The day after (Fed): conto da dieci trilioni per i debitori in dollari

Sicché la Fed, per una volta, non ha deluso gli osservatori, anzi ha fatto esattamente quello che si aspettavano. Ha alzato di 25 punti base i tassi, praticamente a zero dal 2008, e i mercati, per ora festeggiano. I mercati, si sa, amano avere ragione. Salvo poi pentirsene. Anche perché ci sono alcuni fattori che sembrano proprio favorire i ripensamenti. Fra questi una situazione di debito internazionale denominato in dollari che non solo non si è normalizzata, ma anzi si è aggravata.

Gli ultimi dati diffusi dalla Bis, che al tema del credito denominato in dollari ha dedicato un interessante approfondimento nella sua ultima quaterly review, mostrano che la montagna di debito in valuta americana del settore non finanziario è cresciuta ancora da nove trilioni a quasi dieci; 9,8 per la precisione nel secondo trimestre del 2015. Una buona parte, circa 3,3 trilioni, sono debiti delle economie emergenti, non a caso divenute la principale preoccupazione degli osservatori internazionali, specie adesso che il calo del petrolio mette a rischio buona parte dei loro incassi fiscali e che la Fed ha avviato il rialzo i tassi. Evento quest’ultimo che, per quanto ampiamente previsto, condurrà questo debito lungo la terra incognita di un dollaro destinato ad apprezzarsi.

Sicché, giocoforza, gli osservatori aguzzano la vista e provano a far due conti. La prima cosa che viene fuori è una tabella molto analitica che riepiloga la situazione di 12 economie emergenti che da sole pesano oltre 2,8 trilioni di debiti in dollari, che sommano sia l’esposizione bancaria che quella derivante da emissioni obbligazionaria. Se considerate che il debito estero complessivo di questo paesi quota circa 3,8 trilioni, potrete dedurne che gran parte dei debiti esteri di queste economie sono denominati in dollari, pur se con grandi differenza fra l’uno e l’altro. Il che non è certo un buon viatico per la solidità finanziaria.

Vale la pena sottolineare che la partita dei debito in valuta si inserisce in quella più ampia del debito totale che queste economie hanno cumulato dall’esplodere della crisi in poi e che, solo per il settore corporate – e sempre per le 12 economie considerate – vale oltre 22 trilioni, la gran parte dei quali, più di 17 trilioni, sono di imprese cinesi.

Tutto ciò pone degli evidenti rischi di sostenibilità, visto che questi debiti dovranno essere serviti, in un contesto internazionale che vede i tassi (e il cambio) americano orientati al rialzo. Che poi è l’esatto opposto della ragione che negli anni ha spinto questi paesi a indebitarsi in dollari: ossia il cambio favorevole e i tassi bassi.

Ad aggravare le cose la circostanza che gli studiosi non sono neanche sicuri che le cifre stimate siano esaustive, visto che per ragioni tecniche le statistiche non tengono conto di alcune partite. Ciò implica la possibilità che il rischio da exit strategy sia persino sottostimato.

Un’altra circostanza utile da osservare è che solo una piccola parte di questa montagna di crediti risiede in banche americane. Tale circostanza si può riscontrare osservando il caso cinese. Dalle statistiche Bis emerge,  valga come esempio, che l’esposizione delle banche del Regno Unito nei confronti del paese è praticamente il doppio di quello Usa. Ciò significa che gli Usa, manovrando la loro politica monetaria, svolgono un effetto diretto sul costo del debito degli emergenti e uno indiretto su chi detiene tale credito e che in gran parte si trova fuori casa loro. Quest’effetto indiretto è positivo finché il debitore paga, sennò diventa un problema che però si scarica in gran parte fuori dal paese che l’ha originato.

Un’altra complicazione deriva dalle diverse strategie che i diversi paesi hanno adottato per garantirsi i fondi bancari in dollari di cui hanno bisogno per i loro prestiti. Cina e Russia, spiegano gli studiosi della Bis, si affidano a depositi domestici in dollari per prestare in casa propria, similmente a quanto fanno l’Indonesia e le Filipine. “Si potrebbe dire che queste economie – spiegano – hanno parzialmente dollarizzato le loro economie, col risultato che le statistiche sul debito estero possono sottostimare la loro vulnerabilità alla crescita del tasso sui dollari o del valore del dollaro”. Altri paesi, come la Turchia emettono bond in dollari e raccolgono fondi il dollari da banche estere per finanziare prestiti in dollari a casa propria, Quindi oltre a importare un rischio di cambio e di tassi, si espongono anche a quello di duration, visto che usualmente i prestiti a lungo vengono finanziati con debito a breve.

Altre singolarità si osservano vedendo come si è evoluta l’emissione in bond denominati in dollari a partire dal 2009, cresciuta persino più di quella dei prestiti bancari, visto che dopo la crisi le grandi banche chiusero i rubinetti., e favorita dai rendimenti più favorevoli assicurati dagli emergenti rispetto ai bond delle economie avanzate. Nel 2015 si è osservato un certo rallentamento nelle emissioni, rispetto al passato. Ma sappiamo che uno dei più grandi emittenti di bond in dollari è la brasiliana Petrobras, che com’è noto agisce nel settore delle commodity, e che “ha visto crescere notevolmente il suo debito fra il 2009 e il 2014”. E adesso che le commodity vanno giù questa compagnia, semi-statale, dovrà faticare non poco a far quadrare i conti.

C’è un’altra particolarità. I cinesi, gli indiani, i russi e i sudafricani usano entità sussidiarie off shore per emettere i bond in dollari. Anche in questo caso, perciò, le statistiche sul debito estero possono sottostimare l’impatto di un apprezzamento del cambio o dei tassi sul dollaro. Per la cronaca, la quota maggiore dello stock di questo bond off shore, pari a 243 miliardi di dollari, è stata emessa da affiliati di istituzioi finanziarie non bancarie residenti in Cina.

Così il cerchio si chiude. Tutti paesi, seppure attraverso canali diversi e con tutte le peculiarità dei singoli casi,  dovranno vedersela con l’inizio della normalizzazione monetaria americana. Ovviamente ne sono perfettamente consapevoli, e i mercati con loro.

Il problema è che la consapevolezza non salva dalle brutte sorprese.

Le metamorfosi dell’economia: la trasmutazione del denaro

Il tempo è prezioso, come sa chiunque si accorga che gliene è rimasto poco. E’ l’unica risorsa scarsa che dovrebbe avere dignità di pensiero economico. E’ talmente prezioso che a un certo punto è sorta la prassi di scambiarlo con denaro, ossia con ciò che rappresenta, nominandolo, il valore. Senonché, misurare il tempo con la moneta – cos’altro è una retribuzione oraria?  – ha finito col trasformare le persone in oggetti economici, per cui è invalsa la consuetudine di equiparare il valore di una persona alla sua ricchezza. Ho tanto perché valgo tanto: quante volte avete sentito o letto espressioni simili?

Poiché il tempo, oltre ad essere prezioso, è anche il moltiplicatore del prodotto, (se in un’ora produco x, in due produco il doppio) capite bene perché già agli albori del capitalismo venne coniato il detto che il tempo è denaro. Un motto semplice che racconta bene l’epopea capitalista. Più tempo dedico alla produzione, più denaro guadagno. Più tempo lascio cumulare un capitale con l’interesse composto, più guadagno.

L’equiparazione fra tempo e denaro, tuttavia, cela alcuni problemi. Fra questi la circostanza che non spiega cosa sia il denaro, fidando troppo sul senso comune.

Purtroppo  il denaro sfida il senso comune. Se mettessimo in fila tutti i libri che sono stati scritti sul denaro negli ultimi tre secoli verrebbe fuori una pila che molto facilmente giungerebbe alla luna, senza che ciò sia capace di aiutarci a capire cosa sia questa sostanza misteriosa che alimenta la nostra vita economica. Del denaro sappiamo solo che ce n’è sempre di più e che, ciò malgrado, sembra non bastarci mai.

Sappiamo altresì che il denaro, nella nostra immaginazione, è una perfetta rappresentazione della ricchezza: “Che la ricchezza consista di moneta, o di oro o di argento, è una nozione comune”, scrisse Adam Smith nella sua Ricchezza delle nazioni, “che proviene naturalmente dalla doppia funzione della moneta, come strumento di commercio e come misura di valore”. Quindi la ricchezza consiste della moneta anche per la semplice ragione che può misurarla. Sempre Smith: “Ricchezza e denaro sono, nel linguaggio comune, considerati sinonimi”. Nel linguaggio comune, appunto. Il denaro è come il raffreddore: tutti lo prendono, subendone il contagio, ma pochi sanno perché. Prevale la consuetudine. E’ uso, di conseguenza, equipararlo alla moneta, intendo quella moneta legale regolata da un’autorità pubblica.

Sappiamo pure che la ricchezza è una delle ossessioni più pervicaci dell’umanità, e il denaro di conseguenza, specialmente da quando l’economia ha occupato gran parte della nostra immaginazione. “Troviamo sempre che il grande problema è fare denaro”, dice sempre Smith quasi due secoli e mezzo fa. E a ragione. Il miraggio alchemico della trasmutazione dei metalli vili in oro, che impegnò tanti sapienti scervellati per lunghi secoli, ormai è diventata pratica comune delle nostre società, che creano moneta, quindi denaro, quindi ricchezza, in un fiat per il tramite delle loro banche centrali.

Dovremmo dedurne che siamo diventati più ricchi? Se così fosse il “problema economico”, per usare una vecchia espressione keynesiana, sarebbe risolvibile semplicemente aumentando la quantità di denaro. Ma è evidente che così non è. L’assimilazione fra denaro e ricchezza deriva da una consuetudine storica, di cui ci dà testimonianza Simonde de Sismondi in uno scritto di inizio XIX secolo (I due sistemi di economia politica): “Le parole denaro e ricchezza si erano mescolate in tutte le lingue e lo scopo di tutte le politiche pubbliche e private era stato quello di attirare e accrescere il denaro”.

Meno evidente è il senso profondo dell’idea stessa di denaro che potremmo persino trovare diversa da quella di moneta. Ma per riuscirci, serve un po’ di storia.

Prendo a prestito tre definizioni di moneta riferite a epoche assai diverse fra loro: la metà del XVIII secolo, l’inizio del XX, e oggi. Non sarà certo esaustiva come ricognizione, ma certo aiuterà a dare un’idea di come il concetto di moneta si sia evoluto nel corso dei secoli.

Per il XVIII secolo mi servo del trattato Della Moneta, scritto da Ferdinando Galiani nel 1750 e poi ripubblicato un trentennio dopo, uno dei primi libri dedicati espressamente alla questione monetaria dell’epoca moderna. Nell’esordio, l’abate napoletano spiegò di voler “illustrare la natura e le qualità della moneta, ossia di quei metalli che le nazioni colte come un equivalente d’ogni altra cosa usano di prendere e dare: materia, quanto per la sua utilità gravissima, tanto per l’oscurità che la copre”.

Quindi, per Galiani l’associazione era molto semplice: l’oro era moneta, come poi dirà anche Smith, e quindi la moneta merce, come peraltro teorizzava una scuola di pensiero che trovò in Locke (che di moneta e interesse scrisse poco e alquanto distrattamente) uno dei suoi epigoni sul finire del secolo XVII.

Galiani argomenta che l’oro è moneta in quanto ha un valore di per sé, anteriore quindi al diventare mezzo di scambio. Il che rivela una delle caratteristiche formali che l’economia assegna alla moneta: il suo rappresentare un valore persistente. Ciò che più tardi definirà la moneta come riserva di valore. Ai tempi di Galiani tale valore era insito nella merce. Ai tempi nostri è di derivazione istituzionale, essendo la moneta dematerializzata.

Facciamo un salto di un secolo e mezzo e scorriamo il libro di D.H.Robertson (Money), pubblicato nel 1922 con introduzione di J.M.Keynes, che pochi anni più tardi dedicherà un paio di notevoli volumi proprio alla questione monetaria. Il libro di Robertson in qualche modo sommarizza il lungo dibattito sulla moneta che si era consumato nel corso del secolo d’oro dell’economia politica, ossia il XIX.

Nel paragrafo in cui affronta la questione di come definire la moneta, Robertson ammette che “non c’è un’intesa generale su questo punto”. E perciò risolve, con ammirevole pragmatismo, di considerare moneta “ogni cosa che sia ampiamente accettata come pagamento per beni, o per pagare le proprie obbligazioni”. La moneta come mezzo di scambio, quindi, e implicitamente come misura dello scambio, ossia come unità di conto.

La riflessione teorica, durata decenni, arrivò così a definire la perfetta trinità che qualunque moneta deve incarnare per essere tale: riserva di valore, mezzo di scambio e unità di conto. A tal proposito Robertson fa un’importante sottolineatura: “Non è necessario che ogni cosa usata come mezzo di scambio sia di per sé unità di conto, ma che questa cosa possa essere espressa in qualcosa che sia una unità di conto”. Per farla semplice: posso accettare un assegno di mille euro da un mio debitore, ma quell’assegno non è di per sé una moneta, per quanto soddisfi il requisito di essere accettato. Ciò che è moneta è l’euro, di cui i mille del mio assegno sono un multiplo.

La questione della riserva di valore, che ogni moneta deve assicurare per essere accettata – non accetteremmo mai un pagamento in una moneta che l’indomani perdesse il suo valore di scambio – ne solleva un’altra, ossia quella del valore della moneta stessa. Sempre Robertson lo definisce come “il potere che la moneta assicura alla gente per comprare ciò che desidera”. Ciò evidentemente si collega all’andamento dei prezzi, che sono espressi in moneta. Se il prezzo di un bene aumenta, vuol dire che la mia moneta, rispetto a quel bene, ha perduto valore. Se prima con un euro compravo un arancia e ora mi serve un euro e mezzo, vuol dire che l’euro si è svalutato del 50% rispetto alle arance. Ciò innesca l’epica dell’inflazione nel nostro discorrere economico e le sue conseguenze distributive. Nel nostro caso, l’inflazione provoca un impoverimento del 50% nei detentori di moneta rispetto ai produttori d’arance. Ciò spiega perché la questione del valore della moneta sia assurta all’attenzione dei governanti.

Provo a semplificare: la moneta, secondo questa definizione, è potere d’acquisto, attuale e futuro, al netto dell’inflazione.

E questo ci porta alla nostra terza definizione di moneta, che ho tratto da una recente intervista a Ferdinando Ametrano, esperto di monete virtuali, pubblicata qui. “La moneta è uno strumento di relazione sociale – spiega – su cui si fonda l’economia di scambio. È uno strumento ideato dall’umanità per cooperare con coloro che sono al di fuori dell’economia del dono, caratteristica del nucleo familiare e delle relazioni più strette. Storicamente l’oro si è affermato autonomamente come standard monetario, poi è stato progressivamente rimpiazzato dalle banconote (..). Oggi utilizziamo fiat money (fiat nel senso latino di “fiat lux et lux fuit”), moneta senza valore intrinseco la cui accettabilità è basata su un contratto sociale che ne determina il corso legale. Tutte le democrazie ed economie evolute hanno delegato il governo della moneta e la sua stabilità alla discrezionalità di banche centrali indipendenti, per evitare gli abusi che i governi potrebbero farne”. Questo lo stato della riflessione contemporanea sulla moneta. Ho scelto questa posizione perché mi sembra sufficientemente esaustiva.

Ma l’ho scelta anche perché solleva due punti dirimenti. Il primo: la moneta non è una merce ma uno strumento istituzionale di relazione sociale. Il secondo: la moneta è uno strumento ideato per scambiare con coloro che sono fuori dell’economia del dono.

Poniamoci una domanda: cosa succede a un’economia quando l’economia del dono si espande? Abbiamo visto che l’ipotesi non è peregrina. Al contrario: le nuove tecnologie hanno fatto crescere a un livello senza precedenti le zone franche in cui la moneta (sempre intesa come moneta legale) non svolge più alcun ruolo nonostante interessino ampie porzioni di relazioni sociali. Ciò vuol dire che la moneta non è più in grado di prezzare queste relazioni e, di conseguenza, non è in grado di trasformarle in ricchezza. Che però esiste. Uno scambio che crea valore ma non flusso monetario è la dimostrazione che la moneta non è lo strumento più esatto per misurare la ricchezza.

La seconda questione che dobbiamo sottolineare è l’aspetto relazionale. La moneta non ha valore di per sé ma perché due parti le danno valore. Quindi due persone devono credere che l’oggetto del loro scambio (la moneta) abbia valore, presente e futuro. Se l’economia crea valore grazie alla relazione fra due soggetti, come peraltro notava già Sismondi all’inizio del XIX secolo, se voglio far crescere l’economia, devo incentivare gli scambi, ossia le relazioni fra le persone. La ricchezza che avrò creato, con questo relazionarmi, non deriva dalla moneta, che si limita a rappresentarla. Nel caso dell’economia del dono questa rappresentazione non è neanche è possibile.

Galiani esprime chiaramente questo concetto: “La moneta non è ricchezza, ma immagine sua ed istrumento di raggirarla, dal quale raggiro sebbene accada alcune volte che la vera ricchezza s’accresca, infinite volte più pare che così avvenga e non è vero”. Per poi concludere che “chi ha le cose più utili è più ricco di chi possiede le meno utili”. Quali sono le cose utili? “Le prime sono gli elementi, indi è l’uomo che di tutte le cose è la più utile all’altro uomo, poi sono i generi atti al vitto, indi al vestito, appresso all’abitazione e in ultimo alle comodità meno grandi e all’appagamento dei piaceri secondari dell’uomo. In questa classe sono i metalli: sono dunque utili, ma meno dell’uomo”. I metalli, quindi ciò che per Galiani era la moneta, sono ultimi in ordine di importanza per l’economia sostanziale. “L’oro e l’argento – scrive – non sono degni d’essere dichiarati sovrani del tutto ed arbitri della felicità”. Questo pensiero antico è sorprendentemente contemporaneo.

Ed è un un indizio. Ciò che conta, per l’economia, sono le persone. E poiché queste persone devono essere vive, per avere utilità e senso economici, la vera ricchezza non è la moneta, che solo nomina la ricchezza e in maniera imperfetta come abbiamo visto, ma il tempo, che la sostanzia. In tal senso, il tempo è il vero e unico denaro di cui disponiamo. Un denaro molto diverso dalla semplice moneta.

Questo ci riporta al vecchio detto secondo cui il tempo è denaro. Che necessita però di essere precisato. Chi immagina il denaro come una semplice ipoteca sul tempo futuro, come ha fatto in un bel libro di qualche anno fa Massimo Fini (Il denaro, sterco del demonio) conduce all’estremo la visione protocapitalista e produttivistica di Benjamin Franklin, che coniò nel XVIII secolo tale equivalenza.

Ma il tempo non è denaro perché, producendo nel tempo reddito o imprestandolo, posso tramutare il tempo in denaro. Il tempo è denaro perché l’unico denaro reale di cui dispongo è il tempo. Un denaro che talvolta diventa moneta. Come vedete, le equivalenze a volte nascondono importanti sfumature di significati capaci di stravolgere quelli dell’economia.

Possiamo dirlo anche così: il tempo non è potenzialmente denaro, come lascia intendere il vecchio adagio di Franklin, ma è attualmente denaro. Non potenza, ma atto, direbbe Aristotele. Nasciamo ricchi e moriamo in miseria. Il nostro capitale, di cui siamo naturalmente dotati, è naturalmente destinato a decumularsi, come dovrebbe accadere ad ogni accumulazione. Ogni istante spendiamo tempo. Sta al nostro buon senso economico estrarne utilità, nel senso tratteggiato da Galiani.

In tal senso, la trasmutazione del tempo in denaro ricorda quella alchemica del piombo in oro. I moderni alchimisti hanno il compito di farci transitare dall’età della moneta come esito della produttività del tempo a quella del tempo come rappresentazione della ricchezza. Questa evoluzione è destinata a riempire di senso economico le nostre relazioni sociali. E quindi ad aumentare la nostra utilità.

Rimane il problema di come far corrispondere la ricchezza reale del tempo al valore nominale del denaro, inteso come moneta legale, che abbiamo visto essere null’altro che potere d’acquisto presente e futuro tramite il quale valorizzo una relazione socioeconomica. Detto in parole semplici: come faccio a trasformare la mia ricchezza, che è il tempo, in moneta legale che mi serve per vivere?

La risposta che si è data a questa domanda è: lavorando. Non a caso Smith, ma anche Galiani e altri prima e dopo di loro, individuano il lavoro, che infatti implica il tempo, come la fonte del valore. Ma rispondere a questa domanda non spetta all’analisi economica, ma all’economia politica, ossia alle scelte delle istituzioni. A tal proposito si possono ipotizzare diverse soluzioni. Ma prima occorre ancora dedicare un po’ di tempo all’analisi.

(6/segue)

Capitolo precedente   Capitolo successivo

Il crepuscolo del capitalismo: l’età dell’acciaio

Scruto curioso il nostro tempo, usando l’economia come angolo di osservazione, ma tutto ciò che ne traggo è l’alba di una nuova mitologia dai contorni ancora confusi che ricorda quella dei nostri padri lontani, di cui trovo tracce però nei resoconti di organismi internazionali che di tutto si occupano tranne che di Ovidio o Esiodo.

Eppure mentre scorro l’ultimo aggiornamento dell’Ocse sulla produzione di acciaio nel mondo, e le straordinarie difficoltà che aggiunge alle nostre economie, l’unica cosa che mi viene in mente sono proprio i vecchi miti greci e latini, la cui spaventosa conclusione mi pare improvvisamente sensata, persino troppo. Il lento decadere dell’umanità descritto dagli antichi dall’età dell’oro, a quella dell’argento, e poi del bronzo e del ferro, mi pare perfettamente coerente con l’età che sembra essersi conclamata all’inizio del XXI secolo, dopo aver covato a lungo dal secondo dopoguerra: l’età dell’acciaio.

Un grafico elaborato da Ocse mostra con chiarezza che a partire dal 2003 la capacità produttiva delle acciaierie mondiali è esplosa, passando dalla media di 5 mmt (million metric tonnes) degli anni 1981-2002 ai 103 mmt registrati fra il 2003 e il 2014. E in un altro grafico osservo che la gran parte di questo cambiamento è dovuto alla Cina, in coerenza con l’esito asiatico del nostro capitalismo. La Cina, anche per questo, si conferma come la terra del crepuscolo dell’uomo contemporaneo e la portabandiera del secolo asiatico.

L’età dell’acciaio, che il termometro dell’economia si limita a misurare non potendo né sapendo fare altro, si manifesta in tutta la sua virulenza in una semplice cifra: Nel mondo, ancora nel 2000, la produzione totale era di 1.046 MT. Nel 2014 è arrivata a 2.321 MT. Siamo invasi dall’acciaio e, semplicemente, non sappiamo cosa farne.

Anche qui, vedere questa sovrapproduzione rappresentata in un grafico rende superfluo ogni commento.  Salvo uno: l’eccesso di capacità produttiva, in crescita costante dal 2011, sembra destinato ad aumentare. I paesi non Ocse, in gran parte emergenti, hanno pianificato ulteriori espansioni della loro capacità produttiva. Sembriamo destinati, perciò, a esasperare una situazione già tesa allo spasimo. L’età dell’acciaio dilaga, come una pestilenza.

Cosa comporterà tutto questo per il mondo e le nostre economie?

L’Ocse ne ha discusso di recente, arrivando alla conclusione che “è necessaria un’azione immediata per affrontare la sfida dell’eccesso globale di capacità produttiva di acciaio”, che ha impatti sulla crescita già stentata del mercato di riferimento e sulla salute finanziaria, già precaria, delle compagnie che lo producono. Ciò aggrava un contesto di economie asfittiche che trova proprio in quelle emergenti l’anello debole della catena di trasmissione della crescita, per motivi che sono strutturali, prima ancora che congiunturali.

E l’acciaio, che nella nostra mitologia contemporanea, è la materia dei nostri sogni di potenza, – detto più prosaicamente, dei nostri investimenti – sarà proprio quello che più di tutti dovrà sopportare il peso di tali avversità. Se l’economia non fosse ciò che è – ossia una panoplia di equazioni autoevidenti – ma ciò che dovrebbe essere – una riflessione sul presente – questa invasione di acciaio non richiesto non dovrebbe essere passare tanto inosservata.

Ancora nell’ottobre scorso la World Steel Association ha ribassato le sue previsioni, stimando che l’utilizzo di acciaio diminuirà dell’1,7% quest’anno per crescere, forse, di uno 0,6% l’anno prossimo, riflettendo una contrazione della domanda che proprio dagli Emergenti, che ormai sono i più forti produttori, si origina.

E ciò malgrado si prevede che l’offerta crescerà ancora: nel 2017 si stima che la capacità mondiale arrivi a 2.418 milioni di tonnellate.

Che dovremmo farci con tutto quest’acciaio? L’Ocse auspica una conferenza internazionale, che dovrebbe tenersi a metà dell’anno prossimo, perché la questione venga affrontata globalmente. Ma, aldilà degli esiti che i nostri governanti saranno capaci di sviluppare, ormai mi pare che il problema esuli dalla semplice contabilità. Il gran dibattere sul clima di queste settimane ha lasciato sotto traccia la circostanza, per dirne una, che le acciaierie sono fabbriche fra le più emittenti di CO2 che, come vedete, è sempre più difficile rallentare. Tutto si tiene, com’è ovvio.

E in questa deriva produttiva,  in cui l’acciaio (insieme al petrolio) è il prodotto di punta, scorgo i lineamenti del nostro evo tardo capitalistico. L’età del ferro, scrivevano i poeti più di duemila anni fa, raccontava un tempo in cui gli uomini erano divenuti impietosi, sleali, bugiardi e spudorati. Un’epoca violenta, sfigurata dal gusto sciagurato del possesso. Gli uomini venivano ritratti come ossessionati dal viaggiare inesausto, per terra e per mare, alla ricerca di nuovi mercati e nuove ricchezze. Tempo di guerra, con le nazioni separate da confini netti e profondi, dove ormai nessuno poteva più fidarsi dell’altro.

Cosa vedrebbero i poeti nell’età dell’acciaio? Forse solo l’inizio del crepuscolo del nostro capitalismo. Il cui esito sarà imprevedibile.

 

La fragile calma dei mercati internazionali

Dovremmo, come suggerisce il buon senso, rimanere vigili, di fronte all’ennesimo allerta diffuso dalla Bis nella sua quaterly review di dicembre, o dovremmo semplicemente goderci la festa finché dura?

Che poi la festa altro non è che una calma fragile, come l’hanno opportunamente definita gli studiosi di Basilea. Cela profonde perturbazioni che si manifestano in esplosioni di volatilità rapide ed improvvise, che poi rientrano lasciando gli investitori sconcertati.

Una calma, di conseguenza, fragile anch’essa, come i mercati. Esposta ai colpi di vento che un sopracciglio alzato, di questa o quella banca centrale, scatena in un battibaleno facendo vibrare i cuori di mezzo mondo, come è accaduto anche di recente dopo le ultime decisioni della Bce.

Ma poi i cuori si placano. La volatilità rientra e il battito dei mercati torna regolare. Ciò non vuol dire che l’ansia sia diminuita. ” I mercati finanziari hanno fatto una breve pausa. E hanno aspettato. Hanno aspettato con il fiato sospeso”, come nota Claudio Borio, capo del dipartimento monetario della Bis commentando le cronache dell’ultimo trimestre. L’attesa cui Borio fa riferimento è quella che accompagna l’indecisione della Fed, che ormai sembra vicina a rialzare i tassi, esacerbando le divergenza monetaria con le altre banche centrali dei paesi avanzati che sembra fatta apposta per alimentare, domani, nuovi batticuore, sempre più violenti.

Anche perché, osserva ancora Borio, “dietro la calma ostentata dai mercati si scorgevano segnali di disagio. Ancora una volta è stato evidente il contrasto perenne fra il ritmo frenetico dei mercati e quello al rallentatore delle forze economiche più profonde, quelle che contano davvero”.

E le forze che contano davvero ci descrivono un mondo dove “le prospettive di breve periodo delle economie emergenti (EME)”, ossia delle economia che sono più a rischio in questa fase tormentata, “sono rimaste pressoché invariate” e dove “i prezzi delle materie prime, compresi petrolio, rame e minerali ferrosi, sono precipitati a nuovi minimi“, aggiungendo tali ribassi complessità proprio alle economie emergenti che dalle commodity traggono buona parte del loro sostentamento.

Se dal breve periodo guardiamo al medio, scopriamo che anche qui “le prospettive non sono cambiate – e come avrebbero potuto? Le vulnerabilità finanziarie nelle EME, in particolare, non sono venute meno. Lo stock di debito denominato in dollari, che dagli inizi del 2009 è quasi raddoppiato a più di 3.000 miliardi di dollari, non è diminuito. Anzi, in termini di moneta nazionale il suo valore è addirittura aumentato parallelamente all’apprezzamento del dollaro USA, andando a gravare sulle condizioni finanziarie e sui bilanci”. Tantomeno è diminuito lo stock di debito interno “cresciuto a dismisura dopo la crisi”.

Tali cambiamenti profondi si stanno incistando anche nei mercati a reddito fisso. “Sorprende ad esempio che, nonostante il più elevato rischio di credito che incorporano, negli Stati Uniti i tassi swap siano risultati persino inferiori ai corrispondenti tassi dei titoli del Tesoro”, ravvisandosi con ciò un “sintomo di debolezze più profonde”. A cominciare da quelle bancarie. “Le azioni bancarie vengono ancora scambiate a sconto rispetto al valore nominale – sottolinea – un chiaro segnale di mancanza di fiducia e di scetticismo. Nell’area dell’euro, in particolare, i crediti deteriorati sono eccessivamente alti. Occorrerebbe procedere risolutamente nel risanamento dei bilanci”. Che non è esattamente una cosa semplice.

Di tali problematiche profonde, la superficie dei mercati rilevata quotidianamente dalle varie borse, rivela solo sottili increspature che la volatilità trasforma in occasionali ondate di piena. Mentre, sullo sfondo, “i tassi di interesse hanno continuato a essere eccezionalmente bassi”: persino quando la Fed sembrava vicina a un rialzo, i rendimenti del decennale Usa oscillavano intorno al 2,2%, mentre nella zona euro, ormai quasi 2.000 miliardi di obbligazioni sovrane, circa un terzo del totale, vengono scambiati a tassi negativi. “I tassi di interesse correnti e attesi hanno proseguito giorno dopo giorno a mettere alla prova i confini dell’impensabile, e ciò malgrado il tono noncurante di buona parte degli osservatori. La familiarità ingenera compiacenza”.

Tale compiacenza, però, non è indice di buona salute, neanche mentale. ” Vi è una chiara tensione fra il comportamento dei mercati e le condizioni economiche di fondo – osserva ancora -. A un certo punto tale tensione dovrà risolversi. I mercati possono ostentare calma molto più a lungo di quanto pensiamo. Fino a quando, di colpo, non riusciranno più a farlo”.

E sarà allora che la fragile calma dei mercati metterà a dura prova la nostra.

Le cronache italiane confermano che il rischio maggiore per l’EZ arriva dalle banche

Perché dovrebbe stupirci scoprire che la maggiore fonte di rischio per l’eurozona sono le sue banche? Da anni ormai è noto l’abbraccio mortale fra l’Europa e il suo sistema finanziario, talché le sorti dell’economia sono profondamente interconnesse con lo stato di salute degli intermediari, fra i quali le banche, che in una zona economica ancora banco-centrico come la nostra sono quelli più sistemici.

Le cronache recenti di casa nostra sono una triste conferma di questa situazione. I problemi di una banca, anche minuscola, ha effetti sociali e politici rilevanti (e figuriamoci se quattro finiscono nei guai come è successo da noi), capaci di tenere impegnati per giorni gli osservatori senza che peraltro si riesca ad andare oltre la superficie del problema. Che è sistemico: le banche sono sistemicamente pericolose per la semplice ragione che è richiesto loro di esserlo.

Nessuno stupore, quindi.

Rispetto al passato oggi sappiamo solo qualcosa in più. Ossia che fra i tanti scenari avversi che potrebbero azzoppare la mini ripresa dell’Ez, quello più grave vede come protagoniste le banche e l’ipotesi che queste ultime non riescano ad uscire dal cono d’ombra dei postumi della crisi che ancora le espone a grandi questioni irrisolte: i NPLs (non performing loan), ad esempio, ma anche la bassa profittabilità che peraltro viene notevolmente influenzata anche dalle politiche monetarie che mentre contribuiscono a salvare le banche al tempo stesso presentano e presenteranno anche in futuro un conto da non sottostimare.

Sarà per questo immagino che la Bce nella sua ultima financial stability review ha svolto una pregevole simulazione per calcolare quanto possano contribuire alla decrescita rispetto allo scenario base eventuali shock avversi. Dal modello, che ovviamente va considerato per quello che è, ossia un mero esercizio, emerge però con chiarezza un risultato: il danno che può fare il sistema bancario, in caso di problemi, è assai superiore a qualunque altre fra quelli considerati.

Gli scenari avversi considerati sono quattro. La tabella ipotizza che possa esplodere l’avversione al rischio sui mercati, che si verifichi un’altra crisi del debito pubblico o privato, che lo shadow banking produca effetti deleteri di contagio e, dulcis in fundo, che le banche incontrino più difficoltà di quanto previsto a rimettersi in piedi. Essendo un caso di scuola, la simulazione li considera singolarmente, anche in relazione agli effetti, ma l’esperienza ci suggerisce che tali eventualità tendono a presentarsi contemporaneamente.

A ognuno di questi rischi è associata un’analisi quantitativa sugli effetti che il loro verificarsi può produrre sulla crescita del prodotto, i cui esiti vengono riepilogati da un’altra tabella nell’arco di tre anni.

Scorrendola salta subito all’occhio che lo scenario che ipotizza una debolezza maggiore del previsto delle banche, laddove si intende una ripresa sotto tono della loro profittabilità e il persistere delle loro difficoltà di bilancio, è quello che capitalizza la maggiore decrescita del prodotto, pari al -2,4%, rispetto allo scenario base delle previsioni elaborate dalla Commissione Ue.

Queste ultime prevedono che l’area, nel suo complesso, cresca dell’1,6% nel 2015, dell’1,8% nel 2016 e dell’1,9% nel 2017. Quindi nel triennio consideratola crescita complessiva dovrebbe arrivare al 5,3%.

Ciò vuol dire che le difficoltà delle banche (ma anche gli assicuratori vengono considerati nella simulazione) possono provocare un calo del 45% della crescita prevista. Con la precisazione che il calo ipotizza del 2,4% della crescita si distribuirebbe molto diversamente fra i vari paesi dell’area, con un range che va dal -1,4% al 5,7%.

Gli altri scenari sono meno drammatici. Una correzione dei mercati, provocata da una crescente avversione al rischio, impatterebbe sulla crescita diminuendola dell’1,8% nel triennio, ossia del 33% rispetto al previsto. Una nuova crisi del debito peserebbe un -1,7% di Pil in meno, quindi circa il 30% del totale previsto, mentre una crisi trasmessa tramite il canale dello shadow banking provocherebbe una minor crescita dello 0,7%, pari al 13% in meno.

“La debolezza operativa delle banche – scrive la Bce – avrebbe l’impatto peggiore sull’attività economica dell’area. Essa sarebbe seguita dallo scenario di maggiore avversione al rischio. La materializzazione di questi due rischi, identificati come rischi sistemici di medio livello, viene considerata più probabile della materializzazione degli altri due rischi, che vengono considerati come potenziali rischi sistemici”.

Gli effetti di una crescente avversione al rischio li patirebbero gli asset, a cominciare da quelli finanziari. Un’altra tabella elaborata sulla base della simulazione, ipotizza che una crescente avversione al rischio potrebbe far salire i tassi a breve di 80 punti base e di be 47 quelli a lungo termine, provocando un calo del valori immobiliari del 2% e del mercato azionario del 14%.

Vale la pena sottolineare che tale scenario riflette una brusca inversione della fiduca degli investitori di taglia globale, guidata dal possibile rallentamento dei paesi emergenti, a cominciare dalla Cina, che graverebbe sulla domanda aggregata globale, e poi dalle scelte di politica monetaria degli Usa, che potrebbero alimentare incertezza e volatilità. Tale scenario punirebbe pesantemente anche gli Usa, per i quali si ipotizza che il mercato azionario possa arrivare a perdere il 21% entro fine 2017, con una crescita dei tassi a lungo termine di 80 punti base.

Un mal comune che non provoca alcun mezzo gaudio.

Infine, è interessante approfondire gli effetti di una crisi del debito, sia privato o pubblico, sul modello di quanto già vissuto negli anni passati. In questo caso l’esercizio stima una crescita dei rendimenti a lungo termine di 65 punti base in media, che però si colloca in un range compreso fra 0 e 300 punti base, con impatti negativi sul mercato azionario del 6% in media, con punte fino al 14.

Sembra quasi che le crisi sovrane siano meno pericolose di quelle bancarie. Ma questo ormai dovremmo averlo già imparato.

I cittadini pagano più tasse, le imprese di meno

Qualche giorno fa l’Ocse ha rilasciato un’informazione assai preziosa per capire lo spirito del nostro tempo e stimolare le riflessioni di chi è chiamato a interpretarlo. Il succo, evidente già nel titolo della release, è che le entrate fiscali che arrivano dalle aziende sono diminuite, nell’area di riferimento, a fronte di un aumento globale della tassazione.

Ciò significa, e non serve essere economisti per capirlo, che è aumentato il peso delle tasse sugli individui. Ed è anche facile capire perché: mentre le corporation hanno a disposizione tutti gli strumenti, tecnici ed economici, che consentono loro di sfruttare gli arbitraggi regolatori – ossia i diversi regimi fiscali esistenti nei paesi dell’area – il privato cittadino paga le tasse dove si trova. A meno che non sia talmente attrezzato da potersi pagare un professionista bravo a fargli eludere legalmente quando dovuto.

La questione non è da sottovalutare. La media degli incassi fiscali derivati dalle aziende, fra il 2007 e il 2014, è diminuita dal 3,6 al 2,8% del Pil dell’area, parliamo quindi di decine di miliardi di dollari. Al contrario, gli incassi fiscali provenienti dai privati sono aumentati dall’8,8% all’8,9, relativamente alle tasse sul reddito, mentre la tassazione indiretta (VAT) è cresciuta dal 6,5 al 6,8%.

Ciò dovrebbe suscitare qualche domanda e parecchi dubbi, su quali siano i veri protagonisti dell’elusione e dell’evasione fiscale. Anche perché i dati raccolti dall’organizzazione mostrano che la pressione fiscale globale è aumentata, nel 2014, arrivando al 34,4% del Pil, lo 0,2% in più rispetto al 2013 ed è un trend che prosegue sin dal 2009, quando la pressione fiscale era al 32,7%.

Il grosso degli aumenti si è concentrato sulle imposte indirette, che in media sono cresciute dal 17,7% al 19,2, e su quelle sul reddito, cresciute in 22 paesi sui 34 dell’area. Anche le imposte immobiliari e sulla sicurezza sociale (i contributi) hanno subito incrementi, anche se inferiori.

Degna di nota anche l’osservazione che il declino degli incassi fiscali arrivati dalle aziende, che vale 1,2% del Pil Ocse, è stato compensato dall’aumento della contribuzione sociale, dall’8,5% al 9,2% in media, oltre che dall’aumento delle entrate sulle imposte indirette. Ciò vuol dire che i risparmi delle aziende sono stati pagati dai cittadini.

Insomma: gli stati, sempre più affamati di denaro per ragioni ormai notorie, stanno spremendo sempre di più i loro cittadini e chi può – e segnatamente le aziende più o meno grandi – sfugge.

Gli appassionati dei confronti internazionali potranno trovare nei documenti Ocse di che saziarsi. Notare ad esempio che il rapporto più alto fra tasse e Pil lo subiscono i danesi, con il 50,9%, seguito dalla Francia, con il 45,2 e il Belgio, 44,7. Oppure che il rapporto più basso ce l’ha il Messico, con il 19,5% seguito dal Cile, con il 19,8. Poco sotto gli Usa, che stanno al 26%. O che la Spagna è uno dei pochi paesi in cui il rapporto è diminuito, dal 2007, dal 36,5 al 33,2 del 2014. E ciò malgrado le note difficoltà spagnole.

Ma non sono le curiosità statistiche che dovremmo notare. Ciò che a me pare importante è che c’è una notevole creazione di ricchezza, in gran parte derivante da attività immateriali, che sfugge alla tassazione e che arricchisce le corporation mentre nelle città i redditi dei cittadini agonizzano. E che tale situazione è destinata a durare, mancando un’autorità internazionale di regolazione che armonizzi i regimi fiscali.

Chi si interroga su dove gli stati potrebbero trovare i fondi per sostenere il reddito dei propri cittadini, potrebbe trovare in questi dati un indizio di risposta.

Purtroppo la domanda non se la pone nessuno.

Le metamorfosi dell’economia: le sovversioni della gratuità

Come tutte le rivoluzioni autentiche, quella che sta sconvolgendo l’economia del nostro tempo è silenziosa ed invasiva. Coinvolge infatti una categoria di pensiero e una prassi – la gratuità – che finora e per le più svariate ragioni, ha avuto scarso diritto di rappresentanza nel dibattere economico.

La fisionomia di questa rivoluzione è difficile da osservare, per la semplice circostanza che non esistono strumenti in grado di rilevarla, malgrado sia ormai evidente a chiunque si occupi di cose economiche. Peraltro essa ha preso slancio proprio in virtù dell’evoluzione tecnologica, che si conferma come il principale driver della metamorfosi della nostra economia.

Un semplice esempio basterà a capire: oggi con un semplice click si possono inviare senza costi informazioni a chiunque. Pensate ai cambiamenti che le e-mail hanno provocato alle nostre consuetudini postali e professionali. Queste informazioni, peraltro, in molta parte sono anch’esse gratuite, essendo sostanzialmente il frutto di una ricombinazione di informazioni già esistenti e reperibili gratuitamente. Ciò pone enormi problemi di copyright e di quantificazione economica. Queste informazioni, che non hanno prezzo, non impattano sul Pil, semplicemente perché il mercato non riconosce loro alcun valore.

In tal senso, la gratuità sta svolgendo un effetto sovversivo sui mercati. Sta creando valori invisibili, perché le contabilità nazionali non sono in grado di rilevarli, che mutano sostanzialmente anche il loro rapporto con i soggetti economici. Inoltre impattano sulla microeconomia dei mercati, sostanzialmente rivoluzionandola. Quindi la sovversione è duplice.

Facciamo un altro esempio. Wikipedia ogni giorno viene consultata da milioni di persone che hanno necessità di sapere qualcosa. Tralasciando di entrare nel merito delle informazioni che rilascia, è utile osservare che tale accesso è completamente gratuito e di fatto concorrenziale con quello, a pagamento, che può offrire una qualsiasi enciclopedia tradizionale. Ciò provoca due cose: la prima è che un soggetto che accede a Wikipedia non svolge, tecnicamente, alcun effetto economico sulla contabilità nazionale. La seconda è che un’enciclopedia tradizionale perde un cliente, e quindi reddito, e si trova costretta a rivoluzionare la sua strategia di vendita se vuole sopravvivere. Deve scendere anch’essa sul terreno della gratuità cercando un modo per estrarre comunque un reddito dai clienti.

Questa contraddizione, per la quale la gratuità sottrae valore ai mercati tradizionali, e insieme crea valore per gli utenti, si manifesta con tutta la sua virulenza, per fare un altro esempio, nel mercato dell’informazione. I media tradizionali sono da anni in una crisi profonda a causa della concorrenza della gratuità dell’informazione disponibile on line. Per i giornali (e i giornalisti) l’effetto sovversivo della gratuità è stato senza precedenti. Oggi un articolo pubblicato on line non ha praticamente nessuno valore economico, anche se viene letto da migliaia di persone, per il semplice fatto che pochissimi sono disposti a pagare per leggerlo. E questa è un’altra caratteristica della prassi che la gratuità ha provocato sulla popolazione digitale. Il consumatore non è più disposto a pagare per ciò che può avere gratis.

Sembra una tautologia, ma se guardiamo bene il significato economico è profondo. I fruitori della rete si aspettano che una certa quantità di servizi o prodotti siano gratuiti – l’informazione ad esempio – e ciò vuol dire che intere filiere produttive sono candidate semplicemente all’estinzione. Se considerate il concetto di informazione nel suo significato più vasto – quindi non solo giornali, ma tutto ciò che viene elaborato e rappresentato in forma scritta o grafica – comprenderete quanti lavori rischiano di diventare incapaci di fornire un reddito, a meno di non aver alle spalle colossi economici.

Ma la sovversione più profonda è stata un’altra. La gratuità ha consentito di esercitare una pulsione remota che mai prima nella società ha avuto modo di manifestarsi a un livello globale così eclatante. Per un venditore che regala qualcosa on line per venderci qualcos’altro, ci sono infiniti contributori che regalano su internet terabyte di dati per il semplice fatto che amano condividere qualcosa. A cominciare da se stessi.

L’economia del dono, oggetto di un vecchio e tuttora attualissimo libro di Marcel Maus (Saggio sul dono. Forma e motivo dello scambio nelle società arcaiche), è diventata una grande protagonista del nostro evo tardo capitalistico, dimostrando ancora una volta l’incapacità dell’uomo economico di rappresentarci. Le nostre radici culturali, insomma, comprese quelle dell’economia come la conosciamo, sono ben anteriori ad Adam Smith.

Purtroppo a questo lato luminoso se ne associa uno terribilmente oscuro.

La peggiore sovversione provocata dalla gratuità digitale, infatti, è profondamente subdola; diabolica, si dovrebbe dire, se oggi parlare non diavolo non fosse così fuori moda. Ciò che è stato sovvertito, infatti, è stato il significato stesso di gratuità. Perché non è per nulla vero che tutto sia gratis.

Pensateci un attimo. Innanzitutto per accedere a questa gratuità dovete pagare. E non mi riferisco a ciò che consumate sulla rete, che è formalmente in gran parte gratis, ma al fatto che per accedere alla rete dovete disporre di un device e di una connessione. Che non sono gratis. Direte che si tratta di poche centinaia di euro l’anno. Però rimane il fatto che sono necessari per garantirvi la sopravvivenza digitale. Se non siete connessi siete digitalmente morti e non avrete accesso a un bel nulla. Se voleste leggere il giornale dovreste andare in edicola. Quindi il costo che paghiamo per il device e la connessione equivale al costo della nostra esistenza digitale. Il bit, per l’uomo digitale, è come la pagnotta per quello analogico.

Mettiamo per ipotesi che qualcuno vi fornisca gratuitamente device e connessione, vi regali il pane. Potremmo dire che a questo punto la rete è gratis?

La risposta è ni. Potremmo dirlo relativamente all’unità di conto – il denaro – che qualcuno generosamente ci fornisce per accedere e usare la rete. Ma non potremmo dirlo relativamente ad altre due variabili, che nell’evo tecnologico sono la più autentica moneta di scambio: il tempo e le informazioni personali.

Cominciamo da queste ultime. Quando navighiamo lasciamo scie di informazioni personali che potentissimi robot algoritmici assemblano e ricombinano trasformando la nostra identità fisica in un alias che ci corrisponde: lo user, per citare un bel libro di qualche anno fa di Frank Schirrmaker (“Ego. Gli inganni del capitalismo“). Credo che saremmo stupiti se guardassimo il nostro user allo specchio. Potremmo persino vergognarcene un po’.

Il problema è che non lo guardiamo noi, ma altri robot, per il quale lo user è il perfetto target commerciale, perché rivela gusti e inclinazioni, preferenze, dati personali e relazionali, e tutto quello che può diventare oggetto delle fantasiose politiche di marketing che orientano i mercati. La nostra navigazione, per dire, influenza anche la visualizzazione dei banner pubblicitari che i vari inserzionisti ci propongono mentre siamo on line e che, di anno in anno, diventa sempre più invasiva.

Ovviamente non c’è solo questo. Ci sono colossi, a cominciare dai social network, che raccolgono i nostri dati e li usano ai propri fini che sono tutt’altro che improntati allo spirito della gratuità. Il business dei dati personali è assai fiorente, a differenza di quello dei giornali.

La questione del tempo è ancora più complessa. In un evo dove prevale il rumore di fondo provocato da un costante ridondanza di informazioni, il tempo che io spendo davanti a un sito corrisponde all’attenzione che il gestore di quel sito mi ha sottratto e che per lui rappresenta una finestra di opportunità per vendermi qualcosa, tramite la pubblicità, o acquisire informazioni su di me, e quindi vendermi in senso stretto. Quindi ciò che di tempo io spendo corrisponde a denaro per la mia controparte.

Mai come nella nostra epoca l’equazione tempo=denaro resa celebra da Benjamin Franklin nel XVIII secolo è stata tanto cogente.

Ciò significa che oggi è vero pure che il denaro è uguale al tempo.

E questa è la sovversione più sorprendente della gratuità.

(5/segue)

Capitolo precedente   Capitolo successivo

Il mattone riparte. In Irlanda

Come sempre sorvegliato speciale nelle analisi sulla stabilità finanziaria che la Bce svolge ogni sei mesi, il mattone europeo inizia a regalare qualche soddisfazione agli osservatori. Così almeno la racconta la Bce nella sua Financial stability review di novembre. Qui leggo che “in linea con il trend generale di ripresa dell’euro area, il mercato immobiliare ha continuato la sua crescita nella prima metà del 2015. Essendo già cresciuto moderatamente nel corso del 2014, il settore residenziale ha mostrato un momento positivo a livello aggregato dell’euro area”.

E in effetti le curve mostrano un moderato andamento positivo, più pronunciato per gli immobili commerciali che per quelli residenziali, ma comunque positivo. Nulla che, sempre la Bce, non avesse osservato in uno dei suoi precedenti bollettini economici, rispetto al quale però si può osservare una piccola differenza rispetto ai dati di un paio di mesi fa sull’aggregato.

In particolare il grafico mostra che nel secondo quarto del 2015 il contributo alla crescita dei prezzi dei paesi soggetti alla crisi (istogramma verde) è diventato impercettibilmente positivo. Ciò significa che i paesi che molto hanno contribuito al ribasso dei prezzi negli anni brutti, oggi sono tornati a contribuire positivamente al loro aumento. Ancora in minima parte, come si può osservare, ma di questi tempi è saggio guardare il bicchiere mezzo pieno per non deprimersi troppo. Anche perché, sennò, sarebbe facile notare che i principali contributori della ripresa dei prezzi europei sono i tedeschi, dove peraltro i prezzi sono lievemente rallentati nel secondo quarto senza che il contributo positivo dei Pigs sia servito a controbilanciarli.

Ma il problema dell’aggregato esiste anche a livello di Pigs. Il problema, infatti. è sempre lo stesso: la realtà che si può osservare a questo livello è sempre molto diversa da quella dei singoli paesi. Un altro grafico pubblicato nella review illustra perfettamente questa situazione. Il grafico confronta l’andamento dei prezzi residenziali nelle capitali o nelle grandi città in confronto con l’andamento nazionale. Le grandi città, infatti, sono solitamente un buon indicatore per capire quanto sia frizzante il mercato immobiliare.

Osservando possiamo apprendere alcune cose. Fatto 100 l’indice nel primo quarto 2010, nel secondo quarto 2015 la Spagna, che è stata fra i paesi che più di tutti hanno subito il crack immobiliare, è salita di pochi punti sopra il livello 2010 solo quest’anno. In Italia, che pur non essendo uno dei Pigs (almeno ufficialmente) la curva è praticamente schiacciata sul livello 100. Ciò vuol dire che i prezzi nelle grandi città sono rimasti perfettamente allineati con l’aggregato nazionale, che, incidentalmente, ha mostrato un trend declinante.

Dove la curva si impenna notevolmente è in Irlanda. Qui si osserva un indice che ha toccato quasi 130 a fine 2014 per ritornare poco sotto nel corso del 2015. Un andamento esuberante, persino più della Germania, dove i prezzi delle grandi città sono risultati in crescita fino al 20% in più rispetto al resto del paese. Ciò lascia presupporre che il mercato irlandese sia in fase espansiva, con tutto ciò che di buono e di cattivo ne può derivare.

La Bce infatti non manca di sottolineare che tali discrepanze “potrebbero trasferirsi anche alle aree circostanti”. E poiché in tale situazione si trovano diversi paesi, come la Francia e l’Austria, ciò da una parte è rassicurante, perché le tensioni sui prezzi potrebbero fornire lo spunto che manca alla ripresa dell’immobiliare, dall’altro è preoccupante perché i regolatori dovranno attrezzarsi per impedire che ciò conduca a un suo surriscaldamento.

Uno schema simile è stato osservato anche per gli immobili commerciali, dove la ripresa è stata più esuberante. Si è osservata una crescita degli investimenti da parte di fondi istituzionali e investitori americani, con la controindicazione però che la compressione dei rendimenti, vero mal comune dell’età dello zero lower bound, sta spingendo questi investitori verso il segmento non prime o i paesi non core.

Perciò “gli sviluppi dei prezzi devono essere monitorati molto attentamente”, visto che “l’outlook per il settore rimane vulnerabile nei confronti di avversi shock economici” e ciò può “mettere in pericolo l’attuale ripresa”. Inoltre, il settore rimane esposto alla fragilità finanziaria. Un rialzo dei tassi potrebbe aggiungere “ulteriori difficoltà a quegli investitori e prenditori che già ne hanno molte con cui confrontarsi”.

Speriamo di cavarcela.

 

Il bonus Renzi finisce alle famiglie più ricche

Continuo a sfogliare l’ultima indagine campionaria della Banca d’Italia sulla ricchezza delle famiglie italiane nel 2014, che ormai non dovrebbe riservarci più sorprese, visto che quello che c’era da sapere ormai lo sappiamo già. E invece a un certo punto  trovo un approfondimento molto utile per comprendere come spesso le intenzioni e gli esiti della politica economica possano risultare sorprendenti.

Gli analisti hanno svolto un approfondimento per stimare l’effetto che ha avuto sui bilanci familiari il famoso bonus di 80 euro fortissimamente voluto l’anno scorso dal governo Renzi, che ne ha fatto il suo fiore all’occhiello. Se l’intenzione del Governo era quella di dare una boccata di ossigeno alle classi inferiori di reddito, si potrebbe dire, guardando il grafico messo a disposizione, che l’obbiettivo è fallito.

Ricordo che il bonus era stato concesso ai lavoratori dipendenti con un reddito fino a 24 mila euro, con soglia decrescente fino a 26 mila, mentre son rimasti esclusi i pensionati di qualsiasi classe di reddito, i titolari di partita Iva, e i redditi inferiori agli 8 mila e superiori ai 24 mila. Quindi per come è stato costruito il meccanismo normativo, è evidente che i redditi bassi, ossia quelli del primo quintile, fossero naturalmente svantaggiati.

Si osserva infatti che oltre la metà del denaro complessivamente erogato è stato incassato da persone che stanno fra il terzo e il quarto quintile di reddito, e che i più ricchi, ossia gli appartenenti al quinto quintile, hanno incassato poco meno del 20% del totale. Ai meno appassionati di statistica ricordo che un quintile misura una classe di reddito. Quindi più è basso e più basso sarà il reddito di riferimento.

I più poveri, ossia gli appartenenti al primo quintile, hanno preso ben meno del 10% del totale erogato, anche se l’impatto sul sui loro bilanci è stato assai superiore. E’ ovvio che se guadagno poco, quella che gli economisti chiamano l’utilità marginale di un euro in più di reddito sarà molto più elevate rispetto a qella goduta da chi guadagna il doppio o il triplo di me.

Tale circostanza, ossia la concentrazione delle distribuzione del bonus fra i più benestanti, si spiega anche con la scelta del governo di non riferire il bonus alle famiglie ma agli individui. Per cui se una famiglia ha due percettori di reddito che stanno a un livello di reddito eligibile per il bonus, il risultato è stato che quella famiglia ha preso un doppio bonus. Mentre una famiglia monoreddito, quindi già più povera, ne ha avuto uno solo.

Se lo scopo del bonus era la redistribuzione, insomma, non si può dire che abbia funzionato. Se invece lo scopo era di rilanciare i consumi, “le famiglie che hanno risposto alla domanda – spiega Bankitalia – dichiarano di aver speso mediamente circa il 90 per cento del bonus”.

Sarebbe interessante sapere come. Ma è già un’informazione scoprire che hanno risparmiato il 10%.

Gli anziani sono la cassaforte degli italiani

Mi son trovato a un incontro assai interessante in Banca d’Italia dove si illustravano i risultati dell’ultima indagine campionaria (ossia svolta sulla base di interviste) sulla ricchezza delle famiglie italiane, l’appuntamento dicembrino con il quale la nostra banca centrale ci augura un buon Natale e un felice anno nuovo. Quale miglior modo per chiudere l’anno che presentare una rilevazione su come e quanto siano cambiati i redditi e la ricchezza di noi tutti?

Queste notizie, com’è noto, scatenano insieme curiosità da voyeur e sensi di colpa. Ci compiaciamo se la ricchezza è cresciuta e ci compiaciamo altrettanto se invece è diminuita, perché ciò stimola la nostra propensione al piagnisteo. Vibriamo di sdegno quando scopriamo che la concentrazione della ricchezza è aumentata, ma solo se non siamo ricchi, e ci rattristiamo per quella quota a rischio povertà che ormai supera stabilmente il 20%, con differenze di qualche punto fra una rilevazione e l’altra, ben lieti al tempo stesso di non starci dentro.

Di questo sentire da classe media la rilevazione di Banca d’Italia mi sembra impregnata. E non per intenzione degli autori, che sono rispettabilissimi economisti e statistici, ma per l’occhio stesso di chi la guarda, questa rilevazione, come mi confermano le tante domande degli altri osservatori che sento risuonare attorno a me. Noi italiani ci percepiamo come classe media. Peccato che ormai si stia liquefacendo, questa classe, condannandoci a un’estinzione culturale, prima ancora che sostanziale.

Cerco tracce di questo processo, che mi sembra ineludibile, fra grafici e tabelle, ma trovo solo cose che sapevo già: l’iniquità distributiva fra vecchi e giovani, il grande peso relativo del mattone sulla ricchezza, la sperequazione anche sui redditi, il grande cambiamento della demografia.

Il tema della ricchezza però, com’è ovvio, è quello che attira l’attenzione. E’ qui che il confronto fra vecchi e giovani diventa impietoso. I primi, quelli che la statistica classifica come over 65, dal 1995 hanno visto crescere la loro ricchezza netta del 60%, con un indice a 160 nel 2015, dalla base 100 di quell’anno, e i secondi, i 18-34enni, che invece l’hanno vista diminuire del 60%.

E non c’è solo questo. I più ricchi, dopo gli over 65, sono i 55-64enni, che fino al 2009 avevano guadagno un 40% di ricchezza netta, sempre dal 1995, ma poi hanno visto crollare il loro indice che quotava 140 di nuovo a 100. In pratica questa classe d’età è tornata indietro di vent’anni.

Le altre classi stanno peggio. I 35-44enni hanno un indice inferiore ad 80, i 45-54enni intorno a 90. A dirla tutta, anche gli over 65 hanno perso qualcosa, ma solo perché il loro indice aveva superato 190 proprio mentre quello dei giovani scendeva a 50. Chissà perché mi viene in mente Crono che mangiava i suoi figli.

Se guardiamo al reddito, ossia al flusso, piuttosto che allo stock, e in particolare al reddito equivalente, un indicatore costruito per misurare il benessere economico di un individuo, il discorso cambia poco. Gli over 65 l’anno visto crescere, sempre dal ’95,  di circa il 15%, in calo dopo il picco del 2009 quando l’indice quotava circa 122. I giovani, invece, sono inchiodati intorno a 87, poco peggio delle altre classi d’età. D’altronde non c’è da stupirsi: il reddito reale dal 2006 è crollato di oltre il 15%, quindi il reddito equivalente di conseguenza. Ma per gli over65 quest’ultimo è caduto di meno e in maniera più controllata, a differenza di quanto è accaduto per altre classi di età. E soprattutto stanno al top della classifica.

In parte ciò si spiega anche con la circostanza che la ricchezza genera un flusso di reddito. Ad esempio se ho una seconda casa e l’affitto aumento le mie entrate, e quindi chi è più ricco ha un vantaggio reddituale rispetto a chi non lo è. I soldi fanno soldi, dicevano gli antichi, ed è statisticamente più probabile che la ricchezza si concentri nelle fasce d’età più elevata per la semplice circostanza che hanno avuto più tempo per cumularla.

Peraltro il peso delle rendite su questa ricchezza sul totale del reddito non è poca cosa: oltre il 20%. Se lo sommiamo a un ulteriore 27,5% che arriva al reddito dai trasferimenti pubblici, quindi in gran parte le pensioni, viene fuori che circa la metà del reddito annuale italiano è composto sostanzialmente da rendite. Il reddito che arriva dal lavoro dipendente è poco più del 40%. Insomma: chi lavora sta peggio dei rentier.

Tale situazione è visibile da un’altra tabella che mostra che il reddito equivalente, ossia il benessere economico, dei pensionati, è superiore a quello dei lavoro dipendente. E che quello degli ultra 64enni è di poco inferiore a quello dei 55-64 anni e superiore a quello di tutti gli altri. Insomma, l’Italia si conferma un paese per vecchi.

Di fronte a una sperequazione distributiva così evidente, sarebbe saggio che un qualunque governo facesse delle riflessioni e decidere se intervenire o no. In caso contrario, se cioé si decide di lasciare le cose come stanno, l’unica considerazione che si può fare è che gli anziani di fatto sono la cassaforte nelle quali i più giovani stanno conservando la loro ricchezza futura.

Finora è stato così. Una delle slide presentate rileva che “un terzo della ricchezza è ricevuto in eredità. Parliamo, a valori 2014, di 52 mila euro di media che sono diventati 75 mila nel 2002 e 72 mila nel 2014”.

Gli anziani, insomma, sono la riserva di valore dei più giovani. Che intanto però devono stringere la cinghia.

Non so perché, ma tutto ciò finisce col rattristarmi.