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La moneta digitale, ossia l’ultima sfida fra Cina e Usa

Alcuni giorni fa un altro gigante dell’e-commerce cinese, Jd.com, ha annunciato che la sua divisione fintech collaborerà con il Digital Currency Research Institute della People’s Bank of China per supportare lo sviluppo della China’s central bank digital currency (CBDC) di cui abbiamo già parlato.

Per comprendere la portata di questa informazione, è sufficiente ricordare che la compagnia cinese serve oltre 417 milioni di clienti on line – in sostanza una popolazione quasi pari a quella dell’Ue – e quindi rappresenta uno straordinario strumento per sperimentare le soluzioni tecniche, ossia app e wallet, che daranno vita allo yuan digitale, che quindi compie un altro passo in avanti nella sua realizzazione.

Facciamo un salto indietro nel tempo di pochi mesi. Nel marzo scorso, mentre la pandemia iniziava a far scricchiolare il mondo, un senatore americano presentava un disegno di legge dal nome assai eloquente di “Banking for all” col dichiarato intento di chiedere alle banche aderenti alla Fed di “fornire conti digitali (ad esempio, portafogli digitali in dollari) a residenti e cittadini e ad aziende domiciliate negli Stati Uniti. Tra le altre cose, questi conti devono fornire servizi bancari specifici alle persone idonee che scelgono di depositare fondi su questi conti, incluso l’accesso ai pagamenti degli aiuti Covid-19”. Notate il riferimento – non certo casuale – agli aiuti Covid.

Questa proposta è stata anche discussa in un comitato pubblico il 30 giugno, e precede quindi di pochi mesi lo speech della governatrice Brainard di cui abbiamo già parlato. In quest’arco di tempo è uscito il libro bianco del Digital Dollar Project, un consorzio che in pratica ha fornito uno schema teorico alla proposta di valuta digitale di marzo, e che si riassume bene nel grafico sotto.

L’argomento forte del libro bianco è che un sistema siffatto avrebbe consentito al governo di iniettare fondi direttamente nei conti degli americani – conti correnti bancari ma non solo – per alleviare le loro difficoltà in tempi di crisi sanitaria. Un passo in avanti deciso verso il miraggio dell’helicopter money, il cui desiderio è ormai, anche questo, pandemico.

Queste notizie, di solito assenti dal nostro dibattito pubblico e confinate in pochi notiziari specialistici, raccontano dell’ennesima sfida che si sta consumando fra la potenza egemone e quella emergente su un versante certamente poco popolare ma molto sistemico, visto che la valuta è una delle componenti di una globalizzazione: la moneta digitale.

Per la Cina la diffusione massiccia di una propria valuta di banca centrale è un’ottima premessa a quello che segnerà l’autentico punto di svolta, ossia l’apertura del conto capitale. Per gli Stati Uniti si tratta nientemeno che di consolidare la propria leadership valutaria, che è uno dei capisaldi dell’egemonia globale.

Fra i due litiganti ci sta l’Ue, con il suo euro. La presidente della Bce Lagarde ha di recente dichiarato che la banca sta valutando rischi e opportunità nell’adozione di un euro digitale, pur ritenendo che possa essere un complemento più che un sostituto del contante. E poi la Bce ha pubblicato un rapporto di cui abbiamo già parlato. Ciò al fine di garantire che “la moneta sovrana rimanga nel cuore del sistema dei pagamenti”. Sarà interessante capire quale sarà questa moneta.

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Il matrimonio morganatico fra banche e banche ombra

Un bell’approfondimento pubblicato nell’ultima rassegna trimestrale della Bis ci aiuta a capire quanto profondo, complesso e soprattutto economicamente rilevante sia diventato il legame che unisce le banche alle istituzioni finanziarie non bancarie (non-bank financial institutions, NBFIs). Un legame che non è esagerato chiamare matrimonio. Morganatico magari, e celebrato un po’ in sordina. Ma pur sempre un matrimonio.

L’entità di queste relazioni è già di per sé un indicatore della profondità del rapporto. Nel primo trimestre del 2015 i crediti bancari transfrontalieri verso queste NFBIs, che ricordiamo raccolgono vari soggetti, dai fondi pensione ali hedge fund, passando per i fondi monetari o vari veicoli di investimento, fino ad arrivare alle controparti centrali, ammontavano a 4,6 trilioni. Nel primo trimestre del 2020, eravamo arrivati a 7,5 trilioni, con una crescita superiore al 60%, ben superiore a quella registrata dal totale del credito bancario.

I grandi protagonisti di questa fiera internazionale del denaro in larga parte denominato in dollari americani (più del 50%), sono ovviamente i paesi avanzati, ma non solo loro. Primeggiano anche i grandi centri finanziari, spesso ospitati negli stessi paesi. Ma anche nei paesi emergenti si è assistito a una crescita di questo mercato. L’esplosione della crisi Covid ha messo a nudo le fragilità di questa giostra, com’era facile prevedere. Ma non vuol dire che il gioco si sia fermato. Al contrario.

Prima di vedere un po’ più in dettaglio, vale la pena ricordare che le NBFIs alimentano non poco i volumi di credito che finiscono alle famiglie o alle imprese. Ciò vuol dire che il loro operare è fonte di potenziale rischio sistemico, come peraltro ha dimostrato ampiamente la crisi del 2008 che, non a caso funzionò come potente incentivo proprio per la regolazione dello shadow banking. Regolazione che non ne ha impedito una rigogliosa fioritura negli anni successivi. Al punto che gli asset di questo segmento sono cresciuti molto più di quelli bancari.

Alla fine del 2018, infatti, gli asset complessivi delle NBFI erano arrivati a 184 trilioni di dollari, a fronte dei 148 delle banche.

Il fatto che questi due segmenti crescano sostanzialmente in linea, non deve stupire: banche e non banche “sono collegate direttamente e indirettamente”, come riporta la Bis. Sono due facce della medaglia che compone il mercato finanziario. Ciò si può comprendere guardando il grafico sotto, che illustra i legami, puramente contabili, fra le banche e queste entità. Per dirla semplicemente, i crediti di una parte sono debiti dell’altra, e viceversa.

Così come un prestito bancario diventa un debito per la NBFI che ne fruisce, così un deposito di una NBFI presso una banca diventa un debito per quest’ultima.

La Bis ha fotografato il network dei crediti che le banche hanno verso le NBFI a inizio 2020, laddove i nodi sono proporzionali al valore e il colore mostra la residenza legale dei collegamenti della banca che ha i crediti.

Quindi i crediti delle banche Usa verso la GB (grafico sopra a sinistra) sono rappresentati dal flusso verde che collega il centro Usa al centro viola GB, mentre il flusso viola verso gli Usa rappresenta i crediti delle banche GB verso le NFBI Usa.

Osservando queste connessioni si possono imparare molte cose. Ad esempio la notevole corrente di risorse che intercorre fra Londra e New York, metafora neanche troppo velata dell’anglosfera che primeggia nei mercati finanziari. Oppure la circostanza che la banche giapponesi abbiamo molti crediti nei centri finanziari, probabile conseguenza di un elevata esposizione verso i CLOs (collateralised loan obligations) magari emessi dalle stesse banche offshore tramite veicoli di investimento. Si può altresì notare l’esiguità del peso specifico europeo, rispetto a quello giapponese o angloamericano di questi flussi. Dovremmo stupirci che queste relazioni siano in larga parte denominate in dollari? Certo che no. La preminenza finanziaria è solo una delle declinazioni dell’egemonia.

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Seconda puntata: Si stringe il legame fra banche e banche ombra negli Emergenti

Le aziende Usa in Cina non pensano di rimpatriare

Quattro anni di guerra commerciale dopo, con tanto di incentivi concessi con manica larga dal governo Usa, non bastati a convincere le aziende americane che lavorano in Cina a rimpatriare. Almeno così pare leggendo l’ultima survey prodotta dall’Us-China Business Council, della quale si è occupata di recente anche la Bofit.

Pur trattandosi di una survey, e quindi una semplice indicazione, vale la pena spenderci qualche riga per la semplice ragione che fotografa una tendenza che viene monitorata nel tempo, e quindi in qualche modo genera un’informazione utile. Ad esempio quando osserva che le imprese che pensavano di lasciare la Cina per tornare in Usa erano più numerose nel 2015 piuttosto che dopo quattro anni di amministrazione Trump. Il che, ne converrete, è alquanto curioso.

Ancora più paradossale osservare che quelle che pensano di traslocare in larga parte stiano pianificando location diverse dagli Usa. La qualcosa conferma che il calcolo di convenienza tiene assai poco conto della variabile politica. Chi si internazionalizza segue il profitto, non l’appartenza. Basta osservare come hanno risposto le aziende alla domanda circa la redditività del loro investimento in Cina.

Notate che la guerra commerciale un effetto l’ha prodotto: ha peggiorato le prospettive di guadagno di queste aziende. Quindi è probabile che queste compagnie americane stiano studiando i dintorni della Cina, assai più che la riallocazione negli Usa, che per quanto sicuramente attrattivi, probabilmente lo sono meno di paesi come il Vietnam o, in generale, i paesi sud orientali dell’Asia per aprire una fabbrica.

Lo lascia sospettare il fatto che il 24% del campione abbia risposto affermativamente alla domanda di aver pensato di ridurre gli investimenti pianificati in Cina l’anno scorso, proprio a causa (il 52%) delle tensioni con gli Usa, che hanno pesato sugli affari persino più del Covid.

Vale la pena osservare che in gran parte le aziende che hanno partecipato alla survey lavorano nel settore dei servizi e della manifattura.

Infine, è interessante notare come molte compagnie abbiano osservato un miglioramento delle policy cinesi nella protezione della proprietà intellettuale, uno dei cavalli di battaglia che hanno motivato le politiche di Washington. Sempre perché la ragione politica è una cosa. Quella economica un’altra.

Monete digitali, fra i due litiganti (Usa e Cina), gode l’Ue

La notizia era nell’aria da diverso tempo, ma adesso è ufficiale: la Bce, presentando un rapporto dedicato alle Central Bank Digital Currency (CBDC), ossia le monete digitali di banca centrale, ha detto di essere pronta ad emettere un euro digitale. Le sperimentazioni cominceranno presto, ma intanto partirà una campagna di ascolto presso il pubblico, visto che, come ha ricordato la presidente della Bce Christine Lagarde “l’euro appartiene ai cittadini e noi dobbiamo essere pronti ad emettere un euro digitale qualora se ne ravvedesse a necessità”.

L’annuncio della Bce è arrivato proprio mentre il Consiglio europeo era impegnato in una discussione sul futuro strategico dell’Ue. Non a caso, visto che fra le coordinate strategiche dell’Ue viene individuata anche una maggiore diffusione internazionale dell’euro. A tal proposito, ha detto il componente del Comitato esecutivo della Bce Fabio Panetta “l’introduzione di un euro digitale sosterrebbe la spinta dell’Europa verso la continua innovazione, contribuendo alla sua sovranità finanziaria e al rafforzamento del ruolo internazionale dell’euro”.

Fin qui la cronaca. Ma per cogliere il significato politico di questa innovazione economica, bisogna ricordare due cose. La prima è che molte banche centrali in tutto il mondo stanno sperimentando questa tecnologia, e alcune – in particolare quella cinese – in fase molto avanzata. La PBOC è impegnata in una sperimentazione che coinvolge alcune città e diversi giganti economici cinesi, da specialisti dell’e-commerce fino a campioni dell’hi tech. Questo mentre negli Usa il mese scorso Lael Brainard della Fed, definiva “essenziale che la Federal Reserve rimanga sulla frontiera della ricerca e dello sviluppo delle politiche in materia di CBDC”. Lo scopo è chiaro, bisogna che le banche centrali offrano “un equivalente digitale del contante”, che funzioni per il momento “come complemento”.

Questo ci conduce alla seconda cosa da ricordare: la natura di una moneta digitale di banca centrale. Tecnicamente si tratta dell’equivalente di una banconota – ossia di un debito diretto della banca centrale – ma in formato de-materializzato. Quindi è uno strumento concepito per esistere in un qualche tipo di wallet, come un Bitcoin o una Libra.

A differenza del denaro elettronico – che è quello che usiamo con le carte di credito o di debito – il denaro digitale non è intermediato dal sistema bancario, ma corrisponde a un credito diretto nei confronti della banca centrale, proprio come una banconota. Perciò tutti i soggetti possono avere denaro digitale pure senza avere denaro elettronico. E’ sufficiente alimentare il wallet trasformando euro analogici in euro digitali. Un po’ come facciamo adesso quando ricarichiamo il telefono comprando in contanti dal tabaccaio una tessera di ricarica.

Per questo i sostenitori delle CBDC sottolineano l’inclusione finanziaria fra i vantaggi di questa tecnologia. Ce ne sono altri: si possono iniettare denari freschi direttamente nelle tasche dei cittadini titolari di conti in moneta digitale senza passare dalle banche. Il che in tempi di emergenza economica da pandemia sarebbe una notevole facilitazione per i governi che vogliano sussidiare i propri cittadini. Non mancano i lati negativi. Uno per tutti: a differenza del denaro analogico, quello digitale è completamente tracciabile. Problema non da poco.

Rimane sul tappeto la questione più squisitamente politica. Mettere fra le coordinate dell’autonomia strategica dell’Ue la diffusione dell’euro significa candidarsi a un ruolo di concorrente del dollaro nel grande gioco valutario internazionale dove la valuta americana è egemone. Quindi che l’Europa vuole tentare di cambiare la fisionomia della globalizzazione attuale, di marca statunitense, della quale la moneta (il dollaro) è uno dei lineamenti. E quindi assurgere, fra i due litiganti, ossia Usa e Cina, come un grazioso terzo incomodo. Vaste programme.

Cartolina. Il tasso innaturale di interesse

Sarà pur vero, come ha detto di recente il governatore della Fed Jerome Powell, che l’r-star, ossia il tasso reale di equilibrio, o tasso naturale, non dipende dalla politica monetaria ma dalle condizioni generali dell’economia. Sarà vero ma ci credo poco, visto che i fatti mostrano con chiarezza che l’inabissarsi del tasso avviene nella seconda metà del primo decennio del XXI secolo, quando la Fed, che pure dice di non poter influenzare questa grandezza economica, ha azzerato i tassi di riferimento e iniziato ad acquistare asset con manica larghissima. E poiché non convince l’idea che la demografia, la globalizzazione, o la stagnazione secolare abbiano iniziato a farsi sentire nell’ultimo decennio, dopo che nei trent’anni precendenti hanno dormicchiato, rimane il sospetto che la Fed, che pure dice di non entrarci, alla fin fine c’entri e che la caduta dei tassi abbia ben poco di naturale. Forse lo pensa anche Powell. Ma di ciò di cui non si può parlare, diceva il filosofo, si deve tacere. Aiuta a crederci.

La nuova “cash society” col dollaro digitale made in Usa

Non solo la Cina, dicevamo. La Bis, nello studio che ha ispirato questa miniserie, fa ampie disamine anche del notevole lavoro svolto in Canada e soprattutto in Svezia, da anni all’avanguardia nella costruzione di una società cashless – addirittura alcuni negozi non accettano più contanti – per diverse ragioni che sono sociali e istituzionali.

Ma cashless forse non è la parola giusta. Qui non si tratta di far sparire il contante – una moneta digitale di banca centrale rimane teoricamente una forma di cash – ma di far sparire quello analogico. I foglietti colorati che ci tengono compagnia da un paio di secoli e che ormai sembrano destinati al fuoricorso.

Perché sia chiaro che la fine delle banconote non coincide affatto con la scomparsa del contante, se non per pura analogia, bisogna capire verso che forma di società stiamo andando. E soprattutto come si muoverà il gigante delle produzione di cash che governa a livello globale la liquidità, ossia gli Usa.

Le cronache ci possono venire in aiuto. L’agosto scorso Lael Brainard, componente del board della Fed, ha fornito un interessante update sullo stato dell’arte della costruzione di una moneta digitale in seno alla Fed, evento che non è esagerato definire rivoluzionario, qualora fosse condotto a buon fine.

Circostanza che alcuni osservatori giudicano inevitabile. Non solo per la circostanza che i cinesi sono già molto avanti in questo processo. Ma perché la moneta egemone non può sottrarsi al diritto/dovere di guidare la principale innovazione monetaria del XXI secolo: l’ingresso delle banche centrali nei portafogli retail. Lo hanno fatto per secoli con le banconote. Devono farlo oggi con le app. Si tratta nientemeno che di costruire le nuove cash society. L’America non può non esserci.

Il concetto lo ha espresso a chiare lettera la banchiera americana nel suo intervento: “Dato l’importante ruolo del dollaro, è essenziale che la Federal Reserve rimanga sulla frontiera della ricerca e dello sviluppo delle politiche in materia di CBDC”. Lo scopo è chiaro, bisogna che le banche centrali offrano “un equivalente digitale del contante”, che funzioni per il momento “come complemento”. Almeno fino a quando, aggiungiamo noi, non si capirà che il contante digitale è contante tout court. E poiché “continua a esserci una forte domanda di valuta statunitense”, aggiunge la Brainard, “restiamo impegnati a garantire che il pubblico abbia accesso a una gamma di opzioni di pagamento”.

Garantire questa “gamma di opzioni” non è soltanto una questione di stare al passo coi tempi. Si tratta anche di fornire ai governi un’infrastruttura di pagamento capace di favorire certe politiche di stimolo fiscale che ormai tendono chiaramente a far arrivare direttamente soldi agli agenti economici, come abbiamo visto in questi mesi sofferti di pandemia.

La Fed da anni è impegnata sul fronte di queste ricerche “per costruire e testare un’ipotetica valuta digitale orientata agli usi della banca centrale”. Cosa ne verrà fuori è ancora presto per dirlo, ma è chiaro che il futuro dell’egemonia del dollaro nel sistema dei pagamenti si gioca anche – se non soprattutto – su questo tavolo.

Perciò non stupisce che molti osservatori, ma anche operatori del sistema finanziario, si stiano attrezzando per non farsi trovare impreparati. Ovviamente non mancano le voci critiche, a un progetto di CBDC targato Fed. Ma a ben vedere gli argomenti a favore sembrano destinati ad avere la meglio.

Per farsene un’idea è sufficiente sfogliare il libro bianco pubblicato dal Digital Dollar Project nel maggio scorso.  Non a caso uno degli argomenti usati dal DDP è che ci sono circa 14 milioni di americani senza conti correnti che potrebbero più facilmente essere coinvolti nel sistema degli scambi, complice magari una certa generosità del governo ripagata magari con più controllo. Più denaro per tutti, insomma. Ma solo digitale.

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Puntata precedente: La rivoluzione della moneta digitale nel sistema dei pagamenti

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La seconda globalizzazione europea

E’ sicuramente esagerato definire di portata storica il recente discorso del presidente del Consiglio Europeo Charles Michel titolato con una certa enfasi “L’autonomia strategica europea è l’obiettivo della nostra generazione”. Ma non è esagerato sottolinearne il significato, o quantomeno l’ambizione, che rima con quella più volte manifestata da altre autorità Ue, a cominciare dalla presidente della Commissione Ursula von der Leyen: trasformare l’Ue in una variabile geopolitica significativa nel grande gioco globale.

Vaste programme, si potrebbe dire ricordando le parole di un vecchio politico francese. Ma, né più né meno, è quello che agita i pensieri dei politici di Bruxelles, per tacere di quelli di Francoforte, che politici non sono, almeno teoricamente. E tuttavia la Bce ha ben chiaro che un ruolo dovrà giocarlo in questa partita, e pure rilevante. Non si tratta solo di fornire politiche monetarie accomodanti – che semmai sono una necessità, questa sì storica – ma di promuovere la diffusione internazionale dell’euro, che è una delle gambe sulle quali viaggia il sogno sempre più manifesto dell’Ue che potremmo riepilogare in un semplice programma: l’arrivo della seconda globalizzazione europea.

La prima – ci perdoneranno gli storici professionisti – la possiamo collocare simbolicamente fra il 1492 e il 1914, ossia dall’apertura delle rotte atlantiche culminata con la scoperta delle Americhe, fino allo scoppio delle prima guerra mondiale che distrusse l’egemonia britannica inaugurando il secolo Americano, e quindi la globalizzazione che tuttora informa il nostro tempo, basata, come abbiamo detto più volte, sul dollaro, la lingua inglese, il presidio delle rotte commerciali e l’ordine politico liberal-democratico.

I cambiamenti intervenuti nell’ultimo ventennio, a cominciare dall’emersione prepotente della Cina, hanno delineato la fisionomia di quella che abbiamo chiamato la globalizzazione emergente, che si sta articolando lungo un triangolo di relazioni che vede ai vertici Cina, Russia e Turchia, con l’Iran per adesso in panchina.

In mezzo – letteralmente – a questi processi, inevitabilmente fonte di tensioni, ci sta la costruzione europea che adesso sta lentamente facendo emergere la sua vocazione internazionale, sicuramente memore del passato, ma soprattutto gravida di ambizioni per il futuro. Ed è a questo punto della storia che entra in scena il discorso di Michel, summa delle infinite discussioni brussellesi. Vale la pena, perciò, provare a sommarizzarlo per punti.

Il primo punto è il percorso per tappe, seguito dalla costruzione europea, articolato lungo la creazione del mercato europeo, di Schengen, dell’euro, passando per l’allargamento dello spazio europeo e il trattato di Lisbona. “Ciascuna di queste tappe – sottolinea Michel – ha rafforzato l’Ue e la sua autonomia” delineando un “grande mercato e uno spazio di libertà divenuti potenza commerciale”. E si badi all’aggettivo che declina l’ambito della potenza Ue. Che comunque è sufficiente a generare “l’effetto Bruxelles”, ossia la capacità di diffondere l’influenza dell’Ue in un mondo sempre più spiccatamente bipolare.

Il secondo punto è l’elenco di tali influenze, che spaziano dalle politiche per il clima a quelle per i diritti umani, che Michel dice di voler tenere in notevole considerazione, specie considerando che molti paesi le tengono in secondo piano, alcuni di quali nostri vicini e partner commerciali.

Il terzo punto è la capacità di penetrazione spaziale dell’influenza europea, motivata non solo dal cambio di scenario seguito alla fine della guerra fredda, ma soprattutto dal fatto che “un arco di instabilità si è sviluppato attorno a noi”. E basta ricordare tensioni recenti nel Medio Oriente e nel Caspio, per tacere di Bielorussia e Ucraina, per farsene un’idea. L’Ue si trova in mezzo a queste tensioni e deve gestire quelle che verranno: a Ovest – con la Brexit – a Sud, con la lenta emersione dell’Africa, a est con la grande massa asiatica.

Ma soprattutto c’è il grande dilemma oltre l’Atlantico. “Al di là dei valori e della storia che ci lega insieme, constatiamo scelte geopolitiche contrarie agli interessi europei”, dice Michel. “Siamo e vogliamo rimanere un alleato forte e leale per gli Stati Uniti. Speriamo sia reciproco”, il che somiglia a una dichiarazione di amore lungo, ma finito. Mentre dall’altra parte c’è la Cina, “attore essenziale” di molti processi internazionali – dal cambiamento climatico al Covid – e gigante economico col quale “stiamo riequilibrando le relazioni”. Non sarà amore, ma fascinazione magari sì.

Il quarto punto rasenta l’autocoscienza. “Non è la presunta debolezza dell’Europa che l’ha posta di fronte a questioni complesse, ma l’essere una potenza strategica, una delle prime al mondo”. Che rima con quest’altra: “Quando l’Europa sembrava troppo debole o addirittura troppo morbida, non era necessariamente perché gli altri erano più forti. Spesso è perché abbiamo sottovalutato le nostre capacità di influenza”. Che suona quasi come una chiamata alle armi. Quantomeno spirituali.

E questo ci porta al quinto e ultimo punto: gli strumenti. “Siamo in grado di mobilitarci di fronte alle nostre sfide interne. Ora abbiamo il dovere di trasporre questa capacità sul piano esterno”. Ma per farlo serve ben altro oltre alle buone intenzioni. Servono mezzi e uomini e soprattutto la capacità di usarli. La potenza commerciale, e quindi finanziaria dell’Europa è solo una di queste armi. Poi ci sono le armi, quelle vere. “Approfondire la difesa comune è una necessità ed è più buon senso che un’ossessione ideologica. Questo progetto deve essere dispiegato all’interno della NATO. Questo è il significato del partenariato strategico tra l’UE e la NATO. La cooperazione strutturata permanente e il Fondo europeo per la difesa, che abbiamo appena dotato di 7 miliardi di euro, sono pienamente in linea con questa ambizione”.

E’ esattamente sul piano degli strumenti, economici e soprattutto militari, che si andrà a misurare l’effettività della seconda globalizzazione europea. Esattamente come è stato nella prima.

Un’impresa zombie è per sempre

Non varrebbe la pena tornare ancora una volta sulla questione delle imprese zombie, ossia quelle che non riescono coi ricavi neanche a coprire i costi del debito, se non fosse che di recente la pandemia ha finito con l’ingrossare la folla di queste imprese. Talché è giocoforza chiedersi se ciò non finisca col rovinare in modo permanente un tessuto economico già segnato da una incipiente zombificazione di massa che ha finito col generare società a produttività moribonda.

L’occasione per tornarci sopra ce la offre uno studio presentato di recente dalla Bis, che fa il punto su una domanda che vale la pena porsi, specie oggi: un’impresa zombie può tornare “normale”? E se sì, a che costo?

Cominciamo dalle premesse. Intanto dall’osservazione che il dibattito pubblico sulle imprese zombie ha conosciuto un interesse crescente negli ultimi, probabilmente in coincidenza con la sua “scoperta” presso il grande pubblico.

La ricognizione della Bis parte da un panel di dati riferiti a 14 economie. Le aziende zombie vengono identificate, oltre che per la loro incapacità a servire il debito con i loro ricavi, con le scarse prospettive di crescita, misurate tramite le quotazioni azionarie. La prima informazione rilevante è che in un trentennio le imprese zombie sono praticamente quadruplicate, passando dal 4% del campione censito, a metà degli anni ’80, al 15% del 2017. Per giunta con l’avvertenza che questo numero potrebbe essere sottostimato, visto che si prendono in esame solo aziende quotate rimanendo nell’ombra molte aziende medio piccole ad alta probabilità di “zombificazione”.

Queste compagnie, paragonate con quelle normali, risultano più piccole e meno produttive, tendono a crescere meno in termini di asset e occupazione, mentre risultano assai più indebitate.

Quest’ultima circostanza lascia ipotizzare che le facilitazioni creditizie, incoraggiate dal clima permissivo di quest’ultimo decennio, abbia contribuito significativamente allo sviluppo di queste entità, che si può dire ricevano una sorta di sussidio grazie ai tassi di interessi bassi. Lo dimostra il fatto che gli interessi che pagano non sono molto superiori di quelli pagate dalle imprese normali.

La via per diventare imprese zombie è solitamente lunga e si articola lungo performance declinanti, sia a livello produttivo che di redditività, fino a quando non si finisce nella palude di una crescita appiattita e insufficiente. Non falliscono, ma non si evolvono. Non sono morte, ma neanche vive. Zombie, appunto.

Da qui in poi le loro performance rimangono deboli. Si calcola che abbiano un 10% di probabilità di fallire nei quattro anni successivi all’ingresso nella categoria. Dai dati emerge che sul totale delle aziende zombie conteggiate dalla metà degli anni ’80, il 25% ha chiuso, mentre il 60% è riuscita in qualche modo a reagire e a recuperare, uscendo dallo stato di non-vita. “Ma le aziende “rinate”, sottolinea il paper, “rimangono deboli e fragili”: la loro produttività, profittabilità, capacità di investimento e di impiego rimangono inferiori a quelle normali, e rimane quindi alta la probabilità che ricadano nell’abisso. Un’azienda zombie è per sempre insomma. E questo spiega perché siano cresciute così tanto. Ma solo in numero.

Il mercato finanziario diventa antifragile

La lenta ripresa delle consuetudini, ancora zoppicante e timorosa, non basta a celare l’evoluzione ormai consolidata dei mercati finanziari che anche la Bis, nella sua ultima Rassegna trimestrale, palesa con chiarezza. Seguendo una tendenza percorsa per anni, il terzo decennio del XXI secolo che si appresta a cominciare mostra un mercato finanziario che ormai, per una serie di ragioni, ha definitivamente acquisito quella caratterista che Nassim Taleb ha descritto in un suo libro di alcuni anni fa: l’antifragilità. Si piega, ma non si spezza, direbbero i saggi di una volta. E’ resiliente, diremmo col birignao di oggi.

Le ragioni di questa evoluzione sono note, e ne abbiamo parlato più volte qui. Sono sia istituzionali – le nuove policy monetarie delle banche centrali, per dirne una – e sociali – ad esempio l’invecchiamento della popolazione – ma quel che conta è il risultato. I mercati finanziari hanno incorporato e “digerito” il rischio elevato come naturale contropartita del crollo dei tassi reali. E quindi hanno imparato a navigare sull’onda della volatilità, come esperti surfisti, sfruttando in maniera efficiente – leggi profittevole – i saliscendi determinati dagli umori e dalle avversità. Sono diventati antifragili. Si sono adattati. E infatti crescono di record in record, al netto dei prevedibili scossoni.

La lettura dei dati forniti dalla Bis conferma questa percezione, a cominciare dal titolo che apre il primo capitolo della Rassegna: “I mercati salgono malgrado la ripresa economica sottotono”. Che stupisce gli addetti ai lavori, ovviamente, che per antichi retaggi tendono ancora a ricercare, nell’economia cosiddetta reale, le motivazioni degli andamenti dell’economia finanziaria, quando ormai è chiaro che questo legame tende ad attenuarsi in ragione diretta dell’intervenire del potere pubblico, vieppiù invasivo e pervasivo, che produce le premesse di ulteriori espansioni fiscali e monetarie, e quindi della sua sfera di intervento. Finché i mercato crederanno che il potere pubblico può determinare l’economia, continueranno a salire, evidentemente.

Per uno di quegli squisiti paradossi che animano la realtà, questa fiducia, per sua natura fragile, è alla base dell’antifragilità dei mercati. Ciò per dire che viviamo su una patina sottilissima, sotto la quale si agitano mostri paurosi, come l‘inflazione addormentata, o il debito che cresce e che, prima o poi, dovrà essere affrontato.

Quanto a quest’ultimo, basti un esempio: ad agosto le emissioni di debito corporate, sia investment grade (IG) che high yield (HY) hanno di gran lunga superato i livelli di agosto 2019, arrivando rispettivamente a 1,7 trilioni, a fronte degli 1,1 trilioni dell’anno scorso, e a 322 miliardi vs 200. Ciò malgrado la situazione dei mercati la racconta il grafico sotto.

E’ facile notare come la ripresa dei mercati finanziaria sia assai più pronunciata rispetto a quella dei prodotti interni e delle prospettive di crescita, ed è del tutto ovvio domandarsi quanto su questa discrepanza abbiano pesato le scelte pubbliche, sia fiscali che monetarie.

Notate come questa dicotomia si riverberi anche all’interno dei settori industriali, che hanno reagito molto diversamente agli stimoli. L’hi tech, ossia ciò che conduce la realtà immateriale nella quale ci stiamo immergendo sempre più anche a causa della pandemia, è salito molto più del real estate o del banking. Ma soprattutto, “in questo contesto di rischio, anche gli spread del credito societario si sono ulteriormente ridotti suggerendo una certa disconnessione dai rischi sottostanti”. Quindi i tassi si riducono al crescere dei rischi. Un mondo sottosopra.

Questo capovolgimento di prospettiva è sicuramente il fatto saliente dell’ultimo decennio e l’origine dell’antifragilità dei mercati finanziari. Finché dura, ovviamente. Se questa singolare evoluzione sia persistente, però, non lo sa nessuno. E questo è il problema.

Il futuro dell’Africa 2.0, fra equilibrio ed egemonia

La nuova campagna d’Africa si svolge silenziosa sotto le acque degli oceani che circondano il gigantesco continente. La raccontano migliaia di chilometri di cavi sottomarini che progettano di collegare la grande massa terrestre africana con il resto del mondo assai più di quanto non sia adesso. Collegamenti nascosti, perciò, ma non certo immateriali. La ragnatela dei cavi sottomarini, che potremmo chiamare “Undernet”, è l’ultima frontiera della geoeconomia che inevitabilmente diventa politica, poiché tutta la nostra vita viene declinata ogni istante lungo le dorsali della rete digitale, della quale i cavi sottomarini sono il veicolo più frequentato: sotto il mare viaggia la stragrande maggioranza dei dati che arrivano sui nostri terminali. Volendo fare un paragone, potremmo dire che le rotte marittime per il commercio di beni pesano tanto quanto le rotte dei cavi sottomarini nello scambio di dati.

Le rotte dei cavi sottomarini (in verde, i progetti in corso di realizzazione)

Ciò è sufficiente a comprendere perché questa partita della Undernet sia strategica per il futuro del continente, di nuovo al bivio fra il desiderio evidente di prendere in mano il proprio destino e le seduzioni egemoniche, travestite spesso da generosità, che promanano da Oriente come Occidente, con l’Europa a interpretare il ruolo di crocevia, che la storia e la geografia le assegnano per natura.

Tutto ciò si può indovinare analizzando anche sommariamente i partecipanti a questo nuovo Grande Gioco globale nel quale l’episodio africano si inserisce con tutto il peso specifico di continente quasi cuscinetto fra l’Eurasia e le Americhe. A tale centralità, nei tempi del dominio digitale, non può che corrispondere una connettività adeguata.

Quest’articolo è stato pubblicato su Aspenia on line. L’articolo completo si può leggere qui.