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Dall’Ue all’UeP: ritorno al futuro

Sappiamo dove siamo: l’eurozona vive uno squilibrio delle bilance dei pagamenti che ha generato la crisi dei debito, pubblico e privato, e le sofferenze dei paesi fragili, chiamati con le cattive a rientrare dalla loro esposizione con i paesi forti.

Sappiamo che è in atto una correzione di questi squilibri che sta provocando forti fibrillazioni politiche e il desiderio in molti di rompere l’unione monetaria, accusata di essere la causa di questi squilibri per i suoi difetti di costruzione.

Sappiamo al contempo che a livello sovranazionale sta procedendo a tappe forzate il progetto di Unione bancaria, che si propone di aggiustare gli squilibri agendo su alcuni fattori giudicati di instabilità, come il nesso profondo che c’è fra le banche e il debito degli stati dove sono residenti, e restituendo la fiducia alle banche europee attraverso un profondo processo di assessment ed eventuale risoluzione, sempre che si riesca ad accordarsi sulle norme per tempo.

Un progetto ancora per nulla metabolizzato dalle opinioni pubbliche europee, confinato com’è nel sapere specialistico, che sono invece impegnate nella battaglia che si propone di restituire agli stati la sovranità monetaria, mentre a Bruxelles si prepara la tappa successiva dell’Unione europea: l’unione fiscale.

In sostanza, la crisi ha esarcebato la dialettica, finora silente, fra gli stati nazionali dell’eurozona e le istituzioni sovranazionali, e nessuno sa come andrà a finire.

Poniamoci una semplice domanda: cosa dovrebbe fare l’eurozona, ma più in generale l’Europa, per uscire dalla crisi, che non risparmia neanche i paesi fuori dall’Unione monetaria?

Tutti dicono: serve la crescita.

E come dovrebbe ripartire?

Poiché il futuro è quantomai incerto, riavvolgiamo il nastro della storia, che come dice il proverbio è (o dovrebbe essere) maestra di vita.

L’Europa si è trovata in condizioni assai peggiori di quelle in cui si trova adesso, eppure è stata capace di inventare uno strumento che in pochi anni ha contribuito a generare il miracolo economico degli anni 50. Vale la pena, perciò, tornare a raccontare questa storia.

1947. L’Europa è uscita a pezzi dalla guerra. Le città e i sistemi produttivi sono distrutti. I paesi sono pesantemente indebitati. Gli Stati Uniti si trovano nella situazione opposta: hanno un sistema industriale integro, anzi rafforzato dall’economia di guerra, e sono diventati i grandi creditori del mondo occidentale.

Hanno un sacco di crediti, che minacciano di diventare inesigibili se i paesi europei non si riprenderanno, e un sacco di merci che devono essere vendute a qualcuno che non ha i soldi per pagarle.

In questa temperie trova la sua origine il piano Marshall.

Nel giugno di quell’anno ci fu il celebre discorso di Marshall sulle scale del Memorial Church di Harvard che sfociò poi, un mese dopo nell’apertura della conferenza sul Piano di Parigi. Gli americani, che alla fine dei quattro anni di vigenza del piano versarono agli stati europei circa 17 miliardi di dollari dell’epoca, insistettero a lungo sulla necessità che i paesi europei usassero gli aiuti non solo per comprare cibo e benzina, ma soprattutto per sviluppare la libertà di commercio e l’integrazione europea.

Il seme dell’Europa unita fu piantato allora.

Infatti un anno dopo, nel 1948, Truman firmò il decreto che istituiva l’ECA, Economic cooperation administration, che doveva occuparsi di amministrare gli aiuti del piano Marshall. Contestualmente all’ECA, fu fondata in Europa la OECE, un’organizzazione che avrebbe dovuto occuparsi di sviluppare la cooperazione economica in Europa, oltre a controllare la distribuzione dei fondi gestiti dall’ECA. All’OECE, che di fatto fu la prima istituzione sovranazionale del nostro continente, aderiscono subito 16 paesi europei: Austria, Belgio, Danimarca, Francia, Grecia, Irlanda, Islanda, Italia, Lussemburgo, Norvegia, Paesi bassi, Portogallo, Regno Unito, Svezia, Svizzera e persino la Turchia. Un anno dopo aderì anchela Germania federale.

E furono proprio i paesi dell’OECE i protagonisti dell'”invenzione” tecnica che rivoluzionò le sorti dell’Europa: l’Unione europea dei pagamenti, UeP.

Non fu un percorso facile. Un paio di vignette che ho trovato on line lo raccontano meglio di mille parole. In una, pubbicata il 28 dicembre del ’49 dal cartoonist inglese David Low, si vedono i politici europei impelegati in discussioni sull’integrazione europea, mentre un bimbetto alato con in testa il cilindro americano e la scritta 1950 sul pannolino esorta a fare presto :”Time, gentlemen, Time”. In un’altra, pubblicata il 28 marzo 1950 sempre da Low, si vedono i leader europei dell’UeP nuotare in una piscina insieme, mentre sul bordo, che confina con un’altra piscina, quella dell’area valutaria della sterlina, ci stanno politici inglesi evidentemente indecisi su dove tuffarsi.

Sembra storia di oggi.

L’Uep fu fondata nel 1950 col preciso scopo di sviluppare il commercio fra i paesi europei. Il meccanismo di base prevedeva l’utilizzo di una clearing house, che fu individuata nella Banca dei regolamenti internazionali (BRI), presso la quale i paesi aderenti avevano aperto dei conti dove venivano registrati i flussi monetari provenienti da export e import dei singoli paesi. Ogni mese la banca calcolava i saldi e comminava un pagamento di interessi ai paesi in debito e un riconoscimento di utile a quelli in surplus.

Ma la trovata che fece funzionare il meccanismo fu la multilateralità delle compensazioni. Fino ad allora i paesi europei avevano concluso un gran numero di accordi bilaterali – se ne contarono oltre 400 dal ’47 in poi – ma tali accordi rivelavano il loro limite nel fatto che i crediti di un paese non potevano essere compensati con i debiti verso un paese terzo. Tutto ciò, in un momento di grande scarsità di capitale e di riserve delle banche centrali, rendeva i flussi di commercio anemici e incapaci di risollevare le sorti dell’industria europea.

La clearing house, invece, fu dotata di fondi sufficienti a finanziare i deficit temporanei delle bilance commerciali dei paesi in deficit per il tempo necessario a rientrare, grazie alle loro esportazioni, dei loro debiti. Tali fondi arrivarono proprio dal Piano Marshall, e forse furono quelli spesi meglio.

Questo primo esperimento di autentica cooperazione monetaria in Europa aveva un’altra caratteristica che lo rendeva unico: così come scoraggiava il debitore ad accumulare deficit, imponendo un interesse sugli scoperti, allo stesso tempo scoraggiava il creditore dall’accumulare surplus. I  creditori, infatti, avevano diritto a vedersi rimborsare dall’Uep solo una parte dei surplus e se volevano di più dovevano chiedere una deroga al consiglio direttivo dell’Uep, che di conseguenza disponeva di un formidabile strumento di pressione per spingere il paese creditore a liberalizzare i propri commerci o aumentare le importazioni.

In pratica il sistema intereuropeo dei pagamenti tendeva al naturale riequilibrio.

E che fosse l’equilibrio il principale obiettivo di questo sistema sistema si capisce leggendo anche i documenti dell’epoca.

In un memorandum segreto del 14 dicembre 1949 scritto a Parigi per la delegazione inglese, intitolato “The future of intra-european payment”, l’autore stigmatizza alcune misure che, scrive, “non scoraggiano i creditori e i debitori dal mantenere uno stato di squilibrio” ed esorta la delegazione a farsi carico di modifiche che impongano “al debitore di migliorare la sua posizione potendo contare sul deficit senza alcuna obbligazione da parte sua”, mentre per bisognava fare in modo che il paese creditore potesse “importare sempre più liberamente dai suoi debitori”.

Lo scopo del gioco era innanzitutto quello di evitare, grazie alla compensazione multilaterale, lo spostamento di oro o dollari dalle riserve dei paesi, che erano risicate. E tuttavia, “tali spostamenti non possono essere esclusi”, dice l’anonimo estensore. In ogni caso “sarebbe desiderabile che i creditori e i debitori trovassero un modo alternativo per ripristinare l’equilibrio attraverso l’aumento di importazioni del creditore, la svalutazione della valuta o la deflazione interna del debitore, o il contrario per il creditore, oppure la restrizione dell’import per il debitore”.

Parole che oggi ci sono diventate familiari.

Concetti simili sono ribaditi in un altro memorandum del marzo 1950 presentato dalla delegazione Belga all’OECE, che sottolinea come l’obiettivo fondamentale e immediato dell’UeP sia quello di “ristabilire l’equilibrio finanziario interno, e di conseguenza esterno, dei paesi partecipanti al sistema che deve agire come un fondo di stabilizzazione che contiene in se stesso i correttiviti necessari per opporsi sia all’inflazione che alla deflazione”. Altri obiettivi: “l’allargamento del mercato interno, l’aumento della produttività e della produzione totale” (anche questo vi dovrebbe suonare familiare) e poi “una liberalizzazione completa degli scambi e delle transazioni” e la “ricostituzione delle riserve delle banche centrali”.

Per regolare le compensazioni, ovviamente, occorreva che ci fosse una parità fissata fra le valute nazionali e l’unità di conto internazionale, che fu fissata in grammi d’oro basandosi sul valore aureo del dollaro. Alla fine di ogni mese si procedeva alle copensazioni che venivano saldate in oro o crediti presso l’UeP.

Per dare un’idea del successo ottenuto dall’UeP bastano alcuni dati tratti da studi internazionali. Dopo l’Uep il commercio intraeuropeo aumentò del 130%, le esportazioni verso gli Stai Uniti addirittura del 206%. L’occupazione aumentò del 10%, il Prodotto nazionale lordo reale del 48%.

Fu l’inizio del boom.

Proprio quello che ci servirebbe oggi.

Fatto sta che il 28 dicembre 1958 l’Uep fu chiusa. Gli Stati, e le loro banche centrali, sentivano ormai di essere forti abbastanza per affrontare il cambio fisso col dollaro come era stato previsto a Bretton Woods. Il suo posto fu preso dall’EMA, European monetary agreement, ossia l’Accordo monetario europeo, che avrebbe segnato l’inizio della convertibilità delle monete europee e che era stato siglato il 5 agosto del 1955 al fine di istituire un fondo di riserva europeo (il papà dell’ESM) per quei paesi la cui bilancia dei pagamenti mostrava un deficit, un sistema di compensazione oltre a un sistema di perequazione basato sui tassi di cambio al fine di tenerli più stabili possibile.

L’AME avrebbe dovuto sostituire L’UeP, ma alla fine non funzionò perché a differenza dell’UeP, il sistema di compensazione multilaterale e della concessione dei prestiti fra paesi non era obbligatorio né automatico.

Il pendolo della storia si era spostato dall’entità sovranazionale agli stati nazionali, ormai gagliardamente tornati protagonisti della storia.

Esattamente il contrario di quello che sta avvendendo oggi.

La domanda perciò che sarebbe opportuno farsi è: possiamo mutuare un qualche insegnamento dal nostro passato?

Una riposta affermativa l’ho trovata  in un libro pubblicato l’anno scorso da due economisti e storici dell’economia, Massimo Amato e Luca Fantacci (Come salvare il mercato dal capitalismo, Donzelli). Secondo i due studiosi non solo occorre una nuova Unione europei dei pagamenti, ma disponiamo già dell’infrastruttura finanziaria per attuarla. La camera di compensazione, osservano, oggi si chiama Target 2, il sistema di pagamento utilizzato dalla Bce per gestire i regolamenti fra le banche centrali dell’eurosistema. Target 2 è servito  a finanziare i deficit dei paesi colpiti dalla crisi, tramite le loro banche centrali.

Come sappiamo tali saldi sono tuttora squilibrati, Basterebbe allora applicare il sistema della UeP degli oneri simmetrici per il riaggiustamento (quindi oneri per i debitori, ma anche per i creditori) per trasformare Target 2 nella nuova Unione europea dei pagamenti. In omaggio a questa logica, bisognerebbe imporre limiti all’accumulazione di deficit e surplus, oltre a fissare un tasso di interesse sugli uni e sugli altri, e la possibilità di aggiustare i tassi reali, se non nominali, in caso di squilibri persistenti.

In questo sistema l’esistenza di valute nazionali è un dettaglio, purché i cambi siano fissi o aggiustabili ma non in maniera unilaterale, e quindi potrebbero partecipare alla nuova UeP anche i paesi fuori dall’euro. La stessa Turchia, come era sessant’anni fa.

Un salto nel passato.

E un ritorno al futuro.

L’eurozona regola i conti con l’estero ma non con se stessa

Il paradosso dell’eurozona è di avere i conti esteri sostanzialmente in buona salute e i conti interni sballati.

Da un parte abbiamo un posizione netta degli investimenti che migliora la sua posizione debitoria e i saldi di conto corrente positivi già da due anni. Dall’altra abbiamo gli sbilanci dei saldi Target 2, che seppure migliorati dall’inizio della crisi, mostrano ancora sostanziali squilibri fra i saldi creditori dei paesi forti, Germania in testa, e quelli debitori dei PIIGS.

Perché succede questo?

E’ una di quelle domanda da un milione di euro.

Prima di provare a delineare una risposta, tuttavia, è utile dare un’occhiata agli ultimi dati diffusi dalla Bce.

A fine 2012 la NIIP (net international investment position) dell’area ha registrato debiti netti per 1,3 trilioni di euro, il 13% del Pil dell’eurozona, in calo di 193 miliardi rispetto al dato del 2011, quando il debiti neti ammontavano al 15,4% del Pil. Per la cronaca, tale risultato è migliore del dato registrato a fine 2007, quindi prima della crisi, quando i debiti netti erano al 14,2% del Pil. L’anno dopo sprofondarono al 17,3%.

Prima di proseguire è utile ricordare cosa sia la NIIP, visto che non tutti lo sanno.  In sostanza questo indicatore misura la differenza algebrica fra il valore degli asset esteri di un paese e i suoi debiti (ossia il valore degli asset detenuti da paesi esteri sul suo territorio). Giova sottolinare che la NIIP, che in sostanza dà la misura del debito estero di un paese (di un’area nel caso dell’eurozona), include sia il debito pubblico che quello privato.

Questa definizione da sola dice molto, ma non dice tutto. Per capire se il mio debito estero è fonte di instabilità per un paese, devo andare a vedere il saldo del conto corrente della bilancia dei pagamenti. Una posizione netta negativa sull’estero per gli  investimenti, infatti, vedrà un afflusso sul conto finanziario della bilancia dei pagamenti (ingresso di capitali, segno più, quindi debito) e una voce negativa alla voce redditi del conto corrente, visto che ai debiti di solito corrisponde una passività, ossia il pagamento di un interesse ai creditori.

Nell’eurozona, tuttavia, il saldo del conto corrente è positivo.

Nel secondo quarto del 2013, infatti, il saldo cumulato per i quattro trimestri precedenti mostra un surplus di 182,8 miliardi di euro, pari all’1,9% del Pil, in crescita rispetto allo 0,6% (56 miliardi) registrato nell’anno precedente. Tale miglioramento è dovuto all’aumento delle esportazioni di beni (da 44,8 miliardi a 147,6 miliardi di euro), all’aumento della voce redditi (da 41,3 miliardi a 58,4), ossia quella che misura la redditività degli investimenti diretti o di portafoglio dei residenti all’estero, e dei servizi (da 83,8 miliardi a 93,8).

Cosa significa questo?

Che attualmente il debito estero dell’eurozona non è una fonte di instabilità, come dimostrano gli afflussi di capitali sul conto finanziario, e che, malgrado tali afflussi, si sta riducendo.

Ci sono altre cose utili che vale la pena sapere. La prima è che il 20% degli investimenti diretti della zona euro all’estero, che totalizzano 5,9 trilioni, sono negli Stati Uniti e altrettanto nel Regno Unito che ricambiano con il investimenti diretti nell’eurozona pari al 26% (Gli Usa) e al 23% (UK) del loro totale. Un altro 10% si è allocato in Svizzera e solo il 6% in paesi europei non aderenti all’euro. Gli investimenti diretti di non residenti nella zona euro, invece, ammontano complessivamente a 4,4 trilioni.

Gli investimenti di portafoglio degli euroresidenti, che valgono 5,3 trilioni, pesano invece il 31% negli Stati Uniti e il 20% in UK. Una differenza che riflette evidentemente il ruolo di valuta di riserva del dollaro.

Un’altra cosa interessante è che l’aumento di valore degli asset europei detenuti dall’estero, azioni e obbligazioni, nel 2012, ha pesato ben 400 miliardi. Tale aumento di valore corrisponde – di fatto – ad un aumento del debito sottostante a tali obbligazioni,mentre l’andamento del tasso di cambio (in rialzo rispetto al dollari de 2% e rispetto allo yen del 13%) ha pesato solo cinque miliardi in più. In pratica significa che l’eurozona, nel 2012, è stato il paradiso degli investimenti di portafoglio. E infatti, a fine 2012, il totale degli asset di portafoglio detenuti dall’estero è arrivato a quota 8,4 trilioni di euro.

Quindi i paesi esteri hanno investimenti diretti nell’eurozona per 4,4 trilioni e investimenti di portafoglio per 8,4, quasi il doppio.

C’è ancora qualcuno che dubita della supremazia della finanza sull’economia reale?

L’ultima cosa che è utile sapere è che i milglioramenti del saldo di conto corrente, lato merci, sono dovuti principalmente alla diminuizione dei deficit verso gli altri paesi dell’Ue con i quali l’eurozona commercia, passato dal 124,3 miliardi a 54,6, poi verso il Giappone (da 9,6 miliardi a 0,8) e da un aumento del surplus nei confronti del Regno Unito (da 47,1 mld a 58) e degli Stati Uniti (da 68 miliardi a 76,5).

Ciò mostra, scrive la Bce nella sua nota di presentazione, che “i paesi dell’Ue non aderenti all’euro, escluso il Regno Unito, rappresentano il partner primario commerciali dell’eurozona, pesando il 16% del totale dei beni e servizi esportati, seguiti dal Regno Unito e dagli Stati Uniti”.

L’Asia, insomma, è una promessa più che una realtà.

Tutto ciò permette alcune conclusioni.

1) L’eurozona ha corretto via austerità i conti con l’estero, ma al contempo si caratterizza sempre più come una piazza finanziaria. Dall’estero vengono a comprare bond e azioni in Europa perché assicurano buoni rendimenti grazie alla crisi degli spread, ossia ciò che ha provocato l’austerità;

2) I principali partner della zona euro sono altri europei, inglesi compresi, e poi gli americani.

Ora il fatto è che malgrado il sostanziale equilibrio dei conti esteri, l’eurozona è squilibrata al suo interno, dove creditori e debitori non riescono più ad incontrarsi malgrado l’appartenenza a un’area comune.

Vale la pena ricordare che ad agosto 2012 (dato Bankitalia) la posizione debitoria complessiva registrata dai saldi Target 2 di Grecia, Spagna, Irlanda, Italia e Portogallo verso la Bce aveva toccato i 1.000 miliardi, a fronte di crediti per 940 da parte di Germania, Finlandia e Paesi Bassi. L’austerità ha solo leggermente migliorato questo stato di cose. La ripresa della fiducia nei confronti dell’euro, infatti, ha fatto tornare il capitale verso i PIIGS. Denari che sono venuti in parte dagli altri paesi dell’eurozona e in parte dall’estero, come mostra l’andamento degli investimenti di portafoglio esteri nell’eurozona.

Stando così le cose dovrebbe essere chiaro a tutti che sarebbe molto più razionale, anche ai fini dell’equilibrio dei conti esteri dell’eurozona, che fossero i paesi creditori dell’area a investire i loro surplus nei paesi debitori. Ciò consentirebbe di far ripartire il commercio interno e sviluppare ulteriormente le relazioni con gli altri partner non eurodotati, che però sono il nostro principale partner commerciale.

Il problema è che manca lo strumento capace di riattivare questo circuito virtuoso.

La buona notizia è che già in passato, nel secondo dopoguerra, l’Europa si è trovata in questa situazione e ne uscì con un sistema di clearing centralizzato che in pochi anni consentì di far ripartire gli scambi e le economie disastrate di quel tempo.

L’Europa conobbe la sua età dell’oro.

Lo strumento si chiamava Unione europea dei pagamenti.

L’abbiamo dimenticata.

Oltre che con l’estero, l’eurozona dovrebbe imparare a regolare i conti con se stessa.

A partire dalla sua storia.

L’ora dell’Eurasia

E’ un parallelismo istruttivo quello che Benoit Couré, del board della Bce, traccia fra la crisi vissuta dalle tigri asiatiche alla fine degli anni ’90 e quella che sta vivendo oggi l’eurozona. Se non altro perché mostra con chiarezza quale dovrebbe essere la sfida di fronte alla quale si trova l’Europa della moneta unica e il destino che l’aspetta qualora tutto andrà come dovrebbe.

In pratica mutuare dalle Tigri dell’Asia il loro modello di sviluppo, coniugandolo com le tradizioni europee che affondano le proprie radici nell’immediato dopoguerra, quando fu istituita la CeCa, e che hanno condotto alla creazione di quelle istituzioni sovranazionali che oggi si candidano ad essere gli alfieri dell’Europa che verrà.

In pratica, semplificando, l’eurozona dovrebbe diventare l’Asia d’Occidente: efficienza asiatica e solidarietà europea.

Il ragionamento di Couré parte dalla considerazione che l’Unione europa affonda le sue radici, da un lato, nel desiderio di pace dei paesi europei, che negli anni ’50 condusse alla comunità economica del carbone e dell’acciaio, “il nucleo dell’attuale Unione europea”. E, dall’altro, dalla crisi del sistema di Bretton Woods “che fu la catalizzatrice della moneta unica europea”.

Queste due radici ci hanno condotto dove siamo adesso. E adesso l’eurozona si trova di fronte a sfide terribili che, dice Couret, ricordano quelle affrontate dai paesi emergenti dell’Asia fra il 1997-98.

Ricorderete che la crisi di fine anni ’90 di molti paesi orientali fu provocata da una grande crescita del loro indebitamento frutto dell’espansione del credito che, prima della crisi, aveva generato tassi di crescita importanti. L’aumento dei debiti fu favorito da corposi afflussi di capitale arrivati dall’estero che, mentre pompavano la crescita, generavano notevoli squilibri sulle bilance dei pagamenti oltre a generare una perdita di competitività, che, una volta ritirati i capitali dall’estero, misero sotto pressione prima il cambio e poi il sistema finanziario.

“Tranne che per gli effetti sul cambio – nota Couré – sviluppi simili si sono avuti nell’eurozona prima del 2009, se non nell’area nel suo complesso, ma al livello dei singoli paesi. Si pensava che una cosa del genere non potesse accadere nelle economie avanzate, e tuttavia è esattamente quello che è accaduto in Europa dieci anni dopo la crisi delle tigri asiatiche”.

Da come i paesi asiatici affrontarono la crisi emergono alcune lezioni delle quali, secondo Couré, l’eurozona dovrebbe far tesoro.

La prima lezione è che “serve una profonda ristrutturazione del sistema finanziario”. In Asia le istituzioni finanziarie che non potevano essere salvate furono chiuse ricorda, le altre furono ricapitalizzate e rinforzate, mentre si procedeva a una pesante ristrutturazione del settore corporate. Il contrario di quello che si fece in Giappone, dove “la ricognizione delle perdite fu posposta”, con la conseguenza che vennero alla luce le così dette “banche zombie”, piene di asset poco remunerativi che hanno finito col provocare “il decennio perduto” dell’economia giapponese e una deflazione ventennale.

La seconda lezione è che “servono profonde riforme strutturali e istituzionali”. I paesi asiatici colpiti dalla crisi rinforzarono i loro strumenti di regolazione e supervisione, per prevenire future instabilità, e misero in campo riforme profonde del sistema produttivo. Si capì, insomma, che “una crescita sostenibile può essere ottenuta solo incoraggiando l’imprenditorialità, l’innovazione e l’apertura verso il mercato”

La terza lezione fu che “la ri-nazinoalizzazione e il protezionismo non sono la soluzione della crisi”. Le economie aperte, dice Couré, si riprendono prima di quelle chiuse dai cali di prodotto causati dai deflussi improvvisi di capitale. “Le policy di mercato aperto di questi paesi – osserva – hanno consentito di beneficiare dei vantaggi del mercato aperto”.

L’ultima lezione è quella più interessante. Le tigri asiatiche avevano la possibilità di gestire i tassi di cambio per risolvere le crisi, e questo secondo alcuni comporta una profonda differenza nel confronto con l’eurozona. “Ma io ho un diverso punto di vista”, dice Couré: “Una mancanza di flessibilità del tasso nominale di cambio non preclude un aggiustamento de tasso reale di cambio”.

Detto in altre parole, esistono altri fattori della produzione che sono nella responsabilità dei singoli paesi che consentono di sviluppare politiche economiche capaci di rendere queste economie più resistenti agli shock”.

Le famose riforme strutturali.

“Purtroppo questo non è avvenuto nell’eurozona”, dove le politiche nazionali sono state condotte sotto l’assunzione che “i paesi, le aziende e le famiglie potessero prendere a prestito per sempre”. Ciò ha condotto alla circostanza che “nonostante la necessità di mercati più flessibili a causa della sua moneta unica, l’Europa ha affrontato rigidità nominali più forti dell’Asia nei mercati del lavoro e dei prodotti”.

Dovevamo essere più asiatici degli asiatici, insomma.

Le similitudini si fermano qua. Perché l’eurozona, a differenza della regione del sud est asiatico, ha un mercato unico che, dice Couré, “ha reso possibile creare gli strumenti necessari (EFSF ed ESM) per dare supporto finanziario ai programmi di aggiustamento”. La lezione finale, quindi è che “l’integrazione regionale e il senso di un progetto comune sono fonti di stabilità”.

Senonché, mentre la crisi asiatica è stata consegnata alla storia, quello dell’eurozona è ancora nel mezzo del suo guado. E tuttavia la lezione asiatica sembra aver preso piede da noi.

La prima lezione ha condotto alla riforma del settore finanziario europeo, condotta tramite la raccolta di 225 miliardi di euro di fondi dalle banche, da inizio crisi, oltre a 275 miliardi di capitali iniettati dai paesi per dare solidità alle banche. Risultato: oggi le banche europee più grandi, dice, hanno coefficienti patrimoniali assai più robusti.

Vedremo se la Bce confermerà questa convinzione.

Senza contare, poi , il processo di Unione bancaria, che con l’avvio della supervisione, ricorda Couré, consentirà di arrivare a un sistema finanziario più robusto e trasparente.

E questo ci conduce alla seconda lezione. “Per lasciare la crisi alle nostra spalle – dice – dobbiamo chiederci: cosa finanzia il settore bancario?”

Ossia: cosa devono fare le banche?

La risposta è che bisogna mettere in piedi un nuovo modello di business capace di garantire crescita. “I politici – osserva – non sono nella migliore condizione per decidere quale questo modello debba essere. Se ne occuperà l’economia di mercato. Quello che conta è che si creino le condizioni ambientali favorevoli per sviluppare l’innovazione e l’imprenditorialità”.

Niente politiche stataliste, insomma, ma “disciplina di mercato”.

Fin qui nulla di nuovo.

La novità è che tale ambiente debba essere costruito a livello sovranazionale. Deve essere l’Europa a farsene carico. E tale operazione avrà successo se il contesto europeo sarà in grado di consentire a ogni paese di “sviluppare la propria specificità e il suo vantaggio comparativo”, perché “solo sviluppando le differenza possiamo arrivare alla convergenza”.

Tutto ciò a patto che si evitino nazionalismi e protezionismi (lezione tre) e che, ovviamente, i paesi europei non si lascino tentare da svalutazioni competitive.

Da oggi in poi almeno, viene da dire.

E poi che si faccia un uso produttivo del risparmio che è stato “rinazionalizzato con la crisi e ciò ha aumentato la frammentazione”. Che detto in parole semplici significa che i singoli paesi si sono trovati a dover fare i conti con la fine dei prestiti facili da parte di chi esportava risparmio con la conseguenza che sono esplosi gli spread.

La conclusione è che “malgrado le conseguenza negative, la crisi può avere un esito positivo per l’Europa”. Anche questo ritornello ormai lo conosciamo bene, ma vale sempre la pena ricordarlo, così rimane impresso: “La crisi può guidare il cambiamento e portarci progressi”.

In fretta però, perché “il momento critico adesso è arrivato”, conclude.

E’ l’ora dell’Eurasia.

Il capitale di Bankitalia e le tre scimmiette sagge

Bisogna scomodare il folklore popolare giapponese per capire l’ultima geniale manovra che sta maturando della nostra classe dirigente.

Proprio come le tre scimmiette sagge nipponiche, industriali, banchieri e politici italiani non vedono, non sentono e non parlano.

Fanno un’eccezione quando si tratta del bene comune, ossia le famose buone intenzioni di cui è leastricato l’inferno. E allora le nostre scimmiette diventano assai loquaci, attente e occhiute, pure a scapito della saggezza.

Faccio un passo indietro e vi do alcune notizie.

La prima, ne ho già parlato, è l’inizio della asset review da parte della Bce del bilanci delle banche europee con tutto ciò di turbolento che può provocare sulle nostre banche.

La seconda notizia, collegata alla prima, è arrivata da uno studio di Mediobanca, secondo il quale i crediti dubbi delle banche italiane (sofferenze, incagli, ristrutturati e scaduti) sono passati dal 2,7% del totale nel 2007 al 9,5% del 2013: +251%, mentre il peso di questi crediti dubbi sul totale del capitale netto è arrivato all’81%.

La terza notizia l’ha data il presidente di Confindustria Squinzi, che ieri ha deliziato la Commissione Bilancio del Senato con una lunga e articolata allocuzione che conteneva un passaggio che mi ha fatto tornare in mente le famose tre scimmiette.

Infatti Squinzi ha suggellato col peso della sua autorevolezza la vulgata secondo la quale la rivalutazione delle quota di Bankitalia potrebbe portare al fisco circa 1,6 miliardi di euro. L’attuale valutazione di 156 mila euro delle quote di Bankitalia, ”è assolutamente lontana dalla realtà”, spiega. “Secondo alcuni economisti il valore reale si aggirerebbe su 23-24 miliardi, ma mi dicono che questo non è tecnicamente possibile. Gira voce di una valutazione di 7-8 miliardi su cui anche Bankitalia sarebbe d’accordo. Questo permetterebbe, con un’imposizione fiscale del 20%, di recuperare 1,5-1,6 miliardi da destinare agli impegni richiesti dalla Finanziaria”.

Ma la notizie, vedete, non è tanto l’entità dell’incasso fiscale, che comunque è un’inezia rispetto al bilancio dello Stato, ma il fatto che la voce degli industriali si sia unita a quelle di tanti politici e banchieri, che sulla storia delle quote di Bankitalia ci stanno costruendo la loro fortuna.

Le nostre tre scimmiette hanno identiche vedute sul capitale di Bankitalia.

Prima di approfondire, è utile ricordare che Bankitalia ha un capitale sociale le cui quote, per motivi storici che potete facilmente approfondire on line, sono in capo ai principali gruppi bancari e assicurativi italiani e all’Inps. L’argomento della proprietà privata delle quota della banca centrale è talmente gettonato fra chi segue questa roba (e tanto benzina fornisce al fuoco delle polemiche sulla finanza ladrona) che non vale la fatica riproporlo.

Anche perché non è questo quello interessante.

La cosa interessante è la convergenza delle tre scimmiette.

La nostra classe dirigente è fatta così: è sempre d’accordo quando si tratta di fare operazioni per il bene pubblico coi soldi pubblici.

Specie quando sembrano a costo zero e a somma positiva per tutti.

Ma è davvero così?

Rivalutare le quote di Bankitalia, quindi portare il valore attuale a 7-8 miliardi, significa che, in teoria ci guadagnano tutti.

Lo Stato guadagna il suo bel dividendo fiscale, calcolato secondo l’aliquota del 20% (redditi da capitale) perché la rivalutazione contabile delle quote corrisponde a un capital gain per le banche. E magari col suo miliardo e rotti abbassa un altro po’ il cuneo fiscale per le imprese e i lavoratori. In generale, la politica ci guadagna la sua bella figura, per aver risolto una situazione senza gravare sulle nostre tasse.

Le banche guadagnano sia sul lato dei redditi, sia – cosa più rilevante – sul lato del capitale, visto che una rivalutazione degli attivi di sicuro che gonfierà i suoi requisiti patrimoniali le metterà in condizione di affrontare il setaccio di Bruxelles con più tranquillità.

Le imprese ci guadagnano perché, cuneo fiscale a parte, avere banche più stabili di sicuro è meglio per un sistema industriale che ha debiti intorno al 100% del Pil.

Tutti contente, le nostre scimmiette sagge.

E Bankitalia, dice Squinzi “sarebbe pure d’accordo”. Chissà cosa ne dice la casa madre a Francoforte.

Ma noi che non siamo scimmiette lo sappiamo che non esistono pasti gratis.

E quelli fra di noi più avveduti sanno anche che di solito chi contrabbanda pasti gratis finisce sempre con lo scaricarli sul bilancio dello Stato.

Chi ha memoria ricorderà quanto le nostre tre scimmiette sagge siano brave in tale esercizio.

Ma che danni può fare una proposta del genere?

Il primo danno è reputazionale. Non appena la politica ha provato a lanciare il sasso, nel settembre scorso, il Wall Street Journal ha scritto un articolaccio sui trucchi che le banche italiane stanno mettendo in piedi per salvarsi dall’occhiuto esame della Bce (noi e quelle spagnole, a dirla tutta). E questo certo non è un buon viatico per la finanza nostrana e il sistema Paese che dipende dagli acquisti esteri dei suoi titoli di stato.

Ma quello sarebbe il meno.

Il peggio è l’aspetto economico.

La Banca d’Italia, infatti, paga ogni anno un dividendo ai propri azionisti come fa una qualunque società pescando le risorse dall’utile d’esercizio.

Lo statuto di Bankitalia, agli articoli 39 e 40 disciplina con chiarezza le modalità e le quantità di tale dividendo. In particolare determina che (art. 39) “ai partecipanti sono distribuiti dividendi per un importo fino al 6% del capitale”. In aggiunta a questa cifra “può essere distribuito ai partecipanti, ad integrazione del dividendo, un ulteriore importo non eccedente il 4% del capitale. La restante somma è devoluta allo Stato”.

L’aticolo 40 dello statto disciplina i frutti delle riserve della Banca. Da tali rendimenti può “essere prelevata e distribuita ai partecipanti, in aggiunta a quanto previsto dall’articolo 39, una somma non superiore al 4% dell’importo delle riserve medesime, quali risultano dal bilancio dell’esercizio precedente”.

Vediamo in pratica cosa comporta.

A pagina 298 dell’ultima relazione annuale della Banca d’Italia leggo le proposte del Consiglio superiore, ossia l’organo che amministra la Banca, relative alla distribuzione dell’utile dell’esercizio 2012, che è stato pari a circa 2,5 miliardi. Di questi, 500 milioni sono finiti a riserva. Altri 500 milioni sono andati a riserva straordinaria. Ai partecipanti al capitale, ossia le banche azioniste, sono stati riservati utili per 9.360 euro (il 6% del capitale) e altri 6.240 euro (il 4% del capitale) aggiuntivi. Allo Stato è andata la somma di 1.5 miliardi di euro. Poi, a norma dell’articolo 40, quindi a valere sui frutti delle riserve, i partecipanti al capitale hanno incassato altri 70 milioni di euro, “pari allo 0,5% dell’ammontare complessivo delle riserve”. Pertanto ai partecipanti al capitale sono andati 70,041 milioni di euro, pari a circa 233 euro per ogni quota detenuta.

Questo è lo stato dell’arte.

Ma cosa succederebbe se, per la gioia delle nostre scimmiette sagge, il capitale della Banca d’Italia anziché valere 156mila euro valesse 7 miliardi?

Facile: il 6% di 7 miliardi vale 420 milioni di euro. Un altro 4% vale 280 milioni. Quindi il totale del dividendo dovuto ai partecipanti sarebbe di 700 milioni di euro. Soldi che, di conseguenza, non sarebbero più trasferiti allo Stato, che non avrebbe più incassato 1,5 miliardi ma solo 800 milioni.

A bocce ferme basterebbero un paio di anni di questi dividendi per recuperare le tasse versate allo Stato in sede si rivalutazione per il capital gain. Un affarone per la banche (a spese dello Stato). Peraltro i minor incassi per lo Stato dovrebbero essere coperti da nuove entrate o nuovi tagli. Ma su questo tutti glissano.

E poi c’è un’altra questione.

Una legge del 2005 imponeva già al Tesoro di rientrare in possesso delle quote detenute dalle banche in cambio di un corrispettivo. E’ chiaro a tutti che quote rivalutate a 7 miliardi provocherrebero un corrispettivo assai più gravoso per le casse dello Stato rispetto a quote valutate 156 mila euro un domani che tale operazione si dovesse concretizzare.

Vi è chiaro il gioco a questo punto?

Le banche, con la benedizione dei politici e della Confindustria, darebbero oggi uno per riprendere 10 o più in un tot di tempo.

E io pago, direbbe Totò.

Ma su queste conseguenza le tre scimmiette tornano ad essere sagge: non vedono e non sentono.

E, soprattutto, non parlano.

Il Tao dell’eurozona

Sta a vedere che è tutta una questione filosofica. Che ci siamo scervellati per anni appresso alle statistiche e alle teorie economiche e invece avremmo dovuto rileggere i classici cinesi per capire la sostanza esatta del problema che affligge noi europei e, in particolari, noi eurodotati.

Per fortuna, ancora una volta, ci pensano i banchieri centrali a farci notare che i nostri tormenti nascono da una profonda interrelazione che non solo non si scioglie, ma che non è neanche districabile: quella fra l’equità e l’efficienza. Non risolvibile perché tale dicotomia è inerente allo spirito (economico) europeo proprio come lo yin e lo yang lo sono relativamente alla sostanza della realtà nella filosofia cinese, per usare un felice parallelismo tratteggiato da Andreas Dombret, componente del board della Bundesbank, in un discorso tenuto il 17 ottobre scorso al Peterson Insistute di Washington.

Il banchiere filosofo è uno dei frutti più straordinari della Grande Depressione.

Poi, certo, ci sono numeri e teorie. Ma vale la pena seguire il filo del ragionamento di Dombret perché chiarirà la posta in gioco molto più di tante elucubrazioni economico-politiche.

Il primo punto, spiega Dombret, è il pressoché unanime riconoscimento che le ragioni della crisi europea sono insieme imputabili a carenze dei singoli stati e a carenze del contesto normativo sovranazionale. Il castello europeo ha scricchiolato sinistramente nei giorni più bui della crisi e tuttora si tiene in piedi grazie sostanzialmente alle politiche espansive della Banca centrale europea e alle promesse politiche portate avanti dall’Ue, Unione bancaria in testa. Mentre a livello nazionale, gli stati fragili sono stati chiamati a dover farei conti con politiche di austerità senza precedenti per rientrare dai propri debiti. Senza che ciò, aggiungo io, abbiamo minimamente condotto a chiamare in causa i paesi creditori, che, come ormai è ampiamente riconosciuto, hanno le loro colpe.

Se questo è il contesto, si chiede il banchiere, come mai c’è così tanto disaccordo sulla terapia giusta da seguire?

“Il mio punto di vista di partenza – spiega – è una delle classiche linee di faglia della teoria economica: quella fra equità ed efficienza”.

Dombret definisce l’equità come “il modo in cui si distribuiscono le risorse fra i membri della società” e l’efficienza come la scelta “di allocare risorse nel modo più produttivo”. “Oggi – sottolinea – equità ed efficienza sono lo yin e lo yang dell’economia”.

“Proprio come nella filosofia cinese – osserva – yin e yang non sono forze che si oppongono, ma concetti interrelati”. Significa che “non è una questione di scegliere fra l’uno o l’altro, ma una questione di gradazione: questo è il cuore del dibattito che oggi si sta svolgendo su come risolvere la crisi dei debiti sovrani”.

Alcuni analisti, dice, tendono a privilegiare l’equità, attraverso la condivisione del debito. Altri privilegiano l’efficienza attraverso la costruzione di incentivi a fare meglio.

Poiché anche i filosofi hanno le loro opinioni, già da ora si può capire dove si orientano le preferenze del banchiere.

Ma non è questo il punto. Ciò che conta è rilevare che il nocciolo di questo problema si presenti sia nel dibattito sull’Unione bancaria, sia in quello sull’Unione fiscale, sia in quello su come ribilanciare i saldi di conto correnti nell’eurozona, sia in quello, dulcis in fundo, sugli eurobond.

Su questi ultimi due si concentra l’attenzione di Dombret.

Gli squilibri interni all’eurozona, spiega, “in principio non erano un problema in sé”. Salvo poi accorgersi che non solo erano una barriera verso una crescita sostenibile, ma anche un elemento di instabilità per l’Unione monetaria. “Da qui il bisogno di riequilibrare l’Europa”.

“Uno dei canali attraverso il quale un saldo di conto corrente insostenibile si può riequilibrare è il tasso di cambio. Ma in un’Unione monetaria, tuttavia, usare il tasso di cambio non è più un’opzione: La sola opzione è un aggiustamento interno attraverso i prezzi, i salari, l’occupazione e la produzione”. La famosa medicina tedesca.

Da qui il dibattito su chi dovesse farsi carico di un tale aggiustamento, se, vale a dire il conto dovessero pagarlo in paesi in deficit – la famosa austerità – o i paesi in surplus – le famose politiche espansive con messa in comune dei debiti. “In essenza – dice il nostro filosofo – questo dibattito è quello fra la condivisione dei debiti (equità) e l’efficienza”.

Citando Krugman, Dombret spiega che secondo l’economista americano la Germania, visto che i paesi in deficit hanno visto scendere il proprio livello di competitività, dovrebbe aumentare i salari per, di fatto, far diminuire la propria. In tal modo i flussi commerciali si sarebbero riequilibrati e i saldi sostanzialmente pareggiati: “Il peso del rebalancing sarebbe stato condiviso”.

Ma il nostro banchiere è scettico. Da una stima prodotta dalla Buba questa strategia, alla lunga, si sarebbe rivelata controproducente. I tecnici hanno ipotizzato un incremento dei salari tedeschi del 2% in più rispetto a quello normalmente ottenibile con la contrattazione collettiva. Quindi hanno usato un modello economico per calcolare gli effetti di tale scelta sui flussi di esportazioni nelle aree perfieriche dell’Europa. E’ venuto fuori che i cambiamenti di tali flussi sarebbero poca cosa. “Solo l’Irlanda potrebbe aspettarsi una crescita moderata delle esportazioni. allo stesso tempo la Germania verrebbe colpita. A seconda del modello impiegato, l’occupazione scenderebbe fino all’1% e la produzione dello 0,75%. Non ci sarebbero pasti gratis, in termini di salari più elevati e maggiori esportazioni per i paesi in deficit”.

Senza contare poi l’obiezione “sistemica”. Poiché viviamo in un mondo globalizzato, dice, non ha senso diminuire la competitività tedesca quando invece dovrebbe migliorare l’intera competitività europea rispetto al mondo. “Per avere successo l’Europa deve diventare più dinamica, più creativa e più produttiva”. Sottotitolo: gli altri imparino a fare i tedeschi, non sono i tedeschi che devono imparare a fare gli spagnoli.

Nessuno si stupirà di questa affermazione. La Germania ha scelto da un pezzo il suo grado di interrelazione fra equità ed efficienza.

E infatti, nota Dombret, “l’aggiustamento dei conti correnti è in corso e doveva partire dai paesi in deficit. Riformare i loro modelli è più promettente in vista del riequilibrio”. Lo dimostra il fatto, sottolinea, che i saldi di conto corrente dei paesi in crisi stanno migliorando. Quindi l’efficienza sta facendo il suo corso, ma dove sta l’equità? “Cosa sono i pacchetti di salvataggio e le altre garanzie pubbliche e i prestiti interni garantiti per facilitare l’aggiustamento?”, chiede. “Abbiamo avuto lo yin e lo yang: il peso del debito è stato condiviso e l’efficienza è aumentata”.

Il prezzo di questa efficienza ovviamente, è uno di quei dettagli collaterali che di solito non impegnano i filosofi.

Ancora più espicito è il riferimento agli eurobond.

L’eurozona, ricorda Dombret, è una singolare combinazione fra una politica monetaria comune e una politica fiscale nazionale, per cui la politica monetaria è decisa dalla Bce e quella fiscale dai singoli stati. “Questo squilibrio di responsabilità dà ai paesi individuali l’incentivo a prendere in prestito”. Un “deficit bias”, lo chiama, il che implica l’assunto che il deficit sia sinonimo di inefficienza, anche se questo Dombret non lo dice.

Dice però che “il nostro obiettivo dovrebbe essere contrastrare questo pregiudizio di deficit” e questo può essere fatto solo “riequilibrando le responsabilità”.

In sostanza, concedere gli eurobond, e quindi far prevalere il principio della condivisione del debito (equità) significherebbe introdurre il “deficit bias” al livello dell’eurozona, “mentre le decisioni di spesa rimarrebbero a livello nazionale. E questo andrebbe a detrimento del principio di efficienza.

“Gli eurobond offrirebbero un sollievo temporaneo, ma distorcerebbero l’equilibrio fra responsabilità e controllo”, dice. “Ma se vogliamo riallineare responsabilità e controllo per stabilizzare l’Unione monetaria abbiamo due opzioni: la prima è incrociare a livello europeo responsabilità e controllo”, quindi una piena unione fiscale. Ma, ammette Dombret, è un percorso ancora lungo perché gli stati, compreso quello tedesco, non sono ancora pronti.

La seconda opzione è rinforzare il controllo a livello statale creando una sorta di Maastricht 2.0, che stabilisca regole più stringenti sui prestiti che magari stavolta vengano rispettate.

Quindi niente eurobond finché una di queste due opzioni non verrà messa in campo, pena “nel lungo periodo la destabilizzazione dell’Unione monetaria che danneggerebbe tutti noi”.

Qual è la conclusione? “La solidarietà e la condivisione dei debiti sono valori importanti nell’integrazione europea, specie nei momenti di crisi. Ma questo processo implica anche la costrUzione di un futuro più stabile che richiede strutture efficienti. Dobbiamo quindi trovare un giusto equilibrio fra equità ed efficienza”. In fondo i teorici delle due sponde “non sono così distanti fra loro e tutti condividono lo stesso obiettivo: una unione monetaria stabile”.

Quindi, sembra di capire, se l’Europa vorrà essere equa dovrà pagare il prezzo di una maggiore efficienza che, inevitabilmente, implicherà una diminuizione della solidarietà, che “è un valore importante”, ma anche una fonte di inefficienza, visto che i due concetti sono filosoficamente “avversari”.

Tale prezzo dovrà essere pagato dagli stati nazionali, a cominciare da quelli in deficit, a beneficio delle istituzioni sovranazionali, che – di fatto – diventeranno i gestori dell’Europa.

Tutto questo in vista del Grande Obiettivo: “Un’unione monetaria stabile” che è condiviso da tutti.

Il Tao dell’eurozona.

Il sorpasso (bancario)

C’è una rappresentazione alquanto plastica della tanto decantata distanza della politica dalla realtà. Il vertice dei capi di stato e di governo che andrà in scena domani e domani l’altro a Bruxelles, che arriva con due giorni di ritardo dalla pubblicazione del Comprehensive assessment sulle banche europee lanciato oggi dalla Bce.

Da una parte una pletora di uomini politici chiamati a decidere le prossime mosse dell’Ue su un nutrito elenco di questioni, fra le quali spiccano quelle relative all’Unione bancaria.

Dall’altra un board di governatori centrali che annuncia a 130 banche europee che per un anno i loro bilanci saranno passati al setaccio prima di finire sotto la supervisione effettiva della Banca centrale.

Da una parte 28 capi di stato o di governo che si impiccheranno su aggettivi e avverbi per trovare un compromesso più o meno inconcludente.

Dall’altra l’inizio di un percorso, già operativo, destinato a mutare il volto della finanza europea e, di conseguenza, l’Europa stessa.

Vi sembra un’esagerazione?

Chi ha seguito il lungo e articolato dibattito sull’Unione bancaria con i suoi annessi e connessi, sa bene che la questione delle banche nazionali è diventato il vero punto di snodo dell’evoluzione dell’architetture europea. Decidere cosa le banche possano avere in pancia – in fondo questo è il senso della supervisione bancaria – in questo senso, è uno strumento assai potente che condurrà in maniera naturale alla prossima tappa del processo di integrazione europeo: l’unione fiscale.

Perciò chi si appassiona alle dispute fra i singoli stati dell’Unione, notando che la Germania vuole questo mentre la Francia vuole quello, perde di vista la direzione scambiandola col dito.

La direzione, che il documento approvato oggi dalla Bce indica con chiarezza, è che le banche europee devono piacere al mercato, se vogliono continuare a stare in piedi (e di conseguenza sostenere l’economia degli stati). E poi che del monitoraggio della qualità della banche europee è stata incaricata un’entità sovranazionale che, in virtù della sua indipendenza, offrirà ampie garanzie al mercato circa l’esito dei suoi monitoraggi e degli stress test

Su questi ultimi gli stati nazionali non hanno più praticamente alcuna voce in capitolo, salvo che dovrebbero concordarne i requisiti con l’Eba. Altra entità sovranazionale.

Il dito è che ci siano stati che tirano da una parte piuttosto che da un’altra per il futuro dell’Unione Bancaria. Ma è solo un gioco della parti.

Tutti i capi di stato, in particolare quello dell’eurozona, sanno che l’Unione bancaria è un fatto ineludibile. Le discussioni di queste settimane servono soltanto a capire chi dovrà pagare il conto  e come.

Pensateci un attimo. Una volta che una banca sia trovata carente dalla Bce, della sua risoluzione farà prima ad occuparsi il mercato o il Risolutore la cui fisionomia, con fatica, il Consiglio europeo dovrebbe individuare fra pochi giorni?

Per farvela semplice, la costruzione degli altri due pilastri dell’Unione bancaria, quindi il meccanismo di risoluzione e la garanzie europea sui depositi, sono di per sé una derivata del primo pilastro. L’impronta del primo non può che influenzare gli altri due, che piaccia o no agli stati che, appunto, sono impelagati in altre e più robuste questioni.

Per un singolo stato, ad esempio, è molto più importante capire se le sue banche, secondo i criteri elaborati dal supervisore e dall’Eba, sono coerenti con la qualità degli attivi giudicata ottimale oppure no.

Sapere, ad esempio, come verranno valutati i titoli di stato in pancia alle banche residenti.

Da questo punto di vista l’assemblea dei capi di stato e di governo è una cerimonia che si consuma in nome di un principio, quello della rappresentanza democratica, ormai palesemente superato dal tecnicismo bancario, almeno nelle materie economico-finanziarie. Quest’ultimo detta la linea. Il Consiglio europeo la recepisce facendo finta di dettarla.

Volete un esempio?

La Bce chiederà alle banche che abbiano un indice di capitale (common equity tier 1) pari all’8% e al termine dell’assessment, completo di stress test, pubblicherà i risultati a fine ottobre 2014, ossia prima della presa in carico della supervisione prevista per il mese successivo. E’ la Bce, insieme con l’Eba, a decidere quali indicatori usare e a quale livello. E quindi sono queste due entità a stabilire lo stato di salute di una banca, tedesca o italiana che sia.

Comunque sia, l’ottobre 2014 sarà un momento memorabile per la finanza europea. Avremo modo di capire quale livello di divaricazione si sia ormai accumulato fra le istituzioni europee e gli stati nazionali, compresi gli azionisti di maggioranza, Germania in testa, cui le banche provocano non pochi grattacapi.

Nel frattempo il Consiglio europeo dovrebbe riuscire a trovare un accordo per approvare gli altri pilastri dell’Unione bancaria entro le nuove elezioni europee (aprile 2014).

Secondo voi a quale scadenza crederà di più il mercato, a quella della Bce o quella dei capi di stato europei?

Non è una roba di poco conto. Scegliere a chi credere significa decidere chi sarà il domatore della belva finanziaria. Se, vala dire, sarà il Consiglio d’Europa o la Bce.

A dirla tutta, usare la frusta dei mercati finanziari per placare l’altra belva, quella degli stati nazionali, è di sicuro la trovata più interessante partorita dai banchieri centrali negli ultimi sessant’anni. Atteso che poi sono bravissimi ad utilizzare la frusta degli stati, via regolazione, contro la belva dei mercati.

Sempre per il bene comune, ovviamente.

A guardarla così, la dichiarazione di Mario Draghi, secondo la quale “l’esame degli attivi delle banche europee rappresenta un passo avanti importante per l’Europa” dice molto di più di quello che sembra. L’esame, sottolinea il Governatore “migliorerà la fiducia del settore privato nella solidità delle banche europee”. E, di conseguenza, costringerà gli stati a mollare la presa sulle proprie banche, visto che verrà spezzato una volta per tutte quel legame che le lega ai debiti sovrani che tanto indigna i nostri banchieri centrali.

Non bisogna essere maghi per sapere che spezzare tale legame  sarà uno dei costituenti della fiducia nelle banche europee e quindi un ottimo viatico all’Unione fiscale, della quale ormai si parla apertamente in tutti i consessi europei.

Sicché mentre domani i politici si metteranno in fila a Bruxelles, la Bce si esibisce nella sua migliore specialità:

il sorpasso.

E così sceglie pure la direzione.

Grana da mezzo trilione per le banche italiane

Le banche italiane stanno bene, dicono e ripetono i nostri massimi esperti, a cominciare dal governatore di Bankitalia. Ed è vero, ma non è tutta la verità.

I nostri massimi esperti la direbbero tutta, la verità, se aggiungeressero alla loro affermazione un’altra semplice parolina: finora. 

Già. Il problema è che le nostre banche hanno di fronte un annetto difficile visto che dovranno passare sotto la doppia forca caudina della recessione economica, ancora tutt’altro che risolta, e della nuova supervisione bancaria della Bce, che verrà condotta senza guardare in faccia nessuno, pena un miserevole flop. E di conseguenza senza alcun riguardo per i nostri campioni bancari nazionali. “L’esercizio sarà rigoroso”, ha assicurato il nostro Governatore centrale, Ignazio Visco, in un discorso del 7 ottobre scorso.

Tutti noi sapremo a breve con quali criteri la Bce inizierà la sua radiografia dei principali 130 istituti bancari europei con l’inizio del 2014. E vale la pena ricordare che lo scopo di tale sorveglianza, il primo reale banco di prova della nascente Unione bancaria, è restituire al mercato la fiducia in tali banche. Qualora una di loro venisse trovata carente di capitale, ha ricordato di recente il presidente della Bce, gli stati dovranno farsene carico.

Naturale perciò chiedersi quanto sarà salato il conto per l’Italia, fra stato e risparmiatori.

Nell’elaborazione del conto pesano un paio di variabili non trascurabili. La prima è la condizione di trattamento che verrà assegnato al rischio sovrano, ossia come verrà valutata, nell’ambito degli stress test sui bilanci bancari, l’esposizione in bond pubblici.

A tal proposito Visco ci spiega che “l’esame dovrà riguardare tutte le tipologie di rischio, tenendo conto delle regole prudenziali già definite”. e per quanto riguarda il rischio sovrano “non si può prescindere dal fatto che la sua attuale percezione da parte dei mercati risenta ancora di timori, che noi riteniamo infondati, sulla tenuta dell’euro”. Ma, sottolinea “sarebbe un errore basare su tale percezione, implicitamente condividendola, il giudizio sulla rischiosità delle esposizioni sovrane”.

Che vuole dire Visco?

In ballo c’è una questione molto delicata, ossia la classificazione, ai sensi delle norme regolamentari di Basilea, dei titoli di stato come risk free, che molti, a cominciare dal governatore della Bundesbank, vorrebbero riformulare.

Per noi italiani la questione non è di poco conto. Sul Sole 24 Ore vedo una tabella che prezza in oltre 90 miliardi di euro l’esposizione di Banca Intesa in bond dello stato italiano a fine 2012, mentre per Unicredit tale voce pesa appena 42 miliardi e rotti. Ma tutti noi sappiamo quanto le banche italiane si siano imbottite di titoli di stato nell’ultimo anno, come ricorda lo stesso Visco. Quindi sapere come la Bce valutare questi asset sarà determinante per calcolare l’effettiva capitalizzazione del sistema bancario e, di conseguenza, la sua solidità.

La seconda variabile, altrettanto destabilizzante, è l’ammontare delle sofferenze bancarie, ossia l’altra faccia della medaglia dell’indebitamento privato delle imprese italiane col sistema bancario.

A tal proposito Visco racconta che “nel secondo trimestre di quest’anno il tasso annuo di ingresso in sofferenza ha raggiunto il 2,9 per cento; il peggioramento ha riguardato esclusivamente le imprese. A giugno di quest’anno l’ammontare lordo delle partite deteriorate (che includono, oltre alle sofferenze, anche gli incagli, i crediti ristrutturati e quelli scaduti) ha toccato i 300 miliardi. Al netto delle rettifiche di valore già contabilizzate l’ammontare è più contenuto, circa 190 miliardi, di cui poco più di 70 si riferiscono a sofferenze e sono oggi ampiamente coperti, per il complesso del sistema, dalla presenza di garanzie reali e personali”.

Provo a ricapitolare: c’è una montagna da 300 miliardi di debiti deteriorati che, al netto delle rettifiche vale 190, di cui solo 70 sono sofferenze coperte da garanzie reali e personali.

Quindi, di nuovo, le banche stanno tutte bene. Finora.

Ma cosa succederebbe se sul sistema finanziario italiano scoppiasse una bomba da 70 miliardi? Che valore avrebbero garanzie “reali e personali” in uno scenario di crisi peggiore?

Per adesso accontentiamoci di sapere che “nel primo semestre 2013 le perdite su crediti hanno assorbito tre quarti della redditività operativa” e che “le difficoltà del sistema creditizio non sono destinate ad essere riassorbite rapidamente”. Ma poiché Visco fa il Governatore fa bene a ricordare che “sono sviluppi che possono incentivare a superare l’eccessiva dipendenza delle imprese dal credito bancario”.

Le crisi come occasioni di evoluzione, un vecchio refrain del nostro continente.

Visco, tuttavia, conclude la sua analisi con una asserzione decisa: “Le opinioni emerse più volte nel corso della crisi secondo cui il sistema bancario italiano avrebbe enormi necessità di ricapitalizzazione non sono fondate”. E cita uno studio del Fmi secondo il quale il sistema bancario italiano è uscito bene dalla crisi come dimostrano anche alcuni stress test preparati dal Fondo. “Anche grazie al rafforzamento patrimoniale realizzato nel corso degli ultimi anni – dice – il sistema nel suo complesso sarebbe in grado di fronteggiare uno scenario più avverso, in cui
la crescita del prodotto nel triennio 2013-15 fosse cumulativamente inferiore di oltre quattro punti percentuali rispetto allo scenario di base. Le esigenze di capitale a cui, in questo caso, alcuni intermediari dovrebbero fare fronte per riportarsi sui minimi regolamentari sarebbero contenute; a seconda della definizione di capitale utilizzata, nelle stime del Fondo monetario si collocherebbero, in totale, tra 6 e 14 miliardi, comunque meno dell’1 per cento del prodotto interno lordo”.

Le difficoltà, ammette Visco, riguardano “intermediari di media e piccola dimensione, particolarmente dipendenti dall’evoluzione macroeconomica, anche locale, o caratterizzati
da assetti di governance che rendono difficoltosa l’attuazione di misure volte a rafforzare il patrimonio; si tratta in maggioranza di banche popolari o nelle quali una Fondazione
detiene almeno il 20 per cento del capitale”.

Tanta assertività mi ha fatto venire voglia di andarmi a leggere per intero il rapporto a cui Visco fa riferimento, che poi è il Financial System Stability Assessment uscito nel settembre scorso.

Leggendolo scopro alcune cose. La prima è che gli asset totali del sistema bancario italiano, un sistema di 706 banche che detiene l’85% del totale degli asset finanziari del Paese, pesano il 220% del Pil, quindi più o meno 3,3 trilioni di euro, il 9% dei quali, quindi circa 300 miliardi, sono investiti in bond sovrani, in gran parte dello stato italiano. La cifra equivale più o meno al totale della liquidità che le banche hanno preso in prestito dal programma Ltro della Bce a far data dal marzo 2012 e che sono stati in gran parte investiti in titoli di stato

Quindi questa è la misura totale del macigno che potrebbe schiacciare le banche italiane qualora la Bce finisse col considerare i titoli di stato non più risk free. E spiega bene perché Visco abbia auspicato che non si dia seguito ai timori “confermandoli” sulla tenuta dell’euro mettendo in dubbio la solidità di questi asset.

Il Governatore fa il suo mestiere, bisogna capirlo.

E fa il suo mestiere pure quando ricorda l’ammontare massimo delle ricapitalizzazioni che le banche potrebbe dover sopportare.

Senonché, il Fondo ricorda pure che “la più pressante vulnerabilità delle banche italiane è rappresentata dalla debolezza del settore corporate, che risulta molto indebitato e generatore di NPL, non performing loans, (il 26% nel maggio 2013). Nel cofronto europeo le imprese italiane, a differenza delle famiglie, sono le più indebitate dopo quelle portoghesi e quelle spagnole, con una percentuali di debiti sul totale degli asset che sfiora il 35%.

Questo significa che il debito delle imprese italiane è estremamente sensibile al rischio dei tassi di interesse, che a sua volta è legato alla performances degli spread sui bond sovrani. Per dirla con semplicità, imprese e stato o si tengono insieme o cadono insieme.

Le banche sono il terzo vertice di questi triangolo finanziario, che genera rischi notevoli per il Paese. Il debito pubblico dello stato e il debito privato delle imprese, infatti, stanno insieme dentro la pancia delle stesse banche.

Ogni peggioramento di uno dei tre vertici porta con sé il peggioramento degli altri due.

Per questo il governatore fa il suo mestiere e glissa sul monito del Fmi, secondo il quale “il risultato degli stress test suggerisce che il sistema bancario italiano è capace di resistere a entrambi i due scenari, quello base e quello avverso e all’applicazione di Basilea III, ma la sue riserve di capitale sarebbero erose nel caso di crescita lenta ed esaurite in caso di scenario avverso”.

In particolare il Fmi calcola che alcune banche, fra cinque e dieci, dovrebbero recuperare fra 1,1 e 3,4 miliardi per ricapitalizzarsi ai sensi di Basilea III nell scenario base. Nello scenario di bassa crescita ci vorrebbero fra 5 e 10 miliardi. Nel caso di scenario avverso fra i 6 e i 14 miliardi.

Un mese dopo, però, nel suo Global stability report, sempre il Fmi torna sul caso italiano. Anche stavolta il Fmi mette l’accento sulla pesante esposizione delle banche nostrane nel settore corporate e calcola le perdite potenziali che il settore bancario potrebbe subire qualora non migliorino le condizioni economiche e finanziarie del Paese entro i prossimi due anni. Guardacaso la simulazione riguarda solo noi, la Spagna e il Portogallo.

Ebbene, nel caso italiano, il Fmi stima perdite potenziali per 125 miliardi sull’esposizione al settore corporate che eccedono di 53 miliardi le riserve per perdite su crediti, ossia il cuscinetto che il sistema bancario ha accantonato per coprire eventuali perdite sui prestiti. Quest’altra montagna di denaro, spiega il fondo, dovrebbe essere assorbita dai profitti senza erodere il capitale delle banche. Quindi le banche potrebbero reggere il peso del debito corporate. Ma è chiaro che se dovranno gestire al contempo il deflusso delle risorse investite sui bond sovrani, rischiano di trovarsi in grave difficoltà.

Sul tavolo balla, fra esposizione a rischio corporate ed esposizione sovrana, una grana da quasi mezzo trilione di euro.

Le banche stanno tutte bene, appunto.

Finora.

L’apolitica fiscale

Così, improvvisamente, il debito pubblico – il nostro in particolare – torna d’attualità.

Leggo preoccupate articolesse che dubitano della sostenibilità dei nostri conti, e raffinatissime analisi retrosceniche (oggi su Repubblica) sull’intenzione del governo di “appropriarsi” dei soldi dei fondi pensione italiani per costringerli a comprare btp. Come se bastassero un centinaio scarso di miliardi di acquisti di Btp a garantire la sostenibilità del nostro debito.

Meglio ancora, leggo interpretazioni terroristiche di un rapporto del Fmi che ventilano prelievi forzosi a doppia cifra sulla ricchezza netta dei cittadini che scatenano un putiferio. Tanto che il Fmi smentisce dicendo che la sua era solo un’argomentazione teorica, mentre i malpensanti sottolineano che il fatto stesso che se ne parli implica che qualcuni ci stia già pensando.

E giù polemiche e spauracchi.

Il dibattito, mai sopito, sulla patrimoniale si rianima e prende corpo.

Possibile che ci faranno piangere, fra una legge di stabilità e l’altra?

Corro a leggermi l’ultimo bollettino economico della Banca d’Italia in cerca di rassicurazioni.

Nel capitolo dedicato alla finanza pubblica leggo che il governo ha già fatto una correzione dei conti per rientrare dallo sforamento del 3% previsto dai Trattati. In pratica una correzione dello 0,2% del Pil che dovrebbe portare nelle esauste casse governative 1,6 miliardi grazie a vendite di immobili, un’altra costante delle finanziarie italiane, e tagli di spese. Ma cosa più importante Bankitalia mi ricorda i il futuro che ci aspetta sulla base della Nota di aggiornamento del Def pubblicata dal Tesoro il 20 settembre scorso.

In particolare, il governo prevede di chiudere il 2013 con un avanzo primario del 2,4% del Pil che, sottratto alla montagna di soldi che dobbiamo pagare per gli interessi sul debito (il 5,4% del Pil) porta l’indebitamento netto nominale (quello che conta per Bruxelles) al fatidico 3%, che corrisponde a uno 0,4% di indebitamento netto strutturale, ossia calcolato escludendo gli effetti del ciclo economico e le misure temporanee).

Quest’ultima variabile è poco conosciuta e merita un approfondimento prima di andare avanti con i numeri.

Calcolare il saldo al netto dell’impatto delle fluttuazioni economiche e delle misure straordinarie consente in pratica di distinguere le componenti discrezionali della politica fiscale da quelle automatiche. Conoscerlo è importante perché l’impegno che abbiamo preso con l’Europa è quello del bilancio in pareggio, laddove il pareggio è riferito all’azzeramento dell’indebitamento netto strutturale (che deve arrivare a zero sul Pil) e non all’indebitamento netto nominale.

Ma questo indicatore ci dice un’altra cosa molto importante:  in pratica dà la misura di quanto disavanzo sia provocato dalle circostanze e quanto dalle scelte politiche.

E’ una sorta di indicatore di scelte fiscalmente scellerate. E ciò spiega perché debba tendere allo zero.

So bene che parlare di finanza pubblica in questi termini è semplicistico, però il succo è questo.

Torniamo ai nostri numeri, ma stavolta non parliamo più di certezze ma di previsioni.

Fra il 2014 e il 2017, prevede il governo, succederanno alcune cose positive.

1) L’avanzo primario è destinato a crescere: sarà il 2,9% del Pil nel 2014, il 3,7% nel 2015, il 4,5% nel 2016 e il 5,1% nel 2017;

2) la spesa per interessi si dovrebbe stabilizzare, con lieve tendenza alla decrescita, passando dal 5,4% del Pil al (casuale?) 5,1% del 2017, ossia quanto il previsto avanzo primario.

3) La coincidenza di avanzo primario e spesa per interessi, in pratica azzera l’indebitamento netto, che nel 2017 si prevede allo 0,1% del Pil;

4) Il nostro indebitamento netto strutturale, invece, dovrebbe azzerarsi già nel 2015 (pareggio di bilancio) e rimanere a zero nei due anni successivi.

5) La dinamica positiva dell’indebitamento dovrebbe condurre a un abbassamento del debito sul Pil che raggiungerà il 132,8% nel 2014 per poi scendere al 120,1% nel 2017, addirittura al 116,6% se da questa montagna detraiamo i soldi spesi per il sostegno ai paesi dell’Unione europea in difficoltà.

Questo quadro idilliaco mi ha molto rassicurato. Salvo poi, per pure istinto masochistico, andarmi a vedere i presupposti macroeconomici che stanno dietro queste previsioni.

Una per tutti: il governo prevede una crescita dell’1% nel 2014 che si rafforzerà fino ad arrivare all’1,9% nel 2017. Quanto al calo della spesa per interessi, questa incorpora la previsione di un calo strutturale degli spread, evidentemente.

E infatti a pagina 28 leggo che “la spesa per interessi passa dal 5,5 per cento del 2012 al 5,2 per cento del 2017. L’attuale scenario ipotizza una graduale chiusura degli spread di rendimento a dieci anni dei titoli di Stato italiani rispetto a quelli tedeschi a 200 punti base nel 2014, 150 nel 2015 e 100 nel 2016 e 2017”.

Vabbé le previsioni sono previsioni.

Allora andiamo a vedere l’ultima legge di stabilità che dovrebbe dare corpo a tali previsioni.

Nelle linee guida leggiamo una dichiarazione d’intenti vagamente inquietante: “Il Governo programma interventi che determineranno entrate di natura straordinaria, attualmente di difficile quantificazione. Tali risorse verranno utilizzate per il rimborso di ulteriori quote di debiti commerciali in conto capitale ed eventualmente per altre finalità di natura non strutturale. È inoltre previsto uno sforzo ulteriore di valorizzazione del patrimonio pubblico”.

Quindi leggo la notazione che “la manovra consente di raggiungere l’obiettivo di indebitamento netto indicato nella Nota di aggiornamento del DEF. Il disavanzo nel 2014 risulterà pari al 2,5 per cento del PIL, per effetto di misure di sostegno all’economia pari allo 0,2 per cento del prodotto. La Legge di stabilità include inoltre una norma che definisce interventi strutturali dell’ordine di 3 miliardi l’anno nel triennio 2015-17 al fine di raggiungere il saldo programmato per il 2015, 2016 e 2017 (rispettivamente 1,6%, 0,8% e 0,1% del PIL)”.

Quindi una cosa la sappiamo per certo: ci saranno entrate fiscali straordinarie “attualmente di difficile quantificazione” ed entrate (o tagli, vedremo) per 3 miliardi l’anno per garantire il raggiungimento del target di indebitamento netto nominale previsto dal DeF (sempre che ci sia la crescita prevista).

In tutto questo l’indebitamento netto strutturale sarà azzerato sin dal 2015. Quindi non si prevede nessuna scelta politica capace di far salire il deficit.

Cosa si deduce da tutto cio?

Semplice: di fatto il governo rinuncia a fare politica fiscale almeno da qui al 2017, dovendosi preoccupare di rispettare i saldi (nominali e strutturali) e non avendo risorse per preoccuparsi di null’altro. Pure a costo di brutte soprese a carico del risparmio privato, che di fatto rimane l’unica risorsa a cui attingere se si vuole fare qualcosina di più per rilanciare la crescita.

In Italia la politica fiscale è l’apolitica fiscale.

La nuova indipendenza delle Banche centrali: quella dalla realtà

E’, come al solito, una questione di credibilità. Sin dalla loro origine le banche centrali hanno dovuto essere un’entità credibile per contribuire alla stabilità del loro paese di residenza. E per essere credibili, dovevano innanzitutto essere indipendenti dalle pressioni politiche casalinghe.

Non è stato un percorso facile. L’epoca dell’affrancamento delle banche centrali dagli stati che le esprimevano è durata decenni e si può dire effettivamente conclusa solo nell’eurozona, dove finalmente una banca centrale, la Bce, funziona senza avere più uno stato di riferimento (o forse proprio per questo).

La stagflazione degli anni ’70 ha dato un indiscutibile colpo di grazia alle ultime tentazioni “stataliste” nei confronti delle banche centrali, che da quel momento in poi hanno fondato la propria evoluzione sulla mistica dell’indipendenza, l’unico rimedio per dare credibilità alla loro azione di politica monetaria.

Ma credibilità nei confronti di chi?

Dei mercati, ovviamente. Le banche centrali devono essere considerate interlocutori credibili da chi quotidianamente ha a che fare con le variabili dell’economia. La Forward guidance teorizzata di recente dalla Bce non avrebbe senso se l’emittente non fosse credibile. Deve essere credibile persino a dispetto delle pressioni politiche che magari vorrebbero indurla a fare cose diverse da ciò che sarebbe necessario.

Tipo finanziare i deficit pubblici, per dirne una a caso.

E’ chiaro che è tutta una finzione. Nessuna banca centrale vive sulla luna, anche se tutte vogliono farci credere il contrario. Ma quello che conta, in finanza come nella vita, è salvare le apparenze.

Proprio per questa ragione adesso le banche centrali devono vedersela con un’evoluzione inusitata del principio dell’indipendenza/credibilità.

Non basta più che siano indipendenti dagli stati deficitari che le ospitano. Adesso devono far fronte a pressioni assai più gravose di quelle “fiscali” della politica. Adesso devono dimostrarsi indipendenti dagli stessi mercati, ossia da coloro ai quali si rivolgono, che spingono perché le Banche centrali mantengano ancora politiche espansive. D’altronde il denaro abbondante e a basso costo per la finanza ha lo stesso effetto degli acquisti massici di titoli pubblici per gli stati.

Perciò non basta più che l e banche centrali siano indipendenti dalla politica. Bisogna che se ne infischino anche dei mercati.

In pratica che siano indipendenti dalla realtà.

Questi pensieri ovviamente non sono i miei, ma sono una libera interpretazione di un discorso tenuto qualche giorno fa da Jaime Caruana, direttore generale della Bis, intitolato proprio “Il cambiamento della natura dell’indipendenza delle banche centrali”.

Mi è sembrato utile raccontarvelo perché trovo sia del tutto coerente con l’evoluzione delle banche centrali l’idea che ormai siano mature per fare il gran salto dal miserevole mondo del fenomeno a quello del noumeno. L’indipendenza dalla realtà, infatti, è il pre-requisito per un credibilità finalmente trascendentale, che ben si addice ai deus ex machina che ambiscono sempre più a diventare le BC.

Seguiamo il ragionamento di Caruana. “La normalizzazione delle politiche monetarie – dice – sarà irta di complicazioni. E tuttavia una tempestiva normalizzazione sarà la chiave che permetterà alle banche centrali di mantenere o rafforzare la loro credibilità”.

“La natura delle sfide all’indipendenza delle banche centrali è cambiata negli anni recenti – spiega -. Tradizionalmente le banche centrali dovevano isolare la politica monetaria da pressioni politiche indebite. Ora però dobbiamo pensare in termini più ampi. Le banche centrali dovranno resistere a una serie di forze nuove se vorranno raggiungere l’obiettivo di una normalizzazione delle politiche monetarie”.

Le prime forze alle quali resistere sono due: i mercati finanziari e i vari settori privati, altamente indebitati. Ossia la “dominanza finanziaria” che ricorda la vecchia “dominanza fiscale” degli stati. Entrambe queste forze alimentano il pensiero che solo politiche monetarie accomodanti possano salvare il mondo da una catastrofe. E quello che Caruana chiama “dominanza delle aspettative”.

Ebbene: “Le banche centrali devono essere in grado di decidere come e quando arrivare all’inevitabile normalizzazione senza tenere conto di queste forze”.

Quindi non tenere conto della realtà, ma orientarla. Un lavoro da demiurghi.

Caruana si affretta a ricordare che le conseguenza di politiche monetario così accomodanti a lungo possono essere devastanti. I tassi a zero, da un parte, e i circa 9 trilioni di asset accumulati nelle pance delle BC da fine 2007 a oggi solo nei paese avanzati, possono provocare grosse perdite finanziarie e, soprattutto, di credibilità.

Anche perché, spiega, può avere un senso azzardare tanto per comprare tempo se però, nel frattempo, i soggetti interessati, pubblici e privati, mettono a posto i propri bilanci e fanno le riforme strutturali per favorire il rebalancing.

Ma così non è stato: da fine 2007 il debito totale dei peasi del G20, sia del settore pubblico che privato, sono aumentati di quasi 35 trilioni di dollari.

Perciò, comincia a sorgere il sospetto – o peggio l’aspettativa – che le banche centrali, alla lunga, non saranno in grado di far altro che fornire droga monetaria ai mercati in evidente stato di tossicità, pure a costo di venire meno alla loro missione principale, ossia la stabilità dei prezzi.

Il rischio più grave di politiche monetarie accomodanti prolungate, perciò, è proprio quello che le BC non vogliono certo correre: quello dello della loro irrilevanza.

Chiaro che i cervelloni degli istituti siano già al lavoro per capire quando cominciare la retromarcia. La prova generale della Fed ha mostrato con chiarezza i rischi che corre l’economia globale, ma quello semmai è stato un buon esempio per affinare strumenti e strategie.

Ma prima ancora di decidere cosa fare e come, le BC devono capire una cosa che Caruana sottolinea con forza: devono evitare di cedere alle pressioni esterne: “Questa forma di indipendenza sarà cruciale se le banche centrali vorranno perseguire con successo il loro mandato della stabilità finanziaria e dei prezzi”.

Indipendenti dalla realtà.

Pure a costo di farne macerie.

Il silenzioso ritorno del protezionismo

Quello che la crisi mette in ombra, accendendo i riflettori sulla finanza impallata e gli stati mezzi falliti, è che la vera vittima dei suoi guasti è il commercio internazionale, ossia ciò per il cui sviluppo tutto questo mondo libero e bello è stato costruito.

Una nemesi.

Sta succedendo quello che tutti dicevano non sarebbe più successo, forti della memoria depressiva degli anni ’30.

Sta succedendo quello che tutti dicevano non sarebbe più successo se si fossero lasciati gli stati liberi di de-regolamentare e la finanza libera di circolare.

Sta tornando il protezionismo.

D’altronde, perché stupirsi. E’ del tutto naturale subire la tentazione di chiudersi in casa quando piove e fa freddo. E poiché l’inverno del nostro scontento sembra non aver mai fine, era giocoforza succedesse che gli stati iniziassero a vedere il proprio vicino non più come un’opportunità, ma come un problema.

Quando le risorse diminuiscono, si cerca sempre di tenere il proprio fieno nella propria cascina.

Senonché tutto questo potrebbe apparire come una semplice (e inutile) elucubrazione, se non fosse per un rapporto pubblicato a giugno scorso dal Cepr e redatto dal Global Trade Alert eloquente già dal titolo: “Protectionism’s Quiet Return”.

Questo ritorno silenzioso non deve ingannare. Sarà più silente, ma è altrettanto aggressivo e subdolo. “I provvedimenti protezionistici imposti fra l’ultimo quarto del 2012 e il primo quarto del 2013 rappresentano per numero un record da quando il GTA ha iniziato il suo monitoraggio”, recita il rapporto.

Un altro elemento? “Da giugno 2012 a maggio 2013 sono stati emesse il triplo di misure protezionistiche rispetto a misure di liberalizzazione”. Per la cronaca, sono state 431 le prime e 141 le seconde.

Allora uno pensa: queste brutte pratiche devono essere appannaggio dei soliti paesacci arretrati. E invece no: “Le nazioni del G8 sono responsabili del 30% di questi provvedimenti protezionistici imposti negli ultimi 12 mesi. Se si includono le nazioni del G20 si arriva al 65%”. Tanto è vero che proprio le nazioni del G8 sono quelle più frequentemente colpite da politiche del tipo beggar-thy-neighbour, ossia pratiche commerciali scorrette che tendono a scaricare sul paese vicino i costi della competizione godendosene i vantaggi.

Quello che potevamo immaginare, pur senza conoscerne l’entità, è che il paese più colpito da misure protezionistiche sia la Cina, oggetto di un migliaio di provvedimenti restrittivi del commercio dal 2008 in poi.

Vi sembra parecchio? allora considerate che l’America, nello stesso periodo, è stata colpita da ben 800 provvedimenti restrittivi.

Non vi stupisce che la Cina e l’America siano i colossi verso i quali si indirizza il nascente protezionismo?

A me fino a un certo punto. in fondo sono loro quelli che muovono gran parte del commercio internazionale.

Il rapporto ci fornisce alcuni altri elementi di riflessione. 

Il primo è che le pratiche protezionistiche usano lo strumento del sussidio di stato più di quello “classico” del vincolo all’importazione. E tuttavia tali forme tradizionali di protezionismo – tariffe o dazi – rappresentano ancora un po’ meno del 40% delle pratiche protezionistiche”.

Il secondo è la conclusione, persino, divertente: “Dall’inizio della crisi, i governi sono diventati molto creativi nell’eludere la disciplina del WTO”.

In questa istruttiva classifica, troviamo che “Argentina, Cina, India e Italia appaiono nella top five delle nazioni più protezioniste”, mentre l’Ue a 27 è addirittura al primo posto per numero di misure protezionistiche adottate, seguita dalla Federazione Russa, dall’Argentina, dall’India, dalla Bielorussia, dalla Germania, dal Regno Unito, dall’Italia, la Francia e il Brasile.

Che l’Unione europea detenga questo poco commendevole primato stupirà di sicuro gli alfieri del mercato unico come strumento per la promozione del commercio internazionale. Ma si sa, fra il dire e il fare ci sono di mezzo corposi interessi che spesso fanno strame dei buoni principi teorici.

Sempre per la cronaca, il nostro paese è secondo nella classifica per il numero di settori interessati da misure di protezionismo (dopo l’Ue a 27) e sempre secondo nella lista di coloro che danneggiano i partner con queste misure (sempre dopo l’Ue a 27).

Questi dati ci consentono di guardare sotto una luce completamente diversa il nostro commercio estero. Ma, sempre in teoria, anche la crescita risicata del nostro Pil, atteso che il pensiero economico mainstream assegna al commercio internazionale il ruolo di alfiera della crescita.

Se spostiamo l’analisi dall’ultimo anno agli ultimi cinque, quindi dal 2008 in poi, cambia poco. L’Ue a 27 è la prima per misure protezionistiche imposte, per il numero dei settori a cui fanno riferimento e per numero di partner che ne hanno subito le conseguenze.

Anche l’Italia mantiene le sue posizioni. A dimostrazione del fatto che l’Europa, eurozona compresa, è molto brava a predicare bene e a razzolare male.

Se andiamo poi a guardare le schede dei singoli paesi, scopriamo ad esempio che la Germania ha subito 1.082 provvedimenti che hanno danneggiato i suoi interessi commerciali, di cui 806 ancora vigenti. A Fronte di ciò, la Germania ha messo in campo 158 misure protezionistiche di cui 14 ancora vigenti.

L’Italia dal canto suo ne ha subite 939, di cui 687 ancora in essere, e ne ha inflitte 150, 12 delle quali ancora in forza.

Mi fermo qui, anche perché i dati degli altri paesi considerati non si discostano poi tanto da queste cifre.

Il succo è semplice: aldilà dei buoni propositi, la crisi ha devastato il commercio internazionale. E questo di certo non ha giovato ai vari Pil regionali.

A furia di mettere fieno in cascina i paesi avanzati rischiano di bruciarlo.

Tutto ciò non può che nuocere alla causa del riequilibrio, visto che il commercio internazionale dovrebbe essere uno dei suoi principali strumenti operativi.

Un fantasma degli anni ’30 si aggira per il mondo.