Categoria: cronicario
L’epopea italiana dei fondi (in) pensione
Dunque viviamo in un’epoca in cui molti stati, ormai sfiancati dalle spese, hanno subappaltato la questione previdenziale a entità esterne. Gli strumenti di questa delega, travestita col miglior birignao di cui disponga il tecnicismo contemporaneo, sono i fondi pensioni.
Costoro, che ormai movimentano decine di trilioni di dollari nel mondo, di fatto sono uno dei costituenti del sistema finanziario globale, e rappresentano il curioso paradosso per il quale entità costituite col risparmio previdenziale di miliardi di lavoratori finiscono nel gioco globale che negli ultimi decenni ha contribuito a erodere sempre più i redditi da lavoro.
I contributi dei lavoratori, per farla semplice, sono diventati la corda che ha finito con l’impiccarli. E a stringere il cappio è stata la loro stessa avidità: pretendendo sempre più rendimenti dai loro fondi, non si accorgono dei disastri che può provocare far circolare nel mondo tali montagne di denaro a caccia di profitti.
Il segreto di questo capolavoro è stato far passare il pensiero che il risparmio previdenziale equivalga a un investimento finanziario, mentre il senso del risparmio previdenziale dovrebbe essere assicurare una rendita certa, anche se bassa, rispetto a una rendita potenzialmente alta ma incerta.
Confondere investimento finanziario e risparmio previdenziale può essere parzialmente ammesso in un sistema a capitalizzazione, mentre è un fraintendimento in un sistema a ripartizione come il nostro, dove comunque le pensioni in essere dovranno essere pagate.
Ciò ha provocato che la previdenza pubblica ha dovuto essere riformata più volte in omaggio al concetto di sostenibilità, in modo tale da poter durare.
A fronte della inevitabile diminuzione delle rendite previdenziali pubbliche che ne è conseguita, sono stati creati i famosi pilastri integrativi. Quindi, anche da noi, i fondi pensione.
Alimentate dalla cessione del Tfr dei lavoratori e poi da alcuni contributi, queste entità gestiscono le masse finanziarie raccolte per creare rendite per i futuri pensionati che andranno a integrare quelle derivanti dalla previdenza pubblica, in una logica, quindi, di capitalizzazione.
Ed ecco completata la metamorfosi del lavoratore, ormai vieppiù economicizzato. Costretto a compulsare, capendoci chissà quanto, borse e listini, e controllare i rendimenti del suo fondo, per avere la probabilità (non la certezza perché i fondi italiani sono a contribuzione definita, non a prestazione definita) che una volta vecchio il suo investimento previdenziale integrativo produca una rendita capiente abbastanza da affiancare quella pubblica, ormai ridotta al lumicino.
E intanto queste entità gestite da chissà chi e in logica di puro profitto, accumulano enormi quantità di risorse e finiscono col diventare stake holder non solo di aziende o capitalisti avventurosi, ma anche degli stati.
In tal senso i fondi pensione rappresentano uno degli strumenti grazie ai quali il nostro mondo ha sostituito l’interesse pubblico con l’interesse composto.
E siamo pure contenti.
Questa lunga premessa, di sicuro affrettata e superficiale, serve però a inquadrare con un minimo di consapevolezza i dati dell’ultimo rapporto Covip sui fondi pensione italiani che ormai da oltre un ventennio sono entrati a far parte della nostra vita.
L’introduzione dei fondi pensione, infatti, fu presentata nel ’93, col placet di tutta la classe dirigente italiana, come l’ennesimo passo in avanti nel nostro processo di modernizzazione, insieme alla creazione della finanza immobiliare e alla destrutturazione dell’economia pubblica. A differenza di quanto accade in molti paesi, specie quelli anglosassoni, dove i fondi pensioni sono ormai da decenni la costituente principale del sistema previdenziale, da noi questi strumenti sono arrivati tardi, anche se esistevano già dei fondi pensioni (cosiddetti preesistenti) anteriori alla legge che creò la previdenza integrativa. E ciò spiega bene perché siano ancora allo stato embrionale.
E tuttavia in crescita.
I dati Covip, relativi al 2013, ci raccontano che ormai i vari fondi pensioni italiani, ai quali a fine 2013 aderivano circa 6,2 milioni di lavoratori, hanno risorse destinate alle prestazioni per 116,443 miliardi di euro, in crescita dell’11,6% rispetto al 2012. Parliamo quindi di una massa che pesa il 7,5% del Pil e il 3% delle attività finanziarie delle famiglie. A fronte di tali risorse i fondi hanno totalizzato un patrimonio di circa 86 miliardi, poca roba se ci confrontiamo con i colossi esteri, ma comunque un discreto tesoretto.
Questi denari, dovendo garantire prestazioni presenti (5,4 miliardi nel 2013) e soprattutto future, vengono investiti dai gestori, che quindi vanno ad allungare la già popolosa genìa di chi campa facendo soldi coi soldi, in titoli azionari o obbligazionari, atteso che la quota investita negli immobili è risibile: appena il 3,4%.
La metà di questi 86 miliardi, infatti, sono investiti in titoli di stato. Di questi 43 miliardi circa 27 sono investiti in titoli di stato italiani, altri 8,5 in bond tedeschi e 11,5 in bond francesi. E per quanto abbia sicuramente un senso finanziario (per questione di rating) comprare Bund, certo fa specie pensare che i lavoratori italiani contribuiscano a sostenere il debito pubblico della Germania.
Ma in finanza non è mai il caso di essere nazionalisti. Testa e cuore ai soldi, innanzitutto.
Ai rendimenti, perciò. La Covip fra un egregio lavoro calcolando i rendimenti dal 2005 in poi per tutte le varie tipologie di fondi, confrontandola col rendimento del Tfr che, per quelli che l’hanno conservato non aderendo ai fondi, si rivaluta dell’1,5% l’anno più il 75% dell’inflazione del periodo. E la Covip, che per istituto vigila sui fondi pensione, nota con soddisfazione che “nel 2013 i risultati di gestione delle forme pensionistiche complementari, al netto dei costi, sono state superiori al tasso di rivalutazione del Tfr, attestatosi all’1,7% per effetto dell’attenuazione dell’inflazione”.
Mi sono divertito allora a vedere la tabella che riepiloga i rendimenti, utilizzando una raffinata metodologia scientifica per confrontarli: i conti della serva. Ossia li ho sommati.
Così ho scoperto che chi avesse conservato il suo Tfr, sognando il suo gruzzoletto della vecchiaia, in nove anni ha potuto contare su rendimenti totali del 23,5%. Chi avesse aderito invece a un fondo negoziale, avrebbe spuntato il 32,3. Gli aderenti ai fondi aperti il 30,2%.
Vi faccio notare che nel 2008, quando i fondi negoziali chiudevano l’anno con un risultato negativo del 6,3% e i fondi aperti del 14%, il Tfr rendeva comunque il 2%. E questo spiega meglio di ogni ragionamento la differenza fra un investimento finanziario e il risparmio previdenziale.
Vi faccio notare anche un’altra cosa. I fondi si sono rimessi in piedi negli ultimi due anni, quando il boom dei mercati azionari e obbligazionari ha fatto schizzare alle stelle i rendimenti. Anni, il 2012 e il 2013, in cui l’economia italiana è crollata, ma la finanza è andata alla grande.
Nel 2013, in particolare, “circa 1,4 milioni di iscritti non hanno alimentato la propria posizione individuale mediante il versamento dei contributi, 140.000 in più rispetto all’anno precedente”. Quindi chi non aveva soldi da versare non ho potuto godere proporzionalmente dei benefici della rivalutazione delle quote.
E c’è un’altra cosa da notare, prima di concludere questa breve disamina dei fondi pensione italiani.
I rendimenti di cui vi ho parlato si riferiscono al rendimento medio dei vari tipi di fondo. Quindi con un peso rilevante dell’azionario, sul quale i gestori ormai investono quasi il 25% del patrimonio.
Per confrontare i rendimenti sarebbe più giusto paragonare quello del Tfr, che è garantito, con quello dei fondi che investono nell’obbligazionario puro, quindi rendimenti certi anch’essi, al lordo del rischio default.
Bene. I fondi negoziali specializzati in obbligazionario puro hanno reso nel periodo considerato il 17,7%, quelli aperti il 22,8 di fronte al quale il 23,5 del Tfr sembra un affare. In sostanza il sistema dei fondi pensione è premiante sono per chi affronta più rischi. Tutto il contrario di ciò che dovrebbe essere previdenza.
Alla fine di questa transizione ventennale, insomma, il mainstream economico-sindacale-politico-informativo ha trasformato il lavoratore in uno scommettitore.
Intanto che sogna di andare in pensione, si può godere l’epopea dei suoi fondi (in) pensione.
Le banche spagnole ballano la samba
Il segreto di Pulcinella meglio custodito, ma in quanto tale noto a tutti, sulle banche spagnole è che sono ballerine. E non tanto perché sono state al centro di un salvataggio europeo, con alcune decine di miliardi di euro elargiti dal fondo Esm e ciò malgrado siano ancora piene di problemi. Ma perché conservano una pesante esposizione verso i paesi emergenti dell’America Latina, a cominciare dal Brasile.
Ballerine di samba, perciò. Ma anche amanti dei nachos, visto che dopo il Brasile nella classifica dei rischi esteri viene il Messico.
Le ultime statistiche consolidate rilasciate pochi giorni fa dalla Bis, relative all’ultimo trimestre 2013, totalizzano l’esposizione delle banche spagnole verso i paesi latino-caraibici a quota 488 miliardi di dollati, quasi un terzo del totale degli oltre 1.500 miliardi di esposizione estera.
Di questa montagna di denaro, il Brasile assorbiva 161 miliardi a fine 2013, in calo rispetto al picco di 2010 miliardi toccato nel 2011, e, a seguire il Messico, con altri 159 miliardi. A grande distanza segue il Cile, con circa 67 miliardi e poi il Perù con 22.
Ma poiché è il totale che fa la somma, come direbbe Totò, quello che risulta chiaro scrutando tali statistiche è che la Spagna, per evidenti ragioni storico-culturali, è pesantemente esposta verso un’area geografica che sta vivendo grandi turbolenze provocate dai timori degli irrigidimenti della politica monetaria americana.
Il dato interessante che si può osservare andando a ritroso è che tale esposizione è considerevolmente aumentata durante la crisi. Basta notare che nel 2007 (primo trimestre) superava di poco i 250 miliardi. E con l’avvento della crisi è aumentata. Le banche spagnole, insomma, hanno provato a lucrare rendimenti investendo sui paesi emergenti (come hanno fatto tutti in realtà) mentre all’interno sempre le stesse banche rischiavano il crack a causa della pesante esposizione al settore immobiliare, che ha condotto al salvataggio europeo.
Se andiamo ancora più indietro scopriamo che nel 2000 l’esposizione estera delle banche spagnoe verso quest’area era appena a 98 miliardi. E questo spiega di ogni altro commento cosa siano stati i primi dieci anni del XXI secolo.
La ricerca del rendimento, tuttavia, adesso rischia di far rientrare dalla finestra la crisi bancaria che, faticosamente, la Spagna ha per adesso scongiurato grazie ai soldi dell’Esm e al prezzo di una devastante correzione fiscale e della posizione estera che ha distrutto la domanda interna e portato la disoccupazione al 27%. Anche perché le previsioni per le economie emergenti non sono delle migliori.
Nella sua ultima relazione annuale la Banca d’Italia, pur notando che la crescita del Pil in Brasile è stata robusta nel 2013, non può fare a meno di notare la panoplia di criticità di fronte alle quale si trova l’economia brasiliana. Il settore esterno, che poi è quello che nei primi anni del 2000 ha fatto gridare al miracolo brasiliano, ha contribuito negativamente alla crescita con un -0.9%, al contrario di quanto ha fatto la domanda interna, cresciuta soprattutto grazie all’aumento dei salari reali, con un’inflazione al consumo che ha raggiunto il 5,9% a fine 2013.
Tutto ciò si è ripercosso sulla posizione fiscale, che si è deteriorata. Il deficit sul Pil è arrivato al 3,3%, l’avanzo primario si è ridotto all’1,9% e il debito è arrivato al 66,3%. tutti elementi che hanno indotto S&P ad abbassare il rating, mentre a febbraio 2014 il governo decideva di tagliare 14 miliardi al bilancio pubblico per evitare ulteriori abbassamenti dell’avanzo primario.
Come se ciò non bastasse, è arrivata la tegola del tapering americano, che a maggio 2013, dopo le esternazioni di Bernanke, ha terremotato il real brasiliano, già affaticato da un saldo di conto corrente negativo per il 3,6% del Pil (era il -2,4 nel 2012).
Son partiti i deflussi di capitale, persino dalla Spagna, che dai 181 miliardi di inizio 2013 è passata bruscamente ai poco più di 160 del terzo trimestre. Alta inflazione e grandi deflussi hanno costretto la banca centrale a stringere i cordoni della borsa.
La conseguenza è che i tassi sono schizzati alle stelle. Il Selic, che ad aprile 2013 era al 7,25%, è stato rialzato nove volte di fila, arrivando all’11% del 2014. E le prospettive di crescita del paese adesso sono decisamente orientate al ribasso.
Questo pattern, pure se con le dovute differenza, si è visto anche in Messico che come il Brasile e tante altre economie emergenti ha aumentato i suoi debiti, spesso emettendo bond sui mercati internazionali, e ha sofferto svalutazione, inflazione e saldo di conto corrente negativo. L’intera area, infatti, ha visto peggiorare significativamente la sua posizione estera. I saldi dei conti correnti di tutti i paesi sono peggiorati e il debito estero pure. Il Brasile ormai sfiora il 14% del Pil (era il 12% nel 2011), il Messico ha superato il 20%, il Cile ha superato il 47%, la Colombia il 24% e il Perù il 29%.
Che l’America Latina impensierisca non poco la Spagna si deduce agevolmente anche sfogliando l’ultimo report della banca centrale spagnola proprio su queste economie, e notando che tale reportistica sia ormai consuetudine del regolatore spagnolo.
Nell’ultimo disponibile, che analizza lo stato dell’arte nella prima metà del 2014, leggo che “i rischi per l’America Latina sembrano dipendere più dal mutamento delle condizioni monetarie internazionali che dal rallentamento dell’economia cinese”. La Banca di Spagna nota preoccupata il rallentamento dell’area latina cominciato già nel 2012, in Argentina e Brasile, per poi estendersi, nel corso del 2013, in Messico, Cile e persino Colombia e Perù. E l’outlook per il 2014 è stato ancora rivisto al ribasso.
E proprio al Brasile la banca di Spagna ha dedicato un approfondimento, notando in conclusione che se è vero che l’economia brasiliana ha delle fragilità (il credito al settore privato è crescito del 21% l’anno fra il 2004 e il 2013), ha pure dei buffer che potrebbero funzionare da salvagente anche se pare ormai evidente che quest’economia gigantesca abbisogni di profonde riforme per non finire in stallo.
E per fare le riforme serve tempo. Risorsa, questa sì, scarsissima.
In un contesto così complesso, con gli Stati Uniti pronti a premere il freno monetario alzando i tassi già dall’anno prossimo, è più che comprensibile che la banca centrale spagnola guardi all’America Latina come a una possibile fonte di contagio e di instabilità per il sistema bancario domestico, peraltro ancora tutt’altro che risanato, e di conseguenza per tutta l’Europa. Il rischio importato dagli emergenti latini, in sostanza, è diventato assai sostanzioso e non riguarda solo la Spagna, ma tutti noi.
L’ultimo post programma surveillance della commissione Ue sulla Spagna, rilasciato nel maggio scorso, nota che nel 2013 il settore bancario è tornato a far utili, ma la profittabilità rimane ancora bassa, con una quota di crediti non performing (NPLs) ancora inchiodata al 13,4% a febbraio. “Inoltre – aggiunge – un rallentamento nei mercati emergenti, in particolare in alcuni paesi latino-americani, potrebbe indebolire la redditività di alcune banche”, per non parlare dei rischi di aprire vere e proprie voragini.
Il segreto di Pulcinella, appunto.
Il serpente (bancario) che striscia nel paradiso svizzero
Poiché è il destino dei migliori rimanere vittima del loro mito, ecco la nostra Svizzera scoprire nel suo bel seno montuoso e opulento un serpente pronta a morderla, malgrado lo abbia allevato amorevolmente, ignorando forse la sua natura maligna.
Il mito della Svizzera – il suo sistema bancario – si scopre esser divenuto ormai una perniciosa peculiarietà, persino in un mondo che bada ai rendimenti (meglio se occulti) tanto quanto dice pubblicamente di disprezzarli.
Sulle banche la Svizzera ha d’altronde costruito la sua fortuna, quindi solo dalle sue banche potrà arrivarne la rovina. E non per una qualche forma di equilibrio karmico, ma per pura conseguenzialità.
L’ultimo staff report del Fmi sulla Svizzera ci racconta che nel 2013 la crescita è stata brillante, il 2%, trainata dal consumo interno a sua volta favorito dagli aumenti retributivi e da un’inflazione nulla o sostanzialmente negativa che ha finito col far crescere la ricchezza reale. Inoltre (fra i pochi in Europa), il settore delle costruzioni ha avuto una robusta ripresa e persino il settore esterno è migliorato, tanto da contribuire anch’esso alla crescita del Pil. Il tutto con un mercato del lavoro dove la disoccupazione è cresciuta al 3,2%. Avete letto bene: 3,2%.
Insomma: il 2013 ha portato più ricchezza ai nostri amici svizzeri, e buon per loro.
Ma poiché nulla è gratis, tantomeno la ricchezza, ecco che questa narrazione paradisiaca nasconde un paio di capitoli horror.
La Svizzera infatti solo l’anno scorso è uscita da un paio d’anni di deflazione provocata dall’apprezzamento del franco svizzero, a causa del quale la banca centrale ha dovuto fissare una soglia di intervento, che ha fatto crollare sottozero l’inflazione importata con l’acquisto di beni e servizi esteri. Adesso la situazione si è stabilizzata, ma solo perché l’inflazione interna, provocata dall’aumento di beni e servizi locali, ha bilanciato la deflazione importata, e quindi l’inflazione è sostanzialmente a zero.
Ciò malgrado, i problemi provocati dal cambio non sono stati risolti. Gli svizzeri speravano poi che prima o poi accadesse il contrario di quanto accaduto dopo la crisi, quando un diluvio di capitali cercò rifugio in Svizzera facendo schizzare il franco alle stelle, con grave nocumento per i commerci elvetici. Ma tale normalizzazione dei flussi di capitale ancora non si è verificata, nota preoccupato il FMI.
Di conseguenza il bilancio della banca centrale, chiamata ogni volta a comprare asset in valuta estera per fare abbassare il franco, ora quota l’80% del Pil “ben al di sopra del livello osservato nelle altre economie avanzate, con l’eccezione di Hong Kong e Singapore”.
Uno dice: embé?
Ricordate che la banca centrale è un organismo pubblico. Di recente, per dire, la SNB per la prima volta nella sua storia recente, non ha trasferito utili alla confederazione a causa di una grossa perdita registrata sulle valutazioni delle sue riserve auree. Qualcuno l’ha notato, e il Fmi pure. Tanto da specificare che “i rischi derivanti dall’aumento di bilancio della SNB devono essere mitigati”.
La SNB inoltre teme che il crollo dei prezzi nell’eurozona torni a importare deflazione di nuovo nel paese e perciò si guarda bene dal mollare la presa sul franco che, qualora si rivalutasse sull’estero, potrebbe contribuire a questo movimento deflazionario interno.
Il fatto è che la pressione provocata dal mito – la Svizzera come paradiso terrestre del capitale – finisce con lo scaricarsi addosso all’economia reale.
L’abbondanza di afflussi, che ha determinato per vie traverse l’aumento di ricchezza che abbiamo visto, ha messo sotto forte pressione il mercato immobiliare e contestualmente, le banche, che giò avevano patito il contraccolpo della crisi all’indomani del crack Lehman. Ricordo solo che il governo ha dovuto precipitosamente salvare Ubs, una delle due banche sistemiche Svizzere comprando asset incerti e ricapitalizzandola.
Il Fmi nota che oggi, mentre le grandi banche sono dimagrite e hanno aumentato il capitale, le banche cantonali hanno aumentato notevolmente i loro bilanci proprio a causa dell’aumento spropositato dei valori immobiliari, arrivati ai massimi storici. Sicché tali banche ora sono notevolmente esposte al rischio di una correzione dei prezzi, nonché a quello indiretto di un aumento dei tassi.
Per darvi un’idea di quanto sia cresciuto il mattone svizzero, ormai ben al di là della crescita dei redditi, basti considerare che i prezzi sono aumentati in media del 6% l’anno dal 2008 in poi, cioé da quando il franco svizzero è diventato un bene rifugio. In termini reali questi prezzi non si vedevano dai primi anni ’90, quando poi ci fu una brusca correzione. La qualcosa in un momento in cui il debito accumulato dagli svizzeri per accendere mutui è arrivato a superare il 140% del Pil (100% quello delle famiglie) non è certo rassicurante, né nel confronto internazionale né in quello storico. D’altronde con una crescita del credito immobiliare a tassi del 5% annui dal 2009 era inevitabile.
Tanto che malgrado le prospettive rimangano buone – il sole non tramonta mai in paradiso – il rischio del morso del serpente bancario cresce di giorno in giorno. E che tale morso possa arrivare dalle banche locali è solo l’ennesima beffa.
Le banche cantonali, infatti, sono poco diversificate e concentrate proprio sui prestiti immobiliari, avendone in pancia circa il 35% del totale. Un altro 26% si deve alla generosità della Raiffeisen bank, banca cooperativa, e alle banche regionali. E anche se gli stress test hanno condotto a conclusioni rassicuranti, pure in caso di crash immobiliare, l’Fmi nota che tali test vanno presi con le dovute pinze, visto che il regolatore non ha potuto avere accesso ai dati delle singole banche, ma le ha valutate nel loro insieme.
Aggiungete al cocktail che molte di queste banche cantonali sono sponsorizzate da garanzie pubbiche dei cantoni, il che le ha incoraggiate ad aumentare i rischi, col risultato che in molti casi la somma di queste garanzie ha ecceduto, divenendone addirittura un multiplo, il Pil dei singoli cantoni. Capite da soli quanto siano credibili, queste garanzie.
Non che i colossi destino meno preoccupazioni. I due giganti svizzeri, che primeggiano nella classifica delle banche troppo grandi per fallire, sono talmente gonfi di asset, malgrado il 16% di calo da inizio crisi, e interrelati che possono facilmente importare problemi dall’estero quanto esportarli.
Considerate che pesano circa la metà degli asset del sistema bancario nazionale e che hanno erogato il 30% del totale dei mutui immobiliari concessi. Mentre due compagnie assicurative ramo vita e tre compagnia assicurative sugli altri rami pesano il 50% del mercato col 65 dei premi incassati dall’estero e il 95 dei premi di riassicurazione collegati a business esteri. E questo, in un contesto di tassi bassi, che affaticano il modello di busines assicurativo, è un altro elemento di rischio.
Tutto ciò si inserisce in un contesto in cui il solo settore finanziario pesa circa il 10% sul Pil nazionale e occupa il 5% della forza lavoro. Per la cronaca, il grosso ell’esposizione finanziaria Svizzera è concentrata verso gli Stati Uniti e la Gran Bretagna. E malgrado il dimagrimento, i bilanci delle due banche insieme quotano ancora 2,3 volte il Pil elvetico, la metà di quanto fosse prima del crack.
Il serpente perciò, è ancora bello grosso.
Grosso e arrabbiato. Il private banking infatti, uno dei fiori all’occhiello del paradiso svizzero, gestisce anche tramite UBS e Credit Suisse una montagna di denaro – il Fmi stima pesi un quarto del private banking globale – che adesso guarda con sospetto il suo ospite alpino, pressato com’è dai governi di mezzo mondo che vogliono scardinare una delle fonti di celebrità della Svizzera insieme agli orologi e la cioccolata: il segreto bancario. Considerate che la metà dei ricavi del sistema bancario elvetico dipendono proprio dalle gestione di questa ricchezza altrui. La sola Ubs, che è la prima nella classifica mondiale per asset under management, ha superato abbondantemente i 1.500 miliardi di masse gestite, il quadruplo della Deutsche Bank.
Essere svizzeri, d’altronde, deve pure rappresentare un qualche vantaggio competitivo.
Ma domani?
Domani i cherubini che abitano il paradiso dovranno fare i conti con tutti i problemi qui sommarizzati più altri capaci di impensiere anche un paese con una posizione fiscale a dir poco invidiabile.
Gelosi del loro paradiso, infatti, gli svizzeri hanno ristabilito con voto popolare che tornino le quote all’immigrazione, interrompendo una consuetudine di libera circolazione dei lavoratori che durava dal 1999 quando la Svizzera raggiunse con la Ue un accordo in tal senso. Decisione che, secondo il Fmi, ha contribuito al successivo decennio d’oro della Svizzera. La decisione popolare rischia di irrigidire le relazione con l’Ue (che insieme agli Usa ha preso di punta il segreto bancario svizzero). Senza contare che va a impattare su una società che invecchia e che ha già reso necessario un intervento sulle pensioni.
E poi c’è la questione delle tasse che la Svizzera fa pagare alle corporation che hanno generato e continuano a generare, proteste in mezzo mondo, costringendo il governo a sviluppare una strategia di riforma del regime fiscale che dovrebbe entrare in vigore nel 2018, proprio mentre si allentano i legacci del segreto bancario. Ossia i due asset sui quali la Svizzera ha costruito la sua fortuna.
Ed eccolo qua il nostro paradiso terrestre: banche che somigliano a quelle di Hong Kong, bolle immobiliari alla cinese, debiti privati all’americana, pulsioni nazionaliste alla francese, disciplina fiscale alla tedesca, tasse lussemburghesi e finanza all’inglese.
La confederazione elvetica.
Ossia globale.
(2/fine)
Non ci sono più le banche svizzere di una volta
Il paradiso elvetico, ricovero di milionari in pensione o giovani ereditieri, ma anche di varia malacarne farcita di denaro, esibisce ai giorni nostri un sole opaco, reso pallido dal turbinare della crisi globale. Pure le sue banche, nel cui mito sono cresciute generazioni intere di redditieri, sono finite nel terribile cono d’ombra del dubbio, erodendo perciò la costituente di tale paradiso, ossia la certezza che, comunque vada il mondo, portare i soldi in Svizzera regali un sonno tranquillo, dove il denaro cresce rigoglioso senza sforzo e, soprattutto senza rischi.
Come tutti i sogni, anche quello svizzero, però, è ingannevole. Il piccolo paradiso s’appoggia incerto sul limitare dell’inferno, che nel nostro tempo economicizzato corrisponde al turbinare incerto delle economie europee, con le quali, pure se la Svizzera non vorrebbe, il paese è profondamente interrelato, vuoi per i suoi commerci, vuoi, appunto, per le sue banche.
La disgraziata Europa, con la quale la Svizzera mai ha voluto mischiarsi, esporta la sua rovina sin qui, nelle idilliache valli d’Engandina, con i suoi torbidi e le sue insicurezze, spingendo la banca centrale a imbottirsi di debiti per tenere il franco svizzero, improvvisamente divenuto bene rifugio, a un livello che sia commercialmente sostenibile.
E poi, che dire del mercato immobiliare? Nel suo ultimo assessment sul sistema bancario elvetico, il Fmi nota che “sembra stia apparendo una bolla immobiliare”. Bolla temutissima, anche per i più smemorati. Troppo recente è la memoria degli sconquassi originati dal mattone statunitense con i quali le banche per prime son state chiamate a fare i conti.
Perciò anche quelle svizzere si sono trovate improvvisamente agli onori della cronaca. Proprio loro che nel tempo hanno costruito la loro fortuna sull’invisibilità, che sempre nel nostro mondo malato d’econom(an)ia corrisponde al non finire mai sulle pagine dei giornali a causa d’una qualche nequizia.
E invece ecco che il Fmi le addita alla pubblica attenzione, il che non è mai un buon viatico per un paradiso finanziario. A ragione peraltro, visto che “il settore finanziario svizzero è uno dei più grandi al mondo, specialmente in rapporto al Pil”, ospitando peraltro la Svizzera due delle più grandi banche al mondo classificate come global sistemically important financial institution (G-SIFIs), ossia di quella terribile genia delle banche troppo grandi per fallire. Entrambi, e in particolare la Ubs, “sono state duramente colpite dalla crisi”, nota il Fmi. A queste si aggiunge una delle più grandi compagnie di riassicurazione al mondo.
Pensate che queste due banche quotano il 43% del totale dei depositi e il 18% dei capitali. A queste si aggiungono 24 banche cantonali, una delle quali è stata definita domestically sistemically important financial institution (D-SIFI) e una banca cooperativa, (la Raiffeisenbank).
Sicché la piccola Svizzera, già dal 2009, ha dovuto dotarsi di una supervisione unificata, un po’ come ha fatto l’eurozona con il suo SSM, già dal 2009. Il supervisore (FINMA) ha introdotto alcune pratiche prudenziali, imponendo fra l’altro alle due big bank di aumentare il capitale anche tramite l’uso di COCOs. Ma in generali tutte le banche hanno aumentato il loro capitale, dopo aver condotto un deciso de-leveraging.
Rimane il fatto che non è abbastanza. I rischi della Svizzera, infatti, dipendono dai suoi vicini di geografia, quindi l’Ue e in particolare dai PIIGS, e dal mattone, ma anche dalla circostanza che i tassi negativi che in alcuni scadenze deliziano i debitori elvetici, stanno mettendo a dura prova il modello di business delle assicurazioni e dei fondi pensione.
A fronte di tutto ciò le autorità fanno ovviamente del loro meglio, se non fosse che al peggio non c’è mai fine.
Gli standard prudenziali sollecitati dai regolatori devono fare i conti con la circostanza che le due banche globali sono ancora più pesantemente leveraged delle altre. Altresì, malgrado gli accordi internazionali di risoluzione in discussione sulle G-SIFIs e il rafforzamento dei poteri della FINMA, c’è il rischio che non sia abbastanza per garantire la stabilità di queste entità. Senza considerare che il Fondo suggerisce che sia “profondamente revisionato il sistema di garanzie dei depositi, in modo da fornirlo di fondi adeguati.
Chiunque pensasse che i problemi bancaria tormentino solo i colossi, tuttavia, sbaglierebbe. Le banche cantonali, infatti, hanno un’esposizione creditizia molto concentrata sui mutui immobiliari “e alcune di queste hanno una governance debole”, in un contesto in cui “le difficoltà in una può facilmente estendersi all’intero gruppo”.
In generale, poi, è apparso un nuovo rischio che fa capire quanto sia diventata pericoloso il paradiso (bancario) terrestre: il rischio di contenziosi.
Proprio ciò che ha fatto la fortuna del modello bancario svizzero, ossia il vantaggio fiscale e soprattutto l’anonimato, sta lentamente franando sotto i marosi della crisi, che ha incattivito gli stati, nel senso che li ha resi più affamati.
La caccia all’evasore internazionale, perciò, deve necessariamente far tappa di là dalle Alpi, che ospitano private banker fra i più rinomati del mondo. Figuratevi con che gioia i vari clienti “grigi” delle banche svizzere acconsentirano ad asseverare un cambio così drammatico di consuetudine. E poi ci sono le grandi banche, finite nel mezzo dei peggiori scandali finanziari internazionali recenti, dal Libor al Tibor.
Insomma: non ci stanno più le banche svizzere di una volta.
Prima o poi tale considerazione si consoliderà nell’immaginario. E il paradiso diverrà un po’ più simile al purgatorio, visto il peso che ha il settore bancario sull’economia nazionale.
Infatti il Fondo nota che la Svizzera, “come gran parte dell’Europa, rimane pesantemente dipendente dal settore bancario”.
Saranno pure svizzeri. Ma sempre in Europa stanno.
(1/segue)
La resistibile ascesa della Costantinopoli cinese
Lembo estremo del nascente impero, Hong Kong è la punta orientale dell’internazionale finanziaria che regola le nostre vite con soddisfazione sua, che ormai gareggia con i grandi per pil pro capite, e nostra, che all’ombra del dispotismo cinese celebriamo i nostri carissimi diritti, incuranti della circostanza d’esser finiti nella morsa di una gigantesca tenaglia globale, all’interno della quale la piccola Europa rischia lo stritolamento.
E ciò malgrado leggiamo ammirati, sfogliando l’ultimo report del Fmi su Hong Kong, che il sistema finanziario di questa sorta di Costantinopoli cinese “è uno dei più grandi e più sviluppati del mondo”, con un sistema bancario “altamente capitalizzato, profittevole e liquido” che gestisce asset per due trilioni di dollari che equivalgono al 705% del suo Pil, di fronte al quale il 500% svizzero sembra moderato.
Stato-città ricca, perciò, come nella storia lo sono sempre stati i regni d’Oriente, e degna antagonista (ma solo in apparenza) della città-stato di New York, da cui la vicenda imperiale s’origina e si dipana, avvolgente e dondolante come una ragnatela, in tutto il mondo.
Giova perciò conoscere meglio Hong Kong, vera Mecca per i cacciatori di rendimenti, con un mercato azionario che ormai capitalizza il 1000% del Pil e un mercato assicurativo che ormai è il secondo dell’Asia, dopo il Giappone.
Come ha fatto una piccola ex colonia britannica a compiere questo miracolo?
Come fanno tutti: affrontando rischi crescenti. Perché la legge fondamentale della finanza, che vuole l’opportunità della ricchezza procedere a braccetto col rischio della miseria, non fa certo eccezione navigando verso Oriente. Anzi, semmai si estremizza.
“Il settore tuttavia – avverte il Fmi – deve affrontare grandi rischi”.
Rischi che ormai conosciamo bene. “L’uscita anticipata dalle politiche non convenzionali negli Stati Uniti può aumentare il rischio di volatilità dei capitali e ridurre la liquidità globale del sistema. Una correzione dei prezzi degli immobili, che si trovano al loro livello storicamente più elevato, pone rischi per i debitori e le banche. E l’integrazione con la Cina, che pure offre diverse opportunità di espansione, genera numerosi rischi di contagio, specialmente se si dovesse sperimentare uno scossone finanziario o un rallentamento economico”.
Hong Kong, insomma, è come un’automobile sportiva: piccola e veloce, ma difficile da guidare, qualora i curvoni dell’economia dovessero diventare troppo parabolici.
Ciò spiega bene perché la piccola ex colonia britannica sia una sorvegliata speciale. Dal Fmi, ma anche dalle sue stesse autorità. Gli stress test condotti dal regolatore hanno concluso che il sistema bancario potrebbe assorbire gravi perdite, ma al tempo stesso ha evidenziato come poche piccole banche potrebbero scoprirsi vulnerabili in caso di crisi grave. Senza contare la circostanza che a Hong Kong giocano un ruolo molto importante numerose global systemically important institutions (G-SIFIs), ossia le famose entità finanziarie troppo grandi per fallire.
Altresì le autorità sono molto preoccupate per il raddoppio del prezzo degli immobili, tanto è vero che L’Hong Kong monetary authority (HKMA) ha introdotto limiti più stringenti sugli indici del loan-to-value (LTV) e sui debt-servicing ratios (DSR). Come al solito si chiude la stalla quando i buoi sono già andati a pascolare.
Nel dettaglio, può essere utile sapere che a Hong Kong operano 201 istituzioni finanziarie, 156 delle quali sono banche. Di queste 135 sono filiali di banche estere, 14 sono sussidiarie e solo 7 sono banche locali. Sul territorio operano 29 G-SIBs, ossia banche troppo grandi per fallire e gli asset delle quattro banche più grandi pesano circa la metà degli asset globali del sistema bancario.
Questo piccolo colosso bancario convive con un mercato borsistico che è fra i più grossi del mondo, con i suoi 2,7 trilioni di capitalizzazione (dato di giugno 2013) e le sue 1.567 società quotate, 743 delle quali provengono dalla Mainland cinese, rappresentando circa il 56% della capitalizzazione totale. Altre 722 sono locali e il resto di altri paesi dell’Asia. E poi c’è il mercato assicurativo, che colloca Hong Kong al quarto posto nella classifica mondiale per densità del settore (pesa il 12,9% del Pil) e le sue 155 compagnie in larghissima parte estere.
Hong Kong, insomma, somiglia al nostro piccolo Lussemburgo: uno spicchio di terra dove si sono concentrati i finanzieri di tutto il mondo e che pompa freneticamente denaro.
A fronte di quest’enorme infrastruttura creata e gestita per far girare soldi, c’è un pil reale cresciuto del 2,9% nel 2013, per lo più grazie a consumi e investimenti, con un’inflazione stabile al 4% e un surplus fiscale del 3% del Pil e una disoccupazione intorno al 3%. “Le prospettive di medio termine sono buone – nota il Fmi – date anche le prospettive favorevoli dei principali partner, inclusi la Cina e gli Stai Uniti”. Proprio ad Hong Kong infatti, i due giganti dell’Estremo Occidente e dell’Estremo Oriente, celebrano il loro matrimonio di interesse.
La crescita a dir poco esuberante del credito ne è esempio preclaro. Nel 2013 il credito è cresciuto del 16%, e anche quello in valuta estera è cresciuto a doppia cifra, mentre i crediti denominati nel dollaro di Hong Kong sono cresciuti dell’8%. Molti di questi prestiti vanno all’estero, e segnatamente in Cina, che a Hong Kong ha trovato uno straordinario provider per il suo processo di internazionalizzazione.
Tanto è cresciuto, il credito, che nonostante il notevole incremento dei depositi l’indice del loan-to-deposit (LTD), ossia il rapporto fra prestiti e depositi è arrivato al 72% a giugno 2013. Così come è cresciuto il debito privato delle famiglie, al top della sua storia con il 62% sul reddito. Numeri bassi, per i nostri standard occidentali, ma elevatissimi, per quelli orientali.
La nostra Costantinopoli, insomma, sta imparando tutti i vizi di Roma.
Se guardiamo al settore corporate, vediamo che anche i prestiti alle imprese hanno raggiunto il loro record storico, raggiungendo il 151% del Pil a fine 2013, ben al di sopra di quanto hanno fatto i vicini. Il settore delle costruzioni e del real estate pesa il 25% di questi prestiti e l’indebitamento mediano risulta particolarmente elevato, pure se il credito al mattone ha iniziato a rallentare.
Tutto ciò spiega bene perché il Fmi tema l’irrigidirsi delle condizioni monetarie. Molte banche, infatti, dipendono dai prestiti esteri per il loro funding, e a sua volta l’immobiliare. Quindi “una correzione disordinata può condurre a un distruttivo outflows di capitali e a pressioni sulla liquidità”.
Pesa inoltre la crescente integrazione di Hong Kong con la Mainland cinese, che è insieme finanziaria e commerciale. Quindi i problemi cinesi, siano essi finanziari o di rallentamento economico, ci mettono un istante a trasferirsi ad Hong Kong. Infine, c’è sempre il rischio mattone, che è diventato troppo rilevante per non essere affrontato. L’indice dei valori immobiliari, che valeva 100 nel 1999 ormai ha superato 225.
L’analisi del network relazionale che si dipana da HK, inoltre, mostra che la piccola metropoli, è anch’essa una potenziale fote di contagio internazionale. Al di là delle ragioni che possono determinare lo shock, esso si propagherebbe immediatamente a Macao, Singapore, Giappone, Corea del Sud e ovviamente Regno Unito e Stati Uniti, essendo questi ultimi due le principali controparti occidentali della Costantinopoli cinese.
Ma questo non vuole dire che l’Europa ne sia immune. Uno shock creditizio a Hong Kong, che devasterebbe Macao, avrebbe conseguenze notevoli anche in Svizzera e, a seguire, negli Usa, e in Belgio i guasti sarebbero peggiori persino di Singapore. E anche Francia e Germania avrebbero poco da sorridere.
La piccola-grande Costantinopoli cinese, d’altronde, è una mirabile creatura europea, malgrado le apparenze. Un meraviglioso Frankestein finanziario.
E tutti conoscon la fine che ha fatto il dottor Frankestein.
Le bugie dei Grandi Numeri: la rimozione dell’incertezza
Dubitare delle statistiche è atto profondamente eversivo, ed è facile capire perché. I grandi numeri sono la base del ragionare economico contemporaneo, e osservare, pure timidamente, che non c’è alcuna certezza che non sia ipotetica nelle astrussime rilevazione dei istituti che se ne occupano, è capace di far franare la costituente stessa delle nostre economie, basate sul calcolo e la congettura, visto che per calcolare e congetturare servono dati certi.
Ora parrà a molti che questo argomentare appartenga alla percezione dilettantesca di chi, come me, sfogli a volo d’uccello questioni così complesse. Eppure, vedete: non è così. Ci sono fior di studiosi che si occupano di questa roba e fra i tanti ne ho scovato uno, Charles F. Manski, che ha pubblicato un Paper per il NBER eloquente già dal titolo: “Communicating Uncertainty in Official Economic Statistics”.
Capirete la mia sorpresa quando ho scoperto che le mie intuizioni malfondate sono meritevoli di disamina “scientifica”, e addirittura di conclusioni così disarmanti: “Non sappiamo essenzialmente nulla su come il processo decisionale (quindi della politica, ndr) potrebbe cambiare se le agenzie di statistica comunicassero con trasparenza e con regolarità l’incertezza statistica”.
Già, l’incertezza.
Perché, vedete, il problema è che tutta la statistica, e la comunicazione che se ne fa, si basa su una sistematica rimozione proprio dell’incertezza di tali rilevazioni, che, al contrario, vengono vissute come stime puntuali sulle quali basare le proprie decisioni. Ciò spiega perché il nostro autore proponga alcuni metodi per rilevare tale incertezza e imparare a comunicarla, al fine di evitare errori.
Ma non è questo il punto focale. Ciò che conta rilevare è che “le agenzie governative di statistica riportano i dati come stime puntuali senza accompagnarle con misurazioni degli errori che possono contenere”.
Ne consegue che “le notizie pubblicate che comunicano le statistiche ufficiali al pubblico presentano le stime con poche o addirittura nessuna menzione sulle possibilità di errori”.
Il dibattito, perciò, spesso si costruisce su dati lanciato in pasto all’opinione pubblica senza un minimo di caveat che potrebbero ridurli a ciò che sono, ossia congetture, e quindi cambiare la natura stessa del dibattito.
Faccio un esempio. Di recente l’Istat ha rilasciato il dato sul Pil del primo trimestre 2014, registrando un calo dello 0,1%, che misurato in valore pesa circa 1,5 miliardi di euro di prodotto in meno. Per giorni non si è parlato di altro, in maniera alquanto demenziale, con le borse terremotate insieme alla salute del governo. Lo stesso copione al contrario l’abbiamo visto quando l’Istat ha rilasciato il dato del Pil del quarto trimestre 2013, quando invece l’indice segnava un aumento dello 0,1%. In quel caso furono applausi e sospiri di sollievo.
Ma cosa sarebbe successo se l’istituto avesse messo come caveat che il valore di uno 0,1% di un Pil, distribuito sull’insieme delle voci del prodotto, può facilmente equivalere proprio al margine standard dell’errore statistico di misurazione?
Come vedete, la rimozione dell’incertezza è funzionale al governo delle nostre società. Perché se dubitassimo dei numeri, non potremmo articolare alcun discorso politico sui numeri, dimostrandosi con ciò che l’economia, che si costruisce sulla statistica, è di per sé un atto politico, in barba ai tanto decantati principi di neutralità e scientificità.
Vale la pena, perciò, continuare a leggere il paper di Manski, se non altro per sentirsi meno soli, quando si pensano certe cose.
Tipo quando scrive che “riportare i dati statistici come stime puntuali è una tendenza comune a molti analisti che tendono a proiettare incredibile certezza (il corsivo NON è mio, ndr), incoraggiando i policy makers e il pubblico a credere che gli errori sono piccoli e senza conseguenza”.
Notate il verbo credere.
“In assenza di un’agency guidance – continua – le persone che capiscono che le statistiche ufficiali sono soggette ad errori devono autonomamente congetturare la magnitudine di questi errori. Così chi utilizza le statistiche ufficiali può mal interpretare le informazioni che le statistiche forniscono”. E questo, aggiungo io, nel migliore dei mondi possibili. Quello, vale a dire, dove uno che legga i dati non si accontenti del numeretto, ma si vada a leggere le definizioni che sostanziano i dati e che spesso dicono cose molto diverse da quello che uno pensa.
La conseguenza di questa situazione è che si parla con la massima certezza di questioni che sono profondamente incerte. E questo lascia ampia margini alla conduzione retorica del ragionare economico, che in tal modo diventa strumentale a quello politico.
“Le agenzie statistiche potrebbero mitigare le interpretazioni sbagliate delle statistiche ufficiali se misurassero l’incertezza e la riportassero nelle loro news release e pubblicazioni tecniche”, visto che “la qualità delle decisioni può risentirne”.
Il problema è che misurare gli errori, campionari o no, (sampling error, o non sampling error) “è molto sfidante per le agenzie”. “Questi errori possono essere originati da molte fonti e non c’è consenso su come misurarli”. E tuttavia, “avere uno staff nelle agenzie che analizza gli errori avrebbe certo maggiore capacità informative che avere rapporti statistici che vengono considerati come verità”.
Ciò spiega perché il nostro studioso arrivi a ipotizzare addirittura tre tipi di incertezza statistica: transitoria, permanente e concettuale.
Ecco vedete: una volta rimossa la rimozione, l’incertezza mostra il suo volto di hydra dalle mille teste. Può dubitarsi di ogni cosa, pure di consuetudini mentali come il concetto di dato aggiustato per la stagione (seasonal adjustement) “che porta con sé un tipo di incertezza concettuale alquanto fastidiosa”, visto che “lo scopo della destagionalizzazione è facile da spiegare, ma assai meno da facile da realizzare”.
Nel dettaglio, nota Manski, la destagionalizzazione, nella sua definizione, si propone di rimuovere le influenze dei eventi prevedibili sugli andamenti stagionali, “ma non si specifica come”.
Sicché tocca agli econometristi trovare il modo, elaborando supercazzole (il testo cita il metodo X-12- ARIMA method) che nessuno ormai sa più spiegare.
E anche qui incontriamo un grande vulnus della statistica: le definizioni. Sappiamo già che sono le definizioni a delimitare l’ambito della rilevazione. Ma come si fa capire il senso di tali definizioni se queste ultime sono di per sé interpretabili?
Ciò spiega perché i tecnici tengano ben chiuso questo vaso di pandora: nessuno ha voglia di parlare di questioni statistiche, materia assai difficile, quando tutti possono parlare di economia, che non è meno difficile ma assai più popolare (e soprattuto remunerativa). In tal modo tutti insieme, appassionatamente, possono parlare di politica.
La lettura del paper di Manski, da questo punto di vista, è assai utile.
In sostanza, ad ogni forma di incertezza analizzata può corrispondere una diversa revisione del valor statistico, che l’autore sperimenta analizzando, fra gli altri, i dati (e i metodi) del Bureau of economic analysis americano che riporta i dati trimestrali del Pil.
Argomento attualissimo, visto che di recente il Bureau ha riportato la stima del Pil Usa nel primo trimestre 2014 americano registrando un inquietante -1%.
Leggendo Manski scopriamo però che nella stima iniziale del pil trimestrale, circa il 25% dei dati necessari al calcolo, specie quelli realtivi al settore dei servizi, non sono disponibili. Le revisioni successive possono essere significative, ma il punto è che “il dato della stima iniziale fornisce una fotografia dell’attività economica che somiglia ai primi secondi di un’immagine Polaroid nella quale l’immagine sia confusa”.
Chiaro no?
Col risultato, nel caso preso in esame dal paper, che una stima del Pil del +2,7, diventa, una volta rivista, del 2%. Il che significa un errore statistico dello 0,7%. Altro che il nostro misero 0,1%.
Solo che mentre si spendono fiumi di parole e di inchiostro sui dati statistici, solo pochi addetti lavori sprecano tempo a parlare di della loro incertezza. E a questo punto dovrebbe essere chiaro perché.
Ciò, malgrado tali errori abbiano conseguenze importanti sull’economia. E anche questo dovrebbe esser chiaro. “Fino ad ora – nota l’autore citando Croushore – gli studiosi di macroeconomia hanno ipotizzato che le revisioni dei dati statistici fossero di piccole entità ed episodiche, e che comunque non avessero effetti sui modelli economici, le analisi e le previsioni. Ma i ricercatori hanno mostrato quanto questa assunzione sia falsa e che le revisioni dei dati possono avere influenza per diverse ragioni”.
Bello anche l’esempio: nel gennaio 2009, nel mezzo della crisi iniziata a settembre 2008, la stima iniziale sul Pil evidenziò un declino del 3,8% (a tasso annuale) nel quarto trimestre, ma un mese dopo il dato fu rivisto al ribasso del 2,4%, mostrando un declino del Pil reale del 6,2%. “La revisione di 2,4 punti fu la più ampia mai registrata sul dato trimestrale – nota – è questa larga revisione è arrivata proprio in un momento inopportuno”.
O forse no. Vi ricordo solo che due mesi dopo la Fed, già partita da fine novembre 2008 con il suo QE, aveva raggiunto quota 1,7 trilioni di acquisti di MBS, spinta certo dalle pressanti necessità di rivitalizzare l’economia.
Lungi da me voler fomentare la dietrologia. Ma – vedete – i grandi numeri offrono grandi opportunità.
Basta saperle cogliere.
(2/fine)
Le bugie dei Grandi Numeri: più Pil(u) per tutti
Dovremmo infine porci, arrivati a questo punto del nostro discorso, una semplice domanda: di cosa parliamo quando parliamo di economia?
Non so a voi, ma la prima cosa che viene in mente a me sono le statistiche, les Grands Nombres, come ebbe a chiamarle Alain Desrosières in un celebre libro di una ventina di anni fa. E poi i grafici, le tabelle e gli indicatori, che su questi grandi numeri sono costruiti, e infine le teorie e i teoremi, che da essi vengono dedotti, in omaggio al più vieto metodo scientifico, al fine neanche celato di avere – retoricamente – ragione con la scusa di cercare una qualche verità almeno pratica, se non teorica.
Ecco, quando sento parlare di economia, oppure leggo di economia, l’unica cosa che mi viene in mente è che anche il più raffinato ragionamenti si basa sui numeri.
Le statistiche.
Perciò, mi rispondo, quando parliamo di economia non facciamo altro che combinare logicamente dati statistici, magari filtrandoli con un’idea/teoria, al fine – retorico – di persuadere qualcuno di qualcosa.
Detto in soldoni: quando parliamo di economia, facciamo politica.
Mi chiedo quanti ne siano consapevoli e quanti invece, sedotti o intimoriti dall’armamentario economicistico, commettano l’errore di considerarlo credibile. Ossia degno di credito.
L’essere credibile, non a caso, è alla base dell’economia, così come della finanza, che è una sua applicazione. Non dico tanto che tale credibilità impensierisca gli addetti ai lavori, che con l’economia ci campano e buon per loro. Dico che riguarda voi, noi, tutti quelli che l’economia la subiscono come una maledizione biblica.
Mi spiego meglio: il ragionamento economico, come ogni altro ragionamento, partendo da certe premesse può condurre a conclusioni assolutamene vere – nel senso che la logica dà a questo termine – ma assolutamente non reali. Basta ricordare il brillante equilibrio generale walrasiano per comprenderlo.
Con l’aggravante che il ragionamento economico ha un altro handicap: i dati di cui si serve per tessere le sue imboniture sono sostanzialmente una rappresentazione, densa di errori e di approssimazioni.
I grandi numeri sovente nascondono grandi bugie.
Ciò malgrado, il combinato disposto fra dati incerti e ragionamenti irrealistici determina il discorso economico contemporaneo, che tanto è credibile quanto più è astruso, perché a nessuno verrà mai in mente di confutare le premesse di una pagina di matematica o di un algoritmo statistico. Perciò è retoricamente efficace.
Tutto ciò vi parrà molto astratto, ma in realtà è assai concreto.
Qualche giorno fa l’Istat ha ricordato, con grande scandalo dei soliti disattenti, che a settembre verrà aggiornato il SEC, ossia il sistema dei conti nazionali, alla versione 2010, visto che vige ancora la versione 1995.
La notizia è diventata tale perché la stampa, semplificando come è suo mestiere, ha notato che nel computo del prodotto (PIL) andranno considerate anche alcune voci sommerse dell’economia illegale, come la prostituzione o il contrabbando di droga.
Apriti cielo. I benpensanti, molti dei quali non sanno neanche cosa sia il Pil però lo adorano, si sono scandalizzati. Sicché è intervenuta una robusta precisazione da parte di Bruxelles, dalla quale dipende Eurostat, che poi è l’ente statistico dell’Ue, seguita poi da una sottolineatura del nostro Istat. Vale la pena riportare questo balletto di dichiarazioni perché chiarisce molte cose.
Per Bruxelles ha parlato tale Emer Traynor, portavoce del commissario Ue al Fisco, dal quale dipende – fate attenzione – Eurostat.
Che c’entra il fisco con la statistica?
C’entra eccome. E’ fin dai tempi di Cromwell che lo stato usa le statistiche, anzi le ha inventate, per spremere tasse dai redditi e dai patrimoni. Il fatto che non sia cambiato nulla in tutti questi anni conferma l’assunto: ossia che l’economia è un fatto politico, sin dal suo sorgere, e la statitistica è il suo strumento operativo del quale la politica fissa la fisionomia per renderla omogenea ai suoi desiderata.
Non è un caso che nel nostro tempo malato di econom(an)ia vadano così forti gli econometristi, ossia coloro che riducono tutto a numero.
Scusate, divago.
Che ha detto il nostro portavoce? In sostanza che le attività illegali facevano parte del Pil da decenni e che quello che cambierà, con l’entrata in vigore del SEC 2010 è che i criteri di calcolo verranno armonizzati.
Armonizzati: che bella parola. Fa pensare alla musica. E invece qui si tratta di rendere comparabili i dati dei paesi aderenti ad Eurostat. Arida statistica omologante. D’altronde come si potrebbe avere un mercato unico, moneta compresa, se i dati non fossero omogenei?
Ancora una volta, quando parliamo di economia, parliamo di numeri. E quindi di statistica.
Comunque, la precisazione del nostro portavoce ha evidenziato che già dal SEC 95 era previsto l’inserimento delle attività illegali, malgrado, come ha precisato Istat “sia molto difficile misurarle per l’ovvia ragione che esse si sottraggono a qualsiasi forma di rilevazione”.
E tuttavia, conclude il portavoce Ue, “era necessario superare le riserve relative all’applicazione omogenee fra i paesi Ue degli standard già esistenti”, fra le quali primeggia appunto quella relativa all’inserimento delle attività illegali.
L’unificazione europea si fa beffe delle riserve mentali, anche (anzi soprattutto) a livello statistico.
Poche ore dopo il nostro portavoce, l’Istat è uscita con una dichiarazione del direttore della contabilità nazionale, Gian Paolo Oneto. Costui ha spiegato che “finora le attività illegali non sono mai state conteggiate nel Pil, in Italia e nella maggioranza dei paesi europei, anche se a livello internazionale già c’erano delle raccomandazioni che però non definivano tali attività in maniera precisa e quindi non erano applicate, tranne in casi sporadici”.
“Non definivano tali attività in maniera precisa”, ricordatevi queste parole.
La conclusione di questo teatrino politico/statistico è che con i nuovi criteri il dato del Pil italiano sarà rivisto al rialzo. E’ facile capire perché: aumentando le voci di computo, anche se sulla base di stime di dati che “si sottraggono a qualsiasi forma di rilevazione”, il prodotto aumenta. Ma non solo per questo.
Cambiando le definizioni, infatti, cambiano anche le regole di calcolo. E questo è il punto focale.
Il SEC 2010, infatti, prevede che le spese per ricerca e sviluppo siano conteggiate come investimenti e non più come costi. E anche questo cambia in positivo il valore del Pil. Così come cambia la contabilizzazione dei beni inviati all’estero o ricevuti dall’estero per essere sottoposti a lavorazione senza che vi sia un cambio di proprietà (per il cosiddetto processing). L’adozione delle nuove definizioni, inoltre, modificherà in modo significativo la stima dei flussi con l’estero di beni e servizi.
Risultato: Più Pil per tutti.
Più Pilu, direbbe Cetto Laqualunque.
E tutto il nostro discorso economico nazionale a riformattarsi di conseguenza.
Quale sarà il frutto di questo gran lavoro degli econometristi e degli esperti di statistica economica, lo vedremo a ottobre prossimo, quando il SEC 2010 mostrerà, numericamente, le sue carte. Ma sappiamo già che al termine, secondo le prime indicazioni, il Pil potrebbe essere rivisto al rialzo fra l’1 e il 2%.
Gran lavoro per gli statistici, quindi, ma anche per i letterati, visto che le definizioni della contabilità nazionale, che vengono fissate sempre a livello europeo, sono la base epistemologica del conteggio, anche quando “non si può rilevare”.
Come abbiamo visto, cambiare una definizione impatta sul valore e sulla destinazione della voce di computo, e quindi sul calcolo finale del prodotto. E chi le scrive le definizioni? La legge, ossia la politica (ufficialmente) e i tecnici (ufficiosamente).
Le definizioni, di conseguenza, sono il fondamento della statistica, come lo erano, nel tempo remoto, della filosofia.
A questo punto dovreste aver chiaro di cosa parliamo, quando parliamo di economia.
(1/segue)
L’alba malinconica del Secolo asiatico
Il sole, sorgendo a est, illumina prima delle altre le coste d’Asia, terra mirabolante ed enigmatica che così tante leggende e fiabe ha alimentato nella cultura d’Occidente.
L’Asia, luogo di magia e spirito, di misteri ma anche di enormi ricchezze alle quali l’Europa del Medioevo guardava con invidiosa ammirazione, generandosi nel tempo un’ansia di saccheggio che ha finito col ridurre alla miseria terre una volta opulente.
Oggi, che il pendolo della storia s’inclina nuovamente verso Oriente, l’Occidente guarda all’Asia con la stessa cupidigia di secoli fa, invidiando le sue ricchezze, accumulate in misteriosi fondi sovrani o nei rassicuranti caveau delle riserve valutarie. E perciò scruta con malcelato disappunto frammisto a desiderio il sorgere del sole dello sviluppo economico, l’unico al quale ormai il nostro tempo malato presti attenzione, sulle terre d’Asia, studiando il modo migliore per godere dei suoi raggi.
Ma è un’alba malinconica, quella che saluta l’inizio del Secolo asiatico, trovando quest’aurora alimento in nient’altro che nella luce del tramonto d’Occidente incarnato dal Secolo americano. D’altronde che il capitalismo avrebbe trovato nelle enormi masse asiatiche il suo naturale compimento era stato già intuito da tempo dagli osservatori più acuti.
Alba malinconia, perciò. Innanzitutto perché il sole nascente perde vigore dietro le fitte nebbie tossiche che velano di grigio il cielo dell’Asia, spegnendosi infine sui grattacieli di enormi megalopoli dove si addensano, come formiche rese pazze dal delirio economico, miliardi di individui dis-individuati, omogeneizzati dal sogno capitalista, in omaggio al più puro spirito asiatico già celebrato da John Stuart Mill.
Perché allora dovremmo stupirci dei numeri che Zeti Akhtar Aziz, governatore della Banca centrale Malese, ha presentato all’uditorio dell’Asian Banker Summit il 21 maggio scorso? Il tema, peraltro, era di estremo interesse: “Verso la realizzazione del secolo asiatico”. Che potremmo tradurre, saltando direttamente alle conclusioni, “Verso la realizzazione del secolo americano in Asia”. Che sarebbe più corretto, visto ciò di cui discorre mister Aziz.
Perché la luce del tramonto dell’Occidente ha lo stesso colore e intensità di quella dell’alba d’Oriente.
Pil, commercio, flussi di investimenti esteri e interni. Di cos’altro potrebbe discutere un banchiere? E d’altronde cos’altro costituisce il nostro tempo oltre al Pil procapite?
Deluderà molto coloro che ancora vivono l’Asia come la terra dell’inespresso, notare quanto invece i nostri amici orientali siano diventati bravi a esprimersi in conteggi. D’altronde, ne hanno ben donde.
“Il ruolo dell’Asia nell’economia globale ha sperimentato per alcuni decenni una trasformazione significativa, non solo in termini di incremento del suo peso specifico, ma anche di influenza nell’economia globale”, dice Aziz.
Tale influenza si misura con i suoi dati economici, ovviamente.
L’Asia, osserva Aziz, ora costituisce circa un terzo dell’economia globale, ossia il 35% del Pil globale nel 2013 dal 26% del 2000. Escludendo il Giappone, l’Asia pesa il 30% sul Pil globale a fronte del 18% del 2000 e, “significativamente l’Asia ha contribuito al 62% della crescita globale nel 2013 a fronte del 30% del 2000”.
I dati ci dicono inoltre che l’Asia pesa il 32% del commercio globale, a fronte del 25% del 2000 e inoltre che è diventata un hub globale di information tecnology e di capitali esteri.
Questi ultimi, nota compiaciuto Aziz, sono cresciuti in media di 83 miliardi di dollari l’anno fra il 2000 e il 2010. Aziz glissa sull’origine di questi capitali, mostrando con ciò di essere interessato al rovescio della medaglia, più che alla medaglia stessa che vede l’Occidente come controparte.
Ma anche questo, a bene vedere, conferma la mia premessa.
Il primo decennio della globalizzazione, perciò, è davvero l’alba del secolo dell’Asia, improvvisamente divenuta la speranza nascente del capitalismo terminale.
Infinite bocche da sfamare, 3,7 miliardi dice Aziz, nel senso che dà a questo termine l’economia dei beni durevoli: quindi automobili, appartamenti dove abitare, servizi da implementare, e soprattutto svaghi.
E poi enormi quantità di risorse da investire, e quindi altrettante infinite braccia da occupare (magari a costi cinesi) e cervelli da istruire all’occidentale. Con l’Occidente sempre a vivere di rendita, ossia dei frutti che gli derivano dal copyright sul mercato globale.
Certo, gli asiatici son contenti, come lo sono i poveri che diventano ricchi.
Aziz contempla con l’orgoglio del parvenu che 16 delle 26 megalopoli nel mondo sono asiatiche, e anzi sottoliea che il 45% della popolazione asiatica (sempre 3,7 miliardi) viva in aree urbane, a fronte del 37% del 2000.
Strappare la gente dalle campagne e inurbarle nei formicai cittadini, l’eterno movimento di masse affamate che ha segnato ogni sviluppo economico occidentale. E quindi asiatico.
In cambio poi dell’usuale aumento generalizzato della ricchezza, che nel caso dell’Asia ha significato l’uscita dalla condizione di estrema povertà per 430 milioni di persone dal 2005 al 2010, mentre ormai 150 compagnie asiatiche sono entrate nella lista delle top 500 imprese nel mondo.
L’eterno miraggio dello sviluppo economico che porta benessere. Miraggio verissimo, ma profondamente ingannatore, perché riduce l’uomo ai suoi beni consumo. Ma questo gli asiatici lo capiranno più tardi, ammesso che mai lo capirà l’Occidente, che pure ne discute senza costrutto alcuno da secoli.
Sicché rimane al nostro amico Aziz solo di elencare i bisogni e le necessità di fronte alle quali si trova l’Asia se vuole consolidare il suo decennio magico, segnando davvero l’avvento del Secolo asiatico. Che poi non è tanto diverso da quello che servirebbe a tutti noi, che pure siamo partiti prima. Quindi una crescita più inclusiva, più investimenti su servizi e infrastrutture, più integrazione e regolazione finanziaria.
Soprattutto città più efficienti e ampie. Le proiezioni indicano che i quasi due miliardi (1,9 per la precisione) abitanti delle città asiatiche diventeranno 3,3 miliardi nel 2050, con una classe media, desiderosa quindi di ciò che desidera la classe media (automobili, servizi, svaghi) che passerà da 500 milioni di individui a tre miliardi entro il 2030.
Mi sono immaginato orde di turisti asiatici, ormai talmente benestanti da potersi permettere le vacanze all’estero, fare la fila per venire in Europa, ormai vecchia e spopolata, a vedere le sue rovine.
Allora mi sono rasserenato.
Nel 2030, in mancanza di una previdenza decente, potrò sempre cavarmela aprendo un B&B.
Puntata successiva. Il Secolo asiatico? La domanda è giusta, la risposta forse no
La crisi capovolta nel mondo sottosopra
Nel mondo sottosopra, come chiamano gli australiani il loro meraviglioso territorio, succede che il deficit di conto corrente sia una cosa buona e che il debito pubblico, pur quintuplicandosi, rimanga a tripla A e a rendimenti decrescenti.
Succede pure, nel mondo capovolto, come vediamo noi l’Australia, che una posizione netta degli investimenti fortemente negativa faccia intanto apprezzare il cambio, e che tutto questo combinarsi numerario origini la percezione, fra i tanti investitori, di trovarsi di fronte a uno degli ultimi paradisi sicuri, dove allocare fiumi di denaro che le accoglienti imprese australiane premiano con buoni rendimenti.
Così infine la crisi, nel mondo down under diventa veramente un’opportunità.
Questo pensiero, forse un po’ idilliaco, mi ha accompagnato lungo tutta la lettura del lungo intervento di Guy Debelle, assistant governor della Reserve Bank of Australia del 20 maggio scorso intitolato “Capital flows and the australian dollar”. Roba da secchioni, mi rendo conto, che però mi sono convinto a leggere perché dopo un lungo avventurarmi in Europa non ne potevo più della commedia dell’euro e della tragedia dell’eurozona.
Meglio occuparsi del mondo dei canguri, che peraltro è un bellissimo mondo, almeno stando a come la racconta il nostro banchiere centrale, la cui narrazione conferma, qualora ce ne fosse bisogno, che non è la teoria a fare l’economia, ma la sua applicazione pratica.
L’Australia, spiega il nostro banchiere, è stata sempre destinataria di afflussi netti di capitale dall’estero per quasi tutta la sua storia. Una storia coloniale, è bene ricordarlo, con l’Australia a fare da provider di materie prime per l’Inghilterra essendo parte costituente dell’ancora vigente Commonwealth.
Come tutti i paesi emergenti, ieri come oggi, l’Australia importa capitali ed esporta merci, oltre che sostanziose rendite che una volta arricchivano i redditieri della City e adesso anche qualche magnate americano, giapponese o cinese.
Per finanziare il proprio deficit fra risparmio interno (d’altronde gli australiani sono un terzo degli italiani) e il proprio livello di investimenti i nostri cugini del mondo sottosopra hanno dovuto massicciamente importare capitali dall’estero. Tali afflussi, per dirla con le parole di Debelle, “sono la controparte finanziaria del deficit di conto corrente australiano”. Che però, nel caso in ispecie “è una cosa buona, non cattiva”.
Ciò in quanto i flussi transfrontalieri, attratti dal buon rapporto rischio/rendimento spuntabile in Australia ha aiutato i residenti a sviluppare una capacità produttiva che altrimenti non avrebbero potuto sviluppare. “Più di recente ciò è stato particolarmente evidente osservando il ruolo degli investimenti esteri per incontrare la domanda crescente di materie prime, specialmente dalla Cina”.
La crisi, tuttavia, ha capovolto il mondo sottosopra. O, per dirla in maniera più elegante, le componenti della bilancia dei pagamenti che compongono gli afflussi lordi di capitali esteri, sono mutati dal 2007 in poi.
Nel decennio precedente al 2007 gli affussi netti di capitale in Australia quotavano circa il 5% del Pil (che era, a valore nominale, di circa 1.620 miliardi di dollari americani a fine 2013), con un picco del 7% prima del grande crash. Dopo la crisi gli afflussi netti si sono sensibilmente ridotti sotto il 3%. Il che in un paese “normale” poteva essere fonte di gravi squilibri. Ma non nel mondo sottosopra.
Quello che ha provocato, in Australia, questo repentino dimagrimento delle risorse estere, è che i finanziamenti alle banche locali, che quotavano un rispettabile 5,5% del Pil, sono diventati negativi. Al contrario sono cresciuti notevolmente gli afflussi di investimenti diretti e, per la prima volta, gli acquisti di titoli di debito pubblico australiano.
In sostanza, gli investitori sono fuggiti dalle banche, che nel turmoil post 2007 sono state l’epicentro del panico, in Australia come altrove, e si sono concentrati su investimenti tangibili, come quelli collegati al redditizio settore degli investimenti diretti, e ai titoli di stato, forti di un’invidiabile tripla A e soprattutto di una robusta posizione fiscale.
Se guardiamo ai singoli settori, notiamo che gli afflussi netti al settore privato sono passati dal 5% medio del Pil fra il 1998 e il 2007, all’1,7% del periodo 2008-2013. La fuga dalla finanza ha fortemente penalizzato le banche, passate da un +5,4% medio a un -2%, mentre sono cresciuti i prestiti alle imprese non finanziarie, più che raddoppiati dall’1,6% medio del Pil al 3,8%. I prestiti al settore industriale collegato alle risorse naturali, poi, prima inesistenti, sono cresciuti, fra il 2008 e il 2013, dell’1,6% del Pil. Dal 2011 in poi, gli afflussi a questo settore hanno pesato circa il 70% degli investimenti diretti in Australia.
Il settore pubblico che registrava deflussi netti pari allo 0,1% del Pil nel decennio ante-crisi, ha visto afflussi netti pari al 2,1% del Pil fra il 2008 e il 2013. Se proprio dovevano comprare carta, insomma, i prestatori hanno comprato quella pubblica. Il credito alle imprese australiane, di conseguenza, pure se in ragione ridotta, è stato fornito dai prestatori esteri assai più che dalle banche australiane, che hanno dovuto rivedere tutta la loro strategia di funding per pareggiare senza squilibri gli sconquassi post crisi.
Lo stesso ha fatto lo stato.
Nel 2007 il debito pubblico lordo quotava circa 58 miliardi di dollari australiani. La crisi (degli altri) l’ha portato a oltre 250 nel 2013, dovendosi far carico il governo di potenti politiche di stimolo nel periodo buio della Grande Recessione. Le emissioni quintuplicate di Commonwealth Government securities (CGS) ha portato la quota di stock di questo debito pubblico in mano agli stranieri da poco meno del 50% del 2000 al 70% del 2013.
Interessante la motivazione che da di questi afflussi il nostro banchiere, secondo il quale i bond pubblici australiani hanno finito col diventare appetibili per gli asset manager che gesticono riserve, fra le quali quelli delle banche centrali. Che il dollaro australiano sia diventato moneta di riserva è di sicuro un fatto degno di nota. Sarà probabilmente merito dei rendimenti di questi titoli, che rimangono alti rispetto agli altri assimilabili garantiti da altre economie a tripla A.
Se guardiamo l’effetto di questa storica ricomposizione dei debiti esteri australiani notiamo due cose: la prima è che, comunque, sono aumentati di qualche punto di Pil fra il 2007 e il 2013, sfiorando ormai il 160%, ma comunque meno degli asset, arrivati al 110% dei Pil nel 2013 da poco più del 100% del 2007. Il risultato è che la posizione netta è rimasta stabile intorno al 55%. Ciò significa che l’Australia è riuscita a navigare in maniera equilibrata l’onda lunga della crisi, durante la quale ha sofferto cospicui deflussi, senza peggiorare la sua sostenibilità estera e senza intaccare quella interna.
Il debito privato delle famiglie, infatti, è rimasto anch’esso stabile, mentre è dimagrito quello delle banche e aumentato quello del settore risorse naturale e dello stato, che evidentemente ha pagato il prezzo più alto, potendoselo però permettere, visto che partiva da un livello di debiti estremamente basso. Inoltre è diminuita la quota di passività a breve termine, mentre è aumentata quella a lungo.
La narrazione del nostro banchiere, perciò, somiglia a una storia di successo, che di questi tempi sembra tanto vera quanto incredibile.
“Il cambio nella composizione dello stock del debito estero – dice – ha avuto un notevole impatto sul deficit dei redditi, ossia la parte del conto corrente che misura il costo netto del servizio di questi debiti”. Malgrado lo stock di debiti sia aumentato, tale deficit “è diminuito fino al più basso livello, in rapporto al Pil da decenni”. Ciò in parte perché i rendimenti pagati sui titoli di stato sono più bassi di quelli pagati sulle obbligazioni bancarie, e perché i tassi, in generale, sono bassi in tutto il mondo. Scambiare debito bancario privato con debito pubblico, perciò, ha avuto anche questo vantaggio.
L’epopea della crisi capovolta, tuttavia, ha il suo lato oscuro, e non potrebbe essere diversamente.
“Sembra improbabile, almeno in termini di settore bancario, che il pattern dei flussi di capitale cambierà tanto presto”, spiega. Ciò significa che le banche difficilmente potranno emettere più debito di quanto facciano adesso. Ciò comporterà che il poco credito che riusciranno a concedere è prevedibile finisca ai settori industriali non legati alle risorse naturali, che, al contrario, è prevedibile verranno sempre più finanziati dai capitali esteri.
Il settore in questione, peraltro, ha ormai superato la fase del boom degli investimenti ed è previsto entrerà presto nella fase della produzione, che poi è quella che genererà (o dovrebbe) i profitti per gli investitori.
“La combinazione di alti profitti e più basse spese per il capitale condurrà a un aumento della quota di questi profitti che dovranno essere pagati agli investitori”, osserva. E poiché il settore è largamente in mano agli stranieri, questo potrebbe essere accompagnato da un aumento del pagamento di dividendi a questi ultimi, e quindi generare deflussi netti sul conto redditi della bilancia dei pagamenti. Deflussi peraltro denominati in dollari americani, esattamente come i debiti esteri che li hanno originati. E quindi meno richiesta di dollari australiani: l’esatto opposto di quello che è successo negli ultimi cinque anni.
“Il risultato netto che possiamo aspettarci di vedere è una riduzione dei flussi di capitale e una ridotta domanda di dollari australiani, non appena il settore risorse entrerà nella fase di produzione”, conclude il nostro banchiere.
Lato debito estero pubblico, il banchiere nota che tale quota di debito “è storicamente ai suoi livelli più alti” e che gli acquirenti esteri di bond pubblici siano alquanto stanziali nelle loro decisioni di investimento. Quindi la previsione è che la domanda di bond statali rimanga robusta. Non a caso il parlamento australiano ha di recente rialzato il suo debt ceiling. Tanto più che ci sono tanti investitori giapponesi che si indebitano a tasso negativo e potrebbero trovare nella vicina Australia un’ottima occasione di rendimenti a basso rischio.
E tuttavia non basteranno i bond pubblici a salvare la domanda di asset australiani, e quindi dei dollari che li comprano. Esiste al contrario una concreta “possibilità di un declino del dollaro australiano”.
La svalutazione del dollaro australiano avrebbe conseguenze imprevedibili sul faticoso equilibrio raggiunto dai conti australiani. Dovendo pagare rendite all’estero, gran parte delle quali in valuta estera, ciò potrebbe mettere sotto pressione il conto corrente, mentre potrebbe generare una generale riprezzatura del premio sui bond pubblici capace di alterare lo squilibrio fiscale (deficit intorno al 3% del Pil, oggi).
Insomma, la fine della crisi nel mondo di sopra potrebbe segnare l’inizio della crisi in quello sottosopra.
O la fine della ripresa capovolota.
Fate voi.
La deframmentazione dell’eurozona
Fra i tanti talenti che vado scoprendo nei nostri banchieri centrali quello più insospettabile è la loro eloquenza, cui si accompagna anche una robusta loquacità. Costoro amano parlare almeno quanto sono avvezzi a calcolare. E mi stupisco ogni volta della loro capacità di inventare, novare o anche semplicemente utilizzare parole sorprendenti a sostegno dei loro teoremi economici.
D’altronde perché stupirsi? Essendo l’economia una raffinatissima forma di retorica, è del tutto logico che i banchieri centrali, che dell’economia sono i riconosciuti sacerdoti, siano anche perfetti retori. Retori calcolatori, ma sempre retori. Quindi capaci di notevoli allocuzioni, che mi infliggo pressoché quotidianamente, perché, come diceva sempre la mamma, devo imparare dai migliori.
Sicché stavo leggendo uno speech di Benoît Coeuré, banchiere della Bce del 19 maggio scorso, (Completing the single market in capital) quando mi è apparsa sotto gli occhi una parolina magica: deframmentazione.
Subito mi si è richiamato alla memoria l’odioso cracracra che fa l’hard disk del mio pc ogni volta che lo deframmento, e se non bastasse il rumore, la lentezza disarmante delle sue prestazioni durante l’operazione che serve, persino gli informatici dilettanti come me lo sanno, a spostare i file sparsi casualmente nell’hard disk raggruppandoli in una parte concentrata in modo da diminuire il loro tempo di accesso e lettura, aumentando in tal modo la produttività del lavoro.
Il fatto che Coeuré si riferisse al sistema finanziario europeo e non a un hard disk non sposta una virgola. I linguaggi ormai sono totalmente omologati, piegati alla logica dell’efficienza, esattamente come le persone.
La frammentazione dell’eurozona, infatti, ha rischiato di mandare in crash l’eurozona esattamente come farebbe un hard disk pieno di buchi col vostro pc. Ed esattamente come accade anche a un hard disk, la deframmentazione dell’eurozona è un processo lungo e delicato, dove qualcosa può andar male e finire peggio e che perciò richiede attenzione e pazienza per essere condotta a buon fine.
Fine che, nel caso auspicato da Couré, è appunto il completamento del mercato unico del capitale, uno dei pallini dei nostri banchieri centrali. Che, sempre per usare la metafora informatica, equivale a una profonda formattazione dell’area. O, a volerla guarda in positivo, a un definitivo upgrade.
E allora vale la pena chiedersi con Couré: cosa stiamo cercando di ottenere con le deframmentazione del mercato europeo?
Anche qui, bisogna sfatare il mito di un’altra parolina magica che ci ha accompagnato nell’ultimo decennio: la convergenza. Abbiamo fatto tutto quel che poteva per convergere no?
Ebbene, abbiamo sbagliato obiettivo.
“Dobbiamo tenere a mente – spiega il nostro gentile banchiere – che la convergenza non è la stessa cosa dell’integrazione”, dice. “Abbiamo visto convergere i prezzi sostanziali nel primo decennio dell’euro solo per trovarci di fronte a una frammentazione finanziaria quando la regione è stata colpita dalla crisi”. Perciò, sottolinea “la convergenza è un processo benvenuto, ma non garantisce di per sé una profonda e resiliente integrazione”.
Non dovevamo cercare la convergenza, quindi, ma l’integrazione. Tale sottigliezza parrà a molti finemente sofistica, e in parte – retoricamente – lo è. Ma è parecchio sostanziale. “La convergenza – spiega – puà anche essere un segno di problemi a venire”. E ce lo dicono adesso?
Anche i banchieri centrali, evidentemente, hanno qualcosa da imparare e la lezione dello spread pare sia ormai stata acquisita. Addirittura, dice ancora “la convergenza può essere un indicatore di instabilità finanziaria e quindi di disintegrazione“.
Accantonata la convergenza, perciò, il nuovo sacro graal dell’eurozona è l’integrazione finanziaria, definita come una situazione dove non ci sono frizioni che discriminano un agente economico nell’accesso agli investimenti e al capitale. Che detto in parole nostre potrebbe tradursi come una situazione ideale in cui l’imprenditore italiano si indebita a tassi tedeschi e investe in Finlandia. Il migliore dei mondi possibili.
Ecco: per realizzare quest’ennesima eu-topia, non serve la bacchetta magica: è sufficiente finire di creare un mercato unico del capitale, esattamente come è stato fatto per le merci e i servizi. Il denaro definitivamente considerato come merce a livello eurozona.
Ovviamente siamo già avanti nel percorso. I capitali circolano liberamente, in barba alla spiacevole controindicazione che sovente ciò si accompagni a un aumento della disuguaglianza, e abbiamo persino una moneta unica che facilita i conteggi. La qualcosa in un’epoca dove il tempo è denaro è di per sé un vantaggio per il conto economico. Ma quello che fa la differenza, spiega Coeuré, è la qualità di questa integrazione, non l’intensità. E tale qualità si misura valutando il grado di qualità dell’allocazione delle risorse e della loro diversificazione.
La questione dell’allocazione deve fare i conti con quella della localizzazione dei debitori, ossia col posto dove abitano, che nell’eurozona frammentata in cui viviamo è più rilevante del loro merito di credito. Il nostro imprenditore italiano, perciò, farà fatica a indebitarsi a tassi tedesci, anche se è una degnissima persona. Ciò in quanto spesso le valutazioni delle banche sono influenzate dal rating dello stato in cui risiedono. Poveri noi, perciò. Ma anche se così non fosse, se cioé il rischio sovrano fosse zero in tutta l’area, “molte banche non sono strutturate per fare prestiti trans-frontalieri”. Basti considerare che tale quota di prestiti alle imprese non finanziarie non superano il 7,5% del totale.
La questione della diversificazione ha a che fare col rischio. L’eurozona non dispone di un sistema efficace di assicurazione cross-border, anche se, nota il banchiere, l’istituto Bruegel ha calcolato che la crisi del mercato dei capitali ha assorbito appena il 10% dello stock di pil dell’area a fronte dei due terzi dell’inter mercato negli Stati Uniti. E tuttavia c’è molto da fare qui da noi. E ancora una volta la parolina magica è integrazione.
Lo strumento principe di questa iintegrazione, ovviamente sarà l’Unione bancaria che dovrebbe provvedere a migliorare sia l’allocazione delle risorse che la loro diversificazione. Tale processo inoltre dovrebbe favorire anche l’integrazione delle banche retail, uno dei principali fattori di disintegrazione dell’area, facendo ripartire i processi di fusione e acquisizione che nei tempi della crisi si sono ridotti al lumicino: sono state compiute operazione per una decina di miliardi appena.
Il processo di integrazione bancaria dovrebbe servire anche a cambiare il volto dell’economia, tuttora bank-based ritagliando un ruolo nuovo e più pervasivo al mercato del capitale, che dovrebbe diventare lo strumento principe di funding delle imprese, al contrario di quello che succede adesso. All’uomo servirà l’evoluzione del sistema Target 2, che a giugno 2015 diventerà il nuovo sistema Target 2 S, ovvero la fase 3 del processo di unificazione finanziaria.
Malgrado tutto ciò, c’è ancra un vulnus, indibiduabile nella ancora carente attività di armonizzazione legislative all’interno dell’unione monetaria. Sulla materia sta lavorando la Commissione, ma nel frattempo toccherà alla Banca centrale dare una spinta all’evoluzione verso un più integrato mercato dei capitali dando un calcione al mercato degli Abs. Il famoso qualitative easing al quale sta lavorando la Bce e che ormai è vicino ad essere inaugurato, specie dopo il risultato delle elezioni europee.
Alla fine di tutti questi processi, conclude Coeuré, e se la deframmentazione andrà bene, avremo un autentico mercato comune dei capitali. A monte però bisogna che gli stati sistemino le loro finanze, sottolinea, visto che durante la crisi uno dei fattori peggiorativi è stato proprio la diversità delle posizioni fiscali.
Non illudiamoci perciò. Magari un giorno avremo mercati finanziari unici, dalla moneta alle banche al regolamento dei titoli, ma i debitori se la passeranno comunque male. “Un mercato unico dei capitali richiede non soltanto un’unione bancaria, ma anche un’unione fiscale ed economica”.
Chi dice che bisogna uscire dall’euro dovrebbe ricordarselo.
The Walking Debt 