Categoria: cronicario
La crisi sta finendo (e un anno se ne va)
La crisi sta finendo, dice Andreas Dombret, algido banchiere della Bundesbank, che mi ha fatto venire in mente il glorioso refrain dei fratelli Righeira, mentre leggevo la sua allocuzione tenuta a Dallas il 15 aprile scorso (“The State of Europe: End of the crisis or crisis without end?)
L’estate sta finendo, cantavano quei due simpaticoni che non era neanche maggio. Dombret fa la stessa cosa: dice che la crisi sta finendo, piano piano piano.
Con un bel forse finale.
D’altronde non si può rimproverare al nostro un difetto di prudenza. Semmai un eccesso di piaggeria, quando ricorda che la Fed di Dallas viene considerata, per scrupolosità e saggezza, la Bundesbank americana. Oppure quando ricorda di sentirsi un po’ americano pure lui, visto che ha il doppio passaporto. Oppure quando, senza tema del ridicolo, dice che Dallas è stata sempre nel suo cuore, perché da ragazzino si pasceva pure lui delle disavvanture di J.R e Sue Ellen, eroi dell’omonima e celeberrima serie che spopolò negli anni ’80, tanto che adesso è stata pure riesumata. Sempre perché gli anni ’80 non finiscono mai.
Dal che ho dedotto che oltre ad avere un cuore, il nostro Dombret ha alle spalle un notevole vissuto emozionale inzuppato di sani principi capitalisti. Per cui la sua prudenza germanica, pure quando tratta con ruvidità una certa faciloneria negli eccessi finanziari statinitensi, mai si spinge fino al punto di sollevare dubbi circa il grado di parentela tedesco con i fratelli americani. Che sono forse chiassosi, un filino irresponsabili, ma comunque parenti, pure se alla lontana.
Germania e Stati Uniti si piacciono, insomma, e devono piacersi.
In questo connubio inestricabile, che i banchieri centrali tedeschi sono chiamati a gestire, e pure con una certa allegria, Dombret si muove con insospettabile grazia, parlando a nuora (l’eurozona) perché suocera (gli Usa) intenda. Neanche fosse italiano.
Vale la pena perciò scorrere rapidamente il suo intervento, anche perché ci fornisce un’interessante “inside view”, come la chiama, sullo stato attuale di casa nostra.
“La fine della crisi nell’euro area – dice – si avvicina sempre più, e, cosa più importante, la zona considerata nel suo insieme ha superato finalmente la recessione. Questa ripresa – sottolinea – non è soltanto guidata dai paesi “core”, come la Germania. Alcuni dei paesi colpiti dalla crisi hanno finalmente imboccato la strada per la ripresa e quelli che ancora non l’hanno fatto stanno iniziando a vedere la luce alla fine del tunnel“.
E ancora: “Gli sforzi per realizzare riforme strutturali stanno gradualmente dando frutti. La competitività è migliorata nei paesi periferici e per quasi tutti ormai, tranne che Cipro, si prevede una crescita dell’export quest’anno. Questi progressi si riflettono nel miglioramento dei saldi di conto corrente, che sono tornati positivi”.
Come ogni storia, anche quella narrata da Dombret si può raccontarla in tanti modi, dal lato della luce o da quello dell’ombra. Quindi non occorre stupirsi qualora tanto ottimismo contrasti con la vostra percezione della realtà. Ricordatevi che voi non siete banchieri centrali tedeschi, e che non state neanche parlando agli americani. E ricordate, soprattutto, che l’economia è uno splendido esercizio di retorica.
Che c’entra il fatto che l’uditorio sia statunitense? Chi ricorda le critiche americane dell’anno scorso alle politiche “egoiste” condotte dalla Germania, capirà subito perché Dombret osservi che “la Germania è parte di questa equazione di rebalancing”. “Dal 2007 – osserva – il saldo di conto corrente nei confronti dell’euro-area si è ridotto costantemente dal 4,5% del Pil al 2%. E poiché gli investimenti sono previsti in crescita quest’anno e il prossimo, questo rebalancing dovrebbe continuare”:
E fin qui siamo nel campo della contabilità internazionale. Dombret ha buon gioco nel ricordare che Spagna e Irlanda sono usciti dai programmi di assistenza dei fondi europei di stabilità, e che il Portogallo si prevede ne uscirà quest’anno. “Date un’occhiata alla Spagna – sottolinea – che è un paese di interesse per voi in Texas a causa della sua rilevanza per il Messico”. “La Spagna è in recessione – sottolinea – e ha un tasso di disoccupazione superiore al 25%. E tuttavia sta vendendo i suoi bond a dieci anni a un tasso del 3,29%, non troppo superiore a quello che pagano i bond americani. Questa è certamente una situazione nella quale si potrebbe cercare segni di esuberanza”.
Poi Dombret sposta il tiro sull’argomento che più gli sta a cuore, ossia il ruolo della politica monetaria, che in una filiale della Fed è come parlare di corda a casa dell’impiccato. “Alcuni osservatori – dice – propongono una politica monetaria più espansiva, spaventati come sono dai rischi di deflazione“. Ma, osserva Bundesbank e Bce concordano sul fatto che tale rischio “sembra essere limitato”.
Deflazione a parte, “possiamo osservare che la fine della crisi si avvicina”, anche se “ci sono ancora alcuni ostacoli che possono bloccare la strada. Alcuni li vediamo, altri no”. Fra questi la crisi Ucraina, anche se l’esposizione relativamente bassa delle banche europee, circa 23 miliardi, non suscita particolari preoccupazioni.
“Tuttavia dobbiamo tenere conto delle relazioni che la crisi ucraina ha con la Russia, e la rilevanza dell’economia russa, molto più grande“. Ma soprattutto, “un ostacolo conosciuto è il prolungato periodo di tassi bassi”.
A questo punto ai banchieri centrali americani devono aver fischiato le orecchie. Tanto che Dombret si è affrettato a precisare: “Non fraintendetemi: lo stato corrente della politica monetaria è certamente adeguato, e tuttavia quando i tassi stanno a un livello basso per un periodo di tempo prolungato si possono sperimentare effetti non voluti”. Fra questi Dobret ricorda che gli investitori possono essere spinto a cercare più rischi per avere rendimenti più elevati “e in effetti sembra che questo stia accadendo”.
In particolare Dombret si preoccupa del mercato immobiliare, dove “un forte recupero registrato in alcune aree dell’eurozona ci fa pensare”. “Credo – sottolinea vagamente minaccioso – che tutti noi ricordiamo cosa accadde dopo che esplose la bolla nel mercato immobiliare americano nel 2007”.
A questo punto il fischio nelle orecchie dei banchieri americani devve essersi fatto persistente.
Ma sempre in omaggio alla buona creanza, Dombret parla di casa sua. “Nel mercato delle abitazioni in Germania – spiega – fra il 2009 e il 2012 i prezzi nelle grandi città sono saliti di quasi il 25% e nel 2013 di un altro 8,9%. I calcoli della Bundesbank ci fanno parlare si sopravvalutazioni in alcune aree urbane. Ma se guardiamo nell’insieme, la crescita nel 2013 è stata solo del 4,5%, un livello che non dà tante ragioni di preoccupazione. Ma per me i campanelli d’allarme cominceranno a suonare non appena una rapida crescita dei prezzi delle case sarà accopmagnata da una crescita altrettanto significativa dei prestiti. Ancor di più se tale crescita è accompagnata da un calo degli standard di tali prestiti. Al momento tuttavia questa campane non hanno iniziato a suonare”.
Poi c’è la questione dei mercati azionari. “Nel 2013, molti mercati sono soltanto cresciuti: l’EuroStoxx 50 del 18%, l’FTSE 100 del 14%, il Dow Jones del 28% e il Nikkei di quasi il 57%, e in più è diminuita ache la volatilità”.
Ce n’è abbastanza per temere che siamo entrati in una nuova fase di “esuberanza irrazionale”?
Se ne può discutere, dice Dombret. Ma certo, spiega, i mercati stanno scontando i futuri miglioramenti dei fondamentali economici, forti della convinzioni che i governi faranno tutto ciò che serve per irrobustire la crescita. Ma se così non fosse, avverte, “si può creare un ampio spazio per uno shock da fiducia”, che è un modo elegante per dire che i rialzi possono trasformarsi in repentini ribassi.
Ma soprattutto, tenere i tassi bassi a lungo può generare un effetto psicologico deleterio. Ossia proprio il non fare tutto ciò che è necessario, quindi rimandare gli aggiustamenti. “Le riforme devono continuare a livello nazionale e a livello europeo”.
Fra questi ultimi primeggia il progetto di Unione Bancaria, di recente approvato dal Paramento europeo, che dovrebbe contribuire a risolvere questioni complesse come quella delle banche troppo grandi per fallire.
Dopo una lunga analisi del perché e del percome dell’Unione bancaria, Dombret affronta il problema che più di tutti sta a cuore dei nostri banchieri centrali: il finanziamento dell’economomia. E qui tornano a far capolino gli ABS che, ricorda, nel caso europeo si sono dimostrati più resilienti di quelli americani.
La conclusione è addirittura edificante: “Tornare alla prosperità economica e alla stabilità finanziaria richiede politiche orientate alla stabilità finanziaria. E poi serve una mutua e confidente cooperazione, qualità che viene promossa da istituzioni come l’American council of Germany”. Quindi è inutile che vi spieghi fra chi.
“Così facendo mi auguro che finalmente arriveremo alla fine di una crisi che sembra senza fine”, conclude.
La crisi sta finendo, insomma.
Prima o poi.
Esplode lo shadow banking europeo
La crescita senza freni dello shadow banking, ormai totalmente globalizzato, non poteva certo risparmiare l’eurozona, che, piaccia o meno, deve fare i conti con l’innovazione finanziaria se non vuole correre il rischio di rimanere indietro.
Perciò anche i nostri banchieri centrali, hanno iniziato a monitorare il fenomeno, pur dovendo fare i conti con un’impreparazione strutturale, come riconosciuto anche dalla stessa Bundesbank, che al tema ha dedicato un approfondimento nel suo bollettino mensile di marzo.
Leggendolo scopriamo alcune cose.
La prima è che il sistema di rilevazione statistico dell’eurosistema non è ancora attrezzato abbastanza per fotografare con esattezza qualità e quantità del fenomeno, che tuttavia si riconosce in grande espansione e richiede una crescente attenzione da parte dei regolatori.
La seconda è che, proprio in virtù della sua esplosione, lo shadow banking europeo sta assumento un’importanza crescente che richiede un attento monitoraggio per calibrare al meglio le politiche monetarie che, classicamente, vengono condotte sotto l’ipotesi di influenzare esclusivamente il settore bancario. Quando una parte rilevante della finanza si fa fuori dalle banche, lo shadow banking pone una sfida eccezionale per la banca centrale, questo dovrebbe esser chiaro a tutti.
La Buba, pur consapevole di ignorare l’esatta tassonomia l’universo delle entità che operano fra le banche ombra, seleziona alcuni operatori che possono iscriversi fra i partecipanti allo shadow banking. Intanto ci sono i veicoli finanziari, specializzati nel real estate o nel prestito al consumo, che a differenza delle banche (ma questa è una caratteristica comune a tutte queste entità) non creano depositi ma si finanziano sul mercato dei capitali.
Poi ci sono gli Special purpose vehicles (SPVs), entità collegate a precisi progetti finanziari che acquistano crediti dalle banche commerciali, di cui sovente sono un’emanazione, e poi li usano come collaterale per emettere obbligazioni che magari vengono ricomprate dalle stesse banche che hanno venduto loro i crediti.
Quindi ci sono i fondi d’investimento, che emettono obbligazioni per raccogliere fondi da investire in asset. I più conosciuti sono i fondi monetari, che vengono (erroneamente) percepiti come succedanei dei depositi bancari. Ma in questa categoria rientrano anche gli hedge fund, specializzati in prodotti strutturati.
Infine, ci sono le compagnie di assicurazioni e i fondi pensione. Le prime sono soggette a vincoli regolatori, anche se pure lì sta emergendo un sistema ombra. Insieme con i fondi pensioni, condividono anche la caratteristica di agire nel mercato dei repo.
La Buba ricorda che “lo shadow banking ha stretti legami con le banche commerciali. Per esempio le banche commerciali comprano il debito emesso dagli SPVs e sono connesse in particolare col mercato monetario e gli altri investitori istituzionali tramite le loro attività di rifinanziamento”.
In sostanza, le banche la fanno da padrone, o, almeno, da comprimari. Sempre che, ovviamente, ci sia liquidità sufficiente a far girare i soldi.
Detto ciò vediamo un po’ di cifre. Con un’avvertenza: l’accuratezza di queste rilevazioni è condizionata dall’arsenale statistico di cui disponde al momento l’eurosistema. Quindi c’è il rischio che le stime non sia accurate, anche se sono di sicuro indicative.
E ciò che ci indicano, in prima battuta, queste stime è che la pratica di intermediare la finanza fuori dai bilanci delle banche ha preso robustamente piede anche da noi.
Nel 1999 le banche dell’eurozona avevano asset per 15 trilioni di euro, pari al 58,1% del totale. Il sistema bancario ombra ne gestiva 10,9 trilioni corrispondenti al 41,9%.
Prima della grande crisi, quindi nel 2007, i trilioni gestiti dalle banche commerciali erano arrivati a 27, pari al 56,4% del totale degli asset. Quindi lo shadow banking aveva rosicchiato un paio di punti alla banche classiche, portando il suo peso relativo sul totale degli asset a 20,9 trilioni, pari al 43,6%.
La crisi, parrà strano, ha potenziato il ruolo dello shadow banking nell’area.
Nel terzo quarto del 2013 le banche commerciali gestivano 27,5 trilioni di asset, un pizzico in più rispetto al 2007, mentre lo shadow banking ormai quotava 26,5 trilioni, pari al 49,1% del totale. In pratica ormai lo shadow banking si divide a metà con le banche il mercato finanziario europeo.
Ma poi non è neanche tanto strano. E’ successa una cosa molto semplice: le banche, dovendo riparare i bilanci stressati dalla crisi hanno spostato sempre più fuori dalla propria contabilità gli asset più rischiosi, aumentando al contempo il capitale, e così sono rientrate nei parametri di vigilanza.
Ai tanti che troveranno tutto questo preoccupante, giova ricordare che l’eurozona rispetto agli Usa, che sono gli inventori dello shadow banking, è una tenera pargoletta. Negli Stati Uniti infatti, la quota degli asset gestito dalle banche ombra, in particolare dalla categoria OFIs (Other financial intermediaries) è stimata ben sopra il 40%, con le banche ormai ridotte a un misero 20% del totale, di fronte al quale il 50% gestito dalle banche europee è ancora un ottimo risultato.
Ma è chiaro alla Bundesbank, come a tutti noi, che la tendenza americana alla lunga avrà la meglio. Lo shadow banking, proprio perché fuori dalla regolazione, è uno strumento flessibile ed efficace, quando i tempi sono buoni, e al contempo diventa l’incubo dei regolatori, quando il tempo volge al brutto.
Giova notare come anche per l’esposizione allo shadow banking l’eurozona risulti frammentata. La Buba nota che la percentuale degli asset gestiti dagli OFIs arriva al 32% del totale in Lussemburgo, a fronte del 10% tedesco e del 12% francese. Sale al 13% in Irlanda e al 18 in Olanda. L’Italia, per dire, sta intorno al 5%.
Se andiamo a vedere la quota gestita da assicurazioni e fondi pensioni, cambiano gli attori protagonisti, ma rimane una forte frammentazione. Francia e Germania, con il 28% ognuna, guidano la classifica degli asset gestiti, seguiti dall’Olanda, con il 19% e poi, ben distaccati l’Italia, col 7% la Spagna, col 5%, mentre il Lussemburgo pesa un risicato 2%. Evidentemente i vantaggi fiscali del granducato sono efficaci per le OFIs, in particolare per i fondi di investimento, non per le assicurazioni.
A fronte di questa situazione, la Buba osserva un’altra peculiarità dello shadow banking europeo: il suo rendere la politica monetaria europea ancora più complicata da gestirsi di quanto non sia già. “In un sistema finanziario dominato dalle banche, il punto naturale di rifirimento per definire le variabili di politica creditizia e monetaria è il settore bancario, e infatti l’eurosistema usa il bilancio del settore bancario per calcolare i vari aggregati monetari (M1, M2, M3) e le loro controparti”.
Ciò significa in concreto che la Bce rischia di usare lo strumento sbagliato, perché nel frattempo il credito viene erogato da altri.
E non solo. C’è anche una questione squisitamente di politica monetaria. Ossia conoscere esattamente la quantità di moneta in circolazione detenuta dalle non banche, che pur non essendo considerate dalle statistice emittenti di moneta, vengono considerate possessori di liquidità. Ciò malgrado ormai risulti chiaro che le entità ombra siano diventate provider di liquidità.
Ve la faccio semplice: la Buba si è accorta di avere a che fare con un settore bancario ombra di cui non si conoscono neanche i dati precisi, per giunta in crescita esponenziale e frammentato come, se non peggio, il resto dell’eurozona.
Pensate che gioia.
Gli stress test costano venti miliardi alle banche italiane
Dunque le banche italiane, a fine 2013, avevano ancora 382 miliardi di titoli di stato nei loro portafogli. Su questo dato, per tacere degli altri (sofferenze, esposizione su settore immobiliare) si innesta l’asset quality review della Bce, con il suo portato di scenari baseline e avversi, cui corrispondono precisi haircuts sui valori dei titoli sovrani detenuti dalle banche. E quindi, a seguire, esigenze di ricapitalizzazioni che rischiano di far saltare il già periclitante banco bancario.
La domanda che tutti si fanno è: quanto potrebbero arrivare a costare alle banche gli stress test che verranno pubblicati a fine ottobre?
Domanda miliardaria, a ben vedere. Le regole di Eba e Bce prevedono difatti che le banche trovate in difetto di capitalizzazione avranno sei mesi di tempo per adeguare i propri requisiti patrimoniali. O, per dirla con le parole della Bce: “Le carenze patrimoniali messe in luce nell’esame della qualità degli attivi o nello scenario di base della prova di stress dovrebbero essere appianate entro sei mesi, mentre quelle individuate nello scenario avverso entro nove mesi (corsivo mio, ndr). Gli interventi di ricapitalizzazione a copertura delle insufficienze rilevate, purché non siano ridotte con altri mezzi, dovrebbero basarsi su strumenti patrimoniali della massima qualità”.
Che significa? Qui la materia diventa astrusa, ma vale la pena perderci qualche minuto, visto che è così ormai che si fa politica.
Nella sua nota sul comprehensive assessment rilasciata il 29 aprile scorso, l’Eba spiega che gli haircuts sui bond sovrani sono conseguenti a specifici shock sui tassi di interessi che comportano perdite mark to market sull’esposizione sovrana detenuta nel comparto HfT (held for trading) e sull’esposizione sovrana detenuta nel comparto AfS (avalaible for sale).
Ricordo ai non appassionati che i due comparti nei principi contabili internazionali rappresentano semplicemente due cassetti, chiamiamoli così, dove le banche mettono i titoli. Si differenziano per il diverso trattamento di cui godono ai fini regolatori, e in particolare perché gli attivi HfT compongono, insieme con altri, il capitale di vigilanza, mentre gli attivi AfS no. Detto in altre parole, eventuali haircuts sui titoli che compongono il capitale di vigilanza potrebbero aver effetti sull’adeguatezza patrimoniale.
La vulgata dice che gran parte dei titoli di stato in mano alle banche italiane sia iscritta nel comporto AfS. Ebbene: per queste ultime esposizioni le regole Eba prevedono una rimozione graduale dei filtri prudenziali finora assegnati a questa categoria di titoli. Il filtro in pratica consisteva nella circostanza che, essendo bond sovrani, venivano considerati privi di rischio. La qualcosa urtava non poco alcuni banchieri centrali.
Sempre la nostra nota sottolinea che “concretamente il 20% delle perdite non realizzate, comprese quelle sui bond sovrani, non sarà filtrato nel 2014, il 40% nel 2015 e il 60% nel 2016, la qualcosa eliminerà il trattamento preferenziale concesso al debito sovrano”. Non filtrare le perdite significa, in pratica, riconoscerle. Il trionfo del Berliner consensus.
“Anche l’esposizione su titoli sovrani detenuti fino alla scadenza (held to maturity) saranno trattati allo stesso modo di altre esposizioni creditizie presenti in portafoglio”, sottolinea la nota. Quindi, ovunque siano inseriti, i bond sovrani non avranno la possibilità di sfuggire agli stress test.
Aldilà del significato filosofico di questa decisione – assimilare un bond sovrano a un qualunque titolo obbligazionario significa ammettere il rischio implicito di un default statale – l’esercizio Eba diventa interessante quando si vanno a vedere le conseguenze sui bilanci bancari.
In particolare dobbiamo andare a vedere quale sia lo “specifico shock” sui tassi di interesse che fa scattare gli haircuts.
Per scoprirlo dobbiamo compulsare un altro documento, ossia lo scenario pubblicato dall’ESRB (European systemic risk board) della Bce, sulla base del quale verranno svolti gli stress test da qui a ottobre prossimo.
Il calcione ai tassi di cui tutti hanno paura, ovviamente, è quello che potrebbe partire dagli Stati Uniti che si trasferirebbe in gran parte anche nella zona euro. Lo scenario avverso, elaborato dalla Bce, ipotizza che i tassi americani possano salire di cento punti base rispetto al livello del primo quarto del 2014 previsto dallo scenario baseline (che invece è stato elaborato dalla commissione Ue). Tale livello dovrebbe crescere fino a 250 punti base entro fine 2014.
Secondo i calcoli dell’ESRB, se i tassi americani a lungo termine aumentassero di 250 punti base rispetto allo scenario base, nella zona euro tale aumento arriverebbe in media un po’ sotto ai 200 punti base. Andrebbe un po’ meglio in Germania, dove lo scenario avverso farebbe salire i tassi di un po’ meno di 150 punti rispetto allo scenario base.
Se veniamo ai casi nostri, il verificarsi dello scenario avverso avrebbe un effetto devastante sugli spread italiani, che salirebbero a 205 punti nel 2014 per stabilizzarsi a 149 nei due anni successivi.
Detto in termini di tassi, significa che mentre lo scenario base prevede un tasso di interesse del 3,9% nel 2014, nel caso dello scenario avverso (che fa scattare gli hair cuts) i tassi schizzerebbeo al 5,9% quest’anno. Per 2015 e 2016 lo scenario base prevede tassi in Italia nell’ordine del 4% (4,1% e 4,3%), quello avverso fra il 5,6 e il 5,8%. Come vedete, non stiamo parlando di tassi stellari, ma di quelli che pagavamo fino a pochi anni fa.
Ebbene, qualora si verificasse lo scenario avverso sui tassi, i bond a 10 anni italiani dovrebbero subire un haircut del 15,7% nel 2014, del 10% nel 2015 e dell’11,4% nel 2016.
Che significa? Fare calcoli precisi è esercizio molto difficile e anche azzardato. Dobbiamo perciò accontentarci di una stima alquanto avventurosa, che può essere utile per dare un’idea delle dimensioni del problema.
Dei 382 miliardi di euro di titoli pubblici, secondo i dati dell’ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria di Bankitalia, quelli con scadenza superiore ai cinque anni sono meno di un quarto, quindi diciamo, malcontandoli, un’ottantina di miliardi. Se a tutti questi titoli applichiamo gli haircuts teorici previsti nello scenario avverso, le esigenze di ricapitalizzazione ammonterebbero, solo per il 2014, a oltre 12 miliardi di euro (sempre nell’ipotesi che siano tutti bond a dieci anni).
Senonché gli hairctus non sono limitati a questa categoria di bond. Le regole Eba prevedono, per l’Italia, un haircuts del 7,6% per i bond a cinque anni e del 3,5% per i triennali. I dati Bankitalia ci dicono che il grosso dell’esposizione bancaria sui bond sovrani è proprio concentrata nella classe 2-5 anni, dove sono collocati all’incirca 150 miliardi di bond.
Come dicevo, è impossibile, allo stato delle informazioni, fare calcoli precisi, ma se stimiamo un tasso medio di haircut del 5% (media dei due tassi) e l’applichiamo al totale dell’esposizione, otteniamo altri sette miliardi di haircuts nel 2014.
L’ultimo pezzo dell’esposizione bancaria è c0llocata nella parte bassa delle scadenze. Parliamo di altri 150 miliardi, sempre malcontati, per i quali valgono le seguenti percentuale di haircut: 2,3% per i biennali, 1,2% per gli annuali e 0,3% per i trimestrali.
Anche qui, possiamo fare solo stime approssimative. Se consideriamo un tasso medio di haircut di poco superiore all’1% (media dei tre tassi), otteniamo un altro haircut teorico di circa 1-2 miliardi.
Complessivamente, insomma, lo scenario avverso potrebbe condurre a haircuts complessivi nell’ordine dei venti miliardi per le banche italiane basandosi sull’esposizione sovrana registrata a dicembre 2013. Solo per il 2014.
Uno dice: ma è solo un esercizio, e per giunta alquanto teorico, visto che non è pensabile, a meno di catastrofi, che i tassi americani salgano di 250 punti oltre lo scenario base entro il 2014.
Osservazione sicuramente ragionevole, Ma che però non tiene conto di quello che dice la Bce, quando afferma che “le carenze patrimoniali individuate nello scenario avverso dovrebbero essere appianate entro nove mesi”.
L’esercizio, teorico quanto volete, provocherà comunque conseguenze assai pratiche. In sostanza, con tutti i condizionali d’obbligo del caso, le banche italiane potrebbero essere chiamate a recuperare altri venti miliardi di capitale entro luglio del 2015.
Altre che esercizio.
(2/fine)
Fuga bancaria dai titoli di stato
Strette fra l’incudine della crisi e il martello della Bce, le banche italiane hanno iniziato ormi da diversi mesi a disfarsi dei nostri titoli di stato. Dal luglio 2013 a marzo 2014, leggo nell’ultimo rapporti sulla stabilità finanziaria di Bankitalia, “le vendite nette di titoli pubblici sono state pari a 22 miliardi, effettuate per la gran parte dai primi cinque gruppi bancari e da altre banche di grandi dimensione”.
C’entra qualcosa il fatto che le grandi banche siano finite nell’asset quality review iniziato dalla Bce?
Difficile affermare il contrario. Le regole fissate dall’Eba e dalla Bce per la valutazione di questi attivi sono assai stringenti e vista la dimensione dell’esposizione bancaria verso i bond italiani, non è che le banche avessero tutte queste possibilità. L’obiettivo nascosto del comprehensive assessment, o almeno uno degli obiettivi, era proprio quello di contribuire a spezzare il legame fra debito pubblico e banche residenti, considerato uno dei grandi mali dell’eurozona.
Ciò non vuol dire che i problemi delle banche italiane siano terminati. Pure al netto della ventina di miliardi di titoli venduti, il comparto bancario risulta, alla fine di marzo di quest’anno, ancora esposto per 382 miliardi nei confronti di bond sovrani, peraltro con acquisti in crescita proprio nei primi mesi di quest’anno rispetto a fine 2013. Parliamo di un livello di esposizione che quota il 10,2%.
La buona notizia (per loro) è che finora acquistare titoli pubblici si è rivelato un buon affare per le banche italiane. “Si stima – dice Bankitalia – che da luglio la rivalutazione del portafoglio, indotta dal forte calo dei rendimenti, sia stata pari a 13 miliardi”. Questo perché un calo dei tassi fa aumentare il valore capitale dei bond.
Vale la pena anche osservare che si è anche notevolmente abbassata la durata media residua dei bond in pancia alle banche. Conseguenza evidente delle politiche della BCE, che hanno spinto le banche a sostenere le scadenze brevi. Ma i titoli con scadenza superiore a cinque anni sono comunque circa un quarto del totale, mentre circa la metà dell’esposizione si concentra nelle scadenza fra i due e i cinque anni.
Questa situazione si inserisce in uno scenario assai complesso per le banche italiane. Già gravate da quote crescenti di sofferenze bancarie, arrivate al 15,9% a dicembre 2013, e pesantemente esposte anche sul mercato immobiliare, i nostri istituti si trovano anche a dover fare i conti con un e’sposizione importante verso zone geografiche complicate.
Bankitalia calcola che l’esposizione bancaria italiana verso i paesi CEE, ossia dell’Europa Centrale e Orientale, quoti 171 miliardi, più di un quarto del totale dell’esposizione bancaria verso i non residenti, di cui 21 miliardi verso la Russia e 4,6 verso l’Ucraina.
Tutto questo in un contesto di stress test in arrivo che, come ha notato il presidente della Consob, potrebbe essere fonte di grandi seccature per le banche e, di conseguenza, per il nostro debito pubblico, visto che le banche, grazie ai fondi della Bce, ne hanno garantito la sostanziale tenuta in questi ultimi anni.
Non da sole, certo.
Sempre Bankitalia fotografa il ruolo crescente del settore assicurativo nell’acquisto di titoli di stato, in crescita come d’altronde è quello dell’estero.
Le assicurazioni, in particolare, detenevano l’11,5% del debito pubblico italiano a giugno 2013 e sono arrivate a dicembre ad averne il 13,2%. In pratica hanno compensato la fuga dai bond delle banche, dove a percentuale è scesa dal 23% al 21,7%, e delle famiglie, passate dal 13,6 di giugno al 12,1%. Cresce anche la quota di titoli in mano ad altri detentori italiani, quindi fondi pensione e società non finanziarie, dal 7,8% all’8,5%.
Quanto all’estero, per la gioia di molti (ma non di tutti), la quota di titoli di stato italiani in mano all’estero è aumentata dal 26,1% del totale di giugno 2013 al 27%.
Si può discutere a lungo di quanto sia saggio affidare le sorti della propria finanza pubblica al buon cuore dei creditori esteri, ma tant’è: nel momento in cui si vuole spezzare il legame fra banche residenti e titoli di stato, non resta che affidarsi al mercato per finanziare i propri debiti pubblici, E, di conseguenza, alla market discipline.
Last but not the list, l’asset quality review in corso sui bilanci bancari chiusi a dicembre 2013. Quando saranno pubblicati gli esiti degli stress test, a fine ottobre, le banche italiane potrebbero scoprire di avere molti più problemi di quanto pensassero di averne.
Ma questa è un’altra storia.
(1/segue)
Le banche europee di fronte allo stress test (russo)
Come sempre molto istruttiva, la lettura dell’ultimo International banking statistics della Bis, (l’italiana Bri, Banca dei regolamenti internazionali) relativo a dicembre 2013, ci racconta alcune cose che aiutano a focalizzare bene il momento che stiamo vivendo.
Potremmo sintetizzare così: da una parte abbiamo l’eurozona, dove il mercato dei prestiti continua a franare, al contrario di quanto accade per quello Usa e quello giapponese.
Dall’altra abbiamo i paesi emergenti, che vedono crescere la quota di prestiti a loro destinati, ma non tutti. La Cina, nella versione di grande accaparratrice, fa la parte del leone, mentre la Russia, ancora prima della crisi ucraina, continua a sperimentare deflussi che fanno scricchiolare l’impianto della sua contabilità economica, con importanti ripercussioni sempre sull’eurozona, che della Russia è stata ed è tuttora ampia finanziatrice.
Il combinato disposto è evidente: il mondo bancario europeo sta vivendo tuttora una situazione di grande stress, a cui si aggiungeranno anche gli stress test previsti dal percorso di Unione Bancaria. Tutto ciò non può che avere effetti sulla concessione di credito. E spiega bene perché, in un contesto quantomeno disinflazionario, la Bce stia valutando tutte le opzioni possibili per far arrivare soldi all’economia reale.
I dati parlano chiaro. I flussi transfrontalieri di prestiti registrano, fra settembre e dicembre del 2013, un calo di 93 miliardi, pari a un -0,3% sul totale. Rimarchevole la circostanza che tali flussi siano diminuiti nei confronti delle entità non bancarie per il settimo trimestre consecutivo, anche se a un passo meno sostenuto del passato.
Ma ancora di più salta all’occhio il calo di flussi dei prestiti denominati in euro, calati nel trimestre di 325 miliardi, pari al 3,3%. Al contrario, i prestiti denominati in dollari e in yen sono aumentati di 49 miliardi (+0,4%) e di 62 miliardi (+5,3%).
Sono aumentati i prestiti alle economie emergenti, cresciuti nel trimestre di 95 miliardi (+2,7%), per lo più concentrati in Asia, e in particolare in Cina, che ha assorbito 85 miliardi (+11% rispetto a settembre).
Se dal quadro generale scendiamo nel dettaglio, notiamo che il calo di 93 miliardi dei prestiti nell’ultimo trimestre è il settimo consecutivo registrato dalla Bis. E pure se ridotto rispetto al dato dei trimestri precedenti, quando si era registrata una diminuzione di 519 miliardi (-1,8%), porta il totale della contrazione da marzo 2012 a 2,3 trilioni di dollari, ossia -7,7%.
Ma scopriamo ancor di più se veniamo in profondità il dato dei prestiti denominati in euro. I 325 miliardi di calo dell’ultimo trimestre 2013 peggiorano un situazione di dimagrimento dei prestiti in euro che ormai va avanti dal 2008. Il dato aggregato ci dice che dal picco di marzo di quell’anno, quando i prestiti denominati in euro cumulavano 8,8 trilioni, la montagna di prestiti ha perso 1,8 trilioni, pari al 21%. Cosa più importante, “la contrazione nei prestiti transfrontalieri denominati in euro – nota la Bis – pesa per circa i due terzi sulla riduzione generale dello stock dei prestiti nello stesso periodo”, ossia dal marzo 2008 a dicembre 2013.
In sostanza, il credit crunch è stato un fatto eminentemente europeo. Con l’aggravante che la restrizione dei prestiti ha colpito pesantemente le banche europee, quindi il mercato interbancario europeo, diminuito di ben 1,2 trilioni su 1,8 totale, a fronte dei 360 miliardi in meno alle banche fuori dall’area. “Nel 2013 i prestiti in euro alle banche dell’area hanno continuato a declinare”.
Questa situazione si innesta in un contesto sempre più difficile per le economie emergenti, in particolare quelle che stanno vicino a noi.
Non è certo un caso che la Bis faccia un focus sulla situazione della Russia e dell’Ucraina.
Mentre infatti continuano i flussi di prestiti verso l’Asia (+7,3%), Cina in particolare, e proseguono, anche se al rallentatore quelli verso l’America Latina (+0,9%), si contraggono quelli verso i paesi emergenti dell’Europa, dell’Africa e del Medio Oriente (-1,7%).
“I prestiti nell’europa emergente hann continuato a diminuire nell’ultimo trimestre 2013. Gli sviluppi della regione sono stati dominati dalla notevole contrazione dei prestiti in Russia (11 miliardi in meno, -6,1% e i prestiti all’Ungheria (-3 miliardi, -6,8%)”.
Questo calo, nota la Bis, è antecedente alla crisi ucraina, e quindi non tiene conto dell’agitazione che ormai da mesi si sta concentrando sullo stato di salute dell’economia russa. Ricordo che a fine aprile la Banca centrale russa ha dovuto alzare i tassi a breve al 7,5%, mentre il cambio del rublo verso il dollaro continua a indebolirsi.
Ebbene, una febbre in Russia è capace di provocare più di un raffreddore agli azionisti di maggioranza dell’eurozona, sia direttamente che indirettamente.
I dati della Bis mostrano che a fine 2013 l’esposizione delle banche russe col resto del mondo ammontava a 242 miliardi di dollari (o 219 secondo il metodo di calcolo ultimate risk basis). La Francia, storicamente grande finanziatrice della Russia, è quella più esposta, con 49 miliardi, seguita però dagli Stati Uniti (32 miliardi) e dall’Italia (29 miliardi), una decina in più della Germania.
All’esposizione diretta della banche, osserva la Bis, bisogna anche aggiungere quella che dipende dall’esposizione in derivati o da garanzie offerte su contratti, che quotano 151 miliardi, la gran parte della quale (125 miliardi) rappresenta garanzie che coprono principalmente le passività potenziali dei venditori di protezione sui credit default swap (CDS) considerati a valori nozionali. Questa carta, più o meno tossica, di solito è in pancia sempre alle banche. E’ evidente che un peggioramento degli standard finanziari della Russia avrà conseguenze (perdite) su questi contratti.
L’esposizione verso l’Ucraina è assai più contenuta, si parla di 27 miliardi di dollari, di cui circa un quarto nei confronti di banche austriache e altrettanto verso quelle italiane, e un po’ meno verso quelle francesi. Complessivamente le banche europee sono esposte per il 90% del totale verso l’Ucraina.
Ma quello che preoccupa non sono tanto le esposizione dirette, che pure sono importanti in epoca di stress test. Sono gli incroci fra le singole banche, vicendevolmente intrappolate nelle ragnatele di prestiti tessute in tutta Europa.
E poi ci sono i legami con i parnet più vicini della Russia, ossia quelle della Comunità di stati indipendenti (CSI) nata nel 1991 dall’accordo fra Russia, Ucraina e Bielorussia, e poi allargata all’Armenia, l’Azerbaijan, il Tajikistan, il Turkmenistan e l’Uzbekistan. In pratica la parte centrale dell’Europa orientale che oggi costituisce il nerbo dell‘Unione Euroasiatica voluta da Putin. E poi ci sono i legami con i Paesi Baltici.
A tal proposito, vale la pena riportare l’opinione del Fmi, così come scritta nell’ultimo Global financial stability report. “I rischi geopolitici in Russia e in Ucraina hanno avuto finora ricadute limitate nei mercati globali. Finora l’impatto è stato limitato ai mercati regionali: si è innescato un aumento del rischio di credito sovrano russo e ucraino (i famosi CDS, ndr), una forte svalutazione del rublo e della grivna e un aumento dei rendimenti obbligazionari locali. Tuttavia i paesi della CSI e in misura minori i paesi baltici (ormai stabilmente nell’orbita dell’eurozona, ndr) hanno forti legami con commercio, rimesse, investimenti diretti esteri”.
Insomma, se si mette male per la Russia, si mette anche per l’Europa, dentro e fuori l’eurozona.
Questo è il vero stress test che ci aspetta.
Altro che quelli della BCE.
Il Leviatano di Francoforte
Appartenendo alla mitologia, il Leviatano abita nell’immaginario perciò tutti ne hanno sentito parlare pure se ne ignorano fisionomia, che arguiscono spaventosa, e poteri.
Anche perciò non è esagerato evocare il mostro biblico, divenuto poi eponimo della filosofia politica assolutistica, riferendosi alla nostra beneamata Banca centrale europea, di cui tutti hanno sentito parlare, anche se non abita nell’immaginario ma nella prosaica realtà, pur ignorandone fisionomia, che non si immagina spaventosa, e poteri.
Tanto meno si immagina cosa stia diventando la Bce, ormai che è stato suggellatto il nuovo patto sul credito nell’eurozona che è comunemente conosciuto come Unione Bancaria.
Per fortuna sua maestà ce lo ricorda, molto graziosamente. Anche se non sarà certo una novità che quelli che hanno avuto la ventura di interessarsi di questa roba per tempo.
L’occasione per riepilogare ce la offre l’ultimo aggiornamento sull’integrazione finanziaria nell’eurozona pubblicata pochi giorni addietro dalla Bce. Nelle oltre 160 pagine di analisi e dati, spicca l’attenzione riservata al processo di Unione bancaria, non a torto considerata come uno dei punti qualificanti del processo di integrazione finanziaria finora focalizzato sulla moneta legale.
Chi ha seguito le sofferte cronache che hanno condotto all’approvazione presso il parlamento europeo della disciplina sa già che con la costituzione del meccanismo di risoluzione (SRM) e del fondo di risoluzione si completa il trittico normativo che sostanzia il processo di unificazione bancaria dell’eurozona. Inutile perdersi nei dettagli. Quello che vale la pena rilevare è come la Bce li abbia interpretati.
All’uopo ci giova una breve sintesi contenuta nel rapporto, che ci dice tutto quello che bisogna sapere.
“La Bce – dice il rapporto – ha messo in evidenza l’importanza di tenere distinti il ruolo e la responsabilità dell’autorità di supervisione (SSM) da quella di risoluzione (SRM). Questo ovviamente non preclude né impedisce una effettiva cooperazione fra le due autorità. In questo nuovo ruolo di supervisore la Bce coopererà strettamente con il board dell’SRM come previsto negli accordi”.
Cosa prevedono questi accordi?
Primo: “Cosiderando che il supervisore (la Bce, ndr) ha la responsabilità esclusiva per le misura di intervento preliminare, è molto importante che le due autorità (SSM e SRM, ndr) comunichino molto da vicino assicurando che il piano di recovery e di risoluzione, e le azioni che ne risulteranno, siano fra loro compatibili”;
Secondo: “L’attività regolare di reporting e ispezione sui siti (bancari, ndr) saranno in via prioritaria condotti dal supervisore. Tuttavia sarà importante condividere le informazioni necessarie con le autorità di risoluzione, anche per evitare non volute e non coordinate attività investigative che potrebbero impattare negativamente sulla fiducia dei mercati e la stabilità finanziaria”;
Terzo: “I compiti importanti di scrivere i piani di risoluzione e individuare il livello minimo di bail in sono assegnati al board di risoluzione (SRB) in consultazione con tutte le autorità, compresa la Bce”. Ma attenzione: “Migliorare la solvibilità delle banche, pur mantenendo i servizi finanziari critici per l’economia, costituisce una parte fondamentale del processo di vigilanza. Questo implica un suo forte coinvolgimento nella redazione dei piani di risoluzione. E’ chiaro che la Bce dovrà lavorare a stretto contatto con il SRB su tutte queste questioni”.
Dulcis in fundo, come insegnano i proverbi: “Il regolamento assegna un ruolo importante alla Bce per decidere se una banca sta “fallendo o rischia di fallire” . La Bce dovrà determinare questa condizione preliminare prima che sia possibile avviare un processo di risoluzione, previa consultazione del SRB. Il SRB può anche fare questa determinazione, ma deve prima informare la Bce della sua intenzione e consentirle tre giorni di calendario per fare la propria valutazione. In questo contesto, la Bce fornirà al SRB ogni informazione utile senza indugio allo scopo di allineare la sua analisi e fare una valutazione finale informata”.
Ora non serve particolare finezza d’analisi per capire chi abbia davvero il boccino in mano, nel complesso processo di unificazione bancaria. Era facile capirlo, ma vederlo scritto fa tutto un altro effetto.
Il nostro Leviatano quindi, entità che nella mitologia religiosa rappresenta insieme il caos primordiale (il mercato) sottoposto però alla parola ordinatoria delle divinità (la Bce), sembra abbia trovato casa a Francoforte.
Qui il Leviatano, stavolta nella concezione hobbesiana del termine, potrà decidere con sostanziale potestà assoluta sui destini bancari dell’eurozona, esattamente come fa da un decennio con quelli monetari. E poiché, come è stato più volte detto, l’unione bancaria è la prosecuzione di quella monetaria, tutto si tiene. E si tiene perfettamente anche con il processo di unificazione del settlement che vede il sistema Target 2 S dell’eurosistema, gestito sempre dalla Bce, grande protagonista.
Possiamo pure uscire dall’euro.
Ma come si fa ad uscire dalla Bce?
Super Target 2, ovvero euro 3.0
Mentre l’opinione pubblica europea si divide e si lacera dibattendo più o meno faziosamente di euro/sì-euro/no, nelle rarefatte alture della superburocrazia dell’eurosistema si piantano paletti geroglifici e sempre più solidi che, di fatto, rendono tale dibatitto un utile esercizio di stile politico, buono per le campagne elettorali insomma, ma ben lungi dalla realtà.
Nascoste fra le pagine più astruse della pubblicistica web, e paradossalmente in bella evidenza, si delineano gli scenari e gli obiettivi dei passi ormai prossimi a venire, che già quest’anno saranno compiuti per poter diventare operativi nel 2015, quando verranno ulteriormente raffinati e condotti a buon fine per il 2017, quando il nuovo sistema Target 2 S sarà ormai una solida realtà.
La S di Target 2 sta per settlement, ma per volgarizzare un po’ la questione, oltremodo noiosa, può essere utile considerarla come la S di super, visto che, di fatto, segnerà un evoluzione del sistema Target 2, ossia il sistema finora utilizzato per regolare la contabilità delle partite fra le banche dell’eurosistema in moneta di banca centrale.
Target 2 viene gestito dall’eurosistema, ossia dalle banche centrali nazionali che aderiscono all’euro, ed è assurto all’onore delle cronache dopo l’esplosione della crisi dei debiti sovrani, quando di fatto l’eurosistema ha funzionato come una camera di compensazione degli squilibri delle bilance dei pagamenti dei singoli stati dell’eurozona. Nella reportistica della Bce, gli squilibri Target sono stati utilizzati come misura degli squilibri interni dei singoli paesi, o, che è lo stesso, come un indice della frammentazione che tuttora affligge l’eurozona.
In pratica, così almeno la racconta la Bundesbank nel suo bollettino mensile di marzo 2011, man mano che la crisi degli spread faceva essiccare le fonti del finanziamento interbancario fra le banche dell’eurozona, le banche centrali nazionali compensavano emettendo proprie passività (quindi debiti) per saziare la sete di liquidità delle proprie banche commerciali. Tali passività corrispondevano a saldi negativi nella contabilità Target 2, a fronte dei quali si ergeva il potente attivo della banca centrale tedesca, conseguenza palese della circostanza che le banche commerciali tedesche avevano riportato i capitali a casa. Quindi non erano più le banche commerciali tedesche a prestare soldi alle banche commerciali del PIIGs, ma la Bundesbank, tramite l’eurosistema, alle banche centrali dei PIIGS, attingendo alla generosità della BCE che intanto apriva i rubinetti.
Man mano che la tensione dell’interbancario si rilassavano gli squilibri dei saldi Target 2 si riducevano.
Scusate la premessa, ma era necessaria per capire anche se per sommicapi cosa sia Target 2, sennò non si capisce cosa sarà Target 2 S.
Prima di arrivarci, però, serve un’altra sottolineatura. Sappiamo, perché ce l’hanno detto e ripetuto in tutte le lingue, che l’unione bancaria è l’evoluzione naturale dell’unione monetaria. Per questo l’ho chiamata euro 2.0. Ciò in quanto mette in comune la moneta bancaria disciplinando (o vorrebbe disciplinare) l’erogazione di crediti da parte delle banche più importanti dell’eurozona con l’obiettivo di spazzare il legame fra queste e gli stati nazionali. Parliamo delle famose 130 banche che verrano sottoposte ad asset quality review e più tardi a stress test.
Tutto ciò, viene detto, al fine di aumentare la fiducia sull’affidabilità delle banche europee, e quindi incoraggiare i prestiti. Che è sicuramente vero, ma non è tutta la verità. L’unione bancaria, come ho già detto, serve a creare un mercato creditizio comune, quindi sempre più integrato, dopo quello che faceva riferimento alla semplice moneta legale.
Cosa rimane, per completare l’integrazione dell’eurozona, dopo aver unificato la moneta legale e quella creditizia? Facile: la moneta finanziaria. L’espressione non è proprio una perla di precisione, ma credo renda bene l’idea.
Per capirlo dobbiamo scendere nei bassifondi della finanza.
Qui si agitano entità che nessuna persona normale incontrerà mai nella sua vita. Non direttamente almeno. Qualcuna abbiamo imparato a conoscerla, quando ci siamo trovati di fronte alle controparti centrali.
Ce ne sono altre che si chiamano Central securities depositories (CDSs). Queste entità si occupano di un passaggio molto importante nella vita della finanza: il settlement. O, detto con parole nostre, il regolamento del contratto.
Il settlement, infatti, consiste nel regolamento delle transazioni che intervengono fra due controparti. Quando due parti si scambiano un’obbligazione lo fanno tramite un contratto. Le entità che si occupano del settlement hanno proprio il compito di regolare questo contratto in base alle condizioni in esso contenute. Quindi il regolamento può consistere nella consegna di titoli o di denaro liquido, in un determinato tempo e in un determinato luogo.
A volte il regolamento prevede l’interposizione di un’altra entità, di solito una banca, che assume il ruolo di custode, ossia conserva i titoli che dovranno essere scambiati al momento del settlement.
Vengo al punto. Al momento ogni paese dell’euroarea ha la sua CDSs che agisce in regime di sostanziale monopolio, con le sue regole e i suoi costi. In Italia, ad esempio c’è (c’era almeno prima che la borsa si vendesse a quella di Londra) il Monte Titoli. Tutto ciò genera ulteriore motivo di frammentazione finanziaria in una zona che già di suo ne soffre parecchio. Per questa ragione è stata studiata l’evoluzione di Target 2 in Target 2 S.
In sostanza si tratta di unificare in un’unica piattaforma, gestita dall’eurosistema, ossia dalle banche centrali che aderiscono alla Bce, tutte le operazione di settlement dell’eurozona, che verranno quindi regolate con moneta di banca centrale proprio come avviene con i vecchi saldi Target 2. In tal modo, come nota la Bce nel suo ultimo aggiornamento sull’integrazione finanziaria, si otterranno benefici sul lato dei costi, dell’efficienza e persino alla stabilità finanziaria. E, aggiungo io, sarà anche più facile far fronte a eventuali scompensi emettendo moneta di banca centrale qualora se ne ravvedesse la necessità. Eventualità che certo non dispiacerà agli scommettitori di professione.
Come si vede, qualunque sia il passaggio (euro 1.0. euro 2.0, euro 3.0) gli argomenti a favore sono sempre gli stessi. Così come anche le conseguenze: cessione di prerogative nazionali a fronte di benefici sovranazionali. Creare un’unione sempre più perfetta, per citare Mario Draghi.
C’è una differenza però. Quando si trattò di entrare nell’euro 1.0 decisero gli stati. L’Unione bancaria (euro 2.0) è stata decisa dalla commissione Ue e approvata dal Parlamento europeo. L’euro 3.0, vedrà la luce (su base volontaria) esclusivamente grazie alle CDSs, 22 delle quali hanno già aderito. Come si può notare, più il processo si raffina, più si allontana dal comune sapere e dall’opinione pubblica che, come ho notato all’inizio, si è accorta solo dopo un decennio di cosa abbia significato l’euro 1.0.
Concludo con due dati di cronaca. Il primo è che fra gli aderenti del T2S c’è anche CDS della Bank of New York Mellon, una delle principali protagoniste del try party repo americano, che evidentemente ha i suoi buoni motivi per infilarsi nelle nostre beghe finanziarie.
Il secondo è che la data è stata fissata: il 22 giugno 2015 l’euro 3.0 vedrà la luce. Quel giorno inizierà la fase di go live, che darà inizio alla fase di transizione che terminerà nel 2017, quando il T2S sarà pienamento operativo.
Chissà che fine avrà fatto nel frattempo l’euro 1.0.
La finanza islamica sbarca a Hong Kong
Ecco che l’Oriente estremo e quello medio, da sempre distanti e distinti, s’incontrano in nome degli affari, vero lievito globalizzante del nostro tempo.
La Costantinopoli cinese si candida a diventare la prima piazza finanziaria “laica” ad emettere bond governativi in versione sukuk bond, ossia i bond islamici costruiti secondo i dettati della sharia, che già tanto successo hanno mietuto anche in terra europea.
Ecco che ancora una volta il denaro, ossia la costituente stessa del lievito, si dimostra capace di superare qualsiasi barriera, anche quella religiosa, mutando come un camaleonte secondo i desideri di coloro che lo muovono.
Gli amanti dei paradossi della storia non potranno che compiacersi scoprendo che un’ex colonia dell’ex impero britannico, di recente braccio finanziario dei comunisti cinesi, ormai convertiti alle gioie del capitalismo, offra i suoi servigi agli investitori internazionali per trattare bond islamici, ossia strumenti finanziari costruiti secondo principi che dovrebbero far inorridire qualsiasi buon liberale.
Tutto fa brodo, purché faccia soldi.
E infatti i sukuk bond sembrano la miniera d’oro del capitalismo terminale. Se non altro perché, proprio in virtù del loro portato religioso, sono oggetto del desiderio di tante popolazioni, quelle islamiche appunto, e in particolare quelle del Golfo, che sempre l’astuzia della storia ha trasformato nelle uniche (insieme proprio alla Cina e alla Germania) che esibiscano corporsi surplus di conto corrente sulla bilancia dei pagamenti.
Sono gonfi di denaro in sostanza. E assai impazienti di farne qualcosa.
Ma perché proprio i sukuk?
Ce lo spiega bene Peter Pang, nome meraviglioso. Un Peter Pan – metafora di chi non vuole crescere, e quindi perfetta rappresentazione della nostra finanza contemporanea – ma orientale. La deriva del capitalismo. Il suo punto d’approdo.
Peter Pang di mestiere fa il vice chief executive dell’autorità monetaria di Hong Kong e nel suo poco tempo libero svolge istruttive allocuzioni, come quella che ha tenuto lo scorso 14 aprile alla conferenza dedicata proprio alla finanza islamica (“Sukuk as a viable fund-raising and investment instrument”).
Ebbene, mister Pang ci ricorda che “la finanza islamica sta diventando sempre più importante nel mercato finanziario globale, poiché registra crescita esponenziali negli ultimi anni”.
Vi sembra un’esagerazione? Macché: nel 2008, dice Pang, l’industria finanziaria islamica valeva 700 miliardi di dollari. Nel 2013 si stimava valesse 1,8 trilioni, “rappresentando una crescita al tasso annuale del 21%”, commenta Pang, mentre mi immagino i suoi occhi ruotare come le testine di una vecchia calcolatrice.
“E si stima che per il 2020 gli asset islamici arriveranno a 6,5 trilioni”, conclude sicuramente per nulla inesausto, ma anzi rinfrancato dalla teoria di dollari a venire che potenzia la sua immaginazione.
Il combinato disposto fra calcolo e immaginazione, che è un po’ lo spirito degli ultimi secoli in Occidente, ormai è dilagato come una pestilenza.
Il grosso di questa crescita di asset islamici è prevista proprio per i sukuk bond. Dieci anni fa le emissioni di questi strumenti quotavano appena 5 miseri miliardi di dollari l’anno, che oggi sono diventati oltre venti volte tanto: 117 miliardi. A spingere questa domanda la forte richiesta di investimenti sicuri da parte di investitori islamici, visto che “negli anni la regione del Golfo ha accumulato un notevole ammontare di ricavi petroliferi”.
“L’anno scorso – nota sempre più compiaciuto e calcolatore Pang – il surplus di conto corrente nel Gulf cooperation council (GCC) è stato stimato intorno ai 300 miliardi di dollari, mentre gli asset gestiti dai fondi sovrani di questi paesi ammontano a oltre due trilioni di dollari”. E poiché questi investitori hanno preferenza per gli strumenti finanziari islamici, ecco l’uovo di Colombo: emetterli a Hong Kong, forti peraltro del rating a tripla A dell’ex colonia.
“Per il suo ruolo di centro finanziario internazionale e quello, unico, di gateway verso la Cina, Hong Kong è ben posizionata per fornire una piattaforma di scambio dove l’offerta di questi surplus dal mondo islamico possa incontrare la grande domanda di finanziamenti che arriva dalle economia asiatiche in crescita. La nostra infrastruttura potrà consentire agli investitori arabi di accedere alle opportunità di investimento in Asia, e in particolare in Cina, consentendo allo stesso tempo ai fund raiser di attingere alla liquidità del mondo islamico”.
E tutti vissero felici e contenti.
Banche, la Cina entra nell’Ombra
Capitalista, diligente e dispotica, La Cina ha scoperto da pochi anni la confortevole riservatezza dello shadow banking, le sue spire barocche, la sua straordinaria piacevolezza. E dopo averla scoperta non riesce ormai a farne più a meno. Anzi: ne abusa, come in fondo è giusto che sia in una nazione che solo di recente ha scoperto gli agi occidentali della sregolatezza finanziaria.
Ciò spiega perché il Fondo monetario ne abbia fatto oggetto di una ricognizione nel suo ultimo global financial stability review.
D’altronde i rischi generati dalle banche ombra cinesi, volenti o nolenti, ci riguardano tutti.
“Le istituzioni non bancarie in Cina – spiega il Fmi – sono diventate un’importante fonte di finanziamento, e questa è una conseguenza naturale dei processi di riforma che hanno dato priorità alla diversificazione di un sistema dominato dalle banche”. Fin qui nulla di strano: è accaduto un po’ dappertuto.
I problemi cominciano quando diventa difficile, persino al Fondo Monetario, stimare l’entità del fenomeno. “Secondo stime non ufficiali conservative (quindi sottostime, ndr) il settore non bancario cinese oscilla pesa fra il 30 e il 40% del Pil ed è raddoppiato dal 2010”. Tale crescita, spiega il Fondo, è stata una delle conseguenze delle politiche di stimolo fiscale decise da Pechino per sostenere l’economia dopo la crisi del 2008, che abbiamo già visto hanno determinato un notevole spostamento di debiti fuori dalla contabilità pubblica ufficiale.
Senonché neanche il parziale miglioramento della tensione internazionale è servita a rallentare la crescita delle banche ombra cinesi. Al contrario. Scoperto l’arcano i cinesi ci hanno preso gusto, e non è difficile capire perché.
Il Fondo infatti spiega che gran parte di questo credito non bancario è stato alimentato dalla banche commerciali (come succede ovunque) che volevano far sparire un po’ di crediti dai loro bilanci, magari perché soggette a supervisione e regole che ne limitano l’erogazione. Il marchingegno, o almeno uno dei più diffusi, prevede che le banche vendano un prestito a un trust, a una società esterna insomma, aiutandola poi a trovare i soldi necessari a ripagarlo (tramite l’emissioni di obbligazioni intestate al trust) fra i propri clienti.
Altresì le banche possono vendere quote di wealth management product (WMPs), sorta di fondi, che poi magari investono i questi trust o in altri asset fuori dai bilanci bancari.
Lo stock di WMPs cinesi è stimato nell’ordine dei 10 trilioni di yuan, più o meno il 20% del Pil. E la crescita irrefrenabile di questi prodotti ha consentito di alimentare una crescita dei trust, ai quali si stima sia andato almeno un 40% di queste risorse.
I trust d’altronde usano anche il mercato interbancario per finanziarsi, e chi segue le cronache cinesi ricorderà le tensioni registrate in questi mesi su tale mercato.
WMPs e trust sono due delle componenti principali, ma non certo le uniche, del sistema bancario ombra cinese. E che mettano a rischio la stabilità finanziaria è scritto nella storia dello shadow banking, oltre che nella specificità cinese.
Nella fattispecie, i WMPs cinesi garantiscono un guadagno in media intorno ai 200 punti base in più rispetto a un normale deposito bancario, trascurando di sottolineare che a un maggior rendimento corrisponde sempre un maggior rischio. Anche perché nello splendido mondo cinese, dove le banche sono dello Stato, i sottoscrittori di questi prodotti pensano che su di essi valga la garanzia implicita del governo.
Non vi ricorda niente? A me sì: il disastro dei subprime e il crollo delle agenzia governative americane che smerciavano Abs che il mercato quotava pensando che avessero la famosa garanzia implicita del governo.
Il copione, insomma si replica: la fame di rendimenti e il denaro “facile” messo a disposizione da banche a loro volta affamate di rendimenti incoraggia il moral hazard. E la montagna di debito nascosta cresce senza sosta.
“Ma – avverte il Fmi – la percezione di sicurezza che nasconde questi investimenti può rapidamente sparire in un ambiente di crescenti default di questi prodotti, o anche di calo dei rendimenti”.
Poi c’è il rischio della maturity transformation. Dovendosi finanziare a breve per investire a lungo, le banche ombra incappano sistemicamente in questo rischio che, se è gestibile in un mercato liquido, diventa ingestibile in un mercato teso, come già abbiamo visto accadere nell’interbancario cinese, che in diverse occasioni di recente ha visto i tassi a brevissimo impennarsi a due cifre.
Metteteci poi che oltre un terzo di questi trust, che hanno un leverage ratio pari a 35 volte il capitale in media, hanno investito sul mattone, le infrastrutture e le miniere, quindi asset ormai pesantemente gonfiati, offrendo ai sottoscrittori rendimenti fino al 9%. Ciò provoca che devono continuamente fare roll over sui propri prestiti, di conseguenza trasformandosi in idrovore di liquidità, che rendono il mercato monetario estremamente volatile.
Lato asset, le banche ombra cinesi investono nei famigerati local government financing vehicles (LGFVs), ossia i primi responsabili della montagna di debito nascosto che cova a Pechino, potendo contare queste ultime (anche loro) della famosa garanzia implicita del governo, che però non deve esserne troppo felice. Tanto da imporre limiti al loro ricorso al credito bancario, proprio perché questi veicoli sono molto indebitati e con cash flow deteriorati.
Ma è un vincolo teorico. Se le LGFVs sono off limit alle banche, sono bene accette dalle banche ombra, che, come abbiamo visto, solo alimentate dalle stesse banche proprio per aggirare i vincoli regolamentari.
Questo intreccio molto cinese, ma sostanzialmente simile a quello angloamericano, ha già mostrato la corda in diverse occasioni, come ricorda lo stesso Fmi, “particolarmente nel settore dei trust, con conseguenza anche su altre parti del sistema finanziario”. Alcuni trust hanno avuto difficoltà a ripagare i propri debiti, e non solo per la quota interessi, ma anche quella capitale, e si è posto rimedio a questi default potenziali grazie a pagamenti delle banche sponsor, che magari hanno creato nuovi veicoli che hanno assorbito i primi, o tramite acquisizioni del veicolo in crisi per evitare il default.
Insomma, la Cina, che ha alle spalle una ricca tradizione di default bancari, pare stia mettendo in piedi tutto quello che serve per organizzarne un altro in grande stile che potrebbe diventare un notevole fonte di contagio globale, malgrado le restrizioni finora esistenti sul flusso dei capitali cinesi.
I canali di trasmissione, infatti sono aperti e operanti, grazie soprattutto alla piazza off shore di Hong Kong, dove si calcola sia parcheggiato almeno il 20% del settore ombra bancario cinese. E poi c’è il mercato offshore dei renminbi, altra ossibile fonte di contagio.
I cinesi hanno imparato bene la lezione americana, evidentemente: se tutti vanno a rotoli, nessuno va a rotoli.
Diplomazia dei prestiti esteri: L’impero di Nylonkong
Che si vada verso un Medievo di fatto, se non di diritto, è stata una felice intuizione del filosofo russo Nikolaj Aleksandrovič Berdjaev, che ne discusse in un testo (“Nuovo Medioevo”) pubblicato nel lontano 1923 a Berlino, dove preconizzava la fine della modernità e l’inizio di un tempo dove “tutti gli aspetti della vita andranno a collocarsi sotto il segno della lotta religiosa, esprimeranno principi religiosi estremi”.
Uno di questi “principi religiosi estremi” è senza dubbio il denaro, che ha creato una diplomazia assai potente e parallela a quella che i giuristi chiamano global polity, ossia la congerie di organizzazioni, statali, sovrastatali e interstatali che regolano le sorti della globalizzazione, idea neo-medievale anch’essa, a ben vedere.
La diplomazia del denaro, che viene declinata con gli investimenti esteri, a cominciare da quelli di portafoglio, ci racconta in conclusione di un nuovo Impero assolutamente coerente con lo scenario del “Nuovo Medioevo”, che ovviamente ha anche una sua capitale: Nylonkong.
La scoperta di Nylonkong si deve ai redattori di Time, e risale al 2008. Coniarono questa fortunata crasi delle capitali dei tre continenti economici che costituiscono l’Impero: New York per gli Usa, Londra, per l’Eurasia occidentale, Hong Kong per l’Oriente, la migliore declinazione possibile della vecchia capitale d’Oriente, Costantinopoli. La lingua ufficiale dell’Impero, quindi, è l’inglese, anche se a Hong Kong (che comunque è un ex territorio britannico entrato nell’Impero inglese ai tempi della guerra dell’oppio) si parla il Mandarino. Il lavoro principale dell’Impero è muovere quantità incredibili di denaro che, come un ponte fatto d’oro, sovrasta e incanta l’Asia e il resto d’Europa, lasciandone tracce assai visibili nei paradisi fiscali più conosciuti.
Le Cayman, ad esempio, anche questo territorio inglese, tanto per cambiare, dove gli Usa, a metà 2013, avevano portato 870 miliardi di dollari di investimenti esteri di portafoglio, oltre dieci volte tanto rispetto ai 71 miliardi del 2001.
Non inganni la circostanza che Nylonkong sia tripartita. La connessione di interessi che lega le tre capitali è talmente fitta che non esagerato parlare di unità nella trinità. La città stato di Hong Kong, che evoca lontani tempi andati, declina il suo spirito in skyline simili allo stato-città di New York, con la vecchia Londra in mezzo, quasi fosse una stazione di servizio dove far ristorare gli inesausti spalloni internazionali. Sosta dalla quale trae notori benefici.
Anche qui, basta far parlare la statistica.
Se si somma il totale degli investimenti di portafoglio delle tre nazioni si superano i 12 trilioni di dollari, che come una morbida ragnatela, avvolgono l’Impero. Le tre città s’imprestano vicendevolmente, si prestano soccorso e condividono affari, costringendo il resto del mondo a mercanteggiare denaro secondo le loro regole. Non a caso le tre città hanno assunto lo status di principali centri finanziari del mondo, traendone ognuna l’evidente beneficio di un Pil pro capite elevatissimo, malgrado le numerose milioni di abitanti che esse ospitano.
Ma ancor più del dato aggregato, è l’esame dei flussi che ci racconta come il denaro spieghi la sua incredibile potenza nei vasti dominion imperiali.
Hong Kong, ad esempio, dedica oltre un terzo dei suoi investimenti di portafoglio, quasi mille miliardi di dollari (966, per la precisione) alla madrepatria cinese. Parliamo di oltre 300 miliardi, che è più di trenta volte di quanto fossero nel 2001. Da notare come tali investimenti siano raddoppiati dal 2009. Ma salta all’occhio come il paradiso fiscale dei cinesi, che il Fmi individua come una delle principali basi d’appoggio dello shadow banking cinese, non disdegni di localizzare 207 miliardi alle solite Cayman, dove evidentemente gli interessi cinesi e quelli americani s’incrociano amorevolmente sotto l’egida benedicente del capitale.
Ma ancora più degni di nota gli investimenti di Hong Kong in Australia, che dopo la madrepatria, le Cayman e il Lussemburgo (il nostro paradiso fiscale) si classifica in quarta posizione fra i luoghi di interesse degli investimenti della città-stato con una trentina di miliardi di dollari, persino più della Corea del Sud (17 miliardi).
Sarà merito della solidarietà anglofona, come lascia supporre anche il corposo flusso di investimento che l’Australia attrae dal Regno Unito (94 miliardi) e, ovviamente, dagli Stati Uniti (336 miliardi).
Ciò spinge la longa manus dell’Impero fino all’estremo del Pacifico e ne sintetizza bene la pervasività. L’Australia, dal canto suo, ricambia affettuosamente, visto che la gran parte dei suoi investimenti di portafoglio (536 miliardi) si distribuiscono fra Stati Uniti (per lo più sul mercato azionario) e Gran Bretagna.
La posizione geografica delle tre capitale, inoltre, è squisitamente strategica. La città stato asiatica è il ponte ideale con il Giappone, antesignano della deriva asiatica del capitalismo americano. Il Giappone, infatti, è uno dei più grandi compratori di asset americani fin dagli anni ’80. Ma non solo. Oggi, dei suoi 3.224 miliardi di investimenti di portafoglio all’estero (giugno 2013) l’America ne assorbe 1.042, la Gran Bretagna 183,278 e l’Australia un’altra ventina. Un po’ più della Francia e della Germania. Noi italiani appena 3,3 miliardi, al livello dell’India e dell’Indonesia.
Le solite Cayman un altro centinaio, concentrati nel mercato azionario.
E’ in questo sposarsi per interesse, intrecciando legami finanziari nei quali le banche anglossasoni sono insieme officianti e controparti, che l’Impero trova la sua ragion d’essere, di fronte alla quale i goffi tentativi europei, culminati nell’eurozona, sono un pallida emulazione. L’Asia e l’America sono l’enorme tenaglia rispetto alla quale l’eurozona è poco più di una nocciolina. Una provincia dell’Impero. Un luogo di villeggiatura.
Tralasciamo per un attimo i flussi finanziari, in fondo sono solo soldi. Assai più importante per capire quanto siano intime le tre città osservare la ragnatela di collegamenti sotterranei che le compagnie di telecomunicazioni hanno steso sotto gli oceani e che tessono le connessioni di Nylonkong.
La sola Hong Kong è il punto di snodo di dieci cavi sottomarini (FLAG Europe-Asia (FEA), SeaMeWe-3, FLAG North Asia Loop/REACH North Asia Loop, APCN-2, Asia-America Gateway (AAG) Cable System, Tata TGN-Intra Asia (TGN-IA), Asia Pacific Gateway (APG), Asia Submarine-cable Express (ASE)/Cahaya Malaysia, EAC-C2C, Southeast Asia Japan Cable) che la collegano a maglia stratta con l’Asia che conta e a maglia larga, ma molto performante, con i centri angloamericani.
Nell’età di internet questi collegamenti valgono più dell’oro. Sono le strade ferrate della modernità.
E sarebbe bene chiedersi chi li gestisce e a chi appartengono.
Ma questa è una storia che vi racconterò un’altra volta.
(4/fine)
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The Walking Debt 