L’anno (bancario) che verrà

La chiusura dell’accordo sull’Unione bancaria è la degna conclusione di un anno (bancario) vissuto pericolosamente per l’eurozona. Ma allo stesso tempo conferma che le banche saranno le grandi protagoniste anche dell’anno che verrà.

Il 2014 in tal senso sarà un anno di preparazione e di riorganizzazione dell’intero settore bancario in vista dell’avvio della supervisione unificata della Bce, da una parte, e dell’attivazione degli altri due pilastri dell’Unione bancaria, ossia il meccanismo di risoluzione e quello di garanzia dei depositi, previsto per il primo gennaio 2015. Sempre che l’europarlamento approvi le norme relative.

Allo stesso tempo, il 2014 sarà anche l’anno del tapering della Fed. La Banca centrale americana ha già annunciato che inizierà a ridurre gli acquisti di bond di dieci miliardi di dollari al mese e i mercati, che al momento hanno assorbito la notizia senza problemi, dovranno farci i conti. Le tensioni, come già accaduto in passato, potrebbero scaricarsi innanzitutto sui paesi emergenti. Ma è evidente che qualora la mossa della Fed fosse maldigerita dai mercati gli effetti sarebbero evidenti anche nell’eurozona, proprio nell’anno in cui la zona euro spera di tornare alla crescita.

Il combinato disposto Fed-Unione bancaria, con il suo portato di asset quality review sugli asset bancari europei, rischia di avere effetti notevoli nel settore bancario dell’eurozona. Non a caso qualche settimana fa Vitor Constancio, parlando a Dublino, abbia detto che non sarebbe sorpreso se il meccanismo di supervisione “inaugurasse un periodo di ristrutturazioni”. Detto in soldoni, una bella stagione di fusioni e acquisizioni, magari con le banche più forte e meno esposte su bond sovrani “rischiosi” nel ruolo di aggregatori.

E qui veniamo ai casi nostri. Le banche italiane è inevitabile finiscano sotto tensione, visto l’orientamento restrittivo annunciano dalla Bce sulla valutazione del rischio dei bond sovrani, di cui le nostre banche sono imbottite. Se si applicassero le regole di Basilea III ai 400 miliardi stimati di titoli di stato italiani in mano alle banche (anziché quelle più favorevoli previste dalla legislazione europea), queste ultime si potrebbero vedere costrette a mettere da parte capitale per una cifra che potrebbe oscillare fra i 6 e i 16 miliardi, a seconda della classe di rating alla quale si farà riferimento. Hai voglia a ricapitalizzare Bankitalia. O, in alternativa, dovrebbero vendere i titoli di stato, con effetti deleteri sul nostro bilancio pubblico.

Perché poi questo è il problema, che tutti dicono di voler risolvere: il famoso collegamento fra banche residenti e debito sovrano. Se le banche italiano vanno in affanno, anche il bilancio dello stato ne risente, sia direttamente, perché può venir meno uno dei principali acquirenti dei suoi titoli, sia indirettamente, perché può essere costretto a ricapitalizzarle, visto che il fondo di risoluzione dell’Unione bancaria non si vedrà prima del 2025.

In questo senso il 2014 potrebbe essere un anno orribile per il bilancio dello stato italiano, già alle prese con una correzione del deficit basata sulla scommessa di uno spread in calo.

Ma le tensioni non riguarderanno solo le grandi banche. 

Le piccole stanno pure peggio.

Queste ultime in particolare, responsabili grossomodo di circa la metà del credito erogato alle Pmi, sono diventate oggetto delle preoccupazioni della Banca d’Italia, secondo quanto riporta il Financial Times, che ipotizza che si arriverà a un consolidamento del settore bancario italiano entro la metà del 2014.

Alcuni analisti stimano che sia probabile addirittura la creazione di una bad bank con 10-12 miliardi di capitale (presi dove?) dove far confluire tutti i crediti incagliati delle banche medio-piccole. E in questa complessa partita giocherà di sicuro un ruolo la decisione del governo di rivalutare le quote di Bankitalia, fortemente voluta dalle banche proprio per passare con maggiore sicurezza l’esame della Bce, il cui provvedimento relativo è ancora all’esame delle Camere e in attesa del parere della Bce. Che non è vincolante, come ripete sempre il ministro Saccomanni, però pesa e, soprattutto, ritarda. Specie se è vero, come riportano le cronache, che la Bundesbank si è messa di traverso.

Le banche italiane, insomma, non saranno semplici protagoniste ma saranno in prima linea dell’anno che verrà.

Alla riorganizzazione interna, infatti, è assai probabile seguirà una riorganizzazione intereuropea, con le nostre banche nel ruolo di facili prede, visto che sono imbottite di sofferenze e titoli di stato italiani e quindi a serio rischio di patrimonializzazione.

La cronaca ci dirà se il 2014 sarà l’anno in cui verrà meno l’ultimo baluardo del nostro sistema produttivo, ossia quello finanziario, da tempo oggetto delle amorevoli attenzioni dei giganti europei. Non sarà necessario aspettare l’Unione bancaria per spezzare il nesso fra debito sovrano e banche. Basterà una robusta migrazione di pacchetti azionari.

In ogni caso, auguri.

Ci rivediamo il 13 gennaio 2014.

Germania 1-Ue 0: avanza l’Europa (bancaria) tedesca

Sta vedere che dovranno ringraziare la Germania. Quelli, intendo dire, che hanno accumulato risentimento nei confronti dei tedeschi a causa di una distonia nella percezione, secondo la quale esisteva una sorta di patto scellerato fra Germania e Unione europea consumato sulle spalle dei PIIGS in nome dell’austerità.

La vicenda dell’Unione bancaria, ormai agli sgoccioli, dimostra sostanzialmente il contrario. L’accordo raggiunto dall’Ecofin, che dovrà essere ratificato fra oggi e domani dal consiglio dei capi di stato e di governo, si può leggere come una netta vittoria degli stati nazionali, di cui la Germania, volenti o nolenti si è dimostrata il campione, sulle autorità sovranazionali, a cominciare dalla Bce, che infatti ha fatto subito sentire la sua voce tramite Vitor Costancio, secondo il quale serve un processo di decisione più rapido per la risoluzione e un paracadute finanziario (backstop) assai più agile e sicuro di quello immaginato dall’Ecofin.

Che significa questo? Che in pratica la Germania ha ribadito con chiarezza che sono gli stati a decidere cosa fare delle loro banche, ovviamente a cominciare dalle proprie. Non la Bce (che comunque ha nella manica sempre l’asso della supervisione), non la Commissione, tantomeno il board di risoluzione che nascerà dalla costruzione del secondo pilastro dell’unione bancaria (SRM).

Quest’ultimo viene ridotto a un semplice anello di una catena che vede in cima il Consiglio europeo (prima assente dalle bozze normative), la Commissione Ue e le autorità di risoluzione dei singoli paesi, che partecipano al Board. Invece dell’implacabile Risolutore immaginato dai vari banchieri centrali, ossia una struttura assolutamente indipendente e “irresposabile”, ci troviamo di fronte a un bravo scolaro che prepara i dossier e elabora proposte che dovranno passare dalle forche caudine di mezzo mondo prima di essere approvate. E che una volta approvate saranno eseguite dalle autorità nazionali di risoluzione.

Capite bene perché la Bce ha fatto sentire la sua voce in tempo reale.

Dire che l’ultima parola sulla risoluzione spetta agli stati nazionali, seppure il tramite del Consiglio europeo o i propri organismi di risoluzione, significa tradurre nel linguaggio bancario il messaggio politico che ieri la Merkel ha ribadito senza peli sulla lingua, com’è suo costume: “Servono modifiche dei Trattati per avere un meccanismo vincolante per le riforme”. Tali riforme dovranno coinvolgere la Commissione, che però, ha sottolineato, “non dovrà dettare regole, ma deciderle d’intesa con gli stati”. Tanto per capire chi comanda.

Lo stesso principio ha guidato la decisione su chi debba pagare il conto della risoluzione, ammesso che mai si riuscirà a deciderne una.

L’accordo raggiunto prevede che alla fine, fra dieci anni e per gentile concessione tedesca, ci sarà il fondo dedicato richiesto a gran voce da Francia e Italia e dalla stessa Commissione europea. Il Fondo dovrebbe contare su almeno 55 miliardi, alimentandosi con i versamenti delle banche, che si tasseranno in quota crescente al crescere della rischiosità dei propri attivi (e in tal senso sarà interessante vedere come saranno valutati i titoli sovrani). C’è il rischio concreto, insomma, che verranno considerate più rischiose le banche che hanno in pancia titoli sovrani italiani piuttosto che tedeschi. Ma intanto dovranno vedersela sostanzialmente gli stati nazionali, che in compenso hanno accettato di anticipare al 2016 l’entrata in vigore della normativa sui bail-in. Questi ultimi, se non hanno i soldi da mettere nei salvataggi bancari, potranno sempre chiederli al fondo Esm, salvo però una messa sotto tutela alla spagnola. E’ il trionfo del Berliner consensus.

Di nuovo, dalla Germania arriva la conferma della supremazia del principio nazionale di fronte a quello sovranazionale. Il fatto che tale affermazione, che dovrebbe fare la felicità dei tanti che si sono scoperti nazionalisti negli ultimi anni, porti con sé che alla fine sia la nazione più forte a dettare la linea è una simpatica controindicazione. Vorrà dire che ameranno la bundesbank almeno quanto hanno odiato la Bce.

Il nazionalismo, oggi, significa auspicare sostanzialmente la costruzione di un’Europa tedesca. A cominciare dalla banche.

Alla faccia delle buone intenzioni.

Rimane il fatto che questo è solo il primo tempo di una partita più lunga che durerà per tutto l’anno prossimo, durante il quale si svolgerà l’attività preliminare della costituenda supervisione bancaria della Bce.

Dal canto suo la Banca centrale ha l’arma letale della market discipline, che già in passato ha dato grandi soddisfazioni a banchieri e regolatori (spesso le stesse persone). Le cerimonie barocche di Bruxelles rischiano di essere spazzate via al minimo accenno di sopraccigilio alzato da parte della Bce, specie in tempi di tapering.

La crisi dell’euro, “che non è ancora finita”, per usare le parole della Merkel, potrebbe essere la migliore alleata, come lo è sempre stata in passato, dei fautori del sovranazionalismo, costringendo i governi europei a bere calici amari come quello dell’Unione bancaria, che mai sarebbe stato riempito senza l’esplosione della crisi nel 2008.

E sovranazionalismo oggi significa innanzitutto auspicare la resa di Berlino all’accerchiamento neanche troppo dissimulato dei poteri forti di Bruxelles e Francoforte.

Comunque vada a finire questa partita, una cosa è chiara: per noi italiani sarà un insuccesso.

Quel connubio fra euro e monete locali

Sicché pure in Gran Bretagna, che pure ha una moneta sovrana, una banca centrale e una politica monetaria, si sono affermati negli ultimi anni una serie di circuiti di monete locali. Ciò dimostra come l’uso e l’utilità di questi strumenti di pagamento non abbiano nulla a che vedere con la valuta del paese che li ospita.

Il fenomeno è diventato talmente interessante che la BoE gli ha dedicato un articolo nel suo ultimo Quaterly bulletin, intitolato “Banknotes, local currencies and central bank objectives” che tutti dovrebbero leggere se non altro per capire cosa siano e come funzionino questi strumenti, che non sono certo un’invenzione della modernità, ma una tradizione storica che si perpetua nel tempo. Dovrebbero leggerlo anche i nostri governanti, sempre a corto di idee, e i nostri banchieri, a cominciare da quelli di Bruxelles, perché magari si convincano che la logica “Euro o morte” alla fine denota solo un chiaro limite di immaginazione, e una scarsa volontà di pensare l’economia.

La prima circostanza che vale la pena sottolineare è che “alcune città inglesi hanno adottato schemi di moneta locale per promuovere la sostenibilità delle economie del territorio”. Quindi lo scopo di queste strumenti è “incrementare la spesa all’interno delle comunità locali”, ossia i consumi interni. Le monete locali inglesi, che ricordano quelle “reali” emesse dalla BoE hanno un valore facciale di una sterlina ed “è improbabile presentino rischi per la stabilità finanziaria e monetaria”, sottolinea la banca centrale, purché sia chiaro che queste monete non sono sterline.

Prima di entrare nel merito, vale la pena fare un piccola ricognizione storica, che ci dice moltissimo sulla moneta e sulla logica che ne guida l’utilizzo.

La Banca d’Inghilterra iniziò ad emettere banconote nel 1694, ma solo dal 1921 le è stato concesso il monopolio dell’emissione. Tuttavia, caso più unico che raro, ad alcune banche inglesi è stato concesso di emettere banconote, segnatamente in Scozia e nell’Irlanda del Nord. Per tale ragione, nel 2009, il governo firmò una legge che provvedeva, in caso di insolvenza di qeste banche, a garantire i possessori il riscatto a valore nominale di queste banconote private.

In aggiunta a queste banconote ci sono altri mezzi di pagamento a disposizione degli inglesi per i loro scambi. Fra questi i vouchers, e, più di recente, le banconote locali. Una tradizione, quest’ultima, che affonda le radici in una storia lontana.

E’ opportuno ricordare alcune nozioni, che abbiamo già incontrato, ma che è sempre utile ripetere. La moneta svolge tre funzioni chiave che ne giustificano l’esistenza: è un mezzo di scambio, quindi serve a rendere possibili i pagamenti; è una riserva di valore, quindi può essere tesaurizzata e venduta al pari di qualsiasi altra merce, è una unità di conto, ossia serve a misurare il valore di un qualsiasi bene o servizio.

In quanto mezzo di scambio e riserva di valore, la moneta, quindi, è essenzialmente un’obbligazione. Chi ha emesso la moneta, in pratica, ha un debito nei confronti di chi la detiene. La sua qualità di riserva di valore ha spinto le società, nella storia, a servirsi di metalli preziosi che in qualche modo, per convenzioni, incorporano un valore.

Tanto è vero che i primi banchieri inglesi del XVI secolo erano gli orafi, che prendevano il metallo prezioso come deposito e emettevano ricevute che certificavano il loro debito nei confronti dei proprietari del metallo. Questi ultimi, nel tempo, trovarono più pratico usare queste ricevute come mezzo di pagamento piuttosto che il metallo conservato dagli orafi, incoraggiandoli a prestare quanto avevano in deposito nella convizione che assai difficilmente tutti i depositanti avrebbero chiesto la restituzione dei loro beni. Che poi è come funzionano le banche ancora oggi.

Nel corso del XVII secolo il governo inglese iniziò a chiedere prestiti agli orafi per finanziare una serie di guerre contro la Francia. Tali prestiti furono concessi a tassi talmente elevati che provocarono una serie di default statali. E così si arrivò, nel 1694, alla fondazione della Banca d’Inghilterra, l’antesignana della BoE, concepita proprio allo scopo di individuare una forma di finanziamento più a basso costo per lo Stato. E’ l’atto di nascita delle banche centrali, sorta di ircocervo fra stato e mercato. La Banca emetteva note di banco (poi diventate banconote) sulla base del capitale versato dai soci privati.

Senonché, nel frattempo, le solite turbolenze finanziarie avevano iniziato a dragare a tal punto le riserve aurifere delle banche emittenti che si arrivò, già nel 1821, alla sospensione della convertibilità. Successe di nuovo agli albori della Grande Guerra di cent’anni fa e ancora una volta nel 1931, dopo la breve parentesi del ritorno al gold standard. Lo sganciamento della convertibilità inglese (meno conosciuto del più famoso americano sganciamento del dollaro dall’oro nel 1971) segna l’avvento dell’epoca della fiat money, ossia della moneta di banca centrale sostenuta esclusivamente dalla promessa di pagamento implicita (del governo) rappresentata da questi pezzi di carta (le banconote).

Sorge un dibattito mai sopito in dottrina, fra i cosiddetti cartalisti e i metallisti.Ossia, banalizzando, fra coloro che credono che la moneta abbia un valore convenzionale e chi crede che l’abbia intrinsecamente legato al metallo che la rappresenta.

Mentre la moneta “ufficiale” segue la sua storia, alla sua ombra fioriscono le monete locali che vengono pensate esclusivamente in quanto mezzi di scambio e unità di conto, mentre la funzione di riserve di valore viene manifestamente scoraggiata, per non dire penalizzata. Il che ha perfettamente senso. Una moneta che non ha valore intrinseco deve essere scambiata. E di conseguenza ha il vantaggio che fa girare l’economia.

Uno degli esempi pià interessanti è quello messo in campo nel 1832 da Robert Owen, un riformatore preoccupato delle miserabili condizioni di vita della working class inglese che creò borse del lavoro a Londra e Bimingham per quotare ed emettere “labour notes” con le quali remunerare i lavoratori, nella convinzione che tale sistema conducesse a una più equa ripartizione della ricchezza fra le classi sociali. Il sistema ebbe un notevole successo all’inzio, ma dopo due anni  fallì.

Alcuni decenni dopo, un economista, Silvio Gesell, influenzato dalla crisi argentina del 1890, avanzò l’idea che usando una moneta “accelerata” si potesse sconfiggere la depressione strisciante. L’espediente era emettere moneta soggetta a uno deprezzamento pianificato, in modo tale da incoraggiarne la spendita. Significa privilegiare il ruolo di mezzo di scambio (e unità di conto) e svilire quello di riserva di valore. Il pensiero che c’è dietro che è la moneta serva all’economia, quindi allo scambio, non alla tesaurizzazione (ossia alla rendita).

Un esempio di questo principio si sviluppò in Austria, nel 1932, nella città di Worgl. La città adottò una “moneta accelerata” che si svalutava l’1% nominale ogni mese, nella convizione che l’economia avrebbe tratto giovamento dall’aumentata velocità di circolazione. Ma la banca centrale austriaca mise fine all’esperimento un anno dopo.

Anche negli Stati Uniti, nella lunga depressione degli anni ’30, ci furono diversi esperimenti di moneta locale. Anche a causa dei numerosi fallimenti bancari che provocarano un grave scarsità di denaro. Molti presero a prestito i principi di Gesell, quindi moneta soggetta a periodici deprezzamenti proprio per rivitalizzare l’agonia del sistema produttivo. I sistemi si diffusero in tutto il paese, ma mancò quello che poi è l’ingrediente fondamentale che sostiene una moneta: la fiducia. Pochi accettavano la carta “accelerata” come mezzo di pagamento.

Ma probabilmente l’esperimento più riuscito e tuttora vivente sulle monete locali è quello della banca Wir, in Svizzera, attivo sin dal 1934. Sempre dai tempi della depressione, non a caso. Il sistema fu fondato da alcuni imprenditori proprio per far fronte alla scarsità di valuta seguita alla crisi del ’29. E’ un sistema puramente contabile che prevede di concedere credito agli aderenti. Anche stavolta, la base teorica era quella di Gesell. Solo che invece di prevedere una moneta accelerata, i partecipanti al sistema non percepiscono interessi sulle somme a credito che sono soggette a un tasso negativo se vengono tenute ferme.

Chi ha letto Keynes davvero (e non ne ha solo sentito parlare) troverà eco di tali pratiche in tanti suoi scritti.

Arriviamo ad oggi. I circuiti delle monete locali hanno ripreso vigore in concidenza con l’esplosione della crisi economica. In comune, questi circuiti, hanno il fatto che si tratta di circuiti locali chiusi e limitate ad aree particolari, che usano queste valute per comprare beni e servizi al loro interno. Quindi sono di grande sostegno alle economia di territorio in quanto favoriscono il credito fra i partecipanti e la circolazione degli scambi. Ciò implica, e questo è il suo limite, che quanto più ampio sarà il consorzio dei partecipanti e tanto più benefici saranno gli effetti per il territorio, ma anche il contrario: un piccolo consorzio, implica piccoli vantaggi per il resto dell’economia locale, come nota anche la BoE.

Anche qui, l’ingrediente magico che potrebbe cambiare le cose è la fiducia, che poi è quella che sostiene le banche centrali.

Se tali circuiti fossero sponsorizzati e incentivati dai governi, anziché da piccole comunità locali (pensate ad esempio al circuito Sardex, in Sardegna), forse la moneta “illegale” potrebbe servire l’economia (non finanziaria) assai meglio di quella legale.

Ciò spiega perché alcuni economisti oggi guardino con interesse all’istituzione di circuiti di moneta locale con basi istituzionali più robuste di quanto possano assicurare loro regimi di territorio.

Si arriva così a proposte che è sicuramente utile approfondire, come quella di affiancare all’euro, che è una moneta completa dei tre requisiti che abbiamo visto, una serie di monete locali, magari legate ai singoli stati, che non svolgano il ruolo di riserva di valore. Ne parlano in un libro recente (Come salvare il mercato dal capitalismo) due economisti e storici dell’economia, Massimo Amato e Luca Fantacci.

Ed è interessante leggerlo perché ci fa capire un’altra cosa. Nel dibattito sempre più lacerante fra chi vuole uscire dall’euro e chi vuole restarci, esiste una terza via che solo pochi hanno immaginato e che potrebbe servire allo scopo di far ripartire l’economia senza creare lacerazioni: affiancare una o più monete locali più o meno nazionale (che non svolgano funzione di riserva di valore) all’euro, che rimarrebbe il mezzo internazionale di pagamento, l’unità di conto degli scambi internazionali, e la riserva di valore sui mercati finanziari.

Ciò restituirebbe ai territori quell’autonomia monetaria la cui mancanza viene tanto lamentata e, se ben costruita, potrebbe ridare fiato all’economia, basandosi su un sistema di compensazione multilaterale fra i partecipanti al circuito monetario che di per sé facilita il credito e quindi gli investimenti.

Si dirà che non è possibile. Che è una stupidaggine. I più benevoli diranno che è un’utopia.

Ma questa, semmai, è una buona ragione per lavorarci su.

Siamo ricchi, ma poveri

E’ molto istruttivo leggere insieme l’ultimo rapporto di Bankitalia sulla ricchezza delle famiglie italiane e il rapporto su reddito e condizioni di vita dell’Istat, che per una di quelle curiose coincidenze sono usciti quasi in contemporanea, offrendoci una fotografia alquanto sfocata e contraddittoria delle condizioni reali del paese.

Da Bankitalia apprendo che, malgrado la profonda correzione dei corsi immobiliari, che ha falcidiato la ricchezza degli italiani, le famiglie del Belpaese, a fine 2012, hanno una ricchezza netta pari a circa 8.524 miliardi di euro, pari a circa 143 mila euro pro capite, di cui il 61,6% derivanti da attività reali (per più dell’80% abitazioni) e per il restante 38,9% da attività finanziarie. Mentre i debiti complessivi ammontano a circa 900 miliardi, più o meno il 10% delle attività complessive.

Allo stesso tempo leggo nel rapporto Istat che, sempre nel 2012, il 29,9% delle persone è a rischio povertà o escusione sociale, l’1,7% in più rispetto al 2011, in gran parte dovuto al notevole incremento della quote di persone severamente deprivate, in crscita dal11,2 al 14,5%. Che vuol dire non essere in grado di fare una settimana di ferie fuori da casa, non poter riscaldare adeguatamente la propria abitazione o non poter sostenere una spesa improvvisa di 800 euro, se necessario, o, peggio ancora, non potersi alimentare adeguatamente consumando proteine ogni due giorni. Ne deriva che il rischio di povertà o esclusione sociale è del 5,1% più elevato della media europea. Peggio di noi stanno solo in Grecia e in alcuni paesi dell’est europeo.

Poi riprendo lo studio di Bankitalia e leggo che malgrado il dimagrimento dovuto alla crisi, la ripresa dei corsi finanziari ha quasi compensato il calo del mattone (-6% in termini reali), portando a un calo della ricchezza netta di appena lo 0,6% rispetto al 2011. E leggo pure che malgrado i cali, registrati dal 2007 in poi, quando la nostra ricchezza netta superava abbondantemente i 9.000 miliardi, siamo ancora nella top ten dei paesi europei, visto che quota circa 7,9 il reddito lordo disponibile, più o meno al livello di Francia, Regno Unito e Giappone, molto meglio della Germania. Per giunta rimangono bassi i debiti delle famiglie rispetto al reddito disponibile, all’82%, “nonostante i significativi incrementi degli ultimi anni”.

Mi sorge il sospetto che in Italia ci sia una profonda sperequazione redistributiva. Allora ritorno sul rapporto Istat e leggo che “il 20% più ricco delle famiglie percepisce il 37,5% del reddito totale, mentre il 20% più povero l’8%”, quasi un quinto. E se guardo l’indice di Gini che misura l’equità distributiva (0 massima equità, 1 massima diseguaglianza), scopro che su scala nazionale, nel 2012, tale indicatore vale 0,32. Quindi nel suo complesso non sembra ci sia tutta questa sperequazione. Il dato però cela importanti differenza. Al Sud l’indice quota 0,33, al nord 0,29. La famosa questione meridionale, penso.

Il combinato disposto di queste informazioni mi fa sorgere il sospetto che qualcosa non quadri. Abbiamo un paese nel suo insieme abbastanza equo, dove perà un sacco di gente non può fare una settimana di ferie. Abbiamo un paese con una ricchezza netta pari a quasi otto volte il reddito, dove però ci sono molti che fanno fatica a comprarsi una bistecca due volte a settimana. Un numero crescente, addirittura.

Ma che ci fanno gli italiani coi soldi?

Torno a Bankitalia e scopro che le famiglie italiane tengono all’estero circa 320 miliardi di attività finanziarie sui circa 3.670 miliardi totali, in aumento di circa il 5% rispetto al 2011. E parliamo solo delle somme censite dalle statistiche.

Scopro pure come sono cambiati i gusti degli italiani in fatto di finanza. Un cambiamento storico. A metà degli anni ’90 gli italiani investivano il 29% della loro ricchezza finanziaria in depositi e un altro 19% in titoli di stato, con punte del 21%. Quindi la metà dei soldi liquidi degli italiani andavano alle banche e allo stato. Pochi rendimenti, ma sicuri.

La rivoluzione finanziaria ha cambiato queste consuetudini: oggi i depositi bancari quotano il 19% del totale e i titoli pubblici appena il 5%. Il totale fa meno della metà di vent’anni fa. Tutto a vantaggio di azioni, fondi obbligazioni e riserve tecniche assicurative. L’aumentato appetito per il rischio ha anche fatto crescere i rendimenti, come si evince dai grafici storici, ma al contempo anche le perdite nei periodi di crisi.

Costante invece la quota destinata al risparmio postale, circa il 31%, che poi è la cassaforte della Cassa Depositi e prestiti. Parliamo di oltre 1.000 miliardi, mica bruscolini.

Ma in queste cifre si annidano altre informazioni interessanti. I depositi bancari capitalizzano circa 660 miliardi di euro, il 93,6% posseduti dalle famiglie, con un ammontare medio pro capite di 14 mila euro. Abbastanza per farsi una bistecca in più, mi pare. Anche perché i conti fino a 50 mila euro ammontavano al 42% del totale, ma, dato assai più rilevante, il 40% di questi depositi è nella forbice fra i 50 mila e i 250 mila, mentre c’è un altro 18% che supera la soglia dei 250 mila euro. Poiché i conti censiti sono 47 milioni, significa che in Italia ci sono 8 milioni e 460mila conti correnti con cifre superiori ai 250.000 euro e altri 18 milioni e 800mila conti correnti con importi compresi fra i 50 mila e i 250 mila euro. Quindi il 58% dei conti correnti italiani ha cifre superiori ai 50 mila euro. E non parliamo di pochi fortunati ricchi: parliamo di oltre 27 milioni di conti correnti intestati a un numero più o meno equivalente di persone.

Se poi andiamo a vedere i titoli custoditi dalle banche, valore circa 550 miliardi, scopriamo che il 96% è detenuto da famiglie e che la quota di depositi titoli superiori a 500 mila euro era solo un punto percentuale inferiore (il 35%) rispetto alla forbice 50mila-250mila euro. Vi risparmio il dato sulla ricchezza patrimoniale e sui conti correnti postali. Basti sapere che parliamo di un’altra montagna di miliardi.

Insomma, non sembriamo un popolo alla fame, ma al contrario abbiamo collettivamente risorse sufficienti a stabilizzare la nostra economia e compensare agevolmente le situazioni di disagio sociale, visto che di fronte a tanta ricchezza pressoché inutilizzata, in Italia e all’estero, l’Istat certifica che aumenta l’esclusione. Abbiamo una disoccupazione al 12 per cento e una montagna di risorse inutilizzate. Questo è un vero spreco, altro che le province.

Solo che non facciamo nulla. Ci lamentiamo e stringiamo la cintura.

Forse il problema dell’Italia non è l’aumento della povertà, che è solo una conseguenza.

Il problema è che anche i ricchi si sentono poveri.

I governatori dell’eurozona battono un colpo

Dunque Mario Draghi ha confermato, nel corso di un dibattito al Parlamento europeo, che “i bond sovrani verranno sottoposti a stress come altri titoli”.

Non era difficile immaginare che sarebbe finita così, ma averne la conferma serve anche a comprendere che la partita che si sta giocando su questa class di asset è la più strategica, per non dire sistemica, dell’intera eurozona.

Non che avessi dubbi. Ne avevo talmente pochi che mi sono portato avanti col lavoro e, qualche post fa, mi sono inerpicato con grande fatica nella ragnatela della regolamentazione bancaria di Basilea II e III, che anche ieri Draghi ha citato come fonte di ispirazione normativa, spiegando che non tocca certo alla Bce decidere come trattare i bond sovrani, ma proprio ai banchieri di Basilea (che per la cronaca è espressione delle Banche centrali). Alludendo con ciò al fatto, già messo in evidenza dal suo collega della Bundesbank Weidmann, che i regolatori di Basilea fossero stati troppo generosi nel giudicare risk free (e quindi non bisognosi di accantonamento nel capitale di vigilanza delle banche) i titoli di stato.

Abbiamo visto che non è così. Le regole di Basilea, di recente ribadite anche dalla Bri, dicono esattamente il contrario: ossia che tutte le classi di titoli, quindi anche quelli sovrani, sono soggetti a una classificazione del rischio. E fissa anche un criterio di ponderazione, legato al rating, in virtù del quale le banche possono sapere esattamente quanto capitale devono mettere da parte ogni tot di titoli di stato.

Quello che i nostri governatori (Weidmann, Draghi) omettono di dire (difficile credere che sia sfuggito a tutti), è che le regole di Basilea III sono state tradotte nella direttiva europea CRD IV (36/2013) sui requisiti della patrimonializzazione bancaria e in un regolamento (575/2013) che entreranno in vigore dal prossimo gennaio. Il regolamento, in particolare, (articolo 114) fissa un rischio zero per i titoli di stato denominati in valuta nazionale da parte di tutti i paesi europei. Quindi non è tanto Basilea ad aver creato il “problema”, ma semmai il mondo politico europeo.

Questo ovviamente i nostri eurogovernatori non lo dicono.

La conseguenza di questa regolamentazione, quindi, è che i titoli italiani, denominati in euro, hanno la stessa classificazione di rischio di quelli tedeschi. Non per scelta dei banchieri, ma dei politici.

Vale la pena fare un ulteriore approfondimento andandosi a leggere il parere proprio su questo regolamento che la Bce depositò presso parlamento e consiglio europeo, citato nel preambolo. Un passaggio in particolare, laddove si sottolinea che “la Bce sostiene fermamente l’obiettivo di affrontare esposizioni al rischio specifiche relative, tra l’altro, a determinati settori, regioni o stati membri per mezzo di atti delegati che affidino alla Commissione la facoltà di imporre requisiti prudenziali più stringenti”.

Quindi non è che i banchieri non ci abbiano provato a dire come la pensavo. Solo che non hanno avuto successo.

Senonché i nostri governatori centrali intendono spezzare una volta per tutte il legame fra stati sovrani e banche residenti. Che poi è uno dei punti qualificanti dell’Unione Bancaria, sempre che si riesca ad approvarla entro aprile come Draghi ha esortato anche ieri l’europarlamento a fare.

E siccome questa certezza non c’è, ecco che intanto scatta il piano B: ossia usare la supervisione bancaria, che di sicuro è l’unico momento sovranazionale già operativo sul quale nessuno può mettere bocca, come grimaldello per scardinare il più possibile questo nesso stati-banche, in nome della prudente regolazione finanziaria e per evitare che la disciplina di mercato faccia più danni. Quindi per il nostro bene.

Il “fantasma” del governo degli eurobanchieri batte un colpo.

La conseguenza di tale prezzatura dei bond sovrani è evidente: detenere titoli dei Piigs sarà costoso per le banche dell’eurozona, mentre i titoli a rating elevato saranno a rischio zero, quindi gratis, proprio per le regole di Basilea hanno fissato. Una scelta che potrebbe amplificare la frammentazione dell’eurozona, anziché ridurla.

Sinceramente ammirato da tanta finezza, ho visto emergere la questione dei bond sovrani nel dibattito esoterico dei banchieri centrali fino a diventare di dominio pubblico, quindi essoterico, in queste ultime ore. Nella mattina in cui si è tenuto il dibattito di Draghi, il Financial Times riportava una pregevole intervista al responsabile della divisione economica della Bce Peter Praet, che spiegava come fosse necessario prevedere una qualche forma di meccanismo capace di arrivare a una “prezzatura” del rischio dei bond sovrani. Magari un fondo dove le banche siano “invitate” a depositare capitale di vigilanza.

Non è tanto lo strumento tecnico che interessa, ma il principio. E il pretesto economico anche.

Il pretesto economico è questo: i nostri governatori, che temono un’ondata deflazionaria nell’eurozona anche se dicono il contrario (ultimo sempre Draghi ieri), hanno il problema di fare arrivare credito alle imprese evitando che finisca come in passato, ossia che le banche facciano carry trade con i soldi della Bce. Per riuscirci devono “costringere” le banche a dare credito all’economia, scoraggiando quindi l’accumulo di bond sovrani. Così potranno anche spezzare il famoso legame fra stati e banche residenti, la qualcosa obbligherà gli stati a dare corso a tutti i necessari consolidamenti fiscali, visto che non potranno più contare sui soldi delle “loro” banche per finanziare i propri deficit.

Il principio è questo: usare il bastone della presunta market discipline (ovvero la minaccia che i mercati punirebbero scelte non coerenti con la loro fame di certezze) e la carota della regolazione (le famose norme di Basilea) per bypassare una precisa norma votata dalle autorità europee. Ossia che tutti i titoli dell’eurozona siano risk free.

Se la logica economica che guida questo ragionamento può essere comprensibile, rimane un dubbio metodologico sul principio.

E anche una domanda: chi governa l’eurozona: i politici o i governatori?

Notturno polacco

Se l’economia fosse musica, si potrebbe dire  che quella polacca somigliava a una bella mazurca. Una danza di coppia frizzante, per lo più con la vicina Germania, suonata a ritmo sostenuto da un’orchestrina infaticabile e low cost.

Il distratto popolo europeo si è goduto questa musica da lontano, insieme ai vantaggi offerti dal poter contare su un mercato del lavoro così accogliente. Ma essendo distratto non si è accorto che la musica, intanto, cambiava.

L’orchestrina iniziava a perdere il tempo.

Il cambio di marcia però non è sfuggito (e figuriamoci) ai ministri dell’Ecofin. Pure se impelagati nella difficile trattativa sull’Unione bancaria, hanno trovato il tempo di comminare una sonora bocciatura alla Polonia, come farebbe ogni bravo direttore d’orchestra di fronte a una stonatura.

Per chi non lo ricordasse, la Polonia è sotto procedura per deficit eccessivo dal luglio 2009, quando il Consiglio europeo diede al paese tempo fino al 2012 per correggere il suo deficit fiscale.

Il Consiglio europeo ha preso atto che la Polonia ha fallito l’obiettivo di riportare il deficit sotto il fatidico 3%, così come prevedeva l’ultima raccomandazione che le era stata rivolta nel giugno scorso, quando si decise di spostare il termine al 2014, tenuto conto del grande sforzo fiscale compiuto nel frattempo. Considerate che nel 2010 il deficit fiscale aveva raggiunto il 7,9%, arrivando al 5% nel 2011.

Nel 2012 il deficit si è collocato al 3,9%, ma le prospettive non sono incoraggianti.

Ne è venuta fuori un’altra raccomandazione, nella quale il Consiglio dà un altro anno di tempo, fino al 2015, per arrivare alla correzione, che non sarà semplice né indolore per la Polonia.

Secondo le previsioni della Commissione Ue, infatti, la Polonia mancherà il target del deficit al 3,6% fissato dal Consiglio nella raccomandazione di giugno, anche in ragione del fatto che l’aggiustamento fiscale ottenuto dalla Polonia nel corso dell’anno (lo 0,3% del Pil) è stato parecchio inferiore rispetto a quello richiesto dalle autorità europee (0,8%).

Né andrà meglio l’anno prossimo. La Commissione prevede un surplus della spesa generale del governo pari al 4,6% del Pil, ma dovuto solo al traferimento una tantum degli asset detenuti dai fondi pensione nella contabilità pubblica, che le nuove regole previste dal sistema di contabilità europeo (ESA 2010, che ha sostituito ESA 95) non considera come misura valevole per la riduzione del deficit fiscale.

Neanche fossero soldi falsi.

“In uno scenario a politiche invariate – scrive il Consiglio – la correzione del deficit nel 2014 non sembra sostenibile, visto che la Commissione prevede un deficit del 3,3% nel 2015. In ragione di ciò il Consiglio ha concluso che le azioni intraprese dalla Polonia, in risposta alle raccomandazioni di giugno 2013, non sono state sufficienti”.

Rimandata al 2015.

La proroga è dovuta anche alla circostanza che “l’aggiustamento richiesto è il risultato del cambio delle regole contabili da ESA 95 a ESA 2010”.

Poi dice chele regole non fanno la differenza.

Servirà una robusta correzione per aggiustare il deficit per il 2014 e centrare l’obiettivo entro il 2015. In particolare, il Consiglio ha fissato un target del 3,9% per il 2014 e del 2,8% (al netto del trasferimento degli asset dei fondi pensione) per il 2015. Per riuscirci, la Polonia dovrà tirare la cinghia, arrivando a un miglioramento del bilancio pubblico dell’1% nel 2014 e dell1,2% nel 2015.

Mica bruscolini.

Anche perché la situazione generale della Polonia ha alcune luci e molte ombre.

Nell’ultimo staff report dedicato al paese a luglio scorso il Fmi notava che “l’economia ha rallentato notevolmente a causa della debolezza dei principali partner commerciali, alla contrazione degli investimenti pubblici e alle incertezza del consumo delle famiglie”. “La turbolenza nel mercati finanziari globali ha aumentato la volatilità dello zloty”, sottolineava il Fmi.

La principale vulnerabilità della Polonia nasce dalla stessa sua fortuna, ossia l’essere molto interconnessa con alcuni paesi dell’eurozona, segnatamente con la Germania che “aumenta l’impatto (positivo o negativo) degli shock esterni”.

I numeri parlano chiaro. Circa il 70% del prodotto nazionale aggiunto è esportato e consumato in Europa e circa il 90% degli investimenti diretti che arrivano in Polonia (che valgono circa il 36% del Pil) origina dall’Europa. Quindi se l’Europa starnutisce, la Polonia si becca una febbre.

Lato finanziario, la Polonia ha debiti con le banche estere che valgono il 60% del Pil, l’80% dei quali proviene da banche europee. “In cambio – nota il Fmi – le banche sussidiarie polacche sono diventate un’importante fonte di guadagno per alcune banche europee”.

Al contempo è aumentata notevolmente la quota di debito sovrano in mano all’estero, specie dal 2008-9 in poi. Fino a dicembre 2008 il debito sovrano all’estero era intorno al 15%. A dicembre 2012 si era già al 35%.

In totale il debito lordo estero ha raggiunto il picco del 74% del Pil a fine 2012, oltre 350 miliardi. Per la gran parte (circa 200 miliardi) si tratta di debiti del settore privato.

Ma stando così le cose, “le esternalità negative derivanti dall’eurozona, attraverso il canale del commercio, della finanza e della fiducia, rimangono un rischio chiave della Polonia”.

In questo scenario il rallentamento dell’economia aggiunge un rischio ulteriore, lato fiscale, al contesto sfidante verso il quale è esposto il Paese.

Dalla sua la Polonia ha una situazione di riserve crescenti, di banche resilienti (pure se bisognose di ulteriore regolamentazione e gravate da una quota crescente di NPL) e un deficit di conto corrente intorno al 4% del Pil. Gran parte di questo deficit dipende dal deficit sul lato dei redditi, visto che la Polonia paga fior di cedole e dividendi ai suoi generosi investitori esteri.

In questo contesto però un ulteriore rallentamento economico avrebbe l’effetto di un fiammifero sul fuoco. Molto dipenderà dal previsto rimbalzo dei consumi privati e degli investimenti, che dovrebbero supplire al calo dell’export. Ma tali circostanze dipendono in gran parte dall’espansione del credito bancario che, al contrario di come dovrebbe, continua a rallentare malgrado la politica espansiva della banca centrale, che ha portato i tassi al minimo storico del 2,75%.

Il Fmi, a tal proposito, suggerisce che la politica monetaria accomodante prosegua, in perfetto stile eurozona.

Ma per il lungo termine il Fondo non dubita circa la necessità di profonde riforme strutturali, che riguardano il mercato del lavoro ( isalari reali ad aprile 2013 sono più bassi di aprile 2008) e il settore pubblico, che ancora pesa circa il 20% del valore aggiunto lordo, pure se le autorità prevedono di portarlo al 10.

Il consolidamento fiscale che attende la Polonia, tuttavia, farà la differenza.

I polacchi potranno consolarsi pensando che hanno pochi debiti e che quindi hanno ampi spazi per farne in nome della crescita.

Ma il futuro è quantomai incerto. Se la crescita nell’eurozona non ripartirà, anche loro inizieranno a soffrirne le conseguenze, in un contesto in cui il bilancio pubblico, dopo l’ennesima bocciatura europea, non ha più spazi di manovra.

La musica per la Polonia, insomma, potrebbe cambiare.

Più che una mazurca, un notturno.

I dieci giorni che cambieranno l’Europa (e la Germania)

Non è il 2014 l’anno in cui capiremo come andrà a finire l’Europa, come dice il nostro premier Letta.

Il nostro destino lo capiremo prima di Natale.

Il countdown è già cominciato con l’Ecofin di ieri, dove era attesa la decisione dei 28 ministri sui due pilastri mancanti dell’Unione Bancaria. I ministri si sono ritrovati a dover dipanare una matassa intricatissima, ossia quale fosse l’autorità deputata a decidere sul fallimento di una banca, e insieme chi dovesse pagare il conto a partire dal ottobre del 2014, quando inizierà la sorveglianza della Bce sui principali istituti di credito europeo.

Dopo la solita maratona notturna, si è deciso di prendersi qualche altro giorno. L’accordo per grandi linee è stato definito, ma bisogna mettere a punto i dettagli, mei quali com’è è noto si annida sempre il diavolo.

Nel caso in ispecie, anche il quadro generale è un po’ confuso. Ancora non è ben chiaro se e come sarà costituità l’autorità sovranazionale di risoluzione, nè come e chi pagherà il conto. I documenti circolati in queste ore lasciano aperte più domande di quante risposte diano. Quindi toccherà attendere per capire meglio.

Rimane il fatto che queste decisioni, assolutamente tecniche, hanno pesanti ripercussioni politiche che impattano in maniera rilevante sul futuro dell’eurozona, innanzitutto, ma di tutta l’Unione europea.

Ciò spiega perché siano aumentate le pressioni sui governi europei affinché la smettano di cincischiare e decidano il da farsi.

E’ stata fissata anche una scadenza: l’accordo dell’Ecofin deve arrivare entro la metà della prossima settimana, prima quindi del vertice fra i capi di stato e di governo, che si incontreranno fra il 19 e il 20 dicembre che dovrebbe asseverare tali decisioni e quindi aprire di fatto l’iter parlamentare, che dovrebbe procedere a tappe forzate fino all’aprile del 2014, quando l’europarlamento chiuderà per elezioni.

Insomma: ora o chissà quando. Per non dire mai più.

Anche perché, e qui ha ragione Letta, è difficile fare previsione sul prossimo europarlamento, che magari verrà fuori dalle urne assai piùù euroscettico di quanto non sia oggi, e quindi assai meno disposto a recepire una roba sistemica come un’Unione bancaria.

Per capire il nostro destino, e più precisamente quello dell’Unione bancaria dal quale dipende quello della buona salute dell’Unione monetaria, basterà quindi aspettare una decina di giorni.

La prima questione, quella di identificare la fisionomia del Risolutore, dicono i beneinformati, vedeva due inediti schieramenti. Da una parte coloro che vorrebbero che tale struttura coincidesse con il gruppone dell’Ecofin, con tanto di diritto di veto, che dovrebbe esser chiamato a decidere sui fallimenti bancari. Qui troviamo la Germania, la Finlandia e la Slovacchia. Dall’altra parte, ossia fra coloro che vorrebbero che il risolutore fosse un’entità sovranazionale, troviamo il resto dei paesi dell’Ue, oltre alla Bce e la Commissione europea, che ha già presentato una proposta di risoluzione in tal senso.

Si può questionare a lungo sul perché la Germania non voglia che sul fallimento della sue banche decida uno “straniero”. Ma è chiaro che se nascerà l’autorità sovranazionale di risoluzione, come è molto probabile che sia, allora la Germania dovrà incassare un pesante ridimensionamento politico che cambierà, anche a livello di percezione pubblica, il suo ruolo nel lungo processo di costruzione europea. Si capirebbe, vale a dire, che le dispute europee non sono autenticamente fra i singoli stati, come gran parte della pubblicistica contemporanea induce a credere, ma fra le entità sovranazionali (compreso il Fmi) e gli stati nazionali.

Sulla seconda questione, quella del finanziamento del fondo sui salvataggi bancari, bisogna capire se i soldi arriveranno dagli stati, come dice la Bce, o se si potrà attingere ai fondi dell’ESM, come propongono alcuni ministri dell’Ue, almeno fino a quando il fondo unico di risoluzione (Single Resolution Fund), che sarà alimentato dalle stesse banche europee, non avrà sufficiente capienza finanziaria.

Anche qui, la Germania si oppone all’idea di usare l’Esm, adducendo a cagione il fatto che sarebbe un modo indiretto per socializzare le perdite fa tutti gli Stati. Dal punto di vista tedesco è molto più opportuno che siano gli azionisti e gli obbligazionisti a pagare, e anche i depositanti non assicurati (bail-in). Opinione che peraltro è diventata patrimonio della legislazione europea, ma a partire dal 2018. Quindi è probabile che pur di spuntarla su questo punto, elettoralmente assai più sensibile, ottenendo magari l’anticipazione dell’entrata in vigore delle regole del bail-in la Germania ceda sul primo, che però è assai più intrusivo nel perimetro della sovranità finanziaria. Sarebbe una vittoria di Pirro.

Anche qui la decisione finale, se mai arriverà, ci dirà molto sul peso politico reale della Germania.

Molti osservatori in queste settimane hanno messo sull’avviso di un accordo al ribasso che, dicono, minerebbe la fiducia nella reale capacità dell’Ue, e dell’eurozona in particolare, di fare quanto è necessario, per usare un’espressione resa celebra da Draghi, per uscire in maniera strutturale dalla crisi.

E proprio ieri Mario Draghi, parlando a un convegno in Banca d’Italia in memoria di Curzio Giannini, ha insistito sulla necessità di arrivare al più presto all’approvazione dell’Unione bancaria. E guarda il caso, la stessa cosa ha detto la presidente del Fmi Lagarde che, sempre ieri, ha rilasciato un discorso con un outlook sull’eurozona.

Insomma, il grande mondo della finanza si aspetta che i governi europei approvino presto e bene l’Unione bancaria.

L’alternativa, assai rischiosa, non sembra contemplata.

Almeno per i prossimi dieci giorni.

Le regole sui bond sovrani spaccano in due l’Europa

Con discrezione davvero svizzera, la Bri ha acceso una miccetta capace di far deflagrare la bomba accesa sul tavolo dei regolatori sul futuro trattamento dei bond sovrani.

Nell’ultimo Quaterly Bulletin a un certo punto, dopo un lungo studio sull’andamento del rischio nel mondo, la Bri ha infilato un box di due paginette appena che di sicuro solo pochi maniaci hanno letto con attenzione più di una volta. Si intitola “Il trattamento del rischio sovrano nello schema di regolamentazione patrimoniale di Basilea”.

Comincia così: “E’ stato talvolta affermato che lo schema di regolamentazione patrimoniale di Basilea prescrive una ponderazione di rischio pari a zero per le esposizioni delle banche nei confronti dei soggetti sovrani. Tale affermazione non è corretta”.

Bum.

Perché bum? Poco più di due mesi fa sul Financial Times è apparso un articolo del boss della Bundesbank, Jens Weidmann nel quale il banchiere esortava a spezzare il legame perverso fra titoli di stato e banche. Fra i tanti argomenti citati a sostegno della sua tesi, anche il riferimento alla circostanza che “la corrente assunzione regolamentare (Basilea II e III, ndr) che i bond governativi siano risk free è stata sconfessata dalla recente esperienza. I tempi sono maturi – conclude – per affrontare il trattamento normativo dei bond sovrani. Senza tale revisione non vedo possibilità di spezzare il legame fra banche e debito sovrano”.

Anche di recente, in una lunga intervista al Sole 24 Ore, lo stesso Weidmann ha sottolineato che “il trattamento regolamentare attuale dell’esposizione delle banche al debito sovrano crea uno svantaggio per il credito alle imprese rispetto a quello ai governi. Abolire tale privilegi avrebbe un effetto positivo sull’erogazione del credito”.

Senonché, Weidmann non dice esattamente la verità. Non sono le regole di Basilea ad aver assegnato ai titoli di stato la qualifica di risk free, ma l’interpretazione che a tali regole hanno dato le autorità europee, chiamate a recepirle.

Perciò le due pagine che “sbugiardano” il potente banchiere centrale tedesco.

Ma non è mica finita qui. Dulcis in fundo, in una piccola nota a margine, i banchieri della Bri ricordano un’altra chicca che finirà col mettere fuorigioco i bond sovrani di mezza Europa, ossia di quei paesi che non aderiscono all’euro.

Vediamo perché.

Le regola di Basilea, fra le tante altre cose, disciplinano esattamente come debba essere trattato il rischio derivante dai titoli di stato, ossia capire quanto capitale di vigilanza (concetto espresso da Basilea I) debbano avere le banche a fronte dell’esposizione in questa classe di prestiti. Lo scopo del capitale di vigilanza, che sostanzialmente è una riserva, è quello di conferire una maggiore stabilità alla banca. Come tutti i tipi di riserve, anche la quota di risorse impegnata nel capitale di vigilanza deve rimanere immobilizzata. Ergo: sono soldi che non possono essere prestati. Quindi più il capitale di vigilanza è alto, meno soldi possono essere prestati, meno sarà redditizia l’impresa bancaria.

Con Basilea I si arrivò a quantificare tale capitale con l’equivalente di un coefficiente patrimoniale dell’8%. In sostanza una semplice frazione con, al numeratore il capitale da vigilanza da accantonare, e al denominatore il totale degli impieghi. Il risultato di tale frazione doveva fare 0,08, ossia 8%.

Con Basilea II si decise di precisare meglio la quantificazione degli impieghi per associare a loro i rischi ad essi inerenti, svolgendo, a secondo della classe di asset, una certa ponderazione. La frazione, tuttavia, doveva sempre fare 0,08. Ossia il coefficienta patrimoniale doveva arrivare all’8%.

Queste regole comprendevano anche i bond sovrani. “Basilea II e Basilea III – scrive la Bri – prescrivono requisiti patrimoniali minimi commensurati al rischio di credito sottostante, in linea con l’obiettivo di assicurare sensibilità al rischio”. Quanto ai bond sovrani, “in gran parte delle giurisdizioni (ossia i paesi ai quali si applicano le regole, ndr) il trattamento verso tali esposizioni si conforma alle disposizioni contenute nello schema di Basilea II”.

Ma allora di che parla Weidmann?

La questione riguarda proprio la ponderazione dei rischi di credito, uno delle tre tipologie di rischio (insieme al rischio di mercato e al rischio operativo) che Basilea II impone alle banche di calcoare per avere più stabilità e sicurezza.

Le regole prevedono che tale rischio di credito si possa misurare in due modi. Secondo un approccio standard, che richiama le regole di Basilea I, e un approccio interno, (Internal rating based) fondato su rating interni elaborati dagli istituti di credito.

Qualunque sia il metodo usato, lo scopo è ottenere un coefficiente per ponderare gli impieghi di tutti gli asset, compresi quindi anche i bond sovrani.

Un esempio (approccio standard) aiuterà a capire. Se una banca ha un’esposizione di mille euro in titoli di stato, per sapere qual è il requisito patrimoniale che mi serve per aggiungere una somma al capitale di vigilanza devo moltiplicare l’esposizione per il coefficiente di ponderazione, che nel caso di approccio standard dipende dal rating, per 0,08 (ossia il coefficiente patrimoniale fissato da Basilea per per banche).

Quindi se il mio titolo di stato ha un rating da AAA a AA-, il coefficiente di ponderazione è zero. Significa che la mia moltiplicazione finale da zero (1000*0*0,08). Ossia che non devo accantonare niente nel capitale di vigilanza per la mia esposizione in titoli sovrani con questo rating. Se invece il mio bond sovrano ha un rating da A+ a A-, il coefficiente di ponderazione vale il 20% (0,2). Quindi la mia moltiplicazione vale sedici euro (1.000*0,2*0,08). Quindi devo accantonare 16 euro per ogni mille euro di bond sovrani con quel rating. Nel caso la mia esposizione sia verso titoli senza rating, il coefficiente vale 100% (1), e quindi il mio accantonamento vale 80 euro (1.000*1*0,08). La logica è chiara: più il titolo è rischioso, più capitale bisogna accantonare.

Se invece dell’approccio standard usiamo l’IRB, la logica non cambia, cambiano solo i risultati. In entrambi i casi i bond sovrani sono soggetti ad accantonamenti. Sempre che le giurisdizioni decidano di farlo.

E qui viene fuori il punto. “Esistono differenza sostanziali nell’applicazione delle regole di Basilea – scirive la Bri – nella varie giurisdizioni. Nell’Unione europea le autorità hanno accordato agli organi di vigilanza la facoltà di consentire alle banche che seguono il metodo IRB di continuare ad applicare in via permanente il metodo standardizzato alle esposizioni verso soggetti sovrani”. Quindi le banche dell’Ue possoo applicare il metodo standard (basato sui rating) per prezzare il rischio sui bond sovrani.

Ma non finisce qui: “Inoltre – aggiunge – le autorità della Ue hanno posto pari a zero la ponderazione di rischio da applicare non soltanto alle esposizioni sovrane verso soggetti sovrani denominati e finanziati nella moneta dello stato membro corrispondente, ma anche alle esposizioni di questo tipo denominate e finanziate nella moneta di qualunque stato membro”.

Quindi non erano le regole di Basilea l’oggetto degli strali di Weidmann, ma le “autorità europee” richiamate dalla Bri. Come dire, parlare a nuora perché suocera intenda.

La sottolineatura della Bri merita un approfondimento. Se l’Ue non avesse messo un coefficiente zero per tutti i bond sovrani dell’Unione, le banche sarebbero state incoraggiate a finanziare solo il debito più sicuro, per non avere ricadute sul proprio capitale di vigilanza. La clausola del risk free sarebbe valsa solo per i paesi più forti, non per gli altri.

La scelta di applicarla a tutti però, non soltanto a quelli dell’eurozona, ma a tutti gli stati dell’Unione, ha provocato l’effetto opposto: ha azzerato il rischio per qualunque titolo di stato dell’Ue. Todos caballeros.

Non valendo per i bond degli altri statiextra Ue, questa regola ha favorito una sorta di dumping finanziario: le banche europee erano incoraggiate a comprare debito sovrano europeo, sostanzialmente.

Ciò ha sicuramente fornito un notevole incentivo ai prestiti transfrontalieri da parte delle banche dei paesi core a quelle dei Piigs, tanto per cominciare, mettendo ottime radici alle futura crisi degli spread.

Tale regime vige tuttora, essendo stato confermato anche da Basilea III e, soprattutto dalla quarta direttiva sui requisiti patrimoniali (CRD IV), approvata nel giugno scorso, che entrerà in vigore nel gennaio 2014.

Quest’ultima ha cambiato però un elemento molto importante.

L’articolo 114 del regolamento, infatti, conferma un coefficiente di ponderazione pari a zero per le esposizioni verso la Bce (comma 3) e verso le banche centrali e i bond delle ammnistrazioni centrali emessi in valuta nazionale (comma 4). Quindi se una banca rumena è esposta verso titoli di stato rumeni, questi titoli saranno considerati risk free. Il comma 5, però, cambia le regole del gioco per gli altri bond.

Quest’ultimo, infatti, dispone che fino al 2017 valeva la vecchia regola di un coefficiente zero per qualunque bond sovrano dell’Ue, quindi anche diverso da quello emesso in valuta nazionale. Nel nostro esempio, una banca rumena aveva rischio zero anche per un titolo cipriota o tedesco. Ma nei successivi tre anni questa regola cambierà. Per i titoli di un altro stato europeo, emessi in valuta diversa da quella nazionale, le banche acquirenti dovranno iniziare a ponderare i rischi. Quidi, tornando al nostro esempio, se una banca rumena comprerà un titolo tedesco o cipriota, dal 2018 in poi dovrà aumentare il capitale di vigilanza.

Una rivoluzione.

Nel 2018 (comma 6 lettera a) il coefficiente di ponderazione sarà pari al 20% del fattore di ponderazione assegnato a quel titolo. Se io ad esempio ho un titolo di stato con un rating da BBB+ a BBB-, che prevede un fattore di ponderazione del 50%, nel 2018, il mio coefficiente di ponderazione sarà il 20% del 50%, quindi il 10%. Nel 2019 (comma 6 lettera b) il coefficiente di ponderazione sarà il 50% del fattore di ponderazione (nel mio esempio il 50% del 50%, ossia il 25%); nel 2020 (comma 6 lettera c) il coefficiente di ponderazione sarà il 100% del fattore di ponderazione. Quindi nel mio esempio sarà il 100% di 50%, ossia il 50%.

Questa rivoluzione silenziosa renderà sostanzialmente più caro per le banche dell’eurozona detenere titoli di altri extra euro e viceversa. I bond sovrani denominati in euro, infatti, rimarranno a rischio zero (per la sicura infelicità di Weidmann), mentre quelli extra-euro verranno di fatto assimilati a bond sovrani esteri.

In pratica l’Europa si spacca in due.

Un potente incentivo a entrare nell’unione monetaria, o almeno in quella bancaria.

E di sicuro a non uscirne.

Un futuro “luminoso” per lo shadow banking

A conclusione di questa miniserie sullo shadow banking si può dire che abbiamo acquisito alcune informazioni tecniche, ma soprattutto sistemiche. Che poi sono quelle che ritengo più interessanti.

Abbiamo scoperto, ad esempio, che le banche ombra hanno prosperato negli ultimi decenni contrabbandando l’illusione di essere riuscite a creare dei titoli totalmente privi di rischio (risk free). E non tanto perché ciò fosse la realtà, ma perché veniva percepita come tale. Ma tutto ciò che hanno ottenuto è stato di aver spostato il rischio dal singolo titolo a tutto il sistema. La logica del risk free ha condotto a quella del systemic risk.

Bell’affare.

Abbiamo scoperto che gli strumenti di questo spostamento planetario del rischio sono stati la pratica della cartolarizzazione e l’esistenza di mercati finanziari sempre più liquidi e profondi, frutto di un trentennio di liberalizzazioni dei movimenti di capitale, che hanno incoraggiato le banche (prima) e altre entità finanziarie (poi), a spingere il pedale sullo shadow banking per fare intermediazione creditizia in maniera sempre più profittevole. Sempre spostando il rischio a livello sistemico (in finanza avere più rendimenti implica correre più rischi).

La catena del credito, allungandosi, generava altro credito (quindi debito) arrivando a diluire tutti i titoli in una sorta di piscina finanziaria (wholesale funding) dove questa cartaccia veniva percepita come cash (liquidità) e da dove tutti attingevano per alimentare le proprie transazioni e fare soldi con gli spread.

Così siamo arrivati alla crisi.

Quando tutti si sono svegliati dal bel sogno di un mondo senza più rischio finanziario, hanno capito che al contrario il mondo rischiava il collasso finanziario. Gli stati, a cominciare dagli Stati Uniti, hanno dovuto stendere una rete di protezione senza precedenti nella storia per evitare il crollo dei mercati dei capitali che, dai vertici della catena, le banche, si sarebbe trasferito alla base (la fonte della liquidità) creando un’ecatombe.

Nella storia americana, ha ricordato Daniel K.Tarullo, componente del board della Fed in un discorso a Washington del novembre scorso (“Shadow banking and systemic risk regulation”), il crollo sperimentato dallo shadow banking fra il 2007 e il 2008 “ha ricordato simile fughe disordinate dai depositi bancari non assicurati nelle crisi di panico finanziario che hanno afflitto le nazioni fra la fine del XIX e i primi anni del XX secolo”.

All’epoca i depositi bancari non erano assicurati, e quindi le corse agli sportelli (deposit runs) erano frequenti.

“I più drammatici – ricorda Tarullo – furono i bank runs dei primi anni ’30, che culminarono nel bank holiday del 1933”, quando le banche furono chiuse per tre giorni alla fine dei quali fu varato l’Emergency banking act, un insieme di norme che si proponeva di mettere al sicuro le banche, prevedendo fra le altre cosa la fondazione della Federal Deposit insurance corporation (FDIC), che assicurò tutti i depositi bancari fino a un certo importo.

Il paragone di Tarullo ci dice una cosa molto semplice: per salvare le banche, negli anni ’30, servirono leggi straordinarie e una garanzia di sistema. Poiché la crisi dello shadow banking ricalca quelle vicende, servono rimedi simili, se si vuole mettere in sicurezza un sistema che, volenti o nolenti, dovremo tenerci per i prossimi 80 anni almeno.

La parolina magica stavolta è: regolazione.

Il problema invece è: servono tante regole diverse quanto sono i soggetti che operano nello shadow banking.

Perché è chiaro: una cosa è avere a che fare con un broker, un’altra con una SPEs (special purpose entity), un’altra ancora con un mutual fund, o magari con una controparte centrale.

Le banche invece si somingliano tutte. E peraltro sono già ben regolate (fin quando non trovano l’inganno che fa fessa la legge, come è stato grazie anche allo shadow banking).

I partecipanti allo shadow banking, invece, sono numerosi e assai diversi per missione, strumenti utilizzati e fisionomia. Un vero rompicapo per il regolatori.

Rimane il problema che questo universo muove tuttora un sacco di soldi. “Le banche e i broker-dealer al momento prendono in prestito circa 1.600 miliardi di dollari, molti dei quali dai fondi monetari (money market fund) attraverso il tri-party repos. In cambio le banche e i broker-dealers usano i reverse repo per recuperare più di 1.000 miliardi per finanziare i loro prime broker e altri clienti”. E “malgrado il volume di queste attività sia diminuito considerabilmente fin dalla crisi – sottolinea – c’è ogni ragione per credere che tale volume di attività potrà crescere non appena le condizioni economiche miglioreranno”.

Insomma, il futuro dello shadow banking è alquanto “luminoso”.

Senonché, i precedenti hanno insegnato che è anche alquanto pericoloso. Tarullo insiste perciò sui progressi effettuati sul versante della regolazione dal 2008 in poi. Ad esempio alzando i requilisiti di capitali o fissando indici di liquidità, in applicazione ai principi di Basilea III.

Vi risparmio i tecnicismi, perché penso ne abbiate abbastanza dopo questi tre post. Quello che conta è capire il principio: più regolazione significa rendere più difficile prendere a prestito o dare prestiti. Significa strozzare la catena dell’intermediazione creditizia. Un po’ l’effetto che provoca la crisi, ma stavolta in condizioni di salute.

Per darvi un’idea, prima della crisi le banche di clearing, che si interpongono fra i contraenti nel tri-party repo, fornivano il 100 per cento del credito intraday. Oggi appena il 30% e si va verso il 10%. “Il tri-party repo – spiega Tarullo – avrebbe sofferto un crollo su larga scala se non fosse intervenuto il settore pubblico”.

Progressi, perciò, ce ne sono stati. Ma non a sufficienza. “Prima della crisi queste entità (dello Shadow Banking, ndr) erano fuori dalla regolamentazione – conclude Tarullo -. I processi stabiliti grazie alla Dodd-Frank Wall Street reform e al Consumer protection act hanno provveduto a assicurare che il perimetro della regolazione fosse esteso anche a tali istituzioni. Ma noto che il rischio sistemico associato ai finanzamenti a breve nel Wholesale funding non è ancora stato contemplato nelle norme adottate finora. Per questo serve un piano più comprensivo di riforme”.

Fin qui Tarullo, del quale bisogna apprezzare la buona volontà e l’ingenuità. L’eterno dilemma fra regolazione e sregolatezza, infatti, è una delle costanti del sistema capitalistico (inteso come mercato dei capitali) e la saggezza popolare insegna che fatta una legge si trova sempre un inganno.

Ma come tutti i dilemmi anche questo è figlio di un inganno.

L’esigenza della regolazione, infatti, nasce da due circostanze: prima di tutto che ci sia libertà di movimenti del capitale. Poi che ci sia abbondante capitale.

Sul primo punto non troverete nessun banchiere centrale (ossia un regolatore) che oggi vi dica che i movimenti di capitale devono essere controllati. Al contrario.

Quanto al secondo punto, basta leggere l’ultimo rapporto sulla stabilità finanziaria del Fmi (ottobre 2013) che dedica un box proprio al wholesale funding. Alla fine della sua disamina il Fondo dice una cosa precisa: “Il WF può essere spiegato come una risposta all’innovazione finanziaria (che di solito è il frutto della reazione alla regolazione, ndr) e alla creazione di un eccesso di risparmio nel settore corporate di alcuni paesi e nell’aumento delle riserve di alcuni paesi emergenti”.

E’ l’abbondanza di risparmio, quindi del credito, quindi della liquidità, a generare la domanda di un suo impiego remunerativo.

Se pensate che siamo anche società che invecchiano, e che quindi vedono crescere sempre più la propria quota di risparmio a vantaggio dei cosiddetti investitori istituzionali, a cominciare dai fondi pensione, avrete chiaro perché questa mole di risparmio, alla costante ricerca di rendimenti, sarà la vera benzina dello shadow banking. 

Tutto questo mentre le banche centrali continuano a pompare soldi nel sistema finanziario per non farlo crollare.

Come vedete, è tutt’altro che un dilemma. Regolatori e liberalizzatori vogliono esattamente la stessa cosa: fare soldi coi soldi.

Non usciremo dallo Shadow banking finché non capiremo questo.

(3/fine)