Etichettato: maurizio sgroi
Una montagna di debito nascosto
C’è molto più di quello che appare nella contabilità sul debito che i regolatori stanno faticosamente compilando e che di tanto in tanto ci riserva sorprese. Come quella che ci ha fatto qualche tempo fa la Bis di Basilea andando a censire una montagna di debito nascosta nella montagna che vediamo di solito. Che sembra espressione persino esagerata, ma tant’è. Sotto il tesoro di debiti a vario titolo contratti da privati e governi, che vediamo in chiaro nei bilanci, ci sono debiti nascosti di importi che si contano in trilioni e che hanno a che fare col vorticoso ruotare dei flussi finanziari, perfetta incarnazione degli animal spirit, che proprio come fantasmi ruotano intorno a noi, invisibili eppure presenti.
Questo imprestarsi furioso, per lo più in dollari, si cela più o meno benignamente nel mercato valutario (FX market). Qui gli intermediari, un fondo pensione o un’altra qualsiasi non banca di qualsiasi nazionalità, magari prende a prestito dollari e poi presta a sua volta euro o yen lucrando sulle differenze di rendimenti fra il momento spot e il forward. Quindi fra oggi e domani: l’eterna pratica degli arbitraggi sulla quale campano da sempre migliaia di trader.
Il fatto interessante, e in qualche modo nuovo, è che queste transazioni non vengono registrate nei bilanci ufficiali, e tuttavia sono più che rilevanti. Secondo la rilevazione fatta dalla Bis si tratta nientemeno che 80 trilioni di dollari, in larga parte a breve termine, persino superiore allo stock di Treasury messi sul mercato dal Tesoro americano. “Il vortice degli affari – scrivono gli economisti della banca – si è avvicinato ai cinque trilioni al giorno nell’aprile del 2022, due terzi del turnover globale del mercato valutario”.
Vortice, in effetti, è parola scelta con discernimento, poiché questa materia effimera – questo debito nascosto – è altamente incendiaria, quindi assai sensibile alle secche improvvise di liquidità che affliggono i mercati e alle quali le banche centrali hanno dovuto provvedere con ampie forniture di combustibile nella forma di linee di swap con limite il cielo: una sorta di all in, ma pagato dal contribuente ignaro, che neanche immagina quanto il bilancio di una banca centrale abbia a che fare con le proprie tasse.
Questi denari di banca centrale sono andati a soccorrere entità spericolate, le cosiddette non banche, che fuori dagli Stati Uniti hanno collazionato obbligazioni in dollari nel mercato Fx swap per circa 26 trilioni, il doppio del loro debito visibile in chiaro. Si capisce perciò come mai, alla metà del 2022, le non banche ammesse a godere della benevolenza della Fed, ossia al suo sportello, abbiano totalizzato operazioni – solo negli Usa – stimate in 39 trilioni mettendo insieme FX swap, forward e currency swap. Il naufragar gli è dolce in questo vortice.
Cartolina. And winter came
E’ arrivato l’inverno tanto temuto e preannunciato dal nostro incurabile scontento. Non tanto perché oggi cade il solstizio, che è solo una pregevole coincidenza astronomica, ma perché la nostra contabilità pubblica segna una triste inversione del nostro saldo corrente, che in questi anni di scontento almeno rallegrava i più attenti, che sanno bene quanto sia importante essere creditori dell’estero, quando il tempo si fa brutto. E oggi, che l’inverno è arrivato sul serio, forse inizieranno a capirlo anche quelli che si lamentano di mestiere, convinti che aiuti a star meglio. Rimane poco da fare, quando il conto del nostro export di merci sprofonda così inesorabilmente, e per giunta con la prospettiva che, in barba a qualunque tetto su costi delle importazioni energetiche, sia destinato a peggiorare. Ci aspettano freddo e letargo. D’altronde è arrivato l’inverno.
Il mattone rallenta la sua corsetta
Non che fosse granché, questa ripresa dei corsi immobiliari nel nostro paese, almeno se la confrontiamo con quella osservata, ad esempio in Germania negli ultimi anni. Però c’era, ed è stata anche abbastanza visibile per alcuni trimestri, come l’Istat ha testimoniato nelle sue rilevazioni dell’indice Ipab.
Insomma: non si poteva certo parlare di corsa del mattone. Ma di corsetta sì. Un mercato che iniziava a diventare frizzante, con le compravendite a rivedere livelli ormai dimenticati, e le case nuove addirittura crescita dei prezzi a doppia cifra.
Ma sembra sia stata la più classica delle estati di San Martino. Gli operatori hanno iniziato a vedere nero mano a mano che la crescita dell’inflazione segnalava l’avvicinarsi di quella dei tassi di interesse, e, giocoforza, una volta che la stretta monetaria ha iniziato a produrre i suoi effetti, si sono viste le conseguenze.
E così arriviamo al dato del terzo trimestre di quest’anno, con l’indice Ipab a diminuire dell’1 per cento rispetto al trimestre precedente e a rallentare la sua crescita su base annua al 3 per cento a fronte del 5,2 del secondo quarto. Le abitazioni nuove, che erano cresciute del 12,1, rallentano al 2,8; quelle esistenti, che pesano l’80 per cento dell’indice, dal 3,8 al 3. La corsetta diventa piccolo trotto.
Adesso si tratta di capire quanto reggerà, visto che anche il dato delle compravendite ha cambiato visibilmente passo. Erano aumentate dell’8,7 per cento nel secondo trimestre, sono aumentate solo dell’1,7 nel terzo. La chiusura dell’anno, insomma, si intravede in sordina. La domanda di mutui, che probabilmente si orienterà più sulle ricontrattazioni che sulle nuove erogazioni, farà il resto. Sicché la crescita dei prezzi degli ultimi tre trimestri, che aveva regalato qualche emozione – +4,2% di aumento medio – rischia di rimanere il pallido ricordo, nell’inverno della gelata immobiliare che sembra si stia preparando. L’ennesima.
Cartolina. Italia 80, Usa 0
Chi si lamenta delle restrizioni monetarie che la Bce sta imponendo ai mercati, dovrebbe anche ricordare quanto siamo esposti ai marosi dell’inflazione importata, che come un veleno si insinua nei gangli della nostra economia sfiancandola. Per noi italiani, la dipendenza delle importazioni dall’energia sfiora l’80 per cento, a fronte dello zero statunitense. E ciò malgrado la Fed è stata la prima ad alzare i tassi e anche con una certa decisione. Ciò per dire che a volte fare whatever it takes implica pagare un prezzo poco piacevole. E noi italiani faremmo bene ad esserne consapevoli. Specie quando i tempi sono più duri.
I banchieri centrali del petrolio e la complessità
Il caro energia è solo una delle facce del prisma assai più complesso che rappresenta l’economia internazionale. I componenti dell’OPEC+, il tradizionale cartello di Paesi produttori di petrolio al quale da qualche anno si è aggiunta anche la Russia (è lei il “più”), ne avevano sicuramente piena consapevolezza il 5 dicembre scorso, quando a Vienna si sono trovati a decidere cosa fare della produzione di greggio, dopo il taglio di due milioni di barili annunciato ad ottobre che aveva irritato l’amministrazione statunitense, già alle prese con una restrizione monetaria. D’altronde, oggi più che mai il prezzo del greggio viene percepito come un potente fattore di instabilità monetaria.
L’inflazione, in effetti, ha molto a che vedere sia con il livello dei tassi di interesse che con i corsi dei beni energetici. La riduzione del petrolio in circolazione accompagnata alla riduzione del denaro in circolazione è capace di amplificare pro-ciclicamente la distruzione calcolata di domanda tramite la quale si vuole frenare l’accelerazione dei prezzi. Rischia però di non frenarla affatto. Anzi: rischia di esasperarla, qualora la domanda di carburanti si irrobustisca a fronte di una offerta minore del solito. L’esito è noto: stagflazione. Un fantasma o poco più, per adesso. Ma temibile. E il timore di solito consiglia prudenza.
Sarà anche per questo che i produttori hanno deciso di tenere tutto fermo, almeno fino al meeting di OPEC+ del prossimo giugno, con la promessa però di rivedersi in qualunque momento qualora fosse necessario aggiornare lo scenario. Un segnale di relativa stabilità, in un mercato che diventa sempre più instabile, come hanno mostrato le quotazioni del greggio l’indomani del vertice.
L’articolo prosegue sul sito di Aspenia on line.
Cartolina. I mercanti di denaro
Sul mercato valutario internazionale si scambiano ormai valori per 7 trilioni e mezzo al giorno, un volume di scambi pari a circa 30 volte il pil mondiale di un giorno. Questo furioso turnover di contratti valutari, più quintuplicato in un quarto si secolo, si concentra sempre più nelle mani di pochi intermediari, con gli ultimi anni a segnare una netta inversione di un trend di vecchia data. I grandi operatori di mercato, insomma, gradualmente rosicchiano pezzi crescenti di mercato, che ormai quasi per la metà viene espresso dal segmento inter-dealer, quello dei mercanti di denaro che lavorano in gran parte over the counter. Che significa tutto questo? Che più il mercato s’ingrossa, più s’ingrossano i pesci che vi nuotano dentro. E si fa cosa fanno i pesci grossi.
L’Opec+ prende tempo, quindi denaro
La decisione presa a Vienna dall’Opec+, il cartello dei produttori che include anche la Russia, di mantenere i livelli costanti di produzione di greggio è chiaramente interlocutoria. Lo dimostrano anche le dichiarazioni diffuse poco dopo, nelle quali alcune voci del cartello lasciavano capire che decisioni diverse potrebbero essere prese prima del giugno del 2023, quando è previsto il nuovo vertice. E d’altronde difficilmente avrebbero potuto decidere qualcosa di diverso.
Troppe complicazioni ruotavano attorno a una ordinaria valutazione dello stato dei mercati del greggio, che poi dovrebbe essere la guida delle decisioni tecniche del cartello. Questioni politiche – l’irritazione statunitense per il taglio della produzione di due milioni di barili deciso ad ottobre – e questioni che stanno a metà fra la tecnica e la politica, come l’avvio del price cap a 60 dollari sul petrolio russo. Il tutto ad atterrare in un mercato che si vede ancora alquanto tirato, e con una domanda sostanzialmente stabile anche per l’anno prossimo.
E poiché il livello attuale dei prezzi rimane tutto sommato remunerativo per i produttori, la scelta di prendere tempo – che significa anche molto denaro – deve essere sembrata la più facile da prendere. Se sia anche la migliore lo vedremo.
Cartolina. Fonda pensione
In vent’anni il tesoro di asset custodito nei forzieri previdenziali di mezzo mondo, quello dove la previdenza pubblica ha un peso relativamente inferiore, è praticamente raddoppiato, se non di più. Chi lamenta l’aumento crescente dei debiti, mostrando così di trascurare il lato nascosto della luna, di questa grande trasformazione parla poco o nulla, con ciò mostrando di ignorarne il significato. Non solo economico, che è evidente, ma soprattutto sociale. Il fatto, puro e semplice, è che stiamo alimentando una classe di futuri rentier, che andranno ad esigere il loro giusto corrispettivo proprio mentre le economie che dovrebbero garantirlo saranno in ambasce, innanzitutto per questioni demografiche. I fondi sui quali di fonda la loro pensione futura saranno il cappio attorno al quale rischia di strozzarsi la società. Lo sappiamo perfettamente. E francamente, ce ne infischiamo.
Il problema energetico è innanzitutto fiscale
Perché sia chiaro di cosa parliamo, quando parliamo di energia, risulta molto utile osservare i conti fatti da Ocse sulla differenza fra i prezzi all’ingrosso di gas ed elettricità, e i prezzi al dettaglio, ossia quelli che i cittadini e le imprese pagano per le loro forniture. Come si può osservare dai grafici sopra, le differenze sono rilevanti, specie in Europa. In Germania, ad esempio, l’indice del gas naturale, basato a marzo 2021, si è moltiplicato quasi per dodici, ma il settore retail ha visto “solo” un semplice raddoppio. E sappiamo bene, per averli vissuti sulla nostra pelle anche noi italiani, quanto abbiano pesato questi rincari sul costo della vita.
Ciò che è ovvio, ma che è opportuno sottolineare, è capire dove sia finita la differenza fra il costo all’ingrosso e quello al dettaglio. La risposta è nota: l’ha pagato lo stato. E questo spiega le notevoli complicazioni fiscali di fronte alle quali sono trovate le economie importatrici, gli enormi stanziamenti messi sul tappeto per salvare i giganti energetici, che hanno dovuto comprare all’ingrosso senza poter scaricare tutto l’aggravio sul retail, contribuendo all’aumento del debito pubblico, già peggiorato a causa della pandemia.
Questa evidenza ci porta alla terza evidenza, che è altrettanto ovvia e tuttavia poco discussa: il problema energetico non ha a che vedere solo con l’inflazione, ma anche con l’equilibrio fiscale dei governi. L’arma dell’energia rilascia effetti lenti, oltre a quelli immediatamente visibili. Ma non per questo meno letali.
Cartolina. I gemelli del rendimento
Un semplice esercizio di osservazione può suggerirci una interessante suggestione sul funzionamento dell’economia internazionale. A un certo punto la Fed decide di alzare i tassi di interesse, interropendo un declino dei rendimenti (yield) sui decennali che andava avanti dal 2016 e li aveva condotti – tranne per un breve momento prima del Covid, in territorio negativo. Quindi i creditori pagavano i debitori, anziché il contrario. A questo punto si innesca una curiosa dinamica. Il Giappone, che pure aveva visto i suo rendimenti avvicinarsi a zero, dopo un lungo periodo in territorio negativo, ignora le politiche della Fed e prosegue nella sua scelta di allentare il credito, e i rendimenti tornano rapidamente in territorio negativo. L’Europa, seppure con un certo ritardo nelle decisioni di politica monetaria, vede adeguarsi i rendimenti molto rapidamente, prima ancora che inizi il rialzo dei tassi. In sostanza Usa e Ue, almeno in economia, sono praticamente “gemellate”. Peccato che i loro governi non ci badino.
The Walking Debt 