Il mattone scricchiola, le pensioni tremano

La crisi finirà da dove è cominciata: dal settore immobiliare. Se e quando il mercato si riprenderà – se ne sono avute recenti avvisaglie negli Stati Uniti – allora potremo dire che la paura del grande crollo sarà archiviata. Almeno fino al prossimo scossone.

Per dare un’idea di quanto sia concreta quest’affermazione basta scorrere uno studio recente della JP Morgan Asset Management, di cui fa menzione il Financial Times, nel quale si rileva che il 43% degli investitori istituzionali del mondo ha già notevolmente investito sull’immobiliare. Si calcola che tali investitori gestiscano in totale asset per 7.800 miliardi di dollari. E secondo gli esperti la quota di investimenti diretti sul mattone è destinata a raddoppiare nei prossimi dieci anni. E i prezzi seguiranno (sempre che il credito rimanga facile).

Stando così le cose, vale la pena andarsi a rileggere un rapporto pubblicato qualche mese fa da Tre-Tamburini real estate con Cordea Savills per capire come l’andamento del settore immobiliare, e del suo mercato derivato dei fondi immobiliari, impatti sul sistema previdenziale italiano. Abbiamo già visto, in un post precedente, quanto pesi l’esposizione in titoli di stato italiani dei vari fondi pensione italiani. Adesso crediamo sia utile vedere come e quanto le diverse casse di previdenza, pubbliche e private, siano esposte sul mercato immobiliare, per compredere come gli scricchiolii del mattone rischino di far tremare l’intero sistema della previdenza.

Alcuni dati. Lo studio calcola in circa 20 miliardi di euro il patrimonio immobiliare di assicurazioni e fondazioni bancarie italiane. A questi si devono aggiungere altri 23,4 miliardi di patrimonio in pancia alle casse di previdenza, 18,8 dei quali in investimenti diretti, quindi proprietà vere e proprie, e 4,6 miliardi investiti in fondi immobiliari. Tale somma equivale al 21,25% del totale del patrimonio delle casse. Numeri che bastano a comprendere perché quanto l’andamento del mattone abbia un’influenza diretta sulla redditività (e sul patrimonio) di queste entità.

In dettaglio, la previdenza obbligatoria, privata e pubblica, detiene 19,7 miliardi di mattone, i fondi pensione 3,7 miliardi. I 4,6 miliardi investiti in fondi immobiliari dalla previdenza italiana pesano circa il 10% del totale del mercato dei fondi immobiliari (circa 50 miliardi). I18,8 miliardi di investimenti diretti equivalgono al 42% del patrimonio immobiliare dello Stato, valutato in 55,6 miliardi.

Inps e Inail detengono circa sei miliardi di patrimonio, il che porta al 49,8% l’esposizione della previdenza pubblica ai capricci dell’immobiliare. Circa 3,5 miliardi di questo patrimonio è messo (o dovrebbe essere) a reddito, il resto è patrimonio strumentale. Di questi 3,5 miliardi a reddito, 1,3 miliardi sono beni derivanti dalle ex cartolarizzazioni, sostanzialmente fallite.

Se guardiamo ai rendimenti, c’è poco da entusiasmarsi. Pure nella grande varietà di strumenti utilizzati per calcolarli, si evince che le varie casse spuntano rendimenti oscillanti fra l’1 e il 3% dal proprio patrimonio, a fronte di rendimenti di mercato che variano fra il 5 e il 7%.

La previdenza italiana, quindi, è pesantemente esposta nel mattone italiano, addirittura più delle assicurazioni, ma ne ricava ben poco. In caso di crisi prolungata del mercato, le cose non potrebbero che peggiorare.

La soluzione immaginata per sbloccare questo patrimonio incagliato è quella dei fondi immobiliari che, in teoria, dovrebbe gestire con maggiore efficienza i beni. Ma sempre che il mercato tiri, sennò l’unica valorizzazione che le casse otterrebbero sarebbe quella una tantum del trasferimento a prezzi correnti dei beni (valutati al costo storico) al fondo.

Ce n’è abbastanza per paventare un rischio pensioni? I più pessimisti direbbero di sì.

C’è da sperare che ci vengano in soccorso gli investitori internazionali, di sicuro incoraggiati dalla liquidità a basso costo. E se JP Morgan ha visto giusto, il raddoppio degli investimenti degli istituzionali in dieci anni condurrà senza dubbio ad un aumento dei prezzi.

Ma attenzione però. Kiyohiko G. Nishimura, vice governatore della Banca del Giappone, ha pochi giorni fa lanciato un monito: le bolle immobiliari sono da tempo riconosciute come un rischio per l’economia. Si è visto proprio in Giappone a fine anni ’80, e poi, più di recente negli Usa.

Non vorremmo rivederlo di nuovo.

2013, l’onda lunga della liquidità fa trionfare gli inflazionisti

Sarà perché c’è il 13 di mezzo, ma l’anno che è arrivato si candida ad essere uno dei più fortunati per il mercato finanziario dall’inizio della Grande Crisi del 2007. Una serie di dati e alcune semplici considerazioni, inducono a credere che il 2013 sarà un anno di snodo nella grande tenzone che oppone il partito degli inflazionisti, guidato dai due big come Stati Uniti e Giappone, a quello dei deflazionisti, dove ormai (e chissà per quanto, visto che a settembre si vota) è rimasta solo la Germania con il suo piccolo portato di Nord-Europa. Mettiamoci pure che i mercati mordono il freno ormai da sei anni. Sono affamati e, per loro fortuna, la liquidità non è mai stata così abbondante e così a buon mercato.

L’ultima ciliegina sulla torta è arrivata pochi giorni fa, con la decisione di alleggerire le regole di Basilea per le banche. Le borse hanno reagito con un plauso (ossia rialzo) arrivando a battere record storici, come quello turco, che proprio lunedì 7 gennaio ha battuto il suo massimo di sempre, mentre pochi giorni fa la borsa americana rivedeva il livello del dicembre 2007. Si capisce perché in un recente report Goldman Sachs dica che il peggio è passato descrivendo il 2013 come un anno di transizione verso una nuova Europa più integrata.

Fa riflettere un altro dato. Nel 2012 le 88 banche centrali monitorate dal sito Central Bank hanno tagliato il costo del denato 127 volte a fronte di 31 operazioni di rialzo dei tassi. Il leit motiv è sempre lo stesso: la crisi contribuisce a tenere l’inflazione bassa, per cui non c’è da preoccuparsi del costo del denaro. Quello che la Fed ripete ormai da anni, e che il Giappone, che sta preparando un piano da cinque trilioni di yen da iniettare sul mercato, pratica da oltre un ventennio con risultati da classica trappola della liquidità. Sempre lunedì 7, la banca centrale rumena, che aveva abbassato il tasso di 75 punti nel 2012, ha deciso di tenerli fermi al 5,25%, con la premessa che garantirà adeguata liquidità alle banche. 

Questa settimana capiremo meglio se la tendenza delle banche centrali a rilassare ancora di più l’accesso al credito sarà confermata. Se, vale a dire, l’onda lunga della liquidità che ha iniziato a montare già all’indomani della crisi si infrangerà sul 2013 provocando un innalzamento generale dei corsi, azionari, ma anche immobiliari e delle commodity.

Il 10 gennaio, infatti, sono attese le decisioni sui tassi da parte della Banca centrale europea e della banca centrale inglese. La prima aveva già fatto filtrare nei mesi scorsi (anche questo fatto senza precedenti) che molti componenti del board avevano chiesto di portare i tassi allo 0,5% dallo 0,75 attuale. Ma sarà anche interessante vedere cosa faranno la banca centrale thailandese (tassi scesi da 3% al 2,75 in un anno) e quella polacca (dal 4,75 al 4,25) il 9 gennaio, o quella indonesiana (dal 6 al 5,75%) il 10, o quella kenyota (dal 18% all’11 sempre in un anno) e persino quella del Mozambico (dal 15 al 9,5%). Per non parlare di quella della Corea del Sud, che in un anno ha tagliato i tassi dal 3,25 al 2,75, e dovrà decidere cosa fare l’11 prossimo. Osservare il comportamento delle diverse banche centrali, insomma, fornirà indicazioni significative sulle aspettative di liquidità per i prossimi 12-24 mesi.  

Un calo generalizzato del costo del denaro, unito all’allentamento dei collaterali, implica con ragionevole certezza un aumento generalizzato dei prezzi non appena si riaccenda il motore della crescita. Spingere la crescita con l’allentamento monetario porta con sé la fastidiosa controindicazione che la crescita ristagna non appena si toglie la benzina del credito/debito facile (come insegna il caso giapponese). Ma nessuno ha intenzione di chiudere i rubinetti.

Il motivo è presto detto: il partito degli inflazionisti si avvia ormai ad avere la maggioranza assoluta, per non dire l’unanimità, potendo contare anche sul sostegno di grandi masse di popolazioni stanche di stringere la cinghia. Quando i debiti crescono a dismisura, l’unico modo per (non) pagarli è fare aumentare l’inflazione. Il prezzo lo pagheranno i titolari di redditi fissi e di rendite. E i grandi creditori.

Ma, come insegna la storia, se ne accorgeranno quando sarà troppo tardi.

L’enigma giapponese

“La gente spera nel cambiamento, ma la realtà è che abbiamo già visto questa situazione”. Con questa riflessione dal tono sconsolato Atsutomo Ohto, pezzo grosso del gruppo Capital Markets Mizuho Securities a Tokyo, conclude un colloquio con il Financial Times sul ritorno alla premiership di Abe. “In particolare – sottolinea Ohto – abbiamo già visto Mr Abe, prima”. E’ tutto qui, nel cambiamento che assomiglia al passato, lo spirito dell’enigma giapponese che lascia basiti gli osservatori da quasi trent’anni. Da quando, vale a dire, l’economia giapponese si è impantanata in una palude di liquidità che nutre il debito, da una parte, e la deflazione e la decrescita dall’altra. Un paradosso economico.

Il ritorno di Abe al potere segna un chiaro ritorno al passato. I vari governi liberlademocratici che si sono succeduti in Giappone hanno provato senza troppo successo la strategia degli stimoli monetari. Il neo primo ministro ha detto di volere un’inflazione al 2% e di infischiarsene del tetto al debito pubblico fissato dal governo precedente. In parole povere, il Giappone stamperà moneta più di quanto non abbia fatto sinora ed emetterà debito. E poco importa se il debito pubblico continuerà a crescere (dovrebbe arrivare al 236% per marzo 2013). Di sicuro non importa ai mercati. Da quando Abe si è insediato l’indice di borsa Nikkei si è impennato, lo Yen si è indebolito sul dollaro e i rendimenti sui bond quinquennali sono scesi. Più soldi per tutti, insomma, e i mercati fanno festa.

Ma anche questo è un film già visto. Dopo la crisi del 1989, quando scoppiò la grande bolla immobiliare e borsistica, la società giapponese conobbe una distruzione di ricchezza senza precedenti. Per dare un’idea, basti pensare che l’indice di borsa crollò a poco più di 15.000 punti (da 40.000) in un paio d’anni. Dall’euforia alla depressione il passo è breve, come sanno bene economisti e psicologi. A metà degli anni ’90 si calcolava che il Giappone avesse bruciato circa un milione di miliardi di Yen.

La reazione delle autorità giapponesi allo scoppio della bolla furono sbagliate, dicono gli analisti col senno di poi. I governi scelsero un percorso di austerità, aumentando le imposte e riducendo la spesa pubblica, che ricorda la storia di oggi, fornendo benzina alle spinte deflazionistiche. Ma la pulsione rigorista durò poco. Scottato dalla deflazione e la disoccupazione, il Giappone sperimentò l’espansione monetaria (anche questa sembra storia di oggi). Il tasso di sconto, portato al 6% nel 1990, in piena crisi da bolla, crollò all’1,75% già nel 1993 per arrivare allo 0,5% nel 1995 e allo 0,1% nel 2001, e da lì è rimasto più o meno stabile fino ad oggi. Il governo allargò i cordoni della borsa, ma nella letteratura economica gli anni ’90 del giappone vengono ricordati come quelli del decennio perduto, fatto di bassa crescita, disoccupazione ed enormi quantità di denaro messe a disposizione che però hanno fatto solo la fortuna dei carry traders, coloro che hanno preso a prestito praticamente gratis dal Giappone per investire a rischio pressoché zero sul mercato dei bond lucrando sugli spread. Assai prima e assai più dell’America il Giappone ha contribuito ad aumentare la liquidità nel mondo a disposizione della speculazione.

Nel 2001 il premier liberaldemocratico Koizumi vara un importante programma di liberalizzazioni, ma l’instabilità politica (sette premier in sette anni dal 2001 al 2008) non aiuta e la società non risponde. Il cavallo non beve, malgrado l’acqua (liquidità) sia abbondante e a basso costo. Fra marzo 2001 e marzo 2002 la base monetaria aumenta del 33% ma il Pil diminuisce dello 0,5%. Il Pil si riprende giusto il tempo di recepire gli ampi programmi di stimolo varati dai governi, per poi inabissarsi di nuovo. Nel 2002 diminuisce dello 0,3% (nonostante il boom dell’export). La banca centrale continua a immettere liquidità a costo zero, i governi a varare piani di espansione (il deficit sul Pil supera il 6%). Ma la disoccupazione aumenta e i consumi interni languono.

Nel 2003 finalmente il Giappone esce dalla recessione, trainato dalla ripresa internazionale. Il Pil cresce del 2,5%, un livello che non vedeva dal 1996. Ma intanto fra il 1997 e il 2003 erano spariti due milioni di posti di lavoro, i contratti di lavoro erano diventati più flessibili e il costo del lavoro era diminuito del 6% (anche questa sembra storia di oggi).  Nel 2004 la crescita si stabilizza, aumenta leggermente nel 2005 per iniziare, lentamente a declinare, complice – forse – anche la nuova politica di rigore sui conti decisa dal governo per rientrare dall’immane debito e la politica monetaria meno accomodante – ma comunque generosa. C’è spazio per un po’ di ottimismo. I prezzi tornano moderatamente a crescere, l’occupazione si stabilizza.

Dal 2006 in poi il Pil torna a diminuire, ma è ancora ampiamente positivo. Perciò nel 2007 la BoJ riporta il tasso di sconto allo 0,5%, mentre il deficit sul Pil scende al 4,9%. Segni di una normalizzazione che però è un fuoco di paglia. Senza la droga monetaria e del debito pubblico, l’economia inizia a sgonfiarsi (complice anche il rallentamento della domanda mondiale e domestica). Il 2007 viene archiviato con un +2,1% di Pil a fronte del +2,4% del 2006.

La resa dei conti arriva nel 2008. Il Pil torna negativo (-0,7%). La banca centrale, a fine anno, riporta il tasso allo 0,1%. A metà 2008 le autorità annunciano spese pubbliche per un ammontare di due punti di Pil. Ricomincia la giostra. Come prima e anche peggio. Nel 2009 il Pil crolla del 5,2% (-15,9% nel primo trimestre 2009), riemerge la deflazione, la banca centrale annuncia che mettera sul tappeto operazioni di finanziamento pari a circa 4 punti di Pil, il disavanzo sul Pil arriva al 10,3%.

La cura da buoni risultati l’anno dopo. Il Pil aumenta del 4% (senza recuperare la perdita dell’anno precedente), ma al prezzo di politiche monetarie mai così espansive e di bilancio mai così generose, senza peraltro riuscire a debellare la deflazione. Ciò malgrado nel 2011 il Pil torna di nuovo ad essere negativo (-0,7%), la deflazione non aumenta ma neanche diminuisce. Il deficit supera di nuovo il 10% e il debito si stima arriverà al 240% del Pil per l’anno prossimo. Il bilancio della banca centrale, impegnata in massicci programma di acquisti di titoli di stato, arriva al 30% del Pil.

“Abbiamo già visto questa situazione”, dice sconsolato Atsutomo Ohto. Come dargli torto? L’economia giapponese, forse inconsapevolmente antesignana del destino delle economie cosiddette avanzate, continua ad essere un enigma per gli economisti e i politici, che hanno provato tutte le ricette e il loro contrario senza cavare un ragno dal buco. Il dilemma è quello noto: spendere e (e)spandere  a suon di debito (immaginando che possa cresce all’infinito) oppure non spendere e dimagrire. Come tutti i dilemmi, anche questo sembra destinato ad incornare chi si avventuri a immaginare una soluzione.

Forse la domanda “che fare?” nel caso giapponese (ma vale anche per noi europei e per gli americani), è una di quelle domande che i buddisti zen chiamano domande Mu, ossia domande che non hanno risposta perché dipendono da presupposti errati.

Forse quel presupposto siamo noi stessi.

Borse, i croupier si comprano il casinò

C’è da fidarsi a giocare in un casinò dove i croupier si sono comprati il banco? Me lo chiedo da quando è diventata ufficiale la notizia dell’acquisizione del Nyse-Euronext da parte dell’ICE per 8,3 miliardi di dollari, una di quelle notizie che le persone normalmente disinteressate di finanza neanche notano e che i giornali confinano nelle pagine più esoteriche.

Eppure la notizia ha un’importanza che trascende la sua pur specifica settorialità, anche perché si inserisce in una tendenza ormai dominante nel mondo dei mercati (exchanges): quella di autofagocitarsi.

E’ un fatto: le borse di tutto il mondo, ma in particolare quelle americane ed europee, sono alle prese con una febbre da fusioni/acquisizioni che non ha precedenti nella storia del capitalismo. Già solo questo fatto dovrebbe suggerire che c’è in ballo qualcosa di più  del solito spirito animale da profitto.

La storia del mercato delle borse, i casinò del nostro tempo, è avara di notizie fino alla fine degli anni ’90. Le borse sono o statali o possedute da alcuni gruppi di investitori indipendenti. Si segnala, nel 1998, la creazione di Eurex, una borsa specializzata in derivati, nata con la fusione fra la tedesca Deutsche Terminboerse (DTB) e la svizzera Swiss Options and Financial Futures Exchange (SOFFEX), e poi, un anno dopo, la fusione fra le borse canadesi di Vancouver e Alberta, che dà origine al TSX Venture Exchange.

Le prime avvisaglie del grande risiko planetario si hanno nel 2001, quando le borse di Amsterdam, Bruxelles e Parigi si uniscono e danno vita a Euronext, una borsa paneuropea che poco più di un anno dopo comprerà anche il Liffe, il mercato londinese dei derivati, e la borsa di Lisbona. Degna di nota, sempre nel 2001, la nascita dell’ICE, un mercato specializzato in derivati energetici saldamente controllato da alcune banche d’affari, alcune delle quali molto attive proprio nel commercio di derivati energetici, e da alcuni fondi.

Poi, silenzio per quasi cinque anni. E’ solo a partire dal 2006 che riparte il Grande Gioco. E a riaprire le danze è di nuovo il Nyse, che si fonde con Archipelago holding, una compagnia specializzata in elettronica delle comunicazioni. Scelta non casuale, visto che l’infrastruttura, nel tempo del trading automatico, diventa l’asset privilegiato di una borsa che voglia essere davvero competitiva. E ancora il Nyse, sempre nel 2006, completa il suo capolavoro fondendosi con l’europea Euronext con un merge da 14 miliardi di dollari che crea una borsa che pesa, in termini di capitalizzazione, circa 26 miliardi di dollari. Il 2006 si conclude con la fusione delle due storiche borse di Chicago specializzate nel commercio di derivati, il Chicago Mercantile Exchange (CME) e il Chicago Board of Trade (CBoT).

Il 2007 è un altro anno di battaglia. Eurex compra l’International Securities Exchange (ISE), un mercato americano specializzato in opzioni, mentre il Nasdaq, rivale storico del Nyse, si compra per 3,7 miliardi di dollari il Nordic markets and technology group OMX, dopo il tentativo (fallito) di comprarsi la borsa di Londra, il London Stock Exchange. Quest’ultima si fonde con la nostra borsa italiana nel giugno dello stesso anno, un’operazione da 1,5 miliardi di euro.

A gennaio del 2008 si segnala un’altra grande operazione: il CME compra il mercato energetico Nymex, specializzato in derivati del petrolio, per 8,9 miliardi di dollari, dando vita al più grande mercato di derivati del mondo, con una capitalizzazione di circa 60 miliardi di dollari.

La crisi del 2008, con relativo spauracchio, mette fine al risiko. A parte un paio di operazione fra Dubai e l’Australia, i mercati si pacificano fino al febbraio del 2011, quando la Deutsche Börse rivela di aver avviato colloqui con il gigante Nyse-Euronext per arrivare all’ennesima fusione capace di creare un gigante ancor più grosso. Sui colloqui arriva la tegola di un’altra proposta targata Nasdaq e ICE, che, in aprile, mettono sul piatto 11,3 miliardi di dollari di offerta proprio per il Nyse-Euronext, che però rifiuta per ben due volte la proposta (salvo accettarla pochi giorni fa malgrado sia di tre miliardi più bassa). La proposta abortisce il 16 maggio, dopo che il dipartimento di Giustizia americano fa notare che una fusione fra Nasdaq, ICE e Nyse, avrebbe “sostanzialmente eliminato la competizione”. A settembre, intanto, la BaFin (la Consob tedesca) approva il piano di fusione fra borsa tedesca e Nyse. Sembra che la fusione si farà, ma sul deal pesa il giudizione dell’Ue, che manifesta preoccupazioni sulla posizione dominante che la fusione potrebbe provocare nel mercato dei derivati.

Si arriva al 2012. La Commissione europea, a febbraio, pone il veto sulla ventilata fusione fra Deutsche Börse e Nyse. Il sogno della superborsa tedesco-americana tramonta. A giugno si segnala l’acquisizione da parte dell’Hong Kong Exchanges and Clearing del London Metal Exchange, conteso al CME e all’ICE, e a settembre l’acquisizione della più grande borsa canadese, il TMX Group, da parte di un consorzio di banche, brokers e fondi pensione (il Maple Acquisition Corp) che sborsano 3,8 miliardi di dollari. In Giappone, sempre ad agosto, si completa la fusione fra il Tokyo Stock Exchange e l’Osaka Securities Exchange, che crea il terzo più grande mercato borsistico del mondo per valore e azioni quotate. Ma il fuoco d’artificio del 2012 rimane l’acquizione del Nyse-Nuronext da parte di ICE: il mercato più giovane del mondo si mangia quello più vecchio. Un segno dei tempi, sicuramente.

Questa lunga cavalcata ci dice alcune cose:

1) La Grande Crisi sembra giovare al fiorente mercato delle borse, per il quale si mettono sul piatto decine di miliardi di dollari;

2) A comprare le borse sono gli stessi che poi ci lavorano, ossia banche, broker, fondi: i cosiddetti investitori istituzionali, che stanno investendo risorse ingentissime per garantirsi il controllo dei mercati internazionali, in particolari quelli dei derivati, regolamentati e non;

3) L’abbondante liquidità messa a disposizione dagli Stati per fronteggiare la crisi iniziata nel 2008 ha fornito munizioni senza fine a questi investitori, che stanno consolidando i loro investimenti sui mercati per renderli sempre più tecnologicamente integrati e veloci;

4) La gestione delle borse garantisce dei ritorni eccezionali ai proprietari, visto che guadagnano su ogni operazione (comprese le proprie).

Rimane la domanda: c’è da fidarsi a giocare in un casinò dove i croupier sono i proprietari?

Lo spread e la pensione asociale

Quando parliamo di spread o di rating, dovremmo ricordarci una cosa. I fondi pensione italiani, a fine 2011, gestivano un patrimonio per prestazioni pensionistiche pari a 90,7 miliardi di euro, equivalenti più o meno al 6% del Pil italiano. 

Il 46,4% di questa massa di denaro (circa 42 miliardi) è investita in titoli di stato. L’investimento in titoli di stati italiani pesa 17,7 miliardi,  altri 4,6 miliardi sono stati investiti in titoli tedeschi, e 3,2 miliardi in titoli francesi. Circa un altro 3% (1,1 miliardi) è investito in titoli di Spagna, Portogallo e Irlanda.

In totale, quindi, circa il 29% (26,6 miliardi) del patrimonio dei fondi pensione italiani (dati Covip, relazione 2011) è investito in titoli di stato che hanno rendimenti bassi ma “sicuri” (Germania e Francia) o più alti ma incerti (Italia, Spagna, Portogallo e Irlanda). In particolare l’investimento italiano sul totale dei fondi pensione pesa oltre il 19%.

Quando parliamo di spread, quindi, dovremmo ricordarci che l’aumento dei rendimenti provoca un dimagrimento dei corsi dei titoli. Quindi una crisi dello spread ha un impatto diretto sul valore del portafogli titoli dei fondi pensione. Questi ultimi, in caso di crisi finanziaria grave, potrebbero veder crollare il loro patrimonio, con un effetto diretto sulla capacità di erogare le rendite, che crollerebbero di conseguenza.

Quando parliamo di rating, invece, dovremmo ricordarci un’altra cosa. I gestori dei fondi pensione, e quelli italiani non fanno eccezione, sono “costretti” a investire su categorie di titoli che hanno una certa classe di rating. Un taglio di rating, teoricamente, potrebbe spingere i gestori a disfarsi dei bond dello stato declassato, provocandone un calo (e un relativo aumento di spread).

La Covip ha ben presente il problema. A pagina 78 della sua relazione scrive: “La situazione economica dell’area dell’euro determinatasi, in particolare, tra la seconda parte del 2011 e i primi mesi del 2012, ha inoltre indotto a valutare le conseguenze sulla gestione finanziaria dei fondi del downgrade di alcuni paesi europei da parte delle agenzie di rating. In particolare, la questione si è posta a seguito dell’abbassamento del livello di rating dei titoli dello Stato italiano, consistentemente presenti nei portafogli, in rapporto al livello minimo di rating contrattualmente previsto da alcuni fondi per l’investimento in titoli di debito”. La soluzione proposta dalla commissione è stata quella di “riconoscere ai fondi margini di flessibilità nella gestione delle conseguenze del downgrading al fine, da una parte, di salvaguardare l’operatività in titoli del nostro debito sovrano e, dall’altra, di scongiurare il rischio di un consolidamento delle perdite laddove tali titoli fossero stati dismessi”. Ciò in quanto “il deprezzamento dei titoli di Stato europei presenti nei portafogli dei fondi ha contribuito a una contrazione del valore del patrimonio di pressoché tutte le forme pensionistiche che detengono tali strumenti”. Anche perché i fondi sono costretti dalla legge (decreto legislativo 252/2005) a valutare i propri asset a valori correnti (mark to market) e non secondo il criterio del costo storico. Da qui il dibattito per modificare la norme.

Queste problematiche sembreranno astruse, ma in realtà sono assai concrete. Lo sanno bene i greci. I fondi pensioni greci sono stati sbancati dalla crisi nazionale del debito. Si calcola che lavoratori e pensionati abbiano perduto circa 10 miliardi di euro di asset con la ristrutturazione del debito di marzo 2012. Anche perché, si è saputo dopo, la banca centrale greca, che amministra il 77% dei surplus dei fondi pensione, aveva avuto la brillante idea di investire 1,18 miliardi di euro in bond greci quando ormai la crisi era già conclamata. Per amor patrio, probabilmente (come i nostri fondi pensione), ma vallo a spiegare ai lavoratori e ai pensionati, che hanno visto (e vedranno anche in futuro) i propri rendimenti andare a picco (fino al 33% in meno).

Quando parliamo di spread o di rating, perciò, nessuno dovrebbe dire che non gli importa. Tantomeno i lavoratori di oggi che saranno i pensionati di domani, quando le pensioni, per importi e consistenza, già somiglieranno parecchio alle pensioni sociali di oggi.

Una crisi finanziaria non può che far male ai lavoratori di oggi: rischiano di diventare i pensionati asociali di domani.

Il Capitale? Ormai è in riserva

Per immaginarsi il mondo che sarà (o che potrà essere) abbiamo messo insieme le informazioni contenute in due pubblicazioni, una della Banca dei regolamenti internazionali, l’altra del Fondo Monetario. La prima, intitolata “The great leveraging”, racconta della sbornia di debito che ha coinvolto il mondo negli ultimi 30-40 anni, facendo il parallelo con quanto accaduto dal 1800 in poi. La seconda si intitola “International Reserves: IMF Concerns and Country Perspectives” e racconta dell’evoluzione delle riserve degli stati del mondo. Siccome tutto si tiene, la lettura incrociata di questi illuminanti papers svela alcune cose:

1) L’espansione del credito/debito, misurata con la quantità di asset detenuti dalle banche in rapporto al Pil, si è impennata a partire dagli anni ’80 (quando ha raggiunto, per poi superarlo, il livello della crisi pre 1929), e non si è mai fermata. Il rapporto Bank Asset/Pil, che si collocava intorno a 0,2 nel 1870, nel 2012 vi avviava a superare quota 2. In pratica si è moltiplicata per dieci;

2) anche la quantità di riserve globali si è moltiplicata per 10 fra il 1990 e il 2011. Da circa 1.000 miliardi di dollari, ormai si è superata quota 10.000. Il grosso di queste riserve si trova nei cosiddetto paesi emergenti, quindi grossomodo Cina e paesi esportatori di petrolio;

3) L’accumularsi di riserve trova la sua ragione nella prudenza di questi paesi, che a fronte delle grandi crisi economico-finanziarie che hanno sconvolto il mondo negli ultimi 30-40 anni (a fronte di nessuna crisi rilevata dal dopoguerra al 1970), hanno preferito mettere fieno in cascina per tutelarsi. Molti temono che questa enorme quantità di denaro, riflesso evidente della moltiplicazione del credito/debito, sia una fonte di squilibrio. Ma comunque il volume delle riserve accumulate rimane relativamente piccolo a fronte dello stock globale di asset finanziari in giro per il mondo. Per dare un’idea, a fronte dei quasi 10 trilioni di dollari di riserve, ci sono circa 70-80 trilioni di asset detenuti dalle banche commerciali che arrivano a quota 250 trilioni se si aggiungono i mercati dei bond e delle azioni;

4) Una quota significativa di queste riserve è stata utilizzata dagli stati per rimpinguare i loro fondi sovrani. A febbraio 2008 (ultimi dati disponibili contenuti nello studio del Fmi) c’erano 31 fondi sovrani detenuti da 29 paesi con asset stimati in circa 3 trilioni di dollari. Il Fondo monetario stima che tali fondi avranno un ruolo sempre più crescente sulle finanze pubbliche dei paesi alle prese con squilibri finanziari.

Possiamo trarre alcune conclusioni. La crescita senza precedenti degli asset finanziari nel mondo ha finito con aumentare l’incidenza delle crisi sui cicli economici. L’espansione del credito/debito iniziata con gli anni ’80 ha finito col spostare l’asse della ricchezza finanziaria dalle economie (ex) leader a quelle emergenti. I paesi “emersi” hanno mantenuto il proprio benessere semplicemente indebitandosi con i paesi “emergenti” che hanno visto i propri crediti espandersi allo stesso ritmo dei debiti altrui e hanno imparato a creare riserve per cautelarsi dalle crisi prossime venture, in attesa di capire come questa ipoteca economica diventerà, in un domani più o meno lontano, politica.

Il Capitale, insomma, ha creato altro Capitale ed è finito in riserva.

Che fine farà il capitalismo?

Trading ad alta frequenza: da Skynet a Terminator

Qualcuno scrisse tanto tempo fa che la prima macchina intelligente sarà l’ultima cosa costruita dall’uomo. Nel senso che qualunque macchina intelligente troverebbe del tutto logico sbarazzarsi del proprio creatore, caotico e imperfetto.

Questo pensiero millenaristico ha accompagnato generazioni intere di scrittori di genere che sull’equazione intelligenza artificiale=fine dell’umanità hanno costruito storie fortunatissime. Terminator, per esempio, l’androide spedito nel passato dalla perfida intelligenza artificiale Skynet per uccidere ancora bambino il suo più fiero oppositore del futuro. Skynet, lo ricorderete, era una macchina diventata improvvisamente consapevole di se, la cui prima pulsione fu lo sterminio degli umani. La distruzione sistemica.

Skynet m’è tornata in mente qualche giorno fa mentre leggevo un paper della Consob sul tradig ad alta frequenza, ossia la pratica orma sempre più diffusa nelle borse di lasciar fare a sofisticatissimi algoritmi il lavoro degli uomini, essendo i primi (gli algoritmi) notoriamente più affidabili, veloci, e, soprattutto, non soggetti al fastidioso obbligo di doverci parlare.

Il trading ad alta frequenza high-frequency trading è un sottoinsieme del trading algoritmico su cui di recente si è concentrata l’attenzione degli studiosi per metterne in luce i rischi di potenziali crash sistemici, visto che elaborano i dati del mercato in tempo reale e generano montagne di ordini, fino a 5.000 al secondo, capaci di amplificare i trend al rialzo o al ribasso. Non sarà l’intelligenza artificiale della quale si  vagheggia, ma è comunque una sua buona approssimazione. L’attività di questi robot telematici raramente supera l’intraday e, dal punto di vista operativo, si accontenta di rosicchiare esigui margini di profitto per ogni singola operazione, potendo contare sul loro numero rilevante.

Il paper della Consob contiene alcuni dati utili a comprendere la rilevanza del fenomeno nel nostro tempo. La commissione calcola che il ricorso al trading ad alta frequenza coinvolge una percentuale che oscilla fra il 10 e il 40% del totale degli scambi, a seconda dei paesi. In particolare, nella borsa italiana si calcola che il 20% degli scambi sul mercato azionario siano da attribuirsi a questi algoritmi. Una percentuale che arriva al 35-40% di tutti gli scambi nella Deutsche Boerse e al 40% di quelli della piattaforma Chi-X. Il mercato di Londra, il London Stock Exchange, quota un 33% di scambi automatici, mentre le borse americane ne fanno un uso più moderato. I particolare il Nasdaq di ferma al 13% e il Nyse al 23%. Sulla piattaforma Turquoise gli scambi robotizzati sono intorno al 21%. Dati, avverte la Consob “la cui affidabilità è compromessa dalle citate notevoli problematiche connesse alla identificazione degli HFTr”.

Di fatto non conosciamo l’esatta quantità di denaro che questa “intelligenza” artificiale fa circolare ogni giorno sui mercati. Sappiamo però che il segreto dei codici di questi algoritmi è uno dei meglio custoditi dagli operatori finanziari che ne fanno uso e che questa pratica di negoziazione è cresciuta esponenzialmente fra il 2007 e il 2011, ed è quindi destinata a crescere ancora. La Consob rileva che l’incremento maggiore in questi ultimi anni si è registrato negli Stati Uniti.

Ciò non vuol dire che sia destinata a crescere la trasparenza che circonda questo tipo di operazioni. Solo pochi paesi hanno adottato misure per identificare con certezza chi fa uso di trading algoritmico. In Europa, ad esempio, Francia, Italia e Portogallo non hanno al momento nessuna capacità di riconoscerli, al contrario di Danimarca, Irlanda, Finlandia e Svezia. Piccoli mercati, specie in confronto a quello londinese, che finora si è dimostrato possibilista, ma non ha ancora preso posizione.

Quello che però si può conoscere con ragionevole certezza è l’impatto che tali sistemi di negoziazione hanno sui mercati. “La diffusione dell’HFT – scrive la Consob – e, più in generale, del trading algoritmico può avere impatti di carattere sistemico nella misura in cui le strategie utilizzate dai trader che si basano su algoritmi risultano maggiormente correlate rispetto a quelle utilizzate dai normali trader. Si possono verificare, infatti, fenomeni di profonda e repentina destabilizzazione di uno o più mercati innescati da uno shock che colpisce un singolo algorithmic trader (AT) o HFTr: ad esempio un danno operativo (come il malfunzionamento dell’hardware) che a sua volta, influenzando le strategie degli altri AT/HFTr, può avere ripercussioni sull’intero mercato fino ad interessare
anche altre trading venue, data l’intensa operatività cross market di tali operatori”. Chi ricorda il crash americano del 1987, ricorderà anche che si disse che era stato provocato proprio dalla prima messa in opera di automatizzazioni degli scambi. “In condizioni di mercato estremamente incerte – sottolinea ancora la Consob – la diffusione del
trading ad alta frequenza può portare ad amplificare le pressioni ribassiste fino a generare situazioni di estremo disordine negli scambi”. E come esempio cita il “flash crash” del 6 maggio 2010, quando i mercati azionari Usa hanno perso il 10% in pochi minuti per poi recuperare in giornata. “In quella circostanza – scrive la Consob – gli HFTr hanno avuto un ruolo decisivo nell’amplificare tale movimento, pur non avendone rappresentato la causa scatenante”.

In generale, la letteratura sul fenomeno sottolinea come dall’uso di tali strumenti provengano più ombre che luci. Il trading ad alta frequenza ha effetti potenzialmente negativi sull’efficienza, sulla liquidità, sull’accesso ai mercati, e sulla trasparenza. Il rischio che gli HFTr possano manipolare i mercati è molto alto.

Chiaro che gli enti regolatori si diano un gran daffare per emanare direttive e regolamenti che aiutino a prevenire i disastri. Ma, come sempre accade nella finanza, l’innovazione è sempre più veloce della burocrazia. Negli Stati Uniti, per dire, il fenomeno non ha ancora ricevuto nessuna regolamentazione. Ciò malgrado il crash del 2010, che ha prodotto corpose relazioni, ma nessun provvedimento.

Skynet ormai si evolve senza limiti. Chissà se i mercati conosceranno il loro Terminator.

La scommessa (persa) per una pensione “normale”

Negli ultimi undici anni i rendimenti totali dei fondi pensione negoziali sono stati di nove punti sotto quello del Tfr. Per la precisione, 30,3% per i fondi, 39,5% per il Tfr. Il dato è contenuto nell’ultima relazione annuale della Covip, la commissione che vigila sui fondi pensione, dove si legge pure che “il rendimento conseguito nello stesso temporale dai fondi pensione aperti, caratterizzati in media da una maggiore esposizione azionaria, è stato del 3,1%”.

Stando così le cose si capisce perché la previdenza integrativa, della quale la creazione dei fondi pensione negoziali è stato il momento saliente, soffra ancora in Italia. Gli iscritti sono poco meno del 25% del totale dei lavoratori e le masse gestite si collocano intorno ai 94 miliardi, e se il trend delle iscrizioni è in crescita costante, cresce anche la percentuale di sospensione della contribuzione, che nel 2011 si è collocata intorno al 20% del totale.

La montagna, insomma, ha partorito il classico topolino, mancando due dei principali obiettivi per i quali è stata costruita e realizzata la riforma dei fondi pensione: assicurare un’integrazione significativa alla previdenza obbligatoria dei lavoratori e mettere linfa vitale nei mercati finanziari, nella presunzione che costoro siano più efficienti nell’allocazione del risparmio.

A conti fatti, finora ci hanno guadagnato solo i gestori, non certo le imprese, che usavano il Tfr per finanziarsi, o i lavoratori, che subiscono un dimagrimento certo (il Tfr) a fronte di un rendimento incerto (la rendita previdenziale integrativa). A ben vedere, ci ha guadagnato il Tesoro, che preleva ogni anno dall’Inps a costo zero la quota del Tfr versato da chi ha scelto di non aderire.

Se si guardano i rendimenti dal 2005 al 2011, nel periodo in cui la riforma dei fondi pensione si è incardinata  e diffusa, il risultato cambia poco. I fondi negoziali hanno reso il 18,7% e i fondi aperti il 12,6, a fronte del 18,9 ottenuto dal Tfr. Se poi si approfondisce l’analisi, si scopre che i fondi negoziali gestiti con l’obbligazionario puro, la forma più sicura e quindi in quale modo assimilabile al Tfr, hanno spuntato un rendimento complessivo del 13,5%. E’ più che legittimo, perciò, porsi una domanda: ma se invece di versare tutto il proprio Tfr nei fondi pensione, un lavoratore se lo tiene e, una volta incassato, lo investe in un titolo di Stato, avrà una rendita maggiore o minore di quanto gli garantisce un fondo pensione?

Tentare una stima è alquanto avventuroso, anche a causa delle pluralità delle numerose situazioni previdenziali. Alcune simulazioni calcolano che l’incidenza della previdenza obbligatoria sul totale della prestazione pensionistica erogata si colloca fra il 10 e il 20% dell’ultima retribuzione, che si va a sommare quindi al circa 50% garantito dalla previdenza obbligatoria, che è più o meno quanto andrà a incassare di pensione un lavoratore interamente a regime contributivo con gli attuali tassi di sostituzione.

A rendere incerto il quadro è anche il regime dei fondi pensione, che sono a contribuzione definita e non a prestazione definita. Quindi si conosce l’entità del versamento, ma non della rendita finale, essendo quest’ultima notevolmente influenzata dall’andamento dei mercati finanziari. Ora, è pur vero, come rileva la Covip, che gli scarsi rendimenti ottenuti dai fondi pensione dal 2000 in poi sono influenzati “dalle numerose turbolenze provocate prima dalla bolla dei titoli internet e poi dalla crisi finanziaria scoppiata negli Stati Uniti fra il 2007 e il 2008”. Ma forse bisognerebbe iniziare a pensare che tali turbolenze non sono l’eccezione, nei mercati finanziari, ma la regola.

Uno studio pubblicato su Nber nell’aprile del 2008, che ha monitorato l’andamento delle crisi macroeconomiche nel mondo dal 1870 al 2008, ha individuato 87 episodi di crisi che hanno colpito gravemente i consumi e 148 crisi che hanno avuto impatti importanti sul Pil, arrivando a stimare la probabilità di una crisi macroeconomica al 3,6% l’anno. Considerando che la vita lavorativa oggi deve durare almeno 40 anni, chiunque può capire quanto siano alte le probabilità di incappare in uno scompenso previdenziale. Specie in un mondo fortemente globalizzato come il nostro.

Ce n’è abbastanza per dire che la scommessa per avere una pensione “normale”, capace cioé di garantire una vita post-lavorativa dignitosa, si rischia di perderla. Tutti.

Anni ’80: non finiscono mai

Erano gli anni dell’abbronzatura invernale e del fitness, dell’horror seriale al cinema e dell’esplosione pop nella musica e nell’arte. Erano gli anni in cui la cultura del narcisismo, celebrata in un saggio di Christopher Lasch del ’78, diventava edonismo e metteva radici la società dell’immagine. Si bevevano intere città e si ammiccava alla coca, con le canzoni di Clapton o Vasco, o nelle più prosaiche discoteche. La letteratura diventava minimale, le modelle diventavano star. Blondie cantava Call me, giravano showgirl come Samanta Fox o la nostra Sabrina Salerno. Wall Street celebrava l’avidità, i governi la fine degli Stati padroni.

Era l’epoca in cui l’America abbassava le tasse e aumentava le spese per stupire il mondo con la neoclassica teoria dell’offerta trasformata nella Supply side economics. Con la conseguenza che il debito pubblico americano in pochi anni cresceva da 700 a 3.000 miliardi di dollari. Bisognava fronteggiare il crollo finanziario del 1987, si disse. Perché anche questo furono quegli anni: tempi di grande euforia in borsa e relativi disastri socializzati. Furono gli anni di Greenspan alla Fed, guru che governò per un ventennio la finanza nel mondo delle grandi bolle speculative.

In  quegli anni un ex attore divenne presidente Usa e un film di successo (Star Wars) un programma strategico della difesa americana (lo scudo spaziale) che fece infuriare i russi.

Ci fu un invasione in Afghanistan, la guerra del Libano e fu bombardata Tripoli.

Siamo nel tempo dell’abbronzatura a biscotto e del fitness chirugico, la serialità è dilagata in tv, il cinema horror fa seguiti a due cifre e la musica serve per i video. Il narcisismo è diventato una sindrome recensita nel Diagnostic and Statistical Manual of Mental Disorders, e il culto dell’immagine ha fatto la fortuna di Facebook. Le città sono bevute e la coca democratica. La letteratura minimizza e le modelle sono diventate showgirl. Samanta Fox e Sabrina Salerno cantano Call Me di Blondie. Wall Street stacca enormi dividendi ai suoi banchieri, i governi hanno smesso di credere di essere i padroni.

E’ l’epoca in cui l’America rischia il fiscal cliff perché non può diminuire le spese e trema pensando che non ha più nulla da offrire all’economia, mentre il suo debito supera di gran lunga i 10 mila miliardi. Si dice per colpa della crisi finanziaria del 2007, perché anche in questi tempi ci sono stati grandi euforie private relativi disastri socializzati. Sono gli anni in cui Greenspan, celebrato guru della finanza ora in pensione, scrive saggi sull’età della turbolenza.

In questi anni un commediante è diventato presidente Usa e lo scudo spaziale lanciato da Clinton, sponsorizzato da Bush e rifinito da Obama, continua a fare infuriare i russi.

E’ in corso un’invasione in Afghanistan, c’è stata una guerra in Libano sei anni fa ed è stata bombardata la Libia l’anno scorso.

Sono passati più di trent’anni e siamo cresciuti.

Ma siamo siamo invecchiati male.

Warfare/Welfare, andata e ritorno

Finora è stato un viaggio di sola andata quello che ha condotto dal warfare (guerra) al welfare (benessere). Una storia lunga un secolo, durante il quale le devastazioni delle guerre sono state più che compensate dall’incredibile aumento di benessere che ha riguardato i paesi avanzati. Nostro compagno, in questo lungo viaggio, è stato il debito, pubblico e privato.

E’ opinione comune fra gli storici che la prima guerra mondiale abbia interrotto la prima grande ondata di globalizzazione del mondo, iniziata dopo la fine del conflitto franco-prussiano, nel 1870, e durata fino alla crisi dell’estate del ’14, quando le grandi potenze si infilarono nella Grande Guerra. Fino ad allora la globalizzazione, spinta dallo sviluppo delle infrastrutture, aveva prodotto una crescita tumultuosa del commercio internazionale i cui benefici, tuttavia, venivano goduti solo da una piccola popolazione di rentier e da pochi uomini d’affari, che potevano contare su valute stabili e quindi prestavano volentieri i propri soldi agli stati. All’epoca erano molto in voga i titoli permanenti, ossia senza scadenza. Una volta iscritti nel gran libro del debito di questo o quello stato, i soldi del rentier producevano interessi sicuri, al riparo anche dall’inflazione che il mondo avrebbe patito solo durante e dopo la prima guerra mondiale.

La prima globalizzazione vide anche sorgere l’alba del welfare, prodotto culturale dei grandi moti sociali del XIX secolo. Fu Bismarck, nel 1892, a tratteggiare il primo sistema statale di pensioni per i dipendenti pubblici tedeschi. Un modo, spiegò, assai efficace per tenerli sotto controllo, prima, durante e persino alla fine della loro carriera. Molti altri stati seguirono l’esempio. L’idea di usare il welfare per attenuare le tensioni sociali viene da lontano.

In generale, tuttavia, gli stati dell’epoca dedicavano gran parte delle loro risorse alla politica espansionista, al Grande Gioco, che grazie alla leva del debito prosperava. Più tardi, ai primi del XX° secolo, si dedicarono con decisione agli armamenti. Il viaggio dal warfare al welfare era ancora all’inizio.

Anche in questa fase il debito giocò un ruolo fondamentale. La storia del mercato dei bond governativi a cavallo fra la fine del XIX° e la vigilia del conflitto meriterebbe un libro.

Con la guerra le finanze pubbliche dei paesi coinvolti esplosero insieme al sistema monetario. L’inflazione che ne conseguì decretò la fine del rentier, come ebbe a scrivere Keynes, e del ceto medio che viveva di pensioni e stipendi, ma non certo del mercato finanziario, che al contrario prosperò. La Gran Bretagna tramontava, la Francia aveva il suo daffare, la Germania e l’Austria erano piegate dall’iperinflazione, la Russia aveva fatto la rivoluzione e ripudiato il suo debito. Ma c’era un gran lavoro per i banchieri. Bisognava solo trovare nuove forme di impiego.

Il sistema finanziario trovò il suo nuovo baricentro a New York. La sbornia americana degli anni Venti, gli anni ruggenti del Jazz e della grande speculazione immobiliare in Florida, fu alimentata da risorse in libera uscita dall’Europa, specialmente dall’Inghilterra, che alla fine trovarono un’ottima allocazione nella borsa di New York. Wall Street  produceva rialzi spaventosi spingendo anche i privati cittadini ad indebitarsi per inseguire la bolla.

Di nuovo il debito, stavolta privato, fu il grande protagonista della straordinaria crescita di ricchezza di quegli anni negli Usa, e, contemporaneamente, la causa della Grande Depressione che l’America prima e il mondo poi, sperimentarono dal 1929 in poi. Ma l’America non era ancora attrezzata per il Welfare, come si vide con chiarezza durante la crisi.

Solo gli amari anni ’30 indussero gli Stati Uniti a fare leva sulle cosiddette politiche keynesiane per uscire dalle secche della depressione. La bacchetta magica della spesa pubblica avrebbe sortito il miracolo della ripresa e, insieme, tenuto lontano il popolo dalle pulsioni totalitaristiche che stavano sconvolgendo parte dell’Europa.

Col New Deal gli americani misero in piedi strutture e politiche che ancora oggi fanno parte del patrimonio pubblico. Si decise, ad esempio, di fare in modo che ciascuno potesse avere una casa di proprietà e per riuscirci il governo creò, letteralmente dal nulla, il mercato finanziario immobiliare istituendo due agenzie, Freddie Mac e Fannie Mae, che avevano l’incarico di  riuscire a fare arrivare il credito alle famiglie “comprandosi” i mutui dalle banche e rivendendoli alle famiglie stesse a tassi e condizioni agevolati. Il New Deal fu un’altra tappa importante del viaggio verso il Welfare.

Ma ci volle un’altra guerra per oltrepassare il punto di non ritorno. I trionfatori americani americani, esportatori netti di valuta e capitali, ebbero gioco facile a “suggerire” il modello inaugurato da Roosvelt negli anni ’30 ai paesi liberati. Liberati anche dal debito enorme accumulato durante la guerra, ancora una volta polverizzato dall’inflazione. Gli stati europei e il Giappone poterono ripartire, grazie agli aiuti americani, lancia in resta verso il sol dell’avvenire capitalistico. Il traguardo era il welfare che, nelle intezioni dei teorici, inglesi come giapponesi, doveva accompagnarti dalla culla alla tomba come un tenero abbraccio materno.

Il miraggio divenne realtà nel ventennio fra i ’50 e i 60, quando ci fu l’unica parentesi di crescita economica accompagnata da un basso livello di indebitamento. Anche perché si partiva sostanzialmente da zero e con i bilanci ripuliti. Gli stati occidentali misero in piedi programmi di welfare ambiziosi con lo scopo, fra gli altri, di garantirsi un’adeguata pace sociale proprio mentre imperava la guerra fredda. Il warfare “raffreddandosi” si stemperava verso un welfare pacioso e amichevole, che però cresceva al ritmo forsennato del rock and roll.

Il social spendig divenne una medaglia d’onore per gli stati. I dati Ocse mostrano che in Europa la spesa sociale è passata da una media del 10% del Pil nel 1960 al 15% del ’70. In quegli anni peraltro si incardinarono leggi e abitudini, quelli che oggi chiamiamo diritti, che produrranno i loro effetti negli anni a venire e che oggi hanno fatto salire la spesa media dell’Ue per il welfare al 25% del Pil. Una tendenza simile è visibile anche negli Stati Uniti e in Giappone.

I semi del Welfare piantati nel dopoguerra misero radici e nell’arco di un ventennio divennero una quercia robusta e famelica che doveva essere nutrita con dosi sempre maggiori di spesa pubblica. Per sostenere questi livelli di spesa gli stati dovettero tornare a indebitarsi assai al di sopra delle proprie possibilità.

In Italia le varie leggi di spesa incardinate negli anni ’70, fecero schizzare il debito pubblico al 90% del Pil a fine anni ’80, quando nei primi anni ’60 veleggiava sotto il 40%, per poi superare rapidamente il 100% e il 120 nel ’92. Dove siamo più o meno ancora adesso.

All’apice del suo successo, il Welfare innescò la sua crisi, ormai da molti ritenuta terminale. A livello teorico, la reazione contro le politiche keynesiane cominciò addirittura sul finire degli anni ’70 per raggiungere il culmine politico nei primi anni ’80, quelli di Reagan e della Thatcher. Lo Stato non è la soluzione, si disse. Semmai il problema. Ma per quasi trent’anni il social spending continuò la sua corsa forsennata, sempre a debito, in Europa, ma anche negli Usa e in Giappone.

La curva del Welfare imbocca la sua china discendente solo con la crisi del 2007, dopo essere stata pompata fino allo sfinimento da politiche economiche sempre più basate sul deficit.  Il salvataggio (obbligato) del sistema finanziario dà il colpo di grazia alle finanze pubbliche. Solo pochi mesi fa il presidente della Bce Mario Draghi ha detto a chiare lettere che questo modello di Welfare non possiamo più permettercelo.

Siamo al punto che le ricche terre d’Occidente, ingrassate all’ombra del debito, devono abbandonare il paradiso del Welfare e non sanno più dove andare. Il sogno delle magnifiche sorti progressive si è infranto e adesso coltivano la tentazione di tornare indietro, avendo anche smarrito la memoria. Ma indietro c’è solo il Warfare.

Oggi si parla chiaramente di guerra economica. Ma il viaggio non è ancora terminato.