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La parallasse franco-tedesca

C’è una costante nella vulgata politico-economica-giornalistica sui fatti più o meno recenti dell’Europa: l’esistenza di un asse franco-tedesco. In questa narrazione i paesi forti dell’Europa avrebbero stretto un patto per soggiogare i paesi del Sud, imponendo prima l’euro e poi il futuro politico dell’eurozona. La premessa logica di tale impostazione è che entrambi ci abbiano guadagnato, sennò che asse sarebbe?

Ma è davvero così? Chiediamo conforto alle statistiche del Fondo Monetario e scorriamo i dati relativi a Francia e Germania degli ultimi anni. Abbiamo già visto l’andamento del debito estero dei francesi, che tutto pare tranne che sia migliorato nell’ultimo decennio. E abbiamo anche visto lo stato di salute della contabilità pubblica della Francia, alle prese con un incidenza crescente del debito sul Pil e con un deficit di difficile contenimento. Adesso guardiamo a un altro indicatore, ossia il volume delle esportazioni e delle importazioni e il relativo saldo della bilancia dei pagamenti.

Nel 2001, prima quindi dell’arrivo della menota unica, la Francia aveva un saldo attivo di 23,533 miliardi di dollari, l’1,756% del Pil. L’anno dopo il saldo si era già ridotto a 18,164 mld (1,274% Pil), e di anno in anno è peggiorato. Nel 2005, ben prima quindi della grande crisi, il saldo era negativo per 10,375 miliardi. Nel 2008 raggiunge il picco di -49,632 miliardi.

Il crollo delle importazioni seguito alla crisi del 2008 migliora il saldo del conto corrente, che infatti nel 2009 si colloca a -35,016 miliardi. Ma nel 2011 il buco ha toccato un nuovo record negativo: -54,169 miliardi di dollari. Da lì è ripartito un trend decrescente, che nel 2012 ha ridotto il deficit a 44,755 miliardi e il Fmi prevede continuerà a decrescere fino ai -8,398 previsti per il 2017, ciò a fronte di un import e di un export che si prevedono crescenti.

I conti della Germani raccontano una storia diversa. Nel 2001 il saldo corrente era quasi zero (anzi era negativo per un decina di milioni di euro). Nel 2002, con l’arrivo dell’euro, il saldo esplode, segnando un +40,298 miliardi, che diventano 45,827 nel 2003 e ben 127,275 miliardi nel 2004. L’apice del saldo positivo si tocca nel 2007, quando il saldo arriva a 247,967 miliardi (la Francia era a -25,931 miliardi). Alla faccia dell’asse.

Negli anni della crisi il saldo tedesco cala, ma si mantiene ampiamente positivo. Nel 2008 scende a 226,105 miliardi e da lì simuove al ribasso, raggiungendo i 203 miliardi di fine 2011, divenuti 183,827 nel 2012. Le previsioni assestano il saldo attivo tedesco intorno ai 150 miliardi di euro da qui al 2017, quindi sempre più o meno sopra il 4% del Pil teutonico.

Se poi guardiamo alla contabilità pubblica, mentre i francesi sono alle prese con un rapporto crescente fra debito e Pil, i tedeschi hanno un andamento ben differente. Dopo aver toccato il picco dell’82,394% nel 2010 (era il 59,142 nel 2001), tale indicatore ha iniziato a flettere, ed è previsto arriverà al 73,701% nel 2017, mentre la Francia, correzioni permettendo, dovrebbe fermarsi all’86,457%, sempre nel 2017.

Per farla semplice, il ritratto che viene fuori è che da una parte ci sia la Germania, grande creditore dei paesi europei (Francia compresa) e la Francia, grande debitore (anche della Germania). Come possano un creditore e un debitore fare asse è perlomeno misterioso, visto che è del tutto ovvio che abbiano interessi contrapposti. Un debitore ha tutto l’interesse a inflazionare il debito (Francia), mentre un creditore (Germania) ha tutto l’interesse a deflazionare per conservare il valore reale dei propri crediti.

Chi parla di asse franco-tedesco, perciò, dovrebbe spostare il proprio punto di vista per avere una migliore rappresentazione della realtà. Scoprirebbe che non c’è nessun asse franco-tedesco.

Semmai è una parallasse.

Anni ’90, il futuro è alle nostre spalle

La notizia di oggi è che in Italia per il sesto trimestre consecutivo il Pil è stato negativo. L’Istat ha certificato che una situazione del genere non si verificava da vent’anni. In particolare dal periodo compreso fra il ’92 e il ’93. Gli anni orribili della pseudo-transizione italiana. E poiché le previsioni per il 2013 non sono rosee, è probabile che batteremo anche quel record storico.

Per chi non lo ricordasse, il periodo fra il ’92 e il ’93 era quello successivo alla grande crisi valutaria, provocata da un grave sbilancio nella bilancia dei pagamenti, che condusse all’uscita dallo Sme dell’Italia e alla svalutazione della Lira dopo una notevole distruzione di riserve delle Banca d’Italia. Fu varata la famosa finanziaria del governo Amato da 90mila miliardi delle vecchie lire, che mutò l’aspetto della vecchia Italia. Si intervenne sullo sterminato patrimonio pubblico, inaugurando la stagione delle privatizzazioni delle partecipazioni statali, si abolì l’equo canone, si iniziò a modificare la previdenza (in maniera timida, allungando l’età contributiva della pensione minima da 15 a vent’anni) e tante altre misure che magari vedremo nel dettaglio un’altra volta.

Il risultato fu che fra il ’92 e il ’93 cambiò sostanzialmente la distribuzione della ricchezza nel nostro paese, come si può facilmente osservare studiando i rapporti della Banca d’Italia. Prima il 10% delle famiglie più ricche deteneva il 40% della ricchezza nazionale. Dopo il ’93, sempre il 10% più ricco si era accaparrato un altro 5% di ricchezza, arrivando a quota 45%. E da allora non si è spostato di molto.

Altre notizie di questi giorni fanno subodorare che i primi anni ’90 sono lo scenario che l’Italia si appresta ad affrontare, come se davvero il futuro sia alle nostre spalle.

Con alcune aggravanti. Intanto di natura demografica: l’Italia dei primi anni ’90 era molto più giovane di quella di oggi. Se, come allora, oggi l’incidenza della spesa pensionistica sul Pil è di circa il 14%, adesso abbiamo l’aggravante di una quota crescente di anziani a fronte di una quota sparuta di giovani, peraltro ampiamente sotto-occupati, che mette a serio rischio il sistema previdenziale. Poi di natura fiscale: l’incidenza del debito sul Pil è tornato di nuovo proprio al livello del ’92-’93, mentre lo stock di debito pubblico di vent’anni fa era meno della metà di quello che abbiamo raggranellato nel frattempo. E infine di natura valutaria. La svalutazione seguita ai fatti del ’92 condusse a un rapido recupero del deficit del conto corrente estero. Oggi la nostra adesione all’euro non consente neanche questa soluzione. Col risultato che, come insegnano gli economisti, si dovranno svalutare altri fattori produttivi, a cominciare dai salari per finire con i prezzi.

Altri segnali di come il passato non passi, ma anzi si candidi a diventare il futuro, sono arrivati dalla Francia. Sempre nel ’93 la Francia arrivò a toccare pericolosamente la propria banda di oscillazione dello Sme. Allora si decise di allargarle per salvare il sistema monetario europeo, dopo la fuoriuscita di Italia e Gran Bretagna. Oggi la Francia a crescita zero, altra notizia del giorno, fa capire di non essere in grado di rispettare la soglia del 3% del deficit/Pil e subito l’Europa dice che alcuni paesi potranno avere una dilazione dei tempi sui tempi di riequilibrio fiscale. E’ utile ricordare che l’Italia rientrò nello Sme nel ’96, dopo una dura trattativa sul tasso di cambio con la Germania del Marco che mise le basi per il concambio con l’euro, i cui effetti abbiamo visto dal 2002 in poi.

Ultimo segnale. Il candidato premier del Pd Bersani in un’intervista al Financial Times apre la porta alla vendita di parte delle quote di alcune aziende pubbliche italiane, magari cominciando da Eni e Enel. Non saranno i tempi del Britannia (famoso yacht dove la vulgata racconta si sia svolto, sempre in quei tempi, un celebre meeting fra finanzieri per decidere la sorte delle aziende pubbliche italiane), ma chissà, non si può mai sapere. Lo Stato italiano, ce lo ripetono ogni giorno, ha tanta roba da vendere al fine, dicono,  di rendere il nostro debito pubblico più sostenibile. Questo malgrado le privatizzazioni degli anni ’90 (e il debito attuale) mostrino esattamente il contrario.

Se il passato insegna qualcosa possiamo persino azzardare una previsione sul futuro che ci aspetta. Alla fine del biennio di fuoco iniziato a gennaio scorso il 10% delle famiglie italiane più ricche metterà le mani su un altro pugno di punti della ricchezza nazionale, sancendo definitivamente la morte della classe media, e alcuni paesi esteri faranno buoni affari.

D’altronde che volete? L’Italia ormai è profondo Sud.

Il lato nascosto della corsa all’oro

La fame d’oro sembra insaziabile. Solo nel dicembre scorso la Cina ha importato oltre 25 tonnellate d’oro da Hong Kong. L’India non è da meno. Insieme alla Cina quotano il 52% della domanda d’oro globale nel mondo. Oro che, lo ricordiamo, viene richiesto per gioielleria, investimento o dalle banche centrali per aumentare le riserve. Ormai tutte queste voci corrono. La domanda d’oro della Cina, per dirne una, è cresciuta dalle 200 tonnellate del 2001 a quasi 600 tonnellate l’anno nel 2010. E una quota robusta di tale domanda è andata a finire fra le riserve della banca centrale.

Nel 1999, infatti, le riserve d’oro della banca centrale Cinese erano di 395 tonnellate. Dieci anni dopo erano quasi triplicate: 1.054 tonnellate. A fronte di questo incremento, le statistiche più accreditate, mostrano che la Svizzera è stata la più grande venditrice netta d’oro nel decennio, passando dalle 2.590 tonnellate di riserve auree del 1999 alle circa 1.040 del 2009. Venditori netto d’oro sono state anche la Banca centrale olandese, da 982 tonnellate a 612 e la Bce, da 747 a 536 tonnellate. La Francia non è stata da meno, passando da 3.024 tonnellate a 2.487. Stabili invece l’Italia, che ha conservato le sue 2.451 tonnellate, la Germania (da 3.468 a 3,412 tonnellate), il Fondo monetario internazionale (fermo a 3.217 tonnellate) e gli Stati Uniti che hanno appena scalfito le loro 8.138 tonnellate del 1999 arrivando alle 8.133 tonnellate del 2009.

Tiriamo le somme. Fra il 1999 e il 2009 tre grandi banche centrali hanno venduto 2.131 tonnellate d’oro. La Cina ne ha comprate ( da loro o da altri non lo sappiamo) 659. Ne mancano all’appello 1.472. Chi le ha comprate?

E qui il terreno si fa scivoloso. Ma non è irragionevole supporre che abbiano fatto il pieno i Bric, ossia i paesi emergenti, grazie agli imponenti attivi commerciali realizzati nella prima parte degli anni Duemila.

Se guardiamo ai dati delle riserve auree nel 2012, notiamo altre cose. Le riserve degli Stati Uniti sono aumentate, passando da 8.133 a 8.965 tonnellate (+827 tonn, circa +10%), quelle tedesche pure: da 3.412 a 3.743 (+331 tonn, circa +10%), e anche quelle italiane sono cresciute: da 2.451 tonnellate a 2.702 (+251 tonn, circa +10%). La Francia, nel triennio considerato, è risalita, passando da 2.487 tonnellate a 2.648 (+161 tonn. +6,5%). Quindi il paese più indebitato del mondo ha aumentato le proprie riserve auree, tenute ferme per anni, proprio nel periodo in cui dava inizio al quantitative easing. E molti altri lo hanno imitato. La Svizzera è tornata a comprare oro, arrivando nel 2012 a 1.146 tonnellate (+106 tonn, +10% circa). La Germania, nel 2012, è arrivata a 3.743 tonnellate, (+331 tonn, +circa 10%). Persino la Bce ha comprato, nei tempi della crisi, passando da 536 a 553 tonnellate (+17 tonn. +3% circa). L’unico che ha venduto oro è stato il Fmi, che scende a 3.101 tonnellate da 3.217.

Interessante il dato della Russia, che negli ultimi cinque anni ha più che raddoppiato le sue riserve portandole a 960 tonnellate di cui 439 acquisite solo nel 2011 (con l’oro al top) e ha venduto qualcosa nell’aprile scorso. Di recente Mosca ha fatto sapere che è intenzionata a riprendere gli acquisti. Come anche la Cina.

La Cina è cresciuta ancora, arrivando a 1.161 tonnellate (+107 tonn, +10% circa). In cambio vendono dollari. Ed è pure comprensibile. Basta considerare che le mille e passa tonnellate di oro in mano alla Cina pesano sul totale delle riserve della banca centrale meno del 2%.

Il gigante di Cinese è imbottito di carta, mentre la ricchezza aurea è tuttora saldamente concentrata nei paesi ricchi.

La sindrome cinese è diffusa nei cosiddetti paesi emergenti. Ne troviamo le tracce in Russia, dove il peso dell’oro sul totale delle riserve è inferiore al 10%, in India (614 tonnellate ne 2012, il 9,6% del totale delle riserve) e persino a Taiwan (465 tonnellate di oro, il 5,9% delle riserve).

Al contrario, negli Usa, ma anche in Germania, in Italia e in Francia l’oro pesa oltre il 70% sul totale delle riserve. Solo la Svizzera, fra i paesi europei, sta intorno al 15%.

Utile osservare che la domanda d’oro ha accelerato durante la crisi finanziaria. Mentre le banche centrali stampavano monete, compravano lingotti, dovendo subire la concorrenza dei paesi emergenti, Russia, Cina e India in testa, oltre a quella del mercato della gioielleria, anch’esso in costante crescita anche per fini di investimento.

La caccia all’oro, insomma, non risparmia nessuno. Né i paesi ricchi, che gonfiano le riserve con solido metallo, né i paesi emergenti, che cercano disperatamente di fare la stessa cosa ma con poche probabilità di riuscire. 

S’intravede la nostalgia di un vecchio sistema monetario.

Le banche vendono casa, ma chi compra?

Ho vissuto una piacevole sensazione di déjà vu mentre scorrevo un articolo pubblicato sull’inserto Casa del Sole 24 ore intitolato “Le banche fanno cassa vendendo il mattone”, dove si racconta del tentativo degli istituti italiani di liberarsi di grosse quantità di beni immobiliari rimasti incagliati.

Infatti mi è tornato in mente un altro articolo, pubblicato sempre sul Sole 24 ore nel lontano 10 agosto 2002, titolato stavolta “Le banche rilanciano il ballo del mattone”. Al di là dei toni, frizzante e ottimista quello del 2002, dimesso e preoccupato quello del 2013, il succo è lo stesso: le banche italiane stanno cercando di liberarsi di quote cospicue di beni immobiliari, come se negli ultimi 11 anni non fosse cambiato nulla. Salvo la domanda: chi compra?

Nel 2002 la risposta era facile. Il mondo bancario aveva di che sorridere: tassi bassi e fiducia alle stelle favorirono una notevole quantità di spin off dei loro patrimoni immobiliari che generarono per gli istituti enormi plusvalenze e fecero schizzare alle stelle l’ottimismo (e i valori). L’euforia generò, letteralmente, una miriade di operatori sponsorizzati dalle stesse banche che si buttarono con voracità sul mercato lucrando riccamente altre grosse plusvalenze grazie a compravendite istantanee, mentre il carico debitorio sulle famiglie, sempre grazie al credito “gratis”, aumentava a due cifre.

Sappiamo com’è finita: nel 2008 la crisi americana si è abbattuta come uno tsunami su mattone italiano. Le banche hanno chiuso i rubinetti, i prezzi si sono congelati, la domanda è crollata, l’offerta è rimasta appesa. Molti istituti di credito si sono viste restituire le case che tanto allegramente avevano venduto a debito, perché i debitori non erano più in grado di pagare il mutuo (o il fido) e adesso il loro portafoglio immobiliare si è di nuovo gonfiato. Chiaro che vogliano liberarsene.

Ma siccome l’aria è cambiata, la buona volontà non  basta più. Anche perché sul tappeto c’è un altro grande proprietario – lo Stato – che da anni promette di vendere il suo, di patrimonio immobiliare, malgrado il pregresso (ne parleremo un’altra volta) abbia mostrato che lo Stato, già pessimo proprietario, si è rivelato un venditore ancora peggiore.

Per di più i prezzi sono previsti in calo, il credito è stitico e la fiducia ancora al lumicino. Se lo Stato e le banche (per non parlare delle assicurazioni) mettessero davvero sul tappeto i loro patrimoni immobiliari rischierebbero di far crollare i prezzi, con relativo nocumento per i loro attivi patrimoniali.

Chiaro che per il momento le banche si accontentino di mettere on line le proprie offerte (lo fa anche il Demanio, peraltro) come un qualunque agente immobiliare. Si mira al privato italiano, anche piccolo, almeno per il residenziale, sognando il grande investitore istituzionale, magari estero.

Ma è proprio quest’ultimo che latita. Sempre sul Sole 24 leggiamo di uno studio di Bnp Paribas secondo il quale la quota di investimenti esteri sul mattone italiano è ai minimi storici. Nel 2012 le transazioni si sono bloccate a quota 1,7 miliardi di euro, il 60% in meno dei 4,3 miliardi del 2011, quando erano già in crisi profonda. Pensate che nel 2007, prima dello sboom, si era raggiunto il picco di 7,552 miliardi di euro di acquisti dall’estero.

Un’altro dato citato nell’articolo fa riflettere. Nel triennio 2009-2012 sono cresciuti gli investimenti dei fondi immobiliari italiani, dal 26 al 39%, mentre i fondi esteri, quelli tedeschi in testa, sono fuggiti via (dal 17 al 4%). Il mattone raschia il barile e trova il Fondo, abbiamo scritto qualche giorno fa (vedi post).

Quello che non sapevamo, perché non disponevamo dello studio Bnp Paribas, era che fossero fondi italiani. E solo loro. Persino le società immobiliari, le assicurazioni e i fondi pensione italiani hanno ridotto la loro esposizione, dal 9% del totale degli investimenti ad appena l’1%. Gli unici che ancora investono sul mattone italiano sono i privati e le società corporate. Da qui gli annunci immobiliari delle banche.

Quello che invece sapevamo, anche senza aver letto lo studi di Bnp Paribas (vedi post Un mattone s’aggira per l’Europa), era che il mercato tedesco è quello più attrattivo per chi vuole investire sul mattone. Lo conferma la fuga dei fondi tedeschi dall’Italia, che di sicuro trovano più conveniente investire a casa loro, visti i prezzi, e la crescita degli investiment in questo paese, arrivata nel 2012 a quota 44,7 miliardi, il 9% in più rispetto all’anno precedente. A Berlino la crescita annua è stata addirittura del 65%.

Insomma, la Germania non solo rastrella denaro per i suoi titoli a costo zero (per non dire negativo) ma si rivela anche il mercato più attrattivo per gli investimenti immobiliari, visto che i prezzi reali non crescono da dieci anni. Peggio di noi va solo Madrid.

Ma anche questo lo sapevamo: se si osserva la crescita dei prezzi immobiliari dal 1975 al 2012 si vede che la bolla italiana (indice 100 nel 1975, 1.750 nel 2008) è seconda solo a quella spagnola (indice 100 nel 1975, 4.000 nel 2008). 

Quindi le banche italiane vendono casa, ma non sanno come fare. Il timore è che sperino in un miracolo.

La condizione ideale per combinare guai.

Il mattone raschia il barile e trova il Fondo

La settimana scorsa L’Economist ha pubblicato un articolo sulla situazione globale del mercato immobiliare che ci dice alcune cose rilevanti. Per quel che ci riguarda, il settimanale inglese ha calcolato che il “price to income”, ossia lo squilibrio fra il livello generali dei prezzi immobiliari nel nostro paese e quello del reddito quota 12. Vuol dire che c’è un disequilibrio del 12%, quindi i prezzi dovrebbero in media scendere altrettanto per allinearsi al potere d’acquisto degli italiani.

L’indicatore evidenza un dato che si può leggere da due diversi punti di vista: da un lato misura la crescita eccessiva del livello dei corsi immobiliari, dall’altro il decremento reale del reddito, calato costantemente negli ultimi anni per arrivare, secondo le stime più recenti, al livello del 1986. Il combinato disposto porta a una considerazione inquietante: i prezzi in Italia caleranno ancora, complice una situazione creditizia ancora tesa.

Per capire quali siano le cifre in gioco, basta ricordare che secondo l’ultimo rapporto sulla ricchezza delle famiglie italiane, le attività reali nel nostro paese pesano 5.978 miliardi, di cui circa l’84% (5.021 miliardi) sono rappresentati dalle abitazioni. Se davvero i prezzi si allineassero ai redditi reali disponibili, si brucerebbe una ricchezza pari a 602 miliardi. Questo solo per le famiglie. Pensate a cosa accadrebbe ai patrimoni delle istituzioni finanziarie (banche, assicurazione, fondi pensione).

Quanto è probabile questo scenario? Prima di rispondere a questa domanda, dovremmo chiederci come siamo arrivati fino a questo punto.

Una prima risposta la troviamo sulla relazione annuale della Banca d’Italia del 2007, dove viene illustrata la crescita reale dei prezzi delle abitazioni dal 1996 al 2007. Fatto 100 l’indice base (1996) si vede con chiarezza che in Italia i prezzi sono schizzati alle stelle a partire dal 2002 (prima l’indice era fermo su base 100) , quando c’è stato il passaggio lira/euro. Da quel momento in poi l’indice è cresciuto a un ritmo di 10 punti l’anno fino ad arrivare a 150 nel 2007, lo stesso livello degli Stati Uniti. Nello stesso arco di tempo l’indice è arrivato a 260 nel Regno Unito, a 220 in Spagna, poco sotto in Francia. Segno inverso in Giappone e in Germania, dove indice è sceso costantemente fino a quota 70. Quindi qui l’indice dei prezzi è calato in termini reali di circa il 30% in dieci anni.

Se si allunga l’arco di tempo (periodo 1997-2012) e si usa l’indice dei prezzi calcolato dall’Economist, si vede che a fine 2008 l’indice italiano quotava 200 a fronte dei 100 del 1997, sempre sotto Francia (250), Spagna (280) e Gb (310), ma bel al di sopra di Germania (indice fermo a 100) e Giappone (80). Dal 2008 al 2012 i prezzi sono calati dovunque, tranne un leggero apprezzamento in Germania, mentre in Giappone si arriva quasi a 50.

Ancora più illuminante, il confronto, se si fa partire il periodo dal 1975. Fatta 100 la base, l’Italia è seconda solo alla Spagna per incremento dei valori immobiliari. L’indice arriva a quotare 1.750 nel 2008, più o meno al livello della Gran Bretagna (ora siamo intorno a 1.500). La Spagna quell’anno aveva raggiunto quota 4.000 (3000 nel 2012).

Nel lungo periodo, quindi, i prezzi delle abitazioni italiane hanno avuto la crescita più elevata, dopo la Spagna. La bolla italiana, perciò, è di vecchia data. Basti considerare che dal 1975 l’indice americano è passato da 100 ad appena 500, quello francese da 100 a 1.000, quello tedesco da 100 a 250, quello Giappone poco sotto.

Stando così le cose, e stante l’attuale insoddisfacente livello dei redditi, lo sgonfiamento della bolla storica italiana sembra nelle cose.

Senonché abbiamo già visto cosa significherebbe per le famiglie italiane. In pratica un impoverimento generazionale.

Sarà per questo che da qualche tempo i policy maker italiani declinano costantemente la parolina magica “fondo immobiliare” ogni volta che ragionano sulla destinazione dell’enorme patrimonio immobiliare pubblico. Senonché diversi studi mostrano con chiarezza (ne parleremo in un prossimo post) una cosa evidente: l’andamento dei fondi immobiliari, nelle varie forme consentite dalla normativa, è strettamente correlata all’andamento del mercato. I fondi hanno l’unico vantaggio di rendere momentaneamente liquida (o quasi) pezzi di ricchezza letteralmente immobilizzata. E basta. Quindi possono aiutare nel breve, ma non nel medio-lungo, a meno che non cambino le condizioni monetarie e creditizie del Paese e non riparta il mercato.

Insomma, a voler raschiare il barile del mattone si arriva al Fondo. Ma non è detto che basterà.

Un Mattone s’aggira per l’Europa

Da dove ripartirà la crescita? Gli Stati uniti hanno puntato decisamente verso politiche espansionistiche, sostenuti dalla Banca centrale (con primi timidi segnali di successo), e il Giappone farà lo stesso. L’Europa invece, almeno finora, sembra puntare sul consolidamento del sistema produttivo e sull’aggiustamento fiscale, con tutta la necessaria austerità che da ciò consegue, lasciando intendere di voler puntare sull’export assai più che sui consumi interni.

Ma non è detto che vada a finire così. I principali paesi europei dispongono ancora di notevoli riserve di valore che attendono di essere impiegate in maniera profittevole. Quello che manca, forse, è solo una buona occasione.

Alcuni dati, tratti dall’esame della ricchezza delle famiglie di Francia, Germania Regno Unito e Italia nel periodo 1999-2010, suggeriscono questa osservazione.

Cominciamo dalla ricchezza netta. Nel 1999 la ricchezza netta delle famiglie italiane era pari a 5,95 volte il reddito disponibile. Quindi a un reddito mettiamo di 100 euro l’anno, corripondeva una ricchezza netta (somma di attività reale e finanziarie meno i debiti) di 595 euro. Meglio di noi stavano solo gli inglesi, dove tale indice era a quota 7,69. Dopo di noi si collocavano la Francia e la Germania. Nel 2010 la riccehzza netta italiana quotava 7,95 volte il reddito, la GB 8,23, la Francia 8,12 mentre non si dispone al momento di un dato per la Germania. Di sicuro l’Italia ha perso posizioni.

Il dato si fa più interessante se si scompone la ricchezza netta nelle sue componenti reali e finanziarie e si considerano i debiti. Nel 1999 il mattone italiano quotava 3,8 volte il reddito disponibile, il portafoglio finanziario 2,51. I debiti erano il 36% del reddito. Il mattone inglese quotava 3,59 volte il reddito, il portafoglio 5,24, i debiti erano il 114% del reddito. Il mattone francese quotava 3,32 volte il reddito, il portafoglio 2,94, i debiti erano il 72% del reddito. Il mattone tedesco quotava 3,87 volte il reddito, il portafoglio 2,69, i debiti il 115% del reddito.

Nel 2010 il mattone italiano valeva 4,99 il reddito, quello britannico 5,23 e quello francese 5,95. L’ultimo dato disponibile sul mattone tedesco risale al 2008, quando veniva quotato 4,37 volte il reddito, molto al di sotto dei valori degli altri tre stati nello stesso anno. Quindi si può ragiovenolmente presumere che tale tendenza sia stata ribadita anche nel 2010.

A confermare questa stima, in assenza di dati precisi, l’incidenza degli investimenti in costruzioni sul Pil dei singoli stati. In Germania tale dato è in calo costante dal ’94 (circa il 15%) con un picco di calo nel 2005 (l’anno in cui tutti gli altri mercati tiravano)  quando arriva sotto il 10%. Per fare un paragone con la Francia, nel 2005 tale quota del Pil era circa il 13% e l’Italia era intorno all’11%. Quindi la Germania ha deflazionato il mercato immobiliare, a differenza degli altri stati europei considerati (pensate che in Spagna nel 2005 il mattone pesava oltre il 20% del Pil).

Altro dato interessante, l’indebitamento. Quello italiano è quasi raddoppiato (dal 36 al 71%) nel periodo 1999-2010, quello inglese è passato dal 114 al 165% del reddito, quello francese dal 72 al 99%, quello tedesco, caso unico in Europa, è diminuito, dal 115 al 98%.

Quindi abbiamo un mercato immobiliare “freddo” (quello tedesco), dove si è investito poco (e quindi i prezzi sono rimasti stabili nel tempo), e una riserva di potenziale di indebitamento (quello italiano, ma anche quello tedesco e francese) che potrebbe indirizzarsi verso il mattone tedesco, visto che gli altri sono ancora troppo cari. Visto che il nostro è un mercato unico, niente di più facile che questi flussi finiscano con l’incontrarsi.

Alcuni dati sembrano confermare questa tendenza. Nell’aprile scorso l’Ifo di Monaco ha rilevato che gli investimenti reali nelle costruzioni, caduti del 25% dal 1994 al 2009, nel 2010 sono cresciuti del 2.2 % e nel 2011 addirittura del 5.8 %. I permessi di costruzione per i condomini nel 2011 sono saliti del 42.4 % rispetto all’anno precedente.

Gli esperti hanno interpretato tale tendenza come la conferma che banche e assicurazioni tedesche non si fidano più a investire sull’estero (causa crisi euro) ma preferiscono indirizzare gli investimenti sul mattone di casa, il famoso porto sicuro. E lo stesso potrebbero fare i cittadini tedeschi, visto che i loro titoli pubblici rendono zero, hanno meno debiti di prima e il loro portafoglio finanziario sebbene quoti solo 2,97 volte il reddito (in Italia è 3,67, ma i redditi sono più bassi di quelli tedeschi) è di sicuro ben nutrito. Molti potrebbero valutare più conveniente comprare che vivere in affitto. Mettiamoci pure che il mattone tedesco attira anche molti investitori europei, ansiosi di mettere al sicuro i propri risparmi (nel 2012, per colmo d’ironia, c’è il boom di italiani che comprano casa in Germania).

Insomma: l’immobiliare potrebbe tornare a far sorridere l’economia europea, rilanciando investimenti e consumi. Il mattone in crisi che si aggira per l’Europa ormai dal 2007 potrebbe mettere radici a Berlino.

Tanto per cambiare.

Un debito è per sempre

La verità che non si può dire, ma al limite sussurrare, è che i nostri debiti siamo destinati a non pagarli. Ciò non vuol dire che ci saranno rimessi. Tutt’altro. Li pagheremo cari, sia come società sia come individui, in ratei annuali permanenti.

Gli scenari di raffinati analisti proiettano già il debito degli stati fino al 2060, e lo immaginano in costante crescita, sempre sull’orlo della bancarotta, mai redimibile. Ormai gli economisti non pensano più a come liberarsi del debito, ma a come renderlo sostenibile. Ossia finanziabile. E poco importa da dove arriveranno i soldi.

L’ipoteca del nostro debito, che non a caso è insieme pubblico e privato, è ormai la declinazione economica di uno stato storico e psicologico. Riguarda le società ricche, che hanno voluto e vogliono vivere al di sopra delle proprie possibilità, e riguarda gli individui, che hanno voluto e vogliono sempre di più. Tale fardello è destinato a segnare il nostro futuro, dove la parola sacrificio, svuotata del suo portato simbolico e spirituale, verrà sillabata dalla gran parte dei bambini poco dopo aver imparato a dire mamma e papà. Nascono già indebitati, cresceranno e moriranno indebitati. Questo nel migliore dei casi, perché vorrà dire che gli stati saranno riusciti ad avere credito. Ma a che prezzo?

I dati aggregati fanno tremare le vene dei polsi anche ai più volenterosi. A fine 2011 la somma degli stock di debito di Eurozona, Stati Uniti e Giappone superava abbondantemente i 36.000 miliardi di dollari (e non parliamo dei debiti dei privati). L’Eurozona, secondo Eurostat, a fine 2011 veleggiava verso l’87,2% del Pil. Poco più di 10.000 miliardi di dollari di debiti, di cui circa un quarto sono italiani. E la tendenza è al rialzo. I giapponesi stanno per varare l’ennesimo piano di stimolo della loro storia – a debito – per rianimare la loro economia. Gli americani, dopo essersi impelagati col fiscal cliff stanno seriamente discutendo dell’opportunità di far coniare una banconota da mille miliardi di dollari per consentire al Tesoro di infischiarsene del tetto del debito. Entrambi stampano moneta come se nulla fosse. Monetizzano il debito, come si dice.

L’Europa si interroga e prende tempo. Di fronte alla politica, divisa fra chi vuole imitare il Giappone e gli Usa e chi i tedeschi, si erge la voce unica della Banca centrale. “E’ ormai evidente- ha ammonito di recente il presidente Mario Draghi – che la posizione debitoria di molti governi non era sostenibile e che la governance dell’euro vada migliorata. Concordo sul fatto che ci sia un duro prezzo da pagare, ma è inevitabile. Ho sempre detto che l’unico modo per mitigare l’impatto di questo consolidamento fiscale, che provocherà una contrazione nel breve periodo, è mettere mano alle riforme strutturali per migliorare la competitività e l’export, al fine di creare lavoro e crescita”. In pratica Draghi dice all’Europa di fare quello che ha fatto la Germania negli ultimi dieci anni, e puntare sull’export per rilanciare l’economia (con tutto quel che ne segue per mercato di lavoro, spesa pubblica, etc).

Ma il debito? Anche qui, in Europa, nessuno pensa di poterlo ripagare. La grande operazione che si è consumata nel corso del 2012, e di cui Draghi è stato l’alfiere, ha avuto come scopo di renderlo sostenibile. Leggi credibile. Leggi vendibile.

Quindi i debiti sono destinati a crescere, e la dipendenza dai nostri creditori pure. E poiché un debito corrisponde a un’obbligazione, a un dovere, è chiaro a tutti che ad ogni aumento del debito corrisponde una diminizione della nostra libertà. Questo è il prezzo che stiamo pagando, e che pagheremo anche in futuro.

Saremo liberi di indebitarci (fiché avremo credito). E basta.

Lo spread e la pensione asociale

Quando parliamo di spread o di rating, dovremmo ricordarci una cosa. I fondi pensione italiani, a fine 2011, gestivano un patrimonio per prestazioni pensionistiche pari a 90,7 miliardi di euro, equivalenti più o meno al 6% del Pil italiano. 

Il 46,4% di questa massa di denaro (circa 42 miliardi) è investita in titoli di stato. L’investimento in titoli di stati italiani pesa 17,7 miliardi,  altri 4,6 miliardi sono stati investiti in titoli tedeschi, e 3,2 miliardi in titoli francesi. Circa un altro 3% (1,1 miliardi) è investito in titoli di Spagna, Portogallo e Irlanda.

In totale, quindi, circa il 29% (26,6 miliardi) del patrimonio dei fondi pensione italiani (dati Covip, relazione 2011) è investito in titoli di stato che hanno rendimenti bassi ma “sicuri” (Germania e Francia) o più alti ma incerti (Italia, Spagna, Portogallo e Irlanda). In particolare l’investimento italiano sul totale dei fondi pensione pesa oltre il 19%.

Quando parliamo di spread, quindi, dovremmo ricordarci che l’aumento dei rendimenti provoca un dimagrimento dei corsi dei titoli. Quindi una crisi dello spread ha un impatto diretto sul valore del portafogli titoli dei fondi pensione. Questi ultimi, in caso di crisi finanziaria grave, potrebbero veder crollare il loro patrimonio, con un effetto diretto sulla capacità di erogare le rendite, che crollerebbero di conseguenza.

Quando parliamo di rating, invece, dovremmo ricordarci un’altra cosa. I gestori dei fondi pensione, e quelli italiani non fanno eccezione, sono “costretti” a investire su categorie di titoli che hanno una certa classe di rating. Un taglio di rating, teoricamente, potrebbe spingere i gestori a disfarsi dei bond dello stato declassato, provocandone un calo (e un relativo aumento di spread).

La Covip ha ben presente il problema. A pagina 78 della sua relazione scrive: “La situazione economica dell’area dell’euro determinatasi, in particolare, tra la seconda parte del 2011 e i primi mesi del 2012, ha inoltre indotto a valutare le conseguenze sulla gestione finanziaria dei fondi del downgrade di alcuni paesi europei da parte delle agenzie di rating. In particolare, la questione si è posta a seguito dell’abbassamento del livello di rating dei titoli dello Stato italiano, consistentemente presenti nei portafogli, in rapporto al livello minimo di rating contrattualmente previsto da alcuni fondi per l’investimento in titoli di debito”. La soluzione proposta dalla commissione è stata quella di “riconoscere ai fondi margini di flessibilità nella gestione delle conseguenze del downgrading al fine, da una parte, di salvaguardare l’operatività in titoli del nostro debito sovrano e, dall’altra, di scongiurare il rischio di un consolidamento delle perdite laddove tali titoli fossero stati dismessi”. Ciò in quanto “il deprezzamento dei titoli di Stato europei presenti nei portafogli dei fondi ha contribuito a una contrazione del valore del patrimonio di pressoché tutte le forme pensionistiche che detengono tali strumenti”. Anche perché i fondi sono costretti dalla legge (decreto legislativo 252/2005) a valutare i propri asset a valori correnti (mark to market) e non secondo il criterio del costo storico. Da qui il dibattito per modificare la norme.

Queste problematiche sembreranno astruse, ma in realtà sono assai concrete. Lo sanno bene i greci. I fondi pensioni greci sono stati sbancati dalla crisi nazionale del debito. Si calcola che lavoratori e pensionati abbiano perduto circa 10 miliardi di euro di asset con la ristrutturazione del debito di marzo 2012. Anche perché, si è saputo dopo, la banca centrale greca, che amministra il 77% dei surplus dei fondi pensione, aveva avuto la brillante idea di investire 1,18 miliardi di euro in bond greci quando ormai la crisi era già conclamata. Per amor patrio, probabilmente (come i nostri fondi pensione), ma vallo a spiegare ai lavoratori e ai pensionati, che hanno visto (e vedranno anche in futuro) i propri rendimenti andare a picco (fino al 33% in meno).

Quando parliamo di spread o di rating, perciò, nessuno dovrebbe dire che non gli importa. Tantomeno i lavoratori di oggi che saranno i pensionati di domani, quando le pensioni, per importi e consistenza, già somiglieranno parecchio alle pensioni sociali di oggi.

Una crisi finanziaria non può che far male ai lavoratori di oggi: rischiano di diventare i pensionati asociali di domani.