree, viene fuori che l’impennata dei prezzi i alcune zone è assimilabile a quanto accaduto in Francia, Gran Bretagna e Danimarca. Evidentemente nel caso italiano, per calcolare la media dell’aumento dei prezzi vale la regola del pollo di Trilussa. Come dire la bolla c’è, ma distribuita qui e là. Perciò non si vede.

Un riscontro a quest’affermazione viene dall’analisi dei dati finanziari. Abbiamo detto che nel 2008 la ricchezza immobiliare delle famiglie era stimata in 4.700 miliardi. A fine 2011 (ultima relazione Bankitalia su ricchezza famiglie) le attività reali delle famiglie venivano stimate in 5.978 miliardi, l’84% delle quali (5.021 mld) sono abitazioni, circa 200 mila euro a famiglia, 65 mld in più rispetto al 2010, pari a un incremento dell1,3%, assai meno del 5,6% medio annuo registrato nel quidicennio 1995-2010. In particolare, fatta 100 la ricchezza in abitazioni delle famiglie nel 1995, l’indice è cresciuto costantemente fino a quotare oltre 220 nel 2010 per poi sostanzialmente stabilizzarsi sullo stesso livello fra 2011 e 2012.

Quindi le quotazioni (dalle quali dipendono i valori del patrimonio) sono più che raddoppiate in quindici anni.

E i redditi? Non c’è bisogno dell’Istat per sapere che di certo non sono raddoppiati, anzi hanno subito una sostanziale riduzione reale dopo l’introduzione dell’euro nel 2002. Tuttavia se ci andiamo a vedere la serie storica Istat (disponibile dal 1999 in poi) vediamo che a inizio 1999 le famiglie totali avevano redditi lordi disponibili per 195 miliardi, che sono diventati 276 a fine 2011: un incremento di circa il 43%.

Se ne deduce che il livello del reddito non ha seguito l’andamento dei corsi immobiliari. Tanto è vero che la Banca d’Italia scrive che le famiglie hanno sostenuto il proprio livello di consumi attingendo alla ricchezza immobiliare, “in un contesto di debolezza del reddito disponibile”. Ciò spiega bene perché negli ultimi due anni siano crollate le compravendite, ma i prezzi siano ancora stabili. In un contesto di “debolezza dei redditi” le famiglie ci pensano due volte prima di “svendere” la loro riserva di valore.

Un ultimo dato. Nel rapporto del 2009 Bankitalia scrive che i finanziamenti al mercato immobiliare (famiglie e imprese) del sistema creditizio pesano 550 miliardi, un terzo degli impieghi totali a fronte del 20% del 2000: il 13% in più in otto anni. Le banche italiane, perciò, sono notevolmente esposte sul mattone.

In queste condizioni le bolle, anche quando ci sono, è meglio non vederle.

Lo spread e la pensione asociale

Quando parliamo di spread o di rating, dovremmo ricordarci una cosa. I fondi pensione italiani, a fine 2011, gestivano un patrimonio per prestazioni pensionistiche pari a 90,7 miliardi di euro, equivalenti più o meno al 6% del Pil italiano. 

Il 46,4% di questa massa di denaro (circa 42 miliardi) è investita in titoli di stato. L’investimento in titoli di stati italiani pesa 17,7 miliardi,  altri 4,6 miliardi sono stati investiti in titoli tedeschi, e 3,2 miliardi in titoli francesi. Circa un altro 3% (1,1 miliardi) è investito in titoli di Spagna, Portogallo e Irlanda.

In totale, quindi, circa il 29% (26,6 miliardi) del patrimonio dei fondi pensione italiani (dati Covip, relazione 2011) è investito in titoli di stato che hanno rendimenti bassi ma “sicuri” (Germania e Francia) o più alti ma incerti (Italia, Spagna, Portogallo e Irlanda). In particolare l’investimento italiano sul totale dei fondi pensione pesa oltre il 19%.

Quando parliamo di spread, quindi, dovremmo ricordarci che l’aumento dei rendimenti provoca un dimagrimento dei corsi dei titoli. Quindi una crisi dello spread ha un impatto diretto sul valore del portafogli titoli dei fondi pensione. Questi ultimi, in caso di crisi finanziaria grave, potrebbero veder crollare il loro patrimonio, con un effetto diretto sulla capacità di erogare le rendite, che crollerebbero di conseguenza.

Quando parliamo di rating, invece, dovremmo ricordarci un’altra cosa. I gestori dei fondi pensione, e quelli italiani non fanno eccezione, sono “costretti” a investire su categorie di titoli che hanno una certa classe di rating. Un taglio di rating, teoricamente, potrebbe spingere i gestori a disfarsi dei bond dello stato declassato, provocandone un calo (e un relativo aumento di spread).

La Covip ha ben presente il problema. A pagina 78 della sua relazione scrive: “La situazione economica dell’area dell’euro determinatasi, in particolare, tra la seconda parte del 2011 e i primi mesi del 2012, ha inoltre indotto a valutare le conseguenze sulla gestione finanziaria dei fondi del downgrade di alcuni paesi europei da parte delle agenzie di rating. In particolare, la questione si è posta a seguito dell’abbassamento del livello di rating dei titoli dello Stato italiano, consistentemente presenti nei portafogli, in rapporto al livello minimo di rating contrattualmente previsto da alcuni fondi per l’investimento in titoli di debito”. La soluzione proposta dalla commissione è stata quella di “riconoscere ai fondi margini di flessibilità nella gestione delle conseguenze del downgrading al fine, da una parte, di salvaguardare l’operatività in titoli del nostro debito sovrano e, dall’altra, di scongiurare il rischio di un consolidamento delle perdite laddove tali titoli fossero stati dismessi”. Ciò in quanto “il deprezzamento dei titoli di Stato europei presenti nei portafogli dei fondi ha contribuito a una contrazione del valore del patrimonio di pressoché tutte le forme pensionistiche che detengono tali strumenti”. Anche perché i fondi sono costretti dalla legge (decreto legislativo 252/2005) a valutare i propri asset a valori correnti (mark to market) e non secondo il criterio del costo storico. Da qui il dibattito per modificare la norme.

Queste problematiche sembreranno astruse, ma in realtà sono assai concrete. Lo sanno bene i greci. I fondi pensioni greci sono stati sbancati dalla crisi nazionale del debito. Si calcola che lavoratori e pensionati abbiano perduto circa 10 miliardi di euro di asset con la ristrutturazione del debito di marzo 2012. Anche perché, si è saputo dopo, la banca centrale greca, che amministra il 77% dei surplus dei fondi pensione, aveva avuto la brillante idea di investire 1,18 miliardi di euro in bond greci quando ormai la crisi era già conclamata. Per amor patrio, probabilmente (come i nostri fondi pensione), ma vallo a spiegare ai lavoratori e ai pensionati, che hanno visto (e vedranno anche in futuro) i propri rendimenti andare a picco (fino al 33% in meno).

Quando parliamo di spread o di rating, perciò, nessuno dovrebbe dire che non gli importa. Tantomeno i lavoratori di oggi che saranno i pensionati di domani, quando le pensioni, per importi e consistenza, già somiglieranno parecchio alle pensioni sociali di oggi.

Una crisi finanziaria non può che far male ai lavoratori di oggi: rischiano di diventare i pensionati asociali di domani.