Categoria: Annali
Viaggio in Cina: Le nuove strade dell’impero
Poiché molto si è scritto, e ancor di più si è detto, sull’imponente sforzo finanziario, e soprattutto geopolitico, che la Cina ha messo in campo per dispiegare la sua Belt and road initiative (BRI), rimane solo da domandarsi perché in un mondo che scambia oltre il 90% delle merci via mare Pechino abbia deciso di scommettere così massicciamente sulle rotte terrestri.
Per quanto la BRI esibisca una Maritime silk road, come d’altronde una Digital silk road, non sfugge all’osservatore più attento come i cinesi stiano pazientemente tessendo la loro rete attraverso le grandi regioni dell’Eurasia, con il mare semmai nel ruolo di grande connettore con l’altro grande pezzo della BRI, dove ormai il mandarino è quasi una seconda lingua continentale: l’Africa.
Le cronache sono disseminate delle infinite tessere del mosaico delle “land route”, che si sta componendo a decine di milioni di dollari alla volta. Qua e là si scovano investimenti cinesi ora nel ferro, ora nelle strade, ora nei ponti, che hanno il chiaro intento di rafforzare quei corridoi trans-euroasiatici che vedono nell’Asia centrale, di nuovo grande protagonista del gioco geopolitico, lo snodo di raccordo fra la massa asiatica – Cina, India e Sud Est asiatico – e quella europea, con la Russia a far da connettore.
Chi si diletta di studi storici riconoscerà in questa trama una consuetudine antica. Prima dell’inizio della grande globalizzazione di marca europea, che potremmo idealmente datare dalla seconda metà del XV secolo, quando i portoghesi prima e gli spagnoli poi “aprirono” le rotte atlantiche, una parte rilevante del commercio internazionale avveniva proprio lungo le rotte terrestri che attraversavano l’Eurasia. I traffici marittimi ovviamente erano anch’essi sviluppati, ma limitati allo specchio del Mediterraneo e al corridoio che dal mar Rosso arrivava fino alle Indie. Rotte note fin dai tempi di Alessandro Magno e frequentate dagli abitanti della parte meridionale della penisola arabica in tempi ancor più remoti.
L’apice di questa globalizzazione “terrestre” si raggiunse nel XIII secolo, quando la Cina, governata dai mongoli, divenne di fatto la potenza egemone dell’Eurasia attirando verso di sé masse enormi di commercio estero. Chiunque abbia letto Il Milione di Marco Polo avrà avuto un assaggio di quei tempi. Per i mongoli le rotte commerciali erano vitali, e questo spiega perché fossero non solo ben presidiate, ma anche promosse. La pax mongolica fu un’epoca d’oro per il commercio internazionale che entrò in crisi proprio in ragione del suo successo. Nella seconda metà del XIV secolo il notevole sviluppo degli scambi contribuì alla diffusione della peste nera che, probabilmente iniziata proprio in Cina, arrivò rapidamente in Europa decimando la popolazione dell’Eurasia. Questo, unito alla scoperta delle rotte atlantiche, mise lentamente – ma definitivamente – fuori gioco le vecchie rotte centro-asiatiche, iniziando a delineare il mondo che conosciamo oggi.
Ricordare per sommicapi questa storia ci può aiutare a farci un’idea, che vale come ipotesi di lavoro, della visione che anima – o almeno contribuisce ad animare – la BRI cinese, e ci aiuta anche a dar valore alle informazioni diffuse da un recente rapporto che fa i conti e sommarizza l’entità del coinvolgimento globale della Cina nello sviluppo delle infrastrutture intorno al pianeta. Lettura obbligata, almeno per grandi linee, che serve anche a capire in che entità la visione del presidente Xi si sia effettivamente realizzata. Ce ne occuperemo.
Intanto poniamoci una domanda: in un mondo dove il commercio si svolge quasi interamente sul mare, e dove vige una chiara egemonia dei mari da parte degli Stati Uniti, che denominano, con la loro lingua e loro moneta, la globalizzazione iniziata dal secondo dopoguerra, dopo che il primo aveva segnato il passaggio del testimone fra l’egemonia europea della globalizzazione a quella statunitense, quale può essere il valore strategico, e quindi geopolitico, delle vecchie rotte euroasiatiche?
Non è importante rispondere, ma ricordare la domanda sì.
(3/segue)
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Cronicario: Dacci oggi il nostro piano shock quotidiano
Proverbio del 13 novembre Un coltello non taglia il proprio manico
Numero del giorno: 1,3 Crescita % annua prevista della domanda di beni energetici
E anche oggi, per fortuna, è arrivato l’ennesimo Signor Fenomeno che ha annunciato a mezzo stampa un piano shock per la nostra economia, del quale abbiamo bisogno per tornare a crescere.
Ma soprattutto abbiamo bisogno che il Signor Fenomeno di turno – cambia il nome ma non la sostanza – ci dica che i soldi non sono certo un problema.
Quindi, siccome in passato qualche altro Signor Fenomeno, stavolta estero, aveva annunciato un piano da 100 miliardi – per il clima ma sono dettagli – il nostro Signor Fenomeno locale, che certo non si fa parlar dietro, alza la posta. Tanto i soldi, appunto, non sono un problema. “Abbiamo lavorato duro e abbiamo predisposto un piano più ambizioso di quello tedesco: 120 miliardi nel prossimo triennio”.
E come facciamo? Facile facile: “Per questo piano shock l’Italia non ha un problema di soldi. Nei prossimi anni ci saranno enormi flussi finanziari per investimenti e infrastrutture, a maggior ragione in tempi come questo di rendimento negativo. Per la parte pubblica i soldi sono già stanziati e anche la disponibilità finanziaria privata non manca. Il problema è sempre quello: i progetti non partono, sono bloccati”.
Quindi sblocchiamo tutto, e soprattutto auguriamoci, come fa il Signor Fenomeno, che “sul progetto shock per il Paese ci ritroviamo tutti uniti, maggioranza e opposizione”.
E buona digestione.
A domani.
Il declino economico dei fantastici Quattro
C’è poco da stare allegri a guardare le previsioni del Fmi, diffuse nell’ultimo WEO. Le prime quattro economie del pianeta – il cosiddetto gruppo dei quattro – ossia Cina, Eurozona, Usa e Giappone, esibiscono un andamento poco rassicurante. E poiché queste economie esprimono la gran parte del prodotto mondiale, ecco che l’andamento globale diventa anch’esso poco rassicurante. Anche perché il declino dei fantastici Quattro si accompagna a un timido tentativo di ripresa che promana – o almeno si prevede che promani – dal resto del mondo.
Grafico interessante, quello sopra, perché illustra come la divaricazione fra i Quattro e gli altri si consumerà fra quest’anno e il prossimo. La piccola ripresa della crescita nel 2020 – parliamo sempre di previsioni sia chiaro – che dovrebbe condurre il prodotto globale dal 3% del 2019 al 3,4 nel 2020, sarà dovuto in gran parte agli altri, visto che l’andamento dei Quattro è previsto declinare ancora. Malgrado gli enormi stimoli che queste economie stanno profondendo per rianimare la produzione.
C’è molto da dubitare sulla efficacia di questi stimoli. E tuttavia vale sempre l’obiezione che suona più o meno così: se non ci fossero stati staremmo molto peggio. Argomento che ha il pregio di non poter essere confutato perché non fattuale.
Il fatto che i Quattro siano alle prese con faticosi processi politici – la Brexit e la guerra commerciale fra Cina e Usa – è sicuramente uno dei motivi che zavorra la crescita, ma sarebbe poco avveduto pensare che siano gli unici. C’è da fare i conti con la conformazione, innanzitutto demografica, delle nostre società che casualmente (?) nei Quattro sono parecchio simili. Questi paesi invecchiano mentre si arricchiscono sempre più, anche se meno di quanto vorrebbero o di quanto servirebbe loro per sostenere il peso della loro economia.
Poiché nessuno può far ringiovanire una popolazione e solo con molta difficoltà può motivarla a esprimere una domanda aggregata più robusta, di consumi e investimenti, più robusta, al Fmi non rimane che rispolverare il vecchio ricettario che ieri proponeva politiche monetarie accomodanti, e oggi politiche fiscali sfidanti, con il meraviglioso pretesto dell’ambiente che ha bisogno di cure. Perché sia chiaro che devono pensarci i governi. Ossia gli stessi che ci hanno condotto fino a qua.
Non manca ovviamente il solito mantra per lo sviluppo di “politiche strutturali per mercati più aperti e flessibili” e sui necessari “miglioramenti nella governance” che “possono facilitare l’adeguamento agli shock e aumentare la produzione a medio termine”. Tutte cose bellissime da dire. Farlo è un altro paio di maniche. Ancora più difficile che qualcuno ci creda.
Ecco come il rischio globale si scarica sui risparmiatori
Nel mondo che adesso non c’è più, quello dove i prestiti fruttavano un interesse crescente col rischio, ma dove comunque esisteva un corrispettivo per chi avesse voglia di rischiare poco, i cosiddetti investitori istituzionali avevano – fra le altre – la funzione di stabilizzare i mercati in fase di stress. Essendo creditori di lungo periodo, quindi non interessati ai profitti a breve termine quanto alla sostenibilità di lungo termine, questi soggetti non si facevano spaventare facilmente dai torbidi finanziari. Reggevano lo stress forti di portafogli robusti i cui ritorni, bassi ma “sicuri”, compensavano gli alti e bassi dei mercati, lasciandoli nella condizione di soddisfare le loro passività. Ossia gli impegni con i loro sottoscrittori: i risparmiatori.
Sempre nel mondo che adesso non c’è più, i risparmiatori compravano polizze assicurative per garantirsi un rendimento basso ma sicuro, e magari obbligazioni sovrane per la stessa ragione, affidando la propria previdenza a un fondo che investiva – per policy – in classi di rating molto alte proprio per garantirsi i rendimenti di lungo periodo, sicuri capaci di coprire i corrispettivi da versare al pensionato una volta che arrivava il momento. Era un mondo comunque instabile, ma questi soggetti funzionavano da “ammortizzatori”, contribuendo comunque a generare una sensazione di prevedibilità.
Oggi accade il contrario. L’ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria diffuso dal Fmi (GFSR ottobre 2019) dedica un intero capitolo a come l’ambiente finanziario, ormai assuefatto a una politica monetaria allentata, abbia di fatto transitato questi soggetti – comunque costretti dalla logica del rendimento a procacciarsene uno purchéssia – dai lidi tranquilli del rendimento basso ma sicuro, a quelli assai più procellosi del rendimento basso e insicuro. Che sembrerà una contraddizione in termini, ma solo a chi non ricorda che nel mondo si scambiano, a seconda delle metriche considerate, fra i 15 e i 17 trilioni di dollari di obbligazioni a tasso negativo.
Sicché gli intermediari che investono per restituire ai sottoscrittori, come chi gestisce rischi assicurativi o previdenziali – si sono trovati, nell’ormai lungo termine dello zero lower bound – sempre più esposti al rischio shock. Se mai arriverà, questo shock – e la storia ci dice che prima o poi arriva – queste entità che prima tenevano gli asset in cassaforte avendo solidi salvagenti patrimoniali, potrebbero contribuire alle vendite furiose che abbiamo visto in tanti momenti, per fortuna brevi, nell’ultimo decennio. Diventerebbero dis-investitori istituzionali.
L’analisi del Fmi fotografa egregiamente questa situazione. I Fixed-income investment funds, a furia di tassi rasoterra, hanno ricomposto i loro portafogli riempiendoli di asset più rischiosi e meno liquidi. “Questi fondi – scrive il Fmi – hanno investito in asset di più bassa o anche unrated qualità di credito, aumentando la media della loro maturità”.
I Fondi pensione a prestazione definita, che quindi sanno già quanto dovranno pagare domani ai loro sottoscrittori, hanno visto crescere notevolmente – per una semplice questione tecnica legata al calo dei tassi di interesse, il valore attuale dei loro debiti, indebolendosi così la loro sostenibilità. Da qui la conseguenza: “Per meglio abbinare le loro passività, i fondi pensione hanno aumentato le loro esposizione verso attività di lunga durata, assumendo un maggior rischio di illiquidità in cambio di rendimenti più elevati”. Meno profitti più rischi, appunto.
La stessa dinamica si osserva per gli assicuratori: “Rimangono ampi divari fra i rendimenti garantiti – sottolinea – e i rendimenti delle obbligazioni sovrane, nonché discrepanze fra attività e passività, in particolare in alcuni paesi europei (compresa la Germania) e i principali assicuratori asiatici. Questo ha indotto gli assicuratori ad aumentare i loro acquisti obbligazioni di maggior durata e minor rating”. Anche qui: più rischi e rendimento più incerto, ma comunque basso. Per dare un’idea di quello che sta accadendo, basta ricordare che gli assicuratori asiatici hanno praticamente raddoppiato la loro esposizione ad asset esteri, per lo più in dollari, ormai a quota 1,5 trilioni di dollari, rispetto a cinque anni fa.
Giocoforza che tutto ciò sollevi preoccupazioni per la stabilità finanziaria. Questi investitori professionali rischiano di diventare catene di trasmissione degli shock assecondandoli pro-ciclicamente. In sostanza, peggiorare un clima già brutto. Il che, considerando la quantità di asset che gestiscono, può condurre a vere e proprie bufere.
Se guardiamo al caso degli assicuratori asiatici, “un declino ulteriore dei tassi Usa – nota il Fmi – può amplificare la volatilità dei tassi e le perdite per gli assicuratori cinesi e della provincia di Taiwan attraverso la loro esposizione in dollari”. Un esempio fra i tanti che si potrebbero immaginare.
Il Fmi conclude la sua ricognizione con i consueti suggerimenti di policy per provare a mitigare il rischio. Ma è chiaro che si tratta di ricucire gli strappi della delicata ragnatela che è il sistema finanziario internazionale. Ma finché non si agisce sulla forza che provoca le lacerazioni i rischi sono destinati ad accrescersi. Proprio come la quantità di obbligazioni a rendimenti negativi.
Cronicario: Ho speso un miliardo in 68 secondi e sono felice
Proverbio dell’11 novembre Un viaggio di mille km comincia con un passo
Numero del giorno: 10.500.000.000 Valore delle locazioni in Italia nel 2019
Buongiorno, sono il cinese medio e sono single. Mi capirete: lavoro 25 ore al giorno e devo pagare l’affitto per i miei otto metri quadri senza finestre: non ho tempo né voglia di impegnarmi con altri consumatori di spazio vitale.
Per fortuna vivo in un paese che ha a cuore le mie necessità. E all’uopo ha lanciato questa idea geniale: la giornata dei single. Che se ci pensate è la naturale evoluzione di quell’altra idea geniale che è stata la politica del figlio unico.
Ma non è questo che vi volevo dire. Vi volevo far saper che per festeggiare questa solitudine che oggi si chiama singletudine, uno dei nostri campioni nazionali ha lanciato questa idea genialissima di proporre di fare shopping sfrenato per tutta la giornata di oggi.
E io che sono un bravo cittadino non potevo certo dir di no. E così sono riuscito – insieme con gli altri come me che siamo legione – persino a battere un record: ho speso un miliardo di dollari per acquisti in 68 secondi, per una media di quasi 15 milioni al secondo.
Dopo 63 minuti, su Alipay, la piattaforma di Alibaba che ha lanciato l’ideona, i miliardi spesi erano già 14,3, col che abbiamo migliorato di 43 minuti il record del 2018. E adesso sono finalmente felice. Per oggi.
A domani.
I prestiti delle non banche fanno ripartire la giostra del credito
Gli ultimi dati diffusi dalla Bis sulle statistiche bancarie, aggiornati al giugno scorso, segnalano un notevole aumento dei crediti transfrontalieri, cresciuti del 6% su base annua. Un livello che non si vedeva dai tempi antecedenti la grande crisi. Questa espansione di credito ha avuto come maggiore beneficiario il settore finanziario non bancario (Non bank financial institutions, NBFIs), quindi soggetti come hedge fund, fondi pensione, assicurazioni, agenzie di leasing, eccetera. I prestiti a queste entità sono aumentati addirittura del 13%.
A livello geografico si registra una certa eterogeneità fra le regioni. I crediti verso Africa e Medio Oriente sono cresciuti dell’11%. Quelli verso l’Europa emergente sono diminuiti dell’8%. Ma è il trend che è interessante osservare, che diventa particolarmente informativo se incrociamo la lettura dei dati diffusi dalla Bis con l’ultimo rapporto annuale del FSB, il Financial stability forum.
Qui leggiamo che “il sistema finanziario è cresciuto dalla crisi, in particolare il settore finanziario non bancario”, come si può vedere dal grafico sotto.
Questa straordinaria crescita di crediti, che ormai supera di gran lunga i 300 trilioni di dollari, si rispecchia ovviamente in un’altrettanto spettacolare aumento dei debiti che si registra fra gli stati, le imprese e le famiglie. Ciò malgrado le banche abbiano visto diminuire il valore relativo dei loro asset, rispetto al totale degli asset finanziari, pure se il valore assoluto è aumentato.
Ciò in conseguenza del fatto che il grande protagonista della ripresa della giostra del credito è stato il settore finanziario non bancario, ossia lo stesso verso il quale, come vediamo dati dati Bis, si sta indirizzando la crescita maggiore del credito bancario.
Se torniamo alle statistiche Bis, qui osserviamo che l’espansione del credito al settore non bancario – 190 miliardi nel secondo quarto del 2019 – ha pesato “oltre la metà dell’incremento trimestrale dei crediti transfrontalieri”, ed è stato in gran parte guidato “dal credito verso le istituzioni finanziarie non bancarie, aumentato di 172 miliardi”. E’ inoltre interessante sapere che “la maggior parte di questi nuovi prestiti si è diretta verso pochi centri finanziari come le Isole Cayman (37 miliardi di dollari), il Regno Unito (34 miliardi) e il Lussemburgo (24 miliardi)”.
Ma soprattutto la Bis osserva che questo incremento di credito alle NBFIs “è parte di un trend più lungo”. Negli ultimi cinque anni il credito a questo settore è cresciuto al ritmo del 7%, a fronte dell’1% rispetto a tutti i settori, raggiungendo i 7 trilioni alla metà di quest’anno. Le grandi prestatrici sono le banche canadesi, francesi, giapponesi, britanniche e americane. I grandi prenditori sono le NBFIs dei paesi avanzati e dei centri finanziari.
Le economie avanzate hanno cumulato debiti per 21 trilioni alla fine di giugno 2019, i centri finanziari (offshore financial centres, OFC) “appena” 5. Anche il credito ai paesi emergenti risulta molto robusto, pure se molto diversificato a livello geografico, avendo raggiunto i 4,1 trilioni di dollari.
Questi dati vanno inquadrati nel contesto più ampio osservato dal FSB. Nel rapporto annuale si legge ancora che le NBFIs “sono cresciute in molte economie avanzate e particolarmente nell’eurozona e nei paesi emergenti”. Un cambiamento giudicato salutare perché implica una diversificazione delle fonti di prestito. Ma che comunque suscita qualche interrogativo quando si osservi che i prestatori NBFIs sono a loro volta prenditori dalle banche.
Quello che sappiamo con certezza, visto che ce lo ricorda anche il FSB, è che “i prestiti totali come quelli bancari a società e famiglie non finanziarie sono cresciuti in tutte le regioni negli ultimi anni”.
Il che è perfettamente comprensibile, visto che “il costo del credito bancario e dei finanziamenti obbligazionari è rimasto generalmente basso negli ultimi anni, supportato da politiche monetarie eccezionalmente accomodanti”. Abbassare il costo del denaro, forse, favorisce la crescita economica. Ma di sicuro quella dei debiti.
Cronicario: Dieci trilioni di euro, probabilmente
Proverbio dell’8 novembre Non si può ricavare latte da un bufalo maschio
Numero del giorno: 14.000.000 Smartphone venduti nel terzo trimestre 2019
Dunque noi italiani siamo (anche) questi:
Ce lo spiega pazientemente la Consob nel suo ultimo rapporto sulle scelte di investimento delle famiglie. Siamo quelli, dunque, che da un decennio viviamo con una notevole ricchezza che non diminuisce ma neanche aumenta: congelata. E dice che siamo anche questi.
Riepilogo per i meno avvezzi: abbiamo una ricchezza lorda, fra finanziaria e non finanziaria che sta intorno ai 10 trilioni di euro, che sono diecimila miliardi, una buona parte dei quali sono ricchezza finanziaria, buona parte della quale chiusa a doppia mandata nei conti correnti bancari e postali. Sempre per i meno avvezzi. Che uno potrebbe pensare siano pochi, ma è vero il contrario. Perché noi italiani siamo anche questi.
E soprattutto godiamo di ottima stampa, visto che a fronte di quanto riportato dalla Consob (“Tra i concetti attinenti alle abilità di calcolo complementari alla cultura finanziaria, quello di percentuale risulta ampiamente compreso dagli intervistati; viceversa, quasi l’80% del campione non ha familiarità con la nozione di probabilità”) una nota agenzia scrive quest’altro: “Gli intervistati si connotano anche per un basso livello di capacità matematiche di base (numeracy), come si evince dal fatto che il 54% del campione non sia in grado di eseguire un semplice calcolo percentuale”.
Ricapitoliamo di nuovo sempre per i meno avvezzi: siamo ricchi. Abbiamo anche consapevolezza della percentuale di problemi generati dalle nostre possibilità. Probabilmente è così. Ma non sappiamo che significa.
Buon week end.
Cartolina: Le pensioni rischiatutto
Alle tante gioie che l’epoca dello zero lower bound – quella dei tassi rasoterra – ci ha regalato se ne iscrive d’ufficio un’altra ancora poco nota alle cronache ma di sicuro effetto: una vecchiaia piena di emozioni. L’epoca della pensione, intensa come serena prevedibilità, almeno finanziaria, si sta gradualmente trasformando nell’avventurosa ricerca di una prestazione pensionistica stabile che in futuro minaccia di diventare sempre più l’eccezione piuttosto che la regola. Già da tempo molti fondi pensione, che tali prestazioni dovrebbero contribuire ad erogare, hanno sostituito le prestazioni definite con le contribuzioni definite: sai quel che paghi ma non quel che prendi. Adesso si sono anche imbottiti di asset molto rischiosi, dovendo provare a spuntare qualche rendimento. Alla fine i conti li farà il pensionato. Gioca a Rischiatutto e neanche lo sa.
Cronicario: Dalle stelle allo stallo (con vista stalla)
Proverbio del 7 novembre Il denaro sognato non si può spendere
Numero del giorno: 0,4 Crescita % prevista in Germania nel 2019
L’autunno dello scontento europeo oggi prende la forma di un pregevole volume di un qualche duecento pagine che non leggerà mai nessuno ma che verrà molto commentato, come accade per i film che non si sono mai visti o i libri che non si sono mai letti. Quindi guardiamo le figure e facciamoci subito un’idea.
Sulla base di quest’idea, necessariamente provvisoria, saldiamoci addosso una robusta convinzione, travestimento di un pensiero complesso ma sintetico, che potrebbe essere quello che la Commissione Ue ci cuce addosso: “L’economia italiana è in stallo dall’inizio del 2018 e ancora non mostra segnali significativi di ripresa”.
Di conseguenza “il mercato del lavoro è rimasto resiliente di fronte al recente rallentamento economico, ma gli ultimi dati puntano ad un deterioramento”.
Metteteci pure che “il numero dei senza lavoro difficilmente calerà anche a causa del nuovo reddito di cittadinanza che indurrà progressivamente più persone a registrarsi come disoccupate”. Ed avrete il quadro completo.
Ma prima di deprimervi per la trama di questo romanzo minimale sulle sorti infauste della nostra economia, sappiate un’altra cosa che ci dice il commissario economico europeo in carica ma uscente: “Con la crescita dell’Ue a ritmo moderato ed i rischi al ribasso si può arrivare ad uno stallo, senza però dover temere una recessione, che non abbiamo previsto”.
Lo stallo italiano è l’antesignano di quello europeo, potremmo dire. D’altronde siamo italiani. E chi meglio di noi, notoriamente all’avanguardia, è capace di interpretare la vocazione di una penisola, come d’altronde è l’Ue, stretta fra due giganti (Usa e Cina) che si fanno la guerra?
Dalle stelle allo stallo, insomma, con l’aggravante che arrivare alla stalla dei proverbi è solo questione di sfumature, se non di tempo. Ma non diciamolo all’Ue. Mai guastare una sorpresa.
A domani.
I rischi crescenti del debito delle imprese
Basta il buon senso per capire perché un debito elevato possa essere molto problematico per un’azienda. Primo perché bisogna ripagarlo, insieme con gli interessi. Secondo perché, di conseguenza, ciò diminuisce le risorse per gli investimenti o per le assunzioni. E poi per gli effetti che può generare sul circuito bancario – scoraggiando l’attività di prestito – in caso di default. Non a caso il Fmi, nel suo ultimo GFSR, osserva che “il debito corporate ha aggravato gli effetti economici della crisi del debito nell’area dell’euro”. E basta ricordare l’annosa vicenda dei crediti bancari in sofferenza per chiudere il discorso.
Senonché il buon senso non basta quando si è immersi in un gioco economico che ne sembra sprovvisto. Il debito corporate, infatti, non solo è cresciuto, dopo la crisi, ma ha anche peggiorato la sua qualità, minacciando di diventare la peste prossima ventura del sistema finanziario. “Il debito è aumentato – scrive in Fmi – ed è sempre più utilizzato per assunzione di rischi a scopo finanziario”. Ad esempio “per finanziare i dividendi aziendali agli investitori”, oppure “per fusioni e acquisizioni (M&A), in particolare negli Stati Uniti”. Peraltro questi flussi, coccolati dai bassi tassi di interesse, stanno “sempre più fluendo verso i mutuatari più rischiosi”.
Questo spiega perché il Fmi se ne occupi, concludendo che i “debiti a rischio (debiti dovuti da società i cui guadagni non sono sufficienti a coprire i pagamenti di interessi) e i debiti di tipo speculativo sono già elevati in molte grandi economie”. E tutto ciò mentre il rallentamento della crescita ha condotto a una decelerazione delle vendite da parte delle aziende, che certo non giova alla loro solvibilità. Negli Usa, ad esempio, i profitti “per quanto solidi” sono diminuiti quest’anno a fronte di retribuzioni crescenti e aumento del costo degli input, che probabilmente scontano l’inasprimento tariffario.
Da un punto di vista sistemico, tuttavia, è interessante osservare anche da dove le imprese attingano le risorse per i loro prestiti. Perché oltre al normale credito bancario, ciò che si osserva è un altro singolare effetto del costante allentamento monetario. La caduta dei tassi di interesse, che quest’ultimo ha contribuito a determinare, ha indotto altre entità finanziarie, come ad esempio i fondi, in cerca di rendimenti, a rivolgersi al mercato dei bond aziendali. Ciò ha conferito una insolita robustezza alle emissioni, sia di corporate bond che di syndacated loans.
Quindi, in sostanza, il rischio di questi bond si è esteso “contagiando” anche intermediari che sono pressati dalla fame di rendimento, dovendo sostanzialmente soddisfare quella dei sottoscrittori dei loro prodotti finanziari. Tramite loro, perciò, il rischio si è esteso anche ai risparmiatori, che magari non ne hanno alcuna consapevolezza.
A fronte di ciò, alcuni comportamenti delle aziende sono poco rassicuranti. La quota di dividendi pagati a debito, come abbiamo detto, è in crescita come anche l’utilizzo di prestiti per i buyback. E gli Usa guidano questa classifica.
E sempre negli Usa si registra una maggiore espansione dei prestiti alle imprese da parte di entità non bancarie.
Questo scenario, nutrito anche dai tassi bassi, spiega bene perché questi ultimi siano necessari per tenere tutto in piedi. E non è detto che basti. Negli scenari avversi ipotizzati dal Fmi, una crescita più lenta del previsto è capace di mettere in tensione i bilanci aziendali malgrado il livello contenuti dei tassi. Molto dipende dai livello di debito a rischio annidato nel settore.
“In Francia e Spagna – sottolinea il Fmi – il debito a rischio si sta avvicinando ai livelli osservati durante le crisi precedenti; mentre in Cina, nel Regno Unito e negli Stati Uniti, supera questi livelli”. Con l’aggravante che “in Cina e in UK il deterioramento della qualità del credito è guidato principalmente dalle grandi aziende, mentre in Francia e Spagna sia dalle grandi che medie”. In aggregato nelle economie osservate dal Fmi, uno scenario avverso potrebbe far schizzare il debito a rischio a 19 trilioni, ossia il 40% del debito totale del settore corporate.
Ed è in questo frangente che diventa sistemico sapere che questa carta è finita in pancia a chi dovrebbe assicurare alcune prestazioni ai propri sottoscrittori. Si pensi ad esempio a un fondo pensione. In caso di scenario avverso questi soggetti, che hanno un profilo di rischio molto diverso rispetto a una banca che presta di mestiere, potrebbero generare vendite disordinate di asset che contribuirebbero ulteriormente a peggiorare il clima.
Il condizionale è d’obbligo, visto che parliamo di comportamenti ipotetici. Ma è un fatto, come illustra bene il grafico sopra, che l’appetito (al rischio) vien mangiando. C’è da augurarsi di fare una buona digestione.
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