Il balletto russo prepara lo scivolone del rublo

Sapete com’è in Russia: è tutto un estremo. Una terra sterminata, estremamente ricca di cose preziose che dimorano nel mistero del suo sottosuolo. E poi un popolo che ha sempre vissuto l’estremo come declinazione della politica e del sentimento. Il tratto infantile dei russi, quindi, che conduce l’osservatore occidentale a dipingerli ora come santi squinternati, ora come despoti irredimibili, ora ultima avanguardia, quindi assai remota, di un certo essere come noi. E perciò come fratelli che sbagliano, nella migliore delle ipotesi, perché in fondo ci somigliano talmente che quasi ci vergognamo di specchiarci nei loro occhi gelido-siberiani.

Estremo – e non poteva essere diversamente – è anche il tempo che sta vivendo l’economia russa, sempre troppo poco osservata dai nostri occhiuti concittadini, assai più attenti alle vaghezze imperiali di Putin o agli accasamenti londinesi dei plutocrati che controllano il Paese, come ai tempi dello zar. Il che diminuisce la nostra comprensione di quel che accade laggiù. Ce lo rende remoto, quindi orientale, quando al contrario è tremendamente occidentale, quindi europeo.

Eppure non serve chissà quale sforzo per capire, per raggiungere almeno quella comprensione astratta, perché libresca, che possiamo trarre leggendo gli aridi documenti ufficiali dell’Ocse o della banca centrale russa. Basta questo però, avendo voglia di farlo, a scorgere fra la filigrana dei numeri e delle statistiche l’anima russa contemporanea, e riscoprirla antica. La Russia dei balletti degli anni Venti, nientemeno. Quel misto di talento, virtuosismo e pazzia finito, non a caso, nel 1929, quando la morte di Diaghilev, il celebre impresario che per vent’anni aveva condotto i Balletti nel cuore ruggente della Parigi di quel tempo, mise fine alla compagnia finita in mano ai creditori. Vent’anni di gloria, però. Finiti nella migliore tradizione russa: nel disastro. Sempre per essere estremi.

Che ci racconta allora la contabilità russa di questi tempi?

Ci dice, tanto per cominciare, che il debito estero della Santa Madre non smette di crescere. Il debito totale era di 538 miliardi di dollari a dicembre 2011, poi è arrivato a 636 mld a dicembre 2012, e ha raggiunto i 732 miliardi a dicembre 2013. Cento miliardi l’anno di debiti esteri in più è estremo abbastanza da esser russo. E infatti è tutta la società che beneficia di questa pioggia d’oro: il governo federale, che passa dai 33,5 miliardi del 2011 ai 62,7 del 2013, le banche, dal 162,7 mld del 2011 ai 214,9 del 2013, e gli altri settori, privati quanto possono esserlo in Russia, che sono passati dai 329,8 mld del 2011 ai 437,8 del 2013.

Anche qui, non è che sia una gran novità. La Russia ha sempre attinto a piene mani ai soldi esteri. Soldi prestati accendendo pegno sulle ricchezze russe, petrolio, gas, diamanti,  e tutto quel ben di Dio che è stata sempre la fortuna e la rovina della Russia.

Anche oggi infatti. L’Ocse ci dice che il deficit fiscale della Russia, senza il contributo delle entrate collegate al settore Oil sarebbe al 12%, non al mini surplus dell 0,4% registrato a fine 2012, che peraltro è diventato un deficit dello 0,7% nel 2013 e si prevede peggiori fino all’1% quest’anno.

Ma il problema della Russia, per adesso, non è quello fiscale.

Il problema è il conto corrente della bilancia dei pagamenti. Nel 2008 il Current account mostrava un surplus di quasi 99 miliardi di dollari. L’esplodere della crisi lo ha più che dimezzato, facendolo crollare a 44 mld. Quindi la ripresa, che la riportato il saldo a 92 miliardi nel 2011, e da lì un’altra costante crisi: scende a 73 miliardi nel 2012 e a meno della metà, circa 33 a fine del 2013.

Quali sia la ragione di questo andamento, possiamo capirlo scorrendo le singoli voci del conto corrente. Se guardiamo i dati dal 2005 in poi notiamo che l’attivo di conto corrente dipende esclusivamento dal saldo commerciale, ovvero l’export di beni, che poi nel caso russo sono i beni energetici che portano con sé la scomoda controindicazione di essere correlati all’andamento dei corsi delle materie prime. Il saldo dei servizi è costantemente negativo, così come quello dei redditi. Altre informazioni possiamo trarle osservando la dinamica dei saldi.

Nel 2005 il saldo commerciale quotava 115 miliardi di attivo. Nel 2013 è stimato a 177, in calo rispetto ai 192 del 2012. In nove anni, quindi, il saldo commerciale russo è migliorato di circa il 54% a prezzi correnti.

Nel 2005 il saldo dei servizi mostrava un deficit di circa 10 miliardi. Nel 2013 il deficit dei servizi è arrivato a 59 miliardi, in crescita rispetto ai 46,5 del 2012: quasi sei volte il dato del 2005.

Nel 2005, il saldo dei redditi che, lo ricordo, misura la differenza fra quanto rendono gli investimenti esteri ai russi, e quanto rendono agli investitori esteri gli investimenti in Russia, misurava circa 17,5 miliardi di dollari. Nel 2013 il deficit era arrivato a 66,2 miliardi, quasi quattro volte tanto. Perché, vedete, i debiti esteri costano cari, specie se magari denominati in valuta straniera, e bisogna pur pagare gli interessi.

Cosa ci dice l’analisi (superficiale) dei tre saldi: che la crescita del surplus commerciale è stata assai meno robusta di quella del deficit sugli altri due saldi. Si potrebbe dire che aumentare i debiti esteri, per comprare più merci e servizi dall’Occidente, non abbia fatto gran bene all’economia russa. Avranno pure comprato casa a Londra o una bella squadra di calcio, ma a che prezzo?

L’Ocse rileva che uno dei fattori più preoccupanti della situazione economica russa è proprio la crescita impetuosa del credito, in particolare del credito al consumo ai privati che, curiosamente, non si indebitano per comprare la casa o l’automobile, ma qualco’altro. Parliamo di una crescita nell’ordine del 40% nel 2012, che solo di recente ha spinto la banca centrale a metterci un freno, riuscendo a limitarla al 35% nei primi tre trimestri del 2013.

La “sparizione” dell’attivo di conto corrente e l’aumento di debito estero non potevano che avere effetti sul rublo, che nel forsennato balletto anni Venti che sta ballando la Russia nel nostro tempo ha finito con lo scivolare malamente. Sono passati solo pochi mesi (aprile 2013) da quando la Banca centrale è dovuta intervenire per sostenere la moneta nazionale che aveva perso parecchio rispetto al proprio paniere di valute di riferimento, fondato su euro e dollaro. In sostanza, la Banca ha dovuto vendere valute ester per sostenere il rublo. E sarà pure un caso, ma le riserve, che ammontavano a 537 miliardi a fine dicembre 2012 sono scivolate al minimo di 515 alla fine del 2013. Un calo delle riserve non è mai un buon viatico per la salute di una moneta, dicono i manuali di economia. E di sicuro è una di quelle cose che gli asset manager guardano sempre con attenzione.

In questo contesto, con i tassi fermi da un anno e più all’8,25%, malgrado il malcelato disappunto di Putin, perché l’inflazione non si raffredda, e ciò malgrado un rublo che minaccia di scendere ancora, si inserisce la coreografia del nostro bellissimo balletto, che ci racconta l’ultimo economic surveys sulla Russa pubblicato di recente dall’Ocse.

La riscossa del debito estero è dovuta, lo abbiamo visto, in larga parte alle banche e ai prestiti ottenuti da settore privato, quindi famiglie e imprese. La banca centrale, che dovrebbe guardare con attenzione a questa variabile, è la prima azionista della Sberbank, che detiene circa la metà dei depositi retail e un terzo degli asset del sistema bancario nazionale.

Quest’ultimo ha visto quintuplicare i suoi asset dal 2005 in poi, passando da circa 10 trilioni di rubli a 50 trilioni, la metà dei quali sono in pancia a banche controllate dallo Stato. Così come sono controllate dallo Stato circa l’80% delle imprese più rilevanti. Il che colloca la Russia al terzo posto di questa classifica dove primeggia la Cina, seguita dagli Emirati Arabi.

Al di là della loro titolarità, è lo stato di salute del sistema industriale russo a preoccupare. Le imprese russe si collocano al secondo posto, dopo l’Islanda, nella classifica dell’inefficienza energetica. Le imprese russe consumano un sacco di energia per produrre, e quindi sopportano un costo più elevato. E per giunta sono al top delle emissioni inquinanti. Ciò denota un sistema industriale obsoleto e costoso, che, unità alla bassa produttività del lavoro, stagnante da oltre un decennio, non lascia molto spazio alla speranza che la Russia, persino svalutandosi il rublo, sia capace di esportare qualcosa di diverso dalle sue riserve di materie prime. E questo ci riporta alle dinamiche del conto corrente e alla prospettiva che, non rialzandosi i corsi delle materie prime, la Russia finirà col mangiarsi quanto ha faticosamente messo da parte finora.

Tutto ciò si inserisce in un contesto sociale sfavorito dalla demografia, che vede un basso tasso di fertilità e un alto tasso di mortalità prematura, e da un rilevante tasso di povertà, con un 14% di salariati che vivono sotto il livello di sussistenza, malgrado i salari reali nel 2012 siano raddoppiati dal livello del 1992. La distribuzione della ricchezza è ancora profondamente diseguale, peggio della Cina. E poi da una situazione istituzionale caratterizzata da un alto tasso di corruzione, che certo non favorisce gli investimenti esteri, all’1,6% del Pil nel 2012. Nella classifica internazionale della trasparenza la Russia è fanalino di coda. Come se non bastasse, il mercato del lavoro risulta fra i meno qualificati.

L’Ocse si aspetta che l’ingresso della Russai nel Wto, celebrato in pompa magna nel 2012, possa servire a superare queste incrostature ereditate dalla storia. Ma come al solito si pecca di semplificazione se non si capisce che il balletto russo, proprio come negli anni Venti, si nutre di tradizione più che di innovazione. Il peso della storia, in Russia, è estremo, come tutto il resto.

E la storia, in Russia, non è mai finita bene.

Il fiato del Drago capitalista sul collo dell’economia cinese

Se vorrà salvarsi, la Cina dovrà diventare capitalista, ma sul serio, dicono più o meno esplicitamente le varie banche centrali, ultima in ordine di apparizione la nostra Bce. Dovrà finirla col capitalismo di stato e affidarsi alla magia autoregolantesi dei mercati finanziari, liberalizzando il suo conto capitale e rendendo finalmente convertibile il renminbi. Pure a costo di qualche rischio, ché si sa quanto sia periglioso affidarsi alla turbolenza del turbocapitalismo.

E tuttavia prima o poi dovranno cedere i cinesi. Già, perché l’economia arranca, e ormai nessuno si aspetta più la crescita a doppia cifra della prima metà del XXI secolo.

Gli ultimi dati diffusi da Pechino ci dicono che il prodotto, nel 2013, è cresciuto del del 7,7%, lo 0,1% in meno rispetto al 2012. Percentuali invidiabili, per lo stanco Occidente, ma certo ben al di sotto degli standard ai quali ci aveva abituato la Cina a vecchi tempi.

Le previsioni, peraltro, dicono che tale rallentamento non è un fatto casuale. Non dipende, o almeno, non esclusivamente, dalla congiuntura. Il gigante asiatico, semplicemente, ha mostrato i suoi piedi d’argilla di una crescita prima trainata dall’export, finita nel tritacarne della crisi internazionale, e poi dagli investimenti pubblici, che tuttora sfiorano il 50% del Pil cinese, con tutte le distorsioni che ciò provoca sull’economia reale.

Per finanziare questi investimenti, infatti, le banche hanno praticamente “tassato” il risparmio privato, altissimo in Cina, remunerandolo con tassi amministrati, e spostando di fatto una quota rilevante di ricchezza dai risparmitori alle imprese. Ciò ha determinato, e determina tuttora, che i consumi privati rimangano bassi, malgrado ormai appaiano come l’unica strada percorribile per restituire alla crescita cinese un minimo di slancio.

Allo stesso tempo ha concesso alle banche di fare profitti a due cifre, negli ultimi anni, alimentando una inflazione del credito che ormai ha le preoccupanti fattezze di una bolla. Peraltro celata dalla pratica di far indebitare veicoli parapubblici per fare investimenti infrastrutturali. Ma adesso questa bonanza è terminata. Il Finacial Times ha riportato che quest’anno i profitti delle banche cinesi cresceranno meno del 10%, visto che i risparmiatori stanno iniziando a poter contare su forme alternative di investimento finanziario. E il calo di redditività delle banche, che sono pubbliche, può avere effetti preoccupanti sulla stabilità finanziaria cinese.

Non è un caso perciò se le migliori intelligenze si esercitino sul destino cinese, siano essi economisti o banchieri centrali. Già la BoE, qualche settimana fa, e adesso anche la Bce, nel suo ultimo bollettino mensile, arrivano a una conclusione simile: se la Cina vorrà superare gli squilibri strutturali di cui soffre, dovrà attrezzarsi presto e bene e liberalizzare il suo conto capitale, internazionalizzando sul serio il renminbi.

La cura del male cinese, insomma, passa per un sano bagno di capitalismo finanziario internazionale. La Cina dovrà lentamente abbattere la grande muraglia eretta a difesa del suo conto capitale (dopo aver già liberalizzato in gran parte il conto corrente) per consentire al grande Drago capitalista di svolgere la sua azione risanatrice.

Questo almeno pensano i banchieri centrali.

Per capire le ragioni di questa conclusione, però, serve illustrare il punto di partenza.

Il boom della Cina degli ultimi dieci anni, scrive la Bce, nasconde profonde squilibri che sono insieme esterni – i surplus di conto corrente – e interni. In particolare la quota crescente di investimenti pubblici sul Pil e l’espansione de credito che ha finito col creare una notevole montagna di debiti in capo agli enti locali, celata dall’uso di veicoli di investimento sussidiati dalle banche (pubbliche) cinesi.

Se guardiamo la composizione del Pil dal 1999 al 2013 notiamo che gli investimenti hanno oscurato i consumi nel ruolo di driver della crescita. Le esportazioni nette hanno fatto la loro apparizione nel 2000, ma nel 2003 sono sempre gli investimenti pubblici a giustificare circa i due terzi della crescita cinese. Negli anni del boom, quando il Pil superava il 10% (il 14,2% nel 2007), l’export netto si osserva in rapida crescita, ma già dal 2008, quando esplode la crisi finanziaria, l’export netto sparisce e, nel 2009, la contribuzione diventa addirittura negativa.

E’ in quel periodo che viene varato il maxi piano di stimolo per sussidiare la crescita, che porta gli investimenti pubblici ad essere i grandi protagonisti dello sviluppo cinese. L’avanzo corrente cinese, infatti, crolla dal 10,2% del Pil (nel 2007) al 2% dei primi due trimestri del 2013. E anche le previsioni vedono tale avanzo corrente al più intorno al 4% nel 2018. L’epoca della Cina grande esportatrice ed accumulatrice di riserve, triplicate fra il 2000 e il 2009 dal 14 al 48% del Pil, ma ormai intorno al 41% (circa 3.7000 miliardi) sembra perciò essere terminata.

Quale sarà, di conseguenza, il modello di sviluppo del futuro?

Il livello già esagerato di investimenti pubblici, al 46,1% del Pil nel 2012, rende poco praticabile per i cinesi continuare su questa strada. Anche perché questo boom di investimenti è stato nutrito con un crescente utilizzo del credito: dal 2007 al 2013 le banche (pubbliche) hanno erogato all’economia risorse passate dal 113 al 182% del Pil. “Questo grado di leva finanziaria – scrive la Bce – è molto superiore a quello di altri paesi con un livello analogo di sviluppo e trova riscontri solo in economie ad alto reddito come gli Stati Uniti e il Regno Unito”.

Il fatto che questa enorme mole di debito pubblico, in capo alle amministrazioni locali, non figuri nelle statistiche del debito governativo  non vuol dire che non pesi circa il 27% del Pil (dato 2010) e che non debba in qualche modo essere ripagato.

Perciò, tolto l’export (ormai declinante) e gli investimenti (sin troppo crescenti) non rimane che il consumo interno, con tutti i problemi che ciò comporta in un paese come la Cina, dove “gli incentivi che favoriscono gli investimenti rispetto ai consumi sono al centro del modello di sviluppo cinese fin dal 1978”, come nota la Bce.

Senonché, e qui arriviamo al punto, tale modello privilegia gli investimenti interni, mentre limita notevolmente quelli transfrontalieri. I risparmiatori cinesi non possono investire all’estero, né possono contare su mercati finanziari interni sviluppati. Quindi finisce che il risparmio cinese, fra i più alti del mondo, finisce col travasarsi laddove è possibile. Ad esempio sul mercato immobiliare, che infatti è più che surriscaldato.

L’alternativa richiederebbe ciò che finora non è possibile: ossia che i cinesi possano detenere attività all’estero. Il Fmi calcola che una liberalizzazione dei movimenti di capitale condurrebbe a un aumento degli attivi cinesi esteri nell’ordine del 15-25% del Pil e di attivi esteri in Cina fra il 2 e il10% del Pil. Ciò condurrebbe a un travaso delle risorse di investimento dall’interno all’esterno, che finirebbe col diminuire il contributo degli investimenti sul Pil.

La liberalizzazione dei capitali, quindi, servirebbe a riequilibrare verso l’esterno il flusso degli investimenti cinesi per consentire un aumento del peso relativo dei consumi sul Pil, favoriti anche dai maggiori profitti che una diversa allocazione (estera) dei rispami potrebbe garantire ai cittadini cinesi. Circostanze al momento non incoraggiate dall’attuale politica seguita dal governo sui tassi di interessi. I risparmiatori cinesi, infatti, subiscono “un considerevole trasferimento forzato dalle famiglie alle imprese, stimato al 4 per cento del PIL nel 2008, che deprime i redditi e pertanto i consumi” proprio a causa dei tassi amministrati sui depositi.

Per quest’insieme di ragioni, la Bce auspica un insieme di riforme strutturali al fine di “riflettere correttamente il costo del capitale”. Detto in altre parole, alla Cina serve una sana iniezione di capitalismo finanziario che permetta “in misura crescente a individui e imprese private di prendere decisioni di natura economica”. Ciò comporta necessariamente la piena liberalizzazione del conto capitale e la piena convertibilità dello yuan.

Non che i cinesi non lo sappiano. Il governo cinese ne parla da tempo. Ma ben conosce, al tempo stesso, le “insidie”, come le chiama la Bce, celate dal miraggio dell’ingresso in grande stile nel mercato dei capitali. “In molte economia emergenti – sottolinea la Bce – questo tipo di iniziative di liberalizzazione ha provocato crisi bancari e valutarie”. E la Cina per adesso, bravissima a crearsi le sue crisi bancarie da sola, non sembra aver bisogno di altri rischi.

E tuttavia tale strada sembra ineludibile. La Cina, si potrebbe dire, è vittima del suo successo. Tanto che oggi la si invita a entrare nel Grande Gioco del capitale – che altro vuol dire liberalizzare moneta e capitali? – adducendo la promessa di una crescita più sostenibile, dopo che per anni la sua crescita è stata presa come esempio dai paesi occidentali.

Negli ultimi tempi la Cina ha fatto notevoli passi in avanti, anche se finora limitati. Ormai circa il 10% delle sue transazioni estere, per lo più con altri paesi asiatici, è regolata in yuan, e sono cresciute anche le emissioni di obbligazioni denominate in renminbi (Dim Sum) a Hong Kong, ma anche in alcune piazze come Singapore, Londra e Taiwan. Si calcola che tali emissioni abbiano raggiunto quota 60 miliardi di dollari nel primo trimestre 2013. Qualche banca centrale ha pure iniziato a usare il renminbi come valuta di riserva, ma ancora con forti limitazioni provocate dalla circostanza della sua inconvertibilità.

Alla ancora limitata “potabilità” esterna della moneta cinese corrisponde peraltro un debole sviluppo dei mercati finanziari interni. Il governo ha previsto di riformare sostanzialmente i propri mercati finanziari entro il 2015, prevedendo, ad esempio, un maggior ruolo del mercato nella fissazione dei tassi d’interesse, ma ancora siamo lontani da un’efficienza di tali mercati tale da “generare una domanda internazionale consistente di strumenti finanziari denominati in renminbi”.

Difficile capire, conclude la Bce, quale sarà il futuro di questa moneta. Avere sul collo il fiato del Drago capitalista, che spinge i cinesi a entrare nel grande gioco, (il renminbi può diventare una divisa internazionale importante”, scrive la Bce) porta con sé una strana considerazione finale: “La possibilità per la moneta cinese di acquisire lo status di importante valuta internazionale dipenderà dalla misura in cui saranno le forze di mercato più che l’intervento dello Stato a determinare lo sviluppo economico della Cina”.

Io non ce li vedo i cinesi a subire la market discipline.

Non so voi.

La triste vecchiaia dell’Europa

Il 2060 è dietro l’angolo viene da dire, leggendo l’ultimo report della Commissione europea dedicato alla questione previdenziale. E dietro l’angolo c’è un’Europa vecchia e triste, alle prese con un’orda di anziani che dovranno continuare a lavorare, in un modo o nell’altro, per poter vivere, con gli stati costretti a politiche fiscali sempre più oppressive per garantire ciò che evidentemente non è più possibile garantire: una pensione dignitosa alle crescenti popolazioni europee.

Questa evidente verità viene celata dalla Commissione dietro i soliti paludati tecnicismi: Tipo: collegare l’età pensionabile all’allungamento della durata della vita. Oppure: adeguare i coefficienti di adeguatezza delle pensioni. O magari: sostenere politiche di invecchiamento attivo. Che poi significa mini pensioni integrate da mini jobs, e magari da una mini rendita previdenziale privata. Senza che sia detto che tutte queste minicose giovino alla bisogna.

La verità che qualcuno dovrebbe dire e che nessuno pronuncerà mai è un’altra: la pensione, ossia la previdenza pubblica, si trova davanti al suo personale tornante della storia. Quella che fu la principale invenzione del welfare novecentesco, sublimazione del desiderio delle classi popolari e borghesi di concludere l’esistenza da rentier, è finita sul banco degli imputati e non è detto che il processo finirà bene. Le pensioni rischiano di continuare ad esistere di nome, ma non di fatto.

Anche perché, al di là delle questioni fiscali, sono quelle demografiche che preoccupano più di tutto. E poi quelle circostanziali. L’alto tasso di disoccupazione giovanile del nostro tempo – i giovani di oggi dovrebbero essere i pensionati del 2060 – rischia di essere l’ennesimo detonante di un situazione di per sé esplosiva.

Talché è giusto chiedersi: si salverà a previdenza pubblica? O il sogno nato nella Germania di Bismarck è destinato a finire?

Non aspettatevi un risposta. Chiedetevi piuttosto se non sia saggio, da oggi in poi, iniziare a guardare la vita senza la prospettiva di una pensione. Pensare al peggio, talvolta, aiuta a stare meglio.

La questione demografica dell’Europa è nota, ma vale la pena ricordarne solo i tratti salienti. Le proiezioni, credibili quanto le previsioni del tempo, stimano che la popolazione dell’Europa passerà dai 502 milioni del 2010 ai 517 milioni del 2060. I maggiori incrementi di popolazione sono attesi in Gran Bretagna, che dovrebbe diventare il paese più popoloso dell’Europa superando la Germania, la cui popolazione è prevista in calo, in Irlanda, nel Lussemburgo, a Cipro e in Belgio.

Ma il problema è che di fronte a valori assoluti moderatamente in crescita, c’è un drammatico cambiamento dei valori relativi nel 2060. Mentre la quota di popolazione da 0-14 anni è prevista costante, diminuirà quella nella fascia 15-67 anni, passando dal 67 al 56%. A fronte di ciò gli ultra65enni passeranno dal 18 al 30% della popolazione: uno su tre. Gli ultra80enni, poi, passeranno dal 5 al 12%.

Quest’esercito di anziani farà sballare definitivamente l’indice che monitora il rapporto fra vecchi e giovani (demographic old-age dependency ratio), ossia il rapporto fra gli ultra65enni e quelli fra 0-64. Nel 2060, infatti, si prevede che tale rapporto passerà dall’attuale 26% al 52,5%: il doppio. Ciò ha un significato molto pratico: vuol dire che anziché avere quattro persone in età di lavoro (considerando anche gli infanti) per ogni ultra65enne, com’era nel 2010, ne avremo solo due.

Se l’indice demografico lo traduciamo nell’indice economico corrispondente (effective economic old-age dependency ratio), quindi depurandolo dalla popolazione under 15 e considerando solo la popolazione effettivamente in età da lavoro, il risultato ovviamente peggiora. Dal 39% dell’Ue nel 2010, al 70% nel 2060. E considerate che questo dato è una media. In Italia è previsto si vada ben oltre l’80% fino a sfiorare il 90. In Romania si prevede che si supererà il 100%. Una situazione economicamente ridicola, per non dire tragica.

Nell’Eurozona va ancora peggio: dal 42% del 2010 al 72% nel 2060. In pratica ci saranno tre ultra65enni ogni quattro 15-64 enni. Se ci mettete dentro il rischio disoccupazione, che la Commissione non considera nel suo studio, capite bene perché la situazione sia drammatica.

Pensate al caso italiano. Pochi giorni fa l’Istat ha ricordato che la disoccupazione giovanile italiana ha superato il 40%. A fronte di ciò abbiamo una legislazione giudicate fra le più equilibrate (lato sostenibilità previdenziale) dell’eurozona.

Le tabelle della Commissione mostrano infatti che, a legislazione vigente, l’età pensionabile italiana nel 2060 sarà di 70 anni e 3 mesi, fra le più alte in Europa. Come dovrebbe fare l’oltre 40% di giovani disoccupati di oggi ad avere una pensione, una volta diventati ultra70enni, se non avranno versato contributi sufficienti?

Questo la Commissione non lo dice. Nel suo lungo studio si limita a suggerire soluzioni tecniche per rendere sostenibile il costo della previdenza per gli stati, che vi risparmio perché tanto le saprete già: sono sempre le solite e si basano sul principio di pagare pensioni sempre più magre per sempre meno tempo.

E’ più interessante riflettere sul dato sociale, visto che la tendenza di quello economico (pensioni di valore minore per un tempo minore) è ormai chiaramente delineata.

Abbiamo costruito società che perseguono dogmaticamente l’allungamento della vita anagrafica. 

Adesso ci dicono però che, di conseguenza, bisogna aumentare quella lavorativa, con buona pace per i giovani disoccupati, sennò non gliela si fa. Gli stati non ce la fanno. Ossia lo stesso sistema che ha perseguito l’allungamento della vita. 

Ci dicono per giunta che la fonte maggiore di rischio di queste previsioni è che non sappiamo quanto il miglioramento della qualità della vita inciderà in futuro sull’aumento dell’età anagrafica. Quindi in sostanza che potremmo vivere assai più di quanto pensiamo oggi. 

Ci dicono in sostanza che vivremo a lungo, più di quanto pensiamo, ma che rischiamo di doverlo fare con pensioni ridotte all’osso e sperando di essere abbastanza in salute per lavorare ancora.

Sicché gli europei di domani saranno “condannati” a vivere una lunga vecchiaia di povertà, inseguiti peraltro dalla maldicenza crescente del resto della popolazione, che dovrebbe farsi carico di loro. Una specie d’inferno. 

Questa è la triste vecchiaia che attende l’Europa.

La radice sempreverde del mercantilismo europeo

La persistenza della memoria, nella nostra affannata Europa, potrebbe figurarsi in mille vezzi e altrettanti tic. Uno in particolare, tuttavia, merita di essere raccontato con un qualche principio di accuratezza, giacché si è mostrato, nella nostra storia economica, il più persistente di tutti i vezzi e il più diffuso dei tic: il mercantilismo. La nostra radice, si potrebbe dire, che ancora ai giorni nostri genera fioriti virgulti.

Tutti quelli che frequentano le pagine dell’economia sanno quanto sia sfuggente definire compiutamente un movimento di pensiero, peraltro a-sistematico come era il tempo in cui è stato formulato, che affonda le sue radici proprio all’origine del pensare economico europeo, coincidente, non a caso, con l’affermazione degli stati nazionali. Purtuttavia, dovendo discorrerne, commetterò l’errore di semplificare per darne un’idea sintetica, e quindi necesariamente monca.

La sostanza è che la ricchezza delle nazioni, per usare l’espressione cara a Smith, omonima del libro dove criticò per ogni dove proprio la pratica mercantilista, derivava, per tali teorici, dall’aumento delle esportazioni e la diminuizione delle importazioni, quindi da un saldo crescente della bilancia commerciale come manifestazione economica del principio di potenza statale. Tale modo di pensare caratterizzò l’Europa fra il XVI e il XVIII secolo, conducendo a guerre di ogni tipo, commerciali, tramite l’imposizione di dazi, o guerreggiate. Perché un’altra caratteristica del mercantilismo era quella di poggiarsi a uno stato forte e bellicoso, procacciatore di territori dove mercanteggiare da posizione di forza.

Come esempio pratico ed eloquente, valga quello del primo Navigation Act inglese del 1651 o giù di lì, uno degli atti mercantilisti più noti, che finì col condurre alla prima guerra con gli olandesi, che proibì l’importazione di materie prime dalle piantagioni di Asia, Africa e America a meno che non viaggiassero a bordo di navi inglesi. La norma fu reiterata negli anni successivi e basta da sola a spiegare quale sia la logica di questa teoria: proteggere la produzione nazionale grazie a un fattivo supporto statale.

Lo stesso Smith giudicò il Navigation act uno strumento appropriato per difendere l’interesse nazionale, pur tessendo l’elogio del libero commercio.

Senonché Smith scriveva un secolo dopo la legislazione sulla navigazione, in piena fioritura dell’impero inglese. Ed è sicuramente facile essere liberali quando ci si candida a divenire potenza egemone. E quando, qualche anno dopo, Ricardo elaborò la teoria dei vantaggi comparativi, fu tutt’uno arrivare all’ortodossia del commercio libero, laddove ogni paese si specializzava in quello che sapeva fare meglio, per la gioia di tutti, mentre la mano invisibile trasportava le merci nel migliore dei modi possibili (e l’Impero inglese accumulava rendite).

Ci sarebbe da scrivere a lungo sul presupposto imperiale, e vagamente filisteo, di tale filosofia. Notando magari come anche l’altro impero, quello americano, erede di quello inglese, si sia affrettato a metter dazi e fare protezione mercantilista della propria bilancia commerciale non appena conquistata l’indipendenza. Per tacere dei dazi imposti al mondo dopo la crisi del ’29. Salvo poi, dalla metà del XX secolo, divenire a sua volta il campione del liberalismo del blocco occidentale, però comunque sussidiato dal denaro pubblico e incoraggiato dai cannoni.

E che dire di Keynes, che nel terribile 1933, quando gli effetti della deflazione ormai stavano rosicchiando le economie globali, elogiava la pratica mercantilistica decisa da Roosvelt. “Sono stato educato, come tutti gli englishman a rispettare il free trade – scrive fra l’8 e il 15 luglio in un saggio – . ma simpatizzo con quelli che ridurrebbero al minimo gli intrecci economici tra le nazioni. Lasciamo che le merci siano fatte in casa, nel caso in cui sia ragionevolmente possibile e soprattutto rendiamo la finanza un affare primariamente nazionale”.

Abbandoniamo la storia (ma ne riparleremo) e torniamo a oggi. E più precisamente a una istruttiva riflessione pubblicata di recente dalla Banca centrale europea intitolata “The rise of China e India: blessing or curse for the advanced countries?”

Gli economisti della Banca centrale sono provvisti dell’opportuno (e astruso) arsenale di equazioni per arrivare a conclusioni che è utile, ai fini del nostro ragionamento, riepilogare.

Il paper si preoccupa di analizzare il rapporto fra la crescita drammatica dell’export di Cindia degli ultimi anni e il livello di ricchezza dei paesi avanzati, e, segnatamente degli effetti sulla crescita dell’occupazione.

Tralascio le premesse tecniche relative alla costruzione del modello perché sono sicuro che nessuno di voi avrà voglia di perderci tempo. Ricordate però che le conclusioni di una ricerca dipendono sempre dalle premesse: ne sono una semplice conseguenza logica. Ed è nella premesse che si annida il punto debole di ogni teoria.

Detto ciò, vediamo cosa deduce il nostro autore. I punti salienti sono tre: la competizione per conquistare quote di importazioni da Cina e India ha un effetto positivo sui paesi avanzati. La prospettiva di vendere in questi mercati, vale a dire, è un potente stimolo per la ricchezza delle nazioni avanzate.

Punto secondo: la competizione, sia su import che export, genera effetti negativi per l’occupazione impegnata nel settore manifatturiero, ma non per l’occupazione nel suo complesso. Chi produce scarpe può soffrire, chi smercia derivati no, insomma.

Punto terzo: i paesi con una quota ridotta di occupazione nel settore manifatturiero e una bassa protezione del mercato del lavoro hanno beneficiato comparativamente di più degli altri dalla crescita di Cina e India. Cio spiega, ad esempio, perché la Germania o il Lussemburgo stiano meglio di prima.

Ciò basta all’autore per dedurne che, nel complesso, alla domanda se la crescita di Cindia sia una maledizione o una benedizione per i paesi avanzati, si può rispondere che “a conti fatti l’effetto è positivo”. A patto di ricordare però che tali effetti benefici si concentrano in paesi che godono di un mercato del lavoro meno specializzato nel manifatturiero, più flessibile e con un forte collegamento commerciale con Cindia.

Si potrebbe anche dire così: i paesi che si sono specializzati a produrre quello che Cina e India per adesso non producono, e che possono sempre più specializzarsi, godendo del vantaggio di un mcerato del lavoro flessibile, sono quelli che ci guadagnano di più dall’emergere di Cindia.

Ecco che riecheggia la teoria dei vantaggi comparati di Ricardo, secondo la quale Cindia fa bene a produrre nel manifatturiero e i paesi avanzati magari nei servizi (meglio se finanziari magari). Ma, al fondo, il pensiero mercantilista: esportare di più (quindi essere flessibili, a cominciare dal mercato del lavoro) per vivere sempre meglio, anche in un contesto in cui Cindia ha visto crescere la sua quota di export nel mondo dal 4 al 20% fra il 1980 e il 2012, con gli Usa che ormai spendono 500 miliardi di dollari l’anno per importare beni dalla Cina, con i quali la Cina finanzia il crescente deficit della bilancia dei pagamenti americano.

Quanto all’eurozona, le statistiche ci raccontano dei suoi surplus commerciali, che però non mutano la sostanza asfittica della sua crescita. Ma rimangono le esportazioni, così come leggiamo in tutte le dichiarazioni di intenti di politici ed economisti, il driver sul quale la zona euro dovrà puntare per uscire fuori dalle secche dell’eurodepressione.

Comprensibile che sia così, visto che l’austerità deprime la domanda interna, sia pubblica che privata, mentre la deflazione salariale indotta dalla disoccupazione predispone i paesi dell’euro alla meravigliosa flessibilità che si vuole propedeutica alla specializzazione (low cost) settoriale.

Il neomercantilismo europeo, e qui torniamo alla storia, ci riporta in pratica nel magico mondo anteriore alla prima guerra mondiale, quando il capitalismo dipendeva dalle esportazioni e dalla loro competitività e la mano pubblica ancora non figurava nemmeno nella contabilità nazionale, come invece ha iniziato a succedere nel primo dopoguerra, dopo la crisi del ’29 per principale ispirazione americana e per volenterosa applicazione tedesca. Ma questa è un’altra storia che prima o poi sarà divertente raccontare.

D’altronde che il neomercantilismo si sforzi di comprimere la spesa pubblica è comprensibile: gli stati indebitati non hanno più un euro da mettere nell’economia, e qualcuno direbbe che forse è meglio così.

Lo studio della Bce ha il merito, perciò, di riportare un’evidenza: siamo e saremo sempre più condannati ad esportare in Cina, importando un costo del lavoro cinese.

Per notare quanto sia profonda la radice mercantilista della nostra economia, però, vale la pena fare un ultimo tuffo nella storia dedicando l’ultima considerazione proprio alle banche centrali, delle quali la Bce è l’esperimento più avanzato – una banca centrale senza stato – che hanno avuto la loro antesignana nella Banca d’Inghilterra alla fine del XVII secolo, in piena epoca mercantilista. La BoE nacque per finanziare a un costo ridotto le guerre del sovrano inglese, non a caso. In tal senso fu la punta avanzata dello Stato nell’economia. Un’economia di guerra, sarebbe più corretto dire, del tutto coerente con la logica del mercantilismo. In tal senso le banche centrali sono un’avanguardia. Una sorta di ircocervo: metà stato, metà mercato.

E infatti, nel corso dei secoli le banche centrali non hanno fatto altro che difendere (in una logica di guerra) la moneta nazionale manovrando gli afflussi e i deflussi di oro (all’epoca del Gold standard), ossia le importazioni ed esportazioni della moneta-merce. Ma questa raffinata forma di protezionismo finanziario non viene mai analizzata adeguatamente. Si potrebbe scorgerne la natura squisitamente mercantilista di queste entità che oggi sono i nocchieri dell’economia, pubblica e privata.

Chi ha orecchi intenda, diceva il filosofo.

L’inverno del Made in Europe

Sarà perché siamo nel cuore di gennaio, ma ho avuto un sentore d’inverno scorrendo gli ultimi dati della bilancia mercantile dell’eurozona e dell’Ue ormai a 28.

Sensazione controfattuale, peraltro, giacché l’Eurostat, che ha diffuso i dati dell’import/export di merci di novembre 2013, si è ben premurata di strillare un titolo con corpo evidente dove leggo che il surplus commerciale della zona euro ha superato i 17 miliardi di euro, quasi cinque in più rispetto ai 12,5 miliardi di novembre 2012. E più avanti, nel testo, leggo che a ottobre 2013 ha segnato un surplus di 16,8 miliardi, a fronte dei 9,6 di ottobre 2012.

Senonché il sentire invernale mi si è rafforzato quando ho letto che i dati aggiustati per la stagione indicano che, malgrado il surplus, l’export novembrino di quest’anno è calato dello 0,2%, ma ancora peggio ha fatto l’import, che ha perso 1,2 punti pecentuali.

Sicché, mi dico, si ripete ancora una volta il vecchio copione che tiene in piedi i conti con l’estero dell’eurozona ormai da più di un anno: il calo delle importazioni spinge in cima i saldi attivi, in maniera più che proporzionale rispetto all’aumento delle esportazioni. Che infatti frenano.

Se allarghiamo lo sguardo all’Ue a 28, la sensazione di essere in piena stagione fredda persiste. A novembre 2013 il saldo commerciale segnava un surplus di 3,4 mld, a fronte del deficit di 3 mld di novembre 2012. Ad ottobre però il saldo attivo era stato di 4,8 mld, un bel miglioramento rispetto al deficit di 10,2 miliardi di ottobre 2012. Quindi è il calo del deficit a guidare la ripresa dei saldi.

Se estendiamo l’analisi ai primi 11 mesi del 2013, confrontandola con lo stesso periodo del 2012 traiamo altre informazioni. Nell’eurozona a 17 il totale delle esportazioni, nel 2013, ha espresso un valore di 1.738 mld di euro, l’1% in più rispetto al 2012. Le importazioni però sono calate del 4%, a 1.599,5 mld a fronte dei 1.659,3 del 2012. Nell’Ue a 28 invece, l’export del 2013 è aumentato del 3% a fronte però di un calo dell’import del 7%. Si può dedurne che la presenza nel raggruppamento di monete diverse dall’euro, abbia favorito le esportazioni, perché magari la moneta di alcuni stati si è svalutata rispetto a quella delle controparti, ma per la stessa ragione ne siano risultate svantaggiate le esportazioni. Ma il risultato finale non cambia: l’Europa tutta importa meno merci dall’estero assai più di quanto ne esporti.

I vecchi mercantilisti avrebbero fatto salti di gioia.

Vale la pena rilevare che, quanto all’eurozona, gran parte del calo di importazioni si registra nel settore delle materie prime (-5%) e dell’energia (-8%), ossia due costituenti dei processi industriali.

Altre informazioni le traiamo dal flusso degli scambi fra l’eurozona e i singoli paesi del resto del mondo. I dati confrontano il periodo gennaio-ottobre 2012, con lo stesso periodo del 2013.

La prima osservazione degna di nota è che l’export verso gli Stati Uniti è diminuito del 2%, a fronte di un calo del 3% dell’import. Anche per tale ragione il saldo rimane attivo per oltre 60 miliardi.

L’export verso la Cina, invece, è sostanzialmente rimasto immutato, a 101 miliardi, mentre le importazioni dalla Cina sono diminuite del 6%, a quota 170 miliardi, dimegrendo il deficit delle merci a 69 miliardi.

Quanto al Giappone, anche qui le esportazioni dell’eurozona sono diminuite del 3%, mentre le importazioni sono crollate del 13%. La conseguenza è stata che il deficit di 4,2 miliardi del 2012 si è tramutato in un surplus di 200 milioni.

Il secondo deficit per importanza dell’eurozona è quello nei confronti della Russia, che al contrario degli altri è aumentato fino a 47,4 miliardi, a causa di una diminuizione dell’export del 2% e a un aumento dell’import dell’1%.

Infine, aumenta il saldo attivo verso il Regno Unito, che raggiunge i 62 miliardi nel 2013 (53,7 nel 2012) grazie a una crescita del 3% dell’export e a un calo del 2% dell’import.

Da questi dati si nota con chiarezza come i paesi occidentali anglosassoni, ossia quelli oggetti di politiche monetarie espansive, siano la principale fonte di attivi commerciali per l’eurozona, mentre i paesi orientali Russia e Cina si confermano essere la principale fonte di deficit. Il dato economico, quindi, ne sussume uno politicamente rilevante.

Ma poiché l’eurozona è un aggregato contabile, che al suo interno cela importanti differenza e divergenze, vale la pena analizzare le statistiche relative ai singoli paesi per completare il nostro quadro informativo.

Cominciamo dalla Germania, se non altro perché conferma il suo primato di attivi commerciali, accumulando un surplus di 166,3 miliardi fra gennaio e ottobre del 2013, in crescita rispetto ai 159,5 del 2012. Ebbene, se andiamo a vedere il dato delle esportazioni, la prima evidenza è che la crescita è stata pari a zero. Il miglioramento dei saldi è dovuta interamente al calo delle importazioni dell1%. L’inverno non risparmia neanche la Germania, insomma. Ciò malgrado sia aumentata la quota di export nei paesi extra Ue del 2%, che evidentemente non è riuscita a compensare la perdita di export nel mercato interno dell’eurozona.

Se guardiamo l’altro grande esportatore dell’eurozona, cioé l’Olanda, i dati sono pure peggiori. L’export è calato del 2%, ma l’import del 3. E ciò spiega perché il surplus sia diminuito di circa cinque miliardi fra il 2012 e il 2013.

L’Italia, che occupa il terzo posto fra gli esportatori dell’eurozona, per valore, replica, peggiorandola, la performance della Germania. La crescita dell’export è stata pressoché pari a zero, in compenso l’import è crollato del 6%. Il nostro surplus, di conseguenza, è più che quadruplicato, passando dai 5,5 miliardi del 2012 ai 23,7 del 2013. D’altronde nei periodi invernali, nontoriamente letargici, si consuma il grasso accumulato.

Per completare il quadro, è interessante rilevare che gli unici aumenti di export registrati nell’eurozona si sono registrati in Grecia (+4%), Spagna (+4%), Cipro (+11%), Portogallo (+4%), Slovenia (+2%), ossia tutti paesi finiti nei guai o sotto protezione. Specularmente, e non è certo un caso, la Grecia ha visto calare le proprie importazioni del 4%, la Spagna pure, Cipro del 18%, mentre Portogallo e Slovenia sono stazionari.

Rimarchevole anche il peggioramento dell’export irlandese, ossia di uno stato che a detta di tutti sta uscendo dall’emergenza, che però ha perso il 7% di export, assai più del calo del 2% di import.

Infine, vale la pena sottolineare le crescite percentuali rilevanti di esportazioni ottenute da alcuni paesi fuori dall’euro come la Romania (+9%), la Bulgaria (+8%) e il Regno Unito (+12%). Forse la sovranità monetaria li ha aiutati.

Difficile capire quanto sarà lungo l’inverno dell’eurozona. I dati rilasciati dall’Istituto statistico tedesco pochi giorni fa, relativi al Pil 2013 della Germania, cresciuto solo dello 0,4% a fronte dello 0,7% nel 2012, mostrano che la risicata crescita tedesca è stata pressoché trainata dai consumi interni (+0,7), pubblici e privati, mentre il contributo del saldo import/export è stato negativo per 0,3 punti. Le famiglie tedesche hanno tratto sicuramente giovamento dalla crescita media dei redditi, in salita ormai da un paio d’anni, dando un po’ d’ossigeno ai mercanti tedeschi, stretti nella morsa del gelo che spira dal paesi in crisi.

La conclusione qual è? Che la nordica Germania, forte dei suoi attivi commerciali pregressi, che hanno finito col redistribuirsi in parte all’interno via salariale, è cresciuta, anche se poco. Mentre nei caldi paesi del Sud è successo esattamente il contrario. La domanda interna, sia privata che pubblica, è crollata. E con essi la crescita. Con buona pace dei saldi mercantili, la cui crescita giova sul versante della bilancia dei pagamenti ma non mette certo di buonumore i cittadini.

Insomma: l’inverno dell’eurozona è più freddo al Sud che al Nord.

E questo significherà pure qualcosa.

Il ventennio perduto dell’Eurozona

Dovendo sempre distinguersi, l’eurozona finirà per passare alla storia economica come la terra del ventennio perduto, ché già il primo decennio l’ha smarrito, fra il 2002 e il 2012, generando uno di quei movimenti schizofrenici per i quali al primo settennio di rialzi ha corrisposto un quadriennio di ribassi che hanno portato (quasi) tutti noi peggio di come stavamo prima.

Adesso si candida a perdere pure il secondo decennio, visto che  le proiezioni diffuse di recente dalla Commissione europea prevedono che alla fine del 2022 il prodotto lordo crescerà ancora meno di quanto cresceva vent’anni fa. Per tacere poi dell’occupazione, che si presume in crescita, ma solo paragonandola agli sprofondi registrati dal 2008 in poi.

I due decenni perduti, quello giapponese e quello dell’America Latina del secolo scorso, neanche offrono il conforto che di solito forniscono le disgrazie altrui, visto che nel frattempo il Giappone, a furia di far piovere liquidità, è vicino a uscire dalla secca (salvo poi magari finire in una palude) e l’America Latina si gode le sue accresciute riserve e i suoi attivi di bilancia di pagamenti, ammesso che rientrando l’altro diluvio d’inizio secolo, quello della Fed, non finiscano nei guai. Ma il tapering per adesso è solo minacciato, o timidamente accennato, sebbene la struttura dei tassi a lungo abbia già subito interessanti cambiamenti. Nel frattempo gli Stati Uniti e persino la vecchia Gran Bretagna si godono il sole primaverile, quindi tiepido ma gravido di promesse, di una ripartita crescita, mentre l’eurozona…

L’eurozona guadagna il triste primato di ultima della classe, ma solo a politiche invariate, si preoccupa di sottolineare la Commissione nel suo ultimo quaterly report. Sicché sorge l’obbligo, per uscire pure noi dalla secca quasi ventennale, di dotarsi di ampie e opportune riforme strutturali. Che non sarebbe poi questa gran novità se la Commissione non scomodasse, all’uopo, la debolezza dei fattori totali della produzione (total factor productivity, TFP), ossia uno di quegli indici econometrici capaci di dire tutto e il suo contrario a seconda di chi si prenda il disturbo di compitarli.

Grossomodo il TFP dovrebbe misurare l’efficienza dei vari fattori produttivi, oltre al capitale e al lavoro, ponderandone gli indici, classificati come rapporto fra output e input, avendo l’ambizione di incorporarvi persino il progresso tecnico e tutte le altre variabili che la fantasia degli statistici si ingegna ad inventare, e di conseguenza contribuire a delineare una misura della produttività più analitica, ossia astrusa, di quella classica.

Lascio alla vostra buona volontà se approfondire o no questo indicatore, visto che peraltro gli economisti ci si accapigliano da un quarantennio almeno senza trovare una definizione univoca, anche perché quello che qui interessa è la conclusione: il “messaggio globale” dell’analisi della Commissione, infatti, “”ha chiare implicazioni politiche”. “Senza le riforme – scrive la Commissione – la crescita dell’eurozona nel medio-lungo periodo sarà più debole rispetto a quella sperimentata in passato e continuerà a divergere dagli standard degli Stati Uniti”. Al contrario, “con le riforme l’eurozona può reinserirsi in un traiettoria di crescita che le assicurerà il mantenimento dei livelli passati di crescita della ricchezza e un revival dei pattern pre-1995 di convergenza con gli standard americani”.

Tento una sintesi: se facciamo le riforme saremo come gli Usa, proprio come accadeva prima del 1995.

Della serie: tu vuo’ fa’ l’americano.

Mentre l’eurozona decide se vuol tornare ad essere statunitense, almeno relativamente al Pil, vale la pena continuare a leggere lo studio della Commissione perché se ne traggono diverse informazioni.

La prima è che dal 1998 in poi la crescita percentuale del prodotto è andata via via diminuendo. Il primo calo significativo si è registrato dal 2000, per riprendersi fra il 2004 e il 2007. Poi la crisi ha affossato la crescita e solo da fine 2013 il prodotto è tornato ad aumentare, ma a un livello previsto che in pratica è circa la metà degli anni d’oro.

L’allarme nasce dal fatto che il moderarsi della crescita non è solo relativo al dato reale, per così dire, ma anche potenziale: l’eurozona, imballata dalle sue burocrazie e da una questione demografica difficile, vede le sue potenzialità crescita assai più moderate di quanto fossero a fine anni ’90. D’altronde siamo tutti più vecchi e stanchi.

Se andiamo a guardare la curva del TFP la vediamo anch’essa declinante dal lontano ’98, segno che l’indice che la Commissione definisce come “un segnale dell’efficienza dell’economia nel suo complesso”, risente della difficile congiuntura nella quale si agitano ormai da un decennio anche gli altri fattori della produzione, ossia capitale e lavoro.

Vediamo le cifre. Fra il 1998 e il 2007 la crescita media del Pil era stata del 2,3%. Nel periodo 2008-13 la crescita è stata negativa per lo 0,3%, mentre nel decennio 2014-23 si presume sarà in media dell’1,4%. Un quasi dimezzamento che viene replicato anche nell’indicatore della crescita potenziale, al 2% fra il 1998.2007, allo 0,7 nell’arco di tempo successivo e all’1,1% fino al 2023.

 Tutto ciò si ripercuote alla sua crescita potenziale, che fino al 2023, stante le attuali “rigidità nell’allocazione delle risorse”, dovrebbe stabilizzarsi su uno risicato 0,9% che, sommato alla previsione di crescita media dell’1,4, dovrebbe condurre il Pil medio nell’ordine del 2,3%, ossia tanto quanto era fra il 1998 e il 2007.

Riepilogo: ammesso che l’eurozona riesca a esprimere al massimo il suo potenziale di crescita (il famoso 0,9%) il meglio che le può capitare è tornare come nel nei primi anni 2000, da qui al 2023.

Vent’anni perduti, appunto.

Fare le riforme, che vorrebbero riportare il TFP almeno al livello del 1995, quindi un po’ sotto il 2%, non salva tuttavia l’eurozona da un declino che è innanzitutto storico.

Un altro grafico mostra con chiarezza che all’apice del suo fulgore economica, nel 1968, il TFP misurava il 4% e da allora l’indicatore (che va preso con le pinze, ma comunque indica) è costantentemente declinato.

Impietoso poi il confronto con gli americani. Nel decennio che verrà, a fronte del risicato 1,1% di crescita media annua dell’eurozona, gli Usa hanno una previsione del 2,5%, con crescita potenziale europea che abbiamo visto allo 0,9% e degli Usa all’1,8%. In pratica saremo doppiati.

Anche questo è un fatto storico. Fra gli anni ’60 e i ’70 c’era una certa convergenza fra la crescita europea e quella americana, e tale convergenza è durata fino alla metà degli anni ’90, quando le diverse politiche sul lavoro e un calo di produttività in Europa trasformarono la convergenza nella divergenza di oggi.

Il problema dell’Europa, perciò, si chiama produttività. E basti questo per capire dove si vuole andare a parare. O per dirla con le parole della Commissione, serve “un ambizioso programma di riforme strutturali concentrato sul potenziamento dei componenti del lavoro e del TFP della crescita”.

Poi, se ancora non vi risulta chiaro quale sia la strategia vincente per l’eurozona, potreste leggere il terzo studio del Quaterly report che tenta un assessment del livello degli investimenti nei paesi vulnerabili dell’area, dal quale la Commissione deduce che mentre il settore industriale tradable, ossia quello che ha vocazione all’export, ha visto una certa ripresa degli investimenti, nel settore non tradable, quindi quello che si basa sul mercato interno, gli investimenti sono ancora bassi. E tuttavia anche le imprese dei paesi vulnerabili che operano nei mercati tradable stanno investendo poco rispetto alle consorelle dei paesi forti.

Dal che deduco che il combinato disposto della via europea alla crescita del Pil è una robusta dose di sano, vecchio mercantilismo, specie nei paesi deboli.

Quindi se vogliamo diventare bravi come gli americani, dobbiamo riformare i mercati del lavoro e dei prodotti, specie nei paesi deboli, privilegiando i settori più dinamici, ossia quelli votati all’export.

Potremmo persino superare gli Usa, nel nostro cammino verso l’estremo Occidente.

E arrivare dritto in Cina.

Il cuore (lussemburghese) dell’eurozona

Non può prescindersi dal Lussemburgo per capire cosa sia diventata l’Europa. Questo stato minuscolo, incistato fra Germania, Francia e Belgio sussume in sé caratteristiche tali che non è esagerato definirlo il cuore pulsante dell’Unione europea e, in particolare, dell’eurozona.

Il cuore del Lussemburgo, però, non pompa sangue né buoni sentimenti, ma denaro e pratico raziocinio contabile. Drena e fa circolare trilioni di liquidità lungo tutta l’Unione, ottenendo in cambio il privilegio del reddito pro capite più alto dell’Ocse, un sistema pensionistico e di welfare fra i più generosi a fronte di uno dei debiti pubblici più bassi dell’area, un mercato del lavoro salubre, con la disoccupazione poco sopra il 6%, e un tasso di disuguaglianza sotto la media Ue.

Il miracolo del Lussemburgo, però, è strettamente correlato alla sua vocazione finanziaria, frutto di una lunga e studiatissima evoluzione da paese agricolo a paese industriale e, infine, a paradiso fiscale.

Altro che economia reale.

Il caso del Lussemburgo mostra e dimostra che servire l’economia finanziaria, oggi, rimane l’affare più conveniente, per il singolo come per uno stato. E che il cuore dell’eurozona batte per la finanza e serve pressoché esclusivamente alla finanza.

Quale migliore indicatore dei tempi che stiamo vivendo?

Ci sarebbe da chiedersi quale mistero storico abbia spinto il Granducato, con ampia capacità di preveggenza, a diventare uno dei più attivi promotori del processo di unificazione europea. Quale ragione abbia spinto l’eurocrazia a farne uno dei punti di riferimento, anche geografico, della nascente Unione, che trova nel Lussemburgo la sua Corte di giustizia e il Segretariato generale del Parlamento europeo.

Altrettamento bisognerebbe chiedersi come mai il Lussemburgo sia sempre stato in prima fila nei momenti salienti dell’unificazione, prima col Benelux, fra 1944 e il 1948, poi con la Ceca, nel 1953 e da lì in poi. E sarà pure una coincidenza, ma proprio nel Lussemburgo fu firmato, nel 1986, l’Atto unico europeo che, aggiornando il Trattato di Roma, metterà le basi della futura Unione economica e monetaria, statuendo la nascita del mercato unico di persone, beni, servizi e, soprattutto, capitali.

L’atto unico entrerà in vigore nel 1987 e segnerà l’ennesima rivoluzione per il Granducato. Se oggi il Lussemburgo è il secondo gestore al mondo di fondi, dopo gli Usa, si deve proprio a quell’accordo, che come ha scritto la Commissione europea in uno studio recente sul Granducato (“Luxembourg’s financial centre and its deposits”) fece esplodere l’industria dei fondi. “Con l’entrata in vigore di quell’accordo – scrive la Commissione – i fondi lussemburghesi poterono rivolgersi dai 250 mila residenti domestici a 350 milioni di potenziali clienti europei”. Cosa che puntualmente accadde, grazie alle tasse basse applicate a questi strumenti, alla regolazione flessibile e anche all’asset del multilinguismo.

Il Lussemburgo rivela in nuce una delle eccellenze dell’Unione europea: macinare soldi.

Alla fine del 2013, infatti, i 3.841 fondi domiciliati nel Granducato gestivano asset per 2,4 trilioni di euro. Ecco uno stato a cui l’Unione europea ha fatto solo bene. Per dire: l’occupazione nell’industria dei fondi è aumentata, malgrado il calo delle masse amministrate, anche dopo la crisi del 2008.

Come se non bastasse, sempre nel Lussembugo ha sede una delle più grandi Clearing house europee, ossia la Clearstream, che arriva a muovere fino a 13,8 trilioni di euro contemporaneamente, nelle varie transazioni di settlement.

Il cuore è piccolo, ma pompa gagliardo.

Il Granducato conta circa 500 mila abitanti di cui circa il 45% (dato Ocse 2011) è nato all’estero. Il suo Pil (prezzi correnti fine 2012) era stato nel 2011 di poco superiore ai 42 miliardi di euro. Il settore agricolo pesa lo 0,3% dell’economia, a fronte di una media Ocse del 2,6%. L’industria pesa il 13,4%, a fronte del 27,4% Ocse, e il settore dei servizi ben l’86,8%, a fronte di una media Ocse del 69,5%. Chiara dunque la vocazione del piccolo stato. Il suo conto corrente della bilancia dei pagamenti, sempre a fine 2011, esibiva un surplus del 7,1% del Pil. Meglio della Germania.

Vale la pena sottolineare che il Lussemburgo si posiziona al top dei paesi Ocse per spesa pubblica, che ormai sfiora il 60% del Pil, persino più della Danimarca, a fronte di un deficit fiscale contenuto e un debito ben al di sotto del fatidico 60% del Pil. L’ennesimo miracolo lussemburghese.

A fronte di questi numeri abbiamo un settore di fondi, che amministra le masse che ho già detto. Poi un settore assicurativo, che pesa all’incirca quattro volte il Pil, cresciuto del 9,4% nel 2012 grazie alla forte crescita del business delle assicurazioni sulla vita. E, dulcis in fundo, un enorme settore bancario che gestisce asset per circa 18 volte il Pil.

Nel territori del Granducato, a maggio 2013, erano domiciliate 141 banche, di cui 135 in qualità  di filiali di banche estere e appena 5 lussemburghesi, alcune delle quali giudicate sistemiche. La prima è una banca statale, la Banque et caisse d’Epargne de l’Etat; la seconda è l’ex controllata lussemburghese di Dexia, Banque Internazionale à Luxembourg (BIL); la terza è la locale cooperativa della Raiffesein. La quarta banca sistemica è la francese BGL BNP Paribas, creata dal merge di Fortis con Bnp Paribas, e poi l’olandese ING.

La crisi del 2008 spinse il Lussemburgo a partecipare alla ricapitalizzazione di Ing, Fortis e Dexia, insieme con Francia, Belgio e Olanda, confermandosi il vecchio Benelux (e la Francia) importante sodalizio all’interno dell’Ue.

Alla fine del 2012 le 141 banche domiciliate avevano in bilancio asset per 734 miliardi, pari a oltre 18 volte il Pil. Un caso unico in Europa. Per dire: Cipro, Malta e Irlanda stavano a sette volte il Pil, a fine 2011, e la spericolata Islanda, prima del crack del 2008, quotava asset per nove volte il Pil. Caso unico anche perché il Lussemburgo si distingue anche per la quota più bassa di asset che fanno riferimenti alle banche residenti, quindi Lussemburghesi, che pesano appena il 150% del Pil.

Insomma: il Lussemburgo è la cassaforte degli europei ricchi.

Non a caso. Le banche risultano in salute, con coefficienti patrimoniali robusti (core tier 1 al 15,3%) e una quota di sofferenze (NPL) pari e meno dello 0,5% dei prestiti. Sono già pronte per la rivoluzione di Basilea III e solo poche banche usano strumenti ibridi, con un Return on equity (RoE) arrivato al 7,5% nel dicembre 2012. Chiaro che la crisi bancaria che sconvolge l’eurozona qui neanche si avverta.

Come mai? La Commissione Ue spiega che “la maggior parte delle banche straniere hanno legami trascurabili con l’economia residente. Si impegnano solo in amministrazione di fondi, private banking, o agiscono come veicoli per i prestiti all’estero”.

Ecco qui il segreto: fanno girare i soldi degli altri.

Ma ce n’è anche un altro. “I privati – spiega la Commissione – preferiscono tenere i loro beni dichiarati nel Granducato, attratti da un quadro giuridico che permette la creazione di veicoli su misura per la gestione patrimoniale”. Quanto alle banche, nel tempo hanno trovato una sempre maggiore convenienza ad allocare le proprie attività interbancarie nel Lussemburgo grazie alla disciplina fiscale del Granducato e alla gentile “distrazione” dei supervisori, assai meno occhiuti di quelli dei paesi vicini.

Le prime a scoprire la bellezza del Granducato furono le banche tedesche, che sbarcarono in forze nel Granducato nel 1960, quando la Bundesbank impose requisiti di riserva per i prestiti denominati in valuta estera, cosa che al supervisore lussemburghese non passava neanche per la testa. Poi arrivarono le banche scandinave, nel 1970, quando arrivò in quei paesi il divieto di fare prestiti al mercato interno in valuta straniera. Piano piano si sparse la voce e arrivarono anche le altre banche. E poiché le consuetudini di ospitalità persistono, il Lussemburgo è riuscito a superare anche l’ostacolo della creazione dell’euro. Anzi: se n’è avvantaggiato.

Oggidì le banche del Granducato ospitano depositi per 260 miliardi di euro, a fronte di una garanzia statale assai minore, pari a circa due terzi del Pil. Il sistema di protezione dei depositi Lussemburghese, peraltro, è abbastanza stitico. Vuoi perché la gran parte dei conti correnti superano la soglia dei 100 mila euro, vuoi perché non garantisce tutte le filiali (solo le sussidiarie), vuoi perché copre solo fino a 20 mila euro di transazioni su investimenti e perché non copre i crediti derivanti da assicurazioni (ben 116 miliardi investiti solo sul ramo vita). Insomma, chi mette i propri patrimoni in Lussemburgo, deve mettere in conto anche il rischio di non vederli più, qualora succedesse un patatrac. Ma tale possibilità sembra remota.

Anche se poi una volta le autorità dovettero attivare il sistema di garanzia. Ossia quando fallirono tre banche islandesi con sussidiarie in Lussemburgo. Furono rimborsati 25.000 mila clienti per un totale di 310 milioni di euro. Per trovare i soldi, il ricco Lussemburgo si fece prestare 160 milioni dal vicino Belgio. Il governo girò i soldi alle banche accettando come garanzia le obbligazione di un veicolo speciale costruito all’uopo. Il solito gioco delle tre carte.

Passata la paura, il Lussemburgo è tornate a fare quello che sa fare meglio: fa girare i soldi.

Il piccolo cuore dell’Europa è tornato a pompare denaro, anche se la circolazione non va più bene come una volta. La commissione calcola che recentemente i depositi presso la Bce delle banche lussemburghesi hanno superato i prestiti dalla Bce di sette volte. Segno che la lezione del 2008 non è passata invano e la fiducia ancora scarseggia.

D’altronde lo insegna anche la fisiologia. Quando prevale lo stress il cuore, pure a rischio di un ictus, spinge sempre più sangue verso il cervello.

La Bce, appunto.

Bankitalia, la Bce e la freccia di Apollo

Bentrovati. Riprendo il blog dopo le vacanze natalizie e mi accorgo che l’ultimo atto della tragedia ridicola recitata per l’aumento di capitale di Bankitalia, dopo l’approvazione in Senato del decreto Imu-Bankitalia, si consumerà la settimana prossima, quando il decreto arriverà alla Camera per l’approvazione finale, che si presume scontata.

Prima di entrare nel dettaglio, estremamente istruttivo, vale la pena spendere una considerazione. L’operazione Bankitalia è nata, cresciuta, architettata e decisa nello spazio sì e no di un paio di mesi. La prima volta che ne ho avuto sentore era sul finire di ottobre, quando maturava in un assordante silenzio mediatico. Poco più di un mese dopo si arrivava al decreto, plaudito dalla grande stampa e sostanzialmente ignorato dall’opinione pubblica.

Governo e Parlamento hanno fatto prestissimo, caso più unico che raro, malgrado un parere della Bce, emanato lo scorso 27 dicembre, che la stampa nazionale distratta dal panettone, ha oscurato, che conteneva dure critiche all’esecutivo e sostanziali paletti all’operazione. Una sincronia di intenti e di volontà che raramente ho osservato in Italia. Prova evidente che quando una cosa interessa a quelli che contano persino lo Stato italiano riscopre di essere sovrano e se ne infischia dell’Europa.

Dobbiamo ricordarcelo, quando sentiamo dire che l’Italia è a sovranità limitata.

In attesa di leggere la versione finale del decreto, possiamo innanzitutto osservare alcuni punti che sembrano ormai acquisiti. 

Le attuali banche azioniste della banca centrale pagheranno solo il 12% sul capital gain ottenuto grazie alla rivalutazione del capitale, peraltro pagata con le riserve della stessa Bankitalia. Il 12% è quasi la metà del 20% previsto dalla legge sui capital gain e meno persino del 16% di cui si era parlato in sede di Legge di Stabilità.

In pratica, su un capitale di 7,5 miliardi significa un incasso fiscale di 900 milioni di euro per lo Stato, una tantum, a fronte di dividendi annui per gli azionisti fino a 450 milioni l’anno, il 6% di 7,5 miliardi. Dividendi che, ovviamente, andranno in sottrazione alla quota di utile che Bankitalia gira allo stato.

Quindi basteranno due anni agli azionisti per recuperare quanto versato allo Stato. E guarda il caso, il decreto prevede che i diritti degli azionisti sui dividendi eccedenti il 3% non possano essere riscossi per un periodo superiore a due anni. Dopodiché tali dividendi eccedenti il 3% verranno incamerati da Bankitalia. Quindi è facile prevedere che gli attuali azionisti impiegheranno i prossimi due anni a studiare come disfarsi delle quote eccedenti il 3% incassando nel frattempo dividendi sufficienti a recuperare quanto versato allo Stato in sede di rivalutazione e incamerando poi, una volta cedute le quote, il loro valore rivalutato.

E poi dicono che i banchieri italiani sono fessi. Certo aiuta, avere uno Stato così generoso.

Vale la pena ricordare che prima i dividendi concessi agli azionisti arrivavano al massimo a 15.600 euro, ossia il 10% del capitale di 156.000.

Divertente, su questo tema, leggere cosa ha detto il governatore Visco in audizione al Senato il 12 dicembre scorso. “Rispetto alla situazione attuale, si passa da un dividendo ridotto, ma crescente indefinitamente negli anni futuri, a uno oggi più elevato ma soggetto a un tetto fisso nel tempo, mantenendo l’equivalenza tra il valore attuale dei due flussi di pagamenti”. Il “crescente indefinitamente” si riferisce al fatto che il vecchio statuto (art. 39) concedeva al Consiglio superiore di staccare un dividendo per gli azionisti “per un importo fino al 6% del capitale”. In aggiunta a questa cifra “può essere distribuito ai partecipanti, ad integrazione del dividendo, un ulteriore importo non eccedente il 4% del capitale”. Quindi si poteva arrivare al 10%. Ma su 156.000 euro, non su 7,5 miliardi.

Chissà se Visco ha studiato dai gesuiti.

Peraltro il decreto, fissando un limite del 3% al possesso delle quote e congelando i diritti di voto sull’eccedenza (ma non il diritto al dividendo per due anni) dà a Bankitalia la possibilità di riacquistare temporaneamente le quote post-rivalutazione. In quel caso i dividendi li incasserà la Banca centrale, ma solo dopo aver pagato alcuni miliardi agli attuali azionisti.

Basta questo per capire quale sia la logica sottesa all’operazione.

Ma purtroppo non finisce qui. Il silenzio tombale post natalizio calato sul parere della Bce cela inusitati scenari che si collegano alla questione bancaria nazionale, che verrà “stressata” dall’applicazione dell’asset quality review della Banca centrale europea. Le parole scritte in quel parere somigliano alla classica freccia di Apollo, il dio arciere, sapiente ma terribile, portatrice di devastazioni e pestilenze, che colpisce molto dopo esser stata scoccata.

Perciò vale la pena leggerlo per bene.

Dopo aver elencato le fonti giuridiche (Trattato UE e regolamento interno Bce) e analizzato per sommicapi il contenuto del decreto, la Bce ricorda di aver ricevuto la proposta di decreto legge il 22 novembre, proprio nei giorni che il governo lo approvava. Ciò basta a Francoforte per dedurne che, di fatto, il governo italiano ha violato i trattati, che obbligano a trasmettere per tempo le proposte di legge alla Banca centrale europea e, in virtù di un regolamento, di sospendere le decisioni fino a quando la Bce non si sia pronunciata. “Poiché la Bce ha ricevuto la richiesta di consultazione il 22 novembre e il decreto legge è stato approvato il 27 novembre, ciò equivale a un caso di non consultazione” per la quale la Banca “desidera richiamare l’attenzione del ministero”.

La “disattenzione”, che è insieme diplomatica e sostanziale, provenendo per di più da un ex banchiere centrale come Saccomanni, state pur certi che non verrà dimenticata dagli apollinei banchieri di Francoforte.

Ma il peggio viene dopo.

Oltre a sindacare sulla qualità della valutazione del capitale, ritenendo che “una valutazione così a lungo termine, in cui sono formulate supposizioni in merito ai futuri dividendi implica l’utilizzo di dati congetturali” è sui profili di vigilanza bancaria, che da fine ottobre 2014 sarà centralizzata dalla stessa Bce, che si innesta il cuore della questione.

Una delle ragioni che più di tutto ha motivato la fretta delle lobby politico-bancarie nostrane nell’adempiere al provvedimento, aveva a che fare col desiderio di rafforzare i patrimoni delle nostre banche sistemiche, quindi Intesa e Unicredit, casualmente primo e secondo azionista di Bankitalia rispettivamente col 42,4 e il 22.1% del capitale, in vista dell’avvio dell’asset quality review e degli stress test. Entrambe, come un po’ tutte le banche italiane, sono molto esposte sul debito sovrano italiano, e il timore è che questi bond finiscano nel mirino dei “vigilanti” europei, come vorrebbero i falchi tedeschi della Bundesbank.

A proposito: giovedì scorso il presidente della Bce Draghi ha affermato che “i bond sovrani saranno trattati come previsto dal Comitato di Basilea, che li stabilisce privi di rischi”, aggiungendo però che “i bond sovrani come tutti gli asset detenuti dalle banche saranno soggetti a stress test”. Che è un po’ come dire una cosa e il suo contrario.

Sappiamo già, infatti, che il Comitato di Basilea giudica privi di rischio solo i bond con rating da AAA a AA-, quindi non i nostri, e che è stata una decisione delle autorità politiche europee quelle di considerare privi di rischio tutti i bond denominati in moneta sovrana, quindi nel caso nostro in euro, anche se italiani. La decisione di sottoporli a stress test, perciò, è politica, nel senso dei governatori dell’eurozona, non dei politici dell’eurozona.

Un altro capolavoro di gesuitismo. Ma dell’ottimo Draghi sappiamo già che ha studiato dai gesuiti.

Torniamo a Bankitalia. Il decreto legge del governo fra le tante cose prevedeva che le quote azionarie transitassero agli attivi di bilancio detenuti per la negoziazione (classicate come HtF nei principi contabili internazionali). Uno di quei codicilli che non dicono nulla ai non addetti ai lavori, ma denso di conseguenze. I beni informati, infatti dicono che le banche azioniste hanno inquadrato in grande parte le quote di Bankitalia negli attivi del bilancio detenuti per la vendita (comparto AfS). Quindi tecnicamente il decreto prevedeva una riclassificazione di questi attivi.

Ciò in quanto gli attivi del comparto AfS, per precisa decisione della Banca d’Italia, sono esclusi per fini prudenziale dal capitale di vigilanza, che poi sarà quello sul quale verrà esercitata l’asset quality review della Bce. Perciò, per rendere più robuste le banche italiane era necessario che tali attivi (le quote rivalutate) passassero fra gli attivi del comparto HtF che invece contribuisce a comporre tale capitale. Questa la vera ratio della norma, spacciata sui giornali come l’intenzione di creare una public company, quindi titoli negoziabili, quando in realtà si voleva sono renderli negoziabili per questioni di vigilanza.

Lo so che tutta questa roba è noiosa e vagamente incomprensibile. Però la tecnica è il miglior mascheramento dell’espediente, quindi scusatemi se continuo, ma credo sia utile avere consapevolezza di queste cose.

Sempre nell’audizione del 12 dicembre scorso Visco spiegava così la questione: “Se la partecipazione (in Bankitalia, ndr) sarà classificata, come un nuovo strumento finanziario, tra le attività valutate al fair value con impatto in conto economico (ad esempio, attività detenute con finalità di negoziazione), le plusvalenze conseguite e non realizzate potranno essere incluse al 100% nel common equity tier 1 (c.d. CET1 sul quale si esercita la vigilanza, ndr). Qualora invece la partecipazione fosse classificata nel portafoglio “attività finanziarie disponibili per la vendita”, tale inclusione sarebbe soggetta alle disposizioni del regime transitorio (che termina alla fine del 2017). In particolare, per l’esercizio 2014 le plusvalenze conseguite e non realizzate sarebbero interamente escluse dal CET1″.

Quindi, poiché le banche italiane hanno iscritto in massima parte le quote di Bankitalia fra gli attivi non negoziabili (AfS), rischia di venir meno una delle ragioni che le avevano indotte a far pressione per arrivare alla rivalutazione: rafforzare il proprio capitale di vigilanza. Perciò il decreto del governo prevedeva il passaggio di tale attivi fra quelli negoziabili.

Ma la cosa non deve essere piaciuta granché alla Bce. “A tal riguardo – scrive Francoforte – è importante che la ricapitalizzazione risulti sempre pienamente conforme al quadro prudenziale e al sistema contabile dell’Unione e, in particolare, che le regole sulla riclassificazione degli strumenti finanziari di cui agli IAS e IFRS non siano violate. Inoltre dovrebbe essere assicurata una coerente applicazione dei principi guida dettati dagli IFRS in materia di valore equo (cd fair value)”.

Cosa significa quest’astruseria? La Bce si limita a scrivere una piccola nota a margine (“Vedi in particolare lo Ias 39, paragrafo 50). E siccome il diavolo si annida nei dettagli, ho fatto un corso accelerato di Ias per capirci qualcosa.

Ne ho dedotto che gli attivi possono transitare dal comparto AsF al comparto HfT, ma in questo caso si applica una regola di penalizzazione (cd Tainting rule) che obbliga a mantenere l’iscrizione dell’attivo per altri due anni fra gli attivi AfS e impone la valutazione a fair value dell’intero attivo.

In sostanza, per altri due anni le banche dovranno tenersi in pancia questi titoli in un comparto che non fa patrimonio di vigilanza, valutandolo al fair value, che è sempre più basso del costo storico, almeno per tutto il 2014. Con l’aggravante che comunque i bilanci sui quali si eserciterà l’asset quality review saranno quelli chiusi nel 2013.

Tanto rumore per nulla, insomma. E’ questo il senso di una tragedia ridicola.

Ecco la freccia di Apollo scoccata dalla Bce.

C’è però la possibilità che “le autorità”, per dirla con le parole di Visco, dall’esercizio 2015 in poi diano la “possibilità di includere le plusvalenze conseguite e non realizzate nel CET1”. Il che sarebbe un toccasana per le banche italiane, specie qualora dovesse risultare qualche manchevolezza patrimoniale dagli stress test, per “coprirsi” almeno dal 2015 in poi.

Ma ciò comporterebbe, a norma di legge, l’obbligo di includere,”a partire da quella data anche il 100% delle minusvalenze conseguite e non realizzate”. Insomma, ciò che si vuol fare entrare dalla finestra (un po’ di denaro contabile fresco), rischia di uscire dalla porta.

Peraltro nel 2015 la supervisione delle Bce sarà operativa e chissà quanto impegnata.

Per allora la freccia di Apollo avrà diffuso la sua pestilenza.

Riparte il blog. Dite la vostra su Tedioevo

Domani TheWalkingDebt riprenderà il suo consueto discorso economico-sociale sul debito interrotto durante le feste natalizie, durante le quali ci siamo intrattenuti con Tedioevo, lo strano libro a puntate che molti di voi hanno letto o stanno leggendo e che ha impegnato gran parte delle mie riflessioni in queste lunghe settimane di pausa.

Al termine di questo esperimento, che spero abbia incontrato il vostro gradimento pur trattando di temi apparentemente lontani dalla vocazione di questo blog, mi sembra giusto dare a chi lo voglia la possibilità di esprimere una sua opinione sul libro, e insieme farmi sapere se giudica opportuno e utile trasformarlo in un altro freebook, sul modello di quanto ho fatto quest’estate con la prima stagione del blog.

A proposito, ad oggi oltre 550 persone hanno visionato la pagina di download del freebook da quando è on line e lo hanno presumibilmente scaricato e continuano a farlo anche mentre scrivo. La qualcosa mi allieta, non tanto perché soddisfi la mia vanità, che è davvero poca cosa, ma perché mi fa coltivare la speranza di esservi stato di una qualche utilità, che poi è lo scopo di questo blog.

Incorporato in questo articolo, perciò, troverete un breve sondaggio su Tedioevo. Poche domande, giusto per capire se il libro valesse la fatica e se desiderate che diventi o no un freebook.

La vostra opinione è preziosa, quindi vi sarò grato se poteste dedicarci un paio di minuti del vostro tempo.

In ogni caso, grazie per l’attenzione.

Pausa festiva per il blog. Comincia Tedioevo

Come annunciato più volte, da oggi fino al 13 gennaio TheWalkingDebt va in vacanza. A dirvela tutta, è sempre più difficile tenere il ritmo di cinque post a settimana che mi richiedono uno straordinario impegno di lettura e di studio a discapito delle mie ore di sonno.

Spero perciò che le settimane di chiusura servano a recuperare un po’ le forze.

Nel frattempo, come avevo già annunciato qualche settimana fa, da oggi fino più o meno a quando il blog riaprirà, inizia la pubblicazione a puntate di Tedioevo, dietro la maschera della crisi.

Per tutto questo periodo, perciò, il blog cambierà argomento. Anche se poi non è proprio così. L’argomento rimane lo stesso: la crisi del debito, che poi è una crisi del credito. Però stavolta la visuale è leggermente inclinata, quasi obliqua. Tedioevo parla di tante cose.

Non so se questo testo, scritto un anno prima che iniziassi il blog, incontrerà il vostro interesse o il vostro gradimento. Però mi piaceva l’idea di passare queste vacanze continuando il nostro dialogo, anche se su basi diverse dal solito.

Fatemi sapere cosa ne pensate.

In attesa di ritrovarci su questa pagine (Tedioevo verrà pubblicato in una sezione a parte del blog), vi faccio i miei migliori e più sinceri auguri per ogni cosa: Natale, capodanno, Epifania e, soprattutto, anno nuovo. Sono sicuro che l’anno che verrà sarà molto interessante da osservare. E sono contento di poterlo fare insieme con voi.

Grazie per la vostra attenzione.

A presto.