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La ricerca dell’equilibrio diventa pratica d’equilibrismo


Al sole di un’estate ormai ingiallita e fredda, sbiadisce l’incanto della narrazione che ci ha impegnato lungo la bella stagione. Ora che siamo ai titoli di coda, allo spettatore distratto rimane solo la vaga inquietudine di chi debba affrontare i rigori della realtà, che d’improvviso si scopre assai più complessa e minacciosa di come l’avevano figurata le voci fuori campo.

Dimenticata la Grecia, ormai scomparsa fino a nuovo ordine dai radar dei contastorie, purgata la Cina, che infine si è rassegnata a una maggiore penetrazione dei capitali esteri (anche se solo per il tramite delle banche centrali) nella sua valuta, rimane solo la Fed, che dovrà rispondere all’annosa domanda se alzerà i tassi oppure no, versione contemporanea dell’amletico dilemma ormai degradato a pura contabilità.

Intanto che aspettiamo, si scopre l’emergenza brasiliana, che ovviamente in molti si sono affrettati a ricollegare a quella cinese, e quindi corollario della narrazione estiva, dimenticando quanto ramificata e complessa sia la ragnatela che unisce i paesi emergenti, ormai in palese crisi, a quelli cosiddetti avanzati, a cominciare dagli europei. Si dimentica, ma è solo uno degli esempi possibili, che le banche spagnole hanno circa 140 miliardi di esposizione verso il Brasile, che adesso dovranno reggere la tensione derivante dal declassamento a spazzatura del rating sovrano.

La crisi brasiliana, che s’iscrive di diritto al cronicario dell’economia internazionale, contribuisce a rafforzare l’opinione che ormai, qualunque cosa si faccia, siamo destinati a subire costantemente perturbazioni. Sicché finisce che l’osservatore esausto rivolga l’occhio speranzoso oltre Atlantico, dove alligna il gigante nordamericano, da un sessantennio giudicato, a torto o ragione, il salvatore del mondo. O, guardandola in altro modo, colui che il mondo finisce sempre con l’inguaiarlo.

Autorevoli esperti invitano la Fed a non alzare i tassi perché, dicono, l’economia non è ancora normale, con ciò sottintendendo che l’agognata normalità, ossia una situazione di equilibrio, prima o poi ritornerà. Ma sanno benissimo che così non è.

L’ideale dell’equilibrio economico ormai si è tramutato in pratica d’equilibrismo. Politici, banchieri e uomini d’affari affrontano la quotidianità percorrendo un filo sottilissimo teso sopra le fauci di mercati affamati, ingordi e paurosi, per di più dovendo fare i conti con popolazioni vecchie, stanche e sazie, che l’illusione della politica monetaria allentata è costretta a mantenere artificialmente vispe, raggiungendo finora l’unico risultato visibile di trasformarle in scommettitori.

Ricordo uno scritto di Einaudi del ’33, dove “lo spediente monetario”, così veniva definito, viene assimilato a “giocare al casinò di Montecarlo”. Ma soprattutto mi torna in mente un passo che ho incontrato nel corso dei miei vagabondaggi libreschi dell’estate e che ho trovato la migliore analisi del nostro stato attuale di cose: “Il mantenimento di bassi saggi d’interesse durante la grande crisi era stata perfettamente conforme ai princìpi tradizionali dell’economia politica; ma, a partire da quel momento, il danaro “a buon mercato” cominciò ad essere considerato non più come uno degli strumenti da applicarsi solo in caso di necessità, ma come caratteristica essenziale della teoria “moderna” che sosteneva essere i bassi saggi d’interesse sempre necessari per impedire depressioni e compensare tendenze al
ristagno secolare”.

Questo parole sono state scritte nel 1954, dopo un ventennio di tassi tenuti bassissimi, per quanto positivi, a differenza di oggi che la teoria del ristagno secolare è tornata di moda. Con la differenza che allora vi era una demografia favorevole e le economia tendevano al pieno impiego. Oggi è il contrario.

Tutto ciò per dire che la storia si somiglia, pure se non si ripete, e ogni volta ci troviamo di fronte a policy maker imbottiti di teoria, convinti di fare la cosa giusta, il cui scopo dichiarato è quello di mantenere un equilibrio che rimane solo teorico, mentre la pratica racconta di disastri temuti, evitati, conclamati, malgestiti il cui esito finale è un sentimento crescente di precarietà. Lo stato d’animo dell’equilibrista, più o meno talentuoso che sia, che deve proseguire sempre temendo di cadere.

Sicché il sentimento che tutti noi ormai frequentiamo d’abitudine, e che la cronaca si preoccupa di confermare, è quello della crescente insicurezza, che ci riporta ai tempi di Ricardo, quando l’economia era la narrazione di un mondo spietato e destinato sostanzialmente alla miseria.

Il senso del bad equilibrium, in cui noi tutti abitiamo e che intitola la quarta stagione di questo blog, è precisamente questo.

Buon inizio di stagione.

 

 

Il nuovo film dell’estate: la Fed, la Cina e la Grecia


Come in un vecchio film di Sergio Leone, quindi avvincente e pieno di primi piani, i registri del mainstream, pressati dai venti fischianti del redde rationem che ormai non possono più essere ignorati e tantomeno sottovalutati, stanno scrivendo la sceneggiatura del nuovo grande successo dell’estate 2015: la Fed, la Cina e la Grecia.

Un copione denso, cervellotico e pieno di azione, dove la crisi greca suggerisce alla Fed di rimandare l’exit strategy, ormai sempre più comedy, mentre la Cina affronta il suo personalissimo 1929, con le borse a perdere a doppia cifra similmente a quel disgraziato ottobre, come hanno scritto in tanti.

Oppure, a secondo dell’angolatura della telecamera, un film dove l’indecisione dell’economia americana, certificata dalle ultime minute della Fed di giugno, rischia di trasferirsi sulle aspettative dei mercati, peraltro spaventati dal rallentamento cinese e dal rischio Emergenti, vieppiù aumentato dopo che il dollaro si è apprezzato a causa del QE della BCE, ma soprattutto perché la zona euro, e anzi l’Europa tutta è in crisi, sempre a causa della Grecia.

Insomma, la Grecia: ma davvero?

No, invece il problema è la Cina, suggerisce un altro sceneggiatore, che siccome si è riempita di debiti che non sa neanche gestire, sta vivendo il dramma di un riequilibrio brutale quanto salutare. Peccato però che tale riequilibrio sia capacissimo di trasmettersi per contagio prima alle altre economie asiatiche e poi alle banche americane, che la Cina hanno generosamente sovvenzionato in questi anni, mentre la Cina riforniva lo Stato americano comprando i suoi bond. E figuratevi l’Europa, che sta in mezzo e ha pure lei rifornito generosamente le banche cinesi, e che deve sempre fare i conti la la Grecia.

Sta a vedere che la Grecia è l’ombelico del mondo.

Assisto deliziato alle riprese di questo capolavoro estivo e mi preparo a godermelo, visto che durerà a lungo.

Non crediate che esageri. La crisi greca dura ormai da cinque anni, e la previsioni del Fmi diffuse di recente illustrano che se tutto va bene ci vorrà un cinquantennio prima che la situazione si normalizzi in quel disgraziato paese.

E la Fed? Sfoglio le 25 pagine di minute dove si analizza la situazione dell’economia americana e internazionale e l’unica cosa che capisco è che ci sono posizioni, fra i banchieri, assolutamente diverse fra loro: non c’è intesa neanche su quanto l’economia Usa stia in salute, e figurarsi su quando alzare i tassi. Ciò su cui tutti sono d’accordo sono prudenza e moderazione, ricordando pure che pure se il tasso verrà alzato, in ogni caso il FOMC sarà sempre pronto a tornare sui suoi passi. Il che mi fa sorridere: quanto deve essere fragile il mondo globalizzato nel quale viviamo se persino alzare i tassi americani di mezzo punto solleva tanti timori?

Ma li alzeranno poi questi tassi? L’attesa per il rialzo dei tassi Usa assomiglia a quella di Godot. Nella minuta c’è scritto che serviranno ulteriori miglioramenti nel mercato del lavoro e che ci sia abbastanza fiducia che l’inflazione torni al 2% nel medio termine. Quindi ne deduco che non succederà a settembre come si prevedeva (capite bene: c’è la crisi in Grecia e ancora doveva scoppiare quella in Cina) però forse a fine anno o magari meglio nel 2016, come i sempre solerti “non officials” fanno trapelare sulla stampa specializzata.

Anno nuovo, vita (monetaria) nuova.

La sensazione è che, come la crisi greca, la politica monetaria americana sia sostanzialmente bloccata nella stanca ripetizione di se stessa.

I torbidi cinesi, poi, sembrano fatti apposta per durare in eterno. Adesso i cinesi sono entrati nella fase in cui viene invocata l’azione del governo mentre la banca centrale allenta la liquidità. Ennesima replica stanca di episodi a noi assai noti.

Gli osservatori più attenti, e sin da tempi non sospetti, hanno sottolineato quanto fosse fragile il miracolo cinese, che ormai da anni si nutre di se stesso, come un cannibale. Dal 2008 in poi l’economia cinese non è più stata la stessa e ha piantato le basi robuste della rovina. E adesso ci mancava pure la crisi greca. Non sono i cinesi quelli che hanno investito in Grecia massicciamente comprando porti e chissà cos’altro?

Il film dell’estate, per il quale si prevedono repliche in autunno e inverno e chissà per quanto ancora, dovrebbe solo ricordarci una cosa molto semplice, che in tanti dimenticano con troppa facilità: siamo tutti interconnessi. Le politiche delle banche centrali, ormai ostaggio di se stesse come mostra l’attendismo della Fed, hanno ulteriormente infittito e intricato la maglia delle relazioni debito/credito che i diversi paesi del mondo hanno tessuto negli ultimi decenni.

Chi pensa di scamparla dal diluvio universale che potrebbe provocare la generale resa dei conti, sempre in corso di preparazione, è un seguace ignaro di Noé, senza avere però nemmeno l’arca. Così come l’idea della crisi greca che spaventa gli Usa somiglia a quella del battito d’ali della farfalla che scatena un tifone in Australia.

Siamo tutti legati in una fitta rete che imprigiona il mondo in un caos di relazioni economiche, fragili e violente, e pure costretti a farci piacere questa sorta di matrimonio, in salute e in malattia. Sia quando ci sono le riprese che quando arrivano le crisi.

Finché morte non ci separi.

C’è più di una Grecia nell’eurozona


La crisi greca, comunque andrà a finire, ha rivelato fra le tante un’amara verità: uscire dal cono d’ombra di una crisi economica è affare assai complicato, pure se gli aiuti non mancano, come in effetti non sono mancati.

Ma soprattutto, la crisi greca dovrebbe servirci a ricordare un’altra cosa: non c’è solo la Grecia in una situazione che ormai si è conclamata come irrecuperabile.

Altri paesi, per adesso celati nell’ombra della disattenzione, debbono vedersela con squilibri di entità simili, se non peggiori. E se finora il dibattito pubblico li ignora è solo perché costoro, da bravi studenti, stanno facendo tutto ciò che è necessario per terminare i propri compiti a casa, pure se gli esiti sono ancora incerti. Ma come reagiranno costoro una volta che la vicenda greca arriverà a conclusione?

Se la Grecia verrà in qualche modo graziata dall’Europa, perché non dovrebbero esserlo anche loro? O se invece verrà espulsa, come ha paventato la Banca centrale ellenica praticamente implorando il governo di raggiungere un accordo, cosa impedirà a questi paesi di considerare questa opzione?

Nel frattempo però la loro fatica è divenuta più acre, dovendosela vedere con mercati improvvisamente divenuti volatili e bizzosi, con la Grecia birichina che mena un colpo al cerchio e uno alla botte col resto dell’Europa a far da controcanto, nella migliore tradizione levantina che in qualche modo connota tutta questa vicenda penosa, che svela un’altra amara verità che si preferisce tacere: i debiti, a un certo punto, diventano inesigibili.

Che sia cattiva volontà del debitore od oggettiva impossibilità a onorarli, questi debiti, è materia che si addice alle varie tifoserie, e quindi me ne astengo.

Rimane il fatto che l’eurozona si è svegliata dal suo bel sogno primaverile, cullata com’era dal venticello arioso che spirava dalle alture di Francoforte, e si è trovata di fronte un partner riottoso che suona la tromba della riscossa sapendo di poter contare su una rete di solidarietà inter-europea che mal sopporta il giogo di Bruxelles ed è convinta di poter correre liberamente lungo infinite praterie di crescita solo che glielo si tolga.

Che sia, tale convinzione, perniciosa oppure illuminata, è anch’esso argomento da tifoseria, quindi ne rifuggo volentieri.

Ciò che qui vorrei narrarvi, piuttosto, è ciò che rimane di cinque anni di riequilibrio europeo ora che la crescita sembra tornare a far capolino, con grande sforzo delle nostre popolazioni, e tanto più in queste ore quando la farsesca tragedia greca mette improvvisamente a repentaglio ciò che faticosamente i mercati hanno edificato, su fondamenta forse troppo fragili che non resistono alla paura dei buio che ben conoscono i bambini. Se basta un qualunque staterello a far tremare la borsa di Francoforte, per tacere della nostra, come si dovrebbe dormire tranquilli ben sapendo che all’interno dell’eurozona ce ne sono almeno quattro di stati che oscillano pericolosamente sulla linea dell’abisso?

Mi viene in aiuto, in questa narrazione, un bel box pubblicato nel bollettino di giugno della Bce, dove si riepiloga l’andamento dei current account dei paesi in crisi dell’eurozona. E scorrendolo scopro che la crisi greca non dovrebbe preoccuparci solo per i suoi esiti incerti, che il timoniere della Bce Draghi preannuncia potenzialmente capaci di condurci verso acqua inesplorate, ma per quello che è capace di provocare negli altri paesi dell’area. Che sono, oltre alla Grecia, almeno altri quattro: l’Irlanda, la Spagna, Cipro, il Portogallo e la Slovenia.

Ma poiché è una storia lunga, è meglio raccontarla poco alla volta.

(1/segue)

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L’exit comedy della Fed: i rischi Emergenti dell’eurozona


Se smettessimo per un attimo di preoccuparci della Grecia forse sarebbe più agevole notare che i rischi per l’eurozona non arrivano (o almeno non solo) da questo piccolo e rumoroso stato balcanico. Anche perché l’esperienza e il buon senso lasciano immaginare che in qualche modo la Grecia troverà un accordo con i suoi creditori, che magari servirà solo a dilazionare il momento del redde rationem, ma che intanto spingerà fuori dall’uscio il rischio che insidia l’area monetaria.

Senonché talvolta ciò che esce dalla porta rientra dalla finestra e una lettura anche frettolosa dell’ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria pubblicato a maggio scorso dalla Bce lo mostra con chiarezza. Il problema è che questi rischi non sono visibili come quello greco, e come tali non hanno dignità di grande stampa. E tuttavia covano silenziosi,  a riprova di come il garbuglio che è diventato l’economia globale sfugga a tanti finché non sia ormai troppo tardi.

Ci preoccupiamo della Grecia, quindi, ma non del fatto che il Portogallo (vedi grafico) ha un sistema bancario pesantemente esposto nei confronti dell’Angola, un piccolo stato africano di cui pensiamo di poterci disinteressare solo perché è lontano da noi, trascurando di notare quanto e come siano fitti i legami fra le economie, e per le vie più traverse.

Così come non ci preoccupiamo della Spagna, che al momento sembra di nuovo un campione dell’eurozona, perché ha fatto i suoi compiti a casa, una volta che il suo sistema bancario è finito sotto salvataggio, trascurando però di osservare come il sistema bancario spagnolo sia altresì parecchio esposto nei confronti, ad esempio del Venezuela (vedi grafico) e vi risparmio il Brasile.

E figuriamoci se ci preoccupiamo della Francia, fiscalmente periclitante e col conto corrente in riserva da tempo, ma comunque robusta, grazie soprattutto al suo sistema bancario. Che però risulta essere fra i più esposti nei confronti delle compagnie energetiche, sempre dei paesi emergenti.

E il punto è proprio questo. Cos’hanno in comune l’Angola e il Venezuela? Sono paesi produttori di petrolio.

Un altro grafico della Bce ci mostra con chiarezza quanti danni fiscali questi paesi produttori possono subire qualora i corsi petroliferi non tornino a sostenere i loro debiti esteri, in gran parte peraltro denominati in valuta straniera, e per lo più in dollari.

E ricordo pure che un recente studio della Bis ha ipotizzato che sia stato proprio il gran debito contratto dalle compagnie energetiche a far collassare i corsi del petrolio.

Quindi, come il classico gatto che si morde la coda, i paesi emergenti produttori, e le loro compagnie energetiche, hanno disseminato una montagna di debiti nelle pance dei nostri bei paesi europei, che adesso devono augurare una buona salute a questi debitori, per non trovarsi in casa un rischio Emergenti assai più grave, perché insidioso, di quello greco.

Rischio che peraltro deve molto agli esiti della politica monetaria americana. Il rischio per i paesi emergenti dal rialzo dei tassi Usa è praticamente una costante nella reportistica internazionale. Meno osservato è come questo rischio di contagio sia assai più facile si trasmetta all’Europa molto prima che agli Stati Uniti.

Sarà per questo che il Fmi ha chiesto alla Fed di aspettare un attimo prima di alzare i tassi. Almeno fino al 2016.

Per ora.

(2/segue)

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Il default greco come palingenesi dell’eurozona


Certo non è di buon auspicio condurre un difficile negoziato con un paese balcanico in concomitanza di un impegnativo centenario e per giunta a Dresda, dove si è svolto il vertice G7 dei ministri finanziari, che più di ogni altra città tedesca evoca paurose memorie di distruzione.

Eppure questa tarda primavera, che sembra preparare un’estate prematura per l’Europa, riserva di questi scherzi che i cacciatori di presagi come me annotano nel taccuino, convinti che aiutino assai più del birignao tecnico a capire quale possa essere l’esito del gran vociare che si spreca per novellare e commentare e minacciare il disastro greco.

Ma l’unica cosa che mi torna in mente, una volta che si abbassi la marea ridicola delle chiacchiere, sono le parole che ormai più di un anno fa disse il governatore della Bundesbank Jens Weidmann discutendo di alcune questioni sistemiche dell’eurozona: il legame fra debito sovrano e banche, il bail-in, il trattamento preferenziale accordato ai bond sovrani. Tutte cose che, come ci raccontano le cronache, sono nel frattempo diventate una realtà. Tranne una: il default di uno stato dell’Unione.

Sempre Weidmann ne accennò in un’altra sua lunga allocuzione dove fece capire con teutonica franchezza che il principio di responsabilità non avrebbe potuto operare all’interno dell’eurozona finché non sarebbe stato possibile per l’unione monetaria “digerire” il default di uno dei suoi stati.

Sicché il negoziato di Dresda, con il Fmi, la Bce, i ministri finanziari, e la Grecia mi appare come uno snodo storico, e non potrebbe essere diversamente stante l’abbondanza di coincidenze, per capire se l’eurozona sia destinata a una palingenesi o a una qualche forma di estinzione.

Il punto dirimente, sul quale sono ragionevolmente certo molti si stiano arrovellando, è in che misura un default del debito greco, ormai in gran parte in pancia ad istituti internazionali, debba coincidere con un’uscita della Grecia dall’eurozona.

Il punto non è semplicemente semantico, in un mondo peraltro (quello finanziario) che sulla semantica basa la sua sopravvivenza. Mandare in default il debito greco e tenere la Grecia nell’eurozona significherebbe in pratica aver la botte piena e la moglie ubriaca. Così come è stato il caso Cipro a far digerire il bail in bancario alle società europee, il default greco sarebbe il modo più eclatante per far capire ai paesi europei che l’indisciplina, alla lunga, non paga. Bruxelles, politicamente, diventerebbe un gigante.

Da questa elementare conclusione deduco che qualcuno ci stia pensando, e anche piuttosto seriamente. E scorrendo l’ultima relazione di Bankitalia ho trovato un’informazione che in qualche modo sostiene la possibilità che tale scenario si possa concretizzare.

In particolare mi riferisco alla tabella che riepiloga il sostegno finanziario che l’Europa ha concesso ai paesi in difficoltà, dove leggo che fa il 2010 e il maggio 2015, la Grecia ha ottenuto 215,7 miliardi di euro, il 120% del Pil 2014.

Questi ultimi, leggo in piccolo in una nota, sono al netto “della restituzione all’EFSF, a febbraio 2015, di fondi stanziati e non utilizzati (10,9 miliardi)”. Con la precisazione che “tali risorse potranno essere utilizzate dalla Grecia fino al completamento del programma per interventi a supporto del sistema bancario, su richiesta della BCE o del Meccanismo di vigilanza unico”.

Converrete che è quantomeno curioso che la Grecia abbia restituito prestiti per oltre dieci miliardi al fondo EFSF appena tre mesi fa. Peraltro a febbraio il nuovo governo era già stato eletto. Quindi è lo stesso governo che oggi tratta che ha preso la decisione di rinunciare a questi fondi.

Ma il punto non è nemmeno questo. Il punto è che, come abbiamo visto, tali risorse possono essere restituite alla Grecia su richiesta della BCE o del Meccanismo di vigilanza unico, quindi sempre della BCE.

Ora proviamo a immaginare cosa succederebbe se il prossimo 5 giugno, quando dovrebbe andare in pagamento la tranche di restituzione al FMI di un prestito, la Grecia non pagasse. Il default di solito non scatta automaticamente, perché le prassi prevedono un mese cosiddetto di grazia. Però il segnale ai mercati sarebbe chiarissimo: il default sarebbe di fatto se non di diritto.

La prima conseguenza potrebbe essere che la Grecia verrebbe tagliata fuori dal mercato dei prestiti a breve, gli unici che si può permettere. In questo caso le banche finirebbero sotto pressione e il governo, dovendo pagare stipendi e pensioni, di conseguenza.

A quel punto potrebbe intervenire la Bce, che con i suoi ELA, ossia i prestiti di liquidità concessi per il tramite della banca centrale greca e sotto notevoli condizionalità, tiene in piedi le banche greche. La Bce potrebbe fare due cose: revocare l’ELA, e quindi dar decorso alla tragedia greca, oppure riattivare i fondi EFSF sotto precise ulteriori condizionalità per dare ossigeno alle banche elleniche.

In quest’ultimo caso al bastone del default, paventato ma non conclamato, seguirebbe la carota dei prestiti.

La perfetta quadratura del cerchio.

 

L’ipocrita tenzone fra Europa e Grecia


Non so voi, ma io osservo con preoccupato disagio il balletto inscenato da Grecia e l’Europa, con la Germania a far la voce grossa e la Francia in rumoroso silenzio.

Il governo greco, fresco di nomina, vuole l’applauso dei suoi sostenitori, ossia i debitori, che dalla Grecia dilagano in tante parti d’Europa. I tedeschi e le autorità europee quello dei creditori, intanto, ricordando che i patti si rispettano eccetera eccetera.

Sicché l’arena si riempie di cori da stadio che lasciano pochissimo spazio all’osservatore pacato. Negli stadi si trovano a loro agio solo i tifosi. Capirete perciò il mio disagio.

Faccio solo qualche esempio. Qualche giorno fa la stampa ha riportato che il governo greco avrebbe rialzato il salario minimo a 750 euro. Poi che era stata bloccata la privatizzazione di alcune infrastrutture strategiche. Poi che saranno riassunti 3.500 statali greci licenziati in ossequio alla Troika. Al contempo, quasi a far da eco, si son levate le voci arrochite di politici tedeschi e europei che vi risparmio perché potete immaginare da soli cosa abbiano detto.

Nel mentre i mercati affossavano la Grecia, con spread alle stelle e borse in calo, guidate dalle banche, che però l’indomani si riprendono ma solo per ricadere il dì appresso.

Nulla di nuovo sotto il sole. E’ chiaro che è iniziata una trattativa che ha per oggetto le obbligazioni del greci. E che tale trattativa venga declinata con la solita politica degli annunci e degli spauracchi. Ma questo non dovrebbe impedirci di ragionare e porci domande.

Sicché mentre rimuginavo su queste cronache, afflitto e molto annoiato, mi è finito sotto gli occhi un pregevole paper della Bis uscito pochi giorni fa (Credit booms: implications for the public and the private sector) che ha illuminato di una luce diversa tutto lo scenario.

D’improvviso l’ennesima replica della tragedia greca, con gli eurogermanici nel ruolo di spietati aguzzini, mi si rivela per quello che è in sostanza: una fiera dell’ipocrisia, dove due combattenti s’impegnano in una lite, che entrambi hanno contribuito a innescare sotto lo sguardo benedicente e malpensante (o il contrario, fate voi) di mamma Europa. Una singolar tenzone fatta d’apparenza più che di sostanza. Puro teatro a uso del pubblico pagante (con le tasse), con i giochi decisi dietro le quinte.

Il fatto che questa stantìa rappresentazione coinvolga ancora gli spettatori – gli attoniti cittadini europei e i mercati dispettosi – è l’ennesima prova di quanto sia breve la memoria nel nostro tempo.

Lo scopo del paper, in realtà, non è quello di raccontare della Grecia o della Germania. L’autore infatti si propone di analizzare gli effetti dei boom creditizi nei settori pubblici e privati.

Senonché, e possiamo davvero vantarcene, l’eurozona è diventato un caso di scuola, circa i danni che può provocare il credito erogato scriteriatamente. Perciò il caso greco, come anche quello portoghese e spagnolo, vengono analizzati seguendo intanto l’ipotesi che l’ampia liquidità disponibile nei primi 2000 abbia avuto un’influenza anche sulle politiche economiche. Deleteria, peraltro.

E qui il caso greco casca a fagiolo, visto che “l’eliminazione del rischio di cambio e la completa integrazione dei mercati dei capitali ha condotto a forti affussi di fondi dal centro dell’eurozona alla periferia”, dato acquisito ormai. Così come sappiamo che è stato il movimento inverso a generare la crisi. “L’eurozona è un interessante laboratorio per queste idee – recita il paper – perché molti si aspettavano che l’euro avrebbe corretto alcuni problemi di politica economica che avevano ritardato le riforme”.  Tutto il contrario, come sappiamo bene.

Come amarcord l’autore ci regala una dichiarazione dell’allora governatore della banca centrale ellenica, Lucas Papademos, che nel 2001, parlando dell’ingresso nell’euro della Grecia disse che “nell’eurozona sarà impossibile migliorare la competitività svalutando il tasso di cambio. Gli obiettivi di una maggiore occupazione e di una maggiore produttività devono essere perseguiti attraverso riforme fiscali strutturali che puntino ad aumentare la competitività aumentando la produttività, migliorando la qualità dei beni e servizi greci e assicurando insieme la stabilità dei prezzi”.

Un vero manifesto politico.

Non è quindi, che non ce l’avessero detto. Chiunque poteva leggere le parole del governatore greco. A cominciare dai suoi connazionali.

L’analisi prosegue notando che l’introduzione dell’euro ebbe il noto effetto sui tassi di interesse, che iniziarono a convergere verso quello tedesco. Un grafico ci mostra come i tassi nominali greci, che nel ’93 stavano poco sotto il 25%, arrivando nel ’97 intorno al 10%, dal ’99 in poi iniziarono a convergere intorno al 5%, esattamente come accadde in Irlanda, Spagna, Portogallo e Germania.

Il grafico successivo ci mostra l’andamento dei prestiti ai residenti privati effettuati dalle banche fra il ’99 e il 2012 in percentuale sul Pil. La Grecia, visto che parliamo di lei, stava sotto il 50% del Pil prima dell’ingresso dell’euro e da lì la curva ha iniziato a crescere con regolarità.

Alla fine del 2009 si raggiunge il picco, intorno all’80%. Nel corso del 2010, quindi nel bel mezzo della crisi, una lieve flessione, per poi conoscere, da fine 2010, una rapida impennata, assai più rapida che negli anni precedenti. Nel suo periodo peggiore il debito privato dei greci è cresciuto più che nel periodo migliore. Nel primo quarto 2012 era intorno al 120% del Pil.

Ciò mostra chiaramente, secondo l’autore, che se è sicuro che il debito privato è cresciuto in Grecia con l’ingresso dell’euro, i problemi sofferti dal Paese sono stati provocati, prima della crisi, principalmente dal settore pubblico, che ha importato risorse dall’estero per finanziare la sua spesa corrente, creando un notevole deficit nella bilancia dei pagamenti. Il contrario è avvenuto in Portogallo e in Spagna.

L’idea che gli squilibri del settore pubblico possano aver danneggiato la Grecia più di quelli del settore privato farà innervosire qualcuno, però merita di essere osservata senza pregiudizi.

L’autore cita il caso della riforma delle pensioni pubbliche, “una delle questioni più salienti che da due decenni viene definita come essenziale” nel dibattito sulla crisi greca.

Due grafici fotografano efficacemente la situazione. Il primo illustra il pension replacement rate del sistema pensionistico pubblico greco, ossia la percentuali dei guadagni pensionistici sul reddito antecedente al pensionamento. Ebbene, in Grecia (dato Ocse 2011) il Prr supera il 90% che, semplificando, vuol dire che un pensionato ha una pensione di oltre il 90% dell’ultimo stipendio, quando la media Ocse è intorno al 60. In Germania poi è poco sopra il 40%. Ma il dato ovviamente non include il contributo del settore dei fondi pensione. Si discute, lo ricordo di previdenza pubblica.

Rimane il fatto però, e di questo parla il secondo grafico, che sempre l’Ocse ha calcolato (dato 2011) che il fabbisogno del sistema pensionistico pubblico greco arriverà a sfiorare il 25% del Pil nel 2060 impennandosi dal 2030 in poi. Calcoli certo ipotetici, ma che la dicono lunga sulla sostenibilità della previdenza ellenica.

Le pensioni, dunque.

Un paper del 2003 ci ricorda che il primo serio tentativo di riformare le pensioni risale al periodo 1990-92, quando le finanze pubbliche greche erano in grave crisi” Tanto da complicare non poco l’inserimento della Grecia nel progetto europeo.

Il primo tentativo di riformare le pensioni greche risale al 1990, ma “i timidi tentativi del governo lasciarono i problemi strutturali irrisolti”. Si ritentò, ma con scarso successo.

Nel 2002 un altro paper sommarizzò così il problema: “Le pensioni hanno continuato ad essere molto generose, comparate con la contribuzione in termini attuariali, anche per i nuovi entrati nel mercato del lavoro”.

Si ritentò nel ’96, e con maggiore decisione nel 2001, quando si propose di innalzare l’età pensionistica e l’età contributiva, e si ridusse il replacement rate al 60%. Ma la proposta fu ritirata per le massicce proteste della popolazione.

Si continuò a discutere, ma le nuove proposte del governo non cambiarono la sostanza delle problematiche pensionistiche greche. Il sistema rimaneva poco sostenibile, ineguale e frammentato. Finché l’impeto riformista non svanì nel bengodi degli anni buoni dell’euro. Ma ancora nel 2003 il Fmi notava la sostanziale insostenibilità della spesa pensionistica greca.

Tutto ciò che ottennero le cassandre della previdenza greca fu che con la mini riforma del 2002 la spesa pensionistica greca, nel 2040, arrivasse dal 22,5% del Pil, dov’era prevista, al 21,4%.

Cosa fece l’Unione europea di fronte a questa situazione? “Piuttosto che imporre alla Grecia un vero e proprio vincolo di bilancio, stabilì di ‘Facilitarle l’apprendimento delle politiche'”. Fece da consulente, insomma.

Eppure già da allora, siamo nel tempo che precedeva l’adozione dell’euro, “il sistema pensionistico greco era visto come un problema chiave, visto che le pensioni consumavano il 12,1% del prodotto e impegnavano il 52% del totale della spesa sociale a fronte del 28% della media Ue”. E ciò malgrado il rischio di povertà dei pensionati greci fosse 2,3 volte maggiore di quelli dei pensionati del resto dell’Ue.

Il solito gioco delle tre scimmiette, che non vedono, non sentono e non parlano. Fin quando non è troppo tardi.

Dopo fu peggio. “Una volta che la Grecia entrò nell’euro il ruolo dell’Europa cambiò. Non ci fu più spazio per le pressioni a fare riforme reali, ma si optò per una linea soft” che la burocrazia Ue chiamava “metodo aperto di coordinamento”.

Ossia: fate come ti pare.

“In altre parole, una volta che la Grecia vinse la sfida per l’ingresso nell’euro, e il suo budget pubblico divenne sostenibile grazie al calo della spesa per interessi, il momento per la riforma delle pensioni fu perduto”. Ma fu l’insieme delle riforme, che doveva inziare già dal ’92, a finire nel dimenticatoio. Fino all’esplodere della crisi.

L’abbondante liquidità dei primi anni 2000, insomma, nell’analisi del nostro autore, unita al calo dei tassi favorito dall’euro, fece finire in soffitta l’impeto, mai troppo pronunciato, della Grecia a riformare il sue settore pubblico, malgrado fosse fonte di squilibrio.

Dopo l’esplosione della crisi, l’avvento della Troika non poteva risparmiare il settore pensionistico. Nell’ultimo Pension outlook dell’Ocse leggo che i bonus per i pensionati a basso reddito sono stati ridotti sin dal 2013. Poi che l’indicizzazione è stata congelata dal 2011 al 2015, collegando peraltro all’indice dei prezzi e non più, com’era prima (anche da noi nella preistoria) ai salari dei dipendenti pubblici. Quindi si è adeguata l’età pensionistica fra uomini e donne, portando quella del gentil sesso ai 65 anni e, dulcis in fundo, nel 2013, l’età pensionabile è stata innalzata a 67 anni. Dobbiamo aspettarci dichiarazioni di fuoco del governo greco anche contro questa “austerità” pensionistica?

E mentre leggo mi viene in mente una lettera che Mario Draghi ha mandato qualche giorno fa a un europarlamentare greco nella quale si ricorda senza mezzi termini che la pressione fiscale in Grecia è poco superiore al 34%, assai meno che la media dell’eurozona.

Mi chiedo se sia giusto, di conseguenza, da cittadino che ha subito diverse e dolorose riforme delle pensioni e che sopporta una pressione fiscale di oltre il 43% supportare la battaglia dei greci. Pagare, ad esempio, per la difesa delle loro pensioni.

Ma poi capisco che è un gioco a somma zero: il classico ragionamento da guerra fra poveri. L’ennesima declinazione della finzione teatrale.

Molto semplicemente, nessuno è innocente in questa rappresentazione tragica. Nemmeno le vittime, pure a volerle considerare tali.

E questo si capisce bene se si guarda all’altra metà del cielo: la Germania.

Ma di questo vi dirò la prossima volta.

(1/segue)

Leggi la seconda e ultima puntata

Le mille frammentazioni dell’eurozona


Fra i tanti guasti provocati dalla crisi degli spread almeno uno ha avuto conseguenze positive. Oggi, infatti, si parla parecchio della frammentazione finanziaria dell’eurozona. Ossia della marcata differenza fra i tassi d’interesse nei singoli paesi dell’area che invece, prima della crisi, convergevano con differenze minime verso quello tedesco.

Il famoso dividendo dell’euro, che adesso è venuto meno, ha funzionato come una mano di vernice steso sulle reali perfomance delle singole economie, celando perciò le mille frammentazioni macroeconomiche reali che dividono, e non da ora, i singoli paesi europei.

Il fatto poi che l’unica frammentazione che abbia meritato gli onori delle cronache, e l’interesse dei policy maker, sia quella degli spread la dice lunga sullo spirito del nostro tempo.

Ma questa è un’altra storia.

Vale la pena, perciò, fare un piccolo riepilogo e torna utile, a tal proposito, lo statistic pocket book rilasciato pochi giorni fa dalla Bce, che ha il pregio di riepilogare in poche pagine la storia recente dei paesi europei, così come la raccontano le aride cifre della statistica.

Come in tutte le statistiche, anche queste vengono influenzate dal peso specifico dei partecipanti. Ovviamente, Germania, Italia, Francia e Spagna, nei vari indicatori pesano per circa i due terzi dell’eurozona. Quindi il valore medio va preso con le dovute accortezze.

Cominciamo dai tassi di inflazione, variabile assai rilevante, visto l’impatto che hanno sui tassi reali di interesse.

La statistiche misurano l’indice HICP, ossia quello dei prezzi armonizzati al consumo.

Nel periodo 1996-2000, la media per l’eurozona dell’1,6% nascondeva importanti differenza non soltanto fra i paesi più periferici, come l’Estonia o la Slovacchia, che quotavano un indice superiore all’8%, ma anche fra i paesi core, con una Germania inchiodata all’1,1% a fronte di un’Italia al 2,4%.

L’arrivo dell’euro ha ristretto la banda di oscillazione, ma le differenza sono rimaste. Nel periodo 2001-2010 la media per l’eurozona è salita al 2%, ma sono rimaste differenze importanti. A fronte dell’1,6% tedesco, si registra un 4,2% in Slovenia e un 3,4% in Grecia. Italia (2,2%) e Francia (1,9%) stanno vicini alla media.

Con l’esplosione della crisi, tuttavia, la convergenza sui tassi sballa. L’Irlanda, nel 2010, segna un tasso negativo (-1,6%), mentre la Grecia arriva al 4,7%. I tassi italiani si allineano perfettamente alla media, con un +1,6%, mentre Germania (1,2%) e Olanda (0,9) stanno sotto.

Man mano che la crisi procede i divari si allargano. L’inflazione sale in tutta l’area (in media il 2,7%), ma l’Irlanda registra un risicato 1,2%, mentre l’Estonia un 5,5%. In Italia l’inflazione schizza al 2,9%, e persino in Germania più che raddoppia, arrivando al 2,5%. Peggio fa la Slovacchia, che passa dallo 0,7 al 4,1%.

L’inflazione, schiacciata dall’austerità, viene riassorbita nel corso del 2012, ma le differenze rimangono. Nel settembre 2013, la media euro arriva all’1,1%, che nasconde il -1% della Grecia, lo 0,3% di Cipro e lo 0,9% italiano, a fronte del quale si staglia il 2,4% olandese e l’1,6% tedesco. Al contrario di come sarebbe utile, i paesi in crisi sfiorano la deflazione (che aumenta il valore reale dei loro debiti) mentre quelli in surplus godono di una maggiore inflazione (che al contrario li diminuisce).

Questo contesto peggiora, se possibile, anche le differenze reali sui tassi di interesse.

Se analizziamo i tassi di crescita del Pil il ritornello non cambia. A una crescita media del 2,7 fra il 1996 e il 2000 si oppone quella del 10,3% registrata dall’Irlanda e il nostro misero 1,9% italiano, pari peraltro a quello tedesco. La Grecia in quel periodo cresceva in media del 3,4%, la Spagna del 4,1%, il Lussemburgo del 6,1% e la Spagna del 4,1%.

Con l’introduzione dell’euro la crescita media si schiaccia all’1,1% che, anche nel periodo 2001-2010, nasconde importanti differenze. Il Portogallo spunta appena uno 0,7% medio, peggiore solo dell 0,4% italiano. La Germania è in linea con la media (1%), Grecia e Spagna sono qusi al doppio (2%). L’unica che cresce forte è la Slovacchia (4,8%).

Il 2010 segna la rottura definitiva. Sebbene l’area cresca in media del 2%, la realtà dei singoli paesi annovera un -4,9% in Grecia, colpita dalla crisi del debito al quale si affianca il +4% della Germania e di Malta.

La frammentazione esplode dal 2011 in poi. La Grecia perde il 7,1% (2011) e il 6,4% (2012), a fronte del 3,3% (2011) e (0,7%) tedesco. I Piigs entrano in decrescita, che dura fino ai nostri giorni, mentre Malta e Lussemburgo se la passano benone, come anche la Germania (anche se di  meno). Fra i paesi core si registra il dato negativo di Olanda e Finalndia, segno evidente che anche dove batteva sempre il sole il clima sta cambiando.

Altro indicatore “frammentato” è quello dell’Unit labour cost (Ulc), così dirimente per la questione della competitività che tanto affligge i paesi europei.

Nel periodo 1996-2000, la crescita media nell’eurozona è stata dello 0,9, a fronte del quale c’è una forbice assai ampia fra il 7,4% dell’Estonia e il -0,5% dell’Austria, con la Germania che quota uno zero tondo e il Portogallo un +5,1%. Nell’età dell’euro l’Ulc medio della zona sale dell’1,8%, con gradi differeze fra lo 0,4% tedesco e il 3% greco, vicino al 2,7% italiano e al 2,1% francese. Ogni paese, insomma, segue una via differente.

E quando scoppia la crisi, nel 2010, l’Ulc medio sprofonda dello 0,6%, ma quello irlandese del -6,7%, mentre in Lussemburgo continua a salire (+1.1%). Nel 2012 l’Ulc torna a crescere in media (+1,7%), ma in Irlanda si registra un altro -4%. Farà peggio solo la Grecia, nel 2012, quando l’Ulc scenderà del 6,2%.

E sempre a proposito di competitività, vale la pena dare un’occhiata all’indice armonizzato con il tasso reale di cambio basato sui prezzi di mercato. Ve la faccio semplice. Quest’indice segna un miglioramento della competitività quando decresce e un peggioramento quando aumenta.

Fatto 100 l’indice nel 1999, abbiamo una media di 103,3 nell’aeuroarea nel periodo 2004-2006, che si confronta con il 96,8 tedesco, il 97 finlandese, il 98 austriaco e il 115 irlandese, per non parlare del 151 slovacco.

Nel periodo 2007-09 la competitività europea peggiora (105,6), mentre quella austriaca migliora (97,8) e quella tedesca e finlandese rimane stabile. Quella dei Piigs, ovviamente peggiora più della media.

Un dato, quello del 2012, dice bene cosa sia successo dopo la crisi. La competitività tedesca migliora drammaticamente (88,8), ma è l’intera area che va meglio (92,8), persino quella italiana (98,8) che va persino meglio del 1999 (100) e quella francese. Non migliora invece quella spagnola (107,4) né quella irlandese (105.1). Ma nel 2013 il ciclo si inverte e l’indicatore torna a peggiorare, anche in Germania, dove arriva a 91,2 (settembre 2013), a fronte della media euro di 97.

L’ultimo indicatore che vale la pena osservare è quello della disoccupazione, dove l’ennesina frammentazione dell’area risulta particolarmente stridente. Vi risparmio quelli su debito, deficit e spesa generale del governo, ma anche quelli sul debito del settore privato e del debito estero, perché raccontano tutte la stessa storia: l’aumento dello spread finanziario è andato di pari passo con l’aumento dello spread su tutte le variabili economiche di base dei paesi euro.

Fra il 1996 e il 2000, quando la media dei disoccupati nell’area era al 10%, la Germania quotava l’8,9%, la Spagna il 15,5%, la Francia il 10,4 e l’Italia l’11%. Dal 2001 in poi la disoccupazione media dell’area scende all’8,8%, con una forbice che parte dal 3,9% olandese e arriva al 15% slovacco. La Grecia, in quel periodo, aveva una media del 9,8%, l’Italia del 7,8.

Con la crisi il mondo del lavoro europeo è cambiato. A parte la Germania, che vede i tassi di disoccupazione scendere costantemente, fino al 5,2% di settembre 2013, tutti gli altri paesi vedono gravi peggioramenti, con la Grecia ormai oltre il 27% e la Spagna lì vicino. Per fortuna che la media euro è “solo” il 12,2%.

La famosa media di Trilussa.

La Giovine Europa (reloaded)


Ecco che i giovani diventano il lievito del dibattito europeo.

Sono loro, poverini, che dovranno pagare i debiti lasciati dai loro genitori.

Sono loro che dovranno farsi carico del fallimento epocale di un paio di generazioni, che tanto hanno preso quanto poco oggi vogliono restituire.

E’ in nome loro, perciò, che i governi devono farsi carico di tutto ciò che è necessario fare per rimettere in pista la macchina della crescita.

Perché in caso contrario questi giovani non avranno un futuro.

Ecco che i giovani diventano il denominatore comune di stati agli antipodi, come la Germania e la Grecia, tanto per citare gli ultimi due sui quali si è esercitata la retorica dei nostri banchieri centrali.

Vi sembrerà strano, ma anche la virtuosa Germania ha un debito nei confronti dei suoi giovani. Certo, differente da quello della Grecia, ma altrettanto cogente.

Della Grecia si è occupato Yves Mersch, che ha tenuto un discorso alla Minsky conference intitolato “Intergenerational justice in times of sovereign debt crises”, che già dal titolo è tutto un programma.

Il popolo greco, dice Mersch, ha compiuto “un aggiustamento fiscale di dimensione storiche e si è indirizzato sulla difficile strada delle riforme strutturale”. E tuttavia “l’inversione di tendenza è ancora a metà. C’è ancora molto lavoro da fare”.

Non basta mai.

Anche perché “la Grecia ha di fronte delle sfide fiscali di lungo termine collegate all’alto livello del debito pubblico e agli sviluppi demografici. Queste sfide sollevano profonde questioni di giustizia intergenerazionale”.

Che significa? Che se “il consolidamento fiscale parte oggi, allora la generazione che ha beneficiato di più dai suoi debiti giocherà il ruolo principale nella loro riduzione. Ma se il consolidamento verrà ritardato, allora le generazioni future dovranno farsi carico del peso della riduzione del debito, il che costituirebbe un diretto trasferimento a suo vantaggio dai suoi figli e nipoti”.

La decisione spetta a noi, sottolinea Mersch, visto che i nostri figli e nipoti non hanno voce in capitolo.

Il mito di Crono, che divora i suoi stessi figli, si attaglia perfettamente al caso greco.

Ma,  sottolinea lo stesso Mersch, sono tutte le società occidentali chiamate a farci i conti.

Questo dilemma non riguarda solo la gestione del passato (i debiti), ma ha a che fare con il futuro (i debiti che dovremo fare).

Mersch calcola che da qui al 2060 ci saranno solo due lavoratori per un ultra 65enne, a fronte dei quattro di oggi. Quindi più previdenza e welfare, il cui peso si scaricherà sempre più su sempre meno persone.

“Questo significa che se le generazioni correnti saranno proattive nel riformare il sistema delle pensioni – dice – si potrà ridurre il peso sulle spalle delle generazioni future, sennò tale peso sarà sempre più gravoso”.

Da qui la domanda: “Riuscirà la generazione corrente a farsi carico delle responsabilità delle sfide fiscali di lungo termine nelle quali hanno avuto una gran parte di responsabilità?”

“E’ chiaro cosa sarebbe giusto fare in un’ottica di giustizia intergenerazionale”, conclude.

Le linee guida per la Grecia sono tre: consolidamento fiscale, aumento della competitività (leggi azione sul mercato del lavoro), attrazione di investimenti dall’estero. Quest’ultima prescrizione si attaglia perfettamente al ruolo di economia emergente che la Grecia si appresta a interpretare nel palcoscenico europeo.

Diciamo che è una sua specificità

Ma le altre due sono universali.

Lasciamo Mersch e andiamoci a leggere quello che dice Sabine Lautenschläger, vice presidente della Bundesbank, che ha parlato più o meno della stessa cosa a Francoforte il 26 ottobre scorso. Il suo discorso si intitola “The European sovereign debt crisis and its implications for the younger generation”.

Ve la faccio breve perché sono sicuro abbiate già capito. La nostra banchiera, dopo aver magnificato il successo della riforma del lavoro tedesca (le varie riforme Hartz) sottolinea che anche in Germania bisogna fare i conti con l’equità intergenerazionale.

Ma, aggiunge, è un problema che riguarda tutto il mondo.

La Germania, semmai, si trova un passo in avanti perché ha compiuto alcune riforme.

Ma altre ancora devono essere compiute, specie a livello europeo. A cominciare dall’Unione bancaria.

Degna di nota è la citazione che apre il suo discorso: “Il progresso degli enormi debiti, che al presente opprimono, e nel lungo periodo probabilmente rovineranno, tutte le grandi nazioni d’Europa, è stato pressoché uniforme”.

“Penserete che si tratta di una citazione recente – dice la frau – ma questa citazione data 1766 ed è tratta da uno scritto di Adam Smith, considerato il fondatore dell’economia classica”.

Come si vede, è sempre successo che i padri abbiano finito col mangiare i figli.

Salvo poi subire la ribellione dei superstiti. Che magari si sono rifiutati di pagare questi debiti in uno dei mille modi creativi con i quali si può fare (dal default, all’inflazione alla guerra). Tanto è vero che la nefasta previsione di Smith, nel lungo periodo, non si è mai avverata e gli stati europei sono ancora qui, malridotti, ma vivi e vegeti.

Fino ad oggi.

E tuttavia il problema rimane. “Molti giovani nei paesi europei colpiti dalla crisi stanno sperimentando una grande difficoltà a trovare lavoro e la crisi del debito proietta un’ombra sul loro futuro”, dice.

“Questi debiti saranno caricati sulle spalle delle giovani generazioni e il peso degli  interessi restingerà notevolmente la politica fiscale”, aggiunge.

“Chiaramente, di conseguenza, le cause della crisi devono essere eliminate una volta per tutte nell’interesse delle giovani generazioni”, conclude.

E ancora una volta si pone l’accento sulle solite riforme, necessarie quanto ineludibili nel brevissimo periodo.

Per tutti.

Ecco perciò che  i giovani diventano il migliore argomento per parlare di riforme del mercato del lavoro, della riorganizzazione della finanza europea e del necessario consolidamento fiscale.

Ecco che i giovani diventano la testa d’ariete di un’offensiva facilmente spendibile sui tavoli delle cancellerie europee.

Questo spiega bene perché ormai, di conseguenza, si sia perso il conto di quanti leader politici abbiano speso parole a favore dei giovani, sempre evitando di aggiungere che saranno proprio i giovani di oggi (e non i garantiti gonfi di diritti acquisiti) a pagare il prezzo maggiore della correzione storica di un andazzo traballante.

Ecco che il giovani diventano l’argomento principe della retorica “sviluppista” che, volente o nolente, non potrà far altro che esacerbare il conflitto intergenerazionale che sta maturando nell’eurozona e nel mondo, al grido di “giovani di tutto il mondo unitevi”.

D’altronde a chi meglio dei giovani può rivolgersi un’istituzione giovane come l’Unione europea?

La nuova Giovine Europa ha bisogno di una Santa allenza dei giovani da contrapporre alla Santa allenza degli Stati sovrani, artefici neanche troppo celati del dissesto finanziario del nostro tempo, come quella che si tentò, ai tempi di Mazzini, contro la Santa Allenza dei sovrani tout court.

A quel tempo l’esprimento fallì.

Ma ancora non c’erano le banche centrali.

Grecia, tutto è bene quel che finisce male


Le ultime dalla Grecia ci dicono che il sole è tornato a splendere sull’Ellade. Se le cronache raccontano della disperazione crescente di un popolo, chiamato a far i conti con la mancanza di tutto e a vivere sotto l’ipoteca di un debito eterno, è solo perché i giornalisti hanno notoriamente la vista corta. Al contrario dei banchieri che dopo (non) aver previsto lo sfacelo che andava maturando, oggi ci dicono che “in termini di economia reale e di sistema bancario la situazione si sta invertendo”.

“Dopo tre anni di profonda crisi, – spiegano – la stabilità del sistema bancario non è stato solo mantenuta, ma si è rafforzata”.

Così almeno la racconta George A. Provopoulos, governatore della banca centrale greca, che ha parlato lo scorso 23 maggio a una conferenza sulla crisi nell’eurozona. Una lettura edificante, se non altro perché riepiloga cosa sia accaduto in Grecia negli ultimi anni.

“L’entrata della Grecia nella zona euro nel 2001 – dice – è stato visto da molti come segno di una trasformazione nella performance economica del paese”. Addirittura l’inizio di un nuovo regime economico.

Fra il 2001 e il 2008 accade il miracolo. La crescita reale media del Pil è stata del 4% l’anno, l’inflazione si abbassa a livelli minimi e lo spread fra i bond sovrani Greci e quelli tedeschi crolla fra i 10 e i 50 punti base dai 600 di fine anni ’90.

La Grecia, insomma, diventa una sorta di paradiso terrestre.

“Tuttavia – riconosce il nostro banchiere – in quegli anni la Grecia stava vivendo pericolosamente. Si stavano costruendo squilibri insostenibili sia sul versante fiscale  che su quello estero”.

Ma tutto ciò rimase sotto silenzio fino all’esplosione della crisi. Nel 2009 il deficit fiscale aveva superato il 15% del Pil, il debito pubblico veleggiava intorno al 130% del Pil, la competitività era crollata del 30% e il saldo del conto corrente, già nel 2008, aveva raggiunto un deficit pari al 15% del Pil.

Il disastro era sotto gli occhi di tutti, che però preferirono non vedere. “I grandi e crescenti squilibri avrebbero dovuto allarmare i mercati”, che però non fecero nulla. Ancora nel 2008 gli spread col Bund erano bassi, malgrado la banca centrale greca iniziasse a lanciare i suoi moniti sul’insostenibilità dei deficit gemelli.

 Il bubbone scoppiò nel 2009, quando venne fuori che il deficit fiscale sarebbe stato superiore del previsto, ma soprattutto quando iniziarono a defluire dalle casse greche le ingenti quantità di risorse che fino ad allora avevano alimentato il bengodi ellenico. Gli spread, semplicemente, esplosero. Il debito greco uscì fuori mercato.

Nel 2010 il governo greco firmò il suo primo programma con il Fmi e i partner dell’eurozona che prevedeva consolidamento fiscale e riforme strutturali. Il primo portò a una recessione brutale, “peggiore di quanto ci si aspettava, perché si insisté più sull’aspetto fiscale che sulle riforme”.

La crisi del debito contagiò le banche, imbottite di titoli di stato. “Prima della crisi – dice il governatore – il sistema bancario aveva buoni fondamentali, senza titoli tossici e un basso livello di loan-to-deposit ratio”. Il totale degli asset bancari era intorno al 200% del Pil, un livello basso, se paragonato con quello di altri paesi.

Ma ciò non salvò le banche. La crisi del debito sovrano, e una serie di downgrade, espulsero la banche elleniche dai mercati, provocando una fuga dai depositi (per lo più incrementati dall’estero) che mise il sistema bancario in ginocchio. Le banche si rivolsero alla Bce per avere liquidità, ma la scarsa qualità dei collaterali forniti allargò ulteriormente la forbice dello spread, mettendo gli istituti di fronte a costi proibitivi. Tutto ciò mentre la recessione faceva esplodere le sofferenze sui crediti.

Il salvataggio era solo questione di tempo. “Un problema di liquidità ha finito col trasformarsi in un problema di solvibilità”.

La crisi gemella, sovrana e bancaria, avvitò la situazione generale del paese. La contrazione del Pil fece esplodere il debito pubblico: “La crisi è diventata auto-alimentantesi”.

“L’anno scorso la Grecia era sulla strada dell’impensabile – dice -: l’uscita dall’Euro”. Sono i giorni di Grexit.

Eppure oggi il nostro banchiere è ottimista. “Dal 2009 al 2012 il deficit fiscale è calato di nove punti, e le previsioni parlano di un surplus quest’anno. Un risultato ottenuto malgrado il calo dell’economia”. “Il consolidamento fiscale greco – osserva – è uno dei più grandi mai effettuati nella storia”.

Sono soddisfazioni. Siamo certi che il popolo greco ne sarà fiero. Così come gli farà piacere anche l’ulteriore consolidamento fiscale previsto per il 2013 e il 2014, che vale l11,5% del Pil, che porterà il surplus di bilancio al 3%.

Sul versante estero, la Grecia ha recuperato, dal 2010 in poi, l’80% della competitività perduta dal 2001 al 2009, “entro la fine di quest’anno l’intera perdita sarà recuperata”. “La competitività è stata migliorata attraverso riforme strutturali che hanno migliorato la flessibilità del mercato del lavoro”. La famosa medicina tedesca.

L’aumento della competitività ha avuto effetti positivi sull’export, cresciuto dal 18% del Pil del 2009 al 25% del 2012 “e in continua crescita”. Il saldo del conto corrente è passato dal deficit del 15% del Pil al deficit del 3,5% del 2012, e continua a calare.

Ma soprattutto è il sistema bancario che rassicura il nostro governatore. Prima di tutto è stato calcolato l’importo necessario per assicurare la ricapitalizzazione delle banche, una robetta da 50 miliardi di euro. Quindi si è passati alla ristrutturazione dell’intero settore. A oggi “abbiamo ricapitalizzato quattro banche principlai e alcuni banche non di sistema”. “Come risultato adesso il sistema bancario è diventato più compatto ed efficiente, e inizia a diventare forte e ben capitalizzato”.

“Questi aggiustamenti – spiega – significano che la Grecia continuerà a ricevere supporto finanziario dai prestatori ufficiali e ciò le consentirà di ristrutturare la sua economia e il sistema bancario”. Ossia che continuerà a dipendere dai prestiti.

La conclusione è quasi entusiasmante. “Dal picco della crisi dello scorso giugno – sottolinea – il prezzo delle azioni è quasi duplicato, gli spread sui bond sono calati di 2.500 punti, i depositi del settore privato sono cresciuti del 12%, il debito delle banche greche nei confronti dell’eurosistema è calato del 35%. Mi aspetto che la Grecia tornerà alla crescita nel 2014. Non si parla più di Grexit, ma di Grecovery. Come al solito i mercati avevano ragione, ma un po’ in ritardo”.

Peccato che il “piccolo ritardo” dei mercati l’abbia pagato duramente la popolazione, e continuerà a pagarlo anche in futuro.

Morale: tutto è bene quel che finisce bene, per la banca centrale.

Male per gli altri.

 

Gli eurodebiti e i venti piccoli indiani


E poi non rimase più nessuno, si potrebbe concludere prendendo a prestito dal celebre romanzo di Agatha Christie.

Il copione si ripete con preoccupante regolarità: un Paese viene invitato a entrare, come nei Dieci piccoli indiani, in un luogo bellissimo: nientemeno che un’unione monetaria che promette pace e prosperità.

All’inizio tutto sembra andare per il meglio. Nelle banche di questo paese affluiscono fiumi di euro, che ne gonfiano i bilanci spingendole all’azzardo, i cittadini godono di un’improvvisa apertura di credito e cominciano a consumare a mani basse, i prezzi degli asset salgono, tutti si indebitano. Ma va bene così: è il capitalismo, bellezza.

Poi succede qualcosa. Uno scricchiolio sinistro, da Oltreoceano o da dove volete voi, mette paura ai prestatori. Cominciano a richiamare i capitali e i paesi, proprio come i piccoli indiani, cominciano a entrare in coma uno dopo l’altro, per non dire che muoiono.

Si congettura su chi sia l’assassino e intanto si cerca di rianimare il paziente. Prima la Grecia, ultimo Cipro. In mezzo la Spagna, il Portogallo, l’Irlanda, e l’Italia un giorno sì e l’altro no. Già ci si chiede chi sarà il prossimo. Forse la Slovenia, che si dice abbia un sistema finanziari imbottito di titoli tossici (almeno un quinto del Pil) o magari l’Ungheria. Chi lo decide? In base a quali parametri?

Una cosa finora è apparsa chiara: la grandezza di un paese è inversamente proporzionale al grado di danno che può sopportare. Una crisi a Cipro fa più male di una crisi spagnola. O perlomeno questo è quello che divulga il mainstream politico-economico, forse perché le realtà più piccole sono quelle più adatte a fare pratica di salvataggi.

Nel dubbio, possiamo provare solo a fare due conti. Partiamo da una domanda: cosa rende un paese sovrano fragile? La risposta più ovvia è: i troppi debiti. Il fatto però è che i debiti non sono tutti uguali. Uno Stato indebitato con i propri cittadini potrà sempre decidere di non ripagarli. Al massimo verranno cacciati i politici responsabili e finisce lì.

Uno stato che ha debiti con l’estero, al contrario, dipende letteralmente dalla generosità dei suoi creditori. Se smettono di comprare i suoi titoli, e noi lo sappiamo bene, non potrà più pagare gli stipendi. Se i creditori ritirano i suoi attivi, lo ha scoperto Cipro con la Russia, il paese finisce in miseria.

Perciò sembra del tutto ragionevole andare a vedere un indicatore macroeconomico assai interessante che ci racconta lo stato di salute di un paese relativamente ai suoi conti con l’estero, ossia la posizione patrimoniale netta internazionale.

Tale indicatore misura il saldo fra le attività e le passività estere. Per farla semplice, dice quanto è indebitato un paese rispetto al resto del mondo. L’indicatore non distingue fra debito privato e debito pubblico, per saperlo bisognerebbe analizzare i saldi settoriali. Però è uno strumento utile a misurare la fragilità finanziaria di un paese.

Cominciamo da noi. Proprio oggi la Banca d’Italia ha pubblicato la posizione netta italiana sull’estero, che nel terzo trimestre 2012 era negativa per 351,471 miliardi di euro, più o meno il 20% del Pil. Un dato simile a quello che ci siamo andati a ripescare sul sito di Eurostat, che ha pubblicato un interessante prospetto dei saldi netti di tutti i paesi dell’eurozona a partire dal 1971. Una lettura edificante.

Nell’Ue a 27, a fine 2011, i paesi con posizione netta negativa erano 20. I nostri venti piccoli indiani. Undici se consideriamo solo quelli che hanno aderito all’euro.

I creditori sono sette: Belgio, Danimarca, Germania, Malta, Olanda, Finlandia, Lussemburgo. Di questi solo la Danimarca non ha aderito all’euro. La posizione netta, il relazione al Pil, migliore di tutte è quella del Lussemburgo, che vale il 107,6%. Ma ovviamente è la Germania a fare la parte del leone con il suo 32,6% di saldo attivo estero sul Pil, che pure se vale la metà di quello del Belglio (65,7%) è assai più corposo a livello di stock, viste le dimensioni del Pil tedesco.

Se questi sono i creditori, andiamo a vedere i debitori. La Grecia, nel 2007, quando inizia a spirare il vento della crisi, aveva una posizione netta negativa pari al 96,1% del Pil. Quando scoppia la crisi gli investitori iniziano a richiamare i capitali, ed ecco che la posizione negativa cala improvvisamente al 76,8%. Poi arrivano i prestiti per salvare il salvabile, ed ecco che nel 2010 la posizione netta arriva ad essere negativa per il 98,4% del Pil.

Lo stesso copione che vediamo in Spagna. Nel 1992 il saldo netto era negativo per appena il 19% del Pil. Nel 2002, dopo l’euro, è già al 41,6% e sale costantemente. Al top dell’euforia, nel 2009, prima che la crisi spagnola diventasse d’attualità, era già al 93,7%. E poiché in Spagna il debito pubblico è rimasto sotto controllo per lunghi anni, questo peggioramento è stato chiaramente guidato dal debito privato.

Paese diverso, stessa storia. Portogallo: nel 1995 il saldo netto era negativo per uno striminzito 9,5%. Nel 2002 era già al 54,6. Nel 2009 addirittura al 110,4%. In pratica il Portogallo ha più che decuplicato la sua esposizione estera in un quindicennio. Chiaro che i creditori lo abbiano messo sotto Troika. Con la conseguenza che ora il suo saldo netto è negativo per il 105% del Pil.

La storia dell’Irlanda è ancora più illuminante. Nel 1997 è addirittura creditrice netta per l’11,6% del Pil, e dua anni dopo arriva addirittura al 50,4%. Poi il crollo. Nel 2002  la posizione è già negativa per il 17,9%, ma il crollo vero si registra nel 2008, quando arriva al -76,2%. Nel 2011 è ancora peggiorata: -96%. Per anni l’Irlanda ha attratto capitali con la sua legislazione favorevole all’impresa, il mercato immbiliare è salito alle stelle, il dimagrimento, via rimpatrio dei capitali, dolorosissimo e non ancora concluso.

E Cipro? Beh, l’isoletta che così tanto ha fatto patire mezzo mondo in queste settimane ha raggiunto il suo peggio nel 2009, con un saldo netto estero negativo per l’82,7% del Pil. Assai meno che la Spagna, il Portogallo. Nel 2011 era pure migliorato al 73,3%. Eppure sono bastate voci sulla fragilità di un sistema bancario ipertrofico (come se ce ne fosse uno che non lo sia oggi nell’Unione) perché tale quota di debiti fosse giudicata insostenibile.

E state sicuri che c’è molto di peggio: l’Ungheria, ad esempio, ha sfondato il 117% nel 2009 e nel 2011 quotava il 105%. Gli ex paesi del blocco sovietico hanno tutti posizione nette negative  nell’ordine del 60-80% del Pil. Anche qui capire bene chi sono i creditori e se si tratti di debito pubblico o privato è dirimente. Ma di sicuro non resisterebbero a lungo a un prelievo dei capitali esteri dalle propri economie.

E poi ci sono i giganti, Francia e Gran Bretagna, che quotano il 15,9 3 il 17,2% di saldo netto negativo. Poco sotto rispetto a noi.

Stando così le cose, risulta ozioso chiedersi chi sarà il prossimo.

Meglio sarebbe chiedersi quando succederà di nuovo.