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Cartolina. I 300

Ora che il debito globale si avvicina a quota 300 trilioni di dollari, una roba che si scrive con una dozzina di zeri, sorge spontanea l’associazione con i 300 spartani guidati da Leonida che s’opposero gloriosamente alla minaccia persiana al prezzo della vita. Questi (quasi) 300 trilioni sono l’argine che il mondo ha eretto contro la minaccia del nostro tempo: il disordine economico. Come fossero spartani, questi trilioni si spendono, uno dopo l’altro, sperando così di comprar tempo. Ma a differenza degli opliti, i trilioni aumentano ogni giorno anziché diminuire. Sono trascorsi due millenni e mezzo dalle Termopili. Non per nulla. Tanto ci voleva per scambiare lo scudo oplita col dollaro americano.

Servono quattro trilioni per il clima. Chi paga?

Se lasciamo per un attimo da parte le enormi complessità celate dentro il dossier sul cambiamento climatico – dalle questioni tecnico-scientifiche, a quelle immensamente pratiche originate dalla fame crescente di energia – rimane da contemplare quello che poi è uno dei maggiori ostacoli sul tavolo delle varie conferenze e negoziazioni: i soldi. Perché questo è chiaro a tutti: la transizione energetica non solo è estremamente complicata, zavorrata com’è dalla consuetudini e dalle urgenze della congiuntura, ma soprattutto costa una fortuna.

Per farcene un’idea, vale la pena sfogliare l’ultima edizione del World energy outlook preparato dall’Iea in occasione del Cop2026, che contiene diversi elementi utili a dimensionare il problema. Ma prima di osservarli, ricordiamo le ultime notizie di cronaca. Nella sua relazione a Glasgow il nostro primo ministro ha ricordato alcune cose che vale la pena ripetere. La prima è che “i soldi non sono un problema” perché, ha detto riportando le parole di Boris Johnson, “i privati sono pronti a investire decine di trilioni”, purché il settore pubblico faccia la sua parte offrendo garanzie sui progetti a rischio fallimento di mercato. Da qui l’idea di attivare un task force che agisca presso la Banca Mondiale e altre istituzioni finanziarie internazionali per “canalizzare” queste risorse.

Lo schema perciò dovrebbe essere questo: il settore pubblico copre alcuni rischi e i privati ci mettono le “decine di trilioni” che servono. Ben sapendo, perché anche questo è emerso nei vari vertici, che le fonti rinnovabili da sole non basteranno e che bisogna investire su nuove tecnologie come quelle per la cattura del CO2 per portare le emissioni al livello desiderato in un certo arco di tempo.

Se dalle dichiarazioni d’intenti andiamo sui numeri, però, il quadro è molto diverso. Dai calcoli dell’IEA emerge che per condurre le emissioni dal livello incorporato nello scenario che tiene conto degli impegni già annuciati (Announced Pledges Scenario, APS) a quello previsto delle zero emissioni mette (Net Zero Emissions, NZE) di metà secolo, servono circa 1,4 trilioni, che si aggiungono ai 2,3 già previsti dall’APS da qui al 2030. Non servono quindi “decine di trilioni”. Ne bastano “appena” 1,4.

Se leggete bene il grafico sopra, c’è scritto che il 70% di questi extra investimenti sono richiesti dai paesi emergenti e nelle economia in via di sviluppo, ossia dai paesi che più degli altri stanno dando l’impressione di remare contro. Vero a falso che sia, se ci mettessimo nei loro panni – la Cina ha nuovamente aumentato la produzione di carbone per sfuggire alla sua attuale crisi energetica – forse faremmo la stessa cosa.

A fronte di questa necessità, al momento, in attesa che i privati mettano “decine di trilioni” con la benedizione della Banca Mondiale, il fondo per la trasformazione energetica, che anima la neonata Global Energy Alliance, dedicato ai paesi emergenti prevede lo stanziamento di un centinaio di miliardi in dieci anni. Lo ha ricordato sempre Draghi, sottolineando che “al momento siamo sugli 82 miliardi”, e che non c’è da preoccuparsi per reperire il differenziale, perché “si può sempre avere un’altra allocazione di diritti speciali di prelievo del Fondo monetario che venga a colmare la mancanza di oggi”.

Attivare i diritti speciali di prelievo, com’è noto, significa autorizzare il Fmi a una nuova emissione. E quindi, indirettamente, trovare un accordo all’interno della comunità internazionale. E soprattutto una nuova emissione di DSP riguarda tutti i paesi e non solo gli emergenti, ognuno in quota parte. Per capire le quote basta ricordare come sia stata distribuita l’emissione di un anno fa dei 650 miliardi di DSP decisa dal Fmi per combattere contro la pandemia.

Se usiamo i calcoli dell’IEA come base del nostro ragionamento, vorrebbe dire che BRICS ed altri paesi in via di sviluppo, dovrebbero ricevere il 70% di 1,4 trilioni, quindi circa 980 miliardi, dal Fmi, magari nella forza di DSP. Ma se riportiamo le proporzioni che abbiamo visto nell’esempio sopra – dei 650 miliardi emessi a BRICS ed altri emergenti sono arrivati 253 miliardi, pari a poco meno del 39% del totale – ciò vuol dire che il Fmi dovrebbe emettere circa 2,5 trilioni per fare arrivare 980 miliardi al gruppo più povero. E’ fattibile?

Questo esempio, che ha scopo puramente indicativo, ci consente di saggiare con mano i limiti di funzionamento del nostro sistema internazionale. Di fronte a una necessità impellente di risorse non possiamo far altro che provare a coinvolgere il settore privato, dietro la promessa di garanzie pubbliche, o perderci nel labirinto del Fmi, del quale negli ultimi settant’anni abbiamo imparato ad apprezzare pregi e difetti. Non c’è da stupirsi che passata la sbornia degli eventi internazionali, la questione climatica ripiombi nel dimenticatoio.

La questione, tuttavia, è chiara: servono 1,4 trilioni, almeno fino al 2030, e poi pure se i privati faranno la loro parte, “le fonti pubbliche di capitale svolgono un ruolo particolarmente importante nel catalizzare gli investimenti nei mercati in cui l’accesso al capitale è limitato, nei settori privi di progetti “bancabili” e nel finanziamento delle infrastrutture energetiche”.

Detto in soldoni, senza un chiaro impegno politico, il privato resterà a guardare. Anche perché “circa i due terzi degli investimenti pubblici aggiuntivi nei mercati emergenti e nelle economie in via di sviluppo richiesti nelle NZE provengono da imprese statali nazionali, che svolgono un ruolo particolarmente importante nello sviluppo delle reti elettriche”. Il terzo restante proviene dalle istituzioni finanziarie, “comprese le banche internazionali di sviluppo e le banche verdi nazionali”.

Volendo guardare il bicchiere mezzo pieno, potremmo ricordare che gli investimenti in energia pulita da parte delle istituzioni pubbliche nazionali e internazionali in questo paesi dovrebbero arrivare a 200 miliardi di dollari, nello scenario NZE del 2030, più che raddoppiati rispetto ai 65 miliardi dello scenario APS. Livelli comunque ancora lontani dalle necessità.

Ricapitoliamo: abbiamo necessità di risorse, specialmente da mettere a disposizione dei paesi emergenti che faticano a rispettare i target dovendosi misurare con le necessità e i costi (ambientali) di un’economia in espansione. Dal canto loro i paesi avanzati premono per accelerare la transizione energetica, con rischio di creare un clima conflittuale, come efficacemente sottolineato dal nostro premier. Quindi che fare?

La prima mossa probabilmente dovrebbero farla i paesi avanzati, che più di tutti hanno contribuito alla configurazione attuale della nostra economia nel tempo. Non basta dar lezioni: occorre mettere mano al portafogli, magari sfruttando le recenti innovazioni intervenute – pensate alla global minimum tax sulle cui coordinate il G20 ha trovato un accordo – e creare un fondo sottoscritto dai governi delle economie avanzate per emettere debito a favore dei paesi emergenti. La Global energy alliance è sicuramente una buona idea, ma largamente insufficiente.

La transizione energetica è un problema di tutti, esattamente come la pandemia, che ci ha fatto capire come non ci salveremo vaccinando solo i paesi ricchi. Nella ricetta del vaccino per il clima i finanziamenti sono una componente essenziale. E i paesi avanzati hanno credibilità sufficiente per raccogliere sul mercato quei trilioni che servono, senza bisogno di chiederli ai privati, che rimangono ovviamente benvenuti, soprattutto per le a qualità dei contributi che possono apportare, oltre che alla quantità di risorse. Così facendo, questi governi, imparerebbero anche a coordinarsi meglio e a focalizzare i propri obiettivi.

Forse se ci presentassimo a cinesi e indiani con un paio di trilioni da offrire per progetti concreti non sarebbero così restii ad ascoltarci. Senza soldi non si cantano messe, recita un vecchio proverbio. Figuriamoci una transizione energetica ultradecennale.

La Bce punta sul ’22, ma i mercati alzano la posta

Per cogliere il significato della lunga conferenza stampa di giovedì di Christine Lagarde basta osservare che la parola “inflazione” appare 59 volte nel resoconto pubblicato dalla Bce. E già dalle prime domanda si capisce: “In realtà abbiamo parlato di inflazione, inflazione, inflazione”, dice la presidente rispondendo a chi le chiedeva come mai i mercati prezzassero al rialzo il denaro, ché questo significa l’aumento di alcuni punti base dei tassi sui mercati, nonostante le ripetute assicurazioni che l’inflazione è attesa in aumento ancora quest’anno, per poi raffreddarsi a partire dall’anno prossimo. Anche il nostro spread, seguendo questa tendenza, si sta allargando ormai da settimane.

E in effetti l’analisi dei banchieri centrali è molto accurata. Oltre alle solite cause già osservate in precedenza, fra le quali primeggiano le strozzature sul lato dell’offerta che così tante perplessità hanno sollevato sul senso di una politica fiscale e monetarie espansiva sul lato della domanda, Lagarde aggiunge anche l’Iva tedesca, il cui taglio, nella analisi proposta dalla Banca, ha aggiunto una spinta di una cinquantina di punti base alla salita dei prezzi.

Anche questo effetto terminerà nel ’22, dice Lagarde. Così come dovrebbero attenuarsi gli altri fattori che strozzano l’offerta: la carenza di microchip si risolverà aprendo nuove fabbriche, quella di vettori con la costruzione di nuove navi, aggiunge. Ma è un po’ difficile credere che tutto questo accadrà nel prossimo semestre. Più probabile che questi annunci servano a segnalare al mercato che la temporaneità dei fattori inflazionistici, per quanto difficilmente prevedibile, non sposta la fermezza della Banca circa la necessità di proseguire le sue politiche di stimolo, anche a fronte di decisioni diverse che stanno prendendo altre banche centrali, come fa notare malignamente qualcuno, beccandosi la risposta scontata che non tutte le economie sono uguali.

Insomma, la Bce crede alle sue previsioni, il mercato un po’ meno e alza la posta. E comunque se ne riparlerà l’anno prossimo. Il 2022, quando peraltro terminerà il piano di acquisti di titoli iniziato con la pandemia, sarà l’anno della verità. La scommessa della Bce verrà a scadenza. E si inizieranno a fare un po’ di conti.

Cartolina. Creditori increduli

Se cinque anni fa ci avessero detto che avremmo recuperato venti punti di Pil di posizione sull’estero, semplicemente non ci avremmo creduto. E se ci avessero detto che avremmo migliorato i nostri conti con l’estero anche nell’anno peggiore della nostra storia economica recente, ci avremmo creduto ancor meno. E invece è successo. Ormai da anni abbiamo abbandonato lo scomodo ruolo di debitori netti, che ci espone più del dovuto ai capricci della finanza, e siamo diventati creditori dell’estero. In sostanza l’estero di deve più soldi di quanto noi ne dobbiamo a lui. Una situazione confortevole, ne converrete. Ciò non basta, però, a farci sentire meglio. Perché saremmo pure diventati creditori netti. Ma siamo rimasti increduli.

Alcune evidenze sull’inflazione statunitense

Abbiamo osservato come la pressione inflazionistica negli Usa abbia cause e andamenti molto diversi da quelli in Ue. E poiché gli ultimi dati mostrano come l’andamento dei prezzi statunitensi sia tutt’altro che in calo, vale la pena provare ad andare un po’ più a fondo scorrendo una pregevole analisi della Fed di S.Louis dedicata proprio a questo fenomeno.

Il punto di partenza non possono che essere i dati, che vale la pena ricordare per meglio inquadrare la situazione.

L’indice PCE (personal consumption expenditure) misura misura l’andamento dei prezzi al consumo, che come si può osservare dal grafico si è scostato significativamente dalle tendenze di medio periodo, nonché dai target della banca centrale. Non che questo sia un problema. La Fed ha ampiamente comunicato che è ben disposta a tollerare questi andamenti. “Il rischio tuttavia, scrive l’autore dell’analisi – è che l’inflazione possa essere ancora più alta di quella osservata e che risulti più persistente”. Peraltro la crescita della pressione inflazionistica viene rilevata da tutti gli indici utilizzati normalmente per monitorarla.

Che fare quindi? Innanzitutto vale la pena ricordare i fondamenti teorici sulla base dei quali i banchieri centrali prendono le loro decisioni. Il primo è che spesso l’inflazione è una profezia che si autoavvera. Se molti credono che l’inflazione salirà, è assai probabile che questo accada. Per questo i banchieri centrali parlano sempre di “aspettative” da tenere “ancorate” ai target. Questi ultimi, proprio come un’ancora, tengono le attese degli operatori ferme anche durante una tempesta dei prezzi come quella che stiamo vivendo. Questa ancora funziona finché la banca centrale ha credibilità sufficiente. Se le aspettative si disancorano, ecco che la profezia dell’aumento dei prezzi tende a realizzarsi. In tal senso il comportamento della banca centrale fa la differenza. Non basta dire, come si dice adesso, che l’inflazione è transitoria, ma bisogna essere in grado di agire con decisione qualora il mercato inizi a pensare che così non è.

Il secondo pilastro dei ragionamenti dei banchieri centrali è la curva di Phillips, della quale abbiamo imparato a conoscere pregi e limiti, ossia il rapporto inverso fra disoccupazione e inflazione. Il terzo è la teoria monetarista, che collega il livello generale dei prezzi agli aggregati monetari. Una crescita di questi aggregati genera inflazione. Infine, la teoria che collega il livello generale dei prezzi al debito del governo e alle politiche fiscali. Secondo questa visione, un aumento del debito governativo tende a trasferirsi sui prezzi.

Il quadro teorico, come si vede, è molto articolato, per la semplice ragione che tutti questi fattori influenzano l’andamento dei prezzi. Serve tuttavia un’altra distinzione: quella fra un aumento improvviso e generale del livello dei prezzi che poi si interrompe, e fra un aumento dei prezzi che persiste. E’ esattamente questo il caso che interessa agli economisti.

Il passaggio dal quadro teorico a quello empirico ci consente di osservare alcune cose. La Fed è convinta che le aspettative siano ben ancorate, almeno nel medio periodo L’inflazione attesa nei prossimi cinque anni si colloca intorno al 2,2% (dato agosto 2021), mentre a dieci anni il tasso di inflazione attesa costruito dalla Fed di Cleveland la colloca sotto il 2%. Al contrario le aspettative di breve termine sono molto più rialziste. La survey svolta dalla Fed di New York colloca l’inflazione attesa a un anno su una mediana del 5%.

Se ci riferiamo alle dinamiche monitorate dalla curva di Phillips, sappiamo che un aumento dell’occupazione può spingere al rialzo il costo del lavoro, ma si osserva che per il momento la crescita dei salari sembra stabile, al netto di alcune profonde differenza settoriali.

La terza ragione di preoccupazione è l’effetto che lo stress sulle catene di approvvigionamento sta conducendo sui prezzi. Il prezzo dei container, per dire di un fattore, è alle stelle.

Ma se l’economia reale genera preoccupazione, altrettanto fanno le politiche monetarie e fiscali. L’aggregato M2, che è composto dalla somma di M1 (moneta fisica, depositi) e la cosiddetta “near money” (depositi di risparmio e fondi monetari) è cresciuta significativamente negli Usa, insieme ai deficit fiscali, negli ultimi anni.

In dettaglio, la M2 è cresciuta in media del 5,6% annualmente dal 2016 ad oggi, con un picco del 15,6% fra febbraio e marzo del 2020. Questo incremento, in armonia con la teoria che vuole privo di effetti inflazionistici un innalzamento improvviso e unico di moneta, non desta particolari preoccupazioni. Anche se è vero pure che dopo l’impennata, M2 ha continuato a crescere a un tasso ben più elevato di prima: il 12,5%. Se tale andamento dovesse persistere, l’effetto sull’inflazione potrebbe iniziare a verificarsi.

Uno degli elementi capaci di alimentare questa espansione è sicuramente il deficit del governo, che negli ultimi cinque anni ha cumulato quasi nove trilioni. Le previsioni del Congresso prevedono un deficit del 4,7% del pil nel 2022 e del 4,2% medio per i prossimi dieci anni fiscali. “Cifre ben al di sotto del 2020 e 2021, ma elevate rispetto agli standard storici”.

Alcuni fattori potrebbero compensare questa espansione persistente. Un raffreddarsi della ripresa, magari, dovuto a un peggioramento della pandemia, e una domanda crescente di asset denominati in dollari, in particolare i Treasury, capace di assorbire l’offerta di titoli del governo. Ma rimangono tutti i dubbi del caso. Per dirla con le parole dell’autore, “l’alta inflazione può essere transitoria, ma la transizione può durare più di quanti ci si aspetti”.

Non c’è nulla di più persistente del transitorio, si dice. E se entrano in gioco le aspettative degli operatori economici, la banca centrale, potrebbe essere significativamente messa alla prova. Sarebbe un brusco risveglio per i mercati.

L’invecchiamento della popolazione scoraggia i consumi

Poiché uno dei grandi temi del nostro tempo è l’invecchiamento delle popolazioni, vale la pena leggere una bella ricerca pubblicata di recente da Bankitalia che prova a quantificare come questa evoluzione sociale impatti sulle questioni economiche, a cominciare dagli effetti che ha sulla spesa delle famiglie e quindi la domanda aggregata.

I dati di partenza sono tristemente noti. Negli ultimi 60 anni, sottolinea lo studio, il numero di figli per donna si è dimezzato e l’aspettativa di vita alla nascita è cresciuta di 15 anni, arrivando ad 83. Il combinato disposto ha “più che raddoppiato” il tasso di dipendenza degli anziani, ossia il loro rapporto rispetto alla popolazione in età lavorativa, “mostrando un andamento che è stato solo marginalmente mitigato dai flussi migratori dall’estero”.

Peraltro le prospettive non sono buone, visto che nei prossimi anni andrà in pensione la generazione del baby boom. Eurostat prevede che nel 2040 il tasso di dipendenza degli anziani potrebbe essere di venti punti superiore rispetto a quello attuale, attivando al 56%, il più alto dell’Ue.

Se questa fosse una semplice curiosità statistica potremmo chiuderla qua. Ma purtroppo l’invecchiamento ha tali e tanti effetti sulla composizione della nostra società che solo da poco abbiamo iniziato a comprenderne le conseguenze. Sulla composizione delle famiglie, ad esempio, solitamente poco osservata. Il numero di famiglie sta aumentando, ma la loro dimensione – ossia il numero di persone che include – si riduce, così come diminuiscono le famiglie giovani: “Tra il 2005 e il 2018 le famiglie con una persona di riferimento di età inferiore ai 35 anni sono diminuite di circa il 7 per cento; quelle con una persona di riferimento anziana (65 o più anni) sono aumentate invece di circa un quinto”.

Diventa perciò interessante la domanda se questa conformazione sociale finisca con l’impattare sulla spesa delle famiglie e soprattutto in che modo. La teoria del ciclo vitale suggerisce che i consumi delle persone siano sostanzialmente stabili nel corso della vita. Secondo questa visione, i risparmi vengono accumulati durante la vita lavorativa e spesi dopo la pensione. Se così fosse il consumo aggregato sarebbe indipendente dalla struttura anagrafica delle popolazione.

Le osservazioni empiriche più recenti, tuttavia, hanno rilevato che i consumi crescono con l’età, raggiungendo un picco nella fase centrale della vita, usualmente caratterizzata da una maggiore disponibilità di reddito, per poi iniziare a ridursi mano a mano che si invecchia.

Molte evidenze, tuttavia, rimangono poco chiare. “Il calo del consumo per le famiglie con a capo un individuo anziano è una nota violazione della teoria del ciclo vitale”, sottolinea lo studio. E anche “la relazione fra risparmio e invecchiamento non ha un segno chiaro, almeno nelle economie avanzate”. La generosità dei sistemi pensionistici, per dire di un fattore rilevante, può fare la differenza.

Questa incertezza spiega perché mentre “le analisi su dati macro concludono che l’invecchiamento della popolazione è una delle cause principali del calo dei tassi di risparmio”, le indagini campionarie non hanno confermato questa ipotesi.

Per provare a dare una risposta univoca, lo studio ha indagato la relazione fra la dinamica della spesa delle famiglie italiane, “risultata in termini reale in forte calo negli ultimi anni”, e l’invecchiamento della popolazione. Dall’analisi dei dati sembra emerga una conferma della teoria del ciclo vitale. Quindi “la spesa media familiare tende a crescere fino a un’età prossima alla conclusione della vita lavorativa della persona di riferimento, per poi ridursi”.

Ma il punto rilevante è che “ai differenziali di spesa tra famiglie contribuiscono sia differenze nella propensione alla spesa, che decresce all’aumentare dell’età della persona di riferimento, sia, soprattutto, nei redditi”. Inoltre “la propensione alla spesa tende inoltre a diminuire all’aumentare del reddito per tutte le età, tranne che per le famiglie più anziane (65 o più anni), la cui propensione è poco influenzata dal livello del reddito”. Infine, “l’età influenza in misura particolarmente intensa la composizione della spesa in termini di beni e servizi che vengono acquistati, con importanti implicazioni circa la possibile evoluzione strutturale della domanda nei prossimi anni”.

Le indagini concentrate nel periodo 2005-17 hanno mostrato come l’invecchiamento osservato in questo periodo “ha inciso negativamente sulla propensione alla spesa e, in misura molto contenuta, sulla dinamica reale della spesa” e che “il calo della spesa media è quasi integralmente attribuibile alla flessione dei consumi all’interno delle classi di età”. A far la parte del leone, è la dinamica negativa del reddito, pure se in parte tale tendenza “è stata mitigata da un lieve aumento della propensione alla spesa”.

Il grafico sopra mostra chiaramente che la dinamica della spesa media cambia sostanzialmente secondo le classi d’età, vuoi perché muta la composizione del nucleo familiare, che tende a restringersi, vuoi perché cambiano i livelli dei redditi. Il calo più pronunciato, tuttavia, lo hanno patito i nuclei con una persona in età lavorativa, mentre per le famiglie più anziane il calo è stato più contenuto. Sul versante della spesa media, invece, il nostro paese nel periodo considerato conferma la teoria del ciclo vitale: quindi la spesa cresce con l’età fino a un certo punto superato il quale – solitamente con la quiescenza – tende a diminuire.

Ovviamente, aldilà della quantità, l’età incide molto anche sulla tipologia di spesa: le spese per la salute nelle famiglie più anziane sono il triplo di quella delle famiglie più giovani.

Le conclusioni sono chiare. La spesa e la propensione alla spesa tendono a declinare superata una certa soglia di età. Anche il reddito, ovviamente, recita un ruolo importante. L’analisi sui dati condotta nel periodo mostra che “l’aumento della propensione alla spesa è stato mitigato per circa un quinto dall’aumento della quota di famiglie più anziane, caratterizzate da livelli inferiori della propensione alla spesa”. In cifre, l’impatto dell’evoluzione demografica spiega circa il 3% della variazione della spesa media. Non è tanto, ma è sicuramente importante. Specie in una società che è destinata ad invecchiare ancora.

Per sconfiggere la povertà bisogna prima capirla

Una grande domanda quella che si pongono alcuni economisti che hanno consegnato al NBER un interessante paper: perché alcune persone rimangono povere? Domanda che ci facciamo da millenni e alla quale abbiamo risposto in migliaia di modi senza peraltro aver mai risolto il problema, se non nei proclami.

Perciò vale la pena sfogliare lo studio per vedere che tipo di risposta danno gli autori, tanto più che viviamo in un tempo in cui sembra che i rigori della miseria stiano preparando la loro controffensiva a scapito delle sempre più desolate classi medie occidentali.

“Capire cosa provochi la povertà e le sue potenziali persistenze ha motivato i primi contributori della teoria sullo sviluppo economico”, ricordano gli autori. E soprattutto l’obiettivo di “sradicare l’estrema povertà per tutti dovunque” entro il 2030 è uno dei Sustainable Development Goal che furono fissati nel 2015, quando si stimava che il 10% della popolazione mondiale, pari a 735 milioni di persone, vivessero in queste condizioni.

Quanto di questo obiettivo verrà centrato lo vedremo fra un decennio. Nel frattempo contentiamoci di ragionare sulle cause di questa persistente povertà, che mai come oggi, anche a causa della pandemia, sembra farsi sempre più minacciosa.

La prima considerazione è che “molti dei poveri che lavorano hanno un’occupazione ma hanno redditi bassi”. Quindi bisogna capire perché sono impiegati in attività poco remunerative. Un primo punto di vista ipotizza che i poveri abbiano le stesse opportunità di altri per trovare lavoro. Se quindi riescono ad avere solo lavori malpagati ciò dipende dalle loro caratteristiche. Un altro punto di vista parte dal presupposto che i poveri soffrano di una carenza di opportunità che deriva proprio dal loro essere nati poveri. Sono “intrappolati” nella povertà.

Come ogni visione manichea della realtà, anche questa ovviamente va presa con le pinze. Le due visioni sono alternative solo dal punto di vista analitico, ma nella realtà tendono ovviamente a mescolarsi. E tuttavia diventa interessante vederle all’opera in una sorta di esperimento condotto dai ricercatori che ha notevoli ripercussioni per le policy. E’ inutile pensare di sconfiggere la povertà se prima non si capisce, insomma.

Il “laboratorio” utilizzato dai ricercatori per osservare empiricamente la fondatezza dei due punti di vista è un data set raccolto nel corso di 11 anni di studi dedicati all’impatto di un ampio e randomizzato trasferimento di asset nel Bangladesh rurale, dedicato agli ultra poveri. Si tratta di parte di una più ampia survey che ha interessato 23.000 famiglie distribuite in 1.309 villaggi localizzati nella parte più povera del paese.

Sono state tracciate 6.000 famiglie fra il 2007 e il 2018 la metà delle quali sono state selezionate a caso per ricevere una ampia dotazione di asset, nella forma di mucche. Una volta fornite di bestiame, queste famiglie sono state osservate nel corso di undici anni per vedere come queste distribuzione abbia influenzato la loro situazione economica. Se, vale a dire, siano riuscite a uscire dalla trappola della povertà.

Il modello di società, molto semplice, facilita l’osservazione. Nei villaggi presi in esame, infatti, l’attività lavorativa è collegata alla proprietà di bestiame o di terra. Chi ne dispone se ne occupa direttamente – e in questo identifica la sua attività lavorativa – o assume lavoranti. In questa economia “la coltivazione della terra e l’allevamento del bestiame producono guadagni maggiori rispetto al lavoro occasionale”. E si distinguono lavori poco produttivi (operaio agricolo o domestico) che si possono svolgere anche senza avere asset, e quelli più produttivi (allevamento del bestiame e coltivazione della terra).

Questa struttura consente di ricavare empiricamente una soglia di reddito superata la quale le famiglie povere iniziano ad uscire dalla povertà, mentre chi rimane sotto non riesce a sfuggirvi. In moneta del Bangladesh, questa soglia è stata calcolata in 9.309 Taka (BDT), pari a 504 dollari, che si colloca poso sopra il valore di una mucca (9.000 BDT). Quindi chi riceve una mucca come trasferimento “fiscale” ha un notevole vantaggio rispetto a chi è privo di asset.

Ma questo non vuol dire che sia risolutivo. Chi ha ricevuto asset, ma stava troppo indietro nella dotazione economica, quattro anni dopo rischia di stare addirittura peggio. Se invece la famiglia è riuscire a superare la soglia, ci sono buone probabilità che riesca a sfuggire per sempre alla povertà.

Le osservazioni ripetute dopo 11 anni dalla dotazione, mostrano addirittura che le famiglie che hanno superato la soglia hanno gradualmente aumentato i consumi rispetto a quelli che non ci sono riusciti e hanno accumulato altri asset, compresa la terra.

Una terza conclusione è riferita alla dotazione di capitale umano: chi ne è più dotato e magari ha anche un diverso tasso di risparmio, ha una soglia di “fuga” dalla povertà più bassa.

Pure se espresse sinteticamente, le conclusioni dello studio sono chiare. La diversità di opportunità fa la differenza. E questo serve a ricordare che per far uscire un individuo dalla povertà bisogna intanto capire quale sia la soglia superata la quale può partire il processo di accumulazione. Un dato che varia non solo a seconda della società considerata, ma anche dell’individuo. E una volta individuata questa soglia puntare su una spinta robusta piuttosto che su un prolungato sostegno. Ovviamente sarà sempre la persona a fare la differenza. Ma una dotazione di capitale iniziale rimane comunque sempre un bell’aiuto.

Visco e l’importanza del debito europeo

Nel lungo e molto informativo intervento del governatore di Bankitalia Vincenzo Visco alla giornata del risparmio il passaggio sicuramente più rilevante dal punto di vista politico – chi pensa che i banchieri centrali non facciano politica ci ripensi – è quello relativo al debito europeo.

In poche righe Visco ha delineato una possibilità che, se opportunamente costruita e spiegata, potrebbe rappresentare un sostanziale punto di svolta non solo nella economia e nella politica europea, ma globale. Una evoluzione coerente con la storia e le necessità della nostra società.

La risposta delle istituzioni europee alla pandemia è stata rilevante, per risorse impegnate e sforzo politico. I fondi dei vari PNRR sono lì a dimostrarlo, come anche il notevole esborso della Bce. Ma il punto rilevante è che “la pandemia ha tuttavia ulteriormente mostrato i limiti degli attuali assetti europei, che non prevedono una capacità di bilancio comune”. Notate la parola “ulteriormente”.

Ed ecco la proposta: “Una tale capacità (di bilancio comune, ndr), sufficientemente ampia e con la possibilità di ricorrere all’indebitamento per finanziare progetti di investimento o l’attivazione di ammortizzatori sociali e programmi di welfare comuni, permetterebbe di affiancare una politica di bilancio europea all’azione della politica monetaria nel contrasto di shock economici di vasta portata”.

Traduzione: un debito europeo dedicato alla raccolta di risorse da investire in programmi di interesse europeo – quindi comuni -, oggi il welfare domani magari la transizione energetica, consentirebbe all’eurozona di godere non solo dei vantaggi di una politica monetaria comune, ma anche di una politica fiscale comune.

Cosa significa in pratica? Che se uno stato europeo oggi deve mettere a bilancio una certa cifra per finanziare una certa voce di costo, domani, esistendo un programma europeo che finanzia quella stessa voce di costo, nel bilancio nazionale si apre uno spazio fiscale che può essere utilizzato per altre spese, magari più vicine alla loro effettiva capacità di intervento. Esempio: se il reddito di cittadinanza fosse finanziato da un programma europeo, i fondi relativi potrebbero, ad esempio, essere utilizzati dal governo italiano nelle infrastrutture nazionali.

C’è dell’altro, ovviamente, che Visco mette non a caso in evidenza. “Il debito europeo rappresenterebbe inoltre uno strumento finanziario sovranazionale con elevato merito di credito, che faciliterebbe la diversificazione dei portafogli degli intermediari e l’integrazione dei mercati dei capitali europei, accrescendo così l’efficacia della politica monetaria”.

Questo dettaglio è molto rilevante. Il mondo, dove ormai girano quasi 300 trilioni di debito, è affamato di asset sicuri che in larga parte vengono denominati in dollari. Avere un debito comune implica la generazione di safe asset in euro che aumenterebbero quelli in circolazione, e quindi la profondità e la liquidità del mercato dei capitali europei. Ciò consentirebbe una trasmissione migliore della politica monetaria, con evidenti vantaggi per la stabilità finanziaria.

Il combinato disposto porta una terza conseguenza rilevante. “Per garantire in tempi rapidi liquidità e spessore al mercato di questo nuovo strumento si può pensare a una gestione comune di una parte dei debiti dei singoli paesi attraverso un fondo di ammortamento che ritirerebbe gli strumenti nazionali emettendo titoli europei”. Detto diversamente: si potrebbe “spostare” a livello europeo una certa quantità di debito nazionale, che includa “il debito contratto da tutti i paesi membri negli ultimi due anni per far fronte agli effetti della pandemia”. E quindi liberare ulteriore spazio fiscale.

Questo significa favorire l’idea di trasferimenti sistematici di risorse a favore dei paesi più indebitati? Certo, ma a parte che tali timori “possono essere fugati con l’adozione di adeguati accorgimenti tecnici”, rimane il fatto che il vantaggio fiscale sarebbe anche per i paesi meno indebitati.

E’ meglio rinunciare a un vantaggio evidente in nome di un principio discutibile – il no ai trasferimenti inter-europei – o invece utilizzare l’esperienza fatta fino ad oggi per far compiere un passo in avanti al nostro processo di evoluzione istituzionale? Ai posteri l’ardua sentenza, diceva il poeta.

Cartolina. Smart work

Mi riprometto di approfondire la ragione per la quale nel corso del XIV secolo le ore di lavoro settimanali in Gran Bretagna praticamente si dimezzano, ma nel frattempo osservo estasiato che la stessa cosa è accaduta fra l’inizio del XIX secolo e i giorni nostri. Nel 1830 gli inglesi lavoravano 66 ore e rotte a settimana, nel 2016 32. Un trend comune a tutti i paesi avanzati, a dirla tutta. Ma la notizia non è tanto questa, pure se è rilevante. Quanto la circostanza che nel frattempo la produzione si è moltiplicata per dodici. Questa sorta di miracolo si chiama produttività del lavoro. L’autentico smart working.

La regolazione bancaria aggiunge un’incognita all’inflazione

Sempre perché l’inflazione è argomento alla moda, in questo spicchio di ripresa economica, vale la pena dedicare un po’ di tempo alla lettura di uno studio pubblicato dal Cepr che aggiunge un’altra incognita alla difficile equazione che sta componendo il risultato inflazionistico sotto ai nostri occhi: gli effetti della regolazione bancaria.

Il tema è esotico, quindi servono alcune premesse. Ma prima di affrontarle, può essere utile un promemoria sullo stato del dibattito. A tal fine può essere utile scorrere rapidamente il riepilogo che ne fa il Fmi nel suo ultimo aggiornamento del World economic outlook. Il succo degli argomenti è chiaro: pure se ammettiamo che questa tensioni sui prezzi siano transitorie – e nulla al momento lascia pensare il contrario – rimane la domanda circa la persistenza di questa transitorietà. Un rialzo prolungato dei prezzi può disancorare le aspettative di inflazione, specie se i comportamenti delle banche centrali verranno giudicati poco efficaci dai mercati.

Fino ad oggi, e ne abbiamo visto alcuni, gli argomenti legati al rialzo dei prezzi sono fondati in gran parte su tensioni sul lato dell’offerta, ad esempio le spedizioni internazionali, cui si sono sommati stimoli corposi su quello della domanda, ad esempio gli stimoli fiscali Usa. L’argomento trattato nello studio del Cepr, invece, insiste su un altro aspetto legato alla fisionomia dell’economia monetaria. Quello che l’autore chiama il fragile triangolo fra stabilità dei prezzi, regolazione bancaria e riserve di banca centrale.

Conviene ricordare a questo punto che le banche commerciali tengono le loro riserve presso le banche centrali e che la manovra di questa riserve, nel senso del loro ampliamento, è stata uno degli strumenti principali delle banche centrali per allargare la base monetaria, allo scopo di trasmettere l’impulso della politica monetaria all’economia reale.

Senonché questa trasmissione è stata più lenta del previsto. Le riserve si sono gonfiate ma all’economia è arrivato meno di quanto si pensasse. Questa lentezza probabilmente è dovuta alla regolazione bancaria che è stata irrigidita per correggere i guasti prodotti dalle banche prima del 2008. In sostanza, la regolazione bancaria ha frenato mentre le riserve acceleravano. Ma cosa succederà se, come pare, le autorità inizieranno a rilassare i requisiti regolamentari? Per dirla con le parole degli autori, “i rischi di inflazione sarebbero più elevati di quelli ipotizzati”.

L’analisi di dettaglio ci comunica alcune informazioni utili da conoscere. La prima è che ormai da decenni la quota più rilevante della moneta in circolazione è la moneta bancaria creata tramite depositi. La quota di cash contenuta nell‘aggregato M1, che comprende moneta e depositi a vista, infatti, declina da tempo e ha raramente superato il 20%.

Ciò vuol dire che la gran parte della moneta è “privata”, ossia creata dalle banche tramite i depositi. Questa moneta bancaria viene continuamente “creata” e “distrutta” ogni volta che si susseguono erogazione di crediti e pagamento di debiti. A questi due pilastri del sistema – la moneta di banca centrale composta da riserve bancarie e banconote, e la moneta bancaria – se ne aggiungono due solitamente meno osservati. I debiti interbancari, che vengono regolati tramite le riserve bancarie a livello di banche centrali, e poi i requisiti regolatori che forniscono la cornice giuridica all’interno della quale le banche commerciali possono pianificare la loro attività di investimento e creazione di depositi. Il combinato disposto di questi quattro pilastri determina la quantità di risorse finanziarie che circola all’interno di un sistema economico.

Mentre gli effetti delle politiche monetaria su questo equilibrio – ad esempio la manovra dei tassi di interesse – sono ampiamente discussi e osservati, si pensa meno agli effetti che può generare la regolazione sull’attività bancaria. Requisiti stringenti sul capitale bancario, ad esempio, limitano la possibilità degli istituti non solo di concedere credito ma di effettuare investimenti, ad esempio finanziandosi tramite emissione di azioni.

I fatti ci dicono che nell’ultimo decennio abbondante le riserve bancarie sono cresciute sostanzialmente nelle principali economie avanzare. La pandemia ha semplicemente accelerato questa tendenza.

Teoricamente una disponibilità di riserve così ampia, in assenza di costrizioni regolamentari, potrebbe trasformarsi in credito all’economia. E questo ragionamento ha incoraggiato le banche centrali ad aumentare le riserve proprio per evitare carenze di liquidità nei periodi di crisi più acuta. Ma ovviamente serve anche una domanda di credito, oltre che un’offerta.

Senonché, quello che è si è verificato è che dopo il 2007/09 il moltiplicatore monetario, che misura il rapporto fra la moneta in circolazione (M3) e la base monetaria (M0), si è ridotto in diversi paesi. Il cavallo, insomma, ha bevuto assai meno di quanto si pensasse.

A ciò si è affiancato un livello generale dei prezzi al di sotto dei target delle banche centrali. L’economia, insomma, “tirava” poco.

Le ragioni di questa inerzia sono numerose, alcune legate alle scelte di economia monetaria – la Fed ad esempio ha pagato interessi sulle riserve di fatto incoraggiando la banche a lucrare su questo “investimento” piuttosto che su altri – altre legate alla conformazione dell’economia reale. Lo studio però ne analizza un’altra che vale la pena approfondire: l’effetto della regolazione.

L’autore ipotizza che il restringimento dei requisiti regolatori iniziato dopo la crisi del 2008 abbia agito come una forza disinflazionaria frenando la capacità delle banche di creare moneta. Le analisi svolte in effetti confermano che i regolatori nel triennio fra il 2007 e il 2009 hanno rinforzato le regole per i requisiti di capitale e di indebitamento (leverage ratios), mentre l’emissione di nuovo capitale bancario rimaneva bassa.

Senonché la tendenza a stringere i requisiti regolatori sembra stia volgendo al termine. E questo secondo lo studio dovrebbe suscitare qualche preoccupazione. La creazione di credito che ne potrebbe conseguire potrebbe sostanzialmente aggiungere benzina sul fuoco che sta scaldando i prezzi. Ciò implica che per compensare il “rilassamento” dei requisiti regolatori le autorità monetarie dovrebbero agire sugli altri pilastri delle politiche monetarie per non rischiare di aggravare la stabilità dei prezzi.

Aldilà dei rimedi suggeriti, quel che conta è il messaggio: “Il triangolo che unisce stabilità dei prezzi, regolamentazione del capitale e riserve della banca è fragile. Sarà importante evitare una creazione di denaro forte e continuativa e per mitigare i rischi di inflazione ad esso associati”. Facile a dirsi. Ma quando il mercato ormai è dipendente dagli stimoli fiscali e monetari, è molto difficile a farsi.